报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年12月债券供给规模偏低，托管余额同比增速下滑，新增托管规模处于年内低位；分券种看，信用债供给增多、同业存单供给回落；分机构看，资管户配债力量不足、保险机构增持；展望未来，一季度政府债供给压力大，银行或为主要承接力量，保险配债规模或受支撑，资管户配债力量可能偏弱 [3] 根据相关目录分别进行总结 去年12月债券新增托管规模情况 - 2025年12月债券托管余额同比增速11.6%，较11月下滑1.8个百分点，新增托管规模8192亿元，处于25年偏低水平 [3][4] 分券种情况 - 25年12月国债、地方政府债和同业存单分别较季节性少增424亿元、1759亿元和1.3万亿元，信用债和ABS较季节性多增5968亿元和1655亿元 [3][8] - 25年12月国债新增供给规模3582亿元，环比回落，同比处于历史中位水平；地方债新增供给4310亿元，处于年内低位 [11] - 25年12月同业存单净供给 -6224亿元，位于25年低位；公司信用债净供给3771亿元，逆季节性上升 [17] 分机构情况 - 25年12月保险较季节性多增2046亿元，银行、非法人产品、券商、境外机构分别较季节性少配205亿元、3585亿元、1785亿元和2294亿元 [20] - 经买断式逆回购调整后银行实际买入规模3856亿元，基本符合季节性，主要增持政金债和国债；经调整后25年12月银行增持政府债规模4325亿元，占新增政府债托管规模比重55%，配债力度有季节性走弱 [23] - 保险增持3047亿元，较季节性多增2046亿元，主要增持信用债和地方政府债，可能因11月配债规模不高和年末抢配锁定收益 [26] - 资管户增持2213亿元，较季节性少增3585亿元，主要减持同业存单、增持信用债，配债力量不足或因股债跷跷板效应导致资金分流 [29] - 外资减持1155亿元，较季节性少配1473亿元，主要减持同业存单，或因无风险套息交易难持续和同业存单新增供给不足；券商减持504亿元，较季节性少配1785亿元，主要减持信用债，可能出于年末止盈需要 [35] 展望情况 - 预计随着财政靠前发力，一季度政府债发行可能较快，地方政府债供给高于去年同期 [3][38] - 预计银行仍是承接政府债供给的主要力量，在存款增速稳健、贷款增速放缓背景下有较大配债空间，但需关注存款搬家和活化对配债的结构限制 [3][41] - 保险机构较高的收益率和供给或能支撑配债规模，1月延续较强配债力度或受保费开门红效应影响，超长地方政府债和保险预定利率利差宽，有一定吸引力 [3][44] - 股市分流压力下，预计非银配债力量可能偏弱，去年12月理财规模逆季节性上涨但配债力度未明显增长，今年以来债基配债力量也偏弱 [3][46]

核心观点 - 中国石化化工业正处于上一轮价格周期底部、新一轮价格周期起步的过渡阶段，库存周期正从被动去库向主动补库过渡，有望渐进迎来景气上行期 [3] - 新能源加速渗透使传统成品油需求提前达峰，炼油业扩张进入尾声，行业步入“控规模、调结构、促转型”的高质量发展阶段，供给趋于一体化、集中化 [3] - 全球石化品供应格局重塑，欧洲、韩国老旧产能密集退出，而中国持续扩能，产业重心加速向中国转移 [3] - 地缘局势动荡（如俄乌冲突）导致部分石化品（如硫磺、石油焦）供应收紧、价格上涨，2026年硫磺供需剪刀差或进一步扩大 [3] - 2025年下半年，在“反内卷”政策、高端新材料产业规划等推动下，部分石化品价格已现回暖趋势，报告提出2026年需重点关注“反内卷”、“高端化转型”、“新兴产业-新材料”三条投资主线 [3][50] 行业回顾与展望 油价与周期定位 - 国际油价已步入基本面宽松交易下的中枢下移阶段，整体价格中枢向下的方向未扭转，但因地缘局势会出现阶段性回调 [10] - 中国石化化工行业正处新一轮价格周期起步阶段，库存周期处于被动去库向主动补库的过渡期间 [11] - 2025年7月中央财经委员会再提“反内卷”，配合工业品PPI和化工原料PPIRM的反弹，预示着本轮价格下行和去库期或已接近尾声 [11] 炼油与能源结构变革 - 双碳战略下，新能源加速渗透使传统汽柴油需求提前达峰，中国炼油能力预计在2028年左右达峰，峰值约为9.8亿吨/年 [13] - 截至2024年底，全国具备原油加工资质的炼厂较2015年减少28家，主要为小型地方炼厂淘汰，而恒力石化、浙江石化等大型民营炼化一体化企业市占率持续提升 [13] 全球供应格局重塑 - 欧洲因高能耗、高成本及需求疲软，迎来密集产能退出潮，7座已关停或计划关停的裂解装置合计拥有乙烯产能约450万吨/年，丙烯产能230万吨/年 [15][18] - 韩国政府正组织石脑油减产，拟削减国内生产商总计270万-370万吨/年的乙烯产能 [3][18] - 2018-2025年，中国PE和PP产能规模大幅扩张，占全球比例持续提升，中国PE产能占全球比例从2018年的16.18%升至2025年的39.25%，PP产能占比从16.37%升至37.37% [17] - 中国乙烯产能从2015年不足全球15%提升至目前超30%，已成为全球最大乙烯生产国，2018-2025年产能年复合增速达13.5% [22] - 据预测，十五五期间中国仍有760万吨轻烃裂解、2485万吨石脑油裂解、522万吨煤/甲醇制烯烃装置将上马，到2030年乙烯总产能将超1亿吨/年 [22] 地缘局势影响 - 俄乌冲突导致俄罗斯炼厂受无人机持续打击，2025年俄罗斯石化品出口量约减少957万吨，同比下滑8.8% [30][33] - 俄罗斯炼油加工量减少使得硫磺、石油焦等副产品供给显著收紧，价格高涨 [30] - 2025年全球硫磺供给约8100万吨，需求约8200万吨，呈现供不应求，预计2026-27年供需剪刀差或进一步扩大 [35] - 2026年，中国磷酸铁产量预计同比增加140-150万吨至470万吨左右，按每吨磷酸铁消耗0.7吨硫磺测算，将带来约102万吨新增硫磺需求 [35] - 2026年，低硫石油焦因锂电负极材料需求强劲（年增速预计保持在15%以上）、海外电解铝项目投产及进口成本增加，供需紧张格局或将延续 [39] 2026年投资主线 主线一：“反内卷”政策约束产能 - 响应“反内卷”政策，多个化工品行业协会通过联合减产、停车检修、控制负荷、集体上调价格等方式缓解供给压力 [56] - 筛选受益于反内卷的品种标准包括：价格和盈利处于景气度底部、行业集中度高、老旧产能占比高、开工率高可调节空间大 [56] - 可重点关注的品类包括：PX/MEG-PTA-PET聚酯/涤纶产业链、氨纶、己内酰胺、聚氨酯原料异氰酸酯（MDI/TDI）、有机硅、钛白粉、纯碱、草甘膦、尿素等 [56] - 具体行业行动示例：聚酯瓶片行业2025年6-7月多家企业规划减产约256万吨，占总产能约12.4%；有机硅行业2025年11月达成“减产30%+涨价至13500元/吨”目标；己内酰胺行业同意减产20%并计划上调价格 [57] 主线二：传统石化品向高端化转型（国产替代） - “十五五”规划强调自主创新和高端化，目前传统聚烯烃等已基本实现国产替代，但高端产品仍依赖进口 [50] - 随着自主化进程推进，α-烯烃、超高分子量聚乙烯（UHMWPE）、聚烯烃弹性体（POE）等高端聚烯烃有望进入加速发展阶段 [50] 主线三：新兴产业崛起带动新材料需求 - 新能源、电子产业、高端铸造等领域快速发展，将带动高性能合成树脂（如电子级酚醛树脂、环氧树脂）需求 [50] - 储能电池产量高增有望进一步释放锂电材料（如石墨负极、硅碳负极、LiPF6/VC/EC/DMC等）需求并抬升价格 [50] - 低空经济、人形机器人等新产业崛起有望带来聚醚醚酮（PEEK）、高温尼龙（PPA）等新材料的发展机遇 [50] 重点细分品类分析（反内卷主线） 纯碱 - 2025年国内新增纯碱产能约550万吨，同比增长14%，2026年产能增速或放缓，预计新增250万吨 [62] - 当前纯碱价格和盈利处于历史偏低位，20年以上老旧设备产能占比较高（如氨碱法达53.36%），行业反内卷诉求高 [61][64] - 2025年1-11月纯碱出口近200万吨，同比增长88.8%，2026年依托RCEP政策，出口有望保持增长 [62] 聚酯产业链（PTA、乙二醇、涤纶） - PTA行业利润持续承压，老旧装置基本停车，产业链向一体化发展，未来五年产能复合增长率预计为2.0% [61] - 乙二醇行业2025年利润率为-16.6%，老旧装置以两油为主且多数已停产或改产，未来产能增速或放缓 [61] - 涤纶长丝行业集中度（CR10）达73.3%，产能投放趋于理性，行业自律限产潜力大 [61] 有机硅 - 有机硅DMC价格和利润处于历史低分位，为响应反内卷，行业计划联合减产 [61] - 2025年11月国内主要有机硅企业达成“减产30%+涨价至13500元/吨”的关键目标 [57] MDI/TDI - MDI/TDI行业呈寡头垄断格局，集中度高（如TDI行业CR10达100%），龙头企业供应扰动容易提振价格 [61] - 海外龙头因事故阶段性停车，叠加集中检修，已推动产品价格上调 [61] 钛白粉 - 钛白粉行业老旧产能较多，2025年利润率为-9.7%，响应反内卷淘汰落后设备的诉求高 [61] - 未来五年拟新增产能166万吨，产能复合增长率预计为4.7% [61]

报告行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”，且维持该评级 [1] 报告核心观点 - 摩根大通医疗健康大会（JPM 2026）上，有多达24家中国创新药企展示实力，包括百济神州、再鼎医药等创新药公司及药明康德等CXO公司 [4] - 全球并购交易活跃，2025年全球并购交易量飙升至5.1万亿美元，其中医疗健康板块以44%的涨幅领跑，预计2026年价值50亿至150亿美元的中等规模交易将持续活跃 [4] - 根据科睿唯安观点，2026年中国市场有6款顶级候选药物值得关注，其中4款源自中国本土创新企业正大天晴（安得卫）、恒瑞医药（HRS-9531）、信立泰（信超妥）、康方生物（依达方），其研发实力已能与跨国品牌抗衡 [4] - 中国创新药企全球竞争力持续提升，投资主线可从治疗领域（如代谢、慢病、中枢神经）和技术平台（如小核酸药物、放射性药物、CART疗法）两个维度把握 [5] - CXO和上游行业订单端呈现回暖态势，外向型CXO需求增长，内向型CXO订单回暖，生命科学上游持续演绎“海外开拓+国内渗透”逻辑 [5] - 医疗器械行业短期受政策影响承压，但随着反内卷政策出台、集采出清及企业创新与国际化，基本面有望改善 [6] 行业要闻与交易总结 - 艾伯维获得荣昌生物RC148除大中华区以外地区的权益，荣昌生物将收到6.5亿美元首付款，最高49.5亿美元的里程碑付款及净销售额的两位数分级特许权使用费 [14] - 中生制药以12亿元人民币收购赫吉亚生物，扩展布局siRNA赛道 [15] - 药明合联以现金要约方式收购东曜药业，旨在拓展在中国的营运产能并稳固其在ADC CDMO领域的领导地位 [17] - 长春高新控股子公司收到Yarrow一次性支付的7000万美元首笔付款，涉及GenSci098注射液项目的独家许可 [18] 市场行情回顾 - 上周A股医药板块下跌0.68%，同期沪深300指数下跌0.57%，在27个行业中涨跌幅排名第17位 [9][20] - 上周港股医药板块上涨2.38%，同期恒生综指上涨2.56%，在11个行业中涨跌幅排名第6位 [9][30] - 医药子行业中，上周涨幅最大的为医疗服务，涨幅3.29% [25] - 截至2026年1月16日，A股医药板块估值为30.39倍（TTM，整体法剔除负值），对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为12.85% [25] - 截至2026年1月16日，港股医药板块估值为31.01倍（TTM，整体法剔除负值），对于全部H股的估值溢价率为138.36% [30] - 上周A股医药生物个股涨幅前三为：宝莱特（+48.76%）、华兰股份（+32.72%）、天智航（+27.67%） [27][28] - 上周A股医药生物个股跌幅前三为：向日葵（-37.48%）、长药控股（-33.33%）、鹭燕医药（-26.62%） [27][28] 投资建议与关注公司 - 创新药领域建议关注公司：百济神州、和誉-B、加科思-B、东诚药业、远大医药、甘李药业、通化东宝、众生药业、京新药业、康辰药业、苑东生物 [5] - CXO及上游领域建议关注公司：凯莱英、药康生物、奥浦迈 [5] - 医疗器械领域建议关注公司：迈瑞医疗、新产业、惠泰医疗、微电生理 [6]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [3][62] 核心观点与盈利预测 - 报告核心观点：老铺黄金深耕古法黄金行业十余年，凭借先发优势已打造出显著的品牌优势和差异化竞争力，公司恪守高端定位，致力于“品牌国际化和市场全球化”战略，有望打造具有非遗文化价值和国际竞争力的世界黄金第一品牌 [3][6][9][62] - 预计2025-2027年整体营收分别为262.0亿元、353.7亿元、435.0亿元，同比增长208.0%、35.0%、23.0% [6][58][62] - 预计2025-2027年归母净利润分别为38.2亿元、50.9亿元、62.8亿元，同比增长159.1%、33.3%、23.3% [6][62] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为21.64元、28.85元、35.58元 [4][62] - 基于2026年1月19日股价，对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为28.3倍、21.3倍、17.2倍 [4][63] 公司概况与财务表现 - 公司是中国古法手工金器第一品牌，率先推广“古法黄金”概念，是唯一专注古法黄金产品设计、生产加工和销售的品牌 [9][12] - 2024年营业收入为85.06亿元，同比增长167.5%，归母净利润为14.73亿元，同比增长253.9% [4][12] - 2025年上半年营业收入为123.5亿元，同比增长251.0%，归母净利润为22.7亿元，同比增长286.2% [12] - 截至2025年6月30日，控股股东徐高明与徐东波（一致行动人）共同持有公司流通股比例约为59.27% [14][15] - 公司总股本为1.7639亿股，总市值约为1086.83亿元 [1] 产品调性：高端定位与工艺创新 - 产品定位高端，消费客群与国际顶奢品牌重叠度高，与路易威登、爱马仕、卡地亚等五大奢侈品牌的消费者平均重合率达77.3% [5][16] - 截至2025年6月30日，忠诚会员约48万名，较2024年底增长13万名 [5][16] - 核心业务为足金产品（包括足金黄金产品及足金镶嵌产品），2021-2025年上半年收入占总收入比重达99.5%以上 [5][17] - 2024年足金产品营收84.99亿元，同比增长167.7%；2025年上半年足金产品营收123.46亿元，同比增长250.9% [17] - 产品分为金饰与金器系列，传承“花丝镶嵌”、“金银错”等非遗技艺，并持续创新，如首创“足金镶嵌钻石”和“金胎烧蓝”产品 [5][9][23] - 截至2025年6月30日，公司已创造超过2100项原创设计，拥有超过1500项作品著作权 [23] - 建立了系统化的研发管理体系，覆盖从研发规划、设计开发到市场效果跟踪的全流程 [5][32] - 执行严格的质量控制，境内每件商品均持有国家首饰质量监督检验中心检测合格证书，并提供终身保养等售后服务 [35] 渠道结构：线上线下一体化 - 销售渠道为线上线下珠宝零售一体化结构，线下门店为核心销售渠道 [5][36] - 截至2025年6月30日，在16个城市共开设41家自营门店，全部位于包括SKP系（6家）和万象城系（11家）在内的29家知名高端商业中心 [37][38] - 门店布局聚焦高层级城市高端商圈，在中国十大高端购物中心的覆盖率达80%，在国内黄金珠宝品牌中排名第一 [5][42] - 门店经营效率高，2025年上半年在单个商场平均实现销售业绩约4.59亿元，在所有珠宝品牌中，公司在中国内地的单个商场平均收入、坪效均排名第一 [5][48] - 开创情景化店铺陈列模式，以中国经典书房主题场景提供沉浸式消费体验 [45] - 线上渠道通过天猫、京东旗舰店及微信小程序销售，作为辅助渠道 [5][48] - 2021-2025年上半年，线上收入占比从10.2%增至13.1% [51] - 2025年天猫618活动期间，线上成交额突破10亿元，登顶黄金类目销售榜首 [51] - 启动国际化布局，海外首店于2025年6月21日在新加坡金沙购物中心开业 [54][56] 财务预测与估值分析 - 预计2025-2027年整体毛利率分别为37.9%、38.2%、38.4% [4][59][60] - 预计2025-2027年归母净利率分别为14.6%、14.4%、14.4% [4][59][60] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为49.3%、39.6%、32.8% [4] - 采用相对估值法，选取周大福和老凤祥作为可比公司，其2026年预测市盈率均值约为13.7倍 [61][63] - 报告认为老铺黄金正处于国内市场高速发展阶段，并积极拓展海外市场，营收及利润规模处于提升阶段 [62]

行业投资评级 - 强于大市 (维持) [1] 核心观点 - 2025年楼市平稳收官 全年销售降幅收窄 积极因素持续汇聚 2026年楼市调整幅度预计逐步收敛 [1][6] - 楼市复苏链条将按照“量稳——价稳——房企现金流修复——投资节奏修复”演进 在量价尚未完全企稳背景下 2026年投资预计仍将下降 [6] - 预计2026年“核心区+好房子”将率先企稳 关注中期楼市企稳的可能性 [6] 2025年市场表现总结 - 2025年全国新建商品房销售面积同比下降8.7% 销售金额同比下降12.6% 降幅较2024年分别收窄5.0和5.1个百分点 [6] - 2025年全年房地产投资同比下降17.2% 新开工面积同比下降20.4% [6] - 2025年12月单月房地产投资同比下降35.8% 新开工面积单月同比下降19.4% 竣工面积单月同比下降18.3% [8] - 2025年12月单月商品房销售面积同比下降15.6% 销售金额同比下降23.6% [8] - 2025年12月70个大中城市新建商品住宅价格同比下跌3.0% 环比下跌0.4% 二手住宅价格同比下跌6.1% 环比下跌0.7% [8] - 2025年房企到位资金累计同比下降13.4% 其中国内贷款下降7.3% 定金及预收款下降16.2% 个人按揭贷款下降17.8% [8] 2026年市场展望 - 预计2026年全国商品房销售面积将同比下降6% [6] - 预计2026年房地产投资将同比下降8.5% [6] - “好房子”凭借品质和得房率等优势 仍将成为提振新房销售的重要因素 [6] - 2025年新开工下降将制约高品质住宅供给 同时收入及房价下行预期将持续抑制购房需求释放 [6] - 新开工绝对值处于低位 在低基数下 2026年降幅有望收窄 [6] 积极因素分析 - 总量层面 本轮国内楼市量价调整幅度已与海外接近 2022年以来一二手成交总量逐步趋稳 [6] - 区域及产品层面 核心城市主城区库存可控 部分三四线城市逐步止跌 [6] - 同期调整的中国香港楼市逐步止跌回稳 [6] - “好房子”延续较好去化表现 [6] - 购房者层面 随着首付比例和房贷利率下行 居民置业压力不断减轻 杠杆率高位回落 [6] - 租金回报率高于十年期国债利率 购房相对吸引力增强 [6] 投资建议与关注主线 - 投资者从关注政策变化逐步回归公司基本面本源 优质企业走出独立行情 [5] - 建议关注三条主线 [5] - 主线一：历史包袱较轻、库存结构优化、拿地及产品力强的房企 有望持续受益“好房子”建设 列举公司包括华润置地、建发国际集团、滨江集团、中国海外发展、绿城中国、招商蛇口、保利发展、越秀地产 [5] - 主线二：受益香港楼市止跌回稳的港资地产 列举公司包括新鸿基地产、恒基地产、信和置业 [5] - 主线三：净现金流及分红稳定的优质企业 列举公司包括华润万象生活、保利物业、招商积余、中海物业、绿城服务 [5] - 同时持续关注经纪（贝壳）、代建（绿城管理控股）、商业（新城控股）等细分领域头部企业 [5][7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 为促进衍生品市场规范健康发展，中国证监会于2026年1月16日公开征求《衍生品交易监督管理办法（试行）（征求意见稿）》意见，该稿是对2023年两版文件的优化调整，明确监管范围和功能定位、防范投机、强化机构准入与合规、完善交易结算设施，证券公司和期货公司衍生品交易各有特点，此办法将规范交易、提升透明度、增强金融机构服务实体经济能力 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 核心内容拆解 - 《征求意见稿》共七章五十七条，规定了衍生品交易和结算、交易者、经营机构、市场基础设施、监督管理和法律责任等内容 [3][5] - 明确监管范围和衍生品功能定位，定义衍生品交易，阐述三类产品权利义务，确立服务实体经济宗旨，指出发挥管理风险等功能，可实施逆周期调节 [6][9] - 防范监管套利与过度投机，明确禁止行为，量化处罚标准，规制交易行为，禁止违法违规，封堵“隐形减持”路径，增加监督管理和法律责任部分 [11][12] - 强化机构准入与持续合规，严格投资者适当性管理，对经营机构提出准入与运营要求，强调业务隔离和风控，对投资者适当性管理提出更高要求 [13][14] - 完善交易结算基础设施，建立衍生品交易报告库，完善交易结算设施，缓解信息不透明和对手方风险，提出建设报告库，建立数据共享与监测机制 [15][16] 衍生品交易发展情况 - 证券公司衍生品交易情况，截至2022年9月27日有45家场外期权交易商，截至2023年7月底券商场外衍生品存量名义本金达2.31万亿元，股指类场外期权和个股类互换合约规模大，商业银行、证券公司、私募基金是主要参与机构 [17][19][22] - 期货公司衍生品交易情况，截至2025年11月期货公司风险管理子公司场外衍生品总持仓名义本金为3754.38亿元，较2024年末增长11.5%，商品类是主要底层资产类型，期权是最主要合约类型 [27] 对行业发展的影响与意义 - 规范衍生品交易，完善多层次资本市场体系，将监管要求上升为规章，为市场提供规则指引，落实上位法，提升定价效率和市场稳定性 [33] - 推进交易报告库建立，市场透明化水平提升，交易报告库可归集信息，助监管部门监控风险，降低交易风险，为逆周期调节提供数据支撑 [34] - 提升金融机构专业能力，增强服务实体经济能力，金融机构加强能力建设，提升竞争力，市场服务实体经济能力将得到提升 [35]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 截至1月16日近两周ETF产品表现较好，国内主要宽基ETF中科创100涨幅最大，行业与主题产品中科技主题ETF涨幅最大，不同类型ETF资金流向有差异，部分ETF规模有变动 [2][9] - 各分类型ETF和热门主题ETF在近两周的资金流向和收益表现各有特点，如科技主题中跟踪半导体材料设备的产品资金净流入额居前，AI主题ETF近两周资金大幅净流入等 [28][55] 根据相关目录分别进行总结 ETF市场回顾 - 收益与资金流向：截至1月16日近两周ETF表现较好，国内主要宽基ETF中科创100涨幅和资金净流入最大，沪深300ETF资金大幅净流出，不同行业和策略ETF资金流向有变化 [2][9] - 累计资金流向：2025年主要宽基ETF资金趋势有波动，近两周主要宽基ETF资金大幅净流出；2025年科技主题ETF资金累计净流入额大幅居前，近两周部分行业主题ETF资金流向有转变；2025年信用债ETF资金净流入额大幅居前，近两周部分债券ETF资金流向有转变 [10][16] - 日均成交额：近两周科技ETF日均成交额增幅居前，日均成交额TOP10主要集中在金融地产、科技、医药、军工主题ETF [20] - 产品结构分布：近两周新成立9只股票ETF，发行份额合计56.07亿份；相较25年末，行业+红利ETF、商品ETF、QDII - ETF规模上升，债券ETF、宽基ETF规模下降 [23] - 管理人规模分布：截至1月16日，华夏基金ETF场内规模最大，华夏、易方达基金ETF管理规模较1年前扩容超2600亿元 [24] 分类型ETF跟踪 - 科技主题ETF：跟踪半导体材料设备的产品近两周资金净流入额居前，跟踪国证芯片的产品资金净流出 [28] - 红利主题ETF：跟踪红利低波的产品近两周资金净流入额居前，跟踪中证红利的产品资金净流出 [31] - 消费主题ETF：跟踪标普500消费精选指数的产品溢价率较高，跟踪800消费的ETF近两周资金净流入额居前，跟踪中证酒的产品资金净流出 [34] - 医药主题ETF：跟踪医疗器械的ETF近两周资金净流入额居前，跟踪中证医疗的产品资金净流出 [37] - 大制造主题ETF：跟踪卫星产业的产品近两周资金净流入额居前，跟踪机器人的产品资金净流出 [40] - QDII ETF：跟踪恒生科技的产品近两周资金净流入额居前，跟踪恒生医疗保健的ETF产品资金净流出 [43] 热门主题ETF跟踪 - AI主题ETF：近两周多数上涨，平均收益率为10.88%，跟踪云计算的产品涨幅最大；25年以来资金整体净流入，近两周资金大幅净流入183.01亿元 [55] - 机器人主题ETF：近两周表现较好，平均收益率为7.17%，跟踪机器人指数的产品涨幅最大；25年2月以后资金整体呈快速流入趋势，近两周资金净流出39.09亿元 [59] - 新能源主题ETF：近两周多数上涨，平均收益率为4.10%，跟踪中证新能的产品涨幅最大；25年8月以前持续流出，近两周资金净流出31.11亿元 [65] - 卫星与商业航天主题ETF：近两周多数上涨，平均收益率为14.38%，跟踪卫星产业的产品涨幅最大；25年8月下旬小幅流入，近两周资金大幅净流入175.42亿元 [70] - 中央汇金、国新、诚通持仓ETF：截止2025年6月30日持仓ETF规模共3913.36亿份，近两周资金净流出1729亿元，华夏中证500ETF等资金流入额居前 [74]

核心观点 - 地缘政治紧张可能对市场风险偏好形成压制，美联储降息预期受特朗普表态影响博弈加剧，美股受此影响大概率继续维持震荡态势，美元则偏强[2] - 黄金虽然受益于避险情绪，但在降息预期波动背景下也存在调整可能[2] - 港股1月以来走势强于美股，主因国内风险偏好抬升的驱动，而近期国内监管新政致力于引导市场情绪回归理性，市场短期可能进入整固，但中长期看，港股当前估值性价比仍然突出，仍具向上空间[2] - 建议关注估值具备相对优势且受外资、南向资金青睐的资讯科技、非必需性消费、医疗保健业[2] 海外宏观基本面 - 美国2025年11月零售销售额环比增长0.6%，超出市场预期，剔除汽车及零部件后的核心零售销售额环比上升0.5%[2][7] - 2026年1月10日当周，美国初请失业金人数降至19.8万人，显著低于市场预期的21.5万人，已回落至历史低位[2][7] - 美国基本面韧性超预期，导致美联储降息预期显著回落，美元走强[2] 海外政策与地缘政治 - 地缘政治局势持续升温，美国觊觎格陵兰岛并发表相关言论，欧洲多国自2026年1月15日起向格陵兰岛派遣军事人员，特朗普称不配合的国家可能面临关税[2][12] - 美国还声称将对伊朗进行干涉，且参议院否决了阻止特朗普在未经国会授权情况下对委内瑞拉采取军事行动的议案[2][12] - 2026年1月11日，美国司法部就美联储总部翻新工程超支问题，对鲍威尔开展刑事调查，鲍威尔认为调查源于美联储未遵循总统偏好设定利率，全球多国央行行长随后发表联合声明声援鲍威尔[2][7] - 特朗普暗示让凯文·哈西特留任白宫国家经济委员会主任，市场对凯文·沃什接任美联储主席的预期显著提升，沃什主张综合运用降息+缩表的稳健货币政策，其接任预期导致对美联储2026年的降息押注降温[2][12] - 2026年以来地缘政治不确定性指数显著升温[9][10] 市场大类资产表现 - **全球股市**：本周MSCI全球股指上涨0.33%，美股下跌，欧洲、日本及新兴市场国家股市多数上涨[2][17] - **美股**：标普500、纳指、道指分别下跌0.4%、0.7%、0.3%[2][27] - **港股**：恒生指数、恒生科技、恒生综合指数、恒生中国企业指数、恒生港股通分别上涨2.3%、2.4%、2.6%、1.9%、2.7%[2][35] - **债市**：本周10年期、2年期美债收益率分别上涨6bp、5bp至4.24%、3.59%[2][20] - **商品与外汇**：本周美元指数上涨0.23%至99.37；COMEX黄金、白银，ICE布油分别上涨1.83%、12.73%、1.87%[2][20] 美股市场深度分析 - **下跌原因**：美国就业市场超预期缓解了降息紧迫性，叠加美联储主席人选变动导致降息路径博弈加剧[27] - **估值水平**：截至1月16日，标普500指数PE（TTM）为29.61，高于过去十年均值加一倍标准差（29.46），位于89.34%分位，估值处于高位[27] - **股债性价比**：标普500指数股债性价比（1/市盈率比10年期美债收益率）为0.82，位于5.6%分位（近10年）[27] - **行业表现**：本周标普500行业指数中，房地产（4.1%）、日常消费（3.7%）、工业（3.0%）、能源（2.4%）、公用事业（2.1%）涨幅居前，金融（-2.3%）、可选消费（-2.0%）、通讯服务（-1.5%）跌幅较大[30] - **交易活跃度**：信息技术、可选消费行业交易活跃；房地产、能源、材料、公用事业等交易相对平淡[30] - **概念板块**：光伏（9.1%）、直播（8.6%）、OLED（8.1%）、充电桩（7.8%）、中资云计算（6.3%）、太空经济（5.2%）等概念指数表现领先[30] 港股市场深度分析 - **估值水平**：截至1月16日，恒生指数PE（TTM）为12.20，位于80.91%分位（近10年）；恒生指数股债性价比（1/市盈率比10年期美债收益率）为1.91，位于0.00%分位（近10年）[35] - **行业表现**：本周多数恒生行业指数上涨，非必需性消费业（5.7%）领涨，原材料业（4.3%）、综合业（3.9%）、地产建筑业（2.5%）涨幅靠前；电讯业（-1.3%）下跌[40] - **交易活跃度**：非必需性消费、资讯科技、金融业、医疗保健业交易活跃；综合业、公用事业、必需性消费业交易相对平淡[40] - **概念板块**：金融IC（16.9%）、集成电路产业基金（8.7%）、集成电路（7.7%）、自主可控（7.1%）、芯片（6.8%）等概念指数表现居前[40] - **资金流向**： - **南向资金**：本周净流入100亿港元，规模较上周净流入327亿港元有所回落，主要流向资讯科技业、金融业、医疗保健业；从电讯业、原材料业等流出[47] - **外资**：国际中介机构资金主要流入资讯科技业、金融业；从非必需性消费业、原材料业、医疗保健业等流出[47] 下周重点关注事件 - **美国**：1月22日公布10月及11月PCE、个人消费支出同环比数据，以及三季度GDP、PCE同环比和个人消费支出环比数据[49] - **欧洲**：1月22日公布12月CPI环比、同比及核心CPI数据[49] - **日本**：1月19日公布11月核心机械订单和工业生产指数，1月23日公布12月CPI及核心CPI同环比数据[49]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：强于大市 [46] 报告的核心观点 - 央行发布2025年12月金融统计数据，企业端融资意愿略有改善，但居民端信贷需求仍需政策呵护 [3][16] - 央行推出八项货币金融政策，延续适度宽松基调并精准滴灌实体经济关键领域，为后续降准降息预留空间 [4][18] - 证监会就《衍生品交易监督管理办法》公开征求意见，旨在完善监管体系，支持市场稳步发展并服务实体经济 [5][21] 重点聚焦：央行2025年金融统计数据 - **新增人民币贷款**：2025年12月新增人民币贷款9100亿元，同比少增800亿元，余额同比增速6.4% [14] - **企业贷款结构**：企业端贷款同比多增5800亿元，其中短期贷款同比多增3900亿元，中长期贷款同比多增2900亿元，显示企业融资意愿略有改善 [3][16] - **居民贷款结构**：居民信贷同比少增4416亿元，其中短期贷款同比少增1611亿元，中长期贷款同比少增2900亿元，居民端需求仍需政策支持 [3][16] - **社会融资规模**：2025年12月社会融资规模增量为2.21万亿元，同比少增6462亿元，主要因政府债券同比少增1.07万亿元 [14][15][16] - **社融结构亮点**：对实体经济发放的人民币贷款同比多增1402亿元，企业债券净融资同比多增1700亿元，股票类融资同比多增75亿元 [3][15][16] - **货币供应量**：2025年12月M2同比增长8.5%，增速较上月回升0.5个百分点，M1同比增长3.8%，M0同比增长10.2% [16] 重点聚焦：央行八项货币金融政策 - **利率下调**：下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，例如各类再贷款一年期利率从1.5%下调至1.25% [18] - **额度增加与范围扩大**：增加支农支小再贷款额度5000亿元，并单设1万亿元民营企业再贷款；将科技创新和技术改造再贷款额度从8000亿元增加4000亿元至1.2万亿元，并扩大支持范围至研发型民营中小企业等 [18] - **工具合并与领域拓展**：合并设立额度2000亿元的科技创新与民营企业债券风险分担工具；拓展碳减排支持工具、服务消费与养老再贷款的支持领域 [18] - **房地产与汇率政策**：将商业用房购房贷款最低首付比例下调至30%；鼓励金融机构提升汇率避险服务水平 [18] - **政策影响**：政策凸显结构性宽松精准落地，引导资金向科创、民企等领域集中，为后续降准降息预留空间，增强市场韧性 [4][18] 重点聚焦：证监会衍生品交易监督管理办法 - **监管范围与定位**：办法适用于中国证监会依法监管的衍生品交易及相关活动，明确衍生品市场具有管理风险、配置资源、服务实体经济的功能定位 [20] - **主要内容**：涵盖衍生品合约开发、交易规则、履约保障、交易者适当性、监测监控、禁止性行为、经营机构与市场基础设施监管、监督管理与法律责任等全环节 [20] - **监管导向**：支持衍生品市场稳步发展，鼓励套期保值等风险管理活动，支持开发满足中长期资金风险管理需求的衍生品，依法限制过度投机行为 [5][21] 行业数据：市场表现 - **板块涨跌幅**：本周银行指数变动-3.03%，证券指数变动-2.21%，保险指数变动-3.59%，金融科技指数变动+1.34%，同期沪深300指数下跌0.57% [23] - **个股表现**：银行板块中宁波银行表现最好（+4.09%），证券板块中太平洋表现最好（+1.43%），保险板块中新华保险表现最好（+2.13%） [23][26][27] 行业数据：银行 - **公开市场操作**：本周央行实现净投放8128亿元 [30] - **SHIBOR利率**：截至1月16日，隔夜SHIBOR利率环比上周五上升5.9个基点至1.33%，7天SHIBOR利率环比上升2.0个基点至1.47% [30] 行业数据：证券 - **市场成交**：本周两市股基日均成交额40908亿元，环比上周增长21.2% [32][33] - **信用业务**：截至1月15日，两融余额27188亿元，环比上周增长3.74%；截至1月9日，股票质押规模30718亿元，环比上周增长4.41% [35][37] - **IPO发行**：本周审核通过IPO企业5家 [39] 行业数据：保险 - **债券收益率**：截至1月16日，十年期国债到期收益率为1.842%，环比上周五下行3.58个基点；十年期地方政府债、国开债、企业债到期收益率分别为2.056%、2.015%、2.351%，环比分别变动-1.92、-1.35、-3.92个基点 [43]

工业生产 - 本周工业生产呈现季节性调整，原材料端日均铁水产量、水泥熟料产能利用率、部分化工品开工率环比回落，而石油沥青开工率、主要钢材品种表观需求环比提升[2] - 中下游汽车生产表现分化，1月第一周全国纯燃料轻型车生产同比大幅下降63%，但混合动力与插混汽车生产同比降幅收窄至-17%，表现强于燃油车[2] - 汽车轮胎开工率环比提升，但纺织产业链中织造业开工率季节性走弱，聚酯开工率则环比提升[2] 房地产 - 本周30大中城市新房销售面积同比降幅为-29.0%，较上周有所收窄，但1月以来累计同比降幅为-38.7%，较上月回落[2] - 截至1月5日，近四周二手房出售挂牌价指数环比下跌1.39%，跌幅较前值扩大0.53个百分点[2] 内需消费 - 1月1-11日全国乘用车市场零售32.8万辆，同比大幅下降32%，降幅较2025年12月的-13%显著扩大[2] - 截至1月2日，近四周主要家电零售额同比降幅为-28.5%，但较前值收窄8.4个百分点，显示边际恢复[2] - 线下出行热度回落，本周国内执行航班同比增长-4.9%，百度迁徙指数同比增长1.4%，增速分别较上周回落4.5和11.5个百分点[2] - 截至1月11日，近四周邮政快递揽收量同比转为下降2.3%，较前值回落1.4个百分点[2] 外需与出口 - 出口展现韧性，截至1月11日，近四周港口完成集装箱吞吐量同比增长7.3%，保持高位运行[2] - 同期港口完成货物吞吐量同比增长1.7%，增速较前值提升0.6个百分点[2] - 1月前10个工作日韩国出口金额同比增长4.7%，增速较上月全月回落8.7个百分点[2] 价格表现 - 工业品价格出现分化，本周南华工业品指数下跌0.4%，其中南华黑色原材料指数下跌0.9%，而有色金属指数上涨0.9%[2] - 农产品批发价格200指数环比小幅回落，其中蔬菜批发价环比下降4.0%，而水果、鸡蛋、猪肉价格分别上涨1.5%、0.6%、3.0%[43]