报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年1月债券托管余额同比增速为11.36%，新增托管规模8700亿元，延续低供给态势，政府债、信用债为供给主力，同业存单延续偏弱态势 [3][4] - 分机构来看，银行为配债主力，保险增持力度一般，资管户大幅减持，外资减持，券商自营增持 [3] - 展望方面，预计3月利率债供给仍较缓和，银行配债意愿或较强但受限于发行量，保险有望保持中高配置强度，资管户买入力量有望边际改善 [3] 根据相关目录分别进行总结 债券供给情况 - 2026年1月债券托管余额同比增速11.36%，新增托管规模8700亿元，同比少增2807亿元，延续低供给态势 [3][4] - 券种上，国债新增供给4257亿元，地方债新增供给5410亿元，均处季节性高位，公司信用债净供给4938亿元为2023年以来最大值，同业存单净偿还6562亿元 [3][12][19] 机构配债行为 - 银行：26年1月增持12221亿元（未加回买断逆），加回后为15221亿元，同比多增14536亿元，主要增配国债、地方政府债，对政府债配置力度强于过去12个月 [22][26] - 保险：1月增持696亿元，同比少增861亿元，主要增持国债和地方政府债，配债力度一般，或与权益投资分流有关 [31] - 资管户：1月减持6444亿元，同比多减370亿元，主要减持同业存单、政金债、国债，理财减持与规模收缩有关，1月理财存续规模环比降0.21万亿元 [34] - 外资：1月减持1099亿元，同比多减844亿元，主要减持同业存单 [36] - 券商：1月增持628亿元，同比多增536亿元，主要增持政金债、金融债，减持地方政府债 [36] 未来展望 - 债券供给：预计3月利率债供给仍较缓和，今年一季度发行节奏或整体偏慢 [3][42] - 银行：资金充裕，配债意愿较强，但实际配债规模受限于债券发行量 [3][50] - 保险：保费充裕有望支撑中高配置强度，但春季权益市场对险资配债有一定分流 [3][51] - 资管户：节后居民资金或回流，买入力量有望在低位边际改善 [3][54]

经济增长目标与政策基调 - 2026年GDP增速目标设定在4.5%-5%区间，为“十五五”期间实现2035年远景目标（人均GDP达2万美元以上）奠定基础，未来十年年均需增长4.17%以上[2][5] - CPI增速目标设定在2%左右，旨在推动价格总水平由负转正[2][6] - 2026年城镇新增就业目标为1200万人以上，高校毕业生规模预计达1270万人，同比增加48万人[2][6] 财政政策安排 - 2026年合计新增政府债务总规模为11.89万亿元，创历史新高，较上年增加300亿元[2][14] - 赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元，比上年增加2300亿元[2][9] - 拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，与上年持平，但用途预计从土地储备向项目建设腾挪[2][11] - 拟发行超长期特别国债1.3万亿元（持平上年）和特别国债3000亿元（支持国有大行补充资本，较上年减少2000亿元）[2][10] - 广义增量资金（含结转结余、政策性金融工具等）预计约1.3万亿元，以确保财政支出规模[2][15][17] 货币政策与内需提振 - 货币政策保留降准降息选项但珍惜空间，预计需满足触发条件；实际利率偏高问题若缓解可能削弱降息必要性[3][16][18] - 报告全文提及“消费”33次、“投资”41次，均为近十年最多，显示内需为核心任务[3][20][24] - 激发消费内生动力，安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新，并设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，合计资金支持达3500亿元[3][11][21] 投资方向与产业政策 - 投资聚焦“新质生产力、新型城镇化、人的全面发展”，向“软建设”倾斜；“十五五”规划提出6方面109项重大工程提供项目储备[3][25] - 中央预算内投资拟安排7550亿元，较2025年增加200亿元；发行新型政策性金融工具8000亿元，较上年增加3000亿元[3][26] - 产业政策突出技术创新，报告提及“科技”36次为十余年最多；人工智能战略定位强化，提出“打造智能经济新形态”[29][35][36] - 明确“集成电路、航空航天、生物医药、低空经济”为新兴支柱产业，并新增“未来能源”、“脑机接口”等未来产业方向[37] 对外开放与绿色转型 - 外贸政策从“稳规模”转向“稳规模优结构”并重，2025年出口占全球份额为13.6%，展现韧性[38][42] - 开放政策重心从“稳外贸稳外资”转向“进一步扩大高水平对外开放”，强调“积极扩大自主开放”和“扩大双向投资合作”[38][40] - “十五五”期间单位GDP二氧化碳排放目标累计降低17%，2026年年度目标为降低3.8%左右[43] - 实施碳排放总量和强度“双控”，扩大碳市场覆盖范围，并首次提出“设立国家低碳转型基金”[43][44]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 政策层面高度重视人工智能产业发展，政府工作报告和《十五五规划纲要草案》强调发展新质生产力、推进数字中国建设，并全面实施“人工智能+”行动，为行业发展提供强大支撑[4][6] - 国产AI基础设施（算力、存储）产业链有望保持高景气，同时半导体产业在先进制程、核心设备、材料、零部件等短板环节有较大发展空间[6] - 国产大模型发展势头强劲，在全球性能排名和实际应用调用量上均表现亮眼，处于全球第一梯队并在开源生态中占据领导者地位，将全方位赋能千行百业[6][7] 行业现状与数据支持 - 根据全球大模型性能排名，国产大模型GLM-5、Kimi K2.5、Qwen3.5 397B A17B、MiniMax M2.5和DeepSeek V3.2分别位列第六、七、十、十一、十二名，均属开源模型，前十二名中其余为海外闭源模型[6] - 根据全球大模型API聚合平台OpenRouter最新周度数据，平台前十模型总token调用量约8.7万亿，其中中国模型总token调用量为5.3万亿，占比61%[6] - 当周token调用量前三名均为中国大模型：MiniMax M2.5以2.45万亿token排名第一，Kimi K2.5以1.21万亿排名第二，智谱GLM-5和DeepSeek V3.2分别排名第三和第五位[6] 投资建议与关注标的 - **AI算力**：推荐海光信息、龙芯中科、工业富联、浪潮信息、紫光股份、中科曙光、神州数码、深信服；建议关注寒武纪、摩尔线程、沐曦股份、华勤技术、景嘉微、软通动力、拓维信息[7] - **AI算法和应用**：强烈推荐恒生电子、中科创达、盛视科技；推荐道通科技、金山办公、科大讯飞、同花顺、宇信科技、福昕软件、万兴科技、彩讯股份；建议关注锐明技术、税友股份、光云科技、普联软件、泛微网络、致远互联、汉得信息、赛意信息[7] - **半导体产业链**：建议关注中芯国际、华虹公司、北方华创、拓荆科技、中微公司、中科飞测、长电科技、晶方科技、江丰电子、新莱应材、富创精密、南大光电、鼎龙股份[7] - **存储产业链**：建议关注北京君正、兆易创新、普冉股份[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年是“十五五”规划开局之年，GDP增速、居民消费价格涨幅、就业等目标设置基本符合市场预期 [3][4][5][6] - 财政政策延续“更加积极”基调，政府债供给规模基本持平，政策性金融工具超预期发力，消费是扩大内需重要抓手，投资注重挖掘有效投资潜力 [3][7][8][9] - 货币政策延续“适度宽松”基调，降准降息预期或后移，结构性货币政策重要性提升 [3][15] - 策略上，关键点位以下关注止盈压力，10Y国债1.80%以上可逢波动布局，需关注权益风险偏好、经济数据开门红、交易盘和配置盘情况 [3][17][18] 根据相关目录分别进行总结 “十五五”规划开局之年，4.5%-5%的增长目标符合市场预期 - 2026年政府工作报告与党的二十届四中全会及2025年末中央经济工作会议精神一致，外部地缘政治风险上升、世界经济动能疲弱，内部供强需弱、房地产市场调整，扩大内需和整治“内卷式”竞争是重点 [4] - GDP增速目标设为4.5%-5%左右，基本符合市场预期，因多数省份下调或持平目标，部分经济大省设为区间目标 [4] - 居民消费价格涨幅目标维持2%左右，与2025年持平，符合市场预期，各地两会目标也多为2% [5] - 就业方面，城镇调查失业率目标5.5％左右，城镇新增就业目标1200万人以上，与2025年持平 [6] 财政政策：政府债供给规模基本持平，政策性金融工具超预期发力 - 财政政策延续“更加积极”基调，强调支持消费、投资和保障民生 [7] - 2026年政府债供给约13.89万亿，比2025年多增约300亿元，包括赤字率4%、专项债4.4万亿、特别国债1.6万亿、2万亿特殊再融资债，首次两会发布8000亿元政策性金融工具，总规模略升，不排除下半年腾挪结存限额 [8] - 消费是扩大内需重要抓手，新设置1000亿元财政金融协同促内需专项资金，关注资金来源，还采取扩大贷款贴息等措施激发消费 [9] - 投资注重挖掘有效投资潜力，安排中央预算内投资7550亿元，8000亿元超长期特别国债用于“两重”建设，单列并提高地方专项债额度，发行8000亿元政策性金融工具，地产政策力度略有退坡 [10] 货币政策：降准降息预期或后移，结构性货币政策重要性提升 - 货币政策延续“适度宽松”基调，预计2026年降息10 - 20BP，降准2次或同等买债规模，结构性货币政策规模或增加，引导金融支持重点领域 [15] - 流动性缺口目前压力不大，银行体系流动性充裕，3月利率债供给压力回落 [15] - 人民币汇率和净息差目前不构成降息掣肘，进一步降息迫切性不强 [16] - 广谱资产价格目前触发降息降准必要性不强，需持续观察 [16] 策略上，关键点位以下仍关注止盈压力，10Y国债1.80%以上可以逢波动布局 - 2月以来债市收益率在关键点位附近反复，两会后市场分歧落地，财政发力积极，货币政策增量信息少，部分降准预期后移，或触发止盈情绪 [17] - 两会后资金面大概率维持呵护，关键点位以下关注止盈压力，10Y国债1.80%以上可逢波动布局，需关注权益风险偏好、经济数据开门红、交易盘和配置盘情况 [18]

核心观点 - 报告认为，2026年政府工作报告部署广义财政加码与产业改革创新并进，为“十五五”开年奠定积极预期，建议关注政策支持产业在资本市场的配置机会[2][6] 主要发展目标 - 2026年预期经济增长目标设定为4.5%-5%，较此前“5%左右”的区间有所放松[2] - 2026年预期单位国内生产总值二氧化碳排放降低3.8%左右，绿色减排目标从能耗调整为碳排放[2] - 2026年城镇新增就业目标为1200万人以上，居民消费价格（CPI）涨幅目标为2%左右，均与2025年保持一致[2] 财政与地产政策 - 财政政策积极加码，2026年赤字率拟按4%安排，与上年一致；赤字规模5.89万亿元，较上年增加2300亿元[2] - 一般公共预算支出将首次达到30万亿元，较上年增加1.27万亿元[2] - 拟安排地方政府专项债4.4万亿元，与上年一致[2] - 拟发行特别国债1.6万亿元，其中1.3万亿元超长期特别国债支持“两新”“两重”建设，3000亿元特别国债支持国有大行补充资本（较上年减少2000亿元）[2] - 将发行新型政策性金融工具8000亿元支持投资，该类工具于2025年下半年推出且当年规模为5000亿元[2] - 加强重点领域风险防范化解被列在2026年十大工作任务的第10位（2025年为第6位）[2] - 稳定房地产市场更突出“好房子”和新模式，将有序推动“好房子”建设，实施房屋品质提升工程和物业服务提升行动[2] 货币与金融政策 - 2026年将继续实施适度宽松的货币政策，灵活运用降准降息等多种政策工具[2] - 新设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，组合运用贷款贴息、融资担保等方式支持扩大内需[2] - 加强科技创新全链条金融服务，对关键核心技术领域企业常态化实施上市融资、并购重组“绿色通道”机制[2] - 持续深化资本市场投融资综合改革，进一步健全中长期资金入市机制，拓展私募股权和创投基金退出渠道[2] 产业政策：建设强大国内市场 - 提振消费方面，安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新；拟安排中央预算内投资7550亿元[3] - 扩大投资方面，安排8000亿元超长期特别国债资金用于“两重”建设；发行新型政策性金融工具8000亿元带动社会资本[3] - 引导民间投资向高技术、现代服务业等新赛道拓展[3] 产业政策：培育壮大新动能 - 打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业[4] - 培育发展未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等未来产业[4] - 深化拓展“人工智能+”，促进智能终端和智能体推广；支持人工智能开源社区建设；实施超大规模智算集群等新基建[4] - 安排2000亿元超长期特别国债资金支持大规模设备更新，新建设一批智能工厂和智慧供应链[4] - 扩能提质服务业，深化先进制造业和现代服务业融合，壮大科技服务市场，促进软件服务价值提升[4] 产业政策：规范市场竞争与绿色转型 - 纵深推进全国统一大市场建设，出台地方政府招商引资鼓励和禁止事项清单，规范税收优惠、财政补贴政策[5] - 加强反垄断、反不正当竞争，深入整治“内卷式”竞争[5] - 以碳达峰碳中和为牵引，新设立国家低碳转型基金，培育氢能、绿色燃料等新增长点[5] - 有力有效管控高耗能高排放项目，加快淘汰落后产能[5] - 着力构建新型电力系统，加快智能电网建设，发展新型储能，扩大绿电应用[5] 产业政策：保障和改善民生 - 优化医药集中采购和价格治理，深化医保支付方式改革；加快发展商业健康保险，推动创新药和医疗器械高质量发展[6] - 积极开发老年人力资源，制定推进银发经济高质量发展的措施[6] - 高质量发展文化旅游业，积极发展赛事经济、冰雪经济、户外运动[6] 市场影响与配置建议 - 报告认为，广义财政加码和更广泛的金融支持将为经济增长和结构转型升级提供更坚实的保障[6] - 以集成电路、具身智能、AI+为代表的科技创新和以未来能源、新型储能为代表的低碳经济有望进一步培育壮大[6] - 以多元化新消费和服务消费以及“十五五”重大战略项目投资为代表的内需经济有望进一步巩固发展[6] - 以深入整治“内卷式”竞争和智能化绿色化升级促进的传统产业经营情况也有望迎来改善[6] - 建议重点关注四大方向的配置机会：一是科技创新驱动的新兴成长板块（如集成电路、人形机器人、脑机接口、航空航天、创新药等，对应TMT/机械设备/国防军工/医药生物等行业）[6]；二是直接受益于绿色能源升级的新能源板块（对应电力设备/机械设备等行业，包括光伏/风电/储能/智能电网等领域）[6]；三是受益于“反内卷”和绿色智能升级有望迎来基本面改善的传统周期板块（对应化工/建材/有色/钢铁/煤炭等行业）[6]；四是顺应消费政策支持方向的新赛道和相关优质企业（新消费/服务消费等）[6]

总体PMI表现 - 2026年2月综合PMI产出指数为49.5%，较上月回落0.3个百分点[2] - 制造业、建筑业PMI回落，服务业PMI提升，整体数据受春节假期负向扰动但较农历同期仍有韧性[2] 制造业PMI分析 - 2月制造业PMI指数为49.0%，环比回落0.3个百分点，生产指数回落1.0个百分点至49.6%[2] - 新订单指数回落0.6个百分点至48.6%，新出口订单指数大幅回落2.8个百分点至45.0%[2][3] - 高技术制造业PMI为51.5%，仍处荣枯线之上；消费品制造业PMI为48.8%，较上月提升0.5个百分点[2] - 制造业原材料购进价格指数回落1.3个百分点至54.8%，出厂价格指数持平于50.6%[2] 服务业PMI分析 - 2月服务业商务活动指数为49.7%，较上月提升0.2个百分点，销售价格指数提升0.1个百分点至49.0%[2] - 服务业新订单指数回落1.4个百分点至45.7%，但业务活动预期指数仍处55.8%的高位[2][9] - 受春节假日带动，住宿、餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数处于60.0%以上高位景气区间[2] 建筑业PMI分析 - 2月建筑业商务活动指数为48.2%，较上月回落0.6个百分点，受春节假期季节性影响[2] - 建筑业新订单指数提升2.1个百分点至42.2%，业务活动预期指数提升1.1个百分点至50.9%，企业对节后施工乐观[2][10] - 土木工程建筑业新订单指数、业务活动预期指数升至54%以上，节后重大项目落地有望支撑景气[2] 市场预期与结构 - 尽管2月产需受假期影响，但制造业出厂价格平稳、产成品库存去化，原材料库存增加，显示产销率与利润率边际改善[2] - 基建重大项目有望在节后逐步启动，企业对复工复产预期乐观[2]

行业投资评级 - 房地产行业评级为“强于大市”（维持）[1][3] - 建筑材料行业评级为“强于大市”（维持）[3] 报告核心观点 - 政府工作报告延续稳定房地产市场的定调，预计政策呵护（如降准降息、房贷利率下调、限购松绑）将继续推进[3] - “好房子”建设成为中期趋势，库存结构优、拿地及产品力强的优质房企有望持续受益[3] - 传统建材行业盈利筑底，在政策引导及成本压力下，提价成为大势所趋，部分产品价格已开始上涨[3] 房地产行业分析 - 政策方向：2026年政府工作报告强调着力稳定房地产市场，探索多渠道盘活存量商品房，鼓励收购存量房用于保障性住房[3] - 政策工具：预计继续实施适度宽松的货币政策，灵活运用降准降息等多种工具，促进社会综合融资成本低位运行[3] - 行业趋势：有序推动安全舒适绿色智慧的“好房子”建设，实施房屋品质和物业服务质量提升工程[3] - 风险防范：进一步发挥“保交房”白名单制度作用，防范债务违约风险[3] - 金融支持：深化住房公积金制度改革，2月上海已优化公积金贷款政策，预计后续使用限制将进一步放宽[3] 建筑材料行业分析 - 政策环境：政府工作报告提出加强反垄断、反不正当竞争，深入整治“内卷式”竞争，以营造良好市场生态[3] - 提价动向：在行业盈利微薄及油价等大宗商品涨价的背景下，消费建材企业积极提价，例如东方雨虹、科顺股份、北新建材在3月初对沥青类产品等提价5%-10%[3] - 细分领域： - 浮法玻璃：2025年底行业加速冷修，同时湖北省要求玻璃企业完成天然气改造，若冷修改造顺利推进，浮法玻璃价格有望迎来反弹[3] - 水泥：行业超产治理正在推进，若能严格落实日度限产，将有助于提高旺季产能利用率及错峰难度，水泥价格或将逐步修复[3] 投资建议 - 房地产：建议关注历史包袱较轻、库存结构优化、拿地及产品力强的房企，列举公司包括华润置地、建发国际集团、滨江集团、中国海外发展、绿城中国、招商蛇口、保利发展、越秀地产[3] - 建筑材料：建议关注受益行业复价与下游地产修复的公司，列举公司包括中国巨石、北新建材、悍高集团、信义玻璃、旗滨集团、东方雨虹、科顺股份、伟星新材、海螺水泥、华新水泥[3]

核心观点 - 报告认为，2026年3月市场环境复杂，国内资产将由“春季躁动”的估值扩张转向“基本面驱动”的业绩兑现，需关注两会政策博弈与外部地缘扰动[3]；境外资产则主要围绕经济基本面与地缘政治不确定性博弈，风险偏好可能继续受到压制[3] 一、 宏观经济背景 1.1 国内经济 - **2月消费表现**：春节期间居民出行和消费保持较高景气度，全社会跨区域人员流动量同比增长6.7%；假期前四天全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长8.6%；30大中城市商品房日均成交面积同比转正至25.5%[11] - **价格与流动性**：1月CPI同比升0.2%，PPI同比降1.4%，降幅收窄0.5个百分点，环比连续4个月上行[13]；1月新增社融7.2万亿元，同比多增1662亿元，政府债前置发力形成支撑，但居民信贷需求仍偏弱[14] - **政策动向**：2月政治局会议定调宏观政策取向更加“积极有为”，财政政策或继续“更加积极”，货币政策延续“适度宽松”[16]；上海出台“沪七条”优化房地产政策[16]；多部门出台政策支持低空经济产业化发展[16] 1.2 海外经济 - **美国经济数据**：1月美国新增非农就业13万人，远超市场预期（6.5万人）；失业率降至4.3%[21]；1月CPI同比2.4%，核心CPI同比2.5%，表现温和[22]；1月制造业PMI大幅上行4.7个百分点至52.6%[22] - **美联储与市场预期**：1月FOMC会议纪要显示与会者首次讨论加息可能性，市场降息预期后移，CME利率期货显示市场预计2026年6月、10月各降息25基点[24] - **地缘与贸易政策**：2月美伊谈判破裂并升级为军事冲突[28]；美国最高法院裁定IEEPA关税违法，特朗普随即改依《1974年贸易法》第122条对全球征收10%关税，并称将提至15%，美国对华关税税率将因此下降约5%[27] 二、 A股市场 2.1 2月回顾 - **市场表现**：2月A股缩量震荡，上证指数上涨1.1%，中证2000指数上涨4.8%，科创50、创业板指下跌1%以上[32]；全月日均成交额回落至2.3万亿元[38] - **风格与行业**：小盘和红利风格占优[32]；行业演绎“高切低”特征，上月领涨的TMT行业表现靠后，机械设备、国防军工、钢铁、建材等行业涨幅居前[32] 2.2 3月展望 - **驱动因素转变**：市场将由“春季躁动”的估值扩张阶段转向“基本面驱动”的业绩兑现阶段[3]，3月将发布1-2月合并经济数据并进入年报密集披露期[36] - **政策与日历效应**：两会政策博弈开启，宏观政策预计延续积极基调，促科技、扩内需有望成为焦点[36]；历史日历效应显示3月成长与小盘风格胜率较高[37] - **配置建议**：建议围绕业绩和政策确定性布局，关注科技成长（TMT/创新药）、先进制造（新能源/军工）、顺周期资源品（有色/化工）以及红利资产[37] 三、 固收市场 3.1 2月回顾 - **债市走势**：2月债市收益率波动下行，10年期国债收益率全月下行2.35个基点，春节前因资金面宽松下行顺畅，节后受止盈情绪等影响有所回调[40] 3.2 3月展望 - **利率债**：10年期国债收益率在1.80%以上可逢波动布局，需关注节后权益市场风险偏好、经济数据及交易盘行为[43]；可把握收益率曲线上的凸点及超长利差压缩机会[43] - **信用债与REITs**：信用债建议维持中短久期，优选银行二永债等金融债[43]；REITs建议关注商业不动产等新资产类型的战配、打新机会[44] - **可转债**：指数波动或放大，建议择券上考虑高低切，偏向低价、双低策略，行业上可布局TMT、大宗商品之外的板块[44] 四、 汇率市场 4.1 美元指数 - **2月表现与展望**：2月美元指数上涨0.54%至97.64，受经济数据韧性、鹰派联储纪要及地缘避险支撑，但关税政策不确定性形成压制[45]；展望3月，预计美元指数震荡偏弱，波动加大，地缘冲突与政策不确定性是主要影响因素[45] 4.2 人民币汇率 - **2月表现**：2月美元兑人民币即期汇率由6.95升值至6.85，季节性结汇显著增加主导了走势[48] - **3月展望**：预计人民币汇率保持震荡偏强，但升值节奏将因逆周期调控而放缓[49]；支撑因素包括美元信用受损、潜在结汇力量高位（金融机构外汇存款超1.1万亿美元）[49]；央行下调远期售汇业务外汇风险准备金率至0%，旨在缓解单边升值压力，但非扭转升值方向[50] 五、 境外市场 5.1 美债 - **2月表现**：避险情绪驱动下美债收益率曲线牛平，2年期美债收益率下行14个基点至3.38%，10年期下行29个基点至3.97%[56] - **3月展望**：短期走势仍受避险情绪主导，但利率进一步下行空间有限[56] 5.2 美股 - **2月表现**：美股高位震荡分化，标普500指数下跌0.87%，纳指下跌3.38%[59]；市场受经济韧性、企业盈利（标普500指数Q4 EPS同比增16.3%）支撑，但被AI叙事担忧、地缘及贸易政策扰动压制[59] - **3月展望**：预计美股震荡偏强，经济基本面提供支撑，AI叙事恐慌情绪短期或有缓和可能，关注3月GTC大会等催化[60] 5.3 港股 - **2月表现**：恒生指数下跌2.8%，恒生科技指数大幅回调10.1%[66]；受外部科技股情绪传导、内部互联网竞争加剧担忧等因素压制[66]；南向资金净买入906亿港元，规模扩大[66] - **3月展望**：预计呈震荡格局，若美股AI恐慌缓和、国产算力进展及两会政策可能形成利好，但外资分流、业绩披露及地缘扰动构成制约[67] 六、 大宗商品 - **黄金**：短期在地缘风险发酵背景下价格表现偏强；中长期在美元信用走弱、地缘政治发酵背景下，金价中枢或仍将抬升[4] - **铜**：宏观基本面共振，看好价格重心上移[8] - **原油**：中东地缘局势紧张短期驱动油价震荡偏强，但若冲突持续时间不长，需警惕价格冲高后大幅回落的风险[4]

报告行业投资评级 - 石油石化行业评级为强于大市（维持） [1] 报告核心观点 - 伊朗地缘局势高度紧张，2026年2月国际油价震荡偏强，美委关系紧张、中东局势动荡使地缘风险升温成支撑油价主因 [2] - 短期交易伊朗紧张局势，需警惕油价大幅冲高回落风险；中期油价中枢锚定基本面，布油价格中枢预计在55 - 60美元/桶左右 [8][10] - 建议关注持续发力国内油气资源勘探、增储上产目标明确、海外市场开拓潜力较大的油企，如中国石油、中国石化等 [10] 各部分总结 OPEC相关情况 - 2026年1月，OPEC 12国原油产量为28453千桶/日，环减135千桶/日，OPEC+（除无配额限制国）产量合计为37186千桶/日，较上月减少264千桶/日，伊朗、委内瑞拉等国产量环比减少明显；OPEC+计划2026年1 - 3月暂停增产计划，短期伊朗油、俄油供应或受地缘因素扰动 [11] - 2026年1月，Non - OPEC DoC原油产量为13996千桶/日，环减304千桶/日，哈萨克斯坦两大油田因电力分配系统问题阶段性停产致产量下降明显，俄罗斯受欧美制裁影响产量环减58千桶/日；预计2025 - 2027年Non - DoC国家原油供应同比增量分别为93、60、59万桶/日，主要增长动力来自美国等国 [19] - 2026年1月全球钻机总数1892台、环比增加39台，加拿大总钻机数环比增加26台，油砂产量有望提升；2026年1月美国七大页岩油产区新钻井数928口、环比增加6口，新井完工数911口、环比减少41口，库存井5015口、环增18口 [24] - OPEC预计2026年全球石油需求量为106.5百万桶/日，同比增加138万桶/日，中国石油需求量为17.1百万桶/日，同比增加20万桶/日；预计2027年全球石油需求量为107.9百万桶/日，同比增加134万桶/日，中国石油需求量为17.3百万桶/日，同比增加20万桶/日 [25] EIA相关情况 - EIA预计2025 - 2027年全球原油及相关液体燃料供需差分别为 + 270、+ 306、+ 268万桶/日，2026 - 2027年全球原油将继续累库，2026年布油均价降至58美元/桶，2027年降至53美元/桶 [28] - 2026年2月全球原油产量为79.70百万桶/日，环增10.55万桶/日，同增280.33万桶/日；预计2026年和2027年全球石油产量分别同比增加156万桶/日和90万桶/日，OPEC+增产计划2026年完成后2027年增幅或放缓，美国原油产量2027年或同比减少，南美洲新开发项目增量将占主导 [33] - 2026年2月全球石油需求量为104.47百万桶/日，环增178.66万桶/日，同增167.48万桶/日；预计2026年全球石油需求量为104.79百万桶/日，同增120万桶/日，2027年需求量为106.07百万桶/日，同比增加128万桶/日，中国和印度是消费增长主要来源 [36] IEA相关情况 - IEA测算2025年全球石油供应量同比增加310万桶/日，2026年预计同比增加240万桶/日，预计2026年全球原油产量平均为8460万桶/天，同比增加79万桶/天；2026年以来，欧佩克+维持生产配额，极端天气使北美减产，哈萨克斯坦供应中断，俄罗斯1月供应量下降35万桶/天 [37] - IEA预计2025年全球石油需求同比增长约77万桶/日、2026年同比增长约85万桶/日，中国是增长主要贡献者，石化原料产品将占2026年石油需求增长一半以上 [40] 原油及成品油动态数据 - 展示美国汽油库存、航空煤油库存、汽油日需求量等动态数据 [48] - 展示中国原油当月进口量、汽油月产量、山东地炼厂开工率等动态数据 [51] 投资建议 - 短期内伊朗局势和霍尔木兹海峡航运情况或驱动油价上行，但需警惕冲高回落风险；中期油价中枢锚定基本面，布油价格中枢预计在55 - 60美元/桶左右 [56] - 建议关注持续发力国内油气资源勘探、增储上产目标明确、海外市场开拓潜力较大的油企，如中国石油、中国石化等 [56]

行业投资评级 - 强于大市（维持） [1] 报告核心观点 - 库存端出现积极信号，楼市调整或已接近尾声 [2] - “好房子”建设加速改善需求释放，居民置业压力大幅减轻 [2] - 楼市“止跌回稳”已初具条件，2026年成交降幅有望延续收敛 [2] 分章节核心内容总结 一、 成交：调整幅度相对充分，绝对值降至中长期中枢 - 2025年全国商品房销售额及销售面积较2021年高点分别下降54%和51%，销售面积绝对规模回到2010年前水平 [7] - 本轮国内成交跌幅（-51%）已接近2005年后美国（-56%）、英国（-71%）、中国香港（-51%）等海外市场的调整幅度 [7][10] - 2024年全国一二手商品房销售（网签）面积为16.9亿平，同比降7.3%，其中二手房同比增长1.3% [11] - 根据测算，2026-2030年全国潜在年均住宅需求中枢为8.14亿平，而2025年全国商品住宅销售面积为7.3亿平，已低于中期需求中枢 [16] 二、 价格：二手房价回到2016，调整或接近尾声 - 截至2025年末，70个大中城市新房、二手房价格指数较2021年8月高点分别下降12.6%和21.3%，绝对房价回到2018年和2016年水平 [19] - 国内一线城市2021年9月-2025年12月平均房价跌幅为38%，剔除CPI后实际跌幅达41%，已超过2005年后16个国家实际房价跌幅均值（35%） [23] - 国内本轮调整持续时间为4.3年，略低于海外平均的5.13年，意味着调整或逐步接近尾声 [23] 三、 库存：控增量逐见成效，库存端现积极信号 - “严控增量”政策逐见成效，2025年全国土地购置费3.1万亿元，较2020年高点累计下跌30.8%；新开工面积5.9亿平米，较2019年高点累计下跌74.1% [26] - 2025年全国房地产开发投资完成额8.3万亿元，较2021年高点累计下跌43.9%；房地产业GDP占比降至5.9%，较2018年高点回落2.4个百分点 [30][34] - 2025年末全国商品房开工未售库存降至33亿平米，去化周期逐步企稳；现房库存7.66亿平米，同比仅增长1.7%，增幅较前几年（单年10%以上）大幅收窄 [38] 四、 产品：“好房子”加速推进，去化率维持高位 - 2025年“好房子”概念首次写入政府工作报告，政策推动产品迭代与品质提升 [43] - 2025年前三季度重点城市平均开盘去化率为53%，较2024年全年提升2个百分点，反映品质改善有助于提升去化 [45] 五、 居民：杠杆率高位回落，月供/可支配收入比降至低位 - 2024年第一季度国内居民部门杠杆率已出现向下拐点，根据海外经验，杠杆率拐点领先房价拐点平均约2.77年 [47][51] - 以一线城市为例，2025年末居民“月供/年可支配收入比”已降至93%，为2010年以来的低点，居民置业压力大幅减轻 [52][56] 六、 止跌回稳初具条件，2026年楼市降幅有望收敛 - 预计2026年全国新开工面积同比下降11.4%（中性假设），降幅较2025年（-20.4%）明显收窄 [58] - 预计2026年全国商品房竣工面积同比下降12.2%（中性假设），降幅较2025年（-18.1%）收窄 [64] - 中性假设下，预计2026年全国商品房销售面积同比下降7.4%，降幅较2025年收窄1.3个百分点 [2][67] - 中性假设下，预计2026年全国房地产投资额同比下降10.7%，降幅较2025年（-17.2%）明显收窄 [70][72] 七、 投资建议 - 建议关注三条投资主线：1）历史包袱较轻、库存结构优化、拿地及产品力强的品牌房企；2）受益于香港楼市止跌回稳的港资地产及相关运营商；3）净现金流及分红稳定的物业行业头部企业 [2][74] - 同时建议持续关注房地产经纪、代建、商业等细分领域的头部公司 [2][74]