行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”，且予以维持 [1] 报告核心观点 - 风电行业：国内风机企业出海势头强劲，以金风科技为代表的公司海外营收高增，风机企业盈利水平有望修复，整机出海带来新机遇 [5][10][67] - 光伏行业：国内需求端承压，1-2月新增装机同比下降，产业链面临盈利压力，行业竞争形势可能因“反内卷”而优化 [5][32][67] - 储能与氢能行业：新型储能需求高景气，国内外市场共振；氢能领域政策设定电解槽能效目标，旨在提高技术门槛、淘汰落后产能，具有技术优势的企业有望提升市场份额 [5][44][66][67] 按目录章节总结 一、 风电：金风科技2025年海外营收高增 - **重点事件**：金风科技2025年国际业务销售收入达180.82亿元，同比增长50.59%，毛利率提升10.45个百分点至24.29%；其中风机制造海外收入153.08亿元，同比增长约46% [5][10] - **市场行情**：报告期内（2026年3月23日-27日）风电指数上涨0.49%，跑赢沪深300指数1.90个百分点，板块PE_TTM估值约25.11倍 [4][11] - **行业动态**： - **国内装机**：2026年1-2月全国风电新增装机11.04GW，同比增长144万千瓦 [30] - **海外市场**：2025年德国陆上风电新增装机5,269 MW，同比增长59%；美国最大海上风电场CVOW正式发电 [29] - **产业链价格**：本周国内中厚板价格环比上涨0.6%，铸造生铁价格环比上涨1.6% [22] - **招标与价格**：2025年前三季度国内风机招标总量152.8GW（陆上77.38GW，海上8.89GW）；国内陆上风机平均投标价格呈下降趋势 [25][27] 二、 光伏：1-2月国内光伏装机下降18% - **重点事件**：2026年1-2月国内光伏新增装机32.48GW，同比下降18%；新天绿能在年报中披露将不再单独投资发展光伏发电业务，反映央国企对光伏项目态度偏谨慎 [5][32] - **市场行情**：报告期内申万光伏设备指数下跌4.40%，跑输沪深300指数2.99个百分点 [33][35] - **行业动态**： - **产业链价格**：本周多晶硅致密块料价格环比下降10.0%，N型182-183.75mm单晶硅片价格环比下降1.9%，TOPCon电池片价格环比下降2.4%，组件价格环比持平 [37] - **政策与贸易**：美国ITC对特定TOPCon太阳能电池等启动337调查；工信部就光伏组件安全及铭牌标识要求公开征求意见，旨在整治功率虚标等问题 [41] - **技术进展**：隆基绿能联合研发的柔性钙钛矿-晶硅叠层太阳能电池技术入选“2025年度中国科学十大进展” [42] 三、 储能&氢能：四部委设定电解制氢装备能效目标 - **重点事件**：四部委印发方案，设定目标到2028年量产水电解制氢装备直流电耗低于4.2kWh/Nm³，相比当前主流设备电耗（约4.5 kWh/Nm³），预计设备年节电约6.7%，对应绿氢成本下降约5–7% [5][44][66] - **市场行情**：报告期内储能指数上涨0.51%，氢能指数上涨0.67%，分别跑赢沪深300指数1.92和2.08个百分点；储能板块PE_TTM为39倍，氢能板块为30.4倍 [4][45] - **行业动态**： - **储能市场**： - **国内招标**：2026年2月国内完成储能系统及EPC采招订单13.4GW/36.9GWh；2小时储能系统平均报价0.579元/Wh，环比下降1.9% [58] - **海外出口**：2026年1-2月中国逆变器出口金额117亿元，同比增长53%，其中对欧洲、大洋洲、非洲和亚洲出口增长强劲 [58] - **投运数据**：2025年全国电化学储能新增投运47.16GW/134.85GWh，同比增长27%，主要应用场景为独立储能（占比69%）和新能源配储 [62] - **氢能政策**：方案旨在提高电解槽技术准入门槛，淘汰落后产能，避免价格内卷，具有技术优势的企业有望取得更高市场份额 [44][66] 四、 投资建议 - **储能**：推荐布局国内外大储的阳光电源、海博思创、上能电气；分布式储能推荐德业股份，建议关注正泰电源 [67] - **锂电**：电池环节推荐宁德时代、鹏辉能源；材料环节建议关注海科新源、佛塑科技 [67] - **风电**：建议重点关注整机出海的金风科技、明阳智能、运达股份；以及深远海相关的东方电缆、亚星锚链、天顺风能、海力风电等 [67] - **光伏**：BC电池趋势下重点关注帝尔激光、隆基绿能、爱旭股份；关注竞争形势可能优化的通威股份；以及布局储能的隆基绿能、天合光能 [67]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 [1][3][22] 报告核心观点 - 本周大消费板块大部分细分板块跑输大盘，板块仍有一定波动性，建议关注业绩期各细分赛道的业绩表现 [3] - 社会服务行业持续进化，建议关注积极响应消费需求变化的头部公司 [3] - 珠宝服饰赛道建议持续关注黄金珠宝配饰的投资机会，优选市场份额有提升空间且业绩有望持续向上的头部品牌 [3] - 食品饮料大众品方面，在家吃饭市场空间广阔，乳制品供需改善，餐饮供应链景气度底部企稳 [3] - 食品饮料酒类方面，白酒至暗时刻已过，2026年有望持续复苏，目前估值低、持仓低、股息率高，向下支撑较强 [3] 本周行情回顾 - 本周（3月23日-3月27日）沪深300指数下跌1.41% [3][4] - 中信一级子行业中，仅纺织服装上涨1.32% [3][6] - 下跌的子行业包括：商贸零售(-0.54%)、轻工制造(-0.66%)、消费者服务(-0.76%)、食品饮料(-1.01%)、传媒(-1.06%)、家电(-1.64%)、农林牧渔(-3.11%) [3][6] 社会服务行业 - 旅游消费潜力持续释放，建议关注旅游出行头部公司及旅游零售行业头部企业中国中免 [3] - 美妆行业平稳增长但不断进化，建议关注紧密跟踪市场动态、快速应对变化的头部美妆企业，包括毛戈平、珀莱雅、上美股份、润本股份、贝泰妮、巨子生物、丸美股份、林清轩 [3] - 林清轩2025年收入同比增长102.5%至24.50亿元，年内溢利同比增长92.9%至3.60亿元，核心产品山茶花抗皱修护精华油累计销售超5500万瓶 [8] - 若羽臣2025年营收同比增长94.35%至34.32亿元，归母净利润同比增长84.03%至1.94亿元，自有品牌营收同比增长261.94%至18.13亿元，占整体营收52.83% [8] - 上美股份2025年营收同比增长35.12%至91.78亿元，归母净利润同比增长41.14%至11.03亿元，主力品牌韩束收入73.60亿元，同比增长31.6% [8] - 美丽田园2025年总收入30亿元，同比增长16.7%，经调净利润同比大幅增长41.0%至3.8亿元，消费医疗板块收入13.4亿元，同比增长18.9%，占比达44.8% [10] 珠宝服饰行业 - 老铺黄金2026年第一季度初步估算销售业绩（含税收入）约人民币19000百万元至20000百万元，收入约人民币16500百万元至17500百万元，净利润约人民币3600百万元至3800百万元 [12] - 安踏体育2025年收入同比增加13.3%，达人民币80219百万元，股东应占溢利（经调整）同比增长13.9%至人民币13588百万元，经营活动现金流入净额为人民币20996百万元 [12] 家电行业 - 海尔智家2025年实现收入3023.47亿元，同比增长5.7%，归母净利润195.53亿元，同比增长4.39% [13] - 2026年2月空调零售量233万台，同比下滑25.3%，零售额78亿元，同比下滑23.7% [14] - 2026年4月国内空调总排产量同比下滑9.4%，其中内销排产同比降6.8%，外销排产同比下滑12.6% [14] - 2026年4月空冰洗排产合计总量3764万台，较去年同期下降3.6%，其中家用空调排产2132万台，同比下滑4.9% [14] 食品饮料-大众品行业 - 锅圈代表的在家吃饭市场空间广阔，其产品、渠道、供应链共同构筑壁垒，当前处于单店回升、开店扩张趋势中 [3] - 乳制品供需关系改善，头部乳企或将进入盈利修复通道 [3] - 餐饮供应链景气度底部企稳，调味品、速冻食品等行业正在走出低谷 [3] - 2025年3月27日全国农产品批发市场猪肉平均价格为15.73元/公斤，比前一天上升0.5% [15] - 妙可蓝多2025年营业收入56.33亿元，同比增长16.29%，其中奶酪业务收入46.15亿元，同比增长22.84%，扣非归母净利润1.58亿元，同比大幅增长235.94% [15] - 海天味业2025年营业收入288.73亿元，同比增长7.32%，归母净利润70.38亿元，同比增长10.95%，酱油/蚝油/调味酱分别实现营业收入149.34亿元/48.68亿元/29.17亿元 [15] 食品饮料-酒类行业 - 白酒至暗时刻已过，2026年有望持续复苏，茅台主动投放1499元飞天有望助力批价回归消费属性，加速行业出清回暖 [3] - 建议关注三条主线：需求相对坚挺的高端白酒、全国化持续推进的次高端白酒、基地市场扎实的地产酒 [3] - 今世缘调整组织架构，新成立品牌传播管理部、数字化营销中心 [16] - 水井坊集团发生法人变更 [16] - 宁夏发布总投资30亿元的张骞葡萄郡项目，规划打造58座个性化酒庄 [16] - 截至2026年3月27日，茅台（当年原装）整箱批价1645元/瓶，散装批价1550元/瓶；普五（八代）批价845元/瓶 [20]

投资评级 - 强烈推荐（维持） [1] 核心观点 - 招商银行2025年盈利增速持续修复，归母净利润同比增长1.2%，营收负增缺口收敛至0.0% [4][5] - 息差边际企稳，年末净息差为1.87%，同比回落11BP，降幅较前三季度收窄1BP，成本端红利持续释放 [5] - 财富管理业务修复明显，全年手续费及佣金净收入同比增长4.4%，其中财富管理手续费及佣金收入增速同比上行21% [5] - 资产质量整体稳健，年末不良率环比持平于0.94%，但需关注零售贷款（特别是普惠贷款）不良率上行的波动 [7] - 公司长期竞争优势稳固，营收能力绝对水平位于同业领先，考虑到息差企稳与资产质量稳健，小幅上调未来盈利预测 [7] 财务业绩总结 - **营收与利润**：2025年全年实现营业收入3375亿元，同比持平；实现归母净利润1502亿元，同比增长1.2% [4] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为1565.18亿元、1655.72亿元、1770.16亿元，对应增速分别为4.2%、5.8%、6.9% [6][7] - **每股指标**：2025年每股收益（EPS）为5.95元，预计2026-2028年EPS分别为6.21元、6.57元、7.02元 [6][7] - **分红**：2025年每股现金分红2.016元（含税），分红占归母净利润比率为35% [4] 业务与息差分析 - **利息业务**：全年利息净收入同比增长2.0%，息差降幅收窄支撑利差业务温和修复 [5] - **非息业务**：全年非息收入同比负增3.4%，其中中收业务（手续费及佣金净收入）同比增长4.4%形成支撑，但其他非息收入受债券市场波动影响同比负增13.7% [5] - **定价与成本**：2025年末存款利率同比回落37BP至1.17%，贷款利率同比回落57BP至3.34%，贷款端定价下行节奏趋稳 [5] - **贷款结构**：年末贷款总额同比增长5.4%，其中公司贷款和零售贷款同比分别增长12.3%和2.1%，结构偏向对公 [5] 资产负债与规模 - **资产规模**：截至2025年末，总资产规模同比增长7.6%，达13.07万亿元 [4][8] - **贷款规模**：贷款总额同比增长5.4%，至7.26万亿元 [4][8] - **存款规模**：存款总额同比增长8.1%，至9.84万亿元 [4][8] - **结构占比**：公司贷款占总贷款比例44.3%，零售贷款占51.3%，票据贴现占4.4%；活期存款占总存款比例51%，定期存款占49% [8] 资产质量与拨备 - **不良率**：2025年末不良率为0.94%，环比第三季度末持平 [7][8] - **细分领域风险**：零售贷款不良率环比上行3BP至1.06%，其中按揭贷款和普惠贷款不良率分别上行5BP、27BP至0.51%、1.22%；对公贷款不良率环比回落4BP至0.89%，但房地产贷款不良率环比上行4BP至4.78% [7] - **前瞻指标**：关注率环比持平于1.43%，逾期率环比半年末下降11BP至1.25% [7] - **拨备水平**：年末拨备覆盖率和拨贷比分别为392%和3.68%，风险抵补能力保持稳定 [7][8] 资本状况 - **资本充足率**：2025年末核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为14.16%、16.51%、18.24% [8] - **预测**：预计2026-2028年核心一级资本充足率分别为14.35%、14.49%、14.59% [10] 估值指标 - **股价与市值**：股价39.44元，总市值10122亿元，流通A股市值8136亿元 [1] - **市净率（P/B）**：当前股价对应2025-2028年PB分别为0.91倍、0.85倍、0.78倍、0.71倍 [6][7] - **市盈率（P/E）**：当前股价对应2025-2028年PE分别为6.62倍、6.36倍、6.01倍、5.62倍 [6]

行业投资评级 - 石油石化行业投资评级为“强于大市”，且评级维持不变 [1] 核心观点 - 石油石化行业：短期地缘风险升温概率仍较高，油价或维持高位震荡 [1][6] - 氟化工行业：地缘冲突引发原料价格普涨，带动氟化工关联产品涨价 [6] 化工市场行情概览 - 截至2026年3月27日，基础化工指数收于4,770.63点，较上周上涨2.31% [10] - 石油石化指数收于3,037.17点，较上周下跌0.10% [10] - 化工细分板块中，石油化工指数较上周上涨2.34%，煤化工指数下跌0.88%，氟化工指数上涨2.21%，化纤指数上涨2.86%，磷肥及磷化工指数下跌0.33%，半导体材料指数下跌0.22% [10] - 沪深300指数较上周下跌1.41% [10] - 申万三级化工细分板块中，周涨跌幅排名前三的是其他化学原料（+5.94%）、民爆制品（+4.50%）、炭黑（+4.33%） [12] 石油石化行业分析 - 短期地缘风险升温概率仍较高，油价或维持高位震荡 [1][6][15] - 2026年3月20日至3月27日，WTI原油期货收盘价上涨4.04%，布伦特原油期货收盘价上涨4.58% [6] - 美国与伊朗地缘局势紧张：美国提出停战方案并增兵，伊朗提出停战条件并寻求对霍尔木兹海峡船只收费，双方军事行动与谈判并存 [6][83] - 短期风险在于美国意图夺取承担伊朗90%原油出口的哈尔克岛，且霍尔木兹海峡难以恢复正常流量，中东能源设施遭袭风险较大 [6] - 短期内油价在85美元/桶左右的位置支撑强劲 [7][85] - 中长期看，随着OPEC+增产和美洲国家油田开发，基本面过剩格局或将继续演绎，油价存在中枢进一步下移的可能 [7][85] - 国内油企通过上下游一体化布局和油气来源多元化降低业绩对油价的敏感性，并加快国内海上油气资源开发 [7][85] 氟化工行业分析 - 地缘冲突引发原料价格普涨，带动氟化工关联产品涨价 [6][45] - 热门制冷剂R32和R134a价格高位持稳，工厂开工率整体提升，库存处于历史低位，市场货源偏紧 [6] - 供给端总量受控：2026年HFCs生产配额核发总量为797,845吨，同比增加5,963吨 [6] - 配额增加品种包括：HFC-134a增加3,242吨，HFC-245fa增加2,918吨，HFC-32增加1,171吨 [6] - 品类间配额调整比例从10%调增至30% [6] - 需求端：国内售后市场补库启动，出口订单回暖，外贸询单与出货量同步提升 [6] - 2026年家电国补政策有望延续，支撑下游需求 [6] - 2025年二代制冷剂配额进一步削减，三代制冷剂配额同比增量有限，供应端确定性受限 [7][85] - 在成本攀升、供应偏紧且需求良好的背景下，预计制冷剂后市将延续高位探涨走势 [6] 聚氨酯行业分析 - 地缘冲突导致聚氨酯成本上行、供应偏紧、价格走高 [33] 化肥行业分析 - 磷肥市场货源持续紧俏，原料磷、硫上行导致成本承压 [56] 化纤行业分析 - 中东局势存在升级风险，聚酯链期货掀起涨价潮 [66] 半导体材料行业分析 - 上行周期与国产替代形成共振，指数或有进一步上涨空间 [72] - 半导体库存去化趋势向好，终端基本面逐步回暖 [7][85] 投资建议 - 建议关注石油石化、氟化工、半导体材料板块 [7][85] - **石油石化板块**：建议关注增产空间大、成本有优势的中国海油、中曼石油，以及炼化一体化布局深入、降本增效成果好、业绩韧性强的中国石油、恒力石化 [7][85] - **氟化工板块**：建议关注三代制冷剂产能领先企业：巨化股份、三美股份、昊华科技，及上游萤石资源龙头金石资源 [7][85] - **半导体材料板块**：建议关注上海新阳、联瑞新材、南大光电、江化微 [7][85]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，预计6个月内行业指数表现强于沪深300指数5%以上 [34] 报告的核心观点 - 央行深化重点金融机构改革，聚焦科技赋能、压降存量风险及加大资本补充，旨在充实风险处置资源，守住不发生系统性金融风险的底线 [3][4][12] - 长期护理保险制度加速建立，计划用约3年时间建成，通过多元共担筹资机制，重点保障重度失能人群，旨在应对人口老龄化并促进相关产业发展 [4][15][16] - 证监会推动中长期资金入市，2025年相关资金净买入A股超8000亿元，叠加其他因素实际新增入市规模超1万亿元，上市公司分红总额达2.55万亿元创新高，政策致力于强化法治建设以引导理性、价值与长期投资 [5][18] 根据相关目录分别进行总结 重点聚焦 - **央行金融稳定工作会议**：确认当前金融业运行稳健、风险持续收敛，2026年工作聚焦三大主线：1) 科技赋能强化预警，遏制增量风险；2) 市场化法治化原则压降存量风险；3) 深化重点金融机构改革，多渠道加大资本补充 [4][12][13] - **长期护理保险制度**：制度设计涵盖广泛参保对象，筹资实行多元共担，单位职工总体费率控制在0.3%左右，待遇支付比例职工约70%、居民约50%，并鼓励居家与社区护理服务 [4][16][17] - **证监会推动中长期资金入市**：2025年社保基金、保险资金、年金、公募基金及券商自营资金合计净买入A股超8000亿元，实际新增入市规模超1万亿元，监管将推进证券法评估、基金法修订，并完善上市公司监管与配套政策 [5][18] 行业数据 - **市场表现**：本周（截至2026年3月30日当周）银行、证券、保险、金融科技指数分别变动-0.74%、-3.57%、-5.53%、-3.98%，同期沪深300指数下跌1.41% [10][20] - **银行板块数据**：本周央行公开市场操作实现净投放2319亿元，隔夜SHIBOR利率为1.32%，环比下降0.2个基点 [10][27] - **证券板块数据**：本周两市股基日均成交额为27501亿元，环比下降4.3%；两融余额为26166亿元，环比下降1.27%；股票质押规模为29211亿元，环比增长0.18% [10][29] - **保险板块数据**：十年期国债到期收益率为1.817%，环比上周下行1.27个基点 [10][32] 投资建议 - **银行**：板块高权重、低波高红利的特征易获险资等中长期资金青睐，结合监管引导中长期资金入市的措施，预计板块股息配置价值吸引力将持续 [33] - **非银金融**： - **保险**：2026年人身险行业有望保持供需两旺，预计资负两端业绩稳健增长，保险股具备弹性和稳健分红，看好长期配置价值 [33] - **证券**：市场交投活跃度维持高位，板块业绩和估值具备投资属性，资本市场功能完善下头部券商将更为受益 [33]

行业投资评级 - 计算机行业评级为“强于大市”（维持）[1] 核心观点 - 国产大模型持续迭代，能力显著提升，正从“可用”向“好用”迈进，将加速在千行百业的应用落地[3][22] - AI算力需求高景气，推动光通信等技术加速演进[3][13] - 坚定看好我国AI产业发展前景，建议持续关注AI主题投资机会[3][22] 行业要闻及简评 MiniMax发布M2.7模型 - 2026年3月18日，MiniMax发布首个深度参与自我迭代的模型M2.7，能够自行构建复杂Agent Harness并完成高度复杂的生产力任务[3][6] - 在软件工程基准测试SWE-Pro中得分56.22%，几乎接近Opus最好水平[3][6] - 在专业办公领域GDPval-AA的ELO得分为1495，为开源最高[3][6] - 在互动娱乐领域，极大加强了人设保持和对话能力[3][6] - 根据Artificial Analysis数据，M2.7模型评分50分，在全球大模型性能排名中位列第六，与智谱GLM-5同分[6][7] OFC 2026展会 - 2026年3月15日至19日，美国光纤通讯博览会及研讨会（OFC 2026）在洛杉矶举办[3][11] - 1.6T光模块成为展会“最低配置”，多家厂商展出相关方案，标志着2026年成为1.6T商用化元年[3][12] - XPO/NPO/CPO等技术多元化演进，例如多家厂商展示的XPO方案采用液冷散热，8个1.6T光模块实现12.8Tbps系统总速率[11] - 光学电路交换（OCS）正从谷歌定制方案走向更广泛部署，Lumentum预计其OCS收入在2026年下半年达4亿美元，2027年将突破10亿美元[12] - LightCounting预测，AI基础设施投资将推动2026年800G光模块出货量再度增长一倍以上；1.6T光模块出货量将从2025年小基数增长至数千万端口；1.6T芯片组销售额将在2026年超过20亿美元[13] 重点公司公告（2025年年度报告摘要） - **恒生电子**：营业收入57.83亿元，同比下降12.13%；归母净利润12.31亿元，同比增长18.01%[15] - **启明信息**：营业收入7.74亿元，同比减少11.88%；归母净利润0.33亿元，同比增长697.99%[15] - **广电运通**：营业总收入120.55亿元，同比增长10.94%；扣非归母净利润7.86亿元，同比增长4.25%[15] - **云赛智联**：营业总收入63.48亿元，同比增长11.71%；归母净利润1.94亿元，同比减少4.74%[15] - **金山办公**：营业收入59.29亿元，同比增长15.78%；归母净利润18.36亿元，同比增长11.63%[15] - **安恒信息**：营业收入21.51亿元，同比增长5.32%；归母净利润为-0.57亿元，同比减亏70.94%[16] - **星环科技**：营业总收入4.48亿元，同比增长20.47%；归母净利润为-2.45亿元，亏损同比缩窄28.62%[16] - **华勤技术**：总营业收入1,714.37亿元，同比增长56.0%；归母净利润40.5亿元，同比增长38.6%[16] - **广联达**：营业收入60.68亿元，同比下降2.17%；归母净利润4.05亿元，同比大幅增长61.77%[16] 一周行情回顾 - 本周（截至2026年3月30日当周），计算机行业指数下跌3.44%，沪深300指数下跌1.41%，计算机行业跑输大盘2.03个百分点[3][17] - 年初至本周最后一个交易日，计算机行业指数累计下跌6.25%，沪深300指数累计下跌2.75%[17] - 截至本周最后一个交易日，计算机行业整体市盈率（TTM，剔除负值）为50.4倍[3][19] - 计算机行业359只A股成分股中，56只股价上涨，2只平盘，300只下跌，1只持续停牌[3][19] - 涨幅前三位个股：*ST汇科（+25.75%）、天玑科技（+21.17%）、中润光学（+13.86%）[20] - 跌幅前三位个股：朗科科技（-14.67%）、同有科技（-14.38%）、神州信息（-12.00%）[20] 投资建议与关注标的 - **AI算力**： - 推荐：海光信息、龙芯中科、工业富联、浪潮信息、紫光股份、中科曙光、神州数码、深信服[3][22] - 建议关注：寒武纪、摩尔线程、沐曦股份、华勤技术、景嘉微、软通动力、拓维信息、中际旭创、新易盛、天孚通信、源杰科技、长光华芯、永鼎股份、世嘉科技、汇绿生态[3][22] - **AI算法和应用**： - 强烈推荐：恒生电子、中科创达、盛视科技[3][22] - 推荐：道通科技、金山办公、科大讯飞、同花顺、宇信科技、福昕软件、万兴科技、彩讯股份[3][22] - 建议关注：锐明技术、合合信息、卓易信息、星环科技、税友股份、光云科技、普联软件、泛微网络、致远互联、汉得信息、赛意信息[3][22]

行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”，且予以维持 [1] 核心观点总结 - 当前正值业绩密集披露期，应重点关注业绩高增长的标的 [3] - 即将召开的AACR、ASCO大会将对创新药公司形成催化，需关注有在研管线数据披露预期的公司 [3] - 中国创新药企全球竞争力持续提升，投资主线应从治疗领域和技术平台两个维度把握 [4] - 医药融资小幅增长、BD交易及H股IPO回暖等因素激活了创新热情，CXO及上游产业链订单呈现回暖态势 [4] - 医疗器械行业短期受国内政策影响承压，但随着反内卷政策出台、集采出清及企业创新与国际化推进，基本面有望改善 [5] 行业要闻与事件总结 - **葛兰素史克**：其超长效IL-5单抗德莫奇单抗在华获批上市，用于治疗重度嗜酸性粒细胞性哮喘，该药仅需每半年注射一次 [7][12] - **康诺亚**：其合作企业Ouro Medicines被吉利德收购，交易总金额最高可达21.75亿美元，康诺亚将获得约2.5亿美元首付款及最高约7000万美元里程碑款，总收入可达约3.2亿美元 [7][13] - **荣昌生物**：其HER2 ADC药物维迪西妥单抗获批第四项适应症，用于治疗特定类型的HER2低表达且存在肝转移的成人乳腺癌患者 [7][15] - **翰森制药**：其引进的伊奈利珠单抗获批新适应症，用于治疗全身型重症肌无力成人患者，关键III期试验显示其疗效显著优于安慰剂 [7][16] 市场行情回顾总结 - **A股市场**：上周医药板块上涨1.56%，同期沪深300指数下跌1.41%，在28个申万一级行业中涨跌幅排名第4位 [8][19] - **港股市场**：上周医药板块上涨2.89%，同期恒生综指下跌1.24%，在11个WIND一级行业中涨跌幅排名第1位 [8][31] - **子行业表现**：上周医药子行业中，化学原料药涨幅最大，达5.34% [24] - **估值水平**：截至2026年3月27日，医药板块估值为29.30倍（TTM），相对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为11.03%；港股医药板块估值为27.00倍（TTM），相对于全部H股的估值溢价率为114.80% [24][31] - **个股表现**： - A股涨幅前三：美诺华（+40.73%）、万邦德（+38.81%）、富祥药业（+27.61%） [28][29] - A股跌幅前三：科源制药（-19.92%）、长药控股（-18.18%）、多瑞医药（-15.61%） [28][29] 投资策略与建议标的总结 - **创新药**：建议从治疗领域（如代谢、慢病、中枢神经）和技术平台（如小核酸、放射性药物、CART疗法）把握主线，关注百济神州、和誉-B、加科思-B等 [4] - **CXO及上游**： - 外向型CXO需求增长，关注提前布局多肽、小核酸、ADC等新兴领域的公司 [4] - 内向型CXO订单回暖，建议重点关注SMO、临床前CRO等领域的公司 [4] - 生命科学上游关注“海外开拓+国内渗透”逻辑，建议关注凯莱英、博腾股份、药康生物、奥浦迈等 [4] - **医疗器械**：关注行业基本面边际改善机会，建议关注迈瑞医疗、惠泰医疗、迈普医学、微电生理 [5] - **其他领域**：报告还建议关注东诚药业、远大医药、甘李药业、通化东宝、众生药业、京新药业、康辰药业、苑东生物等 [4]

报告投资评级 - 推荐 (维持) [1] 报告核心观点 - 新城控股商业运营良好、规模有序扩张，融资渠道畅通，债务压力持续减轻，“商业运营+地产开发”双轮驱动有望为后续发展保驾护航 [8][9] 2025年财务业绩总结 - **营业收入**：2025年实现营业收入530.1亿元，同比下降40.4% [5][7] - **归母净利润**：2025年实现归母净利润6.8亿元，同比下降9.6% [5][7] - **利润率改善**：2025年毛利率为27.4%，同比提升7.6个百分点；净利率为1.3% [7][8] - **利润降幅小于收入的原因**：毛利率提升、资产及信用减值损失同比减少10.5亿元、少数股东损益净亏损扩大2亿元 [8] 商业运营表现 - **规模扩张**：2025年新开业5座吾悦广场，年末在全国141个城市布局207座吾悦广场，已开业178座，开业面积1649万平米，出租率97.86% [8] - **运营收入**：2025年商业运营总收入140.9亿元，同比增长10% [8] - **销售额**：2025年吾悦广场总销售额970亿元（不含车辆销售），同比增长7.2% [8] - **未来计划**：计划2026年实现商业运营总收入145亿元（同比增长2.9%），新开业吾悦广场5座，预计年末开业数量升至183座 [8] 地产开发销售与回款 - **合同销售**：2025年实现合同销售面积253.6万平米，同比下降52.9%；完成合同销售金额192.7亿元，同比下降52% [8] - **资金回笼**：2025年实现全口径资金回笼212.8亿元，全口径资金回笼率达110.4% [8] 融资与财务状况 - **融资渠道**：2025年成功发行近三年来民营房企首单纯信用境外债券、全国首单消费类机构间REITs（以上海青浦吾悦广场为底层资产）及三期中期票据 [8] - **融资成本**：2025年末公司整体平均融资成本为5.44%，较上年末下降0.48个百分点 [8] - **负债结构**：2025年末资产负债率为70.8%，预计2026-2028年将逐年下降至59.5%、53.5%、48.3% [8][11] - **净负债比率**：2025年末为43.8%，预计2026-2028年将逐年下降至40.2%、24.6%、10.8% [11] 财务预测与估值 - **盈利预测上调**：基于毛利率修复和减值减少超预期，上调2026-2027年EPS预测至0.38元（原0.35元）、0.46元（原0.40元），新增2028年EPS预测为0.54元 [8] - **收入与利润预测**： - 营业收入：预计2026-2028年分别为324.43亿元、275.77亿元、253.71亿元，同比变化-38.8%、-15.0%、-8.0% [7] - 归母净利润：预计2026-2028年分别为8.57亿元、10.46亿元、12.22亿元，同比变化26.0%、22.1%、16.8% [7] - **利润率展望**：预计毛利率将从2025年的27.4%持续提升至2028年的35.0%；净利率将从2025年的1.3%提升至2028年的4.8% [7][11] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年预测PE分别为37.2倍、30.5倍、26.1倍；PB均为0.5倍 [7][8][11]

行业与公司投资评级 - 报告对非银行金融行业维持“强于大市”的评级[1] - 报告对新华保险2025年业绩给予积极评价，认为其NBV高增、业绩与分红均亮眼[1][2] 报告核心观点 - 新华保险2025年业绩表现强劲，归母净利润同比增长38.3%至362.8亿元，归母净资产同比增长15.9%至1115.4亿元[2] - 公司负债端（保险业务）与资产端（投资业务）均表现优异，共同驱动了价值高增长[1][3] - 人身险行业负债端在2026年有望保持供需两旺，新业务价值有望稳健增长[3] - 保险股具备长期配置价值和短期修复潜能，其表现与权益市场走势相关：若市场震荡，建议关注发展稳健的中国太保；若市场向好，建议关注资产端弹性更大的中国人寿与新华保险[3] 寿险业务分析 - **整体表现**：寿险业务结构与品质优化，新单、新业务价值率、新业务价值均实现增长[3] - **保费与价值**：2025年长期险首年保费577.8亿元，同比增长48.9%；新业务价值约98.4亿元，同比大幅增长57.4%；内含价值约2878.4亿元，同比增长11.4%[3] - **渠道分析**： - 个险渠道坚持高质量发展，队伍量稳质升，月人均综合产能1.12万元，同比增长43%；个险长期险首年保费同比增长43.2%，新业务价值逾48亿元，同比增长19.4%[3] - 银保渠道拓展业务网络，规模与价值并重，长期险首年保费同比增长52.3%，新业务价值近53亿元，同比大幅增长110.2%，占总新业务价值比例达53.6%，同比提升13.5个百分点[3] - **产品结构**：分红险产品转型取得阶段性成功，2025年分红险长期险首年保费119.3亿元，同比激增1199.9%，在寿险长期险首年保费中占比20.7%；四季度分红险占整体期交业务比例达到77.0%[3] 投资业务分析 - **投资环境与策略**：在2025年股强债稳的格局下，公司坚持资产负债匹配，优化配置结构，并适度拉长资产久期以缩窄资产负债久期缺口[3] - **资产配置**： - 债券及债务投资占比49.6%，同比下降2.5个百分点[3] - 股票及基金合计占比21.2%，同比上升2.4个百分点；其中股票占比11.8%，同比上升0.7个百分点[3] - **投资收益率**：2025年总投资收益率6.6%，同比上升0.8个百分点；净投资收益率2.8%，同比下降0.4个百分点；综合投资收益率5.0%，同比下降3.5个百分点；剔除FVOCI债券影响后的综合投资收益率为6.9%[3] 财务与股东回报 - **保费收入**：2025年原保险保费收入1958.7亿元，同比增长14.9%[2] - **盈利能力**：归母净利润362.8亿元，同比增长38.3%[2] - **分红情况**：全年拟派发现金股利每股2.73元，合计约85.2亿元，同比增长7.9%，股利支付率为23.5%[2]

核心观点 - 中东地缘政治局势紧张且反复，是影响全球能源供应和资产价格的关键变量，短期权益市场波动或延续，防御风格及能源安全板块相对占优 [2] - 中长期看，中国供应链的完备性和安全性优势有望强化，人民币资产吸引力或受益提升，建议关注政策支持且景气有确定性的方向 [3] 本周市场回顾与海外环境 - **全球股市表现**：全球股市多数调整，美股纳斯达克指数下跌3.2%，韩国综合指数下跌5.9%，A股主要宽基指数跌幅在2%以内 [2] - **A股行业表现**：本周A股有正收益的行业数量增加至9个（上周2个），前期跌幅较深的有色金属（上涨2.78%）、基础化工（上涨2.31%）、建筑材料（上涨1.12%）等行业迎短线反弹，公用事业（上涨2.50%）、医药生物（上涨1.56%）等行业涨幅也超1% [2][12] - **地缘冲突与油价**：美以伊军事行动持续，布伦特原油现货价先跌后涨，收至120美元/桶以上，并在110-121美元/桶附近震荡 [2] - **海外货币政策预期**：市场加大对美联储年内不降息的交易，10年期美债利率上行5个基点至4.44%，利率期货市场预期下次降息时点推迟至2027年12月 [2] 国内经济与政策动态 - **工业企业盈利**：1-2月全国规模以上工业企业利润总额同比增长15.2%，显著高于去年全年的0.6%和去年同期的-0.3%，实现“开门红” [2][4] - **盈利改善动因**：盈利增长与低基数、开年生产加快、营业收入利润率同比提高0.43个百分点有关，工业企业累计成本实现自2022年以来首次同比下降 [2][4] - **行业盈利分化**：计算机电子设备制造业（利润累计同比增203.5%）、有色金属冶炼和压延加工业（增148.2%）、化学原料和化学制品制造业（增35.9%）等行业盈利增长明显改善 [4] - **政策支持科技创新**：沪深交易所修订规则，将科创板、创业板应用的“轻资产、高研发投入”认定标准拓展至主板公司，符合条件的主板公司再融资补流可突破限额用于研发投入 [2] 市场数据与结构表现 - **A股宽基指数估值**：上证指数市盈率（PE_TTM）为16.52倍，处于近十年93.7%的历史分位；创业板指市盈率为40.56倍，处于41.2%的历史分位 [11] - **行业涨跌与成交**：有色金属、公用事业、基础化工周涨幅居前；电力设备周成交占比最高，达13.85%；电子行业周成交占比15.60%但下跌2.09% [12] - **热门概念板块**：锂矿指数、锂电电解液指数、盐湖提锂指数、火电指数、水电指数等概念板块涨幅居前 [16] - **市场流动性指标**：A股日均成交额为21,115.58亿元，处于近十年95.3%的高历史分位；融资余额为25,906.05亿元，处于98.2%的历史分位 [13] 中长期配置建议 - **受益于商品涨价和战略安全的周期板块**：如能源、化工等 [3] - **产能周期低位、景气度有望受益于全球补库的先进制造**：如电力设备、机械设备等 [3] - **行业景气上行且长期受益于自主可控逻辑的科技成长**：如半导体、存储、创新药等 [3] - **具备防御和HALO双重属性的红利资产**：如公用事业、煤炭等 [3]