**涉及的公司与行业** * **公司**：Giant Biogene Holding Co Ltd (巨子生物控股有限公司)，股票代码 2367.HK [1] * **行业**：中国/香港消费行业，具体为皮肤学级化妆品及大众市场 [6][41] **核心观点与论据** * **投资评级与目标价调整**：维持“超配”评级，但将目标价从 78.00 港元大幅下调至 42.00 港元 [1][19] * 下调原因：基于下调的盈利预测和估值倍数 [19] * 估值方法：将目标市盈率从 30 倍 2025 年预测市盈率切换至 22 倍 2026 年预测市盈率 [4][19] * 当前股价与目标价：2025年12月16日收盘价 34.72 港元，目标价隐含 21% 的上涨空间 [6] * **业绩下滑原因分析**：2025年下半年销售显著疲软，特别是双十一表现令人失望 [2][11] * **外部因素**：2025年第二季度外部负面舆论影响了品牌势头和新客获取效率 [2][13] * **运营失衡**： * **渠道失衡**：过度依赖头部主播直播和双十一/618大促，当主播投资回报率下降时，公司为维持定价和盈利性减少了合作，导致销售下滑 [2][12] * **季节性失衡**：销售过度集中于大促节点 [2] * **库存与假货控制**：线下渠道（主要为医用敷料）为控制库存和假货问题而削减发货，拖累销售 [11][15] * **竞争加剧**：重组胶原蛋白（RC）精华领域涌入更多新品牌和类似产品，价格竞争激烈 [12][14] * **复苏路径与公司优势**：公司面临的挑战是可解决的，强劲的盈利能力和研发实力是缓冲 [1] * **增加营销投入**：计划在2026年提高广告与促销费用占比，从历史约45%提升至约55%，重点转向社交媒体种草和品牌建设活动，以重振品牌势头 [3] * **高利润率提供缓冲**：2024年净利率高达37%，当前毛利率约80%（高于同行约70%），为必要的价格调整和品牌投资提供了空间 [3][14] * **平衡渠道与季节性**：预计2025年调整后，销售对主播直播和大促的依赖度将降低 [3] * **新产品与医美管线**： * 新产品将于2026年第二季度起陆续推出 [13] * 医美注射剂产品将于2026年上市，虽初期贡献不大，但证实了研发成果的商业化潜力 [3][20] * **财务预测调整**：大幅下调2025-2027年业绩预期 [4][15] * **收入**：预计2025年收入下降2%至 54.39 亿元人民币（原预期增长约25%），2026年增长7%至 58.44 亿元，2027年增长22%至 71.19 亿元 [6][15][16] * **毛利率**：预计2025/2026/2027年分别为 80.9%/79.0%/79.0% [16] * **费用率**：预计运营费用率在2025-2027年将上升至 42.7%/46.8%/46.8%，主要因品牌建设和新品推广 [17] * **净利润**：预计2025年和2026年净利润均下降8%，2027年增长20%；净利率分别为 34.9%/29.9%/29.6% [6][17] * **业绩展望与催化剂**：预计盈利将在2025年下半年见底，并从2026年上半年开始环比复苏 [20] * **潜在催化剂**：营销力度加大、新产品推出、医美注射剂上市、股票回购以及更多医美产品获批 [4][20] * **情景分析与风险**： * **牛市情景**：目标价 66.0 港元（基于28倍2026年预测市盈率，假设每股收益比基准高25%）[21] * **熊市情景**：目标价 26.0 港元（基于15倍2026年预测市盈率，假设每股收益比基准低10%）[21] * **主要风险**：新产品市场接受度不及预期、营销活动效果不佳、定价策略失衡、行业竞争进一步加剧、线下渠道库存及假货问题持续时间超预期 [24][25][26] **其他重要信息** * **市场数据**：公司当前市值约 44.68 亿美元，发行在外稀释股数约 10.02 亿股 [6] * **财务表现**：2024年收入为 55.39 亿元人民币，毛利率为 82.1%，净利率为 37.2% [6][9] * **共识预期对比**：摩根士丹利对2025年的收入、净利润预测均低于市场共识（例如：2025年净利润预测 18.99 亿元 vs 共识 22.76 亿元）[40] * **业务构成**：收入100%来自中国大陆，主要品牌为“可复美”和“可丽金” [39][40] * **机构持股**：主动型机构投资者持股比例为 53.4% [40]

涉及的行业与公司 * 行业：新式茶饮、咖啡饮品、连锁加盟 * 公司：茶百道 核心观点与论据 财务表现与展望 * 2025年第一季度受高基数影响同比下滑[5] * 2025年第二、三季度受益于产品调改、门店终端调改及外卖补贴，同比分别增长20%[2][5] * 2025年第四季度同比增幅在10%以上，且单月同比增幅加速，表现优于市场预期[2][3][5] * 预计2026年第一季度将实现双位数同比增幅[2][5] * 预计2026年第二、三季度可能因外卖补贴减少而持平或略降，第四季度预计持平或微增[2][5] * 预计2026年毛利率将提升1-2个百分点，得益于门店GMV增长、严格控制管理费用和销售费用[4][16] * 中长期预期净利润率将维持在16%-18%的水平[4][18] 门店拓展与网络策略 * 2025年上半年开店节奏保守，门店数量基本持平，共8,444家[2][6] * 2025年上半年闭店400多家，约一半为换址，一半为加盟商换签[6][7] * 2025年下半年净增门店数有所改善[2][7] * 未来计划每年新增四位数绝对值的新门店[2][7] * 2026年计划新增1,000家单体竞争力较强的门店，其中60%将集中在3,000级以下的下沉市场[8] * 下沉市场将重点布局大型门店（30平米以上），高线市场以30平米左右小型门店为主[22] * 对下沉市场采用审慎态度推进子母店和卫星店等小型门店[22] 产品与品类战略 * 核心措施包括拓宽价格带打入下沉市场，例如推出定价约5元的金桔柠檬水等引流产品[3][5][22] * 依靠新品驱动，新品占比从去年的10%提高到今年超过30%[2][5] * 增加咖啡和下午茶等品类，以实现全品类、全时段经营，填补空白时间段[2][3][5] * 咖啡类产品目前约占10个SKU，目标全年SKU结构为50%咖啡和50%奶茶[20][21] * 整体菜单SKU希望控制在32款以内，以实现操作效率最大化[19] * 产品结构中，80%为标准款，20%为创新性产品[21] * 整体实付价格保持在10元以上，确保综合利润及品牌定位[2][10] 供应链与研发创新 * 利用现有鲜果配送和低温奶供应等供应链优势，在咖啡品类实现差异化竞争[2][8] * 使用海外进口全自动咖啡机保证出杯效率和稳定性[2][9] * 坚持使用鲜果及HPP果汁果浆，而非浓缩果汁或果珍调配，保证产品质量[12] * 计划引入HPP果汁果浆工厂，保证产品风味标准化[2][14] * 新品研发和市场洞察通过市场趋势捕捉小组和数据复盘两条核心支线进行[13] * 从洞察到产品开发再到供应链响应的流程通常在10至15天内完成[15] * 通过内部测试、加盟商测试及消费者测试等多层次评估验证研发效果[15] 海外市场拓展 * 2026年计划重点拓展韩国、美国等战略市场，新增100家海外门店，其中60%集中在战略市场[4][23] * 海外单店利润率较高，例如新加坡门店毛利率可达70%以上，相比国内63%-65%的毛利率高出10个百分点[24] * 海外供应链方面，包材和茶叶从国内输出，鲜果、鲜奶等依赖当地供应链合作[24] * 海外运营模式多元化，包括直营、与深度合作方合作等[26] * 海外收入核算多元化，包括GMV抽成、加盟费、运营管理费等综合收入分成模式[26] * 在韩国和马来西亚等海外市场的定价定位接近中高端[27] 运营效率与成本控制 * 2025年外卖占比整体达到60%以上，预计2026年将控制在60%左右[28] * 通过小程序价格比外卖平台便宜1-2元、结合积分会员活动等方式，提升堂食率和小程序点单频次[28] * 标准门店通常配备6名员工[29] * 通过优化产品研发流程和推广智能奶茶机、咖啡机等智能设备，提高出品效率和品控稳定性，旨在降低人工成本[29] * 通过智能化系统（如OWT、智能补货系统、智能巡检系统）优化管理，提高人效，从而降低管理费用率和销售费用率[18] * 计划将管理费用从去年的10%降至8-9%，销售费用从去年的8%降至6-7%[16] 加盟商管理与竞争策略 * 2025年重点梳理加盟商质量，对不符合要求的加盟商进行换签[6] * 重心放在陪伴老加盟商身上，计划新开门店以老加盟商开设副店为主[33][35] * 实施区域放电政策，将运营良好的下沉县城区域单独放给老加盟商，约定在特定时间段内开设一定数量门店[33][35] * 单店首次建店投入大约25万元左右，回本周期最快10个月，多数在十几个月到16个月之间[34][35] * 通过有效新品和社媒讨论度提升，恢复因舆情事件流失的消费者[2][5] * 2025年单店GMV显著提升，老加盟商意愿回温明显[31]

**涉及的公司与行业** * 公司：九毛九国际控股有限公司（旗下主要品牌包括太二酸菜鱼、怂火锅、九毛九西北菜/山西菜馆，以及新推出的烤肉品牌“朝朝那边”）[1][21] * 行业：餐饮业（中式餐饮、火锅、快餐休闲餐饮）[1] **核心观点与论据** * **经营策略重大调整**：公司于2025年采取两大核心举措，一是主动关闭132家表现不佳的直营门店以优化结构，截至2025年11月底，太二品牌总门店数为510家（含22家加盟店及33家海外门店）[2][3]；二是全面推动门店模型升级，太二品牌于2025年3月推出“5.0鲜活模式”新模型，并计划在2026年底完成所有内地门店的调改[2][3] * **新模型门店表现优异**：太二新模型门店已开设超过160家，其营业额同比增长10%，堂食营业额同比增长15%以上，在整体同店销售尚未转正时已率先实现低个位数同比转正[2][5]；新模型在上海等城市的堂食同比增长约15%，而旧模型仍下降约10%，新旧模式堂食部分差距普遍超过20个百分点[15] * **新模型单店优势**：通过调整菜单结构（酸菜鱼收入占比从71%降至54%，新增菜品点击率高），客单价平均提高2-3元[2][6][26]；丰富菜单和优化服务吸引了更多客流，推动了营业额提升[2][6] * **成本控制与供应链优化**：新模型单店用工人数增加3-4人，但通过前期培训和提升营业额来控制人工成本占比[2][7]；通过优化供应链（如直接源头养殖溯源）来降低长期成本[7][8]；在不同地区选择更合适的食材（如华南用鲈鱼，北方用黑鱼并增加40%左右分量）以平衡采购成本[4][10] * **财务与利润率预期**：公司预计到2027年新模型单店稳定后，目标实现64%的毛利率、20%-21%的人工成本占比、10%以内的租金占比，以及18%以上的经营利润率（相较于2025年上半年13.4%的水平有显著提升空间）[2][9]；预计2026年整体财务表现将明显好于2025年，因闭店损失及调改费用已提前在2025年发生[23][24] * **同店销售展望改善**：从2025年11月最后一周开始，同店销售已转正，12月前两周每周环比增长，预计12月整个月转正概率较大[4][12]；预计2025年第四季度同店销售将恢复至低个位数下滑，比第三季度9%的下滑明显收窄[12] * **门店调改进展与计划**：2025年计划完成超过200家门店调改，预计年底新模型落地240家以上，占总数一半以上[13][15]；2026年剩余不到200家门店需调改，预计在2026年中之前完成所有调改工作[13]；调改分为大改店（占30%，投入约160-170万元）和小改店（占70%，投入约20-30万元）[18] * **新品牌与增长曲线**：怂火锅和九毛九品牌的新模型仍处于早期阶段，尚无稳定营业额数据[11]；公司本周将推出全新烤肉品牌“朝朝那边”[21]；公司认为3-5个品牌是较为健康且可管理的数量[21] * **中央厨房与零售业务**：公司自建中央厨房包括已落地的广州南沙（2025年5月）以及预计2027年落地的上海和重庆中央厨房[15]；第三方零售业务（如快手菜）增长显著，贵州酸汤米线在山姆上市一个月月销超过10万份，预计2025年整体线上零售收入将突破2亿元（2024年为8000万元）[16] * **海外市场表现**：海外市场（东南亚、港澳、北美、新西兰）表现良好，其中东南亚和港澳因经济活力强且对辣度接受度高，同店增长表现突出[19][20] **其他重要内容** * **派息政策**：公司派息比率底线是40%，过去四年整体派息比率达到93%，2025年将在40%基础上根据实际情况调整[27] * **关店财务影响**：2025年前三季度已关闭110家不盈利门店，第四季度预计再关几十家；相关闭店费用已在2024年底计提1.12亿减值及2025年上半年计提3500万减值，2025年底额外减值准备可能性较低[22] * **开店策略**：新开门店以投资回收期（两年内回本）为标准，无明确年度开店目标；调改结束后将重点评估全国20多个核心城市（偏东、偏南为主）进行布局[13][14]；2026年底开始门店数量将保持稳定[25] * **模型持续迭代**：公司不断优化新模型，已推出表现更优的“5.5版本泰2鲜料川菜”[15]；鲜活模式转换后对门店营业效率无太大负面影响，反而带动店效改善[17]

宏华集团 20251216 摘要 宏华集团在东方电气集团支持下，通过低成本融资、集采降本及人才管 理体系优化，显著提升了毛利率、降低了财务费用，并改善了员工待遇， 为扭亏为盈奠定基础。 截至 2025 年 11 月末，宏华集团在手订单达 7,070 亿元，为 2026 年 业绩提供保障，陆地钻机海外营收占比高达 90%，主要来自中东地区， 同时在特种船舶和海洋工程领域取得突破。 宏华集团持续推进智能化、无人化和数字化转型，已推出智能钻机 1.0 版本并获得中东订单，同时自主研发 OprA 智能钻井控制系统，并计划 升级老旧设备。 海洋板块是宏华集团增长引擎，江苏南通启东基地具备生产能力，涉足 海上风电导管架、特种船舶及海洋油气模块等领域，并与东方电气协同 研发深远海漂浮式基础。 宏华集团在全球累计销售超 1,000 套高端陆地钻机，90%以上销往海外， 中东占比 85%。虽受制裁影响俄罗斯和委内瑞拉市场尚未恢复，但期待 政策松动后恢复年销售额 2 亿美元以上。 Q&A 宏华集团在 2025 年的经营业绩表现如何？ 2025 年中期，宏华集团实现了显著的利润增长，归母净利润同比增长 14.34 倍。尽管营收同比 ...

涉及的公司与行业 * 公司：**海底捞国际控股有限公司** (Haidilao International Holding Ltd, 6862.HK) [1] * 行业：**中国餐饮行业**，特别是**休闲餐饮** (casual-dining) 细分领域 [1] 核心观点与论据 * **投资评级与目标**：报告重申海底捞为**中国餐饮行业首选买入** (Top Buy) 评级 [1]，并为其开启为期30天的正面催化剂观察 (Open 30D Positive Catalyst Watch) [1]。目标价为**18.50港元**，基于12倍2025年企业价值/调整后息税折旧摊销前利润 (EV/adjusted EBITDA) 估值 [9]。预期股价回报率为**28.3%**，总回报率为**30.1%** [3]。 * **行业复苏支撑观点**：中国餐饮零售额同比增长在2025年11月稳定在**3.2%**，10-11月**3%-4%** 的同比增长明显高于6-9月**0.9%-2.1%** 的增速 [1]。这一数据强化了分析师的积极看法，认为电商平台补贴竞争减少将有利于海底捞未来几个季度的堂食客流恢复 [1]。 * **政策环境利好**：中央经济工作会议强调计划“消除不合理的消费限制并提振服务消费” [1]。分析师据此合理预期政府将在2026年放宽反铺张浪费措施，这将更有利于休闲餐饮企业（如海底捞）而非快餐企业 [1]。 * **公司运营趋势向好**： * **翻台率**：11月翻台率同比持平，12月因天气寒冷（火锅旺季）及低基数，管理层预计四季度压力“较小” [2]。考虑到2026年春节较晚、假期更长，管理层预计一季度翻台率将有“积极势头” [2]。 * **利润率**：毛利率在第三季度较上半年 (**60.2%**) 有所提升，得益于店长积极优化菜单以部分抵消原材料（如油和牛肉）成本压力 [2]。第三季度营业利润率同比收缩幅度较上半年收窄 [2]。预计下半年营业利润率压力将较上半年逐步缓解，并在2026年进一步恢复 [1]。 * **成本控制**：第三季度劳动力成本环比下降，因第二季度的一次性补偿不再发生 [5]。管理层计划在2026年第一季度终止几个亏损的试点项目，预计将为全年带来运营开支节省 [2][5]。 * **改造门店效益**：改造后（适应夜生活、鲜切、家庭聚会、宠物友好等新场景）的门店大幅提升了翻台率和效率 [6]。即使在黄金周假期后，翻台率仍维持在“良好水平” [6]。 * **客单价与外卖**：第三季度堂食客单价较上半年略有增长，因高客单价产品（如鲜切牛肉）占比增加 [6]。第三季度外卖销售额同比增长强劲（约**100%**），预计2025年全年外卖销售额将达约**20亿元人民币** [6]。 其他重要内容 * **风险提示**： * **下行风险**：包括海底捞不拥有“海底捞”品牌所有权（关联方亦使用）[10]、关联交易条款 [10]、中国消费放缓 [10]、开店速度不及预期 [10]、因加速开店导致竞争加剧和新店分流使单店效率低于预期 [10]、高于预期的商品和工资通胀 [10]、重大食品安全问题 [10]。 * **上行风险**：包括新店爬坡快于预期 [10]、商品和劳动力通胀低于预期 [10]、新业务发展快于预期 [10]。 * **估值方法**：采用企业价值/息税折旧摊销前利润作为主要估值方法，以消除公司与全球同行之间因商业模式、扩张阶段和资本结构不同而产生的估值扭曲 [9]。 * **披露信息**：花旗环球市场有限公司在2024年1月1日以来至少有一次为海底捞国际控股有限公司的公开交易股票做市 [14]。在过去12个月内，花旗环球市场有限公司或其关联公司从海底捞国际控股有限公司获得了非投资银行服务的产品和服务报酬 [14]。目前或过去12个月内，海底捞是花旗环球市场有限公司或其关联公司的客户，所提供服务为非投资银行、证券相关服务 [15] 以及非投资银行、非证券相关服务 [16]。

涉及的公司与行业 * 公司：宁德时代新能源科技股份有限公司 (Contemporary Amperex Technology Co. Ltd.)，股票代码 300750.SZ (A股) 和 3750.HK (H股) [1][4][5][9][10] * 行业：中国能源与化工 (China Energy & Chemicals) [5][69] 核心观点与论据 * **全球及区域储能系统部署强劲增长**：2026年上半年全球储能系统新增装机量达到126吉瓦时，同比增长34% [8] 预计2025年全年总部署量约为275吉瓦时，同比增长72% [8] * 中国：预计2025年部署151吉瓦时，同比增长44% [8] * 美国：预计2025年部署63吉瓦时，同比增长111% [8] * **公司为行业首选，评级为“增持”**：摩根士丹利将宁德时代A股列为“首选”，评级为“增持”，目标价为人民币490.00元，较2025年12月12日收盘价人民币391.80元有25%的上涨空间 [5] * **估值方法**：采用企业价值/息税折旧摊销前利润法进行估值，基于2026年预测息税折旧摊销前利润给予17倍倍数，这对应2026年预测市盈率25倍和市盈增长比率1倍，基于25%的五年盈利年复合增长率 [9][10] * **H股估值**：对宁德时代H股给予10%的A/H股溢价，该溢价水平取台积电和比亚迪溢价区间的中值 [10] * **财务预测**：公司预计2025年至2027年营收将持续增长，从预测的人民币4106.28亿元增至6124.48亿元 同期，预测基本每股收益从人民币15.38元增至23.75元 [5] 其他重要内容 * **上行风险**：电动汽车普及和储能应用快于预期、地缘政治风险降低、利润率优于预期、市场份额增长超预期 [13][14] * **下行风险**：电动汽车普及和储能应用弱于预期、来自其他电池制造商的潜在威胁、地缘政治风险导致电池供应链脱钩、市场份额增长停滞 [13][14] * **利益冲突披露**：摩根士丹利在报告发布前12个月内曾为宁德时代提供投资银行服务并收取报酬，且预计未来3个月内将寻求或获得相关报酬 [21][22] 截至2025年11月28日，摩根士丹利实益拥有宁德时代1%或以上的普通股 [20] 摩根士丹利香港证券有限公司是宁德时代H股的流通量提供者/做市商 [61] * **行业观点**：对中国能源与化工行业的展望为“符合预期” [5][38]

涉及的行业与公司 * 行业：中国互联网行业，特别是数字娱乐与网络游戏板块 [1] * 公司：网易公司 (美股代码: NTES US，港股代码: 9999 HK) [1][2] 核心观点与论据 **投资评级与目标价** * 摩根大通给予网易“增持”评级，并将其定为中国数字娱乐板块首选股 [1] * 美股目标价190美元，港股目标价295港元，均基于20倍2026年预期市盈率，与公司5年平均市盈率一致，潜在上行空间为39% [1][21][25][32][37][38][46] **2026年增长动力：新游戏管线** * **核心驱动**：预计2026年网游收入同比增长15%，高于2025年预测的14%增速，主要动力来自新游戏上线及现有游戏复苏 [1][5][7] * **《燕云十六声》海外成功**：该游戏于2025年11月14日在Steam海外上线，表现强劲，跻身收入前三，收获超900万海外玩家，是中国首款在海外取得如此成功的免费武侠RPG，其成功为网易未来面向海外的3A游戏（如《无限大》）铺平了道路 [1][4] * **重磅新游《无限大》**：预计2026年第三季度上线，摩根大通预测其有望成为网易收入最高的游戏，估算前12个月收入达120亿元人民币，约为《原神》同期收入的一半 [24][32][37][46] * **其他新游戏**：《遗忘之海》（海洋冒险RPG）预计2026年第一季度上线，年收入预测为50亿元人民币；基于《阴阳师》IP的自走棋游戏已开始保密测试，有望凭借庞大粉丝群成为下一款热门游戏 [1][4][24][32][37][46] * **现有游戏复苏**：包括《梦幻西游》电脑版/手游版、《蛋仔派对》和《第五人格》等游戏为2025年增长提供支撑 [5] **估值催化剂：可能纳入港股通** * **上市地位转换**：根据港交所规则，若公司最近一个财年美元计价成交额的55%以上发生在港交所，则须将第二上市改为主要上市 [11] * **数据支持**：网易H股成交额已占主导，过去12个月/年初迄今/过去3个月占总成交额的比例分别为57%/57%/63%，因此很可能在2026年改为双重主要上市 [1][11] * **纳入港股通前提**：香港主要上市地位是纳入港股通的前提条件，网易H股已被纳入恒生综合大型股指数，若地位不变，改为主要上市后可能获得港股通资格 [11] **当前估值具备吸引力** * **相对估值较低**：基于摩根大通预测，网易2025/2026年预期市盈率为16倍/15倍，低于A股主要游戏同业（如世纪华通/巨人网络基于Bloomberg预期的2025年市盈率为23倍/36倍） [1][12][18][19] * **历史估值对比**：网易12个月动态市盈率目前为15倍，低于17倍的5年均值 [12][16] * **股价表现**：年初迄今网易股价上涨56%，跑赢中概互联网指数基金（上涨27%） [1][12] 其他重要内容 **财务预测摘要** * **收入增长**：预测2025年总收入同比增长8.3%至1140.66亿元人民币，2026年同比增长11.7%至1274.41亿元人民币 [21][31][35][45] * **网游收入**：预测2025年网游收入同比增长14%，2026年同比增长15% [1][5][7] * **盈利预测**：预测2026年调整后净利润为434.64亿元人民币，比Bloomberg一致预期高5% [1][21] * **季度增速**：预计2026年第一季度游戏收入同比增速将因高基数而放缓，随后在《遗忘之海》和《无限大》上线推动下，下半年增速将超过20% [8][10] **风险提示** * 老游戏收入下降 [27][41] * 海外游戏市场竞争加剧 [27][41] * 中国游戏行业监管加强 [27][41] **公司数据与市场表现** * **市值**：美股总市值约880.91亿美元，港股总市值约852.84亿美元 [2][30][44] * **近期股价**：截至2025年12月10日，美股股价136.07美元；截至2025年12月11日，港股股价209.60港元 [2][30][40][44] * **历史评级**：摩根大通对网易的评级在2023年1月为“中性”，后于2023年3月上调为“增持”并维持至今（期间2025年7-8月短暂调整为“中性”） [55][57]

涉及的行业与公司 * 行业：新能源汽车行业、智能驾驶（Robotaxi）行业、机器人行业[2][9][11][14] * 公司：小鹏汽车[1] 核心观点与论据 * **2026年战略定位与市场预期**：2026年是关键年份，公司将从纯汽车公司转型为AI科技公司，市场对此定位的认可至关重要[3] 预计到2026年底，更多投资者会认可其分布估值方式，并将其视为对标特斯拉的合理选择[3][8] * **2026年销量目标与市场环境**：2026年销量目标为60万台[2][4] 其中国内市场预计增长约10万台，海外市场贡献约1.5万台[2][4] 该预测基于国内汽车总量预计下滑3%，但新能源车市场份额将增长5-6个百分点的市场环境[2][4] * **财务与盈利预期**：预计2026年整体毛利率将提升，主要受益于大众业务的盈利贡献[2][6] 尽管补贴政策变化可能导致降价，但通过商务降本和海外销售，有望维持毛利率稳定[2][6] 全年利润预估约为25亿人民币，大众业务贡献主要利润，非大众业务争取盈亏平衡[2][6] 预计营销费用绝对值上升，但研发费用（SDA）比例下降[6] * **产品与业务规划** * **新车发布**：X9车型累计订单约2万台[7] G7、G6及P7+增程车型将在明年一季度陆续上市[2][7] 二、三季度将推出大众SUV、摩纳SUV等四款新车型[2][7] 其中三款将推出Robotaxi版本[2][7] * **Robotaxi计划**：最快在二季度可能量产Robotaxi车型，下半年在广州试运营[2][7] 预计2026年第一季度推出第二代V2A模型[5][11] Robotaxi车型与C端车型共享平台研发，具备成本优势，将推出多种等级车型[5][12] * **增程式电动车（EREV）前景**：预计EREV渗透率将从今年下半年的6-10%提升至10-15%[2][9] 多家厂商将把增程技术应用到更低价位车型并搭载智能驾驶功能，发展前景乐观[2][9] * **合作与海外拓展** * **大众合作**：基于G9平台开发两款电动车，初步预期销量为10万辆[5][13] 新增合作协议将共同开发油车和混动车型，预计明年来自大众合作项目的收入约为30亿元人民币[5][13] 计划进一步深化海外合作，探索更多基于图灵芯片的新车型[13] * **海外市场**：在东南亚和欧洲渠道拓展取得显著进展[10] 印尼工厂和与麦格纳合作的代工厂为本地化生产奠定基础[10] 预计2026年海外市场销量将比2025年增长40%至50%，达到约6万辆[10] * **市值与核心竞争力** * **市值预期**：当前市值约1,400亿港币，其中机器人业务占据两三百亿港币[8] 预计到2026年底市值可达3,000亿港币，增长主要来源于大众与Robotaxi业务[2][8] * **核心竞争力**：在智能驾驶技术、电耗控制及整车架构平台化方面具有显著优势[2][8] 算法泛化性得到认可，接管次数能力上限有望提升[12] * **其他业务发展** * **机器人业务**：首批量产产品将用于国内大约五六百家门店展示，每个门店可能配备一到两个机器人[14] 期待未来一年内硬件和软件迭代带来显著变化[14] * **行业展望**：智能化产业发展前景乐观，公司具备成为万亿市值车企的潜力[15] 其他重要内容 * 公司预计2026年将推出一款摩拉的小型SUV，其他三款新车型将采用双人座设计[10] * 认为智能驾驶业务会比机器人业务更快实现商业化[14]

耐世特 20251215 摘要 耐世特预计 2025 年实现接近 50 亿美元的订单目标，四季度订单流入 显著增加，包括中国客户的新转向订单，以及全球范围内线控转向、后 轮转向等新业务机会。 公司已采取措施应对墨西哥对中国进口产品加征关税的影响，通过成本 转嫁和本地化采购，将大部分关税成本转嫁给下游客户，北美本地化采 购比例已接近 90%。 展望 2026 年，欧美市场收入预计持平但盈利有望改善，亚太区中国客 户组合优质，新业务获取及投产前景广阔，全球化和本地化战略将赋能 中国整车厂客户。 公司通过优化产线、在墨西哥设立本地化研发中心等措施改善北美盈利 能力，并计划将部分工厂持有变租赁或出售以提高效率，欧洲市场盈利 能力也有望进一步提升。 线控转向系统价格区间大致在 3,000-4,000 元人民币之间，与传统 EPS 相比，价格和业务模式均有提升，且中国市场采用上下打包采购模式。 Q&A 国内现股转项法规预计 2026 年初发布，将加速线控转向技术在中国市 场的应用与推广，该技术能够更好地支持高级辅助驾驶（ADAS）及自 动驾驶。 EMBA 项目预计 2026 年获得首个订单，2027 年投产，公司计划在 ...

纪要涉及的行业或公司 * 公司：海底捞[1] * 行业：中国餐饮行业，特别是火锅细分赛道[5] 核心观点与论据 * **投资价值**：海底捞当前估值具备安全边际，是具备吸引力的投资标的[2] * 年底估值约为17倍，明后年估值切换后约为17倍，具有安全边际[2][3] * 公司分红大方，股息率接近5%，分红比例在95%以上，投资收益有保障[2][3][8] * **市场地位**：海底捞是中国餐饮无可撼动的龙头，在火锅行业中占据优势地位[3][5] * 火锅是中餐最大细分赛道，2024年市场规模约6,000亿元，占中餐市场份额的14.5%[2][5] * 火锅行业标准化程度高、运营效率高、生命周期长[2][5] * 海底捞作为行业龙头，市占率约为6.9%[2][6] * **核心壁垒**：海底捞的核心竞争壁垒在于服务管理能力和供应链优势[7] * **服务管理**：以极致服务出圈，提供亲子空间、美甲擦鞋、演唱会散场后大巴接送等附加值服务[7]；采用独特的师徒制实现服务标准化和经验传递[7]；通过神秘人巡店机制保障门店服务水平[7] * **供应链**：打造了一体化供应链体系，从食材供应到门店装修均由旗下公司负责，实现了品质稳定和成本控制[7] * **发展前景**：对海底捞未来发展持乐观态度，主品牌企稳回升，同时积极探索新增长点[8] * **主品牌**：门店经过调整后进入企稳回升阶段，下半年翻台率逐步回升[8] * **新模式**：积极探索加盟模式，以实现更多城市和区域的覆盖[8] * **新品牌**：进入新品牌探索期，宴请烤肉取得显著进展，并正在探索小火锅品牌[4][8] * **业绩预期**：预计公司明后年归母净利润分别为48亿和53亿[2][8] 其他重要内容 * **发展历程**：海底捞发展可分为三个阶段[2][4] * 扩张初期：以经典牛油锅起家，逐步推出清油麻辣和酸汤锅等产品[2][4] * 疫情期间深度调整期：推出“红石榴计划”[2][4] * 当前新品牌探索期：积极拓展宴请烤肉等新品牌[2][4] * **行业阶段**：火锅行业已进入存量整合阶段，但由于市场空间大且消费者习惯稳定，仍具备较高发展潜力[5][6] * **当前经营**：2025年对公司来说是经营上略有承压的一年，但在低基数下，预计2026年业绩将有所改善[3]