报告行业投资评级 - 看好（维持）[3] 报告的核心观点 - 市场对智能手表行业未来成长空间存在预期差，其有望打开成长空间，主要驱动力来自AI应用及运动场景需求，AI和运动手表出货量及渗透率提升有望成行业成长重要驱动因素，AI功能推动手表智能化及高端化，运动手表需求向好打开成长空间，建议关注华米科技、小米集团、传音控股等终端厂商和恒玄科技等SoC厂商 [6] - 部分投资者因行业创新节奏放缓认为智能手表行业未来成长空间有限，但报告认为其有望靠AI应用及运动场景需求打开成长空间，有竞争力的公司或获超越行业增速，AI应用提升手表智能化和均价，户外运动场景需求挖掘及运动手表出货量提升也助于均价提升 [11] - 受AI应用及运动场景需求驱动，智能手表行业需求有望持续成长，相关标的将深度受益，核心变量为智能手表季度出货量及其增速、运动手表出货量及其增速、智能手表均价 [12] - 智能手表季度出货量显著提速、出现爆款AI手表应用、运动手表出货量显著提升为股价上涨催化因素 [13] 根据相关目录分别进行总结 1. 智能手表行业持续增长，AI、运动等功能有望成为新驱动因素 1.1 下游需求复苏，智能手表出货量稳步增长 - 可穿戴腕带智能化程度提升，搭载操作系统的智能手表产品份额达约80%，持续挤占基础手环份额 [16] - 2022年起可穿戴腕带市场进入低谷期，近期显著复苏，2025年Q1全球可穿戴腕带出货量达4660万台，同比增长13%，全球前五大厂商出货量均同比成长 [19] - 全球智能手表出货量稳步成长，增速高于同期可穿戴腕带整体市场，未来在可穿戴腕带市场占比有望继续提升，预计2027年将达88% [23] 1.2 AI和运动功能有望驱动智能手表行业未来成长 - 操作系统和运动功能是智能手表消费者关注重点，未来智能手表竞争或集中到生态系统实力和应用功能上 [28] - 2025年智能手表厂商纷纷将AI及健康/运动能力作为产品卖点，大部分新品重点搭载相关功能 [33] - AI手表和运动手表出货量及渗透率不断提升，有望成智能手表行业未来成长重要驱动因素，预计2025年AI手表渗透率将从25Q1的2.3%提升到15%，2024Q1运动手表出货量占比为7%，同比+2pct，出货价值占比达19%，同比+4pct，且两者产品定位高端，有望驱动行业均价提升 [35][40] 2. AI功能加入，持续推动手表智能化及高端化 2.1 AI功能提升用户体验，相关应用在智能手表中逐步落地 - 智能手表搭载AI语音助手功能，如苹果Apple Watch采用ChatGPT应用程序，华为WATCH 5支持AI小艺语音助手，大幅提升用户交互体验，打开应用场景 [43] - AI大幅提升健康/运动功能体验，在健康监测上可精准监测指标、预警异常并生成改善方案，如谷歌研究院开发的AI系统能监测心脏骤停迹象；在运动场景下能化身教练，如vivo WATCH 5的AI运动教练功能可给出运动计划及饮食建议 [48] - 在儿童智能手表领域，AI能为安全赋能，在教育陪伴上定制专属计划、输出趣味互动教学，在安全守护上结合环境识别与行为分析及时预警 [49] 2.2 AI应用有望拉动高端智能手表需求，促进均价提升 - 搭载高级操作系统有望成智能手表行业趋势，预计2027年出货量达1亿部，2024 - 2027年复合增速达14%，2024年后其在智能手表产品中的占比有望持续提升 [52] - 手表智能化程度提高，有望推动智能手表整体迈向高端化，24Q2苹果、三星、佳明在全球搭载高端操作系统的智能手表市场份额位列前三，24Q3苹果、佳明出货量占比分别为16%和4%，但出货价值占比高达40%和12%，若AI手表持续渗透，行业整体有望持续高端化，推动规模成长 [56] 3. 运动手表需求向好，打开成长空间 3.1 运动手表功能差异化明显，解决运动人士痛点 - 运动手表功能高度适应户外等特殊场景，配备先进传感器和专用组件，有较强定位技术，如华为WATCH Ultimate搭载北斗双向卫星消息功能，苹果WATCH Ultra 2防水、防尘性能高 [58] - 运动手表在健康检测功能上更专业化，如小米手表S4 Sport支持专业乳酸阈值测试，苹果WATCH Ultra 2具有心率监测、经期跟踪等功能 [62] - 运动手表续航能力强，如佳明fenix 7旗舰版在太阳能充电情景下探险模式使用时间最长可达74天 [65] 3.2 运动手表市场有望持续成长，促进行业整体高端化 - 运动手表龙头佳明增长强劲，2024年营收及归母净利润创新高，毛利率保持在60%左右，反映运动手表市场势头好，未来有望保持较强成长趋势 [66] - 运动手表整体均价较高，佳明部分产品售价超10,000元，24Q1全球运动手表均价约514美元，远高于可穿戴腕带市场整体的约190美元，若其占比持续提升，智能手表整体均价有望上升，推动行业规模成长 [70] 4. 投资建议：智能手表终端及主控芯片厂商受益市场成长 4.1 华米科技：软硬件能力突出，打造专业运动功能 - 华米科技深度布局智能手表，已出货超2亿台智能可穿戴设备，服务超4200万用户，2024年移动应用注册用户达3.768亿，月活跃用户达2090万，2024年智能可穿戴设备出货量为400万台 [75] - 华米打造多元化产品矩阵，Amazfit品牌有健康时尚等系列，Zepp品牌打造高端产品，近年来重点发力运动手表，如2024年发布的Amazfit T - Rex 3智能手表适应户外专业运动需求 [75] - 华米科技营收增速回暖，25Q1营收跌幅收窄至4%，预计25Q2营收同比大增23% - 35%，毛利率明显抬升 [77] - 华米科技在软硬件方面表现优异，产品搭载自研黄山系列芯片，自研操作系统Zepp OS突出健康及运动功能，在运动及健康方面推进技术创新，如房颤判断和血压监测技术，参考影石成长经历，未来成长空间广阔 [82][88][91] 4.2 小米集团：智能腕带业务增长强劲，持续推出手表新品 - 小米可穿戴腕带市场份额持续提升，25Q1出货量增长44%至870万台，超越苹果重回市场第一，智能手表是其“人车家全生态”战略布局重要一环 [95] - 2025年小米公布玄戒T1芯片并应用于手表产品Watch S4，还推出适配运动场景的功能，如Watch S4的蓝牙心率广播功能 [96] 4.3 传音控股：智能手表主打性价比，完善IoT生态 - 传音打造Oraimo品牌产品，包括智能手表等，完善IoT生态，顺应新兴市场客户需求，推出高性价比智能手表，如2023年为印度市场推出的Smartwatch 2ES产品，具备心率监测等功能，售价仅1699印度卢比（约141人民币） [102] 4.4 恒玄科技：深耕端侧智能化，手表/手环芯片增长强劲 - 2024年恒玄科技智能手表/手环芯片营收10.45亿元，同比增长116%，出货量超4000万颗，新一代芯片BES2800性能提升，已在客户旗舰手表项目中量产落地，如OPPO Watch X2搭载其BES2800BP芯片 [108]

线下业务调整 - Keepland线下健身房业态基本落幕，现存外部合作门店已终止合作且无后续拓展计划，相关部门已完成裁员[3][6][7] - Keepland单店月均营收未突破15万元，而竞品超级猩猩同等面积门店可达25万元，盈利能力未达预期导致战略收缩[7] - 公司转向发力线下零售和赛事场景，首家自营产品门店落地上海浦东嘉里中心，选址紧邻布鲁克斯等高端运动品牌以触达目标客群[3] 自营门店布局 - 上海门店占地172平方米，零售与体验区域占比为7:3，定位为零售体验型门店[3] - 产品线覆盖全品类运动装备：智能大型器械（跑步机、椭圆仪）、小型器材（阻力带、壶铃）、运动服饰（瑜伽服、跑鞋）、智能穿戴设备（运动手表）及健身食品（蛋白粉、健身饮料）[4] - 设置运动体验专区，消费者可现场试用智能体感机KS课程、测试跑步机减震效果及心率监测功能，强化沉浸式体验[5] - 主推智能运动手表和体感机KS，设备与会员体系绑定形成"硬件+服务"联动[6] 赛事业务转型 - 虚拟体育赛事收入2023年首次超过自有品牌运动产品成为第一大收入来源，但增速已显著放缓[8] - 2024年以技术服务商身份参与兰州/武汉马拉松，实现配速员线上组队和领跑状态可视化[9] - 落地"城市K马"等线下赛事，联动商圈餐饮零售品牌打造跑者友好快闪店，完赛可兑换联名周边[10] - 赛事业务被内部视为新增长引擎，资源倾斜力度超过消费品业务[8] AI技术赋能 - 推出"All in AI"计划，5000+官方课程中15%由AI生成，可替代部分私教功能[10] - AI应用于运动计划制定、装备推荐（如智能试衣镜）、赛事实时训练建议生成[10] - 该计划推动股价上涨，市场期待2025年盈利承诺兑现[10] 战略协同效应 - 自营门店承担产品展示与用户体验枢纽功能，赛事业务负责用户激活与品牌破圈，二者与线上AI技术形成互补[10] - 线下场景定位从单一营收来源转向连接用户、验证技术、沉淀品牌的关键纽带[11]

线下业务战略调整 - Keepland线下健身房业态基本落幕 现存外部合作门店已终止合作且无后续拓展计划 巅峰时合作门店超300家[1][8] - 转向发力线下零售和赛事场景 首家自营产品门店落地上海浦东嘉里中心 选址毗邻布鲁克斯等高端运动品牌 布鲁克斯Q1营收增长超200%[1] - 门店定位零售体验型 面积172平方米 零售与体验区域占比七比三 覆盖全品类运动装备与健身食品[2] 线下门店运营模式 - 采用"沉浸式试用"模式 设运动体验专区供消费者现场测试智能体感机KS 跑步机减震 运动手表心率监测等功能[5] - 主推智能运动手表和智能体感机KS新品 大型器械与会员体系绑定 形成"硬件+服务"联动[8] - 智能试衣镜通过AI分析用户体型推荐运动服饰 体现"All in AI"计划线下应用[11] 赛事业务布局 - 虚拟体育赛事收入2023年首超自有品牌产品 成为第一大收入来源 全年推出近百场付费赛事 报名费20～179元[10] - 2024年重心转向线下赛事 以技术服务商身份参与兰州 武汉马拉松 实现配速员线上组队和领跑状态可视化[10] - 在核心城市商圈落地"城市K马"等系列赛事 联动餐饮零售品牌打造跑者友好快闪店 完成挑战可兑换联名周边[11] 财务与战略转型 - Keepland单店月均营收未突破15万元 低于超级猩猩25万元水平 盈利能力未达预期导致战略收缩[9] - 2023年起调整消费品业务规模目标 资源向赛事组织领域倾斜[9] - "All in AI"计划公布后股价上涨 5000+官方课程中15%由AI生成 可替代部分传统私教功能[11] 业务协同与定位 - 线下自营门店承担产品展示与用户体验枢纽角色 赛事业务负责用户激活与品牌破圈 与线上AI技术形成互补[12] - 从卖课程 卖产品转向线下卖"参与感" 重新定义线下角色为连接用户 验证技术 沉淀品牌的关键纽带[12]

十五运会商业机遇 - 粤港澳三地首次联合承办全国最高水平综合性运动会[2] - 商业零售行业与全运会结合形成互利共赢机遇[2] 万民商业集团全运布局 - 旗下精品超市与购物中心策划全运会主题商品展销活动[2] - 产品线包括专业运动装备（跑鞋、运动手表）及限量版纪念品（徽章、纪念币）[2] - 采用线上线下融合销售模式提升消费便捷性[2] - 组织员工参与全运会志愿服务专业培训（现场引导、秩序维护）[2] 行业联合行动方案 - 联合商场/超市/商业街推出满额抽奖、折扣优惠等促销活动[3] - 策划全运会文化展览展示赛事历史与体育精神[3] - 商业场所设置运动体验区带动体育用品销售[3] 企业社会责任 - 广州市青年企业家联合会推动行业资源整合支持赛事举办[3] - 广东万民商业有限公司创始人强调"助力全运是义不容辞的责任"[3]

跑步装备行业趋势 - 全民健身热潮推动跑步装备销售火热 越野跑鞋 跑步护踝 跑步腰包 运动手表等产品受青睐 [1] - 功能性跑鞋需求增长显著 碳板跑鞋适合专业跑者但需匹配肌肉力量 中底泡棉跑鞋受中长跑者欢迎 [1] - 跑步装备时尚属性增强 运动休闲系列如瑜伽裤 防风外套成为日常穿搭单品 消费场景延伸 [1] 智能穿戴设备发展 - 运动手表成为跑者标配 可监测配速 心率 血氧等数据 并与健康数据结合分析身体状态 [2] - 未来跑步装备将深度对接医疗机构和健康服务平台 提供精准运动方案和健康管理服务 [2] 消费者行为变化 - 消费者选择装备时更注重科学性和安全性 跑鞋 护踝 跑步袜 心率带等基础装备销量快速增长 [1] - 年轻消费者将设计感强的跑步单品融入日常穿搭 推动装备从单一运动场景向多场景扩展 [1]

公司战略与定位 - 公司选择垂直运动场景作为AI眼镜的核心发展方向，推出运动科技品牌BleeqUp，首款产品BleeqUp Ranger专为骑行、徒步等户外运动设计，将于6月底在海外发售[7][8] - 公司认为通用场景的AI眼镜在手机厂商的射程之内，创业公司难以竞争，因此聚焦垂直场景，目标是成为智能眼镜领域的"佳明GARMIN"[10][20] - 公司创始人吴德周认为未来智能眼镜将成为下一代最大的计算平台，公司布局两个品牌：AR眼镜品牌ARknovv和运动科技品牌BleeqUp[13] 产品特点与差异化 - BleeqUp Ranger针对骑行场景进行差异化设计：摄像头位于中间、配备实体按键、双倍数量扬声器、危险瞬间自动触发录像功能[8] - 产品定价在2000-3000元，定位为四合一产品：专业运动眼镜+运动相机+运动耳机+对讲功能，价格相当于同类产品的一半[29] - 产品未加入显示功能，基于市场调研发现骑行用户更注重安全性而非显示内容，避免分散注意力[38] 市场竞争与行业趋势 - 2025年被认为是AI眼镜元年，预计将有近百个品牌发布产品，形成"百镜大战"，参与者包括消费电子厂商、科技巨头和创业公司[11] - 公司认为手机厂商在通用场景具备碾压级优势，因其能打通手机权限，而垂直场景是创业公司的机会[21][24] - AI眼镜行业预计未来1-2年将出现年销量超2000万的爆款，可能超越当前VR设备的全球销量[15] 技术研发方向 - 公司AI功能聚焦运动场景：智能剪辑、图像视频增强、语音控制设备，而非通用聊天功能[26][27] - 未来技术研发集中在三个方向：续航优化、AI视觉图像应用、端侧AI模型迭代，目标是打造用户的专属运动教练[40] - 影像能力是行业最大技术分水岭，公司承认无法与手机厂商比拼全栈能力，但追求在受限条件下做到极致[28] 市场规模与用户洞察 - 全球运动相机年销量约5000万台，在10亿运动人群中的渗透率不到5%，公司目标是用AI眼镜重新定义运动记录标准[36][37] - 公司参考佳明GARMIN的案例，认为垂直运动场景市场足够大，佳明市值已达400亿美元[35] - 产品设计基于大量用户调研，国内国外定性调研上千份，面对面访谈上百次，确保功能取舍符合目标用户需求[38][39]