项目定位与价格策略 - 项目定位为大政务圈惟一新规2.0低密住区改善产品，主打"豪宅平权"和"稀贵恒产"概念 [1][3] - 总价125万起，显著低于周边新房价格（天鹅湖核芯区破6万/㎡、政务东破3万/㎡） [1][19] - 以低门槛共享千万级豪宅资源，包括国家4A级景区翡翠湖生态配套 [3][16] 产品设计与创新 - 区域首个新规2.0洋房社区，容积率仅1.8，洋房楼栋占比57% [3][21] - 户型建面约94-155㎡，创新设计包括约95㎡四面宽朝南户型和约100㎡270°全景舱主卧套房 [21][29] - 实用率至高115%，革新传统户型理念 [3][29] - 打造约3300㎡五大主题泛会所和约4.5万㎡森屿浮岛度假园林 [25][27] 区位与配套优势 - 位于大政务圈"产-城-湖-宅"范本区域，距国家4A级景区翡翠湖仅约1KM [9][16] - 依托经开区千亿产业基础，高端就业人口超20万 [11] - 金寨路黄金动脉串联政经双区，共享政务区金融、商业、公建等CBD鼎级配套 [14][18][19] - 项目配套约200米无界街区和约50米酒店式归家礼序 [23] 开发与品牌背书 - 龙湖龙智造为央企中林生态控股提供代建代销服务，双强联合开发 [4] - 龙湖集团为世界500强，深耕合肥8载开发26盘，大政务圈3年布局4盘 [4] - 物业公司为2025中国物业服务百强TOP5，连续16年业主满意度超90% [6]

市场趋势 - 行业处于深度调整期 政策导向从去杠杆转向防风险 需求由普涨变为分化 竞争从规模扩张转向质量比拼[4] - 城镇化长期逻辑仍在 居民对美好生活追求不变 "房住不炒"基调清晰 一二线核心地段仍缺好房子 改善性需求韧性强[4] - 短期走势取决于政策刺激力度 部分城市房价较高点下跌超30% 市场止跌回稳关系宏观经济与金融稳定[4] - 新房供应偏紧 供求关系改善为市场复苏提供条件 增量容易存量难 需以时间换空间等待信心恢复[4][5] - 头部城市限购放松/房票安置/购房补贴释放需求 供给端好房子加速入市 限售放松使次新房流入二手市场 推动市场前低后高轨迹[6] 投资策略 - 土拍市场分化严重 土地成交高度集中一二线城市 房企聚焦一二线寻找确定性[7][8] - 绿城上半年35个项目货值超900亿 一二线占比88% 下半年放缓拿地节奏 全年目标1200-1300亿 三四线采取谨慎机会主义策略 新获货值占比不足10%[9] - 越秀坚持精挑细选小地块策略 保证快周转低风险 上半年权益投资超百亿 92%集中一二线核心区域 平均溢价率9%[9] - 龙湖优先保障债务安全与保交楼 上半年仅在上海/苏州/重庆获取4地块 总建面25万方 权益建面18万方 新增货值约50多亿[9] - 龙湖未竣备总土储2840万方 权益土储2113万方 未售货值超2000亿 一二线占比70%[10] - 建发国际推进灯塔项目战略 聚焦核心城市核心地块高端改善型项目 上半年33宗地块利润率7%-9% 下半年产品利率润预计7%[10] 产品战略 - 产品力成为穿越周期关键 好房子新规推动产品内卷升级[11][12] - 龙湖重点关注产品细节品质 提升社区配套与物业服务 空中庭院/精装大堂/风雨连廊/社区会所等顶豪配置下沉至改善刚需项目[13] - 产品平权化打破居住资源阶层壁垒 好房子从奢侈品变为市场竞争基础门槛[13] - 贝壳基于C端客户思维沉淀数据洞察 通过自操盘项目检验产品化能力 强调供给侧需提供差异化而非同质化产品[15] - 行业可能回归个性化项目公司为主的时代 好房子应实现居住与生活融合 满足十五分钟生活圈需求[15] 利润表现 - 超60%房企预计亏损 利润下滑主因结转规模下降导致收入减少及计提资产减值损失[16][17] - 华润置地经常性业务占比21.7%却贡献60.2%核心净利润(60.2亿元) 开发销售业务贡献39.8亿元核心净利润 预计长期两大业务利润贡献将各占50%[18] - 中海上半年净利润95.3亿 核心归母净利润87.8亿 核心归母净利润率10.6% 保持高位因已售未结金额回报率高/聚焦一二线投资/商业资产布局/强成本管控能力[18][19] - 中海行政销售费用占比仅3.8% 平均融资成本2.9%[20] - 万科通过采购直达产地/自主完成低价项目软装/加强全周期现金流精算实现成本提效[21]

港股内房股市场表现 - 万科企业跌2.23%至5.260港元 新城发展跌2.04%至2.400港元 越秀地产跌2.25%至4.770港元 雅居乐集团跌2.22%至0.440港元 [1] - 华润置地跌1.94%至30.400港元 远洋集团跌1.68%至0.117港元 绿城中国跌1.79%至9.310港元 [1] - 世茂集团跌1.54%至0.320港元 中国金茂跌1.35%至1.460港元 龙湖集团跌1.23%至10.410港元 龙光集团跌1.15%至0.860港元 碧桂园跌1.12%至0.440港元 [1] 房地产行业销售数据 - 1-8月TOP100房企操盘销售金额20708.6亿元 同比降低13.1% 较上月降幅扩大0.5个百分点 [1] - 1-8月权益销售金额16197亿元 同比降低14.4% 较上月降幅扩大0.9个百分点 [1] - 8月单月操盘销售金额2069.5亿元 同比降低17.6% 环比降低2.0% [1] 房企分化格局 - TOP40房企中48%实现8月环比正增长 前十房企中八家实现环比正增长 [1] - 绿城中国以195.0亿元居8月单月操盘销售榜首 其次为招商蛇口 中海地产 保利发展 华润置地 [1] - 中海地产 绿城中国 华发股份 招商蛇口等头部房企环比增幅显著 [1]

投资评级 - 维持买入评级 目标价13 86港元[1] 核心观点 - 经营性业务成为核心利润重要支撑 展现出较强韧性 为整体业绩提供稳定基本盘[1] - 地产开发业务仍处于调整阶段 利润下滑主因开发业务所致[1] - 负债规模持续压降 融资成本与结构优化 现金流稳定性或将进一步增强[1][4] 业绩表现 - 25H1收入588亿元 同比增长25%[1] - 核心净利润14亿元 同比下降71% 归母净利润32亿元 同比下降45%[1] - 经营性业务收入占比提升2个百分点至23%[2] 经营性业务 - 商业业务：商场销售额同店同比增长3% 剔除新能源汽车后同店同比增长6% 整体出租率提升1个百分点至97% 租金收入55亿元 同比增长5%[2] - 长租公寓：租金收入12亿元 同比下降5% 已开业房间12 7万间 期末出租率95 6%[2] - 物管业务：收入55亿元 同比下降5% 在管面积4亿平方米 外拓项目占比超60%[2] - 计划下半年新开业商场10座（含轻资产）[2] 开发业务 - 结转收入455亿元 同比增长35% 但结转毛利率下降7 2个百分点至0 2%[3] - 权益销售金额245亿元 同比下降30% 权益拿地金额15亿元 同比下降71%[3] - 权益拿地强度下降8 8个百分点至6%[3] - 期末权益土储2113万平方米 对应未售土储货值超2000亿元 一二线城市占比70%[3] - 25H2预计可售货值1200亿元[3] - 期末已售未结资源规模1059亿元[3] 负债与融资 - 有息负债1698亿元 环比下降9% 短债占比下降2 1个百分点至15 1%[4] - 现金短债比提升0 11至1 74倍[4] - 净增299亿元低成本长年期经营性物业贷[4] - 平均融资成本下降42个基点至3 58% 平均借贷年期增加0 68年至10 95年[4] - 49%的有息负债到期时间在五年以上[4] - 已全额兑付101亿元境内债及35亿元中债增信债券[4] - 管理层预计年底有息负债总额有望降至1450亿元[4] 盈利预测与估值 - 调整25-27年EPS至0 83 0 93 1 06元（前值0 97 0 98 1 08元）[5] - 25E BPS为23 62元[5] - 参考可比公司平均25E PB为0 67倍 给予合理估值0 53倍25E PB[5] - 预计25年营业收入1090 04亿元 同比下降14 49%[11] - 预计25年归母净利润58 30亿元 同比下降43 95%[11] - 预计25年毛利率13 17% ROE 3 57%[27]

核心观点 - 龙湖集团通过提前布局债务优化策略 用三年时间压降有息负债超400亿元 成功穿越行业调整周期并树立高质量转型标杆 [1][2] - 公司构建以低杠杆、强运营、正现金流为核心的发展模式 为房地产行业提供可复制的转型路径 [1][10] 财务业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入587.5亿元 同比增长25.4% 公司拥有人应占溢利32.2亿元 [1] - 有息负债较2024年底压降65.3亿元 净负债率降至51.2% 三道红线指标维持绿档 [1] - 期末在手现金446.7亿元 全集团含资本性支出的经营性现金流超20亿元净流入 [3] 债务优化成果 - 三年累计压降有息负债超400亿元 预计到2025年底再降200亿元 实现三年半降债超600亿元 [2] - 有息负债规模降至1698亿元 其中经营性物业贷及长租贷占比55% 公开市场直接融资占比13% [3] - 预计2025年底有息负债余额降至1450亿元左右 未来每年净减少不超过100亿元 [1] 债务结构优化 - 平均融资成本降至3.58% 较2024年下降42个基点 创历史新低 [6] - 平均合同借贷年期拉长至10.95年 短期债务占比降至15.1% [6] - 银行融资占比达87% 公开市场直接融资仅占13% [6] - 外币债务占比降至14.0% 其中100%外债已做掉期对冲 [6] 经营性物业贷突破 - 2025年上半年经营性物业贷净增近100亿元 [7] - 期末经营性物业贷及长租贷达872亿元 [7] - 预计2025年底经营性物业贷和长租贷接近1000亿元 [7] 偿付能力表现 - 2025年以来累计兑付债券本息约145亿元 年内到期债券已全部偿还完毕 [8] - 境内信用债余额仅剩44亿元 2026年到期36亿元 2027年到期8亿元 [9] - 坚守不展期、不逾期的财务铁律 [8] 行业背景 - 自2020年起房企出现债务违约 2022年达到44家 目前全国共有77家房企发生债务违约 [2] - 行业经历深度调整 众多房企面临财务安全风险 [2] 未来债务管理策略 - 保持负债规模稳步有序下降 坚决不展期不逾期 [9] - 优化融资结构 加大长期债务 控制短期债务占比 [9] - 逐渐减少外币债务 保持100%掉期对冲 [9] - 2026年及以后债务铺排已经明确 [9]

行业投资态势 - 2025年1-8月百强房企拿地总额6056亿元 同比增长28% [2] - TOP10房企新增货值占百强70% 行业资源加速向头部集中 [1] - 头部央国企主导土拍市场 拿地金额前十企业中8家为央国企 [5] 头部企业拿地表现 - 绿城中国以1144亿元新增货值位列榜首 保利发展996亿元第二 中海地产923亿元第三 [5] - 中国金茂、招商蛇口、华润置地等企业进入新增货值前十 [5] - 绿城中国自2024年4月起连续获取苏州、上海、南京优质地块 项目销售情况良好 [6] 投资策略特征 - 房企普遍聚焦一二线城市核心地块 偏好高流速和高确定性项目 [1][5] - 通过优质地块置换历史包袱 新项目首开周期缩短至4.8个月 平均去化率达81% [6][7] - 投资策略遵循"以销定投"原则 注重资金安全与风险平衡 [6][9] 区域市场分化 - 一线城市市场更具韧性 高端需求持续释放 [6] - 三四线城市库存去化周期较长 城市间分化加剧 [9] - 核心城市优质宅地维持高热 深圳宝安中心地块高溢价成交 [8] 下半年投资展望 - 头部房企保持投资强度但更趋谨慎 绿城中国全年拿地货值目标1200-1300亿元 [9] - 投资策略进一步聚焦 华润置地坚持量入为出 越秀地产偏好小型快周转项目 [9][10] - 土地市场热度取决于核心城市供地质量与频次 预计投资行为将更理性 [10]

业务运营表现 - 公司今年新增10个购物中心 带动租金增长10% [1] - 上半年同店销售增长3% 客流量增长8% [1] - 各业务产生正现金流 负债及成本持续降低 [1] 财务结构优化 - 信贷贷款多被资产支持营运贷款取代 [1] - 利润规模将于今年因去库存而触底 [1] 投资评级与估值 - 目标价由11.7港元上调至15.8港元 [1] - 维持买入评级 [1]

核心业绩表现 - 2025年上半年公司实现营收587.5亿元，同比增长25.4%，主要由于开发业务结算收入增加[1] - 归母净利润32.2亿元，同比下降45.2%，核心净利润13.8亿元，同比下降70.9%[1] - 综合毛利率较上年同期下降8.0个百分点至12.6%，开发业务结算毛利率仅为0.2%，同比下降7.2个百分点[1] 业务板块分析 - 开发业务结算收入455亿元，同比增长34.7%，但利润率严重承压[1] - 运营业务营收70亿元，同比增长2.5%，毛利率77.7%，同比上升2.5个百分点[1] - 服务业务营收63亿元，同比增长0.02%，毛利率30.0%，同比下降1.8个百分点[1] - 运营及服务业务合计贡献总毛利的98.8%[1] 商业运营表现 - 商场营业额402亿元，同比增长17%，同店增长3%[1] - 商场租金收入55.0亿元，同比增长4.9%[1] - 新开业1座商场，已运营商场达89座，出租率保持在97%高位[1] 财务状况 - 有息负债余额1698亿元，较去年年末下降65亿元[1] - 短债占比15.1%，较去年年底下降2.1个百分点[1] - 平均融资成本3.58%，较去年年底下降0.42个百分点[1] - 销售金额350亿元，同比下降31.5%，但销售回款率达100%[1] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年EPS预测至0.60/0.60/0.62元（原预测0.94/1.00/1.08元）[2] - 维持买入评级和14.15港元目标价不变，看好运营及服务业务增长空间和估值支撑作用[2]

业务运营与增长 - 公司新增10个购物中心推动租金收入增长10% [1] - 上半年同店销售和客流量分别同比增长3%和8% [1] - 各业务板块均产生正现金流 [1] 财务与资本结构 - 持续降低负债水平及融资成本 [1] - 大部分信贷贷款被资产支持的营运贷款替代 [1] - 利润规模预计今年触底并于明年回升 [1] 估值与投资前景 - 利润模式具备可持续性特征 [1] - 当前估值倍数存在提升空间 [1] - 目标价从11.7港元上调至15.8港元并维持买入评级 [1]

核心财务表现 - 上半年营业收入587.5亿元 同比增长25.4% [1] - 商业投资与资产管理组成的运营业务收入70.1亿元 同比增长2.5% [2] - 商业租金收入55.0亿元 同比增长4.9% [1] 商业运营规模 - 累计运营商场89座 覆盖24个高能级城市 [1][2] - 运营总建筑面积943万平方米 [2] - 合作品牌超7300家 其中战略品牌超400家 [2] 运营效率指标 - 商场平均出租率保持97%高位 [1] - 上半年日均客流同比增长11% 营业额同比增长17% [2] - 春节期间营业额18.8亿元 日均客流同比上升18% [3] 场景创新与营销策略 - 通过天街庙会、非遗文化展示等打造沉浸式消费场景 [3] - 重庆公园天街冰雪主题带动日均客流同比增长64% [3] - 天街欢抢节期间营业额19.6亿元 日均同比提升49.7% [4] 产品体系与升级策略 - 采用MALL、MALL+街区等多元产品形态 [6] - 实施"一店一策"经营策略 紧抓首店经济机遇 [6] - 重庆北城天街改造后引入超100家头部品牌矩阵 [7] 未来发展计划 - 下半年预计新开约10座商场 [1][2] - 将通过新商业空间迭代迈进"百MALL"时代 [2] - 南宁青秀天街开业三天营业额近2800万元 [6]