报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 该报告聚焦中信建投沈阳国际软件园 REIT 定价研究，指出其作为东北首只民营背景公募 REIT，虽底层资产和原始权益人扩募资产一般，但有可供分配金额保障承诺，上市后尤其分红保障期内估值倍数或与同类平均相当，合理区间较发行价高 4 - 23% [1][5] 根据相关目录分别进行总结 项目基本信息 - 中信建投沈阳国际软件园 REIT 为产权类园区基础设施 REIT，底层资产是位于沈阳浑南区的沈阳国际软件园，含昂立信息园等三个园区，原始权益人为赵久宏 [3] - 2024 年营收 1.03 亿元，EBITDA 7555 万元，受原第一大租户到期退租影响，2024 年加权平均出租率较 2023 年降 2.13%至 83.86%，Q125 出租率 83.93%；2024 年当期收缴率 86.03%，Q125 降至 77.04% [3] 发行情况及发行估值 - 拟发行 3.0 亿份，存续期 37 年，战配、网下、公众占比 70%、21%、9%，2025/9/29 网下询价，2025/10/13 缴款，预期 11 月上旬上市；网下有效认购倍数 99.42 倍，中签率 1.01%；发行价 3.66 元，为询价区间 67.54%分位 [4] - 评估机构戴德梁行评估资产价值 10.26 亿元，折现率 7.00%，长期增长率假设 1.5%；发行价对应 P/NAV 1.07x [4] - 今明两年可供分配金额预测分别 0.57 亿元（年化）和 0.58 亿元，预测年化派息率分别 5.53%和 5.61%，发行价对应年化派息率 5.17%和 5.24%，对应 2026E P/FFO 19.80x [4] 新券二级市场估值推导 - 目前已上市产权类园区基础设施 REITs 共 19 只，过去三个月平均 P/NAV 中位数 1.11 倍，P/FFO 中位数 23.51 倍，派息率 TTM 中位数 4.25% [5] - 参考可比 REITs，认为沈阳软件园 REIT 合理区间为 3.80 - 4.51 元，较发行价高 4 - 23% [5]

行业投资评级 - 光伏行业投资评级为“同步大市-A”，且维持该评级 [1] 报告核心观点 - 2025年8月国内光伏新增装机量同比大幅下滑，但累计装机量仍保持高速增长 [3][12] - 组件出口金额同比环比均显著增长，但逆变器出口呈现同比微增、环比下滑态势 [3][4][22] - 太阳能发电量持续增长，在总发电量中占比稳定 [5][35] - 报告基于不同投资主线（如BC新技术、供给侧、海外布局等）给出了重点推荐和建议关注的股票清单 [5][40] 装机情况 - 2025年8月国内光伏新增装机7.4GW，同比下降55.3%，环比下降33.3% [3][12] - 2025年1-8月国内累计新增光伏装机230.61GW，同比增长64.7% [3][12] 出口情况：组件 - 2025年8月组件出口额209.5亿元，同比增长20.4%，环比增长31.9% [3] - 2025年1-8月组件累计出口额1322.1亿元，同比下降18.0% [3] - 2025年7月国内光伏组件出口量21.25GW，同比增长8%，环比下降2% [3] - 2025年7月全球前五大组件出口市场为荷兰、沙特阿拉伯、菲律宾、巴西、希腊，合计出口量约占全球市场37% [3] - 2025年1-7月国内组件累计出口148.6GW，同比下降2% [3] 出口情况：逆变器 - 2025年8月逆变器出口额62.9亿元，同比增长2.2%，环比下降3.4% [4][22] - 2025年1-8月逆变器累计出口额434.0亿元，同比增长8.0% [4][22] - 分区域看，2025年8月逆变器对欧洲出口26.9亿元，同比下降1.6%，环比下降4.9%；对亚洲出口19.4亿元，同比增长2.4%，环比下降5.5%；对拉丁美洲出口5.6亿元，同比下降22.4%，环比下降5.2%；对非洲出口4.3亿元，同比增长1.5%，环比增长5.4%；对北美洲出口1.8亿元，同比下降24.1%，环比下降22.5%；对大洋洲出口4.9亿元，同比增长245.9%，环比增长23.6% [4][22] 发电量情况 - 2025年8月我国规上太阳能发电量538.2亿千瓦时，同比增长15.9% [5][35] - 2025年8月太阳能发电量在全国规上工业总发电量中占比5.75%，环比下降0.29个百分点 [5][35] - 2025年8月我国总发电量9363亿千瓦时，同比增长1.6%，其中火电、水电、核电、风电发电量分别同比变化+1.7%、-10.1%、+5.9%、+20.2% [5][35] 投资建议 - 重点推荐BC新技术方向：爱旭股份、隆基绿能 [5][40] - 重点推荐供给侧方向：大全能源、福莱特 [5][40] - 重点推荐海外布局方向：博威合金、横店东磁 [5][40] - 重点推荐光储方向：阳光电源、德业股份 [5][40] - 重点推荐电力市场化方向：朗新集团 [5][40] - 重点推荐国产替代方向：石英股份 [5][40] - 建议积极关注：协鑫科技、通威股份、信义光能、TCL中环、新特能源、帝尔激光、福斯特、晶澳科技、天合光能、晶科能源、迈为股份、晶盛机电、弘元绿能 [5][40]

核心观点 - 报告核心观点为华夏中海商业REIT发行定价具备吸引力，上市后估值有15%至26%的上升空间，合理价格区间为6.09-6.64元 [3][5] 项目基本情况 - 华夏中海商业REIT为产权类消费基础设施REIT，底层资产是佛山映月湖环宇城，原始权益人为央企中海环宇商业 [5] - 项目定位区域级购物中心，周边五公里人口超80万，商业可租赁面积6.39万平方米 [5] - 2024年项目营收1.37亿元，扣资本开支后净运营收入为8439万元，2025年第一季度末出租率达97.9% [5] - 土地使用权期限至2048年12月11日，与基金存续期24年基本同步 [5] 发行与估值情况 - 拟发行3.0亿份，发行价为5.281元，网下有效认购倍数达374.72倍，中签率0.27% [5] - 评估机构戴德梁行给出的资产价值为12.9亿元，折现率假设为6.75% [5] - 报告将折现率上调至7.25%后，调整后资产价值约为12.49亿元，较原评估值下调3.17%，发行价对应P/NAV为1.27倍 [5] - 预测今明两年可供分配金额分别为0.64亿元和0.67亿元，预测年化派息率分别为4.77%和5.02% [5] - 发行价对应年化派息率为4.02%和4.21%，对应2026年预期P/FFO为23.74倍 [5] 可比分析与估值展望 - 目前已上市产权类消费基础设施REITs共11只，过去三个月平均P/NAV中位数为1.54倍，P/FFO中位数为26.18倍，派息率TTM中位数为3.82% [5] - 同类央企发行的15-30年期企业债券到期收益率平均为2.56% [5] - 考虑到底层资产优良及原始权益人实力，预计该REIT上市后估值倍数或略高于同类平均，接近华润商业REIT [5] - 参考可比REITs，报告认为合理价格区间为6.09-6.64元，较发行价有15%至26%的溢价空间 [5] 市场指数表现 - 报告日期市场主要指数普遍上涨，上证指数收于3,933.97点，涨幅1.32%；深证成指收于13,725.56点，涨幅1.47% [2] - 科创50指数表现突出，收于1,539.08点，涨幅达2.93% [2]

核心观点 - 报告认为三生制药的核心管线PD-1/VEGF双抗SSGJ-707是潜在的肿瘤基石药物，有望拓展传统PD-(L)1单抗的治疗边界，并与辉瑞的合作有望最大化其全球价值 [5] - 报告指出公司业绩经营稳健，负债情况优化，并提供了未来三年的营收和利润预测 [5] 公司基本面与财务表现 - 三生制药是专注于肿瘤、自免、肾病、血液领域的创新药企，拥有30项在研产品 [5] - 2025年上半年公司营收为43.6亿元人民币，与去年同期基本持平（+0%），归母净利润为13.6亿元人民币，同比增长24.6% [5] - 公司负债情况显著优化，2025年上半年有息负债为18.6亿元人民币，较期初下降16.4亿元人民币，杠杆比例为9.9%，同比下降9.8个百分点 [5] - 报告预测公司2025年至2027年营收分别为174.56亿元、107.46亿元、113.35亿元人民币，归母净利润分别为82.89亿元、28.60亿元、31.63亿元人民币，对应市盈率（PE）分别为8.1倍、23.4倍、21.2倍 [5] 核心产品SSGJ-707的潜力与优势 - SSGJ-707是四价结构的PD-1/VEGF双抗，其全球权益已授权给辉瑞制药，首付款为15亿美元（包括14亿美元现金和辉瑞认购1亿美元股份），潜在里程碑付款达48亿美元，并有双位数的销售梯度分成 [5] - 该双抗药物在VEGF存在下对PD-1的结合亲和力增强100倍，其独特的IgG4 Fc设计有望降低免疫副作用 [5] - PD-(L)1单抗全球市场预计在2029年达到990亿美元，PD-1/VEGF双抗通过对抗血管和免疫检查点协同抑制，具有比PD-(L)1单抗更优的疗效潜力 [5] - SSGJ-707的全球潜在治疗人群约300万人（作为对比，PD-1疗法人群约为140万人），其中美国潜在人群达35万人 [5] SSGJ-707的临床数据 - 在一线PD-L1阳性无EGFR/ALK突变的非小细胞肺癌（NSCLC）中（n=34），SSGJ-707单药治疗的确认客观缓解率（cORR）为64.7%，在PD-L1 TPS 1-49%和≥50%的患者中，客观缓解率（ORR）分别为62%和77% [5] - 在一线无EGFR/ALK突变NSCLC中，SSGJ-707联合化疗治疗鳞状NSCLC和非鳞状NSCLC的ORR分别为81.3%和58.3% [5] - 在≥三线RAS突变或BRAF突变的non-MSI-H/pMMR结直肠癌（CRC）中，SSGJ-707单药治疗的ORR达到33.3% [5] - 在安全性方面，10mg/kg剂量的SSGJ-707单药治疗在NSCLC患者中，≥3级治疗相关不良事件（TRAEs）发生率为23.5%，治疗相关不良事件（TARE）导致的停药率为2.9% [5] 合作与开发进展 - 辉瑞公司拥有开发多特异性抗体的临床经验、强大的实体瘤商业化能力以及可与SSGJ-707联用的抗体偶联药物（ADC）产品线 [5] - SSGJ-707在中国的非小细胞肺癌III期临床试验正在进行中，结直肠癌、妇科肿瘤等临床试验也在推进 [5] - SSGJ-707的全球临床开发由辉瑞主持，计划联合ADC等药物治疗肺癌、肠道肿瘤、泌尿肿瘤等 [5]

报告核心观点 - 报告核心观点聚焦于科技领域的国产算力进步与AI物联网应用、纺织服装及消费行业的品牌动态与市场表现，以及特定公司的业绩增长和战略布局 [5][6][9][16] 通信行业周跟踪 - 华为发布昇腾AI芯片路线图，910C已出货300套，算力800T FP16，950PR将于2026Q1推出，算力达1P FP8/2P FP4，互联带宽2TB/s，超越英伟达B200的互联能力 [6] - 华为推出超节点产品Atlas 950 SuperPoD 8192卡和Atlas 960 SuperPoD 15488卡，采用铜光混合架构组网，性价比进一步提升 [6] - 灵衢总线技术规范向产业开放，有望加速国产芯片生态共建，灵衢交换机及光模块或渗透以太网市场 [6] - 英伟达斥资50亿美元入股英特尔，持有约4%股份，双方将共同开发多代定制数据中心和PC产品，英伟达有望将NVLINK引入x86生态系统 [6][7] - 建议关注国产算力、x86生态、国产超节点及昇腾算力相关公司 [10] 纺织服装行业周报 - 特步国际在新加坡开设海外首家跑步俱乐部，融合零售与社区空间，服务于精英跑者与爱好者 [12] - FILA续约中国网球公开赛，成为中网独家运动鞋服赞助商，致力于推动网球文化发展 [13] - 名创优品建议分拆潮玩集合品牌TOP TOY赴港独立上市，TOP TOY在2024年实现GMV人民币24亿元，自研产品收入占比近50% [11][12] - TOP TOY收入从2022年的人民币6.79亿元增至2024年的人民币19.09亿元，复合年增长率67.7%，2025年上半年营收人民币13.60亿元 [12] - 法国奢侈皮具品牌Goyard 2024年营收同比增长64%至8.1亿欧元，EBIT为5.37亿欧元 [12] - 2025年8月纺织服装社零累计同比增长2.9%，体育娱乐用品社零1-8月累计同比增长20.6% [13] - 推荐关注361度、特步国际、安踏体育、老铺黄金、潮宏基、名创优品等公司 [13][14] 美格智能2025半年度报告点评 - 美格智能2025年上半年营业收入18.86亿元，同比增长44.50%，归母净利润8,416.68万元，同比增长151.38% [16] - 公司坚持无线通信模组与解决方案双轮驱动，AI物联网产品在CES2025展会发布，为机器人及AR眼镜提供高算力支持 [16] - 车载5G智能模组产品在智能座舱领域出货量行业领先，支持多客户多车型实现5G网络、一芯多屏、DMS等功能 [16][17] - 海外市场营收5.32亿元，同比增长20.93%，受5G FWA产品及IoT智能化产品需求拉动；国内市场营收13.54亿元，同比增长56.50% [17] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.13亿元、3.08亿元、3.98亿元，同比增长57.0%、44.6%、29.2% [17]

行业投资评级 - 纺织服装行业评级为同步大市-A(维持) [1] 核心观点 - 名创优品拟分拆TOP TOY赴港独立上市 以更准确反映其自身价值并吸引看好潮玩产业高增长机遇的投资群体 [2][3] - 特步在新加坡开设海外首家跑步俱乐部 融合高性能跑步装备与社区空间 服务于精英跑者及跑步爱好者 [10] - FILA续约中国网球公开赛并成为独家运动鞋服赞助商 致力于推动网球文化的本土化创新与全球化表达 [10] 本周观察：名创优品分拆TOP TOY上市 - TOP TOY是中国规模最大、增速最快的潮玩集合品牌 2024年中国内地GMV达24亿元 自研产品收入占比接近50% [4] - 收入从2022年6.79亿元增至2024年19.09亿元 复合年增长率67.7% 2025年上半年收入13.60亿元 其中中国内地占96.1% [4] - 毛利率从2022年19.9%提升至2024年32.7%及2025年上半年32.4% 自研产品收入贡献从低于40%增至约50% [5] - 2022年经营亏损3.67亿元 2023-2024年实现经营利润2.90亿元和3.96亿元 2025年上半年经营利润2.43亿元 经营利润率17.9% [5] - 全球门店数从2022年117家增至2024年276家 截至2025年6月30日达293家 [5] 行业动态 - 法国奢侈皮具品牌Goyard 2024年营收同比增长64%至8.1亿欧元 EBIT为5.37亿欧元 2023年营收4.92亿欧元 2021年营收1.93亿欧元 [6] - 2024年Goyard在法国销售额1.77亿欧元 海外市场销售额超6.2亿欧元 全球专卖店分布包括美国8家、巴西1家、日本5家、中国6家、韩国6家 [6] - 特步跑步俱乐部在新加坡Kallang Wave商场开幕 提供全系列跑步产品及专业服务包括马拉松赛事、训练营、教练课程 [10] - FILA在北京举办品牌网球战略合作发布会 联合行业伙伴共建中国网球新生态 并推出"最美球场计划"在全国30多座城市打造地标性球场 [10][69][71] 行情回顾 - SW纺织服饰板块下跌2.59% SW轻工制造板块下跌2.71% 沪深300上涨1.07% 纺织服饰板块落后大盘3.66个百分点 轻工制造板块落后大盘3.78个百分点 [8] - 子板块中SW纺织制造下跌1.75% SW服装家纺下跌2.89% SW饰品下跌3.04% SW家居用品下跌2.45% [8] - 截至9月26日SW纺织制造PE-TTM为21.82倍 近三年57.24%分位 SW服装家纺PE-TTM为29.90倍 近三年98.03%分位 SW饰品PE-TTM为29.83倍 近三年88.82%分位 SW家居用品PE-TTM为25.58倍 近三年78.95%分位 [8] 行业数据 - 2025年1-8月中国纺织品出口945.13亿美元同比增长1.6% 服装及衣着附件出口1027.61亿美元同比下降1.7% [11] - 越南纺织品和服装出口264.72亿美元同比增长8.7% 制鞋出口160.83亿美元同比增长7.6% [11] - 2025年8月社零总额3.97万亿元同比增长3.4% 1-8月社零总额32.39万亿元同比增长4.6% [54] - 2025年1-8月体育娱乐用品社零累计同比增长20.6% 8月单月增长16.9% 金银珠宝社零8月同比增长16.8% [11][55] - 2025年8月限上纺织服装同比增长3.1% 1-8月累计同比增长2.9% [55] 投资建议 - 品牌服饰板块推荐361度 建议关注特步国际、安踏体育 [11] - 纺织制造板块建议关注百隆东方、裕元集团（高股息率）及申洲国际、开润股份（业绩稳健及低估值） [11] - 黄金珠宝及零售板块继续推荐老铺黄金、潮宏基 建议关注菜百股份、周大生 继续推荐名创优品 [12] - 名创优品Q2国内同店转正 海外同店环比改善 新店态销售及坪效表现较好 经营利润同比恢复正增 [12]

行业投资评级 - 领先大市-A(维持) [1] 核心观点 - 华为昇腾950引领国产超节点技术突破 互联带宽达2TB/s超越英伟达B200 采用铜光混合架构和开放灵衢总线生态 [2][3][11][12] - 英伟达斥资50亿美元入股英特尔4%股份 双方合作开发数据中心和AIPC产品 推动NVLINK与CXL技术融合 [4][13][14] - 国产算力产业化进程加速 2026年芯片出货有望放量 超节点集群设计成为行业标杆 [2][11] 行业动向 - 华为发布昇腾AI芯片路线图：910C已出货300套（算力800T FP16/HBM 128GB/带宽784GB/s） 950PR将于2026Q1推出（算力1P FP8/2P FP4/HBM 128GB/带宽2TB/s） 950DT于2026Q4推出（HBM升级144GB/带宽4TB/s） 960/970将于2027-2028年推出且算力翻倍 [2][11] - 华为推出超节点产品Atlas 950 SuperPoD（8192卡）和Atlas 960 SuperPoD（15488卡） 以及全球首款通算超节点TaiShan950 SuperPoD [2][11] - 英伟达与英特尔合作：数据中心领域开发定制x86 CPU PC领域推出集成RTX GPU的x86芯片 [4][13][14] 技术进展 - 昇腾950采用UB 4D FullMesh混合组网架构：机柜内通过PCB/铜缆传输 机柜间通过铜缆+光模块扩展 [3][12] - 灵衢总线技术规范开放 推动UB生态从NPU向CPU扩展 加速国产芯片超节点建设 [3][12] - NVLINK有望引入x86生态系统 PCIE加速迈向7.0时代 催化高速网卡和光模块需求 [14] 市场表现 - 本周(2025.09.22-09.26)申万通信指数下跌0.28% 跑输主要指数（科创板+6.47% 创业板+1.96% 沪深300+1.07%） [6][15] - 细分板块涨幅前三：液冷(+7.16%) 物联网(+5.95%) IDC(+1.54%) [6][15] - 涨幅前五个股：剑桥科技(+18.77%) 浪潮信息(+11.86%) 中天科技(+9.08%) 数据港(+8.28%) 英维克(+7.20%) [6][29] - 跌幅前五个股：博创科技(-14.77%) 长飞光纤(-14.61%) 意华股份(-8.95%) 源杰科技(-8.04%) 瑞可达(-6.05%) [6][29] 建议关注标的 - 国产算力：寒武纪 海光信息 沐曦股份(IPO申报) 摩尔线程(IPO申报) [5][15] - x86生态：海光信息 澜起科技 兆芯集成(IPO申报) [5][15] - 国产超节点：中兴通讯 紫光股份 盛科通信 立讯精密 汇聚科技 [5][15] - 昇腾算力：烽火通信 华丰科技 华工科技 飞荣达 意华股份 [5][15]

投资评级 - 首次覆盖给予买入-B评级 [1][9] 核心观点 - 模组+解决方案双轮驱动 多行业深耕保持领先 [1] - 无线通信模组+解决方案产品双轮驱动 差异化竞争优势凸显 [5] - AI物联网兴起 有望迎来从0到1的快速发展 [6] - 车载及新兴领域打开新增长空间 维持行业领先地位 [7] - 国内及海外市场均呈现增长态势 共同推动公司营收增长 [8] 财务表现 - 2025H1实现营业收入18.86亿元 同比+44.50% 实现归母净利润8,416.68万元 同比+151.38% [5] - 单二季度Q2实现营业收入8.89亿元 同比+21.65% 环比-10.80% 归母净利润实现0.38亿元 同比+40.15% 环比-18.23% [5] - 预计2025-2027年归母净利润2.13/3.08/3.98亿元 同比增长57.0%/44.6%/29.2% [9] - 对应EPS为0.81/1.17/1.51元 2025年09月26日收盘价对应PE分别为59.8/41.3/32.0倍 [9] 业务亮点 - 针对大颗粒或大行业市场提供定制化、一站式解决方案产品 [5] - 坚持以4G/5G新一代通信技术、安卓底层开发、AI算力应用场景下的解决方案能力为核心 [5] - 参加CES2025展会 发布多款AI物联网相关模组产品 [6] - 合作伙伴阿加犀联合高通发布人形机器人原型机通天晓 基于2颗美格智能高算力AI模组SNM970 提供累计接近100T AI算力 [6] - 携手意迈智能发布2款全新微小型AI机器人产品 采用SRM930 5G高算力模组 [6] - 发布面向C端消费者的个人化AI智能体AIMO 最高可提供100Tops AI终端侧AI能力 [6] - 上线VITURE PRO Neckband高算力AI增程解决方案 用于VITURE下一代主流AR眼镜VITURE PRO [6] - 5G智能模组产品在智能座舱领域出货量处于行业领先地位 [7] - 推出多款5G智能模组产品 支持多客户多车型实现高速5G网络、安卓系统深度定制、一芯多屏、DMS、360度环视等智能化功能 [7] - 海外地区实现营收5.32亿元 同比+20.93% 国内地区实现营业收入13.54亿元 同比+56.50% [8] - 与行业头部主芯片厂商战略合作 在5G-A和5G Redcap制式产品上保持领先地位 [8] - 采用下一代56基带芯片及射频系统 支持WIFI7解决方案和10Gb以太网能力 [8] 市场数据 - 收盘价48.43元 总股本2.63亿股 流通股本1.83亿股 流通市值88.51亿元 [3] - 每股净资产6.19元 每股资本公积3.10元 每股未分配利润2.33元 [3]

核心观点 - 煤炭行业扩储周期长且成本上升 新建矿井周期5-8年 平均吨产能投资697.4元/吨 成本提升推高煤价盈亏平衡点 [7] - 煤炭进口持续复苏 8月进口煤环比增20.02% 但同比降6.76% 进口价66美元/吨 国内供应缺口提振进口需求 [9] - 新能源行业多晶硅能耗标准收紧 新标要求一级能耗5kgce/kg 较当前行业平均6.69kgce/kg显著提升 产能将收缩16.4% [10] - 光伏产业链价格普涨 多晶硅致密料周涨2.0%至51.0元/kg N型硅片周涨3.0-3.8% 组件价格企稳 [10] 煤炭行业分析 - 新建煤矿周期长达5-8年 2024年以来多家煤企选择扩储 探转采为建矿前置条件 [7] - 煤矿建设成本呈上升趋势 晋陕蒙新区域单位投资成本较低 露天开采比井工开采成本低 [7] - 8月进口煤量环比增20.02% 动力煤增量来自印尼/澳大利亚/俄罗斯 炼焦煤增量来自蒙古 [9] - 反内卷政策推动供应收缩 建议关注山煤国际/晋控煤业/华阳股份等动力煤标的 [7][9] 电力设备及新能源 - 多晶硅新能耗标准大幅收紧 一级能耗要求5kgce/kg 预计有效产能降至240万吨/年 较2024年底降16.4% [10] - 光伏产业链价格全面上涨 多晶硅周涨2.0% 硅片周涨3.0-3.8% 电池片排产59GW环比增2.3% [10] - 宇树科技开源机器人模型Figure AI获10亿美元融资 投后估值390亿美元 [8][10] - 8月规上工业太阳能发电增15.9% 风电增20.2% 组件价格受海外旺季支撑有望上行 [10] 投资标的推荐 - 煤炭板块推荐山煤国际/晋控煤业/华阳股份/陕西煤业/兖矿能源等7家企业 [7][9] - 新能源重点推荐BC技术方向爱旭股份/隆基绿能 供给侧大全能源/福莱特等12家企业 [12] - 人形机器人关注优必选/中大力德/亿嘉和等10家企业 [12]

报告行业投资评级 - 领先大市-A(维持) [1] 报告核心观点 - 煤炭企业扩储行为受到市场高度关注 新建煤矿周期通常为5-8年甚至更长 2024年以来诸多煤炭公司选择扩储 [2] - 新建矿井成本呈不断提升趋势 导致煤矿盈亏平衡点有所提升 未来成本有望不断被推升 [4] - 关注山煤国际、晋控煤业、华阳股份、陕西煤业、兖矿能源、新集能源、中煤能源等标的 [4] 扩储方式分析 - 常规扩储主要指获取矿权后建设新矿的方式 收购扩储主要指通过收购或重组方式获取资源 [14] - 常规扩储资源质量普遍优质但过程相对更长 收购扩储周期更短但存在不确定性 [14] - 2024年以来收购扩储以山西区域以外为主 常规扩储以山西区域为主 [15] 探转采流程分析 - 探转采是矿产资源勘查阶段向开采阶段过渡的法定程序 为建设煤矿的前置条件之一 [18] - 勘查阶段主要探求推断资源量和部分控制资源量 详查阶段要求控制资源量占总资源量的30%-50% [18] - 勘探阶段要求高于勘查阶段 需在确定勘查深度以上探求探明、控制和推断资源量 [20] 煤矿建设成本分析 - 所有样本的平均吨产能投资金额为702.89元/吨 [29] - 近年煤矿单位投资成本不断提升 晋陕蒙新4个主要区域单位投资成本较其他区域相对更低 [29] - 露天开采相较于井工开采单位投资成本更低 井工开采中立井开采单位投资成本最高 [29] - 设计产能高的新建矿在单位投资成本角度具备规模优势 [29] - 山西省样本平均投资成本为1045元/吨 全部为井工矿 [40] - 陕西省样本平均投资成本为900元/吨 全部为井工矿 [42] - 内蒙古样本平均投资成本为595元/吨 其中井工矿640元/吨 露天矿240元/吨 [46] - 新疆样本平均投资成本为719元/吨 其中井工矿803元/吨 露天矿519元/吨 [49] - 其他产区平均投资成本为1029元/吨 [52] 成本敏感性分析 - 每提升100元/吨的单位投资成本 对应提升5元/吨煤炭生产成本摊销 [55] - 每提升10亿矿业权价格 对应提升7元/吨煤炭生产成本摊销 [55] - 若单位建矿成本提升500元/吨、矿业权价格提升30亿元 对应煤炭生产成本摊销提升45元/吨 [55] - 增加新建矿井规模可在一定程度上抵消矿业权价格提升所带来的单位成本抬升 [58] 投资回报模型 - 煤矿服务年限包括从投产到资源开采完毕的全部时间 收益期内产量影响回报 [60] - 矿井A(山西)设计产能500万吨 若吨煤建矿成本1000元/吨、ROI为8% 需达到年均吨煤盈利189元/吨 [64] - 矿井B(新疆)设计产能600万吨 若吨煤建矿成本400元/吨、ROI为8% 需达到年均吨煤盈利55元/吨 [68]