报告行业投资评级 - 优于大市（维持）[2] 报告的核心观点 - 政策发力引领供需格局改善，化工行业有望进入新一轮长景气周期，当下化工投资有四条主线 [13] - 核心资产进入长期配置价值区间，关注宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、卫星化学 [13] - 供给短缺或约束的行业率先迎来弹性，关注维生素、三氯蔗糖、制冷剂、涤纶长丝相关企业 [14] - 重视需求确定性向上的方向，关注民爆、改性塑料、复合肥相关企业 [15] - 重视化工高分红资源股价值重估，关注磷矿、钛矿、原油相关企业 [15] 根据相关目录分别进行总结 化工板块整体表现 - 本周申万基础化工行业指数环比上涨，本周涨跌幅为+1%，位列第15位，跑输上证综指0.7个百分点，跑赢创业板指数0.3个百分点；年初至今涨跌幅为-1%，跑赢上证综指1.2个百分点，跑赢创业板指数9.6个百分点 [16] - 细分板块中，20个子板块上涨，6个子板块下跌；本周子版块涨跌幅前五名分别为纺织化学用品、涂料油墨、改性塑料、膜材料、其他化学制品；后五名分别为聚氨酯、氮肥、粘胶、煤化工、农药 [21] 化工板块个股表现 - 基础化工板块426只股票中，本周314只股票上涨，111只股票下跌，1只股票持平 [24] - 本周个股涨幅前十名分别为红宝丽、一致魔芋、联合化学等；跌幅前十名分别为美农生物、润普食品、恒光股份等 [24] 本周重点新闻及公司公告 重点新闻及点评 - 关税扰动国际环境，内需逻辑利好民爆，重申民爆行业五条投资主线 [29] - 新疆新增煤炭产能，疆煤保供地位有望强化，煤化工项目落地支撑产能消化，布局较多炸药产能的公司有望受益 [29] - 西藏重大工程推进，有色矿产资源提振民爆需求，有产能布局的民爆企业有望受益 [30] - 全球民爆物品市场规模大，国内民爆龙头出海布局，有望跟随“一带一路”打开成长空间 [30] - 我国国防支出增长，装备费占比有望上升，利好民爆+军工布局的企业 [31] - 化债政策推动，民爆景气有望持续提振，建议关注相关企业 [32] 重点公司公告 - 卓越新能“年产5万吨天然脂肪醇项目”正式投产 [33] - 氯碱化工、芭田股份、新和成等多家公司发布2024年年报，部分公司还发布2025年一季度报告，业绩有不同表现 [33][34][35][36][37][38] - 富淼科技控股股东变更为永卓控股 [34] 产品价格及价差变动分析 产品价格变动分析 - 监测的386种化工品中，本周58种价格上涨，209种持平，119种下跌 [43] - 本周化工品价格涨幅前十名为三氯乙烯、PX(韩国FOB)、溶剂油等；跌幅前十名为丁二烯(华东)、丁二烯(韩国FOB)、碳酸氢铵等 [43] 产品价差变动分析 - 监测的139种化工品中，本周55种价差上涨，18种持平，66种下跌 [50] - 本周化工品价差涨幅前十名为二甲醚-甲醇价差、PX(韩国)-石脑油价差、炭黑-煤焦油价差等；跌幅前十名为PTA-PX(进口CFR)价差、丙烯腈-丙烯-合成氨价差、丙烯-丙烷价差等 [50][51]

报告行业投资评级 - 有色金属行业投资评级为优于大市（维持） [2] 报告的核心观点 - 周内金价再创新高，国内现货金价上涨 5.1%，最高达 796.7 元/克；特朗普连续喊话美联储，降息预期升温 [4] - 特朗普宣布“对等关税”后又对部分国家关税暂缓，金属价格先大跌后部分修复，SHFE 铜、铝等现货结算价有不同变动，镍价变动大因印尼政策调整 [4] - 镨钕氧化物价格下跌，钨精矿价格持平，制造业复苏或带动钨需求中长期增长 [4] - 碳酸锂等价格下跌，关注后续能源金属需求增长情况 [4] - 美联储降息周期开启，国内货币财政政策发力，全面看好有色金属板块投资机会，贵金属有望长牛，内需相关品种弹性或更大，推荐山东黄金等 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业数据回顾 贵金属 - 展示内外盘金价、外盘金银铂钯价格、利率、美元指数、黄金 ETF 持仓、黄金比价、中美 CPI、美国 PCE、美国就业、黄金期货持仓等情况 [7][8][9] 工业金属 - SHFE 铜最新价 76140 元/吨，周变化 5.6%；铝最新价 19695 元/吨，周变化 1.9%等；LME 铜最新价 9104 美元/吨，周变化 1.4%等 [26] 小金属 - 稀土方面，金属镝价格 210.0 万元/吨，周涨幅 0.0%等；钨方面，黑钨精矿（≥55%）价格 141500 元/吨，周涨幅 0.0%等 [28][30] 能源金属 - 锂精矿价格 5865.00 元/吨，周涨幅 -0.6%；碳酸锂（工业级）价格 69600.00 元/吨，周涨幅 -0.9%等；锂电池正极、电解液价格也有相应表现 [33][34][35] 行情数据 - 上证综指上涨 1.19%、有色金属板块上涨 0.91%，金属新材料等子板块有不同涨跌表现 [36] - 涨跌幅前十名有*ST 中润（19.55%）等；涨跌幅后十名有华宏科技（-12.79%）等 [36] 本周重要事件回顾 - 印尼总统 4 月 11 日签署镍产品新政，4 月 26 日实施，镍矿等产品版税动态调整 [41] - 3 月份十种有色金属产量 692 万吨，同比增长 3.7%，1 - 3 月份产量 1985 万吨，同比增长 2.0% [42]

报告行业投资评级 - 优于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 终端需求稳定，焦炭首轮提涨落地，产业链利润逐步修复，煤焦钢价格有望震荡反弹 [4] - 淡季需求偏弱，煤价窄幅震荡，预计动力煤价格止跌后震荡，2025 年呈 U 型走势 [4] - 2024 年 9 月政治局会议开启经济支持新篇章，煤炭板块基本面底部确认，红利价值有望凸显 [6] 根据相关目录分别进行总结 行业数据跟踪 价格梳理 - 动力煤价下跌，炼焦煤价持平，秦皇岛 Q5500 平仓价 663 元/吨，较上周下跌约 2 元/吨（-0.30%），京唐港主焦煤库提价 1380 元/吨，较上周持平 [10][15] - 下游产品价格分化，卷螺差下跌，螺纹钢 HRB400 - 20mm 全国价 3281 元/吨，较上周下跌 18 元/吨(-0.55%)，卷螺差为 87 元/吨，较上周下跌 5 元/吨(-5.43%) [25] 供需分析 - 铁路调入量增加，港口吞吐量减少，秦皇岛港铁路调入量 46.1 万吨，较上周上升 4.30 万吨(+10.29%)，港口吞吐量 43.1 万吨，较上周减少 7.7 万吨(-15.16%) [30][33] - 国内外运价分化，国内 OCFI 运价上涨，国际 CDFI 运价下跌 [36] 库存分析 - 南北港口动力煤库存分化，下游双焦库存分化，秦皇岛库存 685 万吨，较上周增加 65.0 万吨(+10.48%)，247 家钢铁企业炼焦煤库存 784.23 万吨，较上周增加 4.60 万吨(+0.59%) [41][45] 国际煤炭市场 - 海外煤价分化，动力煤焦煤内外价差扩大，纽卡斯尔港 FOB 动力煤价 71.05 美元/吨，较上周上涨 0.30 美元/吨(+0.42%)，动力煤内外价差 32.96 元/吨，较之前扩大 5.77 元/吨 [51][59] 行情回顾 - 板块上涨，跑赢大盘，截至 2025 年 4 月 18 日，上证综指本周上涨 1.19%，煤炭板块本周上涨 2.71% [61] 本周重要事件回顾 行业新闻 - 2025 年 3 月份，全国原煤产量 44058 万吨，同比增长 9.6%，一季度累计产量 120260 万吨，同比增长 8.1% [64] - 2025 年 1 - 3 月份，蒙古国煤炭出口量累计 1753.32 万吨，同比减少 60.04 万吨，降幅 3.31%，出口额 13.42 亿美元，同比降 39.91% [66]

报告行业投资评级 - 通信行业投资评级为优于大市（维持） [2] 报告的核心观点 - 美国关税政策收效打折，我国消费电子、半导体自主可控初见成效且具不可替代性，国产算力链条或迎投资机会，芯片自给率提升，服务器领域国产替代有进展，AI赋能各行业将进一步发展 [4][10][11] 根据相关目录分别进行总结 投资策略 投资要点 - “特朗普2.0”关税手段收效不显，我国消费电子、半导体自主可控初见成效且具不可替代性，第一次贸易摩擦发生于2018年，第二次“关税战”特朗普再上任开启，4月12日美海关豁免部分产品关税但特朗普表态推动制造业回流 [4][10] - 海外算力禁运激化国内市场供需失衡，美国加大对英伟达H20芯片进口限制，结合AI端侧应用推理需求激增，国产算力链条或迎来投资机会，截至2025年2月AI原生App活跃用户达2.4亿 [4][11] - 芯片自给率提升进行时，我国芯片自给率目标2025年达70%，2023年超25%，中国电信2024 - 2025年服务器集采国产化系列占比67.5%，华为、寒武纪等在算力发展上有成果 [4][13] 行业要闻 - 美国对华施加“对等关税”，4月10日中国对美进口商品加征84%关税，4月12日美海关豁免部分产品关税但特朗普推动制造业回流，建议关注复旦微电等公司 [5][14] - 首个云超算国标GB / T 45400 - 2025发布，将于今年10月实施，为云基建提供统一标准和理论支撑，建议关注润健股份等公司 [5][15] - 中国电信2024 - 2025年服务器集采结果公布，国产化系列占比67.5%，预计规模约170亿元，说明服务器领域国产替代有进展，建议关注中兴通讯等公司 [5][17] - 教育部等九部门加快推进教育数字化，加强人工智能等前瞻布局，发布《关于加快推进教育数字化的意见》，说明AI赋能千行百业将更进一步发展，建议关注中国移动等公司 [5][18] 本周回顾及重点关注组合 - 本周通信(中信)上涨1.39%，跑赢上证指数，射频及天线上涨5.87%，建议关注AI产业链国产替代投资机会，周涨跌幅前十和后十的公司已列出 [6][19] - 下周关注国产算力和AIDC相关公司，如中兴通讯、寒武纪等 [23] - 长期关注运营商、通信基建等多领域相关公司，如中国移动、中国铁塔等 [23] 行业新闻 运营商板块 - GSMA称到2030年移动技术和数字化转型将为中国经济贡献2万亿美元，5G技术及其相关市场占预期GDP总贡献的40% [26] - 中国移动发布《低空经济网络与信息安全白皮书》，提出“一体两翼四域”安全体系框架，将护航低空经济高质量发展 [26] 主设备板块 - 内蒙古移动携手华为打造交通枢纽场景5G - A商用网络，采用华为室内多频段Lampsite设备，实现三载波聚合技术 [27] - 中国铁塔2025年微型数字直放站集采，中信科移动蝉联第一，集采规模价值近3亿元 [28] 光通信板块 - 中国移动集采约850万个光缆接头盒，项目合计约4.7亿元 [29] - 光为通信推出800G OSFP2×DR4硅光模块，在性能、功耗上表现佳，助力数据中心升级 [29] 物联网板块 - 上海地铁5G公众信号全线网覆盖“开通仪式”成功举行，后续将持续优化5G网络等 [30][31] 智能终端板块 - IDC数据显示2025年第一季度全球智能手机出货量达3.049亿部，中国市场达7160万部，部分厂商受补贴政策影响表现不同 [31] 数据中心板块 - OpenAI发布GPT - 4.1全新系列模型，全面超越GPT - 4o，更聪明、更便宜，处理上下文能力提升 [32] - 天津计划到2027年人工智能基础核心企业营收突破1000亿元，提出17项重点任务 [34] 工业互联网板块 - 工信部批复5G - R现场试验频率，推动铁路无线通信技术演进 [34] 卫星互联网/商业航天 - 全国首个“卫星超市”即将上线，依托航天科技集团五院力量 [35] 低空经济 - 中国移动发布“SPACE”能力及“万象智能”低空导航网，具备“导得准”“看得清”“算得深”优势 [35] - 国内首个低空飞行器科研大模型发布，标志我国低空经济领域技术研发迈入智能化新阶段 [36] 上市公司公告 - 宜通世纪中标2025 - 2026年广东联通综合代维5G采购项目，中标规模14770万元（不含税） [37] - 成都盟升电子因2024年度业绩未达标，回购注销127260股第一类限制性股票，约占总股本的0.0754% [37][38] - 惠州硕贝德2025年第一季度扭亏为盈，盈利1100 - 1500万元，业务发展向好 [39] - 杭州华星创业持股5%以上股东李剑累计减持公司股份8857110股，占总股本的1.74% [40] - 广东九联科技筹划收购成都能通科技51%股份，预计构成重大资产重组，拓展业务布局 [41] - 江苏亨通光电控股股东亨通集团累计质押股份323850000股，占其持股数量的55.24%，占公司总股本的13.13% [43] 大小非解禁、大宗交易 - 本周剑桥科技、嘉环科技、菲菱科思有大小非解禁 [45] - 本周华星创业、华测导航等公司有大宗交易 [45]

报告行业投资评级 - 计算机行业投资评级为优于大市（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025年或是Agent发展元年，随着AI应用加深，算力需求有望得到提振 [9] 根据相关目录分别进行总结 OpenAI推出o3和o4 - mini模型 - OpenAI于4月17日发布o3和o4 - mini，能通过图像推理并自主调用多种工具 [6] - 首次实现图像思维链整合，可在推理中操控图像 [6] - 能利用工具并判断使用时机和种类，o3曾连续约600次调用工具攻克难题 [6] - o3在多项基准测试中刷新SOTA，o4 - mini在AIME 2025测试中配合Python解释器获99.5%高分 [7] - o3输入10美元/1M tokens，缓存输入2.5美元/1M tokens，输出40美元/1M tokens；o4 - mini输入1.1美元/1M tokens，缓存输入0.275美元/1M tokens，输出4.4美元/1M tokens [7] - 此次更新提升AI应用广度和深度，有望加速Agent产业规模化发展 [7] 微信上线AI助手“元宝” - 4月16日微信上线“元宝”，搭载双模引擎，衔接微信生态，可解析多种内容并互动 [9] - “元宝”融入微信生态，能提高Agent能力上限，微信可提高国民AI应用渗透率，筑深在Agent领域护城河 [9] MCP + A2A协议 - 2024年11月25日Anthropic推出MCP标准协议，解决大模型/Agent工具/数据调用问题，降低开发门槛 [9] - 2025年4月9日谷歌发布A2A开源协议，解决大模型/Agent互为孤岛问题，使不同Agent可通信协作 [9] - 二者打造Agent生态基础设施，有望使Agent从“单点工具”转变为“数字员工”，提高生产效率 [9] 投资建议 - 建议关注AI工具类公司，如金山办公、合合信息等 [9] - 建议关注AI Agent类公司，如鼎捷数智、泛微网络等 [9] - 建议关注AI多模态类公司，如虹软科技、万兴科技等 [9] - 建议关注AI算力类公司，如云天励飞、华丰科技等 [9]

报告核心观点 - 证券行情涨幅快需左侧布局，关注宏观环境、高层会议、估值和市场情绪；保险受投资和负债端影响，波动性弱于券商；银行有红利属性，不同类型银行表现有差异 [2] - 长期投资组合追求夏普比率最大且低波动率应配置银行指数，追求相对指数风险收益比且高波动率容忍度应配置保险和券商 [2] - 短期进攻可关注证券公司 30、证券先锋；波动容忍度适中注重夏普和信息比率可关注保险主题、上证金融 [2] - 主动权益基金在券商上涨阶段难跑赢指数，但 1 - 3 年维度部分基金经理表现优于指数，可作左侧或中长期投资选择 [2] - 美国 REIT 指数与美国权益市场相关性高但长期回报弱，投资考验择时能力 [2] 与市场的不同 - 复盘券商表现，认为左侧低吸布局更优，宏观数据不及预期、高层会议前是博弈窗口，辅以国内外环境和行业估值判断 [5] - 指出保险指数有较强配置价值，市场有所忽略，3 年维度保险指数夏普比率高于银行，信息比率保险>证券>银行 [5] - 1 - 3 年维度部分金融地产主动权益基金经理能实现更高夏普比率和信息比率，更低年化波动率 [5] - 详细对比 6 支 REIT 相关 QDII 基金，深入研究美国 REIT，其与美国权益市场相关性高但长期回报弱，考验投资人择时能力 [5] 金融行业特点 证券 - 2018 年 1 月 1 日至 2025 年 3 月 31 日证券行业有 5 轮明显行情，总结规律为多数行情券商先于或同步指数上涨，行情前宏观环境低迷，有高层级政策出台，多处于降息周期或预期中，估值分位数无明显规律，多数阶段前券商业绩低速或负增长 [6][12] - 券商行情涨幅快，左侧低吸布局更优，关注宏观环境、高层会议、国内外环境和行业估值 [12] 保险 - 保险行业投资逻辑受投资端和负债端影响，投资端受益于权益市场上行和利率上行，负债端与保险市场销售及成本相关 [14] - 保险相对于券商更具防御属性，券商与保险指数比值在 2018、2021、2024 年明显抬升后震荡，进攻性配置券商更优 [14][15] 银行 - 银行有较高股息率，红利资产属性凸显，2017 - 2023 年各类银行股息率大多逐步增加，银行板块归母净利润增长稳定 [18] - 不同类型银行在部分年份表现差异大，投资银行指数应注意指数成分股权重 [19] 银行、保险、证券行业指标对比 - 年化波动率及最大回撤：银行<保险<证券；过去 1 年银行指数夏普比率较高，3 年维度保险指数夏普比率高于银行；信息比率过去 1 年、3 年保险>证券>银行 [22][25] - 长期投资组合追求夏普比率最大且低波动率应配置银行指数，追求相对指数风险收益比且高波动率容忍度应配置保险和券商 [21] 金融地产行业指数基金 被动指数基金筛选 - 筛选银行、非银金融、房地产行业占股票投资比重大于 70%以上的被动指数型基金，截止 2025 年 3 月 31 日，被动金融地产主题基金规模 1367.01 亿元，规模前 5 的为证券 ETF、券商 ETF、证券保险 ETF、银行 ETF、证券 ETF 南方 [23] - 按规则筛选出 60 支被动金融地产主题基金，对应 23 个指数，规模较大的为中证全指证券公司指数、中证银行指数、沪深 300 非银行金融指数 [26] 被动指数基金对比 - 证券：有 6 个被动基金跟踪的证券行业指数，区别在于核心标的占比，证券先锋指数东方财富、中信证券占比最高且加权考虑估值影响，各指数在券商 5 个上涨阶段表现差异小 [28][29] - 保险：有被动基金跟踪的保险行业主题指数仅中证方正富邦保险主题指数 1 只 [31] - 证券保险：有 4 只被动基金跟踪的非银主题指数，300 非银指数规模最大，中国平安占比最高；证券保险指数东方财富、中信证券占比最高，过去 1 年、3 年夏普比率及信息比率表现最好 [32] - 银行：有 2 只被动基金跟踪的银行主题指数，800 银行指数股份制银行、国有大型银行占比较高，农商行占比较低 [33] - 房地产：有 4 只被动基金跟踪的房地产主题指数，地产等权指数成分股仅 4 只，800 地产和内地地产核心标的占比相同且高于房地产指数 [34] - 大金融及金融地产：有 6 只被动基金跟踪的大金融及金融地产主题指数，区别在于成分股数量和细分行业占比，上证金融指数在 1 年、3 年夏普比率和 3 年信息比率上优于其他指数 [36] - 总结：短期进攻性品种关注证券公司 30、证券先锋；波动容忍度适中注重夏普比率及信息比率的投资者关注保险主题、上证金融 [38] 金融地产行业主动权益基金 主动权益基金筛选和分类 - 筛选 2023 年前成立，最近 4 个报告期持仓银行、非银金融和房地产占基金净值比重均大于 50%以上的基金，共 21 支，规模合计 142.27 亿元（截止 2025/3/31） [41] - 分类方法为先通过换手率筛选高换手及低换手基金经理，再在低换手基金经理中根据近期持仓行业进一步分类 [43] 主动权益基金分析 - 相对于指数进攻能力：主动权益基金经理在券商大幅上涨阶段无法跑赢指数，负超额明显，历史 5 轮券商上涨行情中右侧布局配置指数更优；部分基金经理上行捕获率较好 [44][45] - 中期维度指标对比：部分基金经理 1 - 3 年的年化波动率、夏普比率、信息比率表现优异，部分时间段优于指数，主动权益基金可作左侧或中长期投资选择 [47][48] QDII 基金：美国 REIT 指数 - 金融地产 QDII 基金有 6 个，均跟踪美国/全球的 REIT 指数，虽部分投资全球但美国资产占比均在 70%以上，后续分析以美国 REITs 为主 [49][51] - 美国 REIT 指数特点：阶段性战胜权益市场，长期复合回报偏弱，波动率、夏普比率及最大回撤等数据表现弱于权益市场指数，与美国权益市场相关性高；相对于权益市场超额主要发生在美国加息前，对利率敏感；2022 年前与房价高度相关，加息后产生背离 [53][58][61] - 投资美国 REIT 指数考验投资人择时能力 [64]

报告行业投资评级 - 煤炭行业投资评级为优于大市（上调） [2] 报告的核心观点 - 国内煤炭生产维持高位进口规模下降，后期供给增量预计有限，清洁能源发力压制火电，静待需求改善，煤炭板块基本面底部再度确认，红利价值有望进一步凸显，重点看好双焦弹性、优质分红、长期增量三个方向 [5] 根据相关目录分别进行总结 供给端 - 3月原煤累计产量同比增长，3月国内原煤产量4.41亿吨，同比增长9.6%，3月国内原煤累计产量12.03亿吨，同比增长8.1% [9] - 3月进口量同比下降，累计进口量同比下降，3月国内煤炭进口量3873万吨，环比增长12.7%，同比下降6.4%，3月国内煤炭累计进口量11485万吨，同比下降0.9%，3月原煤总供给4.8亿吨，同比增长8.8% [12] 需求端 - 3月全社会发电量同比增长，火电发电量同比下降，3月全社会发电量7780亿千瓦时，同比增长1.8%，3月全国火电发电量5099亿千瓦时，环比下降14.66%，同比下降2.3% [14] - 3月份清洁能源发电量同比增长，3月水电发电量781亿千瓦时，环比下降5.6%，同比增长9.5%，核电发电量428亿千瓦时，环比增长0.97%，同比增长23%，风力发电量1054亿千瓦时，环比增长14.45%，同比增长8.2%，太阳能发电418亿千瓦时，环比增长32.52%，同比增长8.9% [17] - 3月生铁产量同比增长，水泥产量同比增长，3月国内247家铁水产量为233.72万吨，环比增长2.52%，同比增长5.43%，3月国内水泥产量为15788万吨，环比增长1.78%，同比增长2.25%，1 - 3月国内水泥产量累计同比下降1.4%，国内生铁产量累计同比增长0.8% [23] - 商品房销售面积及新开工面积累计同比下降，3月国品房销售面积累计同比下降3%，较上月收窄2.1PCT，3月国内房屋新开工面积累计同比下降24.4%，较上月收窄5.2PCT [25] 库存价格 - 煤炭库存同比增长，3月全国煤炭库存量8400万吨，环比增长3.70%，同比增长27.27%，3月CCTD主流港口月均煤炭库存7434万吨，环比增长1.68%，同比增长30.86% [29] - 电厂煤炭库存同比增长，截至3月，国内重点电厂煤炭库存为1.00亿吨，同比增长6.70%，国内重点电厂煤炭库存可用天数为19.38天，同比增长4.19% [31] - 煤炭价格环比下跌，3月秦皇岛港动力末煤（Q5500)月均平仓价677.48元/吨，环比下跌7.18%，同比下跌22.35%，3月CCTD秦皇岛港动力末煤长协价686元/吨，环比下跌0.72%，同比下跌3.11%，3月京唐港主焦煤月均库提价1383元/吨，环比下跌4.13%，同比下跌34.17%，3月山西焦煤月均价1345元/吨，环比下跌14.60%，同比下跌38.44% [33]

报告行业投资评级 - 煤炭行业投资评级为优于大市（上调） [2] 报告的核心观点 - 国内煤炭生产维持高位进口规模下降，后期供给增量预计有限，清洁能源发力压制火电，静待需求改善，煤炭板块基本面底部再度确认，红利价值有望进一步凸显，重点看好双焦弹性、优质分红、长期增量三个方向 [5] 根据相关目录分别进行总结 供给端 - 3月原煤累计产量同比增长，3月国内原煤产量4.41亿吨，同比增长9.6%；3月国内原煤累计产量12.03亿吨，同比增长8.1% [9] - 3月进口量同比下降，累计进口量同比下降，3月国内煤炭进口量3873万吨，环比增长12.7%，同比下降6.4%；3月国内煤炭累计进口量11485万吨，同比下降0.9%；3月原煤总供给4.8亿吨，同比增长8.8% [12] 需求端 - 3月全社会发电量同比增长，火电发电量同比下降，3月全社会发电量7780亿千瓦时，同比增长1.8%；3月全国火电发电量5099亿千瓦时，环比下降14.66%，同比下降2.3% [14] - 3月份清洁能源发电量同比增长，3月水电发电量781亿千瓦时，环比下降5.6%，同比增长9.5%；核电发电量428亿千瓦时，环比增长0.97%，同比增长23%；风力发电量1054亿千瓦时，环比增长14.45%，同比增长8.2%；太阳能发电418亿千瓦时，环比增长32.52%，同比增长8.9% [17] - 3月生铁产量同比增长，水泥产量同比增长，3月国内247家铁水产量为233.72万吨，环比增长2.52%，同比增长5.43%；3月国内水泥产量为15788万吨，环比增长1.78%，同比增长2.25%；1 - 3月国内水泥产量累计同比下降1.4%，国内生铁产量累计同比增长0.8% [23] - 商品房销售面积及新开工面积累计同比下降，3月国品房销售面积累计同比下降3%，较上月收窄2.1PCT；3月国内房屋新开工面积累计同比下降24.4%，较上月收窄5.2PCT [25] 库存价格 - 煤炭库存同比增长，3月全国煤炭库存量8400万吨，环比增长3.70%，同比增长27.27%；3月CCTD主流港口月均煤炭库存7434万吨，环比增长1.68%，同比增长30.86% [29] - 电厂煤炭库存同比增长，截至3月，国内重点电厂煤炭库存为1.00亿吨，同比增长6.70%，国内重点电厂煤炭库存可用天数为19.38天，同比增长4.19% [31] - 煤炭价格环比下跌，3月秦皇岛港动力末煤（Q5500)月均平仓价677.48元/吨，环比下跌7.18%，同比下跌22.35%；3月CCTD秦皇岛港动力末煤长协价686元/吨，环比下跌0.72%，同比下跌3.11%；3月京唐港主焦煤月均库提价1383元/吨，环比下跌4.13%，同比下跌34.17%；3月山西焦煤月均价1345元/吨，环比下跌14.60%，同比下跌38.44% [33]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司盈利能力稳定且研发投入加大，业绩符合预期，依托内生外延成长，作为国内民爆龙头未来成长可期，预计2025 - 2027年归母净利润为11.05、14.67、15.90亿元，同比+24.0%、+32.8%、+8.4%，对应EPS分别为0.42、0.55、0.60元 [5][8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为-5.63%、0.36%、2.98%，相对涨幅分别为-0.01%、4.80%、4.03% [4] 相关研究 - 过往发布《江南化工（002226.SZ）：2024年业绩超预期，百亿订单支撑成长》《江南化工（002226.SZ）：兵器集团特种兵，民爆行业领军者》等报告 [5] 投资要点 - 事件：4月16日公司公布2024年年报，营收94.81亿元同比+6.59%，归母净利润8.91亿元同比+15.26%，扣非归母净利润8.01亿元同比+1.12%；Q4营收27.82亿元同比+14.91%、环比+23.68%，归母净利润1.41亿元同比+93.40%、环比-57.44%，扣非归母净利润1.22亿元同比+7.59%、环比-53.13% [5] - 点评：盈利能力上，2024年毛利率30.08%同比+0.60pct，净利率11.94%同比+0.71pct，民爆产品/爆破服务/新能源发电毛利率分别为42.17%/21.63%/42.14%，同比分别+2.62/-0.97/-3.05pct；费用率上，2024年期间费用率15.55%同比+2.03pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.73%、9.40%、3.18%、1.25%，分别同比+0.31pct、+1.22pct、+0.77pct、-0.27pct [5] - 业绩增长：分业务看，民爆产品2024年营收27.41亿元同比+6.61%，工业炸药许可产能提升17.4万吨，截至年末产能76.55万吨，产能利用率83.56%，产量63.97万吨同比+29.42%，电子雷管产能3670万发，产能利用率63.49%，产量2330万发同比-10.97%；爆破服务2024年营收51.04亿元同比+8.25%，新签或执行订单金额101.8亿元，国内市场开拓创新高，国际化经营营收10.23亿元同比+27.85%；新能源发电营收7.77亿元同比-11.32%，截至年末持有雪峰科技股票4142万股，年度因股价变动增加净利润5561万元 [5] - 内生增长：全国民爆龙头，受益新疆景气延续，截至2024年12月炸药产能76.55万吨居行业第一，子公司新疆天河和北方爆破发挥压舱石作用，2024年新疆天河营收21.19亿元同比+18.98%，2024年我国民爆生产企业利润净增长11.1亿元，新疆地区净增长6.6亿元，全年新疆炸药产量53.93万吨同比+22.99%，2025年新疆煤炭产能力争达7亿吨/年以上，2030年有望达10亿吨 [5] - 外延增长：2023年收购的北方民爆和江兴民爆2024年并表贡献业绩，全年贡献净利润0.51和0.47亿元，2024年收购红旗民爆，炸药产能11.4万吨；十四五末大股东兵器集团民爆资产将全部注入，包括奥信化工和庆华民爆，资产注入后增厚利润并加快海外布局，全资子公司北方爆破深耕海外市场，有望依托北方工业和紫金矿业扩大海外份额 [5][6] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|8,895|9,481|11,484|15,835|17,789| |(+/-)YOY(%)|13.8%|6.6%|21.1%|37.9%|12.3%| |净利润(百万元)|773|891|1,105|1,467|1,590| |(+/-)YOY(%)|61.5%|15.3%|24.0%|32.8%|8.4%| |全面摊薄EPS(元)|0.29|0.34|0.42|0.55|0.60| |毛利率(%)|29.5%|30.1%|30.3%|28.7%|28.0%| |净资产收益率(%)|8.9%|9.4%|10.7%|12.8%|12.5%|[7] 财务报表分析和预测 - 利润表：2024 - 2027E营业总收入分别为9,481、11,484、15,835、17,789百万元等多项数据 [9] - 资产负债表：2024 - 2027E资产总计分别为18,778、20,546、23,654、26,325百万元等多项数据 [9] - 现金流量表：2024 - 2027E净利润分别为891、1,105、1,467、1,590百万元等多项数据 [9]

制造业对经济增长的影响 - 2007 - 2017年，制造业投资完成额占固投比重超30%；2017 - 2024年，固投复合增速4.3%，制造业投资复合增速6.8%[9] - 2010 - 2024年，制造业GDP占当年GDP比重从超30%降至不足25%，占工业GDP比重从近80%升至近83%[14] - 2017 - 2024年，通信电子、电气机械、汽车制造合计营收占制造业营收比重从26.2%升至32.4%[17] 制造业增长特性转变 - 2020年前，制造业投资与库存周期、PPI运行同步；2022年后，制造业投资与二者背离，呈逆周期特征[23][26] - 需求层面，宏观经济“去地产化”带来新需求；供给层面，原材料价格上涨和供应链重构促使企业改造扩张[30][31][32] 制造业投资成为经济增长主引擎的逻辑 - 产业基础再造、核心零部件攻坚，涉及材料、机械、化工等行业，2024年7个相关行业占制造业营收近一半（48.7%）[39][40] - 2023 - 2024年，计算机、通信和其他电子设备等行业增加值复合增速超稳增长目标，2025年将实施新一轮方案[45][46] - 2024年设备工器具购置投资同比增15.7%，高于固投整体增速（3.2%）和制造业投资增速（9.2%）[52] - 标准提升包含生产技术标准、内外贸标准衔接和统一大市场标准体系建设，钢铁和光伏行业为典型案例[56][60][62] 风险提示 - 宏观政策力度不及预期、全球供应链风险、贸易摩擦妨碍产业发展[64]