总体通胀表现 - 2025年12月CPI同比为0.8%，较前值0.7%稳中有升[5] - 2025年12月核心CPI（不包括食品和能源）同比为1.2%，与前值持平[5] 食品价格分析 - 12月食品项CPI同比从0.2%上升至1.1%，主因是恶劣气候影响蔬果供应[5] - 9月食品价格同比读数一度低至-4.4%，但猪价跌幅有望收窄，未来对CPI拖累将减弱[5] 核心通胀与内需企稳 - 12月扣除能源的工业消费品价格同比上涨2.5%，增幅已连续8个月扩大[5] - 家用器具CPI同比涨幅扩大至5.9%，反映工业消费品价格传导机制持续修复[5] - 金饰品价格同比涨幅进一步扩大至68.5%，对价格形成支撑[5] 服务消费韧性 - 12月服务CPI同比降至0.6%，其中旅游CPI同比增幅达2.1%，延续“淡季不淡”特征[5] - 旅游CPI同比增幅与10月（国庆中秋连假所在月）的2.1%持平[5] 生产者价格（PPI）走势 - 12月PPI同比降幅再度收窄，生活资料PPI同比为-1.3%，较前值-1.5%回升[5] - 煤炭开采、黑色金属冶炼等以国内定价为主的行业PPI同比同步上行[5] - 锂离子电池制造、光伏设备等“反内卷”重点新兴行业PPI同比降幅持续收窄[5] 主要风险提示 - 存在地缘冲突导致大宗商品价格波动超预期的风险[5]

行业投资评级 - 行业评级为“看好”（维持）[6] 报告核心观点 - 新一轮模型迭代与互联网大厂加速应用推广共振，AI应用将迎来较好的投资机遇，算力产业链也将受益于应用端加速带来的需求提升[3] - 编程能力是模型重点提升方向，也是当前B端应用落地最成熟和最主流的赛道[9] - DeepSeek V4模型编程能力如大幅提升，将进一步支撑未来应用端繁荣[9] - 互联网大厂加大AI应用入口争夺力度，大模型公司集体上市促进行业发展加速[9] 事件与行业动态总结 - **模型迭代事件**：DeepSeek计划在2月中旬正式发布下一代V4模型，重点强化编程能力[2] - **公司上市动态**：国内AI大模型公司智谱、MiniMax本周相继登陆港股市场，其中智谱上市后两个交易日股价上涨超36%，而MiniMax上市首日上涨超109%，市值破千亿港元[2] - **大厂应用竞争**：阿里推出“千问”APP，蚂蚁推出“灵光”和“阿福”（后者月活用户已达3000万，单日提问量超1000万），字节旗下豆包日活已过亿，火山引擎成为2026年春晚独家AI云合作伙伴[9] 行业趋势与依据总结 - **编程能力成为竞争焦点**：2025年以来，国内外领先模型公司均致力于提升代码能力，如Anthropic的Claude系列、OpenAI的GPT系列，以及国内的通义千问、智谱GLM-4.7、月之暗面Kimi-K2均加入代码SOTA模型争夺战[9] - **AI编程赛道成熟且主流**：Anthropic的AI编程工具Claude Code在发布仅6个月后年度化收入就达到了10亿美金，根据OpenRouter数据，AI Coding占据全球token总消耗的50%[9] - **DeepSeek V4性能突破**：初步基准测试显示，V4在编程任务上的表现已超越目前的主流模型（如Claude系列、GPT系列），在处理和解析极长代码提示词的能力上也有显著提升[9] - **底层架构创新**：DeepSeek发布重磅论文提出全新架构mHC（流形约束超连接），解决了大模型训练的不稳定性问题，为后续模型迭代和应用端繁荣提供支撑[9] 投资建议与标的总结 - **AI应用领域相关标的**：包括卓易信息(688258)、合合信息(688615)、星环科技-U(688031)、托普云农(301556)、税友股份(603171，买入)、汉得信息(300170)、泛微网络(603039，买入)、鼎捷数智(300378)、科大讯飞(002230，买入)[3] - **AI算力领域相关标的**：包括寒武纪-U(688256)、海光信息(688041，买入)、润泽科技(300442)、东阳光(600673)、首都在线(300846)、优刻得-W(688158)、润建股份(002929)、奥飞数据(300738)、禾盛新材(002290)、金盘科技(688676)、科华数据(002335)[3]

报告行业投资评级 - 电子行业评级为“看好”（维持）[6] 报告的核心观点 - AI应用推动SSD用量高速增长，SSD与NAND有望迎来较长的景气周期 [3][8][10][13] - AI大模型的应用（如RAG、KV缓存）推动活跃数据占比提升，从而增加对高性能存储的需求 [8][10][11] - 与HDD相比，SSD在读写速度、功耗和可靠性方面优势明显，更适应AI数据中心对活跃数据的存储需求 [8][10] - 未来2年NAND行业资本开支可能有限，主要厂商资本开支向HBM倾斜，而AI推动的SSD需求高速增长，导致NAND与SSD供不应求态势有望持续 [8][10] 根据相关目录分别进行总结 1. AI大模型的应用推动活跃数据占比提升 - AI技术驱动全球数据总量高速增长，预计2030年全球年产生数据将达1003ZB，较2020年增长23倍 [19] - AI大模型推理过程需要高频次访问数据，例如RAG技术带来密集的随机读操作，KV缓存可能卸载到SSD带来频繁读写，这有望将大量冷数据激活为温、热数据 [8][21][22][26] - 据测算，仅KV缓存和RAG技术就可能分别带来120EB和100EB以上的存储容量需求增量 [28][29] - 预计到2030年，热数据容量较2020年增长35倍以上，占总存储量的30%，数据存储结构从热、温、冷三层（20%:30%:50%）演化为热、温冷两层（30%:70%）[31] 2. SSD满足数据中心活跃数据读写需求，用量有望高速增长 - 在数据中心分层存储架构中，HDD因单位容量成本低是冷数据主流方案，但无法满足活跃数据的高吞吐需求 [8][34] - SSD基于NAND闪存，无机械部件，读写速度显著高于HDD。例如，企业级NVMe U.2 SSD连续读写速度可达10000MB/s以上，而企业级HDD最大持续数据传输率约为270MB/s [40][41] - SSD在功耗上优势明显，研究显示QLC SSD相较于HDD配置，在数据中心能效上可实现32.9%至79.5%的提升 [51] - AI训练和推理推动AI SSD发展，其发展方向包括采用QLC颗粒提升容量（如最大容量达61.44TB）、升级至PCIe 6.0接口提升传输速率，以及发展HBF（高带宽闪存）等创新架构以满足高带宽需求 [56][57][60][61] - 头部厂商如铠侠、美光、华为、SK海力士均在积极布局AI SSD产品 [64][65] - 随着活跃数据占比提升及功耗要求，企业级SSD占比有望显著提升，预计中国企业级SSD市场容量将从2021年的31EB增长至2028年的119EB [71][73][74] - 全球固态硬盘市场规模预计到2030年将达到551亿美元，2024-2030年CAGR为16.5% [75][76] 3. NAND与SSD有望迎来较长的景气周期 - NAND行业重资产，格局高度集中，25Q2全球CR6达到100% [77][79] - 主要存储厂商（三星、美光、SK海力士）因HBM市场高成长性（预计2030年市场规模近1000亿美元）和高利润率，资本开支有望持续向HBM倾斜而非NAND [8][10][81] - 预计2026年NAND行业资本开支仍显著低于2020-2022年的水平 [85][86] - AI应用推动SSD需求高速增长，预计2025年全球闪存芯片比特出货量突破1000EB并保持增长，供给受限而需求强劲，行业有望迎来较长景气周期 [87][88] 4. 企业级SSD与NAND国产替代持续，相关标的有望深度受益 - 报告列举了在NAND与SSD景气周期及国产替代趋势下有望受益的产业链标的 [3][13][89] - **半导体设备厂商**：如北方华创（2024年营收298.4亿元，同比增长35%）、中微公司（2024年营收90.65亿元，同比增长44.7%）在刻蚀、薄膜沉积等关键设备领域持续突破 [91][99] - **存储主控芯片企业**：如联芸科技 [89] - **存储芯片设计厂商**：如普冉股份、聚辰股份 [89] - **存储封测厂商**：如深科技 [89] - **存储模组厂商**：如江波龙（2024年营收174.6亿元，同比增长72%）、德明利（2024年营收47.7亿元，同比增长168.7%）积极布局企业级SSD业务，并进入头部云厂商供应链 [109][115][120]

报告行业投资评级 - 行业评级为“看好（维持）” [5] 报告核心观点 - 核心观点认为生猪养殖板块预期极度悲观，配置价值凸显，市场低估了库存及产能去化情况，预计2026年第二季度猪价拐点显现，全年猪价中枢将高于市场预期 [2][9] - 核心观点指出12月猪企出栏延续增量降重，行业供给前置导致结构性短缺，刺激库存回补并带动近期猪价偏强 [2][9] - 核心观点看好生猪养殖、后周期、种植链及宠物板块的结构性投资机会 [3] 12月猪企销售月报解读 - 出栏量：12月13家上市猪企合计出栏生猪1872.36万头，环比增长7.11%，同比增长6.8% [13][14] - 商品猪出栏总量约为1633.43万头，环比增长6.81%，同比增长1.87% [13] - 仔猪出栏总量约为238.75万头，环比增长11.21%，同比增长61.82% [13] - 头部企业中，牧原股份、温氏股份、新希望生猪出栏量环比分别增长5.73%、4.81%、15.4% [13] - 出栏价格：整体维持低位波动，企业端出栏均价中枢维持在11.5元/公斤附近 [14] - 12月均价最低为天康生物的10.66元/公斤，最高为东瑞股份的12.54元/公斤 [14] - 多数企业价格同比下跌约25%-29%，例如牧原股份同比下跌25.38%，温氏股份同比下跌27.00% [15] - 出栏均重：降重去库现象显著，已公布数据的11家企业商品猪出栏均重算术均值为124.85公斤，环比降低1.8公斤 [15][16] - 多数企业均重环比下降，如牧原股份环比下降1.35%至121.38公斤，温氏股份环比下降0.60%至122.44公斤 [16] 行业基本面情况 - **生猪**：悲观预期有望修复，本周（截至1月9日）全国外三元生猪均价为12.63元/公斤，周环比上涨1.36%；15公斤仔猪均价20.39元/公斤，周环比上涨4.62% [18] - 供给端因前期降重去库存导致结构性短缺，适重猪源有限，养殖端存在惜售心态 [18] - 能繁母猪存栏为3990万头，月度环比下降1.12%，同比下滑2.04%，显示产能去化加速 [61] - 行业平均自繁自养盈利为-11.54元/头，亏损幅度较大 [61] - **白羽肉鸡**：回归低波动稳定，截至1月9日白羽肉毛鸡价格为7.64元/公斤，周环比下跌1.04% [25] - 在产父母代种鸡存栏量维持高位，为2158.79万套 [31][61] - **黄羽肉鸡**：鸡价延续偏强，但不同品种间价差走扩 [32] - 在产父母代种鸡存栏量为1306.63万套，月度环比下滑2.70% [61] - **饲料板块**：原料价格底部震荡，截至1月9日，玉米现货均价为2351.86元/吨，周环比下跌0.18%；豆粕现货均价为3224.86元/吨，周环比上涨1.75% [37] - **大宗农产品**：处于下行周期尾声 - 天然橡胶：截至1月9日国内期货价格为16030元/吨，周环比上涨2.72%，受泰国原料价格走强及宏观因素支撑 [9][47] - 库存：青岛地区橡胶库存54.39万吨，周环比增加2.34万吨 [9] - 全球玉米库存消费比为21.70%，全球大豆库存消费比为29.01% [61] 投资建议 - **生猪养殖板块**：看好，因政策与市场合力推动产能去化，预计26Q2猪价拐点显现，相关标的包括牧原股份(买入)、温氏股份(买入)、神农集团(未评级)等 [3][52] - **后周期板块**：若生猪去产能顺畅，产业链利润有望向下游传导，驱动动保板块上行，相关标的包括海大集团(买入)、瑞普生物(未评级)等 [3][52] - **种植链**：当前粮价上行趋势确立，种植与种业基本面向好，相关标的包括苏垦农发(未评级)、北大荒(未评级)、海南橡胶(未评级)、隆平高科(未评级)等 [3][52] - **宠物板块**：宠食行业处于增量、提价逻辑落地阶段，海外市场增长，国产品牌认可度提升，相关标的包括乖宝宠物(未评级)、中宠股份(未评级)、佩蒂股份(未评级)等 [3][52] 上周行情回顾 - **行业表现**：本周（2026年1月5日至1月9日）申万农林牧渔指数收于3010.28点，周上涨0.98%，跑输上证综指（涨3.82%）2.92个百分点，跑输沪深300指数（涨2.79%）1.81个百分点 [54] - 子板块中，渔业涨幅最大（+10.87%），其次为动物保健（+8.64%）；畜禽养殖和饲料板块微跌，分别为-0.31%和-0.33% [54] - **个股表现**：市值70亿元以上个股中，涨幅前五名为生物股份(+15.46%)、益生股份(+7.04%)、瑞普生物(+6.02%)、科前生物(+5.44%)、北大荒(+5.28%)；跌幅前五名为荃银高科(-7.88%)、罗牛山(-5.42%)、海大集团(-3.38%)、傲农生物(-3.04%)、牧原股份(-1.62%) [57][58]

报告行业投资评级 - 行业评级：看好（维持）[6] 报告核心观点 - 人形机器人轻量化趋势不可逆转，电子皮肤有望得到广泛应用，将推动灵巧手、电子皮肤相关厂商订单增长，并带动轻量化材料及部件供应商订单增长[3] - TPU材料性能优势明显，有望在人形机器人的电子皮肤、轻量结构件、关节缓冲等环节得到更广泛应用[2][9][17] 根据相关目录分别总结 全球电子皮肤市场前景 - 全球电子皮肤市场在2025年有望达到64.4亿美元，2035年全球市场空间将增至1115.3亿美元，2025-2035年期间市场十年复合增速CAGR有望达到33%[9][13] - 机器人应用是电子皮肤市场的关键推动力，约占电子皮肤市场的42%，对应2025年约27亿美元的全球市场空间[9][13] - 约68%的机器人实验室正在积极测试电子皮肤以增强机器人的触觉感知[9][13] TPU材料性能与优势 - TPU材料全称为热塑性聚氨酯，具备良好的可拉伸性、耐摩擦性、热稳定性、耐腐蚀性及生物兼容性[9] - 在柔性基底材料中，TPU材料的伸展性能优于聚酰亚胺和聚对苯二甲酸乙二醇酯材料，耐磨性能优于锦纶[17] - TPU材料价格约为16200元/吨，相较于聚二甲基硅氧烷的约24500元/吨更具成本优势[18] TPU在机器人领域的应用 - TPU材料充分适配机器人的电子皮肤、轻量结构件性能要求，已在机器人整机得到探索性应用[9][17] - 小鹏IRON机器人采用了TPU材料的3D打印晶格结构作为被动支撑系统[9][17] - 傅利叶智能与巴斯夫合作共同探索工程塑料、聚氨酯和热塑性聚氨酯在机器人领域的应用[9][17] - 电子皮肤的自愈合性是研究前沿，已有学者制备出具有自修复能力的导电聚氨酯弹性体，显示出TPU材料的巨大潜能[17] 国内TPU产业现状 - 2024年中国TPU产能达到150万吨/年，2019-2024年产能复合增速为10.5%[18] - 国内产能充足但以中低端为主，TOP5龙头企业产能合计占比近50%，分别是万华化学、华峰化学、美瑞新材、一诺威、保定邦泰等[18] - 2024年国内TPU消费量达72万吨，下游最大应用为制鞋行业，占比29%；薄膜、密封材料、软管和汽车等领域应用占比分别为20%、17%、15%和10%[18] - 高端的TPU产品主要进口自路博润、巴斯夫等外企，但近年来万华化学和美瑞新材的TPU薄膜产品品质已能媲美海外龙头企业[18] 投资建议与标的 - 报告建议关注灵巧手、电子皮肤相关厂商及轻量化材料与部件供应商[3] - 提及的相关标的包括模塑科技、美瑞新材、福莱新材[3]

行业投资评级 - 看好（维持）[7] 报告核心观点 - 美军突袭委内瑞拉事件或将通过提升合规市场长航线运量来改善油运需求[7] - 2025年以来美国对影子船队制裁升级已改善油运供需，未来制裁持续或供需关系继续改善[7] - 2025年油运运价中枢已显著抬升，在原油增产及制裁持续背景下，2026年行业景气度有望好于预期[7] 事件影响分析：美军突袭委内瑞拉 - 事件本身：2026年1月3日，美军突袭委内瑞拉并绑架前总统马杜罗至美国受审[7] - 潜在政策变化：1月8日，特朗普宣布委内瑞拉将向美国“移交”多达5000万桶原油，并可能选择性放松对委原油制裁[7] - 对油运需求的影响：若未来通过美国代销或制裁放松使委内瑞拉原油合规出口，将提升合规市场长航线运量，改善油运需求[7] 委内瑞拉原油市场现状与展望 - 产量与出口占比：2025年，委内瑞拉原油产量约占全球1%，其原油海运出口量约占全球2%[7] - 出口结构：其原油海运出口中约17%运往美国，超过五成通过影子船队出口至亚洲[7] - 短期影响：2025年12月美军行动后，委内瑞拉原油海运量环比下降7%，影响相对有限[7] - 长期展望：若美国增加对委石油产业投资以提升其产量，并通过合规渠道出口，将有效提振合规市场油运需求[7] 制裁升级与油运供需改善 - 对伊朗制裁：2024年12月以来，美国持续加强对伊朗影子船队的制裁，被制裁VLCC占全球比例已从8%增至17%[7] - 制裁范围扩大：制裁对象已从单船及船东扩散至中国独立炼厂、油服公司等，以提升有效性[7] - 对供需的影响：制裁趋严预计将影响伊朗原油出口效率，未来可能进一步缩减其出口，而OPEC+增产有望对冲，从而有助于合规市场供需继续恢复与运价中枢上升[7] 行业趋势与未来展望 - 2025年回顾：OPEC原油显著增产，美国对影子船队制裁持续升级，共同推动油运市场景气明显回升[7] - 2026年展望：原油增产有望持续，对影子船队制裁或将继续收紧[7] - 潜在催化剂：若未来美国对伊朗制裁取消，有望驱动部分影子船队老船拆解退出，从而对冲未来运力供给增量[7] - 总体判断：油运供需有望继续改善，行业景气度有望好于预期[7] 相关投资标的 - 中远海能 (600026，未评级)[7] - 招商轮船 (601872，未评级)[7]

行业投资评级 - 行业评级为“看好”，且维持此评级 [8] 核心观点 - 挖掘机12月销量增速加快，2026年行业持续增长的确定性上升 [2] - 预计海外市场仍将保持增长，国内市场存在结构性复苏机会 [3] - 市场对行业结构性改善的预期将上升，风险评价下降，利好中盘蓝筹公司的投资机会 [3] 行业数据与现状分析 - 2025年全年共销售挖掘机23.53万台，同比增长17% [8] - 2025年国内销量为11.85万台，同比增长17.9%；出口量为11.67万台，同比增长16.1% [8] - 2025年12月单月销售挖掘机23095台，同比增长19.2% [8][9] - 2025年12月国内销量为10331台，同比增长10.9%；出口量为12764台，同比增长26.9% [8][9] - 过去三个月，挖掘机的内销和出口增速环比提升，反映行业景气度向上 [8][9] 出口市场分析 - 我国出口挖掘机的主要国家多进口大吨位挖机，平均吨位超过20吨，可能更多用于矿山场景 [8] - 大宗商品价格上涨有望拉动相应国家对矿山的开发，从而提升我国挖机出口的持续性 [8] 国内市场分析 - 国内需求呈现结构性改善，并非全面复苏 [8] - 2025年12月挖掘机的月平均工作时长和开工率均低于2024年12月，整体利用率承压 [8] - 小型挖掘机的人工替代趋势持续，为行业带来需求量的提升和稳定的增长量 [8] 相关投资标的 - 报告提及的部分相关标的包括：恒立液压、柳工、中联重科、徐工机械、三一重工 [3] - 其中，中联重科的投资评级为“买入” [3]

投资评级与核心观点 - 报告对李宁公司维持“买入”评级，目标价为25.41港币，当前股价为19.71港币（截至2026年1月7日）[3][5] - 报告核心观点认为，公司通过推出新店型“龙店”和“荣耀金标”新产品系列，并借助奥运新周期，有望迎来新发展，吸引新人群和新需求[2][9] - 尽管2025年可选消费整体承压，但报告预计公司经营业绩可能略超市场预期，且若后续消费复苏，公司业绩弹性相对较大[9] - 2025年内公司大股东非凡领越持续增持股份，持股比例从2024年末的10.53%提升至2025年末的14.27%，反映了对公司长期发展的信心[9] 财务预测与估值 - 报告小幅上调了公司2025年至2027年的盈利预测，预计每股收益分别为0.95元、1.07元和1.22元，原预测分别为0.92元、1.05元和1.20元[3][10] - 预计公司2025年至2027年营业收入分别为291.01亿元、306.40亿元和327.47亿元，同比增长率分别为1.5%、5.3%和6.9%[4] - 预计公司2025年至2027年归属母公司净利润分别为24.65亿元、27.79亿元和31.53亿元，同比增长率分别为-18.2%、12.7%和13.5%[4] - 预计公司毛利率在2025年至2027年将维持在48.8%至49.2%之间，净利率将从2025年的8.5%逐步提升至2027年的9.6%[4] - 估值方面，参考可比公司，给予公司2025年24倍市盈率，目标价对应港币与人民币汇率为1:1.11[3][10] - 可比公司估值显示，调整后行业平均市盈率在2025年至2027年分别为24倍、19倍和20倍[11] 经营状况与业务亮点 - 2025年12月，李宁品牌在北京三里屯太古里开设全球首家“龙店”，并发布“荣耀金标”新产品系列，围绕“领奖时刻”、“竞技时刻”、“生活时刻”三大主题，旨在拓展通勤、商务和轻运动等多元化场景[9] - 公司库存结构健康，截至2025年中期末，库存中6个月及以下的新品占比达82%，全渠道库销比仅为4个月，处于行业优良水平[9] - 在2025年可选消费疲弱背景下，公司收入预计仍能实现小幅增长，主要得益于羽毛球等品类的带动，同时下半年费用率预计略好于此前预期[9] 历史业绩与市场表现 - 公司2024年营业收入为286.76亿元，同比增长3.9%；归属母公司净利润为30.13亿元，同比下降5.5%[4] - 公司股价在报告发布前一周、一个月、三个月和十二个月的绝对表现分别为5.57%、16.7%、14.99%和25.52%[6]

市场整体观点 - 指数层面缓涨更健康，后续即使面临震荡，在成交量充沛的情况下也能够支撑市场多点开花，可轻指数重结构 [5] - 当前市场格局是有色化工等周期股趋势上行，科技成长方向健康轮动，主题投资此起彼伏 [5] 市场风格策略 - 维持中盘蓝筹压舱、科技成长助攻的风格策略 [3][5] - 以化工、有色为代表的周期中盘蓝筹正在崛起 [5] - 中盘蓝筹主要在周期和制造，周期重点在有色和化工，制造重点在智能汽车和机器人 [5] 稀土行业策略 - 稀土板块有望迎来盈利估值双击，对标2010年行情 [4][5] - 2026年1月6日商务部决定加强两用物项对日本出口管制，类比2010年事件后中国将稀土出口配额骤降30%，当时氧化镨钕价格从6.5万元/吨涨至22万元/吨 [5] - 本次出口管制将再度激发海外终端备货意愿，出口需求有望持续支撑价格 [5] - 供给方面，近期市场预期冶炼分离白名单下发及环保指标/配额等问题将导致12月部分冶炼分离厂停产，供给收缩预期或持续存在 [5] - 在淡季不淡的情况下，看好2026年供需两端持续抬升稀土价格中枢 [5] 固态电池主题策略 - 固态电池是行业必争的前沿阵地，材料设备为投资重点 [5] - 2025年12月30日，全国汽车标准化技术委员会发布《电动汽车用固态电池 第1部分：术语和分类》（征求意见稿），标志着我国固态电池技术正式迈入产业化落地的关键阶段 [5] - 全固态电池核心技术不断被攻克，资本市场对全固态电池技术产业化的关注度持续升温 [5] 相关投资标的与ETF - 相关ETF包括中证500ETF、中证现金流ETF、有色ETF、黄金ETF、化工ETF、科创新材料ETF、智能驾驶ETF、稀有金属ETF、稀土ETF、电池ETF [5] - 稀土相关标的包括中稀有色、中国稀土、盛和资源、北方稀土 [5]

核心观点 - 报告认为，债基费率新规于2025年12月31日落地，相比征求意见稿有所放松，市场前期对二永债的谨慎情绪有所缓和，短期限二永债（二级资本债和永续债）或迎来补涨行情 [5][10][17] - 然而，由于市场做多债券、申购债基的意愿依然不强，新规的利好实际效果可能弱于预期，因此不建议交易长期限品种，短二永是更稳妥的选择 [5][11][17] - 对于2026年1月的信用债策略，总体态度偏谨慎乐观，建议重点关注三个方向：债基新规后的短二永补涨机会、中短端信用债的下沉机会、以及产业债中私募债和永续债的估值偏离机会 [5][11] 市场回顾与展望 - **12月市场回顾**：12月债市走势震荡，信用债收益率窄幅波动，走势大体呈“N”型，全月受货币政策预期、经济数据、股市表现及债基新规等因素交织影响，临近年末债市表现整体偏弱且波动放大 [5][10] - **1月策略总览**：信用债总体态度偏谨慎乐观，建议延续12月策略，在中短端多寻找下沉机会，城投债2~3年、产业债1~2年可适当挖掘凸点、把握骑乘价值 [5][11] 企业永续债策略 - **策略观点**：年末永续品种利差保持震荡小幅走阔趋势，部分利差偏厚的个券仍有一定性价比，当前永续债信用风险和不赎回风险总体可控，适合负债端稳定的机构配置 [5][12] - **利差水平**：四季度永续利差走阔主要集中在中低等级、中长期限城投，目前AA+级5年期城投永续品种利差已经触及20个基点，为2024年4月以来的高值，3~5年期不少强主体永续品种利差能达到35个基点以上 [5][12] - **挖掘方向**：建议针对大板块、大主体进行挖掘，例如电力、建筑央企等 [5][12] - **一级市场（12月）**：发行企业永续债150只，合计融资1749亿元，环比下降约14%；偿还规模1146亿元，环比下降约24%；实现净融入602亿元，环比增长约13%；AAA级主体发行规模占比回落至88%，发行成本环比上行 [19] - **发行结构**：城投、石油石化、建筑装饰行业发行规模领先；江苏、四川、山东三地城投新发规模靠前；新发永续债中次级债的规模占比升至70% [21][24] - **二级市场（12月）**：永续债收益率小幅波动、趋势向下，利差呈现短端走阔、长端收窄的格局；城投永续利差小幅跑输，而中低等级产业永续利差收窄；企业永续债全月成交4960亿元，换手率环比下降 [29][31][36] 二永债（银行二级资本债及永续债）策略 - **策略观点**：债基新规落地后或迎补涨行情，但利好效果可能弱于预期，不建议过度拉长久期，短端是更稳妥的选择 [5][17] - **具体操作**：3年期以内可适当下沉优质城农商行；3~4年期曲线陡峭程度尚可，且前期超调幅度较大，此区间可选择大行交易 [5][17] - **一级市场 - 金融永续债（12月）**：共发行13单，规模合计330亿元，环比下降约24%，其中国股行缺席，城农商行贡献主要融资额度；新发债中AAA级占比降至50% [42][46] - **一级市场 - 金融次级债（12月）**：发行1864亿元，其中银行二级资本债发行1536亿元，国有行融资持续活跃；新发债中AAA级占比上升至92.24% [47][51] - **二级市场 - 利差表现（12月）**：银行永续债利差全面小幅走阔，期限分化明显，其中AA+级银行永续债利差大幅走阔9个基点，城商行、农商行走阔幅度更大；银行二级资本债利差同样呈现短端走阔、长端收窄 [52][55] - **二级市场 - 成交情况（12月）**：银行永续债成交规模环比上升，但换手率下降；银行二级资本债换手率则大幅提升，月换手率上升4.55个百分点至21.80% [57][61] 资产支持证券（ABS）策略 - **策略观点**：ABS相比于普通信用债的溢价在12月进一步走阔，且该溢价短期内预计难以收敛，超额收益机会不大 [5][15] - **配置建议**：优先选择安全边际更充分的城投ABS，推荐收费收益权、保障房等风险偏低的类型；债权类、CMBS等需视风险偏好挖掘；建筑大央企发行的、底层资产标准化更高的ABS可优先关注 [5][15] - **一级市场（12月）**：共发行265单ABS项目，合计融资2905亿元，总融资额环比提升31%；融资租赁、应收账款和持有型不动产ABS发行规模居前 [67][69] - **二级市场（12月）**：各等级长久期ABS到期收益率表现更优，信用利差呈现短端走阔、长端收窄；二级成交热度环比大幅上行，成交规模共计1924亿元，环比增长33% [72][74]