报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 根据25Q1财报数据，预测公司25/26/27年归母净利润同比增速为16.5%/15.1%/15.7%，EPS为3.11/3.59/4.15元，BVPS为19.74/22.61/25.93元（原预测值19.87/22.75/26.09元），当前股价对应25/26/27年PB为0.75X/0.66X/0.57X。考虑到公司较强的资产扩张能力，利润增速优势明显，相较可比公司维持20%估值溢价，给予25年0.83倍PB，对应合理价值16.38元/股，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告研究的具体公司为杭州银行，股票代码600926.SH，国家/地区为中国，行业为银行 [1] - 2025年4月29日股价为14.81元，目标价格为16.38元，52周最高价/最低价为15.06/11.41元，总股本/流通A股为635,446/635,446万股，A股市值为94,110百万元 [1] - 报告发布日期为2025年5月5日 [1] 公司表现情况 - 1周、1月、3月、12月绝对表现分别为2.07%、1.44%、0.34%、23.93%，相对表现分别为2.3%、5.02%、1.44%、19.76%，沪深300表现分别为 -0.23%、 -3.58%、 -1.1%、4.17% [2] 公司财务信息 - 2023A-2027E营业收入分别为35,016、38,381、40,877、43,301、46,845百万元，同比增长分别为6.3%、9.6%、6.5%、5.9%、8.2% [9] - 2023A-2027E营业利润分别为16,291、19,264、22,441、25,835、29,873百万元，同比增长分别为54.0%、18.2%、16.5%、15.1%、15.6% [9] - 2023A-2027E归属母公司净利润分别为14,383、16,983、19,789、22,786、26,354百万元，同比增长分别为23.2%、18.1%、16.5%、15.1%、15.7% [9] - 2023A-2027E每股收益分别为2.31、2.81、3.11、3.59、4.15元，每股净资产分别为15.66、17.81、19.74、22.61、25.93元 [9] - 2023A-2027E总资产收益率均为0.9%，平均净资产收益率分别为15.6%、16.0%、17.0%、16.9%、17.1% [9] - 2023A-2027E市盈率分别为6.41、5.41、4.76、4.13、3.57，市净率分别为0.95、0.83、0.75、0.66、0.57 [9] 公司经营情况 - 截至25Q1，营收、PPOP、归母净利润累计同比增速分别为2.2%、3.0%、17.3%，较24年末分别下降7.4pct、6.5pct和0.8pct。其中利息净收入同比增速6.8%，环比 +2.5pct，自24Q2以来逐季抬升，一方面总资产增速环比继续上升，另一方面判断净息差企稳。低基数效应下，25Q1净手续费收入增速22.2%，环比 +30.2pct。债券市场回调影响下，25Q1其他非息收入增速 -18%，25Q1杭州银行显著增配OCI，同比增速高达66.7%。测算25Q1信用成本为0.28%，同比 -47BP，支撑归母净利润保持高增 [10] - 截至25Q1，总资产、贷款总额同比增速分别为15.9%/14.3%，环比 +1.2pct/-1.9pct，其中对公贷款贡献25Q1全部贷款增量，个贷余额较年初下降约38.8亿元；总负债、存款同比增速分别为15.3%/21.1%，环比 +1.1pct/-0.6pct，存贷款增速差连续4个季度走阔，扩表具有强支撑。24年净息差较24H1仅下降1BP，综合考虑25Q1利息净收入增速环比 +2.5pct，总资产增速环比 +1.2pct，净息差或已企稳 [10] - 截至25Q1，不良率0.76%，与年初持平，关注率较年初 -1BP，逾期率仍低于不良率。拨备覆盖率530%，较年初 -11.4pct，绝对水平领先可比同业，反哺利润空间充足，拨贷比较年初小幅下降7BP [10] 财务报表预测与比率分析 - 利润表预测：2023A-2027E净利息收入分别为23,433、24,457、26,629、28,517、31,498百万元等多项数据 [11] - 主要财务指标预测：2023A-2027E贷款增速分别为14.94%、16.16%、15.00%、14.00%、14.00%等多项数据 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，相比可比公司维持 20%的估值溢价，对应 25 年 0.80 倍 PB，目标价 7.17 元/股 [3] 报告的核心观点 - 根据 25Q1 财报数据，上调信贷增速、非息收入增速假设，下调息差假设，预测公司 25/26/27 年归母净利润同比增速为 0.2%/1.3%/1.7%，BVPS 为 8.96/9.57/10.18 元（原预测值分别为 8.97/9.59/10.24 元），当前股价对应 25/26/27 年 PB 为 0.60X/0.56X/0.53X [3] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027 年，营业收入分别为 342,507、348,775、352,082、357,736、367,162 百万元，同比增长 2.3%、1.8%、0.9%、1.6%、2.6% [5] - 营业利润分别为 91,618、93,679、93,914、95,202、96,886 百万元，同比增长 1.2%、2.2%、0.3%、1.4%、1.8% [5] - 归属母公司净利润分别为 86,270、86,479、86,682、87,851、89,381 百万元，同比增长 1.2%、0.2%、0.2%、1.3%、1.7% [5] - 每股收益分别为 0.80、0.81、0.81、0.82、0.84 元，每股净资产分别为 7.92、8.37、8.96、9.57、10.18 元 [5] - 总资产收益率分别为 0.6%、0.5%、0.5%、0.5%、0.4%，平均净资产收益率分别为 10.8%、9.8%、9.4%、8.9%、8.5% [5] - 市盈率分别为 6.45、6.60、6.60、6.51、6.39，市净率分别为 0.68、0.64、0.60、0.56、0.53 [5] 业绩表现 - 营收增速小幅回落，截至 25Q1，营收、PPOP、归母净利润增速分别较 24 年末 -1.9pct、+1.7pct、-2.9pct 至 -0.1%、6.2%、-2.6% [11] - 利息净收入增速较 24 年末下降 5.3pct 至 -3.8%，非息收入表现亮眼，手续费净收入增速较 24 年末提升 19.3pct 至 8.8%，其他非息收入提升 6.5pct 至 21.7%，其他综合收益余额降至 46 亿元，较 24 年末下降约 45 亿元 [11] - 得益于 24H2 以来代理费率两次下调，业务及管理费同比下降 4.6%，成本收入比同比改善 2.7pct，带动拨备前利润增速边际回升，但信用成本上行使得归母净利润增速有所回落 [11] 资产负债情况 - 规模稳健扩张，截至 25Q1，总资产、贷款增速分别较 24 年末 -0.3pct、+0.4pct 至 8.3%、9.8%，其中对公实贷增速较 24 年末提升 1.7pct 至 15.2% [11] - 总负债、存款增速分别较 24 年末 +0.3pct、-0.3pct 至 8.9%、9.2%，对公存款增速较 24 年末大幅提升 6.9pct 至 20.5%，对公业务形成有效补位，资产负债结构更为均衡 [11] 资产质量情况 - 截至 25Q1，不良率为 0.91%，相比 24 年末上行 1bp，关注率、逾期率分别较 24 年末上行 12bp、4bp，年化不良净生成率较 24 年末上行 10bp 至 0.94%，预计主要受行业性因素影响，零售领域不良生成压力相对偏大 [11] - 拨备覆盖率较 24 年末下降 20.0pct 至 266.1%，保持充足的风险抵补能力 [11] 财务报表预测与比率分析 - 核心假设包括贷款增速、存款增速、生息资产增速等多项指标在 2023 - 2027 年的预测值 [12] - 业绩增长率方面，净利息收入、营业收入、拨备前利润、归母净利润等指标在 2023 - 2027 年有不同的增速表现 [12] - 盈利能力指标如 ROAA、ROAE、RORWA 在 2023 - 2027 年呈下降趋势 [12] - 资本状况方面，资本充足率、一级资本充足率等指标在 2023 - 2027 年有不同变化 [12] - 资产质量指标如不良贷款率、拨贷比、拨备覆盖率在 2023 - 2027 年有相应预测值 [12] - 估值和每股指标方面，P/E、P/B、EPS、BVPS 在 2023 - 2027 年有不同数值 [12]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4][9] 报告的核心观点 - 根据24年年报、25年一季报，对25 - 26年下调收入、上调毛利率，预测公司25 - 27年每股收益分别为1.73、1.97、2.17元（原预测25 - 26年为1.79、1.88元），结合可比公司，认为目前公司合理估值水平为2025年的21倍市盈率，对应目标价为36.33元 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为1257.58亿、1153.93亿、1214.13亿、1283.28亿、1371.95亿元，同比增长2.5%、 - 8.2%、5.2%、5.7%、6.9% [3] - 2023 - 2027年营业利润分别为118.73亿、101.82亿、129.25亿、146.93亿、162.59亿元，同比增长9.3%、 - 14.2%、26.9%、13.7%、10.7% [3] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为104.29亿、84.53亿、110.18亿、125.17亿、138.25亿元，同比增长10.6%、 - 18.9%、30.3%、13.6%、10.5% [3] - 2023 - 2027年每股收益分别为1.64、1.33、1.73、1.97、2.17元 [3] - 2023 - 2027年毛利率分别为32.6%、33.9%、34.3%、34.0%、34.2% [3] - 2023 - 2027年净利率分别为8.3%、7.3%、9.1%、9.8%、10.1% [3] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为20.1%、15.8%、18.5%、18.3%、19.0% [3] - 2023 - 2027年市盈率分别为18.2、22.4、17.2、15.1、13.7 [3] - 2023 - 2027年市净率分别为3.5、3.6、2.9、2.7、2.5 [3] 公司业绩表现 - 24年实现营业收入1153.9亿元，同比 - 8.2%；归母净利润84.5亿元，同比 - 18.9%，计提商誉减值30.8亿、存货跌价损失12.3亿、固定资产减值3.7亿致利润承压，剔除商誉减值及出售子公司投资收益，实际归母利润90亿，同比 - 12% [8] - 25Q1实现营业收入329.4亿元，同比 + 1.5%；归母净利润48.7亿元，同比 - 17.7%，剔除24Q1出售子公司26亿投资收益，净利润实际增长31%，超市场预期 [8] - 公司拟派发现金红利每股1.22元（含税），现金分红总额77.3亿元，占24年度归母利润比例达91%，以25/4/29收盘价计算，当前股息率为4.2% [8] 各业务板块表现 - 液体乳24年收入750亿（yoy - 12.3%），销量、吨价分别同比 - 7.9%、 - 4.8%，25Q1收入196亿（yoy - 3.1%），增速降幅明显收窄，预计25年3月起发货低基数，收入增速回升 [8] - 奶粉24年收入297亿（yoy + 7.5%），销量、吨价分别 + 11.2%、 - 3.3%；25Q1收入88亿（yoy + 18.6%），预计珍护收入增长提速 [8] - 冷饮24年收入87亿（yoy - 18.4%），25Q1收入41亿（yoy - 5.3%） [8] 盈利水平分析 - 24年全年综合毛利率为33.9%，同比 + 1.3pct，净利率为7.3%（yoy - 0.8pct），剔除商誉、投资收益净利率为7.8%（yoy - 0.4pct），全年四费率为23.2%，同比变动 + 0.6pct，存货跌价损失12.3亿，拖累净利率1pct [8] - 25Q1毛利率为37.7%，同比变动 + 1.9pct；剔除投资收益，净利率实际同比增加3.4pct，一季度四费率为20.6%，同比变动 - 2.0pct，资产减值损失0.7亿（去年同期0.4亿），拖累净利率0.2pct [8] 可比公司估值 - 蒙牛乳业、李子园、光明乳业、中国飞鹤、妙可蓝多、熊猫乳品等可比公司2025年调整后平均市盈率为21 [10]

海外ESG热点 - 超30个司法管辖区将ISSB标准纳入监管框架，其GDP占全球57%，碳排放占50%[4][8] - 国际保险监管协会发布气候风险管理文件，为保险行业监管机构提供指南[4][9] - 净零银行业联盟发布第三版指南，将升温目标从1.5摄氏度调整为2摄氏度[4][10] - 美国绿色影响力交易所获批，计划2026年初开启交易[4][11] - 加拿大证监会暂停制定企业可持续披露和多元化披露规则[4][12] 国内ESG热点 - 中国将在联合国气候变化贝伦大会前宣布2035年国家自主贡献目标[4][13] - 四部门联合印发统计制度，设置重点统计指标200余项[4][14] - 两部委发布气候准则征求意见稿，拟发布9个行业应用指南[4][15][16] - 商务部印发方案，明确155项试点任务，推动绿色金融发展[4][17] - 深交所修订创业板指数编制方案，引入ESG负面剔除和个股权重上限机制[4][18]

报告核心观点 报告围绕基金市场展开，涵盖热点跟踪、发行动态、业绩表现和场内基金动态等方面，介绍了首批科创综指增强策略ETF获批、指数公司下调许可使用费等热点，展示新成立和发行基金情况、基金业绩及场内基金规模与资金流向[6]。 各部分总结 基金市场热点跟踪 - 首批4只上证科创板综合指数增强策略ETF于4月30日获批，易方达、嘉实、银华、永赢4家基金公司拔得头筹，4月中旬先后上报，嘉实4月11日上报、14日材料获接收，易方达和银华14日上报，永赢15日上报且材料当日获接收[6][9]。 - 多家公募基金公司收到中证指数有限公司和深圳证券信息公司下调被动投资组合标的指数授权费通知，包括下调年化基点费率、季度收取下限，扩大不设季度收取下限的指数产品范围，取消许可使用固定费等，方案4月1日起生效[6][9]。 基金发行动态 - **新成立基金**：本期国内新成立基金37只，股票型28只、混合型2只、债券基金6只、FOF基金1只，共募集219.98亿元，较上期减少2.94亿元，泰康中债1 - 5年政策性金融债指数A规模最大为59.91亿元[6][14]。 - **新发行基金**：本期国内新发行基金6只，较上期减少22只，其中股票型3只、混合型1只、债券型2只[6][16]。 - **基金经理变更**：上周45只基金发生基金经理变更，中银基金、汇添富基金、国投瑞银基金变更数量较多[6][17]。 基金业绩表现 - **上周业绩**：普通股票型基金平均收益0.51%，混合型基金0.45%，债券型基金0.12%，主动量化产品平均收益 - 0.06%，量化对冲产品 - 0.09%[6][19]。 - **年初至今业绩**：普通股票型基金平均收益2.11%，混合型基金1.36%，债券型基金0.45%，主动量化产品平均收益0.74%，量化对冲产品0.57%[6][21]。 场内基金动态 - 截止2025年4月30日，规模最大的ETF跟踪标的为沪深300，总规模10359.15亿元，其次为中证A500规模2113.36亿元、上证50规模1706.16亿元，股票宽基指数中沪深300、上证50、中证A500规模最大，股票非宽基指数中证券公司、纳斯达克100、恒生科技规模最大，纳斯达克100是规模最大的境外股票指数，SGE黄金9999是规模最大的商品指数[2][26]。 - 上周，中证短融资金净流入最多为45.17亿元，中证A500净流出最多为 - 36.18亿元；年初至今，沪深300净流入最多705.08亿，SGE黄金9999其次，中证A500净流出最多 - 479.49亿元[2][28]。

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4] 报告的核心观点 - 公司2024年年报和2025年一季报显示业绩不佳，24年营收14.2亿元同比-49.7%，归母净利润0.1亿元同比-97.7%；25Q1营收3.4亿元同比-30.3%，归母净利润0.3亿元同比-56.8% [9] - 动销疲软收入承压，核心产品动销不佳且渠道库存高，合同负债余额下降 [9] - 收入基数下降致费用率高企，净利率承压，全年综合毛利率和销售净利率下降，四费率上升 [9] - 公司2025年为“战略攻坚年”，转向产品结构优化与市场深度运营，虽短期有库存压力，但动销指标显示改革初见成效，若消费回暖2025年或改善 [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司25 - 27年每股收益分别为0.53、0.62、0.96元（原预测25 - 26年为2.13、2.58元） [2][10] - 采用FCFF估值法，权益价值149亿元，对应目标价45.89元 [2][10] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,830|1,423|1,248|1,318|1,572| |同比增长 (%)|-30.1%|-49.7%|-12.3%|5.6%|19.3%| |营业利润(百万元)|726|16|179|219|354| |同比增长 (%)|-48.9%|-97.7%|990.2%|22.9%|61.2%| |归属母公司净利润(百万元)|548|12|171|203|312| |同比增长 (%)|-47.8%|-97.7%|1272.7%|18.1%|54.0%| |每股收益（元）|1.69|0.04|0.53|0.62|0.96| |毛利率(%)|78.3%|71.4%|68.7%|69.2%|71.4%| |净利率(%)|19.4%|0.9%|13.7%|15.4%|19.8%| |净资产收益率(%)|13.0%|0.3%|4.2%|4.8%|6.9%| |市盈率|25.4|1,115.8|81.3|68.8|44.7| |市净率|3.3|3.5|3.4|3.2|3.0| [3] 股价表现 - 2025年4月30日股价42.9元，目标价格45.89元，52周最高价/最低价66.58/33.5元 [4] - 1周、1月、3月、12月绝对表现分别为-3.42%、-10.72%、-3.57%、-13.92%，相对表现分别为-2.99%、-7.03%、-2.35%、-18.53%，沪深300同期表现分别为-0.43%、-3.69%、-1.22%、4.61% [5] 产品销售情况 - 24年内参营收2.35亿同比-67.1%，销量、吨价分别同比-56%、-25%；酒鬼系列营收8.35亿元同比-49.3%，销量、吨价分别同比-46%、-6%；湘泉系列营收0.76亿元同比+7.6%，销量、吨价分别同比+19%、-10% [9] 费用情况 - 全年四费率48.9%同比+13.9pct，其中管理/销售/研发/财务费用率分别同比变动+5.8pct/+10.7pct/+0.8pct/-3.5pct [9] - 25Q1毛利率70.7%同比-0.4pct，销售净利率9.2%同比-5.6pct、环比+28.2pct，一季度四费率37.4%同比+4.8pct [9] 公司战略 - 2025年为“战略攻坚年”，战略重心转向产品结构优化与市场深度运营 [9] - 产品端构建“2 + 2 + 2”战略单品体系，淘汰低效SKU（压减50%）优化价格带分布 [9] - 聚焦长沙、湘西、岳阳、永州核心市场，坚持“价在量先”经营原则 [9] WACC计算与股权价值计算 - 以所得税率25%、目标债务比率10%等参数计算得出公司WACC为9.85% [11][12] - 维持假设公司永续增长率为3.0%，计算得出公司每股权益价值为45.89元 [12] 附表：财务报表预测与比率分析 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表预测及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率分析 [15]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][3] 报告的核心观点 - 公司发布24年报和25一季报，24Q4营收26.9亿元(yoy -7.7%)，归母净利润2.8亿元(yoy -53.5%)，扣非后归母净利润3.9亿元(yoy +43.7%)；24全年营收91.7亿元(yoy -2.1%)，归母净利润8.1亿元(yoy -36.9%)，扣非后归母净利润9.4亿元(yoy +5.6%)；25Q1营收21.1亿元(yoy +1.2%)，归母净利润3.2亿元(yoy +110%)，扣非后归母净利润3.1亿元(yoy +81.5%) [1] - 公司为广东省出版发行龙头企业，核心业务教材教辅、一般图书保持稳健增长，教育服务等有望成业绩增长点；考虑教材教辅主业拓展港澳地区、AI产品布局带来业绩增量及所得税优惠政策延续，预计25 - 27年归母净利润分别为11.5/11.9/12.5亿元，对应EPS 1.28/1.33/1.39元；参考可比公司估值，给予2025年P/E调整后均值14倍，对应目标价17.92元 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24年教材教辅收入84.6亿元，同比增长1.9%；2024年综合毛利率33.5%，yoy +1.7pp；剔除所得税一次性影响，归母净利润同比下滑近20%，主要系公允价值变动损失8840万 [7] - 25Q1收入稳健增长1.2%，毛利率38.2%，yoy +4.1pp；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为8.8%/10.6%/0.6%，同比分别变动 -0.6pp/-0.5pp/+0.5pp；营业利润3.6亿，yoy +58%；归母净利润3.2亿元(yoy +110%) [7] - 公司宣告拟每股派发现金股利0.55元(含税)，现金分红总额4.9亿元，股利支付率提升至61%（23年为37.1%），对应4月29日收盘价的股息率为3.64% [7] 可比公司估值 | 公司 | 代码 | 最新价格(元) | 2024A每股收益（元） | 2025E每股收益（元） | 2026E每股收益（元） | 2027E每股收益（元） | 2024A市盈率 | 2025E市盈率 | 2026E市盈率 | 2027E市盈率 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 凤凰传媒 | 601928 | 11.74 | 0.63 | 0.88 | 0.90 | 0.90 | 18.70 | 13.35 | 13.08 | 12.98 | | 中南传媒 | 601098 | 14.28 | 0.76 | 0.94 | 0.97 | 1.02 | 18.72 | 15.25 | 14.74 | 13.96 | | 皖新传媒 | 601801 | 7.00 | 0.36 | 0.45 | 0.49 | 0.51 | 19.44 | 15.39 | 14.15 | 13.63 | | 山东出版 | 601019 | 9.82 | 0.61 | 0.82 | 0.87 | 0.89 | 16.14 | 12.04 | 11.34 | 11.06 | | 中文传媒 | 600373 | 10.51 | 0.53 | 0.71 | 0.76 | 0.84 | 19.70 | 14.90 | 13.78 | 12.50 | | 调整后平均 | | | | | | | 18.95 | 14.50 | 13.67 | 13.04 | [8] 财务报表预测与比率分析 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 9,365 | 9,172 | 9,826 | 10,276 | 10,651 | | 同比增长(%) | 3.4% | -2.1% | 7.1% | 4.6% | 3.6% | | 营业利润(百万元) | 1,346 | 1,123 | 1,361 | 1,417 | 1,492 | | 同比增长(%) | 18.9% | -16.6% | 21.1% | 4.2% | 5.2% | | 归属母公司净利润(百万元) | 1,284 | 810 | 1,147 | 1,191 | 1,248 | | 同比增长(%) | 34.4% | -36.9% | 41.6% | 3.8% | 4.8% | | 每股收益（元） | 1.43 | 0.90 | 1.28 | 1.33 | 1.39 | | 毛利率(%) | 31.8% | 33.5% | 32.9% | 32.9% | 32.9% | | 净利率(%) | 13.7% | 8.8% | 11.7% | 11.6% | 11.7% | | 净资产收益率(%) | 16.8% | 10.0% | 12.9% | 12.0% | 11.6% | | 市盈率 | 11.5 | 18.2 | 12.9 | 12.4 | 11.8 | | 市净率 | 1.9 | 1.8 | 1.5 | 1.4 | 1.3 | [2][9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 调整2025 - 2027年归母净利润至5.14、7.98、12.42亿元，主要对预测期高纯石英砂的单价和销量调整，根据可比公司2025年平均37X PE计算，对应目标价35.15元 [2] - 2024年度公司业绩受光伏市场需求减少影响明显承压，发力半导体领域经营有望重回增长，国际贸易摩擦加速公司产品国产替代 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年度实现营业收入12.1亿元，同比下降83.2%；实现归母净利润3.3亿元，同比下降93.4%；2025年一季度实现营业收入2.5亿元，同比下降35.5%；实现归母净利润0.5亿元，同比下降66.7% [8] - 2024年石英砂销售1.2万吨，同比减少61.5%，实现收入2.1亿元，同比下降96.4%；石英坩埚销售1163只，同比下降45.8% [8] 公司业务发展 - 自制高纯石英砂产品已通过多家国际主流半导体设备商认证，积极配合国内芯片厂半导体石英本地化认证，将加快半导体产品产能扩张，推动产品认证和市场推广 [8] - 与国内多家业内优秀光伏企业建立战略合作伙伴关系，光伏坩埚全国产化需求加大、半导体坩埚国产化项目进程提速、半导体石英制品国产砂替代势在必行，已完成高纯石英砂10万吨/年产能布局 [8] 可比公司与目标价 - 选取菲利华、金博股份、上海合晶、华海诚科、晶盛机电为可比公司，可比公司2025年调整后平均PE为37倍，对应目标价35.15元 [9] 财务报表预测与比率分析 - 营业收入2023 - 2027年分别为71.84亿、12.1亿、16.18亿、21.73亿、30.11亿元，同比增长258.5%、 - 83.2%、33.7%、34.3%、38.5% [3][13] - 营业利润2023 - 2027年分别为59.58亿、3.95亿、5.88亿、9.17亿、14.36亿元，同比增长381.7%、 - 93.4%、48.9%、56.1%、56.5% [3][13] - 归属母公司净利润2023 - 2027年分别为50.39亿、3.34亿、5.14亿、7.98亿、12.42亿元，同比增长378.9%、 - 93.4%、54.2%、55.2%、55.6% [3][13] - 毛利率2023 - 2027年分别为87.5%、46.0%、53.1%、59.8%、65.9%；净利率分别为70.1%、27.6%、31.8%、36.7%、41.2% [3][13] - 净资产收益率2023 - 2027年分别为93.4%、5.0%、8.5%、11.9%、16.0% [3][13] - 市盈率2023 - 2027年分别为3.5、52.5、34.1、21.9、14.1；市净率分别为2.3、3.0、2.8、2.5、2.1 [3][13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4] 报告的核心观点 - 根据年报及一季报下调25 - 26年收入、毛利率，上调费用率，预测25 - 27年每股收益分别为0.53、0.62、0.96元（原预测25 - 26年为2.13、2.58元） [2][10] - 公司动销疲软、收入承压，核心产品动销不佳且渠道库存高，发货需控量，合同负债余额下降 [9] - 收入基数下降致费用率高企，净利率承压，全年综合毛利率和销售净利率同比下降，四费率同比上升 [9] - 公司2025年为“战略攻坚年”，战略重心转向产品结构优化与市场深度运营，虽短期需消化库存压力，但动销指标显示改革初见成效，若消费回暖2025年或边际改善 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为28.3亿、14.23亿、12.48亿、13.18亿、15.72亿元，同比增长-30.1%、-49.7%、-12.3%、5.6%、19.3% [3][15] - 营业利润分别为7.26亿、0.16亿、1.79亿、2.19亿、3.54亿元，同比增长-48.9%、-97.7%、990.2%、22.9%、61.2% [3][15] - 归属母公司净利润分别为5.48亿、0.12亿、1.71亿、2.03亿、3.12亿元，同比增长-47.8%、-97.7%、1272.7%、18.1%、54.0% [3][15] - 毛利率分别为78.3%、71.4%、68.7%、69.2%、71.4%；净利率分别为19.4%、0.9%、13.7%、15.4%、19.8% [3][15] - 净资产收益率分别为13.0%、0.3%、4.2%、4.8%、6.9%；市盈率分别为25.4、1115.8、81.3、68.8、44.7；市净率分别为3.3、3.5、3.4、3.2、3.0 [3][15] 公司近期业绩情况 - 2024年实现营业收入14.2亿元，同比-49.7%；归母净利润0.1亿元，同比-97.7%；单四季度营业收入2.3亿元（-66.2%），归母净利润-0.4亿元（-163.7%） [9] - 2025Q1实现营业收入3.4亿元，同比-30.3%；归母净利润0.3亿元，同比-56.8% [9] 分产品营收情况 - 2024年内参实现营收2.35亿（yoy - 67.1%），销量、吨价分别同比-56%、-25% [9] - 酒鬼系列营收同比-49.3%至8.35亿元，销量、吨价分别同比-46%、-6% [9] - 湘泉系列实现营收0.76亿元（同比+7.6%），销量、吨价分别同比+19%、-10% [9] 盈利水平情况 - 2024年全年综合毛利率为71.4%，同比-7.0pct，销售净利率为0.9%，同比-18.5pct；全年四费率为48.9%，同比变动+13.9pct [9] - 2025Q1毛利率为70.7%，同比变动-0.4pct；销售净利率为9.2%，同比变动-5.6pct，环比变动+28.2pct；一季度四费率为37.4%，同比变动+4.8pct [9] 公司战略规划 - 2025年为“战略攻坚年”，战略重心转向产品结构优化与市场深度运营 [9] - 产品端构建“2 + 2 + 2”战略单品体系，淘汰低效SKU（压减50%）优化价格带分布 [9] - 聚焦长沙、湘西、岳阳、永州核心市场，坚持“价在量先”经营原则 [9] 估值相关 - 采用FCFF估值法，以所得税率25%、目标债务比率10%等参数计算得出公司WACC为9.85% [11][12] - 维持假设公司永续增长率为3.0%，计算得出公司每股权益价值为45.89元 [12][13] 股价表现 - 2025年4月30日股价42.9元，目标价格45.89元，52周最高价/最低价为66.58/33.5元 [4] - 1周、1月、3月、12月绝对表现%为-3.42、-10.72、-3.57、-13.92；相对表现%为-2.99、-7.03、-2.35、-18.53；沪深300%为-0.43、-3.69、-1.22、4.61 [5]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 招中标延续增长趋势，行业景气度有望继续提升，2025Q1国内公开招标市场新增招标量28.6GW，同比增长22.7%，支撑风电后续景气度[7][8] - 价格底部企稳，行业盈利有望修复，2025年3月国内全市场风电整机商风电机组投标均价为1590元/kW，相较2024年4月增长约13%，为产业链利润复苏打下基础[7][10] - 海外出口数据强势，国际市场景气度有望提升，3月风机出口1.46亿美元，环比+86.81%，同比+50.54%，1 - 3月累计出口3亿美元，累计同比+41.58%，叠加2024年中国风电整机厂商国际中标体量增长接近200%，风机出口景气度有望达较高水平[7][13] 投资建议与投资标的 - 陆风周期底部回暖，建议关注金风科技、明阳智能、运达股份、日月股份、三一重能、金雷股份等[3] - 海风周期拐点蓄势待发，建议关注东方电缆、振江股份、起帆电缆、大金重工等[3]