（原标题：从"三驾马车"看2025中国经济高质量收官的内生逻辑与外部意义） 一、消费向"主引擎"回归：从规模扩容到结构升级的内需逻辑 敦志刚/文 回望2025年的"年报答卷"，值得关注的不是单一指标的亮眼，而是增长结构与发展逻辑的改善：全年最 终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对经济增长的贡献率分别为52.0%、15.3%、32.7%。 其中，消费贡献超过五成，服务消费与数字消费加速扩容；投资在房地产调整中"去旧立新"，设备更新 与高技术投资抬升资本质量；外贸在不确定性中稳住规模并优化结构，高技术出口与市场多元化增强韧 性；价格、预期、利润等关键变量边际改善，为2026年开局提供更顺畅的宏观环境。 由此可见，中国经济的优势正在从规模体量的"静态优势"，转化为制度协同、产业升级、市场整合带来 的"动态优势"。 资后，固定资产投资仅下降0.5%，显示投资下行主要来自房地产调整的拖累而非实体经济全面收缩。 分领域看，基础设施投资下降2.2%，制造业投资增长0.6%，房地产开发投资下降17.2%；新建商品房销 售面积88101万平方米，下降8.7%，销售额83937亿元，下降12.6%，表明房地产仍在出清与重 ...

外贸创新 ●完善跨境服务贸易负面清单管理制度，建设国家服务贸易创新发展示范区 ●启动建设国家数字贸易示范区，制订数字贸易相关标准，推动服务外包数字化转型 拓展投资 ●有序扩大电信、医疗、教育等领域自主开放 2026年，我国将如何提振消费、支持外贸创新发展、拓展双向投资新空间？在国务院新闻办公室1 月26日举行的新闻发布会上，商务部有关负责人回应外界关切。 优化实施消费品以旧换新 培育服务消费新增长点 商务部市场运行和消费促进司司长杨沐说，2026年，将优化实施消费品以旧换新，促进汽车、家 电、数码和智能产品等大宗耐用商品消费；开展汽车流通消费改革试点，进一步释放汽车消费潜 力；开展好有奖发票试点工作；推动出台促进首发经济等一批政策举措。 服务消费已成为扩内需、促转型的重要动力。商务部副部长鄢东说，继续实施服务消费提质惠民 行动，会同相关部门推动提升文化娱乐、旅游休闲、餐饮住宿、体育赛事、医疗健康等领域的供 给水平。坚持"对外开放、对内放开"，一方面，扩大服务业高水平开放，深化云计算、生物技 术、外商独资医院等领域开放试点；另一方面，清理不符合市场规律、阻碍消费升级的服务消费 领域不合理的限制措施。 "加力培育 ...

本报记者 毛艺融 国际货币基金组织（IMF）1月19日发布《世界经济展望报告》更新内容，将2025年中国经济增长率上调0.2个百分点至 5%，同时上调2026年中国经济增长预期。 类似的，多家国际金融机构与资管机构在近期发布的2026年宏观报告中，密集上调对中国经济的增长预期，并认为中国经 济有望在2026年保持稳定增长，在全球主要经济体中展现出较强韧性。 闪辉认为，2026年，服务消费增速将领先于商品消费增速。从政策角度看，由于服务业相较于制造业的劳动密集程度往往 更高，提振服务消费可以促进"扩大就业、提高收入、拉动消费"的良性循环。近期的政策沟通表明，决策层对服务消费更加重 视，要求取消部门服务供给的监管限制、增加对服务企业的金融支持，并鼓励增加假期和带薪休假。 熊奕认为，在内需方面，服务业的发展潜力尤为关键。通过分析中国的消费结构可以发现，中国居民在实物消费方面的支 出已处于相对较高水平，而服务消费支出占GDP比重仍处在较低水平。 德意志银行中国区首席经济学家熊奕表示，展望2026年，中国的经济增长驱动力将更加均衡，消费"主引擎"将被进一步激 活，投资贡献度将回升，出口有望保持增长，经济整体将朝着更加均 ...

海外宏观策略：美经济保持稳健，鹰派交易占上风 - 核心观点：美国经济呈现“强总量、高分化”特征，GDP增长强劲但内部分化加剧，通胀趋势稳健但结构分化，鹰派交易逻辑占据上风，导致美债利率和美元反弹，美股下跌，黄金则因地缘政治和美元信用担忧创下历史新高 [2] - 美国经济与通胀：GDPNow模型预测2025年第四季度美国实际GDP年化增速达5.3%，服务消费、知识产权投资及出口为主要支撑项，但设备投资增速降至0.7%，地产投资增速降至-6.1% [2]。2025年12月CPI通胀录得2.7%，核心CPI通胀录得2.6%，通胀结构分化，服务业价格偏强而房租、汽油等价格偏弱 [2] - 美国就业与政策：就业市场走向“新平衡”，首次申领失业金人数仅19.8万，持续申领失业金人数188.0万，趋势边际企稳，失业上行周期大概率见顶 [3]。特朗普对欧洲国家加征关税可能损害美元信用，叠加降息预期受挫，短期压制美债 [3] - 美债与美股：美债短期承压，但长期在降息周期下利率中枢趋向下行，利率反弹被视为布局良机 [3]。上周标普500指数下跌0.4%，纳斯达克指数下跌0.7%，主因通胀顽固打击高估值科技股，预计全年盈利增速13%左右，但估值偏高可能小幅回落，若市场回调10%-20%估值将回归合理区间 [3] - 美元、人民币与黄金：美元多空交织，就业数据有韧性构成支撑，但特朗普关税政策引发信用担忧，预计维持震荡 [4]。人民币在结汇潮推动下走强，12月结售汇顺差创历史纪录，2026年有望延续温和升值 [5]。黄金受地缘冲突、美元信用受损及央行购金支撑，牛市预计延续 [5] 中国宏观策略：出口动能回暖，A股上涨放缓 - 核心观点：中国经济内需仍弱，房地产成交低迷，但出口动能呈现“量价齐升”的边际回暖态势，为经济提供支撑；A股市场在政策降温后上涨节奏放缓 [6][7][11] - 内需与外需：内需方面，1月前三周30大中城市新房成交下降41.5%，样本12城二手房成交下降18.6%，样本33城二手房均价同比下降17.6% [7]。外需方面，本月第二周港口集装箱吞吐量环比反弹5.5%，本月平均集装箱吞吐量同比增速达7.2%，优于货物吞吐量4.3%的增速，显示机电、汽车等产成品出口景气度高，出口集装箱运价指数环比上行1.3%，欧美航线运价全线回升 [7] - 金融与政策：2025年12月企业贷款同比多增5800亿元，中长贷实现下半年首次多增，M2增速反弹0.5个百分点至8.5%，但M1增速回落1.1个百分点至3.8% [8]。政策方面，国常会聚焦提振消费，2026年首批消费品以旧换新补贴规模由810亿元降至625亿元，全年补贴规模或下降500亿至2500亿元，同时将加紧清理拖欠企业账款，2025年用于化债和清欠的新增专项债约1.35万亿元，今年额度有望继续增加 [9][10] - 债券市场：上周债市小幅修复，10年期国债利率下行3个基点至1.84%，支撑来自股市回暖和宽货币预期，预计短期内债市偏弱震荡，10年期国债利率波动区间上限或在1.95%-2% [10] - A股与港股：上周上证指数终结17连阳，市场出现ETF巨量赎回，短期预计放缓节奏或小幅震荡回调，中期上涨逻辑未变，可关注科技、制造业出海及原材料三条主线 [11]。上周恒生指数上涨2.34%，表现强于A股，作为低位资产，少量A股资金南下即可显著改善港股流动性，可关注恒生科技方向 [11]

政策核心与战略转向 - 政策核心从短期刺激转向构建消费内生增长的系统性制度安排，将“十五五”消费规划与城乡居民增收计划联动 [2] - 政策组合拳不断加力，坚持内需主导、建设强大国内市场是今年经济工作的首要任务 [1] - 清理不合理限制和落实带薪休假，旨在解决消费能力和时间约束两大瓶颈，触及劳动力市场制度变革 [2] 消费现状与挑战 - 消费是中国经济增长的第一引擎，2025年前11个月社会消费品零售总额增长4.0%，全年预计首次突破50万亿元 [3] - 服务零售额增速高于同期商品零售额增速1.3个百分点，体现较强活力和潜力 [3] - 自2025年5月以来消费增速持续放缓，11月社会消费品零售总额同比增长1.3%，比10月大幅回落1.6个百分点，连续6个月放缓 [3] - 居民消费能力和信心有待进一步提升，消费增长内生动力仍需增强 [4] 服务消费作为新增长点 - 加快培育服务消费新增长点是当前提振消费的重要抓手，支持新业态新模式新场景竞相涌现 [4] - 商务部梳理了一批服务消费领域，包括交通、家政、网络视听、旅居等规模较大领域，以及演出、体育赛事、游戏、情绪式体验式服务等潜力领域 [5] - 银发经济潜力巨大，截至2024年底全国60岁及以上老年人口达3.1亿人，预计到2035年将超4亿人，银发经济规模有望突破30万亿元 [5] - 央行设立了5000亿元的服务消费与养老再贷款，并计划进一步拓展支持领域至健康产业 [6] 收入增长与长效机制 - 居民当下和预期收入的增长是提振消费、扩大内需的关键动力 [1][7] - 政策升级为覆盖所有城乡居民的“增收计划”，旨在提高居民收入在国民收入分配中的比重，提高劳动报酬在初次分配中的比重 [7] - 配套推进收入分配改革，包括加大财政转移支付、提高基础养老金、优化个税政策、降低最高边际税率等 [8] 清理限制与优化环境 - 加快清理消费领域不合理限制性措施，推动消费供给提质升级，是释放内需潜力的关键 [8][10] - 多地已出台政策加快清理限制措施，例如重庆聚焦汽车、住房、文体等领域破除堵点，海南公开征集各消费领域限制情况 [9] - 广东“十五五”规划建议提出清理汽车、住房等消费不合理限制性措施，并落实带薪错峰休假 [10]

消费结构转变与政策导向 - 中国居民消费结构正朝着商品消费和服务消费并重转变 [1] - 行业将聚焦交通、家政、演出、体育赛事等重点和潜力领域，积极培育服务消费新增长点 [1] - 行业将推动完善支持政策，清理不合理限制性措施，以培育服务消费新增长点 [1] 服务消费增长举措 - 行业将梳理一批业态新模式、增长速度快、带动作用强的服务消费领域 [1] - 行业将举办“服务消费季”、“中华美食荟”等活动 [1] - 行业将指导地方打造体育、演艺、旅游、冰雪等特色服务消费品牌 [1] 消费品以旧换新政策 - 行业将聚焦新赛道和线下实体，优化实施消费品以旧换新政策 [1] - 2026年的消费品以旧换新政策将以更大力度支持绿色智能商品消费 [1] - 家电以旧换新要求产品达到一级能效或水效标准 [1] - 购新补贴范围将纳入智能手表手环、智能眼镜等产品 [1]

全国商务工作会议核心部署 - 会议部署了2026年全国商务系统8项重点任务，涵盖提振消费、健全流通体系、推动贸易创新、吸引外资、对接国际规则、管理对外投资、深化经贸合作及织牢开放安全网等方面 [1] 提振消费专项行动 - 深入实施提振消费专项行动，打造“购在中国”品牌 [1] - 加快培育服务消费新增长点，释放服务消费潜力 [1] - 优化消费品以旧换新政策实施，推动商品消费扩容升级 [1] - 打造国际化消费环境，发展数字消费、绿色消费、健康消费，激发下沉市场消费活力 [1] 健全现代市场和流通体系 - 推进全国统一大市场建设，加强制度保障，优化设施载体 [1] - 推动零售业创新发展，完善现代商贸流通体系，深入推进试点城市建设 [1] - 推进内外贸一体化 [1] 推动贸易创新发展 - 打响“出口中国”品牌，优化升级货物贸易，大力发展服务贸易，鼓励服务出口 [2] - 创新发展数字贸易、绿色贸易，促进贸易投资一体化 [2] 塑造吸引外资新优势 - 擦亮“投资中国”品牌，有序扩大服务领域自主开放 [2] - 提升投资促进水平，健全外资服务保障体系 [2] 对接国际高标准经贸规则 - 更大力度推进开放高地建设，全面深入实施自贸试验区提升战略 [2] - 进一步提高海南自由贸易港贸易投资自由化便利化水平，提升开放平台质效，办好重点展会 [2] 有效实施对外投资管理 - 引导产供链合理有序跨境布局，健全海外综合服务体系 [2] - 深化“一带一路”经贸合作，发展丝路电商，加强境外项目监管和风险防范 [2] 深化多双边经贸合作 - 推动多领域合作共赢，落实四大全球倡议，推进全球经济治理改革 [2] - 积极开展多边经贸合作，扩大和丰富自贸区网络，做好双边经贸工作 [2] 防范化解风险与开放安全 - 织密织牢开放安全网，完善涉外法治体系，完善出口管制和安全审查机制 [2] - 健全贸易风险防控机制，维护产供链韧性和安全 [2]

内需战略的核心地位与宏观数据 - 党中央将大力提振消费、全方位扩大内需置于发展全局的突出位置，2026年经济工作首要任务是“坚持内需主导，建设强大国内市场” [3] - 内需是拉动经济增长的主动力和稳定锚，2025年前三季度内需对经济增长贡献率达71%，2013—2024年内需对经济增长的平均贡献率达93.1% [3] - 实施扩大内需战略是由中国人口众多、经济体量庞大的基本国情决定的长期战略方针，旨在将超大规模市场优势转化为发展动能 [4] 消费提质扩容的政策举措与成效 - 2025年促消费政策以“以旧换新”为核心，商务部数据显示，1月至11月该政策带动相关商品销售额超2.5万亿元，惠及超3.6亿人次 [4] - “以旧换新”具体成效包括：家电超12844万台，手机等数码产品超9015万件，家装厨卫“焕新”超1.2亿件 [4] - 服务消费成为新增长点，2025年前三季度居民人均服务性消费支出占比提升至46.8%，文旅、养老等领域表现突出 [5] - 面向2026年，政策将深入实施提振消费专项行动，制定城乡居民增收计划，扩大优质商品和服务供给，优化“两新”政策 [5] 未来消费增长的方向与潜力领域 - 政策目标到2027年，形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点，打造一批高品质消费品 [6] - 优化假期制度（如推广中小学春秋假、落实带薪错峰休假）被视为改善消费条件、释放服务消费需求的重要举措 [5][6] - 2026年消费市场预计稳步回升、结构升级，增长亮点包括：绿色智能消费、服务消费（养老、托育、文旅、体育）、以及AI渗透的新型消费场景 [6] - 增量政策方向包括促进高质量就业、提高城乡居民基础养老金以提升消费能力，并培育家政、旅居康养等万亿级消费新增长点 [5] 投资领域的现状与政策支持 - 2025年前11个月，固定资产投资（不含农户）同比下降2.6%，但扣除房地产开发投资后的项目投资增长0.8% [7] - 投资结构持续优化，制造业及高技术产业投资保持较快增长，新型政策性金融工具与专项债为“两重”建设与城市更新提供支撑 [7] - 2026年政策将推动投资止跌回稳，措施包括：适当增加中央预算内投资、优化“两重”项目、优化专项债管理、发挥新型政策性金融工具作用、激发民间投资 [7] 2026年投资发力的重点领域 - 投资政策加码将集中在四大领域：“两重”项目建设、新质生产力相关领域、城市更新与民生基建、民间投资重点领域 [8] - 具体项目预计将加速落地，如老旧小区改造、城市配套设施完善，并提高教育、医疗、养老等民生类政府投资比重 [8] - 政府将用好中央预算内投资、超长期特别国债、地方政府专项债券等资金，优化实施“两重”项目，并靠前实施具备条件的“十五五”重大项目 [8] - 2026年消费与投资预计将呈现重“质”稳“量”的特点，利用科技发展成果（如大数据+、人工智能+）培育新需求、新场景，推动有效消费和投资 [8]

春季躁动行情展望 - 核心观点：多家券商策略分析师对春季躁动行情持乐观态度，认为行情随时可能到来，目前只缺一个有效信号[1] - 兴证策略认为，随着海外影响流动性的事件落地及国内政策环境偏积极，资金行为将从观望博弈转向积极寻找机会，备战躁动行情的共识正在凝聚[1] - 广发策略指出，2026年更像是加强版的2025年，险资与监管的兜底大概率延续，而居民存款搬家与外资入市更值得期待[1] - 中泰策略认为当前市场已接近阶段性底部区间，是布局明年上半年、尤其是春节前这一关键行情窗口的较优时点[2] - 银河策略表示，随着2026年即将开启，A股市场进入跨年布局的关键窗口，关注元旦前后的小躁动行情，后续春季躁动值得期待[3] - 华西策略复盘历史，指出“春季躁动”行情启动通常需要满足合理的估值水平、宽松的流动性环境以及有效提振风险偏好的催化剂等条件[3] 潜在行情催化信号 - 兴证策略关注可能有效开启躁动行情的信号：1）岁末年初降准降息落地的可能性，第一个观测窗口在下周初，第二个在1月；2）关键数据对基本面预期改善的提振，包括PPI、PMI、M1、社融信贷以及上市公司年报预告等[1] - 广发策略提到，中高净值居民的存款搬家已经开始加速，从私募证券投资基金备案情况看，2025年1-10月已经新备案3860亿元，单月备案规模接近2021年的水平[1] - 中泰策略指出，近期将宣布的美联储新主席提名大概率带来全球宽松预期，同时年初机构再配置可能导致资金回流，有望改善市场流动性与成交活跃度[2] - 华西策略认为，后续人民币汇率升值带动的外资增配、年初保费收入“开门红”带来的增量保险资金入市亦可以期待[3] 资金面与流动性支撑 - 广发策略分析了居民端的支撑因素：1）险资与监管对于下行风险的兜底，降低指数波动率；2）居民资产负债表的影响在逐步降低，偿还债务放缓，投资意愿回暖；3）居民资金有望在2026年进一步活化；4）与股票竞争存款的高收益资产所剩无几，变相提高股市性价比[2] - 广发策略同时分析了外资端的支撑因素：1）全球资金“总蛋糕”有望进一步变大，美元下行压力有望推升非美资产配置需求；2）A股当前正处于盈利周期的拐点，基本面有望在2026年筑底改善[2] - 信达策略指出，在公募新规下，主动型基金持仓风格可能进一步向基准回归，指数权重中部分主动基金低配的行业有望实现资金回流，其中银行、非银是当前公募持仓占比低于指数权重最高的板块[3] 行业配置与关注板块 - 兴证策略建议关注：1）“反内卷”及涨价资源品（化工、钢铁、有色）；2）新消费及服务消费（零售、休闲食品、教育、出行链等）；3）科技成长仍将是最终引领本轮躁动行情突破的胜负手，AI内部重视国产半导体产业链（国产替代加速的国产芯片龙头、扩产+长鑫上市受益的上游设备材料产业链等）[2] - 广发策略看好居民存款搬家（尤其是中高净值人群）与外资入市带来的机会[1] - 中泰策略从配置方向看，认为科技板块中的机器人、核电、商业航天，以及非银金融板块，仍有望成为春季行情的重要主线，消费板块更多体现为阶段性、主题性的交易机会，可重点关注体育、文旅等服务型消费，以及医疗器械等受益于老龄化趋势的细分方向[2] - 信达策略强调要关注非银的弹性正逐步增加，金融板块的行情可能从银行轮动到非银，保险估值性价比更好，一旦出现政策催化，有望率先表现出弹性，后续如果指数突破，券商也会有表现[1] - 信达策略还指出，科技板块在春季行情中通常有明显的超额收益，行情可能围绕产业催化出现扩散，周期板块也是春季行情中的弹性品种，有色金属、储能等行业供需格局较好，价格持续上行，也可能在春季行情中有较好表现[3] - 银河策略认为，2026年作为“十五五”规划开局之年，结构性机会将集中在政策导向与产业景气共振的赛道，人工智能、具身智能、新能源、可控核聚变、量子科技、航空航天等“十五五”重点领域值得关注[3] - 中信策略分析了人民币升值环境下的配置机会，指出从过去20年间7轮人民币升值周期来看，汇率并不是主导行业配置的决定性因素，但在持续升值预期形成的初期，部分行业确实会有更好表现，比较典型的行业就是航空、造纸和燃气[3] - 华西策略建议关注：1）受益产业政策支持的成长方向，如国产替代、机器人、航空航天、创新药、储能等；2）受益于“反内卷”政策的周期方向，如化工、能源金属、资源品等；3）促消费政策的深化或带来消费板块的阶段性催化机会[3] - 国金策略提出从单一产业叙事到“实物侧+消费侧”双主线，具体看好：1）AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品——铜、铝、锡、铝、原油及油运；2）入境修复与居民增收叠加的消费回升通道——航空、酒店、免税、食品饮料；3）受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银（保险、券商）；4）具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链——电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车、照明，以及国内制造业底部反转品种——印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉[3]

全球宏观叙事与资金配置 - 2025年多个“叙事拐点”推动全球资金再配置，包括“美国例外论”终结、欧洲“觉醒”、AI进展重塑中美格局及中国经济尾部风险下降[4] - 预计2026年全球货币政策仍处宽松轨道，非美国家财政扩张空间大于美国[4] - 2025年中国财政民生保障类支出占比显著上升，如“稳岗返还”政策稳定了就业市场[32] 中国经济再平衡与政策导向 - “十五五”规划理念转变：需求侧政策重于供给侧，消费重于投资，更重视“投资于人”[4] - 预计2026年财政进入“刚性扩张”期，预算内赤字率维持4%，新增超长期特别国债1.5万亿元及地方专项债4.5万亿元[67] - 预计2026年货币政策淡化总量，全年降息10BP（OMO和LPR）并降准50BP[4][77] - 经济再平衡核心是通过完善收入分配提高居民消费率，包括调整产业结构与完善社保体系[4][86] 2026年国内经济预测 - 预计2026年GDP增长目标5%左右，实际增速4.9%，全年呈扁平“倒U型”[4][104] - 预计消费补贴政策在2025年3000亿元基础上，再增加1000-2000亿元支持服务消费[4][122] - 预计固定资产投资增速3%左右，制造业与基建投资增速约4%，房地产投资降幅收窄至-10%[4][113][118] - 预计2026年CPI全年0.4%，PPI全年-0.9%，核心服务价格将成为温和再通胀主要推动力[4][135][140] - 预计PPI降幅收窄将促使人民币汇率开启中期升值趋势，年底兑美元汇率有望达到6.85左右[4][156][159] 行业机会与潜在风险 - 科技仍是中美博弈主线，中美两国研发支出规模远超其他经济体[7][163] - 服务业迎来发展机遇，专业科技、信息技术、批发零售和医疗健康领域潜力较大[168][173][174] - 潜在风险包括：中美技术贸易管制长期博弈、欧洲经济（特别是德国）复苏不及预期、国内房地产市场“价”可能进一步承压[7][183][189]