报告核心观点 - 港股业绩期接近尾声，市场人气减弱，观望情绪上升，大盘连续三周调整，虽有港股通支撑，但暂时缺乏估值再扩张催化剂，较大机会在高台区间震荡，若恒生指数回调至22,500点左右，可优先吸纳消费互联网及AI上游基础设施相关股份 [1][2] 每日大市点评 - 港股业绩期接近尾声，市场人气减弱，观望情绪上升，恒生指数全周下跌1.1%，收报23,426点，创近四周收市新低，恒生科指全周下跌2.4%，收报5,506点，创今年2月14日以来按周收市新低 [1] - 12大恒生综合行业分类指数仅医疗保健、原材料及综合企业上升，医疗保健指数受医药公司强劲业绩带动，原材料行业指数受国际金价及铜价上升影响，上周大市日均成交金额按周减少17.3%至2,375多亿港元，港股通全周净流入371.8亿港元 [1] - 地缘紧张局势或成全球投资者关注重点，国际金价创新高及美元指数反弹反映市场避险情绪，美国对全球关税行动升级，或导致其他国家反制，增加地缘局势紧张气氛 [1] 盈利预测与估值 - 业绩期后，港股及离岸中资股整体盈利上修动能终止，恒生指数及MSCI中国指数盈利预测被小幅下修，12大分类指数中，信息科技、医疗保健、金融及原材料获上修 [2] - 恒生指数及MSCI中国指数预测PE已站稳10倍及11倍以上超一个月，中期有望重回2019年的11.2倍及12倍，但当前恒生指数预测PE为10.5倍，风险溢价低于滚动两年平均两个标准偏差，AH溢价指数处于四年低位，总体盈利预测被小幅下修，缺乏估值再扩张催化剂 [2] 行业动态 汽车板块 - 整车企业配售动作不断，蔚来上周四晚配售约1.3亿股，每股定价29.46港元，较收盘价折让9.5%，总集资额40.3亿元，款项用于研发智能汽车技术和新产品等，市场忧虑其未来融资及现金流问题，蔚来上周五下跌7.0%，带动板块内多数个股下跌 [3] 医疗保健板块 - 恒生医疗保健指数上周涨3.8%，上周四因国家可能优化集采的传闻医药行业普涨，周五发布业绩的公司中，海吉亚医疗下半年业绩逊于市场预期，石药集团2024年收入与股东净利润分别下跌7.8%与26.3%，预计今年集采影响将淡化，但业绩大幅回升可能性不高 [4] 新能源及公用事业板块 - 上周新能源及公用事业普遍下跌，部分港股跌幅明显，不少已公布的FY24业绩逊预期或仅符合预测，若下月公布的一季度业绩无正面惊喜，不利未来短期投资情绪，新奥能源获大股东以换股及现金形式提出私有化，溢价达34.6%，一度推动燃气板块股价 [4] 中集安瑞科研报 业绩情况 - FY24股东净利润同比下跌1.7%至11.0亿元，低于预测2.5%，主因清洁能源板块收入增幅低于预期、毛利率下跌，化工环境板块毛利率下跌，剔除股权激励费用及可换股债券推算利息支出，核心净利润同比增长4.3%至13.4亿元，公司维持每股分红0.30港元，分红由FY23的49.8%上升至FY24的51.0% [5] 订单情况 - FY24新签订单金额同比上升3.2%至274.9亿元，同比增幅低于FY23的31.5%，下半年新签订单情况逊色，2H24新签金额同比下跌20.6%至110.9亿元，占全年比例为40.3%，低于2H23的52.4% [6] - 截至2024年12月31日，在手订单金额同比增长23.8%至283.0亿元，清洁能源、化工环境、液态食品板块分别占有232.1亿、9.4亿、41.5亿元 [7] 评级调整 - 考虑FY24业绩，分别降低FY25 - 26股东净利润预测7.2%及10.2%，将目标价由7.55港元下调至7.00港元，对应10.5倍FY25目标市盈率和1.0%上升空间，将评级由“增持”下调至“中性” [8] 威高股份研报 业绩表现 - 2024年收入同比微降1.1%至130.9亿元，股东净利润同比增加3.2%至20.7亿元，收入表现稳健，利润增速高于收入，因销售费用率较去年同期下降1.7个百分点 [10] - 主要板块中，医疗器械与血液管理板块收入分别同比下降6.4%与15.9%，介入产品收入同比增加1.4%，药品包装与骨科产品收入分别同比增加12.6%与13.2% [10] 板块展望 - 预计药品包装板块收入将稳健增加，2024 - 27E CAGR为11.1%，主因预灌封注射器受益于生物药与医美领域需求增长，自动给药系统注射笔等新产品销售收入预计继续增加 [11] - 骨科业务收入2022 - 23年受集采影响下跌，2024年集采基本完成，降价后主要产品销量快速增加，预计未来销量增长，该板块收入的2024 - 27E CAGR为9.9% [12] - 医疗器械板块2023 - 24年收入受低值耗材集采影响，2024年底国内多数省份集采已完成，预计2025年起该板块将逐步走出集采阴霾，收入将缓步回升 [13] 评级调整 - 微调2025 - 27E收入预测，下调2025 - 26E销售费用率预测，将2025 - 26E股东净利润预测分别上调2.4%、2.6%，将目标市盈率上调至12.0倍2025E PER，目标价上调至6.25港元，重申“买入”评级 [14]

港股市场 - 3月27日恒生指数升95点或0.4%，收报23,578点，恒生科指微升0.3%，收报5,589点，成交2396亿港元，港股通净流入41.4亿港元[1] - 生物医药等板块表现突出，19只生物医药或医疗股份升幅超5%，小米集团下跌4.1%[1] - 维持短期内对港股谨慎看法，认为其在高台区间震荡，看好高股息央国企等[1] 宏观与行业 - 1 - 2月规模以上工业企业营收同比增2.8%，利润总额同比降0.3%，降幅收窄[2] - 泡泡玛特股价周四涨9.2%，两天涨幅21%，布鲁可涨15.8%，创新药板块因集采消息大涨[3] - 新奥能源获大股东提出私有化，作价有34.6%溢价，退市后股权将重新分布[4] 企业研报 - 联邦制药2024年收入137.6亿元，净利润26.6亿元，分别较预测低4.8%与7.8%[5] - 预计2025 - 27E中间体收入26 - 27亿元，原料药收入62 - 64亿元，制剂板块将回升[6][7] - 与诺和诺德合作或获2亿美元首付与最高18亿美元里程碑付款，目标价14.50港元[8][9] 房地产市场 - 上周30大中城市新房成交量209万平方米，同比跌0.9%，一线城市新房累计成交量同比增幅分化[11][12] - 十大城市商品房存销比89.9，低于去年同期和前周，100大中城市土地成交量同比升2.5%[13][14]

港股市场 - 3月26日，恒生指数上升139点或0.6%，收报23,483点，恒生科指上升1.0%，收报5,573点，大市成交金额减至1,998亿港元[1] - 港股业绩期尾声，恒生指数及MSCI中国指数今明两年盈利增长预测被小幅下修，部分板块有上修或下修情况[2] - 预计港股短期横盘震荡，若恒生指数回调至22,500点左右，可吸纳消费互联网及AI上游基础设施相关股份[2] 行业表现 - 消费板块，泡泡玛特2024年收入同比+107%，海外销售同比+375%，占总收入39%，业绩后股价涨10.8%；农夫山泉业绩低于预期，股价跌8.3%[3] - 恒生医疗保健指数昨日涨0.5%，药明生物收入同比增9.1%至186.8亿元，股东净利润同比跌1.3%[4] - 新能源及公用事业板块昨日普遍下跌，部分企业盈利同比倒退，但北控水务分红比率由约78%升至约95%[5] 房地产市场 - 上周30大中城市商品新房成交量达209万平方米，同比跌0.9%，环比升22.7%，不同类别城市表现不一[6] - 十大城市商品房存销比为89.9，低于去年同期的108.6及前周的91.2[8] - 上周100大中城市成交土地规划建筑面积为1,603万平方米，同比升2.5%，环比升15.7%[9] 水价调整 - 深圳自来水综合价格拟上调13.1%，不同阶梯水价有不同幅度上调[14] - 预计深圳调价最快2026年落实，中国水务有望受惠，因其内地供水运营收入占比达29.0%[15][16]

港股市场 - 3月25日恒生指数下跌561点或2.4%，收报23344点，恒生科指下跌3.8%，收报5517点，成交金额2853亿港元，港股通净流入139亿港元[1] - 年初以来港股配售或供股集资金额达1153亿港元，3月初至今达936.5亿港元[1] - 预计港股短期震荡调整，恒生指数跌至22500点有低吸机会[2] 行业动态 - 比亚迪2024年收入同比+29%，净利润同比+34%，2025年销量目标550万，同比+29%[3] - 小米配售8亿股新股，占比3.1%，集资425亿港元[3] - 联邦制药2024年收入同比增加0.1%，股东净利润同比下降1.5%，与诺和诺德合作获2亿美元首付款和最高18亿美元里程碑付款[4] 研报分享 - 深圳拟上调自来水综合价格13.1%，家庭居民生活用水各阶梯水价有不同幅度上调[6] - 翰森制药2024年收入同比增加21.3%，股东净利润同比增加33.4%，上调目标价至25港元，维持“买入”评级[10][15] - 预计阿美乐2025 - 27E销售收入分别增至60.0、74.2与87.5亿元，肿瘤药业务货品销售收入CAGR为18.8%[11] - 预计抗感染药物板块2024 - 27E收入CAGR为12.3%[12]

报告核心观点 - 港股大盘估值大幅修复，进一步上修需基本面、盈利面和政策面等多方利好共振；短期港股缺乏催化剂，恒生指数向上突破 25,000 有难度，策略上防守为先；看好美股反弹；10 年期美债可在 4.1%至 4.5%做波段交易；4 月关税扰动或使美元阶段性反弹，人民币短期保持震荡 [2][7][8][9] 每日大市点评 - 3 月 24 日，港股大盘午后上扬，恒生指数全日升 0.9%或 215 点，收报 23,905 点；恒生科技指数升 1.7%或 97 点，收报 5,736 点；大市成交额 2,331 亿港元，较上周日均成交额下降 [1] - 盘面上，大型科网股基本飘红，小米涨超 4%，网易、百度均涨超 2%；美团绩后一度跌超 5%，跌幅收窄至 1.1%；部分顺周期消费板块如家电、汽车股表现强势；电讯业、医疗保健、地产为 12 大恒生行业分类指数中唯三下跌分类 [1] 宏观动态 - 1 - 2 月中国经济呈现“内需政策驱动修复、供给端结构升级提速”特征，内需回升仍需加力，政策托底叠加科技突围有助于提振市场预期 [2][7] - 上周（2025 年 3 月 17 日至 23 日）30 大中城市商品新房成交量为 203 万平方米，同比下跌 3.7%，环比上升 19.2%；不同类别城市表现不一，一、二、三线城市同比分别为 +23.1%、 -14.7%、 -18.8%；十大城市商品房存销比为 89.9，低于前周的 91.2，一二线城市表现分化 [3] 行业动态 消费板块 - 2025 全国家电消费季启动，商务部统筹线上线下渠道，放大家电以旧换新政策效益，释放家电更新消费潜力；美的集团和海尔智家周一分别上涨 3% - 6%；TCL 电子公布 2024 年净利润同比上升 136%，派息金额大幅上升，周一大涨 13.5%至 3 年新高 [4] AI 概念板块 - 浪潮数字企业发布盈利预喜，2024 年净利润范围 3.5 亿 - 3.9 亿元，同比增长 74% - 93%，得益于云服务收入规模大幅增长，2024 年云服务首次转亏为盈；股价周一大幅上涨 15.8%至 3 年新高，年初至今股价上涨 79% [4] 医疗保健板块 - 恒生医疗保健指数 3 月 24 日下跌 0.5%；翰森制药周末公布业绩，收入与股东净利润分别同比增加 21.3%与 33.3%；预计阿美乐今年收入有望增加至 60.0 亿，未来两年引领肿瘤药收入快速增加；上调 2025 - 26E 业绩预测并将目标价上调至 25.0 港元，维持“买入”评级 [5] 公用事业板块 - 3 月 24 日水务股普遍上升，中国水务大幅上涨 9.8%；深圳市发改委将于 4 月 11 日就自来水价格调整举行听证会，自来水综合价格拟提升 13.1%；泰康资产以约 16 亿港元参股中国水务旗下子公司 18.07%股权，不排除市场猜测中国水务将再次分拆业务上市的可能性 [6] 近期研报摘要分享 策略周报 港股 - 1 - 2 月中国经济内需回升需加力，政策托底叠加科技突围有助提振预期；港股在高位震荡加剧，AI 产业链热度降温；4 月外部压力短期显著上升，若贸易摩擦升级，港股结构性行情向政策扶持领域倾斜；中国央行全面降息需等待时机；短期港股缺乏催化剂，恒生指数向上突破 25,000 有难度，策略上偏防守，关注高股息央国企、必需消费龙头 [7] 美股 - 上周标普 500 及纳指企稳，VIX 跌破 20，市场避险情绪下降；美联储点阵图释放滞涨风险担忧，鲍威尔强调就业及经济仍稳健；GDPNOW 上修美国 Q1 GDP 环比年率增速；4 月关税谈判扰动将加剧；美联储缩减 QT 规模呵护市场流动性，二季度起股债再平衡为美股带来增量资金；剔除特斯拉的 Mag 6 今年预测 PE 跌至 25.5 倍，等权纳指 100 的预测 PE 跌至 23.3 倍；继续看好美股反弹，预计标普 500 指数及纳指的阻力分别在 5,750 点及 18,500 点；短期看多金融、AI 软件、网络安全、Mag 7、医疗保健 [8] 美债 - 10 年期美债收益率在 4.27%左右，美联储 FOMC 舒缓经济衰退忧虑，强调对关税观望，释放对通胀重视度上升信号，支撑美债收益率易上难下；本周经济数据和特朗普关税信号左右市场避险需求；未来一个月可于 4.1%至 4.5%做 10 年期美债的波段交易 [9] 美元指数 - 美联储强调就业和经济稳健，美国 2 月地产销售和工业产出数据优于预期，初请失业金人数仅小幅上升；美国经济数据暂时无虞，欧元区消化德国财政扩张利好，美元指数重回对关税政策的正向反应，4 月关税扰动加剧带来美元阶段性反弹，短期或对非美货币带来冲击 [9] 美元兑离岸人民币 - 4 月关税扰动加剧，中美贸易谈判或加快开启，人民币压力或显著上升；中国央行 3 月保持 LPR 利率不变，人民币中间价释放“稳汇率”态度，人民币短期保持震荡格局，关注中美贸易谈判和加征关税节奏 [9] 中广核矿业公司点评 - FY24 股东净利润同比下跌 31.2%至 3.4 亿元，主因所得税同比大幅上涨 360.9%至 2.9 亿元和已终止业务利润由盈转亏；剔除两项因素，实质盈利同比增长约 29%至 6.4 亿元；铀矿业务所占合营及联营企业盈利同比大幅上涨 71.5%至 10.2 亿元 [13] - 公司全年分红每股 1.0 港仙，分红比率达 22.2%，自 FY20 以后再次宣布分红 [14] - 公司在哈萨克斯坦的铀矿业务持续扩大，FY24 铀矿总产量及总销量分别同比上升 3.8%及 4.1%至 2,703tU 及 2,711tU；扎矿扩建预计 2027 年及 2029 年总产能分别达 500tU 及 900tU；FY24 铀矿销售价格及销售成本分别同比上升 29.7%及 23.8%至 83 美元/磅及 26 美元/磅，成本占比由 32.8%下降至 31.3% [15] - 短中期挑战包括 2025 年后铀矿定价机制未公布和未来两三年全球铀矿供应量有望持续增加 [16]

报告行业投资评级 - 对中国水务维持“买入”评级，目标价 7.22 港元 [4] - 对中国建筑兴业维持“买入”评级，目标价 2.10 港元 [14][17] 报告的核心观点 - 港股继续板块轮动行情，当前踏入业绩密集发布期，绩优股大多获资金追捧，中国科技巨头加大 AI 相关投入带动上游需求爆发是今年港股明确投资主线之一 [1][2] - 消费板块啤酒股发力，市场预期行业需求复苏，啤酒板块景气度提升；2025 年政府将加大对创新药板块支持 [3] - 新能源板块表现分化，公用事业港股普遍上升，分红公用港股吸引力相对提升可获更高估值 [4] - 中国房地产市场整固持续，虽新房成交量同比增幅下降、统计数据好坏参半，但政策对市场改善提供支持，港股宜关注销售稳定开发商或建筑/代建/设备商 [6][12] - 中国建筑兴业盈利增长短暂放缓，但长远发展前景坚实，BIPV 业务有上行空间 [14][16] 根据相关目录分别进行总结 港股市场表现 - 3 月 19 日，恒生指数微升 30 点或 0.1%，收报 24,771 点，恒生科指下跌 1.1%，收报 6,041 点，大市成交金额减少至 2,719 亿港元，港股通净流入 117.8 亿港元，食品饮料等板块表现突出 [1] - 腾讯去年四季度 NON GAAP 净利润超预期，2024 年资本开支突破 767 亿元，同比增长 221%，2025 年资本开支仍会保持在收入低双位数 [2] 行业动态 消费板块 - 华润啤酒 2024 年收入和利润分别同比 -0.8%和 -8%，啤酒销量同比 -2.5%，但今年首两月销售和毛利率增长，高端化是增长主要动力，市场预期行业需求复苏，啤酒板块景气度提升 [3] 医疗保健板块 - 恒生医疗保健指数 3 月 19 日上涨 1.2%，荣昌生物飙升一成，广州将推动生物医药价值园区建设，力争到 2030 年打造四千亿级规模产业，2025 年政府将加大对创新药板块支持 [3] 新能源与公用事业板块 - 3 月 19 日新能源板块表现分化，公用事业港股普遍上升，大唐发电、华润燃气、中国水务分别上升 4.4%、1.2%、3.4%，中国水务第二大股东增持 [4] 中国房地产市场 新房成交量 - 上周 30 大中城市商品新房成交量达 170 万平方米，同比上涨 4.0%，少于前周 15.5%同比增幅，环比上升 13.6%，不同类别城市表现不一 [6] - 2025 年首周至今一线城市新房累计成交量同比增幅变化相对不大，北京同比下跌 22.1%，上海同比上升 30.0%，广州同比上升 47.1%，深圳同比上升 100.2% [7] 商品房存销比 - 按面积，十大城市商品房存销比为 91.2，低于去年同期 119.4 及前周 97.5 [8] 土地成交量 - 上周 100 大中城市成交土地规划建筑面积为 986 万平方米，同比下跌 60.1%，环比上升跌 108.7%，同比变化优于前周 83.8%同比下跌 [9] 政策与数据 - 3 月 16 日印发《提振消费专项行动方案》提出更好满足住房消费需求，1 - 2 月房屋新开工面积同比下跌 29.6%，竣工面积同比下跌 15.6%，新开工/竣工面积比例为 0.75，低于去年同期 0.91 [10] 指数表现 - 上周恒生中国内地地产指数全周下跌 1.9%，落后大市 0.8 个百分点，但内房个股普遍领先大市 [11] 中国建筑兴业情况 业绩情况 - FY24 股东净利润同比上升 12.0%至 6.5 亿元，低于预期，总收入同比下跌 6.5%至 81.0 亿元，分红比率维持约 34.0%，FY24 股息率达 6.0% [14] 合约情况 - FY24 新签合约额同比下跌 4.2%至 115.0 亿元，港澳地区同比下跌 28.3%至 53.0 亿元，内地新签合约额同比上升 33.2%至 42.0 亿元，新加坡及 BIPV 业务首次获新签合约 [15] 业务前景 - BIPV 业务规模不大但有上行空间，产品已落地，可降低电费成本，助力企业达成目标，且有政策支持 [16] 评级调整 - 考虑 FY24 业绩，降低 FY25 - 26 股东净利润预测，将目标价由 3.12 港元下调至 2.10 港元，对应 6.0 倍 FY25 目标市盈率及 28.8%上升空间，重申“买入”评级 [17]

报告行业投资评级 - 361度评级为买入，目标价5.67港元 [14][17] 报告的核心观点 - 港股关注低估值补涨品种，待回调布局科技主线，重点配置基建链、高股息防御板块、稳健消费品牌、AI分化后的上游基建及互联网龙头 [8] - 美股预计超跌反弹，短期看多金融、AI软件、Mag 7、医疗保健 [9] - 未来一个月可于4.1%至4.5%做10年期美债的波段交易 [10] - 美元短期面临趋势性下行压力，美元兑离岸人民币在中国央行“稳汇率”态度下继续保持震荡格局 [10] 各行业情况总结 港股市场 - 3月17日，恒生指数上升186点或0.8%，收报24,145点，恒生科指下跌0.1%，收报5,872点，大市成交金额减至2,448亿港元，港股通净流入104.8亿港元 [1] - 港股高切低板块轮动特征明显，AI等相关股份跑输大市，消费、地产、非银金融、公用事业板块跑赢大市，港交所上升3.2%创今年新高 [1] 消费行业 - 《提振消费专项行动方案》围绕“增收减负、供给提质、环境优化”三大主线，短期释放消费潜力，长期形成可持续消费增长 [2] - 1 - 2月社零同比增长4.0%，较去年12月增速加快0.3个百分点，部分可选消费品类受益以旧换新政策 [3][11] 房地产行业 - 上周30大中城市商品新房成交量168万平方米，同比升2.4%，环比升11.9%，不同类别城市表现不一，十大城市商品房存销比为91.2，低于前周 [4] - 今年1 - 2月竣工面积同比下跌15.6%，优于去年12月，新开工面积同比下跌29.6%，差于去年12月 [4] 汽车行业 - 理想汽车4Q24收入同比+6.1%/环比+3.3%，汽车业务毛利率19.7%，同比-3.1百分点，环比-1.3百分点，全年毛利率20.5%，同比-1.7百分点，4Q Non - GAAP净利润同比-10.3%，环比+4.8% [5] - 公司计划今年更新ADAS系统、推出2款纯电车型及海外扩张，周一股价单天下跌7.1% [5] 医疗保健行业 - 恒生医疗保健指数昨日微跌0.14%，主要公司普遍波动不大 [6] - 荣昌生物泰它西普治疗全身型重症肌无力Ⅲ期研究结果入选AAN年会重磅口头报告，股价飙升高近两成，预计适应症年内有望获批上市 [6] - 医脉通与晶泰科技分别上涨2.8%与3.3% [6] 新能源及公用事业行业 - 昨日新能源及公用事业板块整体上升，燃气股普遍上涨，华润电力提出分拆华润新能源在深交所上市 [7] 361度公司 - FY24收入100.7亿，同比增19.1%，净利润11.5亿，同比提升15.4%，派息率45%高于预期 [14] - 截止2024年底，存货21.1亿，同比升56.2%，库存周转天数从93天提至107天，运营现金流下跌至5,600万，2025年初终端流水增长超10%，库销比改善 [15] - 2025年计划超品店数量从5家增至100家，预计收入约占5% [16] - 预计FY25E收入118.7亿，同比增17.8%，净利润13.3亿，同比增16.0%，给予8倍市盈率估值，目标价5.67港元 [17] 宏观经济 - 中国2月M1 - M2剪刀差扩大，企业中长贷大幅下滑，实体经济活跃度不足 [8][11] - 美国2月CPI同比增速回落至2.8%，核心CPI同比增速下降至3.1%，环比降至0.2% [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价由 3.12 港元下调至 2.10 港元，对应 6.0 倍 FY25 目标市盈率及 28.8%上升空间 [4][5] 报告的核心观点 - FY24 业绩逊预期，股东净利润同比升 12.0%至 6.5 亿元，低于预测，主因港澳幕墙收入增长放缓及总承包工程收入减少，总收入同比跌 6.5%至 81.0 亿元，但分红比率维持约 34.0%，股息率达 6.0% [1] - FY24 新签合约额同比跌 4.2%至 115.0 亿元，港澳地区同比跌 28.3%，内地同比升 33.2%，新加坡及 BIPV 业务首获新签合约 [2] - BIPV 业务规模小但上行空间大，产品已落地，可降电费成本，助力企业达“双碳”目标和海外 ESG 要求，且有政策支持 [3] - 考虑 FY24 业绩，降低 FY25 - 26 股东净利润预测，相应下调目标价，但重申“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据 |项目|2022 年|2023 年|2024 年|2025 年预测|2026 年预测| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（港币百万元）|7,669|8,666|8,102|9,918|11,576| |增长率（%）|21.8|13.0|(6.5)|22.4|16.7| |股东净利润（港币百万元）|422|580|650|789|964| |增长率（%）|44.5|37.6|12.0|21.3|22.2| |每股盈利（港币）|0.19|0.26|0.29|0.35|0.43| |市盈率（倍）|8.5|6.3|5.7|4.7|3.8| |每股股息（港币）|0.07|0.09|0.10|0.12|0.15| |股息率（%）|4.0|5.3|6.0|7.3|8.9| |每股净资产（港币）|0.93|1.06|1.19|1.39|1.65| |市净率（倍）|1.76|1.53|1.37|1.17|0.99| [5] 股票数据 - 现价 1.63 港元，总市值 3,676.54 百万港元，流通股比例 28.71%，已发行总股本 2,255.55 百万，52 周价格区间 1.58 - 2.65 港元，3 个月日均成交额 2.30 百万港元，主要股东为中国建筑国际 (3311 HK)，占 70.78% [6] 2024 年业绩回顾 - 收入 81.02 亿港元，同比降 6.5%，低于预测 17.5%，主因总承包工程收入减少 - 销售成本 71.35 亿港元，同比降 7.3%，低于预测 17.1% - 毛利 9.67 亿港元，同比降 0.6%，低于预测 20.5%，毛利率略逊预期 - 其他收入 3900 万港元，同比降 9.7%，高于预测 19.0%，有 1094 万元物业等出售收益 - 行政等费用 2.1 亿港元，同比降 27.0%，低于预测 24.1%，开支占比下降 - 经营利润 7.95 亿港元，同比升 9.3%，低于预测 18.1% - 利息收入 400 万港元，同比降 15.7%，高于预测 18.6% - 财务费用 7500 万港元，同比降 8.6%，低于预测 3.2% - 应占联营和合营公司利润为 0 - 税前利润 7.24 亿港元，同比升 11.3%，低于预测 19.3% - 所得税 8000 万港元，同比升 2.8%，低于预测 36.0%，实质税率下降 - 税后利润 6.44 亿港元，同比升 12.5%，低于预测 16.5% - 少数股东权益 600 万港元，同比降 22.2%，低于预测 44.9% - 股东净利润 6.5 亿港元，同比升 12.0%，低于预测 16.9% - 每股盈利 0.29 港元，同比升 12.0%，低于预测 16.9% - 每股股息 0.10 港元，同比升 12.6%，低于预测 17.0%，分红比率略升 - 毛利润率 11.9%，同比升 0.7 个百分点，低于预测 0.4 个百分点 - 经营利润率 9.8%，同比升 1.4 个百分点，低于预测 0.1 个百分点 - 股东净利润率 8.0%，同比升 1.3 个百分点，与预测持平 [10] 盈利预测调整 |项目|旧预测（2025 年）|旧预测（2026 年）|新预测（2025 年）|新预测（2026 年）|变动（2025 年%）|变动（2026 年%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（港币百万元）|11,070|12,314|9,918|11,576|(10.4)|(6.0)| |毛利（港币百万元）|1,525|1,762|1,208|1,441|(20.8)|(18.2)| |经营利润（港币百万元）|1,260|1,477|970|1,174|(23.0)|(20.5)| |税前利润（港币百万元）|1,180|1,396|879|1,074|(25.5)|(23.1)| |税后利润（港币百万元）|1,003|1,186|781|954|(22.1)|(19.5)| |股东净利润（港币百万元）|1,018|1,204|789|964|(22.5)|(19.9)| |息税折旧摊销前利润（港币百万元）|1,420|1,641|1,129|1,337|(20.5)|(18.5)| |息税前利润（港币百万元）|1,264|1,483|974|1,178|(23.0)|(20.5)| |每股盈利（港币）|0.45|0.53|0.35|0.43|(22.5)|(19.9)| |每股股息（港币）|0.15|0.18|0.12|0.15|(22.5)|(19.9)| |毛利润率（%）|13.8|14.3|12.2|12.5|(1.6)|(1.9)| |经营利润率（%）|11.4|12.0|9.8|10.1|(1.6)|(1.9)| |股东净利润率（%）|9.2|9.8|8.0|8.3|(1.2)|(1.5)| [10] 财务摘要 - 损益表：收入、成本、利润等指标呈现不同变化趋势，如收入 2024 年下降后 2025 - 2026 年预计增长 - 现金流量表：经营、投资、融资活动现金流各有变化，净现金流有波动 - 资产负债表：总资产、负债、权益等项目随时间有相应变动 - 主要财务指标：包括增长率、利润率、净负债率等指标，反映公司财务状况和经营能力 [12] 历史建议和目标价 |日期|收市价|评级变动|目标价| | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024/3/18|HK$2.47|买入 (维持)|HK$3.00| |2024/8/15|HK$2.08|买入 (维持)|HK$3.07| |2024/10/18|HK$2.02|买入 (维持)|HK$3.12| |2025/3/17|HK$1.63|买入 (维持)|HK$2.10| [14] 公司及行业评级定义 - 公司评级以报告发布时股票价格与 12 个月目标价潜在变动空间为基准，买入指潜在投资收益超 20%等 - 行业投资评级以报告发布后 12 个月内行业基本面展望为基准，推荐表示行业基本面向好等 [15]

报告公司投资评级 - 综合评分69分，评级为“中性” [3][14] 报告的核心观点 - 公司产品若上市需求前景良好，国内市场竞争不大，作为香港市场第一家内分泌药物生产商，估值不算高，但产品未获批，存在不能如期上市风险 [14] 公司简介 - 公司2018年11月成立，总部在苏州，依据与Ascendis附属公司协议，拥有在中国开发、生产和商业化隆培促生长素、那韦培肽、帕罗培特立帕肽及其注射器的权利 [5] - 核心产品隆培促生长素用于治疗儿童生长激素缺乏症，那韦培肽用于治疗软骨发育不全，帕罗培特立帕肽用于治疗慢性甲状旁腺功能减退症 [5] - 隆培促生长素已在欧美获批，在中国完成三期临床，预计2025年有望获批；那韦培肽与帕罗培特立帕肽分别在中国进行II期及III期临床试验，帕罗培特立帕肽已在EMA、FDA获批并在部分欧洲国家商业化上市 [5] - 合作期限内，Ascendis附属公司不得在中国开展竞争产品业务，核心专利到期时间显示至少5年内公司不会面对其竞争 [5] 行业前景 - 儿童生长激素缺乏症占中国18岁以下矮小症患者总数的41.5%，2023年有336.4万患者，治疗率仅5.3%，缺乏优质药物，公司产品若获批需求前景好且竞争小 [2] - 中国软骨发育不全患病人数为5.12万例，无获批药物，仅公司那韦培肽和赛诺菲的SAR442501进行到II期临床，产品研发成功将有先发优势 [6] - 中国甲状旁腺功能减退症患病人数为41.01万例，预计2030年达49.56万例，药物需求广阔，市场缺乏有效药物，公司帕罗培特立帕肽有望弥补国内市场空缺 [7] 招股概要 - 公开发售价68.44 - 75.28港元，每手100股，每手费用7,603.92港元，公司市值7,695.5 - 8,464.6百万港元 [4] - 保荐人为Morgan Stanley、Jefferies，主要股东Ascendis Pharm占36.58%，总发行数990万股，公开发售99万股，国际发售891万股 [4] - 截止认购日为2025年3月18日，分配结果日为3月20日，正式上市日为3月21日 [4] 公司经营 - 公司无产品上市，无销售收入，2023年股东净亏损同比减少13.5%至约2.5亿元，主因研发成本和管理费用缩减 [8] - 2024年前九个月研发费用同比增加54.7%至5,890.7万元，其他收益与亏损净额减少，股东净亏损从2.1亿元缩小至1.3亿元 [8] - 2022 - 2024年上半年经营活动使用现金净额有缩减，2023年与2024年上半年投资活动使用现金净额少，无银行借款，资产负债表健康，但产品未获批有不能如期上市风险 [8] 稳价人往绩 - 公司本次稳价人由摩根士丹利亚洲有限公司担任，过去两年担任稳价人的六家公司中三家首日上涨，在2023 - 24年港股不佳情况下表现平稳 [9] 估值水平 - 选取同源康医药与康诺亚做估值对比，公司招股价对应77.0 - 84.6亿港元，略低于可比公司 [10] - 公司产品治疗迫切性高于自身免疫类疾病，国内无竞争对手，不应较可比公司有明显折让 [10] - 公司招股价对应18.3 - 20.2倍历史市净率，高于康诺亚，但同源康医药2023年净资产为负，市净率不比可比公司平均水平高，估值不算高 [10] 市场氛围 - 最近12个月上市的74家公司中，45家首日上升，26家下跌，3家持平；最近3个月港股气氛好转，19家上市新股中14家首日上涨，新股市场气氛良好 [13]

报告核心观点 - 港股关注低估值补涨品种，待回调布局科技主线；美股预计超跌反弹；美债未来一个月可于4.1%至4.5%做10年期美债的波段交易；美元短期面临趋势性下行压力；美元兑离岸人民币预计保持震荡格局 [1][2][3] 港股宏观基本面及政策追踪 中国宏观数据及政策跟踪 - 1 - 2月社零同比增长4.0%，三年平均增速反弹至4.0%，部分品类受益以旧换新政策增长，汽车零售额平均增速走弱 [10] - 2月M2同比增长7%，M1同比仅增0.1%，M1 - M2剪刀差扩大，新增人民币同比少增，各部门信贷表现不佳，票据融资冲量 [13] 货币政策与信贷政策 - 央行明确降准降息“择机”框架，短期降准概率大，全面降息需等待外部压力上升或内部经济增长失速 [16] - 金融监管总局出台消费金融新政，刺激需求，但消费回暖需中长期政策助力 [17] 海外市场宏观数据及政策 - 美国2月CPI同比增速回落至2.8%，核心CPI同比增速下降至3.1%，环比降至0.2%，通胀数据局部消除滞胀忧虑 [5][18] 上周市场走势回顾 港股大盘、情绪、资金面 - 上周恒生指数微跌1.1%，恒生科指下跌2.6%，大市日均成交金额按周下跌11.2%，主板20天平均沽空比例变化不大 [20] - 原材料、必选消费、能源、医疗保健分类指数全周上升1.7%至4.5%，本月涨幅靠前的综合企业、资讯科技和可选消费上周回调 [22] 流动性追踪 - 港股通上周净流入规模616亿港元，环比增长73%，日均净流入123亿港元，可选消费、非银金融、资讯科技板块净流入最多 [25] 港股估值 - 当前恒生指数及MSCI中国指数预测PE分别为10.5倍及11.6倍，风险溢价分别为5.2%及4.3%，第一波估值基本修复到位，进一步上修需基本面和盈利向上配合 [31] 其他市场情况 中资美元债 - 上周中资美元债回报指数上涨0.05%，投资级上涨0.05%，高收益级上涨0.08%，中资美元房地产高收益债券指数下跌0.08% [39] 汇市 - 美元指数在103.8附近震荡，短期易下难上，美元兑离岸人民币预计保持震荡格局，关注中美贸易谈判和加征关税节奏 [3][42] 每周策略建议 港股 - 关注低估值补涨品种，待回调布局科技主线，重点配置基建链、高股息防御板块、稳健消费品牌、AI分化后的上游基建及互联网龙头 [1] 美股 - 预计超跌反弹，标普500指数及纳指阻力分别在5,750点及18,500点，短期看多金融、AI软件、Mag 7、医疗保健 [2] 美债 - 未来一个月可于4.1%至4.5%做10年期美债的波段交易 [3]