宏观策略 - 7月社零同比增速回落至3.7%，低于预期的4.9%，主要受商品零售增速下滑影响（商品零售增速从5.3%降至4.0%），而餐饮增速小幅回升0.2个点至1.1% [7] - "以旧换新"补贴品销售增速显著回落，6类补贴品平均增速从17.5%降至12.7%，其中文化办公、家具、汽车、家电、建材增速均下滑，仅通讯器材增速提升 [7] - 下半年消费仍有三大支撑：1）餐饮增速预计逐月回升；2）900亿生育补贴若按70%消费倾向释放，可拉动社零0.3个点；3）消费贷贴息政策刺激 [1][7] - 7月固投累计同比降至1.6%，主要因建筑工程投资累计同比转负（-0.8%），设备购置投资仍保持15.2%高增长但增速放缓 [7][8] 固收金工 - 凯众转债（113698.SH）发行规模3.08亿元，募集资金用于智能小家电制造基地项目，债底估值91.47元，YTM 2.19%，初始转股价12.7元/股 [2][9] - 转债条款中规中矩，总股本稀释率8.31%，预计上市首日价格区间130.76~145.40元，中签率0.0013% [9][10] - 正股凯众股份2020-2024年营收CAGR 10.96%，2024年营收7.39亿元（同比+15.17%），汽车零部件业务占比超90% [10] 行业与公司 华锐精密（688059） - 2025H1营收5.19亿元（同比+26.48%），归母净利润0.85亿元（同比+18.80%），车削刀片占比63.32%但整体刀具毛利率-23.58%拖累业绩 [11][12] - 切入人形机器人赛道，与宇树科技等建立合作，2025-2027年归母净利润预测维持1.57/2.11/2.73亿元 [3][12] 吉利汽车（00175.HK） - 2025Q2营收777.9亿元（同比+28.4%），单车ASP 11.0万元（同比-12.6%），毛利率17.1%（环比+1.3pct） [13] - 上调2025-2027年归母净利润至150/221/295亿元（原142/196/271亿元），对应PE 12/8/6倍 [4][13] 长江电力（600900） - 2026-2030年维持70%最低分红比例，2025H1归母净利润129.84亿元（同比+14.22%），六座电站总发电量1266.56亿千瓦时（同比+5.01%） [14][15] - 2025年预测归母净利润350.28亿元（同比+7.8%），股息率3.62%，当前PE 19倍 [5][15] 重庆啤酒（600132） - 2025H1营收88.39亿元（同比-0.24%），归母净利润8.65亿元（同比-4.03%），乐堡、乌苏品牌韧性增长但税率提升拖累盈利 [16][17] - 下调2025-2027年归母净利润预测至11.05/11.99/12.86亿元，对应PE 24/22/21倍 [6][17] 怡合达（301029） - 2025H1营收14.61亿元（同比+18.70%），新能源行业营收同比+53.17%，毛利率提升3.46pct至39.10% [18] - 维持2025-2027年归母净利润预测5.53/6.65/7.91亿元，对应PE 29/24/20倍 [6][18]

公司及行业概述 - 涉及公司：吉利汽车集团及其子品牌极氪、领克、银河系列[1] - 行业：新能源汽车及传统燃油车制造业[1] 财务表现 - 二季度经营利润首次转正达2.85亿元，但上半年仍亏损7.74亿元[2][3] - 综合毛利率从一季度18.8%提升至二季度20.5%，极氪品牌整车毛利率约21%，领克品牌从11.1%提升至14%[2][3] - 上半年净亏损11亿元，较去年全年77亿元大幅收窄[3] - 研发费用从一季度29亿元降至二季度21亿元，销管费用稳定在12%左右[3] - 单车盈利从2024年3,400元提升至2025上半年4,700元，预计下半年达5,200-5,500元[21] 产品与技术 **新车型规划** - 领克品牌：下半年推出EMP系统中大型轿车领克10及改款07/08/01/09等，全面升级智能化与三电技术[2][5] - 极氪品牌：推出9X系列应用超级电混技术和900伏底盘，升级7X/001/009等车型三电与智能系统[2][6][24] - 银河系列：推出全新车型并应用最优智能化方案[7] **技术突破** - 全域AI布局：覆盖自驾/座舱/底盘/动力系统，OTA推送迭代版本提升体验[4][17][18] - 智能驾驶：极氪9X搭载全球首个L3方案，领克L900采用H7方案，银河A7采用H3方案[14] - 动力系统：超级电混技术达1,000+马力且油耗低于1.5L发动机，纯氢技术已商业化[22] - 发动机热效率全球领先，油耗优化10%-15%[18][20] 市场与出口 - 上半年出口量18.4万台（同比-7.7%），但非单一市场增长超40%[8][9] - 下半年出口目标：环比增30%，同比增20%-30%；新能源车销量目标从4万台增至8万台（+90%）[4][8][9] - 区域战略：重点打造东盟/中东及中亚/东欧三个10万台以上市场，欧洲/拉美非目标5-8万台[9] - 欧洲市场：领克品牌从订阅转向零售模式，推进08/01/Z120等产品[8] 战略与展望 **协同效应** - 极氪与领克合并后降本显著，未来将继续优化费用端[3] - 平台架构优势：CMA/浩瀚/GEA平台支撑多品牌发展，GEA平台银河系列成爆款[21] **行业应对** - 油电并举策略：超级电混与纯氢技术双线布局[22] - 科技生态链：通过卫星/手机/AI等布局构建完整生态，目标成AI标杆企业[16] - 地缘政治应对：国际合作（如宝腾/雷诺）降低风险，避免激进建厂[10] **未来目标** - 智能化转型：聚焦智能电动化，千里浩瀚解决方案覆盖多车型等级[14] - 盈利预期：目标恢复至2018年单车盈利8,000元水平[25]

沽空比率排行 - 华润啤酒-R(80291)以100%沽空比率位居榜首，偏离值达51.62% [1][2] - 中银香港-R(82388)沽空比率88.69%，偏离值39.84% [1][2] - 快手-WR(81024)沽空比率80.08%，偏离值43.86% [1][2] - 新鸿基地产-R(80016)沽空比率74.45%，偏离值13.16% [2] - 阿里巴巴-SWR(89988)沽空比率72.96%，偏离值35.14% [2][3] 沽空金额排行 - 阿里巴巴-SW(09988)沽空金额最高达29.49亿元，沽空比率22.52% [1][3] - 腾讯控股(00700)沽空金额27.11亿元，沽空比率20.66% [1][3] - 美团-W(03690)沽空金额23.33亿元，沽空比率30.88% [1][3] - 小米集团-W(01810)沽空金额11.27亿元，沽空比率19.52% [3] - 建设银行(00939)沽空金额10.61亿元，沽空比率35.63% [3] 沽空偏离值排行 - 华润啤酒-R(80291)偏离值51.62%，沽空比率100% [1][3] - 快手-WR(81024)偏离值43.86%，沽空比率80.08% [1][3] - 中银香港-R(82388)偏离值39.84%，沽空比率88.69% [1][3] - 阿里巴巴-SWR(89988)偏离值35.14%，沽空比率72.96% [2][3] - 创科实业(00669)偏离值27.65%，沽空金额1.66亿元 [3]

中欧班列（西安）发展 - 中欧班列（西安）累计开行突破3万列，开行量、货运量、重箱率连续7年全国第一 [1] - 班列串联起涵盖智能制造、现代农业、高端设备的全球产业链，助推陕西在双循环中发挥更大作用 [1] 吉利汽车西安制造基地 - 吉利汽车西安制造基地是集团内占地面积最大、投资最多、产品最高端、工艺最先进、智能化程度最高的4.0工厂 [1] - 基地实现无人化作业，60秒下线一辆汽车，自动化率100% [1] - 上半年产量16.46万辆，同比增长29.85% [1] 吉利汽车宝鸡制造基地 - 生产线采用智能化装备，500多个零部件快速拼装完成 [2] - 6月新能源汽车全国销量同比增长26%以上 [1] 陕西汽车产业整体发展 - 陕西汽车制造业增加值增速达27.9%，上半年汽车产量94.28万辆，同比增长25.18% [4] - 乘用车（新能源）和商用车（重卡）产业链合计实现产值3169.44亿元，占全省34条产业链总产值的27.66% [4] - 汽车产业省内综合配套率提升至57%，聚集了一批从螺丝钉到发动机的配套企业 [4] 政策与产业链布局 - 陕西设立总规模40亿元的省汽车产业发展专项资金，出台政策措施支持汽车产业 [4] - 形成以西安为核心，宝鸡、咸阳、铜川等"一核多极"的汽车产业发展格局 [4] - 比亚迪在陕形成完整产业链，陕汽加快布局电池包生产 [4] 行业趋势与展望 - 陕西新能源汽车产量连创新高，稳居全国前列，呈现量质齐升态势 [5] - 加速构建安全可控的汽车现代化产业体系，赋能高质量发展 [5]

新车上市动态 - **特斯拉Model 3长续航后驱版**：售价26.95万元，搭载78.4kWh电池包，CLTC续航830km，电机功率225kW，零百加速5.2秒，性价比显著提升[4][11] - **五菱星光S**：售价9.98-12.98万元，提供纯电/插混版本，插混版CLTC纯电续航60/130km，纯电版续航510km，主打家庭市场[12][13][19] - **奇瑞风云X3家族**：售价8.99-10.99万元，基于全铝车身，搭载8155芯片，CLTC续航401/520km，双电机版零百加速5.2秒[23][25][27] - **深蓝L07**：限时售价13.59-15.59万元，标配华为乾崑智驾ADS SE，纯电版续航550/660km，增程版综合续航1500km[28][29][36] - **坦克500**：预售价36-38.88万元，升级第二代Hi4架构，零百加速4.3秒，配备六屏交互系统[32][40][44] 公司动态 - **比亚迪**：方程豹钛7将首发搭载自研平板，支持车机互联[89][92] - **远景科技**：发布人工智能超级储充网络，实现"四网融合"能源管理[93][94][96] - **吉利汽车**：2025年上半年营收1503亿元，同比增长27%，新能源销量72.5万辆，同比增长126%[103][106][109] - **禾赛科技**：获丰田合资品牌激光雷达定点，ATX型号将于2026年量产[110][113] 行业政策与技术趋势 - **辅助驾驶规范**：工信部要求企业不得暗示辅助驾驶等同于自动驾驶，需明确安全提示[97][98][101] - **特斯拉技术调整**：马斯克宣布解散Dojo团队，专注AI6推理芯片研发[114][115][117] 国际新闻 - **特斯拉战略转向**：停止Dojo超算项目，集中资源开发AI5/AI6芯片，优化技术路径[114][117]

投资评级 - 维持"买入"评级，预计2025-2027年净利润上调至156.6/179.7/215.7亿元，对应EPS 1.7/1.9/2.2元 [2][6] - 当前股价对应2025-2027年PE为12.4/10.8/9.0倍 [6] 核心观点 - 2025H2新车表现有望超预期，平台化造车成本优势内化为持续打造爆款能力 [6] - 战略整合措施（如极氪私有化收购、重庆千里整合）将强化规模化成本优势，驱动利润加速释放 [6][7] - 2025Q2收入778亿元（同比+28%），归母净利润36.2亿元，核心净利润同比+42%-55%，经营费用率优化1.3pct至13.2%抵消毛利率下滑0.7pct影响 [6] 业务与产品亮点 - **新车布局**：银河A7上市8日内大定破3万台，2025H2将推出第5代帝豪、银河M9、星耀6等车型 [7] - **智能化升级**：极氪9X首发L3智驾方案千里浩瀚H9，领克10 EM-P搭载LYNK Flyme Auto智舱系统 [7] - **全球化目标**：2025H2出口销量目标环比增长30%以上 [7] 财务与估值 - 2025年销量目标上调至300万辆，营收预计同比+37.4%至3301亿元 [6][7] - 2025-2027年毛利率预测16.3%/16.8%/17.1%，净利率4.7%/4.8%/5.4% [7] - ROE维持在14.9%-15.2%，PB从1.9倍（2025E）降至1.4倍（2027E） [7] 市场表现 - 当前股价19.24港元，总市值1940亿港元，近3个月换手率49.37% [2] - 2025年股价最高/最低分别为20.90/7.57港元 [2]

投资评级 - 维持优于大市评级 目标价27.45港元[4] - 基于2025年15倍PE估值 较前次目标价下调5%[4] 财务表现 - 2025年上半年营收1502.8亿元 同比增长27% 略超预期[5] - 归母净利润92.9亿元 同比下降14% 符合预期 核心净利润同比增长102%[5] - 毛利率16.4% 同比微降0.3个百分点[5] - 期末现金余额531.9亿元 同比增长24% 净现金389.1亿元[5] 业务发展 - 上半年汽车销量140.9万辆 同比增长47% 市占率突破10.4%[5] - 与行业龙头差距收窄至4%以内 目标实现反超[5] - 销售费用率与管理费用率分别下降1和0.7个百分点至5.6%和1.9%[5] 战略规划 - 吉利与极氪合并预计年底完成 将形成四大品牌矩阵[6] - 设立吉利银河与极氪科技两大事业群 保留中国星燃油车系列[6] - 2025-2027年新能源车渗透率目标54%/55%/63%[4] 产品管线 - 银河A7：8月上市 搭载雷神AI电混2.0 定位10万元级插混轿车[7] - 银河M9：Q3推出 瞄准20万元以上中大型SUV市场[7] - 极氪9X：基于浩瀚-S架构 Q3上市 首搭千里浩瀚H9智驾系统[7] 同业比较 - 2025年预测PE为10.5倍 低于特斯拉(159.3倍)和比亚迪(14.4倍)[9] - 2025-2027年EPS预测1.68/1.92/2.22元 分别上调2%/0%/7%[4]

业绩表现 - 1H25实现收入1,502.85亿元，同比+40%，归母净利润92.90亿元，同比-12% [1] - 2Q25收入777.9亿元，同比+41%环比+7%，归母净利润36.2亿元，同比-60%，主要受去年同期一次性收益影响 [1] - 剔除汇兑及一次性影响后，1H25核心经营利润同比+102%至66.6亿元，盈利修复趋势显著 [2] 销量与产品结构 - 1H25总销量同比+47%至140.9万辆创新高，新能源车型销量同比+126%至72.5万辆，占比升至51.5% [1] - 银河品牌销量同比+232%至54.8万辆，新能源出口同比+146%至4.0万辆 [1] - 下半年计划推出银河A7/M9、极氪9X等6款新车型，目标全年销量突破300万辆 [1] 盈利能力与成本控制 - 1H25毛利率同比-0.3pct至16.4%，主因国内价格竞争，但GEA架构车型盈利性增强部分抵消压力 [2] - 销售费用率与管理费用率同比分别-1.1ppt/-0.7ppt至5.6%与1.9%，精益管理成效显现 [2] - 研发投入同比+21.3%至73.3亿元，聚焦千里智驾H系列及GEA Evo新架构开发 [2] 战略布局 - 推进"一个吉利"战略整合多品牌资源，加速全球化布局 [2] - 注资雷诺巴西切入拉美市场，埃及工厂投产、印尼基地试制强化本地化供应链 [2] - 产品端聚焦智能化，下半年推出搭载千里浩瀚H3的银河A7及基于浩瀚S架构的极氪9X，覆盖10万级至豪华市场 [2] 市场预期 - 维持2025/2026年盈利预测，当前股价对应10.8倍/9.8倍市盈率 [3] - 目标价26.00港元对应14.8倍/13.4倍2025/2026年市盈率，较现价有37.2%上行空间 [3]

财务表现 - 1H25营收1503亿元，同比增长27% [1] - 归母净利润92.9亿元，同比下降14% [1] - 扣非归母净利润66.6亿元，同比增长102%，超市场预期 [1] - 毛利率16.4%，同比仅下滑0.3个百分点 [1] - 销售费用同比增长6.4%，行政费用同比下降6.1%，反映品牌整合效果 [1] - 研发费用增长21.3%，主要用于新车研发和智驾投入 [1] 销量表现 - 1H25总销量140.9万辆，同比增长47% [1] - 新能源销量72.5万辆，同比增长126%，渗透率51.5% [1] - 市占率突破10%至10.4% [1] - 出口销量18.4万辆，同比略有下滑 [1] - 新能源出口4万辆，同比增长146% [1] 下半年展望 - 全年销量目标从270万辆上调至300万辆 [1] - 下半年将投放约5款主力新能源/电混车型，包括3款银河品牌车型 [1] - 7月批发量达23.8万辆，提供批发基础动能 [1] - 下半年出口扩张可平滑过渡内地车市淡季 [1] - 毛利与现金流改善提高促销与渠道补贴弹性 [1] 行业与竞争 - 行业反内卷政策（限制大幅降价、严控高返利）削弱个别龙头价格主动权 [1] - 市场转向配置、驾驶体验、智能化等综合价值 [2] - 银河品牌在座舱智能化、设计感、NVH等方面有优势 [2] 投资评级与预测 - 上调2025年收入预测9.2%，盈利预测31.5% [2] - 目标价上调至24.21港元，对应2025年预测市盈率14.5倍 [2] - 维持买入评级，看好下半年销量放量 [2]

1H25业绩表现 - 1H25公司总收入同比+26.5%至1502.8亿元，毛利率同比-0.3pcts至16.4%，归母净利润同比-13.9%至92.9亿元，核心归母净利润同比+102%至66.6亿元 [1] - 业绩增长主要受益于车型销量快速增长及内部整合提效 [1] 销量与费用表现 - 1H25吉利总销量同比+47.4%至140.9万辆，新能源车销量同比+126.5%至72.5万辆（占比同比+18.0pcts至51.5%） [1] - 分品牌销量：吉利银河同比+232%、极氪同比+3%、领克同比+22% [1] - 费用端：SG&A费用率同比-1.7pcts至7.5%（销售费用率/行政费用率分别同比-1.1pcts/-0.7pcts至5.6%/1.9%） [1] 2H25E展望 - 新车银河A7/银河M9/领克10EM-P爬坡上量，全年销量目标上调11%至300万辆（1H25达成47%） [2] - 高端车型极氪9X/领克900或改善产品矩阵并提振整车毛利率 [2] - 极氪私有化后内部资源优化或持续提升效率，费用端受益 [2] 战略推进 - 极氪收购预计2025年底完成，现金收购约需24亿美元（现金比例不超过30%） [3] - "一个吉利"整合将增强集团整体效益 [3] - 全球化：1H25出口销量同比-7.7%（东欧市场影响），2H25E星舰7/星愿出口车型登陆海外市场或加速全球化 [3] - 智能化：智驾业务整合至千里智驾合资公司，"千里浩瀚"方案（含L3级H9方案）或提升车型竞争力 [3] 财务预测与评级 - 维持2025E/2026E/2027E归母净利润预测为161.6/186.0/201.1亿元 [3] - 目标价维持HK$23.47（对应13.5x 25E PE） [3]