投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][9] 核心观点 - 公司作为全球第一大汽车PCB供应商 在汽车电子领域优势持续扩大 同时积极拓展AI服务器 高速交换机 光模块等新兴市场 [8][9] - 2025年上半年实现营收70.95亿元 同比增长20.93% 归母净利润6.5亿元 同比下降1.06% [4][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.33亿元 18.3亿元和22.46亿元 对应PE分别为42倍 32.9倍和26.8倍 [7][9][11] 财务表现 - 2025H1毛利率21.4% 净利率9.21% 25Q2营收37.52亿元 同比增长20.08% 环比增长12.22% [8] - 预计2025-2027年营业收入分别为150.55亿元 177.74亿元和208.63亿元 同比增长18.9% 18.1%和17.4% [7][11] - 预计2025-2027年毛利率分别为22.9% 24.1%和24.6% 净利率分别为9.5% 10.3%和10.8% [7][11] - 预计2025-2027年ROE分别为11.9% 14.1%和15.9% [7][11] 业务发展 - 汽车PCB业务覆盖全球头部Tier1厂商及国内领先主机厂 已量产激光雷达板 毫米波雷达板 域控制器板等产品 [8] - 七代毫米波雷达板 线控底盘产品等高端项目处于加速导入和小批量量产阶段 [8] - AI相关产品已量产高阶HDI PTFE软硬结合板 高速FPC 多层PTFE板等 800G光模块实现批量出货 [8][9] - 在服务器超高层Z向互联PCB Birch Stream平台高速PCB 1.6T光模块PCB等产品取得重大技术突破 [9] 产能布局 - 加速珠海金湾基地HLC SLP工厂技改项目 启动高阶HDI工厂建设 提升AI服务器及数据中心领域的高阶HDI能力和产能 [9]

核心观点 - 全球养老金管理面临政治化挑战，气候变化风险被严重低估，私人资产配置意愿上升但存在认知不足，另类资产纳入退休计划引发争议，同时各国养老金政策出现重要调整[1][2][6][7][8][23][24][32] 重点关注事件 - 贝莱德批评美国养老金管理政治化，向43位两党官员发出备忘录后，共和党质疑其过度关注气候变化，民主党则认为关注不足，公司管理资产规模达12.5万亿美元[1][7] - 施罗德调查显示45%的美国退休计划参与者愿意配置私人资产，较去年36%上升，但超过半数认为私人资产风险较高，78%认为有助于分散风险，73%认为具备更高回报潜力[8][9] - 加拿大养老基金被警告严重低估气候变化风险，若全球气温上升3.7摄氏度，到2040年财务回报率预计下降50%-60%，CPP和PSPP共同管理超过1万亿美元退休储蓄[2][16] 海外养老金融动态 - 净零银行联盟暂停运营并重组，成员数量从43家增长至140多家后遭遇退出潮，代表资产总额达74万亿美元[17][18] - 美国允许退伍军人继续向TSP账户缴款，该计划管理资产与401(k)类似，首次允许退役后缴款使用退休金或伤残抚恤金[19][22] - 共和党要求SEC为另类投资制定安全港规则，特朗普行政命令推动私募股权和加密货币纳入退休计划，公共养老金因另类资产配置获得较高实际回报率[23][24] - 挪威主权基金因侵犯人权行为出售卡特彼勒公司1.17%股份（市值21亿美元）及五家以色列银行股份（合计价值6.61亿美元），该基金管理资产规模接近2万亿美元[25][26] - 韩国为年满18岁首次参保年轻人提供三个月保费补贴，2027年预计45.1万名青年受益，当前18-24岁参保率仅为24.3%[27][28] - 比特币纳入401(k)计划引发热议，该计划管理资产总额达8.9万亿美元，行业预计价格可能突破20万美元，但费用率较高（如Grayscale比特币信托ETF费率达1.50%）[29][31] - 英国养老金协会反对强制投资规定，认为可能影响超过700万名储蓄者的资产，主张基于自愿而非强制的投资原则[32][33] 国内养老金融动态 - 个人养老金理财产品新增两只固定收益类产品，配置少量权益资产，最短持有期18个月和2年，风险等级均为二级，目前6家理财公司发行37只产品，21家商业银行参与代销[35][36] - 广州银发经济领域企业突破1.8万家，产业规模超3000亿元，养老机构床位5.73万张，护理型床位占比达90%以上[40] - 中国平安上半年营运利润777.32亿元（同比增长3.7%），居家养老服务覆盖85个城市，近21万名客户获得服务资格[41] 养老产业动态 - 好吉色食品获得数亿元战略投资，推动药食同源快消化赛道发展[40] - 均胜电子与阿里云合作开发具身智能机器人，应用于医疗康养等场景[40] - 恒安国际上半年营收118.08亿元，成人纸尿裤业务销售上升，高档纸尿裤产品"Q•MO"销售额达3.4亿元（增长6.6%）[40] - 妙可蓝多上半年营收25.67亿元（增长7.98%），净利润1.33亿元（增长86.27%），针对中老年人群推出奶酪功能性产品[40] - 天目湖布局银发经济，老年旅居产品增速达25%[41]

投资评级 - 首次覆盖给予"推荐"评级，目标价7.20港元，较当前股价6.36港元有13.2%上涨空间 [6][68] 核心观点 - 公司拥有大装业务及童装业务两条成长曲线，受益于体育运动及户外运动红利期和国货新机遇，长短期均呈现较强韧性 [6][68] - 大装业务定位大众运动市场，聚焦下沉渠道，2024年收入73.8亿元（同比+19.1%），鞋类占比58.1%，服装占比41.9% [6][22] - 童装业务渠道加速扩张，2017-2024年门店从1,797家增至2,548家（CAGR=5.1%），单店面积达112平方米（较2023年增加9平方米） [54][61] - 预计2025-2027年营收分别为113.4亿元/126.6亿元/140.8亿元（同比+12.5%/+11.7%/+11.2%），归母净利润12.9亿元/14.7亿元/16.6亿元（同比+12.5%/+13.4%/+13.0%） [6][64][68] 公司概览 - 成立于2003年，主营运动鞋服研发、设计、生产及品牌管理，2024年营收100.7亿元（同比+19.6%），归母净利润11.5亿元（同比+19.5%） [10][17] - 三大业务线：大装（跑步、篮球等核心品类）、童装（3-12岁儿童运动装备）、海外线（2014年布局国际市场） [11] - 截至2024年底，中国大陆大装门店5,750家，童装门店2,548家，海外销售点1,365个 [10] - 股权结构稳定，丁伍号持股17.03%为核心控制人，家族合计持股超50% [20] 大装业务分析 - 2024年收入73.8亿元（同比+19.1%），鞋服结构稳定（鞋类58.1%，服装41.9%） [6][22] - 线下渠道聚焦下沉市场，2024年大装门店平均面积149平方米（较2023年增加11平方米），第十代形象店落地提升终端体验 [42][45] - 线上电商收入占比25.9%（2024年线上专供品收入26.1亿元），专供品占全渠道零售比例83.6% [49] - 研发投入领先，累计获870项专利，2025年上半年研发开支占比2.8%，拥有研发人员832名 [26] 童装业务分析 - 2024年收入23.1亿元（同比+18.0%），为第二增长曲线 [64] - 渠道加速扩张的同时提升质量，第五代门店已落地82家，单店面积112平方米（较2023年增加9平方米） [54][61] - 产品科技赋能，推出轻氧跑鞋、轻羽跳绳鞋、龙鳞足球鞋等拳头产品，并运用IP设计打造猎鹰、星环等爆款 [6][62] - 冠名2024亚洲跳绳锦标赛，携手中国国家跳绳队获144枚奖牌，品牌专业影响力提升 [62] 营销与品牌建设 - 连续五届赞助亚运会（包括2026年名古屋亚运会），为世界泳联官方服饰供应商，深化国际体育资源合作 [14] - 2024年广告宣传开支占比12.8%，签约NBA球星约基奇、戈登等代言人，推出首款签名鞋"JOKER 1" [30][36] - 赞助19项马拉松赛事、5项铁人三项赛事及多支国家队，通过IP联名（如蓝精灵）拓展年轻客群 [30][31] 供应链与智能制造 - 鞋服自产比例30.3%，优先匹配高科技及快反产品 [50] - 建立数字供应链协同体系，落地5G智慧工厂，实现生产流程可视化及智能化管理 [50][51] - 产能布局高效，供应链协同网络连接制造商，关键数据互联互通 [50] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年毛利率41.1%/41.3%/41.5%，净利率11.4%/11.6%/11.8%，ROE稳定于14.7%左右 [5][64][74] - 采用相对估值法，参照安踏、李宁、特步等可比公司，给予2025年PE 10.5倍（低于行业均值14.0倍） [67][69] - 当前股价对应2025年PE 9.3倍，PB 1.1倍，低于行业平均水平 [5][69]

美国经济政策与数据 - 特朗普政府计划对印度产品征收50%关税，并拟对进口家具征收高额关税[1][5] - 美国二季度实际GDP年化修正值环比增长3.3%，高于预期值3.1%和初值3%[1][4] - 美国7月核心PCE物价指数同比上升2.9%，为2025年2月以来新高[1][5] - 美国7月新建住宅销量下降0.6%至65.2万套，超出预期的63万套；价格中值同比下跌5.9%至40.38万美元[1][5] - CME FedWatch显示9月降息25BP概率由75%上升至86.4%[1][5] 欧洲经济动态 - 8月欧元区经济景气指数降至95.2，低于7月的95.7和市场预期[1][5] - 欧盟提出立法提案落实美欧关税联合声明，美国承诺将欧盟汽车关税从27.5%降至15%[1][5] 全球金融市场表现 - 全球股市分化：中国沪深300指数上涨2.7%，欧美股市承压（欧洲STOXX600下跌2.0%）[10][12] - 10年期美债利率下行3BP至4.23%，但20-30年期美债利率上行[14][15] - 黄金现货价上涨2.8%至3429.2美元/盎司，布伦特原油上涨0.6%至68.1美元/桶[16][17] - 美元指数上涨0.13%至97.85，欧元兑美元下跌0.32%[18][19]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1] 核心观点 - 海外市场成为增长新动能 2025年上半年海外销量46.4万台 同比增长1.3倍 占总销量21.6% [7] - 国内市场增速承压 二季度国内销量88.7万台 同比仅微增0.7% [7] - 单车利润受冲击 二季度汽车业务毛利率18.7% 环比下滑5.1个百分点 单车净利润0.49万元 环比下滑0.38万元 [7] - 海外业务盈利能力强劲 上半年海外业务毛利率19.8% 汽车业务海外毛利率达27.9% [7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入3712.8亿元 同比增长23.3% 归母净利润155.1亿元 同比增长13.8% [4] - 单二季度营业收入2009.2亿元 同比增长14.0% 归母净利润63.6亿元 同比下滑29.9% [4] - 调整2025-2027年净利润预测至425亿/558亿/662亿元 [8] - 预计2025年营业收入8842.99亿元 同比增长13.8% 净利润424.91亿元 同比增长5.6% [6] 业务战略 - 实施"智驾平权"战略提升产品竞争力 [7] - 响应"反内卷"政策 取消多款车型限时"一口价"政策 [7] - 推出经销商减压措施 包括精简SKU 实施库存"熔断机制" 加快返利 [7] - 重点关注海外市场拓展及高端化进程 [1][8] 估值指标 - 当前股价114.06元 总市值9713亿元 [1] - 2025年预测PE 24.5倍 PB 4.1倍 [6] - 每股净资产23.08元 [1] - 预测EPS 2025-2027年分别为4.66/6.12/7.26元 [6]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 但针对多个细分领域和公司给出了"推荐"评级[24][26][28] 报告核心观点 - 市场交投活跃 万得全A累计成交额达14.92万亿元 周度成交额持续放大 沪深300本周涨幅2.71%[3][6] - 大消费板块细分领域出现分化 建议关注动销改善、基数回落及快速推新、渠道活跃的高景气度子板块[3] - 当前市场流动性较为充足 伴随宏观消费政策落地 消费需求有望回暖[3] 社会服务行业 - 旅游消费潜力持续释放 港股携程集团-S、同程旅行、华住集团中报表现不错[3] - 携程集团-S2025Q2净营业收入148亿元同比上升16% 国际OTA平台总预订同比增长超过60%[10] - 亚朵Q2营收24.69亿元同比增长37.4% 调整后净利润4.27亿元同比增长30.2%[10] - 锦江酒店上半年营收65.26亿元同比下降5.31% 但二季度扣非归母净利润同比增长17.11%[10] - 美业板块个股分化 毛戈平上半年营收25.88亿元同比增长31.28% 巨子生物营收31.13亿元同比增长22.5%[12] 食品饮料-酒类 - 板块2Q25归母净利调整幅度较1Q25持续加深 但白酒指数上涨2.09%[3] - 中秋国庆双节临近 建议关注后续产业反馈[3] - 高端白酒批价相对稳定 茅台22年散装批价1920元/瓶 普五批价860元/瓶[16] - 2025年7月白酒产量23.60万千升同比下滑8.9% 啤酒产量374.10万千升同比上升1.9%[20] - 重点推荐三条主线：高端白酒(贵州茅台、五粮液、泸州老窖)、次高端白酒(山西汾酒)、地产酒(今世缘、古井贡酒)[3] 食品饮料-大众品 - 细分赛道呈现分化 功能饮料和魔芋零食景气度较高[3] - 东鹏饮料上半年营收107.37亿元同比增加36.37% 归母净利润23.75亿元同比增加37.22%[24] - 乳制品板块业绩逐季改善 原奶价格处于下行周期(8月22日主产区平均价3.02元/公斤同比下降5.60%)[3][34] - 妙可蓝多25H1营收25.67亿元同比增长7.98% 归母净利润1.33亿元同比增长86.27%[24] - 餐饮供应链龙头企业经营底部企稳 海天味业上半年营收152.30亿元同比增长7.59%[24] 家电行业 - 美的集团上半年营收2511.24亿元同比增长15.58% 归母净利润260.14亿元同比增长25.04%[13] - 海尔智家上半年收入1564.94亿元同比增长10.22% 归母净利润120.33亿元同比增长15.59%[14] - 小熊电器上半年营收25.35亿元同比增长18.94% 归母净利润2.05亿元同比增长27.32%[14] - 三花智控上半年营收162.63亿元同比上升18.91% 归母净利润21.10亿元同比上升39.31%[13] 政策动态 - 国务院发布关于深入实施"人工智能+"行动的意见 重点包括"人工智能+"消费提质[7] - 商务部将于9月出台扩大服务消费的若干政策措施 统筹利用财政、金融等手段[7] - 国家出台多项育儿支持相关政策 从育儿补贴、免费学前教育等方面降低生育养育教育成本[7]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][7][8] 核心观点 - 公司2025年中报收入117.22亿元同比下降0.35% 归母净利润8.80亿元同比增长10.32% [4] - 单Q2收入57.13亿元同比下降1.36% 归母净利润4.31亿元同比增长10.13% [4] - 预计2025-2027年净利润17.70亿元、20.55亿元、23.77亿元 同比增长15.8%、16.1%、15.6% [6][7] - 公司经营稳健 经济持续修复及产品结构优化将推动利润率持续改善 [7][8] 财务表现 - 2024年营业收入2406.2亿元同比增长6.5% 预计2025-2027年收入增速分别为7.8%、10.9%、10.9% [6] - 毛利率持续改善 从2024年40.1%提升至2027年预计41.0% [6][10] - 净利率从2024年6.4%提升至2027年预计7.5% [6][10] - ROE从2024年14.3%稳步提升至2027年预计16.2% [6][10] - 每股收益从2024年1.26元增长至2027年预计1.96元 [6][9] 业务运营 - 门店总数达14,701家 其中加盟店4,020家 直营门店10,681家 [7] - 报告期新增加盟店208家 自建门店81家 关闭门店272家 [7] - 形成多层次门店网络布局：旗舰店23家、区域中心店75家、中型社区店866家、小型社区店9,717家 [7] - 会员总量达1.1亿人 会员销售占比84.93% [7] - O2O上线门店超10,000家 覆盖所有主要城市 [7] - 互联网业务销售收入135,500万元 其中O2O销售收入94,400万元 B2C销售收入41,100万元 [7] 资本结构 - 资产负债率从2024年59.3%改善至2027年预计50.6% [10] - 现金及等价物从2024年35.79亿元增长至2027年预计91.83亿元 [9] - 经营活动现金流从2024年26.10亿元增长至2027年预计41.27亿元 [11]

报告行业投资评级 - 电子行业评级为强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 人工智能算力需求持续增长 推动国产AI芯片厂商收入规模快速扩张和盈利能力显著改善 寒武纪2025H1收入同比大幅增长4347.82%并实现扭亏为盈[3][8] - 国务院推出"人工智能+"行动意见 明确支持人工智能芯片创新与生态培育 为国产算力产业链创造新发展机遇[3][12] - 海外算力芯片在国内市场面临安全审查问题 自主可控的国产算力芯片重要性凸显 市场空间有望进一步扩大[3][12] - AI算力需求拉动晶圆代工产能利用率提升 2025Q2中芯国际和华虹公司产能利用率分别达92.5%和108.3% 环比增长2.9pct和5.6pct[3] - 终端AI化趋势加速 AIOT、AI手机、AIPC等硬件智能化升级带来产业链投资机会[5][36] 行业要闻及简评 - 寒武纪2025H1业绩表现亮眼：实现收入28.81亿元 同比增长4347.82% 归母净利润10.38亿元 扣非归母净利润9.13亿元 毛利率55.93% 净利率36.04%[3][8] - 中国AI芯片市场规模快速增长：2020年市场规模184亿元 预计2025年达1530亿元 期间CAGR为52.7%[3][12] - 人形机器人芯片市场前景广阔：英伟达Jetson Thor芯片算力达2070 FP4 TFLOPS 是前代7.5倍 预计2028年全球市场规模突破4800万美元[17][18] - NAND Flash市场复苏：2025Q2前五大品牌厂合计营收146.7亿美元 季增22% SK集团营收季增52.5%达33.4亿美元 市占率升至21.1%[21][22][23] - 全球智能手机市场基本持平：2025Q2出货量2.887亿部 同比微降0.1% 三星、苹果、小米保持前三地位[25] 市场表现分析 - 全球半导体指数分化：美国费城半导体指数周跌1.49% 中国台湾半导体指数周涨2.42%[27] - A股半导体板块表现强劲：申万半导体指数上周上涨5.46% 2024年初以来上涨70.12% 跑赢沪深300指数39.06个百分点[30] - 个股涨跌互现：东芯股份周涨28.47% 瑞芯微周涨25.65% 澜起科技周涨24.00% 寒武纪周涨20.05%[33][34] 投资建议 - 重点推荐国产算力芯片设计厂商：海光信息、通富微电[5][36] - 建议关注晶圆制造与封装企业：中芯国际、华虹公司、长电科技[5][36] - 终端智能化升级带来机会：推荐恒玄科技 建议关注瑞芯微、乐鑫科技、泰凌微、炬芯科技、思特威、晶方科技[5][36]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][7] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入9.49亿元，同比增长87.33% [3][6] - 2025年上半年归母净利润0.66亿元，实现扭亏为盈 [3][6] - 2025年上半年扣非归母净利润0.38亿元 [6] - 2025年上半年整体毛利率46.38%，同比下降1.65个百分点 [6] - 2025年上半年净利率6.92%，同比上升19.87个百分点 [6] - 2025年第二季度营收5.27亿元，环比增长25.03%，同比增长71.96% [6] - 2025年第二季度归母净利润0.50亿元，环比增长222.07% [6] - 2025年第二季度毛利率46.34%，净利率9.50% [6] 业务分部表现 - 信号链芯片销售收入6.43亿元，同比增长53.66%，毛利率50.37% [6] - 电源管理芯片销售收入3.06亿元，同比增长246.11%，毛利率38.12% [6] 费用结构 - 期间费用率40.96%，同比下降29.10个百分点 [6] - 销售费用率6.72%，同比下降3.93个百分点 [6] - 管理费用率6.20%，同比下降4.59个百分点 [6] - 财务费用率-0.24%，同比上升2.09个百分点 [6] - 研发费用率28.29%，同比下降22.67个百分点 [6] 市场布局与增长动力 - 形成工业、汽车、通信及消费电子四大市场全面布局 [6][7] - 工业市场在新能源、电网基础设施、工业电源模块等领域收入增长 [6][7] - 汽车电子领域与多家Tier1公司及车企合作，产品应用于智能驾驶、车身控制等系统 [6][7] - 无线基站业务稳中有升，光模块业务持续增长 [6][7] - AI服务器市场I3C、多路电流和功率采集等新产品开始出货 [6][7] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.52/3.22/5.07亿元 [5][7][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为21.47/28.64/35.35亿元 [5][8] - 预计2025-2027年EPS分别为1.12/2.38/3.74元 [5][8][9] - 对应PE分别为147.5X/69.7X/44.3X [5][7][9] 资产负债表关键数据 - 2025年预计流动资产44.43亿元，现金11.24亿元 [8] - 2025年预计存货7.00亿元，应收账款3.31亿元 [8] - 2025年预计总资产64.27亿元，股东权益54.49亿元 [8] - 资产负债率预计从2024年14.5%升至2027年16.3% [9]

投资评级 - 推荐评级（维持）[1] 核心观点 - 公司海外业务增长快速 尼日利亚项目以7.7亿美元顺利交割 未来将成为重要业绩增长点 [1][6][7] - 国内水泥价格提升及成本下降带动毛利率显著改善 2025年上半年毛利率同比提升5.27个百分点至28.92% [6] - 骨料业务EBITDA占比达44% 成为重要利润贡献点 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.3亿元/30.4亿元/32.7亿元 对应PE为12倍/11倍/10倍 [7] 财务表现 - 2025年上半年营收160.5亿元（同比-1.2%） 归母净利润11.0亿元（同比+51.05%）[3] - 2025Q2营收88.8亿元（同比-2.9%） 归母净利润8.7亿元（同比+57.2%）[3] - 水泥业务营收91.52亿元（同比+5.6%） 其中海外水泥营收41.28亿元（同比+15.37%）[6] - 骨料销量7,605.26万吨（同比+6.33%） 营收27.63亿元（同比-6.72%）[6] 业务分地区表现 - 非洲地区营收21.36亿元（同比+21.51%） 净利润1.60亿元（同比-5.05%）[6] - 亚洲地区营收22.04亿元（同比+12.14%） 净利润4.74亿元（同比+44.14%）[6] - 美洲地区首次涉足 营收1.56亿元 净利润0.21亿元 [6] 产能与项目进展 - 期末水泥总产能1.26亿吨/年 海外水泥粉磨产能2,470万吨/年 [7] - 海外在12个国家建有生产基地 骨料项目覆盖10个海外地区 [7] - 尼日利亚项目完成股权交割 交易对价7.7386亿美元 [7] - 在建马拉维2000吨/日、莫桑比克3000吨/日熟料生产线 合计产能约155万吨/年 [7] 财务预测 - 预计2025-2027年营收353.03亿元/372.85亿元/392.24亿元 同比+3.2%/+5.6%/+5.2% [5] - 预计毛利率27.0%/27.1%/27.4% 净利率7.7%/8.2%/8.3% [5] - 预计ROE 8.4%/8.8%/8.8% EPS 1.31元/1.46元/1.57元 [5][9] - 资产负债率预计从45.7%降至37.7% 净负债比率从2.0%改善至-38.1% [9]