交易核心内容 - 三生国健与关联方三生制药、沈阳三生共同授予辉瑞公司在除中国大陆外的全球范围内独家开发、生产和商业化双特异性抗体产品（靶向PD-1和VEGF）的权利，辉瑞保留通过额外付款获得中国大陆商业化权利的选择权 [1][3] - 交易款项分配比例为三生国健30%、沈阳三生70%，分配依据包括各方前期研发投入及资产权属 [1][5] - 辉瑞需支付首付款、开发里程碑款项（至多48亿美元）、特许权使用费（按净销售额双位数梯度比例） [11][12] 许可产品技术特性 - 许可产品为中美双报项目，通过双抗平台开发，可避免抗体错配，同时靶向PD-1和VEGF，兼具免疫治疗和抗血管生成协同作用 [5] - 当前进展：单药一线治疗PD-L1阳性非小细胞肺癌进入临床III期，联合化疗一线治疗非小细胞肺癌、结直肠癌及妇科肿瘤处于临床II期 [5] - 相比联合疗法，双抗能在肿瘤组织局部富集，潜在降低毒副作用并增强疗效 [5] 交易结构及关联关系 - 三生制药通过控股Grand Path Holdings Limited等实体间接控制三生国健80.88%股权，沈阳三生为三生制药全资子公司并直接持有三生国健6.42%股份 [3][6][7] - 三生国健授权三生制药先行签署协议，后续通过《加入协议》成为签约方，三方对辉瑞的赔偿责任承担连带责任 [4][12] - 交易需满足三生国健股东大会批准、反垄断审查等五项生效条件，最晚截止日为2025年12月31日 [12][13] 财务及战略影响 - 三生制药2024年营收910.8亿元、净利润209亿元，沈阳三生为全资子公司 [9][10] - 交易将加速产品全球化布局，提升国际市场认可度，但不改变公司主营业务或独立性 [15] - 临床阶段产品生产由许可方负责，商业化阶段可能签署供货协议 [12] 协议关键条款 - 许可范围涵盖人类及兽医所有治疗、诊断及预防适应症，区域为除中国大陆外的全球市场 [3][11] - 被许可方可获得非独家许可用于生产材料及全球临床试验 [11] - 协议适用纽约州法律，争议通过仲裁解决 [14][15]

交易核心条款 - 三生制药向辉瑞授予SSGJ-707除中国内地外的全球开发、生产及商业化独家权利 [1] - 三生制药保留SSGJ-707在中国内地的全部权利，并授予辉瑞未来商业化选择权 [1] - 交易包含12.5亿美元不可退还首付款及最高48亿美元里程碑付款，另加两位数百分比销售分成 [1] - 辉瑞将认购三生制药价值1亿美元的普通股股份 [1] 药物临床价值 - SSGJ-707为靶向PD-1/VEGF的双特异性抗体，基于CLF2专利平台开发 [2] - II期临床显示在非小细胞肺癌治疗中取得优异客观缓解率(ORR)和疾病控制率(DCR) [2] - 单药及联合化疗均展示显著抗肿瘤活性和良好安全性，具备best-in-class潜力 [2] - 已获中国药监局突破性治疗认定及FDA的IND批准，适应症扩展至结直肠癌和妇科肿瘤 [2] 战略意义 - 合作验证三生制药创新研发体系的国际竞争力，提升全球肿瘤治疗领域话语权 [2] - 辉瑞的开发经验将加速SSGJ-707全球研发及商业化进程 [3] - 交易为三生制药提供强劲财务回报，支持研发体系升级及全球生物医药价值链整合 [2][3] 公司背景 - 三生制药为覆盖肾科、肿瘤科、自身免疫等领域的生物制药企业，拥有100余项专利和40余种上市产品 [3] - 公司设立抗体药物国家工程研究中心，拥有4大研发中心及30种在研产品 [3] - 辉瑞具备175年创新生物制药经验，专注于通过全球资源推进重大疾病治疗方案 [4]

许可协议核心条款 - 三生制药及沈阳三生向辉瑞授予SSGJ-707在全球（不包括中国内地）的独家开发、生产及商业化权利，保留中国内地权益 [1] - 辉瑞拥有在中国商业化许可产品的选择权，并承担许可地区所有开发及监管费用 [1] - 公司获得12.50亿美元不可退还首付款，潜在里程碑付款总额达48亿美元 [1] - 公司将按双位数百分比梯度收取许可地区产品净销售额特许权使用费 [1] 许可产品研发进展 - SSGJ-707为基于CLF2平台自主研发的PD-1/VEGF双特异性抗体 [2] - 中国III期临床研究获批用于PD-L1阳性非小细胞肺癌一线治疗，获突破性疗法认定 [2] - 中国正在进行多项II期研究，包括晚期NSCLC联合化疗、结直肠癌及妇科肿瘤适应症 [2] - 已获美国FDA新药临床试验申请批准 [2] 股权合作细节 - 辉瑞拟按30日成交量加权平均价认购公司价值1亿美元普通股 [2] - 正式协议条款及股份数量待后续磋商确定，公司将依上市规则披露进展 [2]

市场扩张和并购 - 2025年5月19日公司、沈阳三生与辉瑞订立独家许可协议[1] - 公司及沈阳三生向辉瑞授予许可产品全球（除中国内地）独家许可，辉瑞有中国商业化选择权[5] 业绩相关 - 集团将收到12.5亿美元首付款，最多获48亿美元潜在付款，还收两位数百分比梯度特许权使用费[6] 新产品和新技术研发 - 许可产品为基于CLF2平台自主研发的靶向PD - 1/VEGF双特异性抗体[10] - 许可产品在中国进行多项临床研究，计划启动一线治疗相关肺癌III期临床研究[10] - 许可产品获美国药监局新药临床试验申请批准[11] 其他新策略 - 辉瑞将认购公司价值1亿美元普通股，截至公告未订立具法律约束力协议[15][16]

基金近期表现 - 5月19日单位净值下跌0.84%至0.72元，连续3个交易日下跌，区间累计跌幅达1.67% [1] - 该基金自2021年5月成立以来，累计收益率为-27.57% [1] 基金基本情况 - 基金成立于2021年5月，当前规模为2.40亿元 [1] - 机构投资者持有份额为0.02亿份，占比0.58%，个人投资者持有3.40亿份，占比99.42% [1] 基金经理信息 - 现任基金经理为晏青，拥有上海交通大学经济学硕士学历 [2] - 基金经理拥有丰富的从业经历，曾任职于交银施罗德基金和上海弘尚资产，现任永赢基金管理有限公司权益投资部副总经理 [2] - 自2021年5月14日起担任该基金的基金经理 [2] 基金投资组合 - 截至2025年3月31日，基金前十大重仓股合计占比71.25% [2] - 前三大重仓股为腾讯控股（9.86%）、美团-W（8.38%）和阿里巴巴-W（8.36%） [2] - 其他重要持仓包括东方甄选（7.95%）、中芯国际（7.77%）和吉利汽车（7.12%） [2]

报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 三抗药物研发进入快车道，建议关注泽璟制药、三生制药等药企 [1] - 看好的子行业排序为创新药>CXO>中药>医疗器械>药店>医药商业等 [3] - 从成长性、低估值、高股息、左侧角度分别给出选股建议 [3] 根据相关目录分别进行总结 本周及年初至今各医药股收益情况 - 本周、年初至今 A 股医药指数涨幅分别为 1.3%、2.5%，相对沪深 300 超额收益分别为 0.2%、3.6%；H 股生物科技指数涨跌幅分别为 0.3%、27.8%，相对于恒生科技指数跑赢-1.7%、9.6% [6][11] - 本周 A 股原料药、中药、医疗服务及化学制药等股价明显上涨，生物制品、医疗器械及医药商业等股价涨幅相对较小 [6][11] - 本周 A 股涨幅居前拓新药业、永安药业、森萱医药，跌幅居前*ST 苏吴、金凯生科、泽璟制药；H 股涨幅居前大健康国际、兆科眼科、维亚生物，跌幅居前同源康医药、歌礼制药、中国智能健康 [6][11] 三抗研发进入快车道，重点关注三生制药，泽璟制药 - 三特异性抗体具备更复杂靶向能力，能优化免疫细胞杀伤功能并减少耐药性，全球尚无上市三抗药物，多家企业有相关布局 [18] - 三抗根据与常规 IgG 结构相似性分为 IgG-like 形式和 non-IgG-like 形式 [21] - IgG-like 形式基于天然 IgG 结构框架，包含 Fc 区域，有 2+1 结构或 Fc 端接设计，优势是结构稳定、生产可行，局限性是可能有空间位阻和免疫原性风险 [24][26] - non-IgG-like 形式由抗体构建模块通过柔性 linker 连接组成，可灵活调节抗体特性，优势是能规避非特异性免疫激活、降低分子量，局限性是半衰期短、缺乏 Fc 受体介导效应、纯化复杂 [29][30] - 目前进度最快的三抗药物是默沙东的 Restoret，处于临床 2b/3 期；国内临床的三抗药物多采用 IgG-like 形式 [31][32] 研发进展与企业动态 创新药/改良药研发进展（获批上市/申报上市/获批临床） - 诺华凯丽隆新增适应症获批，适用于与芳香化酶抑制剂联合治疗 HR 阳性、HER2 阴性高复发风险的早期乳腺癌患者 [34] - 轩竹生物吡洛西利片获批，用于治疗 HR 阳性、HER2 阴性晚期或转移性乳腺癌成人患者 [37] - 北海康成注射用维拉苷酶 β 获批，用于 12 岁及以上青少年和成人 I 型和 III 型戈谢病患者的长期酶替代治疗 [37] - 诺华信倍立获批，用于治疗新诊断的 Ph+ CML 慢性期成人患者 [37] - 艾伯维 c-Met 靶向 ADC 药物 Teliso-V 获批，用于治疗既往接受过治疗的 c-Met 蛋白过表达、EGFR 野生型晚期/转移性非鳞状非小细胞肺癌成人患者 [37] 仿制药及生物类似物上市、临床申报情况 - 本周有多家企业的仿制药及生物类似物已上市或申请上市、临床，如齐鲁制药的艾帕洛利单抗+托沃瑞利单抗已上市，广州南新制药的盐酸美金刚缓释胶囊申请上市等 [36][40][45] 重要研发管线一览 - 5 月 15 日，百济神州启动 BGB-16673 头对头 Pirtobrutinib 的 III 期临床试验 [54] - 5 月 13 号，和誉医药将在 ESMO GI 上汇报依帕戈替尼与阿替利珠单抗联用治疗晚期肝细胞癌患者的临床试验数据 [54] - 5 月 12 日，荣昌生物维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗对比化疗治疗 HER2 表达的一线局部晚期或转移性尿路上皮癌的 III 期临床研究显示强阳性结果 [54] 行情回顾 医药市盈率追踪 - 截至 2025 年 5 月 16 日，医药指数市盈率为 32.65 倍，环比上周上升 0.39 倍，低于历史均值 5.81 倍；沪深 300 指数市盈率为 12.56 倍，医药指数盈利率溢价率为 159.9%，环比上周上升 0.6%，低于历史均值 20.7% [60] 医药子板块追踪 - 本周 A 股原料药上涨 3.79%，优于其他子板块；年初至今 A 股医药指数涨幅 2.5%，相对沪深 300 超额收益 3.6%；本周、年初至今 H 股生物科技指数涨跌幅分别为 0.3%、27.8%，相对于恒生科技指数跑赢-1.7%、9.6% [61][63] 个股表现 - 本周 A 股涨幅前十为拓新药业、永安药业等，跌幅前十为*ST 苏吴、金凯生科等；2025 年年初至今涨幅前十为一品红、新赣江等，跌幅前十为普利退、*ST 吉药等 [69]

港股药品股表现 - 山东新华制药股价一度大涨近16%，最终收涨9.82%至6.260港元 [1][2] - 天大药业涨6.29%至0.152港元，德琪医药-B涨6.17%至3.440港元 [1][2] - 三生制药涨5.77%至12.100港元，远大医药涨5.62%至8.650港元 [1][2] - 石药集团涨2.63%至5.860港元，信达生物涨2.40%至51.150港元 [1][2] 行业动态 - 全国多地近月出现新冠感染抬头趋势，但规模可控，未达显著水平 [2] - 专家指出新冠病毒感染对年轻人通常在3到5天内自行缓解，但老年人仍面临重症风险 [2] 公司业务亮点 - 山东新华制药为全球重要解热镇痛药物供应商，产品包括布洛芬、阿司匹林、五安系列、美洛昔康等 [2]

新冠病毒感染趋势 - 4月新型冠状病毒检测阳性率呈上升趋势，南方省份检测阳性率高于北方省份，部分阳性率上升较早的省份疫情增幅趋缓 [1] - 香港新冠病毒检测阳性率从4周前的1.71%上升至8.21% [1] - 台湾省新冠门急诊就诊9978人次，较前一周激增66%，并发重症新增34例，死亡新增6例 [1] - 门急诊流感样病例中新冠阳性率由7.5%升至16.2%，住院严重急性呼吸道感染病例中新冠阳性率由3.3%升至6.3% [2] - 4月14日-5月4日的三周内，新型冠状病毒超越鼻病毒成门急诊流感样病例就诊量的首位 [2] 感染人群特征 - 对大多数年轻人而言，新冠病毒感染通常在3到5天内自行缓解，但老年人仍面临重症风险 [2] 相关企业 - 病毒感染药物相关企业港股包括山东新华制药(00719)、金嗓子(06896)、三生制药(01530)、东阳光长江药业(01558)等 [3]

恒生医疗指数ETF表现 - 恒生医疗指数ETF盘中换手1% 成交26148万元 [2] - 近1月日均成交274616万元 [2] - 近1月规模增长286087万元 新增规模位居可比基金第一 [2] - 近2周份额增长120000万份 新增份额位居可比基金第一 [2] - 近8个交易日内有5日资金净流入 合计145271万元 [2] 恒生医疗保健指数估值 - 跟踪的恒生医疗保健指数最新市盈率234倍 处于近1年436%分位 估值低于近1年9564%以上的时间 [2] - 前十大权重股合计占比5709% 包括药明生物 百济神州 信达生物 康方生物 石药集团 京东健康 中国生物制药 巨子生物 阿里健康 翰森制药 [2] 创新药行业分析 - 中国创新药产业链经过10年发展 形成临床前高效工程师 临床环节患者资源和三甲医院及医生资源 创新药企业整合优质资源 成果得到MNC认同 出海前景看好 [3] - 医药生物板块2025Q1财报显示营收利润平缓 细分结构亮点频出 部分子行业业绩改善明显 [3] - 偏股型基金对医药配置明显提升 市场热情回归 建议关注国际化biotech公司 仿创公司创新管线重估 CXO行业订单及经营改善显著的公司 [3] 投资渠道 - 场外投资者可通过恒生医疗指数ETF联接基金018433布局港股医疗板块 [3]

港股医药生物板块表现 - 5月14日港股医药生物板块逆市走强，港股创新药ETF（159567）盘中涨1.01%，换手率超7%，成交额突破1亿元 [1] - 成分股中三生制药涨超4%，康希诺生物、凯莱英涨超3%，晶泰控股、再鼎医药等多股跟涨 [1] - 港股创新药ETF跟踪港股通创新药指数（987018），反映港股通生物科技产业上市公司特征 [1] CRO行业复苏态势 - 2024年一季度国内头部CRO企业如药明康德、康龙化成、凯莱英营收与净利润重回两位数增速 [1] - 行业回暖因订单规模增长、海外业务提升，外包服务在提升研发效率和节约成本方面优势明显 [1] - 海外业务增长明显，国内新药临床试验数量维持高位，券商看好行业今年表现 [1] 机构观点 - 中邮证券认为CXO行业拐点已过，收入端恢复良好增长，利润端改善趋势显著，基本面向上 [2] - 中国创新药进入收获期，政策友好性和市场流动性提升，重点关注肿瘤、自免、减重等领域 [2] - 甬兴证券看好国产创新药出海前景，百济神州、恒瑞医药等公司国际竞争力持续提升 [2]