文章核心观点 - 多家机构对2026年“十五五”起步之年的宏观经济与政策定调持积极预期，认为更积极的宏观政策组合和前瞻性结构改革将推动经济稳健开局 [1][5] - 资本市场改革是重点，证监会强调提高制度包容性与适应性，推动公募基金改革及发展权益类基金与指数化投资，以引导长期资金入市 [3] - 权益市场方面，机构普遍关注12月重要会议后的政策定调，认为“春季躁动”行情可能提前，并看好大盘风格及AI、内需复苏等方向 [5][6][7] - 人民币汇率方面，有观点认为在美联储降息预期调整、中国出口强劲及结汇高峰等因素下，人民币升值趋势渐入佳境，并临近“破7” [1][19] - 行业研究聚焦于电力、储能、低空经济等领域的结构性机会，同时提供了各行业的估值分位数据以供参考 [12][13][14][16][17] - 资产配置建议延续“哑铃型”组合（红利+科技），并结合外需拉动的顺周期板块作为弹性补充 [23] 焦点锐评 - 中国证监会主席吴清在《人民日报》发文，明确“十五五”时期提高资本市场制度包容性、适应性的重点任务 [3] - 具体举措包括：扎实推进公募基金改革，推动与投资者利益绑定的考核评价和激励约束机制落实落地；大力发展权益类公募基金；推动指数化投资高质量发展；促进私募股权和创投基金“募投管退”循环畅通，培育壮大耐心资本、长期资本和战略资本 [3] - 解读认为，此举旨在通过浮动费率、跟投锁定期等设计扭转公募基金“旱涝保收”现状，将投资者盈亏纳入考核核心，引导行业回归“代客理财”本源 [3] - 发展权益类基金与指数化投资，既能服务实体经济，又能以指数化投资的稳定性引导长期资金入市，与营造“长钱长投”环境形成改革合力 [3] 权益市场 - **政策与宏观展望**：中信证券指出，12月中上旬将召开中央政治局会议和中央经济工作会议部署2026年经济工作，预计2025年会议将在“稳中求进”总基调下，从消费扩张、科技创新、财政货币协调、房地产风险化解等方面系统部署 [5]。2026年作为“十五五”起步之年，预计将在更积极的宏观政策组合和更前瞻性的结构改革推动下实现经济稳健开局 [1][5] - **市场行情研判**：华夏基金认为，2025年12月“春季躁动”行情或将提前开启，原因包括重要会议指引、春节时间较晚及资金格局偏好，宏观流动性改善、政策支持及筹码压力缓解也提供支撑 [6]。配置建议侧重“价值搭台，成长唱戏”，关注AI产业、内需复苏及资源板块机会 [6]。招商证券指出，12月市场核心围绕美联储议息会议和国内重要会议，预计大盘风格占优，先成长后转价值，沪深300、科创50等指数值得关注 [7] - **资金流动性**：招商证券指出，美联储降息预期加强、人民币汇率趋稳，有望吸引外资流入，且多只科技基金发行将带来增量资金 [7] - **配置建议**：招商证券推荐关注政策相关顺周期板块、大盘蓝筹及红利板块 [7] - **市场数据**（截至2025年12月5日）： - A股主要指数：万得全A收于6250.64点，今年以来上涨24.47%；上证指数收于3902.81点，今年以来上涨16.44%；深证成指收于13147.68点，今年以来上涨26.24%；创业板指收于3109.30点，今年以来上涨45.19%；科创50收于1326.10点，今年以来上涨34.09% [9] - 港股与美股：恒生指数收于26085.08点，今年以来上涨30.04%；恒生科技指数收于5662.46点，今年以来上涨26.73%；标普500指数收于6870.40点，今年以来上涨16.81%；纳斯达克指数收于23578.13点，今年以来上涨22.10% [9] - 中国债市：中证全债指数收于258.84点，今年以来上涨0.35%；中证转债指数收于482.00点，今年以来上涨16.27% [9][10] - 商品与外汇：COMEX黄金收于4227.70美元/盎司，今年以来上涨51.76%；ICE布油收于63.86美元/桶；美元指数为98.98；美元兑人民币中间价为7.07 [10] 行业研究 - **电力行业**：银河证券表示，2025年电力行业表现分化，火电、水电亮眼，绿电与核电承压 [12]。展望2026年，建议关注火电盈利稳定性提升、水电受益于低利率环境、核电高成长性以及新能源整合发展等方向 [12] - **储能行业**：嘉实基金认为，储能行业从导入期进入成长期，在政策及技术进步下迎来高速增长；锂电产业链也因供给不足和需求强劲获益 [13]。储能商业模式已逐步走通，固态电池虽处早期但长期看好 [13] - **低空经济**：中信建投证券称，2024年为低空经济发展元年，2030年市场规模有望突破万亿 [14]。航空装备及相关基础设施升级将扮演重要角色，提升技术创新、加速示范应用、促进装备供给能力成为发展核心任务 [14] - **行业估值数据**（截至2025年12月5日，按一周涨幅排序）： - 涨幅居前行业：有色金属（5.35%）、通信（3.69%）、国防军工（2.82%）、机械设备（2.77%）、非银金融（2.27%） [16] - 跌幅居前行业：传媒（-3.86%）、房地产（-2.15%）、美容护理（-2.00%）、食品饮料（-1.90%）、计算机（-1.73%） [17] - 估值状态（基于历史分位）： - 高估行业（历史分位>80%）：电子（81.30%）、商贸零售（80.40%）、计算机（94.95%）、房地产（88.24%） [16][17] - 偏高估行业（历史分位60%-80%）：通信（72.56%）、国防军工（67.72%）、机械设备（68.01%）、汽车（65.65%）、钢铁（79.61%）、综合（61.60%）、传媒（60.75%） [16][17] - 低估行业（历史分位<20%）：非银金融（4.41%）、农林牧渔（9.49%）、食品饮料（12.30%） [16][17] - 偏低估行业（历史分位20%-40%）：家用电器（28.01%）、银行（29.53%）、建筑装饰（36.59%）、环保（37.81%）、社会服务（38.98%）等 [16][17] 宏观与固收 - **人民币汇率**：华泰证券表示，随着美联储降息预期下修基本到位，中国表观经济数据短期走弱的迷雾逐渐消散，出口增长保持强劲，加之春节前结汇高峰来临，人民币升值有望渐入佳境 [19]。维持2026年底美元兑人民币汇率6.82的预测，这一预测隐含的路径假设是人民币临近“破7” [1][19] - **经济数据**：博时基金指出，中国11月制造业PMI录得49.2%，非制造业PMI回落至49.5% [20]。尽管有外需回暖迹象，但内需仍需政策支持 [20] - **债券市场**：博时基金指出，债市配置需求虽存，但市场观望情绪较浓，需要进一步宽松政策信号明确 [20]。国泰基金认为，债市近期波动加剧，但在超跌后有望迎来修复机会，当前或是中长期布局良机 [21] 资产配置 - 中金公司指出，信用周期是有效的比较框架，可以帮助选择配置方向 [23] - 配置建议：投资者仍可延续“哑铃型”组合（红利+科技互联网）作为配置底仓，并结合拥挤度动态调整组合权重，以起到较好的对冲和平衡效果 [23] - 弹性选择：在此基础上，外需拉动的顺周期（铜铝等有色、化工、工程机械、甚至地产链）和创新药可以作为组合弹性选择，尤其是在一季度 [23]

南方财经12月7日电，中信建投证券研报认为，本周茅台批价回落短期压制板块表现，关注12月政策面 消费存在潜在催化，当前食饮估值已处于历史相对低位，白酒等优质资产底部逻辑清晰，大众品聚焦三 条主线具备细分领域结构性机会，继续推荐白酒及具备细分逻辑的大众品，预计大众品细分板块继续表 现优于白酒，白酒需求磨底后静待春节行情。白酒方面，行业动销持续磨底。大众品方面，把握餐饮链 供应链与商超定制边际改善、健康化功能化高景气增长、成本周期优化等三大主线。 ...

核心观点 - 食品饮料板块估值处于历史相对低位，白酒等优质资产底部逻辑清晰，大众品存在结构性机会，继续推荐白酒及具备细分逻辑的大众品 [1][14] - 预计大众品细分板块表现将继续优于白酒，白酒需求磨底后静待春节行情 [1][14] - 白酒行业动销持续磨底，大众品需把握餐饮链供应链与商超定制边际改善、健康化功能化高景气增长、成本周期优化三大主线 [1][14] 市场表现 - 本周上证指数收于3902.81点，周变动0.37% [2][15] - 食品饮料板块周变动-1.90%，表现弱于大盘2.27个百分点，位居申万一级行业分类第30位 [2][15] - 子板块周涨跌幅：预加工食品 (+1.51%)，啤酒 (+1.20%)，软饮料 (+0.43%)，肉制品 (-0.11%)，保健品 (-0.17%)，调味发酵品 (-0.32%)，休闲食品 (-0.73%)，乳品 (-1.74%)，白酒 (-2.59%)，其他酒类 (-3.06%) [2][15] 白酒行业 - 行业需求处于磨底阶段，动销承压但环比Q3逐步回升，企业延续业绩出清趋势，行业底部信号清晰 [3][16] - 板块估值处于历史低位，具备较强底部配置价值，关注潜在消费政策催化 [3][16] - 飞天茅台整箱、散瓶批价分别为1550元/瓶、1540元/瓶，分别环比上周-40元、-30元；五粮液八代批价为780元/瓶，环比上周-20元 [4][17] - 汾酒召开全球经销商大会，展望未来白酒作为顺周期产业有望重新步入高增长通道 [4][17] - 建议珍惜低位布局机会：高端及稳健龙头酒企凭借强品牌力将率先复苏，并能提供≥3%的股息率；次高端及区域龙头有望在宴席需求复苏中提升份额；蓄力型酒企若调整见效可能收获超额回报 [4][5][17][18] 大众品行业 - 聚焦三条主线的结构性机会：餐饮链供应链与商超定制边际改善、健康化功能化高景气增长、成本周期优化 [3][16] - **餐饮链与商超定制**：四季度传统旺季价格战减缓，竞争环境优化，部分企业商超定制产品进入放量期，例如安井在山姆上新黑虎虾虾滑球，11月主业保持双位数增长，锁鲜装6.0预计12月上市 [3][16] - **健康化与功能化**：燕麦龙头受益于“燕麦+”健康化赛道高景气，燕麦粒采购价下行释放利润弹性；保健品CDMO龙头国内收入持续改善，新消费客户表现亮眼 [3][16] - **价格周期拐点**：原奶周期拐点将至，利好龙头液奶需求修复；牛价持续上行带动上游盈利修复；酵母糖蜜新榨季预计采购成本下降 [3][16] 啤酒行业 - 行业处于销量淡季，各家处于去库存状态 [6][19] - 受禁酒令冲击，2026年餐饮基数较低，同时CPI逐步企稳，叠加2026年世界杯带动，有望带动啤酒复苏 [6][19] - 行业处于资本开支末期，分红比例仍有提升空间 [6][19] 乳制品行业 - 11月第四周主产区平均奶价3.02元/kg，环比下降0.1元/kg，原奶价格持续磨底 [7][20] - 蒙牛首批深加工产品（如马斯卡彭奶酪）已上市，2026年上半年原奶周期拐点将至，有望带动上下游业绩改善 [7][20] - 2026年国内深加工产能或将密集投产，推进B端原料国产替代 [7][20] - 建议关注：估值处于历史偏低水平的头部企业、具备利润弹性的区域乳企、深耕“两油一酪”赛道的国内奶酪企业 [7][20] 调味品及速冻行业 - 12月餐饮供应链产品上新或将加快，例如安井锁鲜装6.0、日辰得益于百胜金沙鸡翅采购 [8][21] - 酵母糖蜜新榨季开启，采购价格有望同比进一步下降 [8][21] - 展望2026年，价格战趋缓将优化竞争环境，转向质价比竞争，渠道碎片化、新零售崛起、餐饮连锁化率提升 [8][21] - 建议关注：细分行业龙头、拥抱新零售与餐饮定制化的企业、有困境反转预期的企业 [8][21] 软饮料及休闲食品行业 - 零食行业新渠道不断创新，三只松鼠试水全品类社区零售 [9][22] - 抖音电商竞争加大，部分食品公司月度同比承压，但零食品类机遇对今年业绩有显著拉动作用 [9][22] - Q4因春节错期，饮料行业以去库存为主，竞争环境预计环比优于Q3，行业回归产品经营和渠道运作 [9][22]

核心观点 - 日债利率波动通过影响日本套息交易，进而影响美国资产价格，在美股脆弱时可能加剧美国资产的高波动，2024年三季度和2025年二季度已因此经历两轮美股“崩溃”叙事 [1] - 日债是观测境外美元流动性的重要指标，但其本身并非全球资产波动的决定因素，全球美元流动性的转向会在日债上得到反馈，跟踪美国经济和政策周期比单纯关注日债更为重要 [2] 中国股市 - **A股回顾**：本周（12月1日至5日）市场反复震荡，周五沪指重返3900点，全周上涨0.37%，创业板指领涨1.86% [5][23][24]。两市成交额在1.67万亿上下小幅波动 [24]。有色金属（+5.07%）、通信（+3.69%）和国防军工（+3.47%）板块领涨，传媒、房地产和食品饮料板块下跌 [5][25][26] - **A股展望**：短期市场或维持震荡格局，节奏易受海外股市风险偏好影响，后续需紧盯中央经济工作会议和12月美联储议息会议，关注科技成长主线及海内外需求共振方向（如新能源） [6] - **H股回顾**：本周港股震荡上涨，恒生指数上涨0.87%，恒生科技指数涨1.13% [27]。上半周受日本央行鹰派言论影响调整，下半周在美国ADP就业数据下降（减少3.2万人）及PCE通胀数据符合预期提振降息预期后连续反弹 [5][27]。原材料业（+9.98%）和工业（+3.4%）领涨 [28] - **H股展望**：短期估值有所消化，后续有望回补涨幅，中长期在美联储降息周期、南向资金持续流入背景下，资金面和估值均有支撑，强产业逻辑板块值得关注 [7] 中国债市 - **债市回顾**：本周债市持续回调，超长端承压，30年期国债利率上行6.85个基点至2.25%，2年期国债利率下行1.25个基点至1.40%，10年期国债利率微幅下行0.05个基点至1.83% [8][29] - **债市展望**：当前长端利率处于年内高位，政策利率下调预期未明，短期在资金面宽松支撑下可关注中短端品种，超长端机会或需等待12月重要会议落地 [9] 美股 - **美股回顾**：本周美股先抑后扬，总体延续升势，标普500指数上涨0.31%，纳斯达克综合指数上涨0.91%，主要指数逼近历史新高，呈现“科技股领跑、周期股跟涨、防御股承压”的特征 [10] - **美股展望**：短期关键因素是美联储降息，市场普遍预期12月将降息25个基点，尽管美联储内部存在分歧，但倾向于认为会进行一次降息，年内美股暂时无需过度焦虑 [11] 境外利率与汇率 - **美债**：本周2年期、10年期、30年期美债收益率分别上行9、12、12个基点至3.56%、4.14%、4.79%，上行主因或是日本央行释放鹰派信号，而非美国经济数据（整体偏弱）驱动 [12][31] - **日债与日元**：日本央行行长植田和男强烈暗示可能在12月会议加息，市场预期的12月加息概率从3%急剧上升至90%，推动日债收益率上行，日元兑美元升值0.53% [13][32][34][64] - **欧债与美元**：德债利率因通胀（11月调和CPI同比初值升至2.6%）及工业数据强劲而小幅上行，美元指数本周下跌0.46%至98.98 [13][33][34] - **展望**：下周重点关注美联储12月议息会议，降息几乎板上钉钉，市场更关注未来宽松路径，短期通胀风险可控，降息趋势未变，但美债利率从当前水平大幅下行的空间有限 [13][14][31][32] 商品市场 - **黄金**：本周金价冲高回落，现货黄金周度下跌0.5%至4197.41美元/盎司，宏观环境仍偏向多头，受美联储宽松周期预期等因素支撑 [15][18][19][36][37] - **原油**：国际油价连续两周上涨，WTI原油收涨2.61%至60.08美元/桶，地缘政治风险提供溢价，但美国库存增加及OPEC+增产预期构成上行阻力 [17][21][38][39] - **铜**：伦铜价格继续刷新历史高位，本周上涨3.65%至11643美元/吨，受宏观宽松预期与供应端结构性紧张双重驱动，LME和上期所库存均处于低位 [16][20][35][40][41][42] - **黑色金属**：国内螺纹钢价格上涨1.28%至3147元/吨，受产量主动收缩（周产量降幅超8%）及库存持续去化支撑，但需求端持续承压 [43] 政策与经济数据 - **国内政策**：金融监管总局下调保险资金投资股票风险因子，以支持稳定和活跃资本市场 [22][65]。市场监管总局发布外卖平台服务管理国家标准，推动行业反内卷与良性竞争 [22][65]。下周将召开中央政治局会议，部署2026年经济工作 [23] - **海外事件**：日本央行行长强烈暗示12月加息 [64]。特朗普或于2026年初公布新任美联储主席提名人选 [62]。美俄就乌克兰问题举行会谈 [61] - **高频数据**：30城新房销售环比转弱 [69]。11月第四周中国港口集装箱吞吐量达677万标箱，同比增长16.78% [71][72]。11月韩国出口增速回升至8.4%，半导体出口同比增长26.47% [74]

核心观点 - 美国银行板块的股价表现由估值和基本面两大因素驱动，其中估值变动对股价的直接影响更大，决定了“涨不涨”和绝对收益 [1] - 美国市场对银行基本面的定价极其充分，基本面趋势决定了板块内部个股的“涨多少”和相对收益 [1] - 在不同市场阶段，估值和基本面的影响权重有显著差异，投资者需区分不同的股价周期，并关注估值、市值等阶段性重要因素 [1] 股价表现归因与四阶段模型 - 将美国银行股价上涨分解为估值（PB）和基本面（ROTE）因素，并按两大因素的不同组合划分为四个典型阶段 [2][5] - 四个阶段股价表现从高到低排序为：估值和基本面双升阶段 > 估值提升、基本面未改善阶段 > 基本面改善、估值未提升阶段 > 估值和基本面双杀阶段 [2][6] - 低估值是个股超额收益的重要来源，市值因素在极端阶段有重大影响 [2][6] 阶段一：估值与基本面双杀 - 通常出现在系统性危机时刻，如2006-2009年次贷危机、2019-2020年全球疫情 [2][7][9] - 板块指数持续下行，悲观情绪蔓延压制估值，同时息差收窄、非息收入下滑、信用成本上升导致ROTE迅速下降 [9] - 个股表现差异归因：基本面更稳健的银行股价跌幅小，基本面相似的银行中估值低的跌幅小，基本面和估值都相似的银行中市值大的跌幅小 [2][10] - ROTE变化归因：资产质量稳定、信用成本上升幅度小的银行ROTE降幅更小，部分负债端占优的银行能保持息差稳定 [11][13] - 例如，次贷危机期间（2009 vs 2006），美国银行业平均ROTE下降37%，而富国银行ROTE下降10%，摩根大通下降15%，Zions下降64%，西部联盟银行下降65%，亨廷顿银行下降154% [13] 阶段二：估值与基本面双升 - 通常发生在系统性危机后的修复期，如2009-2010年、2020-2021年 [3][15] - 板块指数单边上行，市场信心好转驱动估值从低位回升，信用成本显著下降驱动ROTE明显改善 [7][15] - 个股表现差异归因：基本面正向改善幅度大、估值低的银行股价涨幅更大，但在基本面或估值任一因素占优的前提下，小市值银行表现更好（与危机期逻辑相反） [3][17] - ROTE变化归因：信用成本的快速压降是核心驱动因素，净利息收入弹性更大的银行表现也相对更好 [19][20] - 例如，2009-2010年，亨廷顿银行股价累计上涨95%，PB上涨343%，ROTE改善103%；花旗股价上涨44%，PB下跌72%，但ROTE改善168% [18] 阶段三：基本面改善、估值未提升 - 往往出现在支持性政策持续发力、但市场对经济预期仍有分歧之时，如2010-2012年 [3][22] - 板块指数区间震荡，银行业ROTE普遍上行（信用成本下降、非息收入回升），但板块估值未整体提升 [7][22] - 个股表现差异归因：能提升估值的个股有明显超额收益，市值因素影响不显著 [3][24] - 个股提估值两大来源：1）基本面修复更快、ROTE提升明显的银行（如西部联盟银行、Truist）；2）事件性催化（如重大并购、知名投资人买入，如合众银行、MTB、华美银行） [24] - ROTE变化归因：信用成本继续压降支撑ROTE改善，部分银行通过存款端优势（息差企稳）或以量补价（加大信贷投放）带动净利息收入改善 [25][27] - 例如，2010-2012年，地区银行ROTE提升21%，西部联盟银行提升17%，Truist提升9%，而美国银行业平均提升5%，PNC下降10% [27] 阶段四：估值提升、基本面未改善 - 普遍发生在对经济预期明朗、但货币政策和经营环境未继续对银行更有利时，如2012-2017年、2023年至今 [4][28][35] - 板块指数震荡上行，估值随经济预期改善而缓步提升，但ROTE在高位企稳，缺乏继续向上动力 [7][28][35] - 个股表现差异归因：基本面强弱是股价超额收益的首要因素，低估值是第二因素，市值因素无明显影响，“基本面好+估值低”是最优组合 [4][30] - ROTE变化归因：行业经营环境稳定，ROTE能跑赢同业的多为具备自身Alpha的绩优股，如扩表速度快、息差降幅优、成本压降好、有特色中收增长等 [32][34] - 例如，2012-2017年，美国银行ROTE提升8%，公民金融提升6%，西部联盟银行提升5%，而美国银行业平均提升1%，Zions下降6%，PNC下降6%，花旗下降10% [34] 当前阶段判断与未来展望 - 判断当前（2023年至今）美国银行板块处于阶段四（估值提升、基本面稳定） [4][35] - 宏观经济未见明显衰退，CPI从4%下降至3%左右，美联储降息节奏趋缓，资本市场繁荣带动非息收入，信用成本处于历史低位，ROTE高位企稳 [35] - 未来继续留在阶段四或进入阶段三（基本面好、估值未提升）的主要变量是估值，取决于对美国经济和市场的整体预期，极端的阶段一和阶段二可能性不大 [4][49] - 预计本轮银行业基本面趋势将好于2012-2017年，主要得益于更高的中性政策利率（预计逐步降至3%左右），这为银行提供了更理想的经营环境 [37][39] 监管环境变化 - 变化一：美联储提案调整增强型补充杠杆率（eSLR）标准，预计2024年12月落地，要求从5%下降至3.25%-4.25%，预计为美国八大GSIBs释放约2500亿美元一级资本，可能提高大行参与美债市场的活跃度 [41] - 变化二：新巴塞尔协议III最终方案可能于2025年一季度落地，预计大多数大型银行的风险加权资产（RWA）规模提高3%至7%（低于此前提案），且美国GSIBs的核心一级资本（CET1）底线要求可能放宽，利于银行扩表或提高股东回报 [42][43] 私人信贷风险 - 美国银行业对非银行金融机构（NDFI）的贷款（即私人信贷敞口）当前资产质量表现优异，不良率仅0.1%，逾期率仅0.15% [47] - 从占总资产比重看，大型银行敞口多在5%上下（与房地产敞口接近），风险相对可控；需关注西部联盟银行（占比15%）、第一公民银行（占比14%）等敞口较高的银行 [47][48] - 潜在风险在于经济进入衰退周期时，该领域资产质量可能更明显暴露 [47] 当前选股策略 - 历史归因显示，在阶段三和阶段四，美国大行均容易产生优异表现 [4][49] - 结合当前业绩指引和估值水平，美国大行是攻守兼备的较优选择，尤其是其中处于历史估值水平较低分位数的个股 [4][49] - 大行之外，能实现ROTE持续改善的银行亦是当前优选 [4][49] - 例如，2023-2025年（截至报告时），花旗股价累计上涨91%，摩根大通上涨79%，富国银行上涨74%，美国银行上涨57% [52]

12月6日，在中国证券业协会第八次会员大会上，选举产生了会 、专职副会 、兼职副会 。其中，常务 理事、会长为国泰海通证券董事长朱健。其余9位兼职副会长中有8位在证券公司任职，分别为中信建投 （601066）证券刘成、申万宏源证券（000562）刘健、中信证券邹迎光、国信证券张纳沙、中金公司 （601995）陈亮、广发证券林传辉、华泰证券周易、招商证券霍达。 ...

21世纪经济报道 记者 崔文静 实习生 张长荣 北京报道 "国际化是建设国际一流投行蓝图指引的方向。"12月5日至6日，在南方财经论坛2025年会证券业分论坛 上，中信建投证券党委委员、执委会委员、中信建投国际董事长蒋月勤以《潮涌东方，四海扬帆——中 信建投证券国际化的思考与实践》为题，分享了中资券商出海的战略思考与实践路径。 他指出，在金融强国建设与高水平对外开放的时代命题下，国际化已成为中资券商的"必答题"。 他回顾，美国投行的国际化浪潮始于20世纪60-70年代，其动力源于内部竞争加剧与外部全球化机遇的 双重驱动。当时，美国本土佣金自由化迫使券商寻求新收入来源，而布雷顿森林体系瓦解后蓬勃发展的 跨国贸易与投资，则创造了巨大的跨境金融服务需求。 在策略上，国际投行普遍经历了从"客户跟随"到"本土化深耕"的演进。初期，它们将本土优势业务（如 高盛的商业票据、摩根士丹利的欧洲美元债）复制到海外，服务本国客户的跨境需求；中后期，则通过 并购本土机构、本地招聘和本土化管理等方式深度融入，完成从"走进"到"融入"的跨越。其组织模式也 灵活多样，涵盖自建、并购、合资等，因时因地制宜。 反观当下中国，蒋月勤指出，中资券 ...

核心观点 - 高性价比导电金属铜深度参与全球能源变革与工业发展，预计2026-2028年全球精炼铜市场将持续出现供应缺口，且缺口呈扩大趋势，这将推动铜价重心上移 [1][31][39] - 考虑到美联储处于降息周期带来的弱美元环境，以及美国虹吸库存导致非美地区库存偏低，铜价的金融属性与低库存将增强其价格向上的弹性 [1][32][33][35] - 鉴于铜资源的稀缺性及铜价重心不断上移，产业利润预计将主要集中在铜矿环节，投资重点应关注铜矿公司 [1][39][81] 铜市场回顾与价格展望 - **2025年市场回顾**：2025年全球铜价重心进一步上移并创历史新高，主导逻辑包括美元弱势吸引宏观资金流入、全年供应干扰事件频发（如Kamoa-Kakula矿震、Grasberg泥石流），以及超强的AI投资奠定了良好的远期消费预期 [2][43] - **具体价格表现**：截至2025年10月31日，LME三月期铜报收10891美元/吨，涨幅24.03%；沪铜主力报收86996元/吨，涨幅17.80% [2][43] - **权益市场表现**：资源型铜矿企业股价全面跑赢有色指数及沪深300，背后是产量与价格提升推高EPS，同时铜资源的稀缺性和在AI经济中的不可或缺性被市场认可，带来PE修复 [2][43] - **未来价格预测**：预计2025-2028年LME铜价重心将逐级上移至9800美元/吨、10600美元/吨、11200美元/吨、12000美元/吨 [1][35][39][81] 铜资源禀赋与供应集中度 - **资源分布与丰度**：铜在地壳中平均丰度仅为0.007%，在所有金属中排名第17位，分布非常分散，需经特殊地质作用富集才能形成可开采矿床 [4][46] - **储量与产出高度集中**：全球铜矿储量CR5占比56%，主要分布在智利(20%)、澳大利亚(10%)、秘鲁(10%)、刚果金(8%)与俄罗斯(8%)；CR10占比高达80% [4][46] - **产出集中度更高**：铜矿产出CR5占比62%，其中智利占23%、刚果金占15%、秘鲁占11%，中国与印尼分别占8%和5% [4][46] - **具体产量数据**：2024年全球前20大铜矿产量839.2万吨，占全球总产量的36.6%；前20家铜矿企业产量1304万吨，占全球总产量的56.8% [4][46] - **静态可采年限**：全球铜矿静态可采年限为43年，低于铝土矿的64年 [4][46] 铜矿勘探与新增供应约束 - **勘探与开发周期漫长**：新建矿山从发现到投产过程极其漫长，其中勘探与研究阶段平均耗时12.3年，审批与等待阶段平均1.7年，建设阶段平均2.3年 [6][48] - **勘探预算增长乏力**：全球铜矿勘探投资在2012年达到峰值约47亿美元后下滑，2024年勘探预算仅恢复至30亿美元，为上一轮峰值的64%，且增速显著放缓 [9][51] - **新发现矿床稀少**：1990年至2023年共发现239个铜矿矿床，其中过去十年（2014-2023年）新发现仅14个，占总数的5.9% [11][53] - **新发现资源量有限**：过去十年新发现的14个铜矿所含铜资源量仅4620万吨，占1990年以来主要发现总资源量的3.5%，未来可供开发的新项目有限 [11][13][53][55] - **资本开支未明显扩张**：尽管2021-2024年LME铜均价（9294、8786、8525、9269美元/吨）显著高于上一轮高资本开支周期对应的铜价（7500-8800美元/吨），但2024年全球主要铜矿资本开支约872亿美元，仅为2013年峰值1109亿美元的79% [15][57] - **资本开支受多重因素掣肘**：矿山开发面临南美、非洲的政策风险与ESG问题，北美则遭遇开发阻力，叠加海外融资利率上升，抬高了矿企对新项目的回报要求，抑制了资本开支 [15][57] 铜矿供应现状与短期增量预测 - **2025年供应不及预期**：2025年全球铜矿遭遇负增长，此前预期的40-50万吨增量未能兑现，咨询机构预计减量在10-22万吨之间 [17][19][59][61] - **2025年前三季度产量下滑**：全球14家主要铜矿企业2025年前三季度产量总计911.7万吨，同比减少10.6万吨，其中自由港、嘉能可、英美资源减量明显 [18][60] - **未来三年增量有限**：预计2026-2028年全球铜矿增量分别为48万吨、67万吨、50万吨，年均增量被锁定在60万吨以内 [19][37][61][79] - **精炼铜产量增长放缓**：由于2025年冶炼厂大量消耗铜精矿库存，未来精炼铜增量将由铜矿释放主导，预计2026-2028年全球精炼铜产量分别为2797万吨、2844万吨、2884万吨，同比增速分别为1.6%、1.7%、1.4% [22][64][73] 铜需求驱动因素分析 - **全球需求稳定增长**：预计2026-2028年全球精炼铜需求分别为2813万吨、2880万吨、2945万吨，同比增长2.9%、2.4%、2.3%，增速中枢在2.5%左右 [1][23][31][39] - **终端应用结构**：2024年铜终端应用场景占比为电网29%、建筑25%、消费品21%、交运14%、工业11%；中国终端用铜电力占比高达46% [23][65] - **AI与电网投资成为中坚力量**：终端电器自动化率提升、AI算力崛起及电源侧绿色能源革新，驱动电网扩容需求，全球电网投资近三年复合增速达9%，预计未来五年中美电网投资增速将超10% [25][67] - **新能源汽车用铜快速增长**：预计2025年全球新能源车与充电桩用铜约201万吨，占全球用铜比重7.4%；2025-2028年汽车领域用铜增长预计分别为45万、25万、17万、9万吨 [27][69] - **光伏用铜增长受铝代铜影响**：预计2025年光伏耗铜约195万吨，占全球消费比重7%，2025-2028年光伏领域用铜增长预计分别为9万、-4万、9万、9万吨 [28][70] - **风电用铜持续增长**：预计2025年全球风电领域用铜达109万吨，占全球消费3.3%，2025-2028年风电领域用铜增长预计分别为19万、9万、12万、5万吨 [29][71] 供需平衡与价格驱动因素 - **供需缺口持续扩大**：综合供需预测，2026-2028年全球精炼铜市场将持续出现16万吨、36万吨、61万吨的供应缺口，且远期缺口呈现扩大趋势 [1][31][39][73] - **低库存增强价格弹性**：2025年美国关税威胁导致Comex持续溢价，虹吸非美地区精炼铜库存，使非美库存处于低位，降低了市场抗供应干扰能力，增强了铜价向上的弹性 [32][33][75] - **金融属性提供溢价支撑**：美国处于降息周期，宽裕流动性及弱美元环境，非常有利于以美元计价且资源稀缺的铜获得高溢价 [1][35][39]

中国证券业协会第八次会员大会召开 - 中国证券业协会于12月6日在北京举行第八次会员大会 [1] - 中国证监会主席吴清在会上发言，强调加快打造一流投资银行和投资机构以助推资本市场高质量发展 [1] - 协会新一届会长将由行业代表担任，要求专职与兼职人员通力合作，提升会员的认同感、向心力和参与度，增强共建共治共享质效 [1] 协会第八届负责人选举结果 - 吴运浩当选协会常务理事、执行副会长 [2] - 徐刚、张冀华、汪兆军当选协会常务理事、专职副会长 [2] - 国泰海通证券董事长朱健当选协会第八届理事会会长 [2] - 九位行业人士当选协会常务理事、兼职副会长，分别来自中信建投证券、广发证券、申万宏源证券、华泰证券、中信证券、招商证券、国信证券、益盟股份和中金公司 [2] - 新任会长朱健和监事长王晟作为第八届理事会代表发言 [2] 相关图片报道 - 中国证券业协会第八届负责人名单已公布 [3]

金钛股份IPO过会核心信息 - 朝阳金达钛业股份有限公司于2025年12月5日通过北京证券交易所上市委员会审议，符合发行、上市及信息披露要求 [1] - 此次过会是2025年以来第86家过会企业，其中上交所和深交所合计47家，北交所39家 [1] - 公司为高新技术企业，主营业务是海绵钛系列产品的研发、生产和销售 [2] 发行与募资详情 - 公司拟向不特定合格投资者公开发行股票不超过60,000,000股，并可实施不超过发行数量15%（即不超过9,000,000股）的超额配售选择权 [3] - 本次IPO计划募集资金40,500.00万元（约4.05亿元），将全部用于“2万吨高端航空航天海绵钛全流程项目” [3] 股权结构与实际控制人 - 控股股东为朝阳金达集团实业有限公司，直接持有公司121,295,650股股份，占总股本的57.76% [2] - 实际控制人为赵春雷与王淑霞夫妇，赵春雷直接持股6.37%，二人通过金达集团控制57.76%的股份，合计控制公司64.13%的股份 [3] 保荐机构与项目记录 - 本次IPO的保荐机构为中信建投证券股份有限公司，签字保荐代表人为孙贝洋、赵鑫 [2] - 金钛股份是中信建投证券在2025年保荐成功的第10单IPO项目 [2] 上市委关注重点 - 上市委问询主要问题聚焦于公司业绩可持续性，要求公司说明：1) 海绵钛行业的进入门槛及公司核心竞争力；2) 对关联方西北院及其控制企业的销售是否公允、合理；3) 与可比公司相比，与主要客户保持稳定合作的比较优势 [4] 2025年IPO市场过会情况概览 - 截至金钛股份过会，2025年上交所和深交所共有47家企业过会，保荐机构包括中信建投、中信证券、华泰联合、国泰海通、中金公司等 [6][7] - 2025年北交所共有39家企业过会，保荐机构包括国投证券、平安证券、中信证券、东兴证券、招商证券等 [8] - 中信建投2025年保荐过会的其他项目包括中策橡胶、苏州华之杰、扬州天富龙、道生天合、厦门恒坤新材料、中国铀业、北京昂瑞微、西安泰金新能、强一半导体等 [2]