证券研究报告 2025 年 2 月 25 日 湘财证券研究所 宏观研究 宏观大类资产周报 科创板领涨，国债收益率有所抬升 相关研究： ❑ 大宗商品普遍上涨 1. 《国内股市普遍上涨，人民 币小幅贬值》 2024.10.29 2. 《国内股市普遍下跌，人民 币窄幅波动》 2024.11.11 3. 《权益继续调整，黄金大幅 反弹》 2024.11.25 4. 《国内权益市场大幅调整债 券收益率再破新低》 2025.01.06 分析师：何超 证书编号： S0500521070002 Tel：021-50295325 Email： hechao@xcsc.com 地址：上海市浦东新区银城路88号 中国人寿金融中心10楼 核心要点： ❑ 科创板领涨 2 月 17 日~ 2 月 21 日，国内权益市场普遍上涨，其中上证指数周涨 0.97%、深证成指周涨 2.25%，创业板周涨 2.99%，科创 50 周涨 7.07%。 受益于人工智能的火爆，以 AI产业链为主的科技股表现亮眼，伴随国内 科技行业的估值修复，未来板块的上涨空间仍存。在国内权益市场风险 偏好回升的基础上，我们认为国内权益市场具备持续向上的动力。 ❑ 债券收 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][5][37] 报告的核心观点 - 公司深耕肠外营养差异化赛道，形成产品矩阵，竞争优势显著，加大研发投入丰富产品管线，奠定发展基础 [3] - 存量业务有望恢复增长，核心品种多维12收入增速或恢复，其他复合维生素和微量元素产品有望增长，同时多品种获批上市注入多元增长动力 [4] - 预计2024 - 2026年收入分别为13.7、16.4和19.9亿元，同比增速分别为3.6%、20.0%和21.1%，归母净利润为2.78、3.39和4.29亿元，同比增速分别为29.7%、22.2%和26.3%，EPS分别为0.64、0.78和0.99元，当前股价对应PE分别为14.8、12.1和9.6倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 肠外营养龙头企业 肠外营养领域竞争优势显著 - 公司2002年初创，2006年成立，2012年收购内蒙古白医制药，2017年上交所主板上市，以临床需求为导向，深耕肠外营养差异化赛道，形成产品矩阵 [8] - 公司多款产品为国产独家或国内首仿，具有国产替代优势，处于细分市场领先地位，多项重点产品被列入国家医保目录 [9] 收入有所波动，利润端保持稳健增长 - 2019 - 2020年收入增速下滑受两票制因素影响，2021 - 2022年收入及利润快速增长受益于核心产品纳入国家医保，2023年以来收入增速波动因核心产品进入集采和大品种部分区域丢标，2024Q3收入增速恢复至15.8%，扰动因素基本出清 [12] 多元化管线有望推动业绩持续增长 集采有望推动多维12市占率进一步提升 - 2023年公司收入结构主要由多维12及自营药品构成，多维12收入占比达72.5%，自营产品管线包括小儿多维13、复合微量元素及电解质类等产品 [25] - 多维12用于维生素缺乏危险患者临床支持，2023年静脉复合维生素产品终端销售额约40亿元，多维12约占50%且逐年提升 [27] - 多维12竞争格局良好，公司有技术和品牌优势，长期占同类产品80%以上市场份额，2023年中标多省集采，国内肠外营养市场发展初期，多维12渗透率有望提升，推动市占率进一步提升 [30] 多款产品获批上市助力业绩持续增长 - 复合维生素类产品小儿多维13 2024年前三季度销售收入5243万元并续约医保，多种维生素注射液(13) (10/3)推进医院准入；复合微量元素产品多微（Ⅰ）、多微（Ⅲ）2024年获批上市，推进集采工作；电解质类产品门冬氨酸钾注射液、门冬氨酸钾镁注射液获批上市 [33] - 公司通过精细化管理销售策略，巩固肠外营养市场竞争力，推动第二增长曲线形成 [33] 投资建议 盈利预测 - 市场服务板块核心品种多维12预计2024 - 2026年收入同比增速为 - 0.5%、16%和18% [34] - 药品板块预计2024 - 2026年收入同比增速为14.7%、29.0%和27.5% [36] - 预计2024 - 2026年收入分别为13.7、16.4和19.9亿元，同比增速分别为3.6%、20.0%和21.1%，归母净利润为2.78、3.39和4.29亿元，同比增速分别为29.7%、22.2%和26.3%，EPS分别为0.64、0.78和0.99元 [36] 投资建议 - 公司深耕肠外营养领域，有品牌和先发优势，核心品种和复合微量产品有望恢复增长，打造第二成长曲线，产品上市注入增长动力，当前股价对应PE分别为14.8、12.1和9.6倍，首次覆盖给予“增持”评级 [37]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 六部门联合出台《关于推动海洋能规模化利用的指导意见》，推动海洋能规模化利用，培育海洋领域新质生产力 [1] - 海洋能开发利用可缓解电力短缺，促进上下游产业发展和技术进步，为沿海地区能源结构调整和海洋产业升级提供补充和新动能，《指导意见》提出到2030年海洋能装机规模达40万千瓦等目标 [2] - 我国海洋能规模化利用具备良好基础，《指导意见》提出实施百兆瓦级潮流能重点工程等示范工程任务和推动产业集聚发展等优化产业环境任务 [3] - 海洋能规模化、多能互补化发展有望降低可再生能源项目开发成本，提高度电收益，建议关注绿电板块波风光储一体化布局机会 [4] 根据相关目录分别进行总结 政策背景 - 六部门联合出台《关于推动海洋能规模化利用的指导意见》，海洋能是重要绿色可再生能源，包括潮汐能、波浪能等 [1] 发展意义 - 我国海洋资源丰富，部分海岛电力短缺，海洋能开发利用可缓解电力短缺，促进上下游产业发展和技术进步，为能源结构调整和海洋产业升级提供支持 [2] 发展目标 - 《指导意见》提出力争到2030年海洋能装机规模达40万千瓦，建成一批海岛多能互补电力系统和海洋能规模化示范工程，拓展应用场景，形成技术装备产品，培育相关企业 [2] 示范工程任务 - 实施百兆瓦级潮流能重点工程、支持温差能资源综合利用、开展海岛多能互补应用、支持多领域融合试点，分阶段启动建设浙江舟山百兆瓦级潮流能规模化利用重点工程，稳步推进建设兆瓦级波浪能规模化试点工程，鼓励海上风电场配套开发波浪能 [3] 产业环境任务 - 推动产业集聚发展、完善标准规范体系、支持企业强链补链，鼓励山东、浙江等省将发展潮流能等纳入海洋经济发展重点任务，扩大示范工程规模，总结推广经验 [3] 投资建议 - 海洋能规模化、多能互补化发展有望降低成本，提高度电收益，建议关注绿电板块波风光储一体化布局机会，维持行业“增持”评级 [4]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [6][8][19] 报告的核心观点 - 2024年变压器出口保持高增，北美、非洲增长强劲，液体变压器占主要比重且快速增长 [2] - 2024年成套开关出口稳增，高压柜增长强劲 [3] - 2024年开关设备出口稳增，隔离开关增长亮眼 [4] - 2024年电表出口较快增长，亚非增长强劲，单相电表占主要比重且快速增长 [5] - 建议关注国内电网投资高增及特高压等重点项目核准开工节奏和国网南网采购开展，海外电网建设加速尤其是欧美等发达国家进入改造换代新周期，关注电网设备出口景气度延续 [6][19] 根据相关目录分别进行总结 2024年变压器、开关、电表出口情况 - 2024年变压器出口合计457.5亿元，同比+28.3%，亚洲为主要出口地区，出口金额222.6亿元，同比+31.6%，北美、非洲分别同比+47%和41.7%，欧洲同比+14.3%，拉丁美洲和大洋洲分别同比+20%和9.1%，液体变压器出口金额300亿元，同比+44.8% [2] - 2024年成套开关出口合计1007亿元，同比+7.2%，亚洲为主要出口地区，达476.3亿元，同比+15.7%，欧洲、北美出口减弱，同比-5.9%和9.8%，非洲、拉丁美洲、大洋洲同比+12.8%、30.3%、29%，高压柜出口189.2亿元，同比+38.5% [3] - 2024年开关设备出口合计314.2亿元，同比+9.2%，亚洲为主要出口地区，出口金额161.9亿元，同比+9.9%，欧洲出口减弱，出口金额63.7亿元，同比-5%，拉丁美洲出口36.1亿元，同比+35.8%，非洲、北美洲、大洋洲分别同比+14.2%、11.9%、11.7%，隔离开关出口金额15.7亿元，同比+24.2% [4] - 2024年电表出口合计114.3亿元，同比+11.1%，亚非欧为核心出口地区，分别出口41.7、31.4、33.2亿元，亚非增长强劲，同比+26.5%、30.3%，欧洲同比-8.7%，拉丁美洲、大洋洲减弱，分别同比-18.6%和6.3%，北美洲同比+9%，单相电表出口金额66.2亿元，同比+18.1% [5] 投资建议 - 关注国内电网投资高增，关注特高压等重点项目核准开工节奏和国网南网采购开展；关注海外电网建设加速尤其是欧美等发达国家进入改造换代新周期，电网设备出口景气度延续，维持行业“增持”评级 [6][19]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [5] 报告的核心观点 - 2025 年中药行业或呈现价格治理与消费复苏同行、压力与机会并存局面 [5] 根据相关目录分别进行总结 板块及个股表现 - 上周（2025.02.17 - 2025.02.21）医药生物报收 7506.32 点，上涨 1.88%；中药Ⅱ报收 6255.09 点，下跌 2.97%；化学制药报收 10319.01 点，上涨 2.38%；生物制品报收 6036.59 点，上涨 0.71%；医药商业报收 5030.36 点，下跌 2.27%；医疗器械报收 6501.93 点，上涨 1.15%；医疗服务报收 5880.56 点，上涨 9.28% [1] - 表现居前的公司有启迪药业、ST 九芝、嘉应制药、金花股份、新天药业；表现靠后的公司有葫芦娃、*ST 龙津、东阿阿胶、华润三九、马应龙 [1] 行业估值 - 上周中药 PE（ttm）为 26.07X，环比下降 0.8X，近一年 PE 最大值为 30.13X，最小值为 22.58X；PB（lf）为 2.25X，环比下降 0.07X，近一年 PB 最大值为 2.65X，最小值为 1.99X [2] - PE 处于近十年以来 25.35%分位数，PB 处于近十年以来 4.81%分位数，中药板块相对沪深 300 估值溢价率为 103.62% [2] 重点中药材数据跟踪 - 上周中药材价格总指数为 255.74 点，周价格定基总指数与上一周基本持平 [3] - 中药材十二大类呈现 4 涨 5 跌 3 持平态势，藻菌地衣类药材价格指数涨幅居首 [3] - 中药材市场处于开市恢复期，整体走销偏弱，部分药材产新量增加，预计后期价格指数或继续小幅走低 [3] 行业动态 - 全国中成药集采联盟公布集采复活环节拟中选结果，复活拟中选 8 款产品，非报价代表拟中选涉及 134 个产品，涵盖口服和注射剂 [4] - 此次集采共包含 639 个产品，终端市占率较高的产品是集采重点，独家品种优势明显 [4] 投资建议 - 主线一价格治理，集采关注价格降幅、院端市场份额及研发创新能力；医保谈判和目录调整关注价格降幅和新增进入医保目录的品种及企业；关注基药目录调整进度，重点关注“医保 + 非基药 + 独家”品种；“四同”等形成价格联动，龙头企业有望以价换量 [5][8] - 主线二消费复苏，看好宏观经济回暖及内需刺激带来消费类中药销量恢复，看好品牌中药龙头企业及产业链延伸的消费中药 [8] - 主线三国企改革，中药行业国资控股企业占比高，投资机会来自提质增效取得的业绩增量 [8] - 建议关注具有较强研发实力、布局大品类有独家品种的企业；布局大品类且市场份额较高的企业；“医保 + 非基药 + 独家”品种；品牌力、产品力强的品牌中药龙头企业；探索新业态拓展产业链的品牌中药；关注国企改革带来的提质增效及业绩增长 [8]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[3] 报告的核心观点 - 上周煤炭板块下跌4.31%，跑输沪深300指数5.31个百分点，板块PE和PB估值周环比下跌 [5] - 国内外动力煤价格继续探底，供给平稳但需求难有起色，后期需求有限 [6] - 国内焦煤价格下滑明显，国外持稳，供给逐渐恢复但下游需求偏弱，后期终端需求释放有望加速 [7] - 短期动力煤需求走弱价格支撑不强，焦煤价格有望止跌回稳，建议关注估值低、经营有望改善的焦煤企业，维持行业“增持”评级 [8][83] 根据相关目录分别进行总结 煤炭行业行情回顾 申万煤炭板块行情表现 - 展示申万一级行业对比和煤炭行业细分板块对比图 [13] 申万煤炭板块估值表现 - 展示申万煤炭行业10年PE及分位点水平、10年PB及分位点水平图 [15][17] 煤炭市场追踪 国内外动力煤价格数据 - 截至2月23日，CCTD秦皇岛Q5500动力煤市场价730元/吨，周环比跌2.67%；海外澳洲、欧洲、南非动力煤现货价周环比分别跌5.56%、4.72%、3.03% [6] - 展示多种国内外动力煤价格相关图表 [21][31][38] 国内外焦煤价格数据 - 截至2月21日，山西吕梁主焦煤价格1200元/吨，周环比跌7.69%；澳洲峰景矿硬焦煤现货价202美元/吨，周环比持平 [7] - 展示多种国内外焦煤价格相关图表 [44][51][56] 煤炭主流港口库存 - 展示CCTD主流港口合计库存、北方港口库存、南方港口库存、京唐港动力煤库存、六港合计炼焦煤库存图 [65][68][73] 下游行情动态 电厂数据 - 展示样本电厂库存、日耗煤量、库存可用天数及重点电厂库存、日耗量相关图表 [74][78] 非电下游数据 - 展示247家生铁日均产量、五种钢材钢厂库存、甲醇产量、华东和华南港口甲醇库存图 [80][85][86] 投资建议 - 短期动力煤需求走弱价格支撑不强，焦煤价格有望止跌回稳，建议关注估值低、经营有望改善的焦煤企业，维持行业“增持”评级 [8][83]

报告行业投资评级 - 给予电子行业“增持”评级，未来6 - 12个月的投资收益率预计领先市场基准指数5%至15% [2][7][14] 报告的核心观点 - 阿里巴巴宣布未来三年投入超3800亿元建设云和AI硬件基础设施，总额超过去十年总和，其首要目标是实现AGI [4] - 阿里巴巴AI开支指引大超市场预期，2024财年资本开支为329.29亿元，2024年四季度资本开支317.75亿元、环比增长80%，互联网厂商有望扩大资本开支，国产算力产业链将受益 [5] - DeepSeek被国内政企广泛应用，推动推理算力需求，国产AI芯片在推理侧有性价比优势，有望加速渗透 [6] - 建议关注算力板块投资机会 [7] 近十二个月行业表现 |时间|相对收益|绝对收益| | ---- | ---- | ---- | |1个月|8.96%|12.17%| |3个月|15.08%|16.63%| |12个月|47.51%|60.10%| [3]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [5][31] 报告的核心观点 - 2024年疫苗行业整体承压业绩探底，部分品种价格下降和消费疲软是主因；短期行业Me - too类管线占比高致产品同质化竞争激烈，企业正调整管线聚焦高壁垒、多联多价品种；基于政策、需求、技术驱动，长期看好疫苗行业 [6][31] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 上周（2025.02.17 - 2025.02.21）医药生物报收7506.32点涨1.88%，疫苗报收12741.38点涨1.38%，13个三级子板块涨跌互现，医疗研发外包涨幅最大达11.3%，疫苗涨幅居中；自2025年以来，医药生物板块整体累计上涨1.94%，疫苗累计下跌2.44% [1] - 上周疫苗行业表现居前的公司有智飞生物、成大生物等；表现靠后的公司有辽宁成大、华兰疫苗等 [2] 估值 - 上周疫苗板块PE（ttm）为35.17X，环比上升0.5X，近一年最大值41.43X，最小值19.57X；PB（lf）为1.95倍，环比上升0.03倍，近一年最大值2.91X，最小值1.62X；PE处于近十年以来16.63%分位数，PB处于近十年以来2.64%分位数；疫苗板块相对沪深300估值溢价率为174.70% [3] 行业动态及上市公司重要公告 - 智飞生物全资子公司研发的组分百白破 - Hib四联疫苗获临床试验申请受理，国内暂无该疫苗获批上市 [4][28] - 欧林生物三价、四价流感病毒裂解疫苗（MDCK细胞）启动Ⅰ期临床试验并完成首例受试者入组，国内暂没有细胞基质流感疫苗上市 [4][28] - 康希诺吸附无细胞百（组分）白破b型流感嗜血杆菌（结合） - ACYW135群脑膜炎球菌（结合）联合疫苗获药物临床试验批准通知书，拟研发DTcP - Hib - MCV4联合疫苗形成差异化竞争 [4][30] - 百克生物2024年度实现营业收入12.29亿元，同比下降32.64%；利润总额2.63亿元，同比下降53.26%等，业绩下降源于接种意愿降低致带状疱疹疫苗需求减少 [6][30] 投资建议 - 短期关注年报业绩，长期关注创新疫苗及疫苗出海；建议关注具有技术及平台优势、拥有及布局重磅品种且在研管线丰富的龙头企业，以及出海能力较强的企业 [6][7][31]

报告行业投资评级 - 维持医疗耗材行业“增持”评级 [3][8][24] 报告的核心观点 - 近期耗材行业支持性政策频发，对创新耗材各环节支持显著，部分上市公司业绩迎来拐点，看好医疗耗材企业行情上涨潜力 [7][23] - 政策强调医疗器械产业核心技术等自主可控，创新技术产品国产化是趋势，细分领域头部国产企业有望获更大发展契机 [7][23] - 医疗耗材行业随着集采深化，国产化进程推进，需把握国产替代与创新技术迭代主线 [7][23] 根据相关目录分别进行总结 板块及个股表现 - 上周医药生物报收7506.32点，上涨1.88%，涨幅排名申万一级行业第9位，跑赢沪深300指数0.87个百分点 [5][11] - 医疗服务、化学制药、生物制品、医疗器械上涨，中药II、医药商业下跌，医疗耗材报收5354.67点，下跌0.07% [5][13] - 医疗耗材板块表现居前公司有ST南卫、三友医疗等，居后公司有凯利泰、英科医疗等 [15][16] 行业估值 - 当前医疗耗材板块PE为34.31X，近一年最大值56.19X，最小值25.89X；PB为2.41X，近一年最大值2.92X，最小值1.65X [6][18] 行业动态及上市公司重要公告 - 昊海生科2024年实现营业收入269,765.79万元，同比增长1.64%；净利润42,015.41万元，同比增长0.97%；扣非净利润38,120.90万元，同比减少0.57%；期末总资产712,469.06万元，较期初增长0.27%；所有者权益558,244.99万元，较期初减少1.20% [7][22] - 2月21日冠昊生物定增申请获深交所受理，发行价格8.96元/股，发行数量不超55,803,571股，募集资金不超50,000.00万元，净额用于补充流动资金 [7][23] 投资建议 - 建议关注业绩边际改善的部分骨科耗材企业和产品线丰富、创新程度高的植介入、电生理等高值耗材头部企业 [8][24]

报告行业投资评级 - 维持体外诊断行业“增持”评级 [6][9][57] 报告的核心观点 - 上周体外诊断板块热度高，AI+检测、AI+病理等方向受关注，瑞金医院与华为发布瑞智病理大模型提升阅片效率 [6][57] - AI应用于病理影像领域较成熟，数字化病理可解决病理行业挑战，看好AI在病理诊断、医检大模型、基因检测等细分方向的应用 [6][57] - 全球IVD市场规模增长快，我国生化诊断国产化基本完成，建议关注免疫诊断化学发光、分子诊断PCR等方向，以及呼吸道疾病抗原检测和动态血糖监测方向 [6][57] 根据相关目录分别进行总结 板块及个股表现 - 上周医药生物报收7506.32点，涨1.88%，涨幅排申万31个一级行业第9位，跑赢沪深300指数0.87% [3][11] - 申万医药生物二级子行业中，医疗服务II涨9.28%，中药II跌2.97%，化学制药II涨2.38%，生物制品Ⅱ涨0.71%，医药商业Ⅱ跌2.27%，医疗器械Ⅱ涨1.15%，医疗服务受益于AI+涨幅大 [3][22] - 三级行业中体外诊断报收8199.84点，涨2.70% [3][22] - 体外诊断板块表现居前公司有安必平（+48.9%）、科美诊断（+15.7%）等，靠后公司有热景生物（-4.9%）、*ST东洋（-3.4%）等，AI+诊断涨幅居前 [4][29] 行业估值及行业数据 - 当前申万体外诊断板块PE为24.28X，近一年最大值40.48X，最小值22.83X；PB为1.78X，近一年最大值1.97X，最小值1.44X，PE（ttm）较前一周提升0.64X，PB（lf）提升0.05X [5][32] - 近10年医药行业估值位于历史分位35.20%，体外诊断板块估值位于历史分位52.28% [5][32] 板块观点 - 上周体外诊断板块热度高，AI+检测、AI+病理受关注，瑞金医院与华为发布瑞智病理大模型提升阅片效率 [6][57] - AI应用于病理影像领域较成熟，数字化病理可解决病理行业挑战，看好AI在病理诊断、医检大模型、基因检测等细分方向的应用 [6][57] - 全球IVD市场规模增长快，维持体外诊断行业“增持”评级，我国生化诊断国产化基本完成，建议关注免疫诊断化学发光、分子诊断PCR等方向，以及呼吸道疾病抗原检测和动态血糖监测方向 [6][57]