报告行业投资评级 - 领先大市-A (维持) [1] 报告核心观点 - 2026年海外局势紧张，进口煤开始收缩，煤价中枢看涨 [2][6] - 反内卷趋势未变，国内煤价淡季下跌空间有限，若海外持续偏紧，可能出现淡季不淡行情 [7] - 投资建议关注海外产能布局、煤油气共振及煤化工相关标的 [7] 2026年1-2月供需数据分析总结 - **供给端**：2026年前2月原煤累计产量为7.63亿吨，同比小幅下降0.3% [4] - **需求端**：终端需求边际回升，下游需求呈现分化 [4] - 固定资产投资同比增长1.8%，其中制造业投资增长3.1%，基建投资持平，房地产投资下降11.1% [4] - 火电累计增长3.3%，焦炭累计增长1.1%，生铁累计下降2.7%，水泥累计增长6.8% [4] - **进口端**：2026年前2月煤炭进口量累计7722.23万吨，同比增长1.5% [5] - 1月进口4628万吨，同比增长10.82%，环比下降21.02% [5] - 2月进口3094万吨，同比下降9.95%，环比下降33.14% [5] - **价格端**：2026年前2月煤炭价格走势分化，山西优混5500动力煤、天津港二级冶金焦均价同比有不同程度调整，京唐港主焦煤同比有所上涨 [5] 行业前景与投资建议总结 - **行业前景**：印尼供应存在较高不确定性，美伊冲突对广谱能源形成强催化，国内供给存在约束，需求预期稳定，外部环境预期偏紧，共同支撑2026年煤价中枢看涨 [6][7] - **投资建议**： - 最利好海外产能布局的兖矿能源和煤油气共振的广汇能源 [7] - 与煤化工高度关联的中煤能源、兰花科创值得关注 [7] - 涉及能源安全且HALO属性高的晋控煤业、华阳股份、山煤国际、新集能源、陕西煤业、潞安环能、山西焦煤、盘江股份、淮北矿业等标的也具备较强配置价值 [7]

【今日要点】之纺织服装社零数据点评 1-2月国内社零总额8.61万亿元，同比增长2.8%，环比提升1.9个百分点，表现略高于市场一致预期的+2.73% [6] 按消费类型分，餐饮收入同比增长4.8%，商品零售同比增长2.5% [6] 分渠道看，网上商品零售额同比增长10.3%，其中吃类、穿类、用类商品分别增长20.7%、18.0%、4.7% [6] 线下零售业态中，便利店、超市、百货店、专业店零售额同比分别增长6.4%、4.9%、1.0%、0.2%，品牌专卖店零售额下降2.3% [6] 限额以上商品零售中，金银珠宝同比增长13.0%，环比提升7.1个百分点，主要受金价上涨驱动，2026年1月、2月上金所AU9999收盘价均价分别为1070.70元/克、1116.82元/克，同比上涨68.7%、64.3% [6] 限额以上纺织服装同比增长10.4%，环比提升9.8个百分点，实现双位数增长 [6] 限额以上化妆品同比增长4.5%，环比下滑4.3个百分点，体育/娱乐用品同比增长4.1%，环比下滑4.9个百分点 [6] 【今日要点】之纺织服装行业投资建议 品牌服饰板块关注三条主线：经营稳健的女装公司如歌力思、江南布衣，其中江南布衣FY2026上半财年营收同比增长6.95%，净利润同比增长12.47% [6]；家纺行业大单品推动扩容，如罗莱生活枕芯类产品2024年及2025年上半年营收分别为2.80、1.51亿元，同比增长8.77%、56.30%，水星家纺人体工学枕带动增长 [6]；情绪消费与IP经济，如锦泓集团IP授权业务2024年及2025年上半年营收分别为0.34、0.23亿元，同比增长88.9%、62.0% [6][7]；2026年体育赛事大年，建议关注运动服饰品牌安踏体育、361度、李宁 [7] 纺织制造板块建议关注上游制造商新澳股份和百隆东方，截至3月13日CotlookA指数（1%关税）收盘价为12962元/吨，环比上涨1.5%，销售均价上涨背景下业绩弹性显著 [8]；同时关注低估值的中游制造龙头裕元集团、申洲国际、华利集团、伟星股份，其中华利集团2025年量价齐升但新工厂爬坡致毛利率承压，裕元集团预计2026年出货量稳定、均价持平或小幅下跌、毛利率有望逐季回升 [8] 黄金珠宝板块建议关注投资金占比超7成、业绩稳健高分红的菜百股份，其2025年归母净利润预计为10.6-12.3亿元，同比增长47.43%-71.07% [8]；同时关注产品力领先的老铺黄金、潮宏基，老铺黄金2026年2月28日多款足金饰品提价20%至30%，其2025年预计营收270-280亿元，同比增长217%-229%，净利润48-49亿元，同比增长226%-233%，2025年新增10家门店并优化扩容9家门店 [8] 零售板块继续推荐名创优品，其预计2025年营收214.40-214.45亿元，同比增长26%，经调整净利润28.90-29.00亿元，2026年1-2月国内市场GMV同比增长超25%，北美市场GMV同比增长超50% [8]；建议关注永辉超市，其2025年深度调改315家门店，春节档期间全国门店同店销售额及客流量双双同比增长，部分品类增长超220%，自有品牌系列销售额环比增长超70% [8] 【公司评论】之中自科技动态点评 公司发布2026年限制性股票激励计划，以13.96元/股向68名激励对象授予206.22万股，占总股本1.72%，其中董事及高管7人获授107.72万股（占比52.23%），核心技术人员7人获授13万股（占比6.30%），骨干员工53人获授89.5万股（占比43.40%） [9] 激励计划2026年与2027年业绩考核目标分别为营收25亿元及30亿元 [9] 据公司业绩快报，2025年实现营收17.67亿元，同比增长12.88%，归母净利润为-5619.35万元，亏损扩大主要受期间费用和资产减值损失影响 [9] 公司形成“催化+储能+复材”三位一体业务布局 [12] 催化剂业务方面，“国七”排放标准将推动尾气后处理单车价值量较国六提升约50%，整体市场规模有望突破千亿元，催化剂等核心环节占80%以上份额，公司提前开展技术预研与产品储备，并针对海外燃气发电机需求开展送样测试 [9] 储能业务方面，公司产品已通过多项国际测试与认证，具备海外市场准入基础，将加大海外市场开拓，推动产品批量出海 [9] 复合材料业务方面，高性能碳纤维复合材料项目已于2025年底完工，达产规模为年产预浸料150万平方米、航空复合材料结构件40吨，将重点主攻航空航天领域核心大客户，并拓展无人机、具身智能等新兴领域 [9][10] 预计公司2025-2027年营收分别为17.67亿元、24.01亿元、29.43亿元，归母净利润分别为-0.56亿元、1.28亿元、1.89亿元 [12] 【行业评论】之光伏产业链价格跟踪 多晶硅价格下降：本周致密料均价为40.5元/kg，较上周下降10.5%，颗粒硅均价为42.0元/kg，较上周下降4.5%，价格下跌主要因下游采购意愿低，硅料企业被动接受低价以寻求现金回流 [11] 硅片价格下降：130um的182-183.75mm N型硅片均价1.03元/片，较上周下降1.9%，130um的210mm N型硅片均价1.33元/片，较上周下降1.5%，头部企业有减产迹象，预期4月排产下调 [11] 电池片价格下降：182-183.75mm N型电池片均价为0.39元/W，较上周下降4.9%，210mm N型电池片价格为0.38元/W，较上周下降5.0%，组件环节库存升高削弱需求，预计价格延续下行 [11] 组件价格持平：182*182-210mm TOPCon双玻组件价格0.763元/W，较上周持平，210mm N型 HJT组件价格为0.770元/W，较上周持平，182*182-210mm集中式BC组件价格为0.81元/W，较上周持平，较TOPCon溢价15.7%，分布式BC组件价格为0.86元/W，较上周持平，较TOPCon溢价8.9% [15] 光伏玻璃价格：3.2mm镀膜光伏玻璃价格为17.5元/㎡，较上周持平，2.0mm镀膜光伏玻璃价格为10.5元/㎡，较上周下降4.76% [15] 4月1日起光伏产品出口退税正式取消，国内需求未起量，供过于求压力增大，上游大幅跌价成本支撑减弱，预计短期组件价格下行 [15] 重点推荐方向包括：光储方向的海博思创、阳光电源；BC新技术方向的爱旭股份；供给侧方向的大全能源、福莱特；电力市场化方向的朗新集团；国产替代方向的石英股份及博迁新材；并关注太空光伏相关的连城数控、拉普拉斯、晶盛机电、帝科股份、迈为股份 [15]

投资评级 - 首次覆盖，给予“增持-A”评级 [1][9] 核心观点 - 公司推出股权激励计划，有助于提升员工凝聚力和经营效率，并设定了2026年与2027年营收分别为25亿元及30亿元的业绩考核目标 [2][4] - 公司已形成“催化+储能+复材”三位一体业务布局，各业务线均有明确的发展路径和增长潜力 [9] - 预计公司2025-2027年营收分别为17.67亿元、24.01亿元、29.43亿元，归母净利润分别为-0.56亿元、1.28亿元、1.89亿元，业绩将实现扭亏为盈并持续增长 [9] - 基于2026年3月25日收盘价24.81元，对应2026-2027年预测市盈率分别为23倍和16倍 [9] 近期事件与经营状况 - 公司于2026年3月25日发布限制性股票激励计划，以13.96元/股的价格向68名激励对象授予206.22万股，占总股本的1.72% [2] - 激励对象包括董事及高管7人（107.72万股，占52.23%）、核心技术人员7人（13万股，占6.30%）及骨干员工53人（89.5万股，占43.40%） [4] - 据2025年业绩快报，公司实现营收17.67亿元，同比增长12.88%；实现归母净利润-5619.35万元，亏损同比扩大，主要受期间费用和资产减值损失影响 [4] - 随着尾气催化剂业务市场份额提升、储能业务海外订单落地及复合材料新业务量产，后续盈利能力有望恢复 [4] 催化剂业务 - “国七”排放标准预计在“十五五”期间加快制定，将推动尾气后处理技术升级，据行业测算，国七阶段尾气后处理单车价值量较国六提升约50%，整体市场规模有望突破千亿元 [5] - 催化剂等核心环节在尾气后处理市场中占据80%以上份额，国七实施将推动行业向高技术、高附加值转型，头部企业有望抢占更多市场 [5] - 公司密切跟踪政策动态，提前开展技术预研与产品储备，政策落地后有望充分受益 [5] - 公司正针对海外市场燃气发电机需求，与客户开展相关产品的送样与测试 [5] 储能业务 - 储能业务已实现核心技术自主可控，可提供家用、工商业、独立储能产品及整体解决方案与运维服务 [6] - 产品已通过EN、IEC、UN等多项测试，获得欧盟CE认证、CB认证及CNAS证书，具备海外市场准入基础 [6] - 公司将积极抢抓全球储能市场快速增长机遇，加大海外市场开拓力度，优化销售布局与渠道建设，推动产品批量出海，提升海外业务贡献度 [6] 复合材料业务 - 公司高性能碳纤维复合材料项目已于2025年底完工，达到可使用状态，主要产品为预浸料和结构件 [8] - 项目达产规模为年产预浸料150万平方米、航空复合材料结构件40吨，相关供货资质正在办理中 [8] - 公司实控人具备航空航天领域资深行业背景与资源，并通过引进先进装备提升了产品良率、一致性和生产效率 [8] - 复材业务将重点主攻航空航天领域核心大客户，同时积极拓展无人机、具身智能等新兴潜力领域 [8] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为17.67亿元、24.01亿元、29.43亿元，同比增长率分别为12.9%、35.9%、22.5% [9][10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-0.56亿元、1.28亿元、1.89亿元 [9] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为-0.46元、1.07元、1.58元 [9] - 预计毛利率将从2025年的12.9%提升至2027年的16.4% [10] - 预计净资产收益率（ROE）将从2025年的-3.0%改善至2027年的8.8% [10]

投资评级 - 首次覆盖，给予中自科技（688737.SH）“增持-A”评级 [1][9] 核心观点 - 公司推出股权激励计划，有助于提升员工凝聚力和经营效率，并设定了明确的业绩增长目标 [2][4] - 公司已形成“催化+储能+复材”三位一体的业务布局，各项业务均具备增长潜力 [2][9] - 催化剂业务将受益于“国七”排放标准落地带来的单车价值量提升和市场扩容，储能业务正积极开拓海外市场，复合材料业务将深耕航空航天等高端应用领域 [5][6][8][9] - 公司预计将在2026年实现扭亏为盈，营收和净利润将实现快速增长 [4][9] 股权激励计划详情 - 公司以13.96元/股的价格向68名激励对象授予206.22万股限制性股票，占公司总股本的1.72% [2] - 激励对象包括董事及高管7人（合计107.72万股，占52.23%）、核心技术人员7人（合计13万股，占6.30%）及骨干员工53人（合计89.5万股，占43.40%） [4] - 股权激励的业绩考核目标为：2026年营收25亿元，2027年营收30亿元 [4] 公司近期业绩与财务预测 - 2025年业绩快报：实现营收17.67亿元，同比增长12.88%；实现归母净利润-5619.35万元，亏损同比扩大 [4] - 营收预测：预计2025-2027年营收分别为17.67亿元、24.01亿元、29.43亿元 [9] - 归母净利润预测：预计2025-2027年分别为-0.56亿元、1.28亿元、1.89亿元，2026年将实现扭亏为盈 [9] - 每股收益（EPS）预测：预计2025-2027年分别为-0.46元、1.07元、1.58元 [9] - 估值：以2026年3月25日收盘价24.81元计算，对应2026-2027年市盈率（PE）分别为23倍和16倍 [9] 催化剂业务分析 - 政策驱动：“国七”排放标准将在“十五五”期间加快制定，推动尾气后处理技术升级 [5] - 市场空间：据行业测算，“国七”阶段尾气后处理单车价值量较“国六”提升约50%，整体市场规模有望突破千亿元，其中催化剂等核心环节占据80%以上份额 [5] - 公司策略：公司密切跟踪政策，提前开展技术预研与产品储备，政策落地后有望充分受益 [5] - 其他应用：公司正针对海外市场燃气发电机需求，与客户开展相关产品的送样与测试 [5] 储能业务分析 - 技术实力：储能业务已实现核心技术自主可控，产品已通过EN、IEC、UN等多项测试，获得欧盟CE认证、CB认证及CNAS证书 [6] - 产品线：可提供家用储能、工商业储能、独立储能产品及个性化整体解决方案与运维服务 [6] - 市场策略：公司将积极抢抓全球储能市场机遇，加大海外市场开拓力度，优化销售布局与渠道建设，推动产品批量出海 [6] 复合材料业务分析 - 项目进展：高性能碳纤维复合材料项目已于2025年底完工，达到可使用状态 [8] - 产能规划：主要产品为预浸料和结构件，达产规模为年产预浸料150万平方米、航空复合材料结构件40吨 [8] - 竞争优势：公司实控人具备航空航天领域资深行业背景与资源，并通过引进先进装备提升了产品良率与生产效率 [8] - 市场定位：业务将重点主攻航空航天领域核心大客户，同时积极拓展无人机、具身智能等新兴潜力领域 [8]

报告行业投资评级 - 纺织服装行业评级为“同步大市-A”并维持该评级 [2] 报告核心观点 - 2026年1-2月国内社会消费品零售总额同比增长2.8%至8.61万亿元，表现略高于市场预期，其中纺织服装类零售额实现双位数增长，表现亮眼 [3][4][6] - 线上商品零售额同比增长10.3%，表现优于整体商品零售，其中穿类商品网上零售额增长18.0% [7] - 品牌服饰行业处于弱复苏状态，建议关注经营稳健的女装公司、家纺大单品创新、IP经济以及受益于体育大年的运动服饰品牌 [9][10] - 纺织制造板块短期看好上游制造商因原材料价格上涨带来的业绩弹性，中长期看好中游龙头制造商的份额提升潜力 [11] - 黄金珠宝板块在金价上涨背景下终端销售表现领先，建议关注业绩稳健、产品力强的公司 [8][12] - 零售板块建议关注名创优品和永辉超市，两者近期销售表现或财务数据表现良好 [13][14] 行业数据与市场表现 - 2026年1-2月国内社会消费品零售总额为8.61万亿元，同比增长2.8%，环比提升1.9个百分点 [6] - 1-2月餐饮收入同比增长4.8%，商品零售同比增长2.5% [6] - 1-2月网上商品零售额同比增长10.3%，其中吃类、穿类、用类商品网上零售额分别增长20.7%、18.0%、4.7% [7] - 1-2月限额以上纺织服装类零售额同比增长10.4%，环比大幅提升9.8个百分点 [8] - 1-2月限额以上金银珠宝类零售额同比增长13.0%，环比提升7.1个百分点，主要受金价上涨推动 [8] - 2026年1月及2月，上金所AU9999收盘价均价分别为1070.70元/克和1116.82元/克，同比分别上涨68.7%和64.3% [8] - 截至2026年3月13日，CotlookA指数（1%关税）收盘价为12962元/吨，环比上涨1.5% [11] - 截至2026年3月12日，澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数为1783澳分/公斤，环比上涨0.9% [11] 品牌服饰板块投资建议 - 建议关注经营表现稳健的女装公司歌力思、江南布衣，江南布衣FY2026上半财年营收同比增长6.95%，净利润同比增长12.47% [9] - 家纺行业关注大单品推动行业扩容，建议关注罗莱生活、水星家纺，罗莱生活2024年及2025年上半年枕芯类产品营收分别为2.80亿元和1.51亿元，同比增长8.77%和56.30% [9] - 关注情绪消费与IP经济，建议关注锦泓集团，其IP授权业务2024年及2025年上半年营收分别为0.34亿元和0.23亿元，同比增长88.9%和62.0% [9] - 2026年为体育赛事大年，建议关注运动服饰品牌公司安踏体育、361度、李宁 [10] 纺织制造板块投资建议 - 短期（半年维度）建议积极关注上游制造商新澳股份和百隆东方，因销售均价呈上涨趋势，上游制造商业绩弹性显著 [11] - 建议关注低估值的中游纺织制造龙头裕元集团、申洲国际、华利集团、伟星股份 [11] - 华利集团2025年业绩快报显示公司量价齐升，营收规模稳步增长，但新工厂爬坡导致毛利率承压 [11] - 裕元集团预计2026年出货量同比保持稳定，销售均价同比持平或小幅下跌，毛利率有望逐季度回升 [11] 黄金珠宝板块投资建议 - 从业绩稳健和高分红角度，建议积极关注投资金占比超过7成的菜百股份，其预计2025年归母净利润为10.6-12.3亿元，同比增长47.43%-71.07% [12] - 建议关注产品力领先、终端销售表现领先的老铺黄金、潮宏基 [12] - 老铺黄金于2026年2月28日进行首轮提价，多款足金饰品平均涨幅为20%至30% [12] - 老铺黄金预计2025年实现营业收入270-280亿元，同比增长217%-229%，净利润48-49亿元，同比增长226%-233%，2025年新增10家门店并优化扩容9家门店 [12] 零售板块投资建议 - 继续推荐名创优品，其预计2025年实现营收214.40-214.45亿元，同比增长26%，预计经调整净利润为28.90-29.00亿元 [13] - 2026年1-2月，名创优品国内市场GMV同比增长超过25%，北美市场GMV同比增长超过50% [13] - 建议关注永辉超市，2025年公司深度调改315家门店，期末调改门店达346家 [13] - 2026年春节档期，永辉超市全国门店同店销售额及客流量双双同比增长，熟食烟火气板块、烘焙年糖年饼和现烤类商品同比增长均超220%，自有品牌“品质永辉”系列近60款商品销售额环比增长超70% [13][14]

核心观点 - 电子行业：AI驱动新一轮硬件创新与需求增长，存储进入超级周期，半导体景气度提升，国产算力替代加速，PCB技术升级，AR眼镜成为新交互终端 [6] - 农林牧渔行业：生猪养殖行业面临价格压力与产能去化窗口，饲料行业整合加速，宠物食品行业成长性仍存但竞争转向研发与供应链 [7][9][10] 电子行业年度策略：AI开启新一轮硬件通胀，国产算力加速突围 - **存储进入超级周期**：AI训练与推理需求推动服务器配套HBM与高速eSSD成为标配，供给端受资本开支保守、产能转向及工艺壁垒制约，2026年供需比例预计下滑至7%，DRAM短缺持续，NAND升级存在压力，行业进入量价齐升周期 [6] - **半导体行业景气度提升**：AI算力与新能源车推动功率、模拟芯片及被动元器件需求激增，叠加供给端收缩与产能限制，形成全链条涨价周期，功率器件价值量提升，模拟芯片库存周期反转 [6] - **国产算力驱动替代加速**：国内AI大模型与数据中心建设释放强劲需求，2029年中国加速服务器市场规模将超1400亿美元，海外管制倒逼国产芯片与制造突破，先进制程产能加速爬坡，先进封装（如Chiplet、HBM）需求升级，2030年全球先进封装市场规模将超794亿美元，半导体设备受益于产能扩张 [6] - **AI创新驱动PCB升级**：AI服务器及高速交换机推动PCB向高多层HDI架构演进（如英伟达GB300采用6+14+6HDI），材料向低损耗（M9级CCL、HVLP铜箔等）升级，技术升级与供需缺口支撑产业链价值量提升 [6] - **光学及AI推动AR眼镜发展**：AI与光学创新推动AR眼镜成为新交互终端，2026年全球AI及AR眼镜销量预计达180万台和95万台，较2024年大幅增长，光波导方案替代Birdbath成为主流，显示技术多元发展，国内厂商出货量增速达142.3% [6] - **投资建议覆盖多个细分领域**：包括存储芯片、半导体芯片、晶圆制造与封测、半导体设备、电子元器件及消费光学等环节的相关公司 [8] 农林牧渔行业周报：关注养殖股产能去化逻辑 - **市场表现**：本周（3月16日-3月22日）农林牧渔板块涨跌幅为-4.50%，跑输沪深300指数（-2.19%），在板块中排名第17 [9] - **生猪养殖现状**：本周猪价环比续跌，四川、广东、河南外三元生猪均价环比分别下跌3.90%、3.19%、2.47%，自繁自养和外购仔猪养殖利润分别亏损297.68元/头和141.48元/头，亏损环比扩大 [9] - **饲料行业整合加速**：行业竞争进入产业链价值竞争阶段，市场份额向头部企业集中，看好海大集团因其管理效率、产业链服务优势及海外业务高增长潜力，且估值处于历史底部 [9] - **生猪产能去化窗口**：上半年行业价格低迷可能助力市场化去产能，叠加政策引导，可能出现2021年以来第三次幅度较明显的产能去化，行业基本面与估值有望修复，建议关注相关生猪养殖公司 [9] - **产业链优势企业韧性**：具有全产业链优势的头部企业在周期低位可能具备良好风险收益比，建议关注圣农发展，因其种鸡业务推进、成本管控优化及渠道结构改善，当前处于PB估值底部 [9] - **宠物食品行业成长性**：养宠渗透率有望继续提高，行业竞争从重营销转向重研发和供应链，建议关注自有品牌领先的乖宝宠物及全球产业链布局领先的中宠股份 [10]

核心观点 报告认为，人工智能的爆发式增长是驱动电子行业进入新一轮景气周期的核心动力，同时国产替代进程正进入深水区，两者共同构成了行业发展的双主线。具体表现为：AI训练与推理需求推动存储芯片进入“量价齐升”的超级周期；国产算力需求释放与海外管制倒逼半导体芯片、制造、封测及设备环节加速自主突破；AI硬件创新亦带动PCB材料与架构、被动元器件等电子元器件全栈价值重塑；此外，AI与光学技术的融合正推动智能眼镜成为下一代重要的交互终端，市场加速扩张[1][2][3]。 半导体：AI爆发助力行业景气上行，国产替代进入深水区 存储：推理及计算驱动存储进入超级周期 - **需求激增**：AI大模型从参数竞争转向数据竞争，算力需求爆发。2026年全球八大云服务提供商资本支出预计超7100亿美元，Meta资本开支指引较2025年提升50-80%至1150-1350亿美元[12]。AI训练与推理驱动对高带宽内存和大容量高速存储的需求，2026年一季度内存价格环比涨幅达80%-90%，预计全年全球内存市场规模将达5516亿美元[15]。 - **HBM供需紧张**：AI计算推动高带宽内存需求，但受3D堆叠工艺壁垒和产能扩张慢制约，供给弹性不足。预计2026年HBM容量供给增长32%，但供需缺口将从2025年的约5%扩大至2026年的约6%，2027年进一步扩大至约9%[17]。需求高度集中，英伟达、AMD、谷歌、AWS等头部厂商合计占HBM需求量的90%[17]。 - **DRAM与NAND短缺持续**：HBM产能挤占导致通用DRAM产能短缺，全球前五大DRAM厂商非HBM晶圆产能占比将从81%缩减至76%[22]。AI推理架构升级（如英伟达Rubin的ICMS架构）提升SSD需求，但NAND供给受资本开支谨慎（预计2026年仅增长5%）及向更高堆叠层数迁移的技术压力制约，缺货态势将持续[25]。 芯片：AI需求与国产替代双轮驱动 - **国产算力芯片崛起**：国内AI大模型推理与数据中心建设释放强劲算力需求，2025年上半年中国加速服务器市场规模达160亿美元，同比增长超100%，预计2029年将超1400亿美元[29]。海外出口管制倒逼国产AI芯片量产与先进工艺替代。 - **功率器件量价齐升**：高压直流技术在数据中心、新能源等领域渗透，拉动需求。同时，原材料及代工封测环节涨价推动价值量抬升，国内外厂商如英飞凌、士兰微等自2025年起陆续提价[33]。 - **模拟芯片进入上行周期**：AI、智能驾驶等带动高端需求，预计2026年中国模拟芯片市场规模达2451亿美元，较2024年增长25%[37]。供给端产能温和复苏，库存周期反转，成本压力向下游传导，国内外龙头厂商均进行产品调价，行业呈现量价齐升[39]。 代工及封测：国内算力需求释放，代工封测量价齐升 - **先进制程国产替代加速**：为应对国产AI芯片需求，本土晶圆厂加码先进制程布局。全球7nm以下先进制程产能预计从2024年的85万片/月增长69%至2028年的140万片/月，中芯国际7nm及以下产能正加速爬坡[44]。 - **先进封装市场高增长**：先进封装成为提升算力关键，预计全球市场规模将从2024年的约460亿美元增长至2030年的超794亿美元，年复合增长率达9.5%[48]。Chiplet、HBM等技术带动封测需求升级，国内厂商有望承接订单外溢[48]。 半导体设备：需求扩容与国产替代共振 - **全球设备投资回暖**：受AI与高性能计算驱动，预计2025年全球半导体设备市场增长7.4%至1250亿美元，2026年进一步增至1380亿美元，增速提升至10%[50]。其中，晶圆制造设备预计2026年增长10%至1220亿美元[50]。 - **国产设备迎来机遇**：国内晶圆厂与存储厂商产能扩张，叠加出口管制，推动国产设备“需求扩容+国产替代”共振。中国国产半导体设备市场占比已从2024年的25%大幅提升至35%，刻蚀、薄膜沉积等核心工艺国产化率已突破40%[54]。 电子元器件：AI创新带动产业链全栈价值重塑 PCB：进入高多层、高速率、新材料时代 - **架构与材料双重升级**：AI服务器、高速交换机推动PCB向高密度互连与低损耗传输演进。架构上，传统多层板向高多层HDI发展，英伟达GB300的Switch tray已升级为6+14+6 HDI结构，并采用PCB中板连接替代铜缆[58]。材料上，覆铜板向低介电常数、低损耗因子的M9等级升级，带动上游铜箔、玻纤布、树脂等高端材料需求[63]。 - **高端原材料需求缺口显著**：高频高速应用驱动超低轮廓铜箔、低介电玻纤布（如Q布）、碳氢树脂等高端材料需求。预计2031年全球载体铜箔产值将达18.85亿美元，2025-2031年复合增长率达14.5%[67]。目前高端玻纤布产能严重不足，2026年低介电布产能约1000万平方米/月，但需求达1850万平方米/月[72]。 被动器件：高端需求与国产替代推动行业景气上行 - **全行业进入涨价周期**：受上游贵金属及代工封测涨价影响，被动元器件市场迎来覆盖钽电容、MLCC、电阻、电感等全品类的涨价潮，国内外头部厂商如国巨、风华高科、顺络电子等均已提价[77]。 - **高端MLCC需求爆发**：AI服务器显著提升MLCC单机用量，英伟达GB300需搭载约3万颗MLCC，单AI机柜消耗44万颗，预计2030年AI服务器用MLCC需求将较2025年大增3.3倍[79]。预计2028年全球MLCC需求量将达5.95万亿只，市场规模1408亿元[79]。 - **国产替代机遇**：日系龙头调整产能结构，缩减通用元器件产能，同时中国对日本两用物项的出口管制可能加剧日本本土厂商减产，为大陆厂商在中高端市场实现技术突破与份额提升提供机遇[83]。 消费电子：智能眼镜市场加速扩张，光学系统长坡厚雪 - **AI驱动成为新交互终端**：AI技术与光学创新推动智能眼镜从辅助工具向“生理级”交互终端演进，能实现跨设备互联协同。消费电子、互联网、汽车等多领域厂商正跨界布局[87]。 - **市场加速扩张**：2025年第三季度，全球智能眼镜出货量429.6万台，同比增长74.1%；中国AR/ER品类出货量同比增长142.3%，市场份额达83.4%[89]。预计2026年全球AI眼镜及AR眼镜销量将分别达1600万台和165万台，较2024年增长9.5倍和2.3倍[89]。 - **光学系统是核心壁垒**：光学系统占AR眼镜成本约40-50%。光波导方案正加速替代Birdbath，其中衍射光波导凭借轻薄优势成为主流。显示端LCoS、Micro-OLED、Micro-LED三种技术路径并存，通过优化搭配以解决“重量、性能、续航”矛盾[91]。 投资建议 报告按细分领域列出了建议关注的公司[5][95]： - **存储芯片**：长鑫科技、兆易创新。 - **半导体芯片**：寒武纪、扬杰科技、捷捷微电、杰华特。 - **晶圆制造与封测**：中芯国际、华虹公司、长电科技、汇成股份。 - **半导体设备**：芯碁微装、微导纳米、精测电子、精智达、芯源微。 - **电子元器件**：铜冠铜箔、菲利华、三环集团、风华高科、顺络电子。 - **消费电子**：中润光学、蓝特光学、天岳先进。

报告行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为“同步大市-A”（维持）[1] 报告核心观点 - 建议关注养殖股产能去化逻辑的回归和演绎 [2] - 生猪行业在上半年或承压，但同时也是产能去化较好的时间窗口，今年可能出现2021年以来第三次幅度较为明显的产能去化，行业基本面和估值有望修复 [5] - 饲料行业加速整合，市场份额向头部企业集中 [4] - 宠物食品仍是相对具有成长性的细分领域，品牌竞争或从重营销转向重研发和供应链 [6] 农业板块本周行情回顾 - 本周（3月16日-3月22日），沪深300指数涨跌幅为-2.19%，农林牧渔板块涨跌幅为-4.50%，板块排名第17 [3][16] - 子行业中生猪养殖、肉鸡养殖、动物保健、畜禽饲料、粮油加工表现位居前五 [3][16] - 行业领涨前十公司包括：ST景谷（6.04%）、众兴菌业（4.51%）、深粮B（2.31%）、神农集团（1.13%）等 [16] - 行业领跌后十公司包括：亚盛集团（-18.85%）、海南橡胶（-15.36%）、道道全（-15.33%）、中宠股份（-13.54%）等 [16] 行业数据总结 生猪养殖 - 本周猪价环比续跌，截至3月20日，四川/广东/河南外三元生猪均价分别为9.85/10.61/9.88元/公斤，环比上周分别-3.90%/-3.19%/-2.47% [3][25] - 平均猪肉价格为15.98元/公斤，环比上周-1.18% [3][25] - 养殖利润亏损扩大，截至3月20日，自繁自养利润为-297.68元/头，环比上周下滑约14.53元/头；外购仔猪养殖利润为-141.48元/头，环比上周下滑约23.30元/头 [3][25] 家禽养殖 - 白羽鸡价格环比回升，截至3月20日，白羽肉鸡周度价格为7.33元/公斤，环比上周+1.66% [41] - 肉鸡苗价格为3.20元/羽，环比上周+9.59% [41] - 毛鸡养殖利润为0.47元/羽，环比上周+327.27% [41] - 鸡蛋价格为7.4元/公斤，环比上周+2.78% [41] 饲料加工 - 主要饲料均价环比多数上涨，截至3月12日，育肥猪配合饲料均价为3.39元/公斤，环比上周+0.30% [47] - 截至3月20日，肉鸡配合料均价为3.55元/公斤，环比上周持平；蛋鸡配合料均价为2.90元/公斤，环比上周+2.11% [47] 水产养殖 - 海水产品价格持平，截至3月20日，海参价格为110元/千克，对虾价格为280元/千克 [52] - 淡水产品价格多数微跌，截至3月13日，草鱼价格为17.05元/公斤（环比-0.64%），鲫鱼价格为21.43元/公斤（环比-0.05%），鲤鱼价格为14.25元/公斤（环比-0.14%），鲢鱼价格为14.70元/公斤（环比+0.27%） [52] - 国际鱼粉现货价为2239.77美元/吨，环比上周持平 [52] 种植与粮油加工 - 主粮价格涨跌不一，截至3月20日，玉米现货价格为2454.61元/吨（环比+0.32%），大豆现货价格为4277.37元/吨（环比持平），小麦现货价格为2599.78元/吨（环比+0.86%），豆粕现货价格为3405.43元/吨（环比-0.97%） [57] - 油脂价格下跌，豆油价格为8813.16元/吨（环比-1.36%），菜油价格为10411.25元/吨（环比-0.57%） [58] - 菌类价格持平，金针菇价格为7.00元/公斤，杏鲍菇价格为6.60元/公斤 [58] - 白糖经销价格为5433.33元/吨（环比-0.37%），国际原糖现货价为14.61美分/磅（环比+5.26%） [58] 宠物行业动态 - 京东联合48家成员成立宠物品质生态联盟，推出覆盖食品、活体交易、健康等六大举措 [81] - 乖宝宠物旗下品牌霸弗成为2026北京半程马拉松官方宠粮合作商 [82] - 全球宠物零售巨头Petco发布2025财年数据，营收59.61亿美元（约411亿元），同比下降2.53%，但通过降本增效实现净利润扭亏至900万美元 [82] - 雀巢普瑞纳旗下冠能品牌推出免疫加护系列产品，市场调研显示85%的养宠人愿意为“免疫支持”功能支付溢价 [82] 重点公司观点与评级 饲料行业 - **海大集团**：评级为“买入-A” [8] - 凭借高效内部管理、有效业务激励和突出产业链服务优势，国内市场份额持续提升 [4] - 亚非拉地区饲料业务市场容量大，海外业务有望延续高增长高毛利趋势 [4] - 公司估值处于历史底部区域，具有较高安全边际 [4] 生猪养殖行业 - **温氏股份**：评级为“买入-B” [8] - **神农集团**：评级为“增持-B” [8] - **巨星农牧**：评级为“增持-B” [8] - 生猪行业基本面与估值有望修复，建议关注相关养殖股 [5] 肉鸡养殖行业 - **圣农发展**：评级为“买入-B” [8] - 种鸡业务稳步推进，市场认可度不断提升 [5] - 肉鸡饲养加工降本增效，成本管控优势突出 [5] - 产品在C端、餐饮等高价值渠道占比提升，收入结构优化 [5] - 当前处于PB估值底部区域 [5] 宠物食品行业 - **乖宝宠物**：评级为“增持-A” [8] - **中宠股份**：评级为“增持-A” [8] - 建议关注自有品牌领先和持续加大研发的乖宝宠物，以及全球产业链布局领先的中宠股份 [6] 农业上市公司公告摘要 - **道道全**：2025年实现总营业收入61.95亿元，同比增长4.24%；归母净利润2.34亿元，同比增长32.02% [85] - **北大荒**：2025年实现总营业收入52.29亿元，同比减少2.05%；归母净利润11.66亿元，同比增长7.26%；现金分红总额达97.77亿元，分红比例83.84% [85] - **众兴菌业**：2025年实现总营业收入20.98亿元，同比增长8.43%；归母净利润3.35亿元，同比增长161.63% [85] - **中宠股份**：控股股东权益由25%下降至23.81%；董事会批准4.76亿元闲置募集资金用于补充流动资金 [85] - **秋乐种业**：持股5%以上股东计划减持不超过330万股，占公司总股本1.9975% [85]

市场概况 - 2026年3月24日，国内市场主要指数普遍下跌，上证指数收盘3,813.28点，下跌3.63%；深证成指收盘13,345.51点，下跌3.76%；创业板指收盘3,235.22点，下跌3.49%；科创50指数收盘1,261.44点，下跌4.31% [2] 煤炭行业周报核心观点 - 报告核心观点：国内煤价开始上涨，市场受到海外地缘冲突、印尼煤进口量减少、进口煤到岸成本攀升等因素影响，国际沿海煤炭运价继续上行，未来需关注进口政策变化和国内供应增加 [3][4][7] 煤炭行业动态数据跟踪 - **动力煤**：下游需求稳定，价格看涨，截至3月20日，环渤海动力煤现货参考价737元/吨，周涨0.14%；秦皇岛港动力煤平仓价735元/吨，周涨0.82%；截至3月21日，环渤海九港煤炭库存2557万吨，周降3.65% [7] - **冶金煤**：供应稳步回升，下游按需采购，截至3月20日，京唐港主焦煤库提价1620元/吨，周涨3.18%；京唐港1/3焦煤库提价1340元/吨，周持平；澳大利亚峰景矿硬焦煤现货价238美元/吨，周涨0.85% [7] - **库存与开工率**：截至报告期，国内独立焦化厂炼焦煤库存847.22万吨，周增3.95%；247家样本钢厂炼焦煤库存777.09万吨，周降0.43%；喷吹煤库存423.68万吨，周降0.2%；247家样本钢厂高炉开工率79.8%，周升1.44个百分点；独立焦化厂焦炉开工率72.85%，周升0.44个百分点 [7] 煤炭行业投资建议 - 投资建议认为，印尼供应存在较大不确定性，美伊冲突升级支撑能源替代并利好相关煤化工品种 [7] - 报告推荐标的包括：最利好海外产能布局的兖矿能源和煤油气共振的广汇能源；与煤化工高度关联的中煤能源、兰花科创；以及涉及能源安全命题且HALO属性高的晋控煤业、华阳股份、山煤国际、新集能源、陕西煤业、潞安环能、山西焦煤、盘江股份、淮北矿业等 [7] 裕元集团公司快报核心观点 - 报告核心观点：公司2025年制造业务呈现量跌价升，零售业务承压但2026年初有所好转，维持“买入-A”评级 [3][10] 裕元集团财务表现 - 2025年，公司实现总收入80.31亿美元，同比下降1.8%；实现归母净利润3.81亿美元，同比下降2.9% [10] - **制造业务**：2025年收入56.48亿美元，同比增长0.5%；成品鞋履出货量2.52亿双，同比下降1.2%；销售均价同比增长3.7%至21.00美元/双；产能利用率93%，同比持平；毛利率同比下滑1.7个百分点至18.2%；归母净利润3.63亿美元，同比增长3.7%，归母净利润率6.4%，同比提升0.2个百分点 [10] - **零售业务**：2025年收入171.32亿元人民币，同比下降7.2%；同店销售下降中双位数；截至2025年末中国大陆直营门店3310家，较年初净减少138家；抖音渠道同比增长超过70%；毛利率33.5%，同比下滑0.7个百分点；经营利润率2.1%，同比下滑1.7个百分点；归母净利润2.11亿元人民币，同比下降57.0%，归母净利润率1.2%，同比下滑1.5个百分点 [10] - 2026年1-2月，零售业务营收同比增长0.9% [10] 裕元集团盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.00亿、4.24亿、4.58亿美元，同比增长4.9%、6.0%、8.1% [10] - 以3月11日收盘价计算，公司2026-2028年预测市盈率（PE）分别为9.3倍、8.8倍、8.1倍 [10]

报告投资评级 - 买入-A (维持) [1][4] 报告核心观点 - 裕元集团2025年制造业务呈现量跌价升态势，营收稳中有升，但毛利率承压 零售业务受客流及折扣影响表现疲软，但2026年初显现复苏迹象 基于2026-2028年盈利增长预期及当前估值，报告维持买入评级 [1][2][3][4] 2025年财务表现总结 - 2025年公司实现总收入80.31亿美元，同比下降1.8% 实现归母净利润3.81亿美元，同比下降2.9% [1] - 2025年公司整体毛利率为22.8%，净利率为4.7% [6] - 2025年公司每股收益（摊薄）为0.24元，净资产收益率（ROE）为7.7% [6][7] 制造业务分析 - 2025年制造业务收入56.48亿美元，同比增长0.5% [2] - 成品鞋履出货量2.52亿双，同比下降1.2% 销售均价同比增长3.7%至21.00美元/双 [2] - 制造业务产能利用率为93%，同比持平 [2] - 制造业务毛利率同比下滑1.7个百分点至18.2%，主要受产能负载不均、新厂爬坡、人工成本上升及关税分担影响 [2] - 制造业务归母净利润3.63亿美元，同比增长3.7%，归母净利润率6.4%，同比提升0.2个百分点，部分受益于税务争议滞纳金回转 [2] 零售业务分析 - 2025年零售业务收入171.32亿元，同比下降7.2% [3] - 收入下降主要因实体店客流下滑及零售折扣加深导致同店销售下降中双位数，同时公司继续精简门店，中国大陆直营门店净减少138家至3310家 [3] - 抖音渠道表现亮眼，2025年同比增长超过70% [3] - 零售业务毛利率33.5%，同比下滑0.7个百分点 经营利润率2.1%，同比下滑1.7个百分点 [3] - 零售业务归母净利润2.11亿元，同比下降57.0%，归母净利润率1.2%，同比下滑1.5个百分点 [3] - 2026年1-2月，零售业务营收同比增长0.9%，显示好转迹象 [3] 未来业绩与估值预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.00亿、4.24亿、4.58亿美元，同比增长4.9%、6.0%、8.1% [4] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为82.72亿、86.86亿、92.07亿美元，同比增长3.0%、5.0%、6.0% [6] - 预计毛利率将稳定在22.8%，净利率将从4.8%逐步提升至5.0% [6] - 以2026年3月11日收盘价计算，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为9.3倍、8.8倍、8.1倍 市净率（P/B）分别为0.8倍、0.7倍、0.7倍 [4][6][7]