报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 雅鲁藏布江下游水电工程有“中国清洁能源战略支点 + 西部振兴引擎”双重战略意义，除发电外还拉动西藏经济升级、辐射西南区域，1.2 万亿元总投资拉动基建投资，相关基建行业或进一步发展 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 7 月 19 日雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式在西藏林芝举行，国务院总理李强宣布开工，工程采取截弯取直、隧洞引水开发方式，建设 5 座梯级电站，总投资约 1.2 万亿元，电力以外送消纳为主兼顾本地自用 [5] 工程推进时间 - 2021 年 3 月项目在官方文件首次被提及，2024 年 12 月获国家核准，2025 年 3 月列入 2025 年重大能源工程，7 月 19 日中国雅江集团有限公司成立负责该工程 [6][10] 能源投资与工程规模 - 2024 年国内传统能源发展平稳，主要发电企业电源工程完成投资 11687 亿元，同比增长 12.1%；电网工程完成投资 6083 亿元，同比增长 15.3%；水电装机容量约 4.4 亿千瓦，同比增长 3.2% [7] - 雅鲁藏布江下游水电工程总投资约 1.2 万亿元，约为三峡大坝工程总投资 5 倍；预计装机容量 6000 万千瓦，约占 2024 年全国累计发电装机容量的 1.8%，约占水电发电装机容量的 13.8%；年发电量约 3000 亿千瓦时，占全国年发电量的 3.3% [7] - 项目采用五级梯级开发模式，水能利用率超 85%，预计建设周期超 10 年，每年带动基建投资额超千亿规模，约占 2024 年广义基建投资总额 0.71% [7] 投资建议 - 推荐国内水电建设龙头企业中国电建、中国能建，其拥有全球领先的高原水电、特高压配套领域技术，提供全周期输电线路建设和水电站运维系统 [8] - 推荐国内交通基建龙头中国交建、隧道股份，其在大规模基建、高原施工、复杂地质、生态保护领域优势较大 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 生鲜乳约8年一个周期，近年需求疲软，2025年或迎来拐点，活牛价格已反弹，产业链公司业绩或改善 [2] 根据相关目录分别总结 乳制品 - 行业产业链长，涵盖饲草饲料、奶牛养殖、乳制品加工、终端销售等环节 [3][11] - 我国存续且注册资本1000万以上的乳制品企业主要集中在东部沿海省份，代表性企业主要布局在西北、华北和华东地区，以内蒙古和浙江最集中，其次是新疆 [3][14][17] - 上游原奶分生鲜乳和大包粉，生鲜乳用于UHT奶、常温酸奶等，大包粉用于低端奶粉、乳饮料等 [3][19] 生鲜乳 - 上一轮奶价周期2014年2月达最高4.27元/公斤，后下行，2015年后低位震荡；本轮2018年开始，2021年8月底达最高4.38元/公斤，2025年7月10日降至3.04元/公斤 [2][21] - 奶价低迷和环保去产能致2015年后奶牛存栏量下滑，原奶供应向头部集中，年存量1000头以上的牧场数量占比2022年达12% [23][26] - 生鲜乳与活牛价格趋势相似，2025年以来活牛价格反弹 [30] - 我国乳制品产量从2014年2651.8万吨增至2024年2961.8万吨，年均复合增长率1.11% [2][32] 新三板与北交所17家乳业相关企业 - 新三板挂牌与北交所上市企业中，牛与乳业产业链有17家企业，骑士乳业已上市，菊乐股份、南方乳业正在申报，分别于2025年6月30日、6月24日进入已受理状态 [4][35] 骑士乳业 - 2023年10月13日在北交所上市，主营有机生鲜乳、乳制品及含乳饮料、白砂糖及其副产品，形成农牧乳糖副产物内循环 [39] - 2016 - 2024年营收逐渐增长，2024年营收12.97亿元，同比增长3.22%，归母净利润 - 769.51万元，扣非净利润3916.60万元，同比下滑45.73%；2025Q1营收3.70亿元，同比增长55.88%，归母净利润1065.23万元，同比下滑38.70%，扣非归母净利润647.97万元，同比下滑80.31%。主要受生鲜乳价格下降、期货交易亏损、售牛价格低迷影响 [43] 菊乐股份 - 主营含乳饮料及乳制品的研发、生产和销售，产品有含乳饮料、发酵乳等，获多项荣誉 [46] - 采取“差异化大单品”策略，“酸乐奶”等产品受认可，2024年在中国含乳饮料市场份额0.82%，排名第八；在中国调配型酸乳饮料市场份额0.97%，排名第四 [47][49] - 2016 - 2024年营收逐年增长，2024年营收16.41亿元，同比增长5.06%，归母净利润2.32亿元，同比增长18.35%；2025Q1营收3.86亿元，同比增长7.81%，归母净利润6531.81万元，同比增长32.85% [52] 南方乳业 - 从事乳制品及含乳饮料制造与销售，产品有低温乳制品、常温乳制品等，拥有多个品牌，获多项荣誉，是“专精特新”中小企业和农业产业化国家重点龙头企业 [55] - 2024年营收18.17亿元，同比增长0.65%，归母净利润2.09亿元，同比增长4.36%；2025Q1营收3.86亿元，同比下滑0.97%，归母净利润4826.15万元，同比增长71.58% [59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年下半年经济周期处于上行期，市场预期差的向上修正或驱动行情上涨，经济预期修正下股债有望切换，债券收益率、股市有望上行 [5][6][9] 根据相关目录分别进行总结 2025年下半年经济周期处于上行期 - 地方化债方案推动经济回升，2024年11月地方化债方案出台或推动经济持续回升 [5] - 政策消化基本完成推动经济回升，2024年11月开始社融存量增速持续回升 [5] - 供给侧反内卷推动价格回升，2025年7月1日中央财经委员会相关举措有助于PPI同比的回升 [5] 行情上涨的关键是预期差 - 当前股债商市场的预期定价均处于偏弱水平，万得全A的股权风险溢价率为3.14%，处于近10年历史分位数72.1%；10年国债收益率1.69%，处于近10年历史分位数4.0%；南华工业品指数处于2022年至今历史分位数43.2% [6] - 市场偏弱定价逻辑在于“全年GDP目标完成压力不大，下半年经济增速或回落”，当前市场对于预期回升的定价存在明显预期差 [6] - 随着全方位政策推进，市场对于经济回升预期或逐步实现，市场信心和预期或逐渐正反馈 [7] 经济预期修正下股债切换 - 当前经济或类似于2016 - 2017年处于Ｌ型下半场，需求端持续维稳，政策着手解决结构性问题 [9] - 2025年下半年经济增速或不会明显下行，结构性问题得到解决，股债有望切换，债券收益率、股市有望上行 [9]

报告行业投资评级 - 基础化工行业投资评级为看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 草甘膦行业供给优化、需求稳增，国内反内卷和海外供给扰动有望助力景气反转 短期看好草甘膦景气上行改善企业经营业绩，中长期看好供需格局向好，行业迎来底部反转 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 草甘膦行业：供给优化、需求稳增，国内反内卷+海外供给扰动有望助力景气反转 - 草甘膦是最大除草剂和全球第一大农药品种，2021年全球销售额61.50亿美元，占全球农药销售额8.32% [12] - 供给端全球供给集中，国内以甘氨酸法产能为主，新增产能受限 全球草甘膦产能约118万吨/年，海外孟山都37万吨/年（占比31.4%），中国产能81万吨/年（占比68.6%），主要集中在兴发集团等公司，全球前四大企业CR4产能占比70.7% 国内新建草甘膦生产装置为限制类项目，预计新增产能有限 [4][16] - 需求端国内草甘膦80%左右出口，转基因作物推广和百草枯等禁用助力需求稳步扩容 下游包括农用和非农用市场，农用占90%以上，主要为转基因作物 2024年中国草甘膦出口数量60.2万吨，同比增30.4%；2025年1 - 5月出口数量27.2万吨，同比+13.3% 主要出口至美国、巴西等国 [24][26] - 价格复盘受供给端影响较大，2025Q2以来供需向好，价格上涨、价差扩大 2006 - 2008年、2021 - 2022年价格大幅上涨主要因供给端因素 2025年上半年先弱后强，截至7月21日，95%原粉主流成交参考2.58 - 2.61万元/吨，较年初+9.7%、同比+5.3% [33][35] - 草甘膦欧盟续展批准决定包含使用条件和限制，国内召开反内卷会议，拜耳或就除草剂致癌案和解并探讨让孟山都破产，关注供给优化或迎底部反转 欧盟授权草甘膦10年期续展登记，设定5种杂质最大限值等 国内会议旨在解决行业“内卷”问题 拜耳若和解失败可能让孟山都破产 [42][49][50] 草甘膦公司：兴发集团产能规模、产业链配套优势显著，江山股份、和邦生物仍有规划新建产能 - 兴发集团拥有草甘膦原药产能23万吨/年，配套制剂产能10.10万吨/年，甘氨酸产能10万吨/年 形成“磷硅盐协同”循环产业链，有原材料保障和运输成本优势 [53] - 福华化学截至2022年度草甘膦原药产能15.3万吨/年，配套相关生产装置 还拥有草铵膦等多种产品产能 [54] - 新安股份草甘膦原药与制剂市场占有率领先，原药产能8万吨/年，年销售量折合原药约10万吨，制剂转化率70%以上 有遍布全球的销售网络 [55] - 江山股份草甘膦原药产能7万吨/年，拟与瓮福集团合作项目，5万吨/年草甘膦预计2025年底前试生产，建成后总产能12万吨/年 [56] - 和邦生物草甘膦原药产能5万吨/年、双甘膦产能20万吨/年，产品质量高 规划新建广安50万吨/年双甘膦和印尼20万吨/草甘膦项目 [57] - 扬农化工为全球拟除虫菊酯原药核心供应商，拥有草甘膦原药产能3万吨/年 [57] - 广信股份从事农药原药、制剂及精细化工中间体研发生产销售，拥有草甘膦原药产能2万吨/年 [58] 盈利预测及投资建议 - 短期2025年5月以来，供给端接单排单好、库存低位、挺价，需求端坚挺，新单成交价格上涨，看好草甘膦景气上行改善企业经营业绩 [62] - 中长期供给端欧盟续展有使用条件限制，海外孟山都产能不确定，国内反内卷助力竞争格局改善和龙头市占率提升；需求端转基因作物种植面积增加和百草枯禁用使需求有增长空间，看好供需格局向好，行业迎底部反转 [62] - 推荐标的为兴发集团、扬农化工等 受益标的为新安股份、江山股份、广信股份、润丰股份、和邦生物等 [63][64]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 《住房租赁条例》发布标志住房租赁市场进入规范化新阶段 利于租赁企业及经纪机构规范经营、有序竞争 推动建立租售并举住房制度 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 7月21日国务院发布《住房租赁条例》 9月15日起施行 这是我国首部住房租赁领域专门法规 旨在规范住房租赁市场 推动租购并举住房制度建立 提升市场透明度与稳定性 [5] 权责双轨规范 - 《住房租赁条例》禁止非居住空间单独出租 要求人均租住面积符合标准 整治群租房安全隐患 强制实名签约与合同备案 明确押金扣减约定 禁止无理由克扣 规定房东擅自进入租客房间或暴力驱赶违法 承租人需合理使用房屋 禁止损害公共利益行为 长期稳定租约可享受与购房者同等公共服务 推动“租购同权”落地 [6] 全链条合规管控 - 《住房租赁条例》要求租赁企业具备相应资金与管理能力 开业30日内报送信息并公示 房源信息需真实完整一致 虚假宣传最高罚10万元并纳入信用黑名单 转租企业须设资金监管账户 防止资金链断裂 强制建立租赁档案并报送房源信息 转租超10套（间）自然人视同企业监管 [7] 中介服务透明化 - 《住房租赁条例》要求经纪机构实地查看房源 核对权属信息 编制住房说明书 禁止为不符合标准住房提供中介服务 从业人员需备案 禁止兼职或多机构执业 服务项目明码标价 禁止代收租金押金 通过经纪机构签约须代办合同备案并承担信息查验责任 违规将面临处罚 [8] 投资建议 - 推荐租赁市场渗透率提升、房地产后服务市场前景广阔的标的 如贝壳、我爱我家 [9] - 推荐布局城市基本面好、把握改善型客户需求的强信用房企 如绿城中国、招商蛇口等 [9] - 推荐住宅与商业地产双轮驱动、受益于地产复苏和消费促进政策的标的 如华润置地、新城控股等 [9] - 推荐“好房子 好服务”政策下服务品质突出的优质物管标的 如华润万象生活、绿城服务等 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 丽珠集团IL - 17A/F头对头III期数据优效差异化创新管线推进 看好中国首个IL - 17A/F双靶点抑制剂及其他创新药优势 维持2025 - 2027年归母净利润预测及“买入”评级[3] - 公司多元产品矩阵攻守兼备 差异化创新节奏加快 作为仿创pharma估值重塑代表之一 随着创新管线推进估值有望提升[4] 相关目录总结 公司概况 - 2025年7月22日当前股价43.90元 一年最高最低44.87/32.94元 总市值396.90亿元 流通市值256.52亿元 总股本9.04亿股 流通股本5.84亿股 近3个月换手率105.34% [1] 临床试验结果 - IL - 17A/F银屑病适应症对照司库奇尤单抗达III期主要终点 第12周PASI 100应答率LZM012为49.5% 对照组为40.2% 显示非劣效且优效 第4周PASI 75应答率LZM012为65.7% 对照组为50.3% 起效更快 第52周PASI 100应答率LZM012 320mg Q4W和320mg Q8W维持治疗组分别为75.9%和62.6% 安全性良好 常见不良事件发生率与对照组相当[3] 产品管线进展 - 阿立哌唑微球2025年5月获批上市 期待打造10 - 20亿元以上重磅 [4] - 代谢领域司美格鲁肽Ⅱ型糖尿病适应症已申报上市 减重适应症预计2025年内完成Ⅲ期临床 [4] - IL - 17A/F预计2027年获批上市 [4] - 消化P - CAB产品JP - 1366和精神领域布瑞哌唑微球强化产品布局 [4] - 与佑嘉生物联合开发的新型siRNA药物YJH - 012于2025年6月获临床试验批准 [4] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|12430|11812|12247|12745|13392| |YOY(%)|-1.6|-5.0|3.7|4.1|5.1| |归母净利润(百万元)|1954|2061|2276|2521|2801| |YOY(%)|2.3|5.5|10.4|10.8|11.1| |毛利率(%)|64.1|65.5|62.9|63.2|63.1| |净利率(%)|15.3|19.5|19.5|20.5|21.8| |ROE(%)|12.9|15.5|14.7|14.8|15.0| |EPS(摊薄/元)|2.16|2.28|2.52|2.79|3.10| |P/E(倍)|20.3|19.3|17.4|15.7|14.2| |P/B(倍)|2.8|2.9|2.6|2.4|2.2|[6] 财务预测摘要 - 涵盖资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据 展示2023A - 2027E年各指标情况 如流动资产、营业收入、净利润等及相关比率[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年下半年经济周期处于上行期，市场预期差的向上修正或驱动行情上涨，经济预期修正下股债有望切换，债券收益率、股市有望上行 [2][5][7] 根据相关目录分别进行总结 2025年下半年经济周期处于上行期 - 地方化债方案推动经济回升，2024年11月地方化债方案出台或推动经济持续回升 [2] - 政策消化基本完成推动经济回升，2024年11月开始社融存量增速持续回升 [3] - 供给侧反内卷推动价格回升，2025年7月1日中央财经委员会相关举措有助于PPI同比的回升 [3] 行情上涨的关键是预期差 - 2025年下半年经济回升幅度或不会类似2016 - 2017年，但当前市场对于预期回升的定价存在明显的预期差 [4][5] - 截至2025年7月22日，万得全A的股权风险溢价率为3.14%，处于近10年历史分位数72.1%；10年国债收益率1.69%，处于近10年历史分位数4.0%；南华工业品指数，处于2022年至今历史分位数43.2%，反映市场预期定价均处于偏弱水平 [5] - 市场偏弱定价逻辑在于认为全年GDP目标完成压力不大，下半年经济增速或回落，但随着全方位政策推进，市场对于经济回升预期或逐步实现 [5] 经济预期修正下股债切换 - 当前经济或类似于2016 - 2017年，处于L型下半场，需求端持续维稳，政策着手解决结构性问题 [7] - 2025年下半年经济增速或不会明显下行，结构性问题得到解决，经济预期修正下股债有望切换，债券收益率、股市有望上行 [7]

报告核心观点 报告对宏观经济、策略、固定收益、金融工程等多个领域进行分析，指出国内工业品价格偏强、汇金增持稳定市场、机构调研有行业和个股偏好、经济处于L型下半场股债或切换、各行业公司有不同发展态势和投资机会 [4][10][25] 总量研究 宏观经济 - 工业与消费供需波动运行，建筑开工率处季节性低位，工业生产端部分开工率有升降，需求端建筑需求弱、汽车和家电需求波动 [4] - 商品价格方面，国际大宗商品油金升有色降，国内工业品震荡偏强，黑色系、建材部分价格有变动 [5] - 地产新建与二手房成交量均转弱，出口7月前20日有韧性 [6][7] 策略 - 2025年上半年汇金增持主要ETF超1900亿元，长期资金发力夯实“政策底”，增持结构更均衡，后市应保持对核心配置资产信心 [10][11][13] - 机构调研周跟踪显示，行业上计算机、传媒、煤炭等关注度有变化，个股上冰轮环境等受关注 [17][20] 固定收益 - 市场上涨关键逻辑是政策取向变化和经济周期上行，当前经济类似2016 - 2017年处于L型下半场，股债有望切换 [25][28] 金融工程 - 2025年二季度末公募基金规模环比上升，主动权益基金仓位和配置有调整，固收+、纯债、FOF等基金也有不同表现 [30][31][32] 行业公司 传媒 - 游戏、音乐、演唱会、国漫高景气，建议布局相关文娱IP消费，同时AI应用有新进展，也建议布局 [37][38] 机械 - 宇树科技从机器狗到人形机器人发展，有成本、运动、产业卡位优势，未来机器狗和人形机器人业务前景好 [42][43][44] 化工 - 化工行业供给端竞争加剧盈利承压，需求端国内有望企稳、出口提升空间有限，新一轮供给侧改革势在必行 [48][49] 医药 - siRNA药物发展快，已上市和在研管线拓展，BD交易火热，中国管线出海加速，推荐相关受益企业 [53][54][55] 食品饮料（嘉必优） - 2025H1业绩预告超预期，收入规模高位，单季度利润创新高，重组标的优质，上调盈利预测维持“买入”评级 [58][59][60] 家电（石头科技） - 2025年有望收入快速增长、盈利能力改善，扫地机和新品类表现好，上调盈利预测维持“买入”评级 [64][65][67] 中小盘（矽电股份） - 公司是国内领先探针台设备企业，受益于国产替代，行业市场增长动能强劲，公司技术与服务驱动发展 [69][70][71]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 长城汽车 2025 年 Q2 业绩同环比高增，归母净利润创历史新高，虽下调 2025 - 2027 年业绩预测，但考虑坦克及海外业务开拓、新车周期开启，维持“买入”评级 [4] - 魏牌/坦克/哈弗/欧拉 Q2 销量环比大幅提升，推动销量创历史第二季度新高，单车均价环比增加，高端化及出海布局成效明显 [5] - 公司构建产品矩阵，后续新车型将密集发布，推动智驾和智慧空间系统上车，推进 ONE GWM 战略，海外业务将成重要增长点 [6] 相关目录总结 财务数据 - 2025 年上半年营收 923.67 亿元，同比 +1.0%；归母净利 63.37 亿元，同比 -10.2%；单 Q2 营收 523.48 亿元，同环比 +7.8%/30.8%；归母/扣非归母净利分别为 45.86/21.13 亿元，同比 +19.1%/-41.7%，环比 +161.9%/43.8% [4] - 预计 2025 - 2027 年归母净利为 137.55(-2.17)/164.96(-4.82)/184.66(-5.29) 亿元，当前股价对应 PE 为 14.3/11.9/10.6 倍 [4] - 2025 年 Q2 销量 31.30 万辆，同环比 +10.1%/21.9%，新能源车销量 9.79 万辆，同环比 +33.7%/56.4%；海外销量 10.68 万辆 [5] 各品牌表现 - 魏牌销量 2.98 万辆，同环比 +83.4%/537.8%，新高山系列上市放量明显 [5] - 哈弗销量 26.87 万辆，同环比 +9.4%/409.5%，主销车型及新车型表现亮眼 [5] - 坦克销量 8.63 万辆，环比 +396.4%，各系列销量环比均增长 [5] 未来发展 - 后续将发布魏牌高山 7/高端 SUV、坦克 400 新能源/500 Hi4 - Z 智驾版、哈弗大狗改款等新车型 [6] - 推动新一代智驾系统 Coffee Pilot Ultra 和新一代智慧空间系统 Coffee OS 3.2 上车 [6] - 推进 ONE GWM 战略，布局南美/右舵/中东非洲等市场，2025 年 7 月巴西工厂投产，初期年产 3 万辆新能源车，产能达 5 万辆，后续增至 10 万辆 [6]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 游戏、音乐、演唱会、国漫延续高景气，建议继续布局高景气的文娱 IP 消费，AI 应用领域大模型升级或助推商业化，建议布局相关 AI 应用 [4][5] 行业数据综述 - 游戏方面，《三角洲行动》获内地 iOS 免费榜第一，《王者荣耀》获内地 iOS 畅销榜第一，《无畏契约：源能行动》为 TapTap 安卓和 iOS 预约榜第一 [12] - 电影方面，《侏罗纪世界：重生》获得周票房冠军，《长安的荔枝》为当周票房第一 [12][22] - 网播剧《朝雪录》表现良好，网播综艺《喜剧之王单口季第 2 季》表现良好，抖音卡牌爆款榜《喝酒之奕金铲铲卡牌》领先 [24][25][27] 行业新闻综述 AIGC - OpenAI 发布 ChatGPT Agent，亚马逊云科技发布全栈 AgentAI 解决方案，马斯克 Grok 上线交互式 AI 伴侣功能，AI 乐队引发音乐产业争议 [28][29][30] 游戏 - BW 展会二次元浓度稀释，泛圈层化趋势明显，6 月 SLG 赛道竞争激烈，腾讯《彩虹六号》国服 2026 年春测试，《三国：天下归心》7 月 23 日开启测试 [31][32][33][34] 公告总结 - 完美世界、ST 华通、游族网络、万达电影等公司发布半年度业绩预告，多数公司业绩实现增长或扭亏为盈 [34][35][36][37] 板块行情综述 - A 股传媒板块 2025 年第 29 周表现弱于上证综指等指数，影视板块表现最好，游戏板块表现最差 [41] - A 股传媒互联网个股中世纪天鸿涨幅最大，紫天科技跌幅最大；美股新氧涨幅最大，BTC DIGITAL 跌幅最大；港股阿里影业涨幅最大，宇华教育跌幅最大 [41][42][45][47]