报告公司投资评级 - 上调至“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 公司2024年营收300.63亿元，同增9.24%；归母净利润13.27亿元，同增52.92%；扣非归母净利润11.38亿元，同增100.10% [4] - 土石方机械、预应力机械增长较快，境外收入占比超45%；毛利率同比提升，费用率基本稳定 [5] - 国际化业务、战略新兴业务增长强劲，坚持可持续高质量发展 [6] - 预计2025 - 2027年营收分别为346.17、394.84、444.01亿元，同比增速分别为15.15%、14.06%、12.45%；归母净利润分别为19.63、25.11、30.48亿元，同比增速分别为47.91%、27.95%、21.37%；业绩对应PE估值较低，业绩确定性较强 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价11.60元，总股本20.19亿股，流通股本20.18亿股，总市值和流通市值均为234亿元，52周内最高/最低价为13.38 / 8.76元，资产负债率60.1%，市盈率17.00，第一大股东为广西柳工集团股份有限 [3] 事件点评 - 分产品看，土石方机械、其他工程机械及零部件等、预应力机械收入分别为179.41、90.79、25.17亿元，同比增速分别为12.79%、2.96%、12.23%；分境内外看，境外收入达137.6亿元，同比增速20.05%，占比超45% [5] - 2024年公司毛利率22.50%，同比提升1.68pct；期间费用率同增0.02pct至15.01%，其中销售费用率同减0.31pct至7.87%，管理费用率同减0.12pct至2.84%，财务费用率同减0.05pct至0.5%，研发费用率同增0.5pct至3.8% [5] - 2024年海外销量增速跑赢行业水平22pct，海外收入同增20.05%，新兴市场收入同比增长超30%；矿山机械销售收入同比增长超60%，高空机械出口增长超150%，农业机械取得重要进展，智拓科技外部市场新增订单占比突破20% [6] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营收分别为346.17、394.84、444.01亿元，同比增速分别为15.15%、14.06%、12.45%；归母净利润分别为19.63、25.11、30.48亿元，同比增速分别为47.91%、27.95%、21.37% [7] - 2025 - 2027年业绩对应PE估值分别为11.93、9.33、7.68，与同行可比公司相比估值较低，业绩确定性较强 [7] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|30063|34617|39484|44401| |增长率(%)|9.24|15.15|14.06|12.45| |EBITDA（百万元）|2596.84|4477.44|5247.69|6034.10| |归属母公司净利润（百万元）|1327.04|1962.79|2511.49|3048.15| |增长率(%)|52.92|47.91|27.95|21.37| |EPS(元/股)|0.66|0.97|1.24|1.51| |市盈率（P/E）|17.65|11.93|9.33|7.68| |市净率（P/B）|1.33|1.27|1.16|1.05| |EV/EBITDA|9.77|5.48|4.38|3.59| [10] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为9.2%、15.1%、14.1%、12.5%，营业利润增长率分别为37.7%、57.9%、28.3%、21.6%，归属于母公司净利润增长率分别为52.9%、47.9%、28.0%、21.4% [13] - 获利能力方面，2024 - 2027年毛利率分别为22.5%、23.1%、23.5%、23.8%，净利率分别为4.4%、5.7%、6.4%、6.9%，ROE分别为7.6%、10.6%、12.4%、13.7%，ROIC分别为5.5%、10.4%、11.9%、13.2% [13] - 偿债能力方面，2024 - 2027年资产负债率分别为60.1%、59.0%、59.3%、57.4%，流动比率分别为1.44、1.45、1.45、1.52 [13] - 营运能力方面，2024 - 2027年应收账款周转率分别为3.26、3.24、3.29、3.29，存货周转率分别为2.60、2.76、2.81、2.84，总资产周转率分别为0.64、0.71、0.76、0.80 [13] - 每股指标方面，2024 - 2027年每股收益分别为0.66、0.97、1.24、1.51，每股净资产分别为8.70、9.15、10.00、11.01 [13] - 现金流量表方面，2024 - 2027年经营活动现金流净额分别为1322、2384、3419、3246百万元，投资活动现金流净额分别为 - 342、 - 1064、 - 782、 - 587百万元，筹资活动现金流净额分别为 - 2751、 - 1984、 - 1623、 - 1805百万元，现金及现金等价物净增加额分别为 - 1786、 - 664、1013、854百万元 [13]

文章核心观点 中邮证券陈基赟、刘卓对柳工进行研究并发布报告，给予买入评级，公司2024年业绩增长，各业务表现良好，预计2025 - 2027年营收和归母净利润持续增长，估值较低业绩确定性强 [1][4] 事件描述 - 公司2024年实现营收300.63亿元，同增9.24%；归母净利润13.27亿元，同增52.92%；扣非归母净利润11.38亿元，同增100.10% [1] 事件点评 产品与市场表现 - 土石方机械、预应力机械增长较快，分产品看，土石方机械、其他工程机械及零部件等、预应力机械收入分别为179.41、90.79、25.17亿元，同比增速分别为12.79%、2.96%、12.23% [2] - 境外收入占比超45%，境外收入达137.6亿元，同比增速为20.05% [2] 财务指标 - 毛利率同比提升，2024年公司毛利率22.50%，同比提升1.68pct，各产品毛利率均有提升 [2] - 费用率基本稳定，2024年公司期间费用率同增0.02pct至15.01%，销售、管理、财务费用率降低，研发费用率增加 [2] 业务增长情况 - 国际化业务增长强劲，2024年海外销量增速跑赢行业22pct，海外收入同增20.05%，新兴市场收入同比增超30%，区域结构优化 [3] - 战略新兴业务增长强劲，矿山机械销售收入同比增超60%，利润大幅增长；高空机械出口增长超150%；农业机械取得重要进展；智拓科技业务形成新格局，外部市场新增订单占比突破20% [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为346.17、394.84、444.01亿元，同比增速分别为15.15%、14.06%、12.45%；归母净利润分别为19.63、25.11、30.48亿元，同比增速分别为47.91%、27.95%、21.37% [4] - 2025 - 2027年业绩对应PE估值分别为11.93、9.33、7.68，与同行可比公司相比估值较低，业绩确定性较强，上调至“买入”评级 [4] 其他机构预测 - 最近90天内20家机构给出评级，买入评级19家，增持评级1家，过去90天内机构目标均价为14.71 [6]

股份回购金额与价格 - 公司第二期股份回购金额不低于3亿元且不超过6亿元[1] - 公司第二期股份回购价格不超过18.20元/股[1] 回购股份情况 - 截至2025年3月31日，累计回购股份35,910,510股，约占总股本1.78%[2] - 截至2025年3月31日，回购股份最高成交价11.60元/股，最低10.62元/股[3] - 截至2025年3月31日，回购股份成交总额39,989.91万元（不含交易费用）[3]

可转债情况 - 2023年3月27日发行3000万张可转债，募资300000.00万元[2] - 2023年4月20日起在深交所挂牌交易[3] - 转股期为2023年10月9日至2029年3月26日[2][5] - 初始转股价格7.87元/股，现为7.57元/股[6][7] 转股数据 - 2025年Q1“柳工转2”余额因转股减少60600元，转股8001股[8] - 截至2025年3月31日累计转股68033489股，余额减517618200元[8] 股份情况 - 2025年Q1有限售条件股期初538302800股（26.66%），期末801289股（0.04%）[8] - 2025年Q1无限售条件股期初1480928463股（73.34%），期末2018437975股（99.96%）[8] - 2025年3月4日537484776股解除限售上市流通[10]

会议基本信息 - 活动类别为业绩说明会，294 位参会人员包括机构投资者、券商研究所、个人投资者等 [2] - 时间为 2025 年 3 月 31 日 15:00 - 17:00，地点在柳工总部大楼 6E 会议室、价值在线路演平台、腾讯会议 [2] - 上市公司接待人员包括董事长兼 CEO 曾光安先生等多位公司高层 [2] 行业与业绩预期 - 2025 年国内工程机械景气度上升，预计进入新一轮上升周期；海外整体需求延续下滑但降幅收窄，新兴市场保持中高速增长 [3] - 公司一季度经营稳中向好，对实现全年 346 亿收入和净利率提高一个百分点以上的预算目标充满信心 [3] 财务相关情况 - 2024 年四季度因新会计准则将三包费用调整至主营业务成本，影响毛利，按调整前政策四季度毛利环比提高 [3] - 2023 年公司分红率 45%，2024 年超过 40%，未来基本维持在 40%及以上分红率水平 [8] - 2024 年公司信用和资产减值损失为 5.79 亿元，占营收的 2%，较 2023 年损失额减少 2.07 亿元，损失率下降 0.9 个百分点 [9] - 2025 年公司将提升风险管理水平、优化资产质量，制定分季度业绩管理目标，避免季度业绩过大波动 [9] 海外业务情况 - 2024 年公司海外各大区均实现盈利性增长，销量整体跑赢行业 22pct，全年海外收入增长 20%，新兴市场收入同比增长 30%，优化了各区域收入结构 [3] - 2025 年海外市场行业环境复杂，预计继续下行但降幅收窄，公司已制定针对性策略保障海外收入稳健增长 [4] - 2024 年公司电动装载机海外销量增长 500%，海外电动产品保持高毛利率，预期 2025 年电动产品出海势头良好并提升欧美高端市场销量 [4] 产品发展情况 - 受行业竞争影响，国内电动装载机毛利率相比 2022、2023 年有所下降，但公司保持业内相对领先毛利率，市占率第一 [4] - 预计 200 吨位矿用挖掘机 2025 年上半年下线，T 系列 10 吨、25 吨以及 50 吨大型装载机渐进下线并逐年形成批量销售 [5][6] - 公司已形成全面矿山设备矩阵，2024 年下线智慧矿山 3.0 系统，新能源矿用机械设备商用突破，未来围绕战略发展矿山业务 [6] 未来规划 - 2025 年及未来构建战略性成本管控体系，从研发设计、采购和制造环节降低运营成本，提升净利率 [7]

行业需求与业绩预期 - 2025年国内工程机械景气度明显上升，预计进入新一轮上升周期 [3] - 海外需求延续下滑但降幅收窄，新兴市场保持中高速增长 [3] - 公司一季度经营稳中向好，目标实现346亿收入，净利率提高1个百分点以上 [3] 财务表现与毛利率 - 2024年四季度毛利率下降因新会计准则调整三包费用至主营业务成本 [3] - 调整前会计政策下四季度毛利环比提高 [3] - 高空作业平台、叉车等产品毛利率稳步提高 [3] - 2024年信用和资产减值损失5.79亿元，占营收2%，同比减少2.07亿元，损失率下降0.9个百分点 [9] 海外市场表现与策略 - 2024年海外收入增长20%，新兴市场收入同比增长30% [3] - 海外销量跑赢行业22pct，欧美高端市场拓展取得进展 [3] - 2025年海外市场环境复杂，行业预计继续下行但降幅收窄 [4] - 公司深耕国际市场22年，已制定针对性策略应对市场变动 [4] 电动化产品与出口 - 国内电动装载机毛利率下降但仍保持行业领先，市占率第一 [4] - 2024年电动装载机海外销量增长500%，海外电动产品毛利率高于整体 [4] - 2025年电动产品出口预期良好，将提升欧美高端市场销量 [4] 大型设备与矿山机械 - 200吨位矿用挖掘机预计2025年上半年下线 [5] - T系列大型装载机将逐年形成批量销售 [6] - 已形成全面矿山设备矩阵，2024年下线智慧矿山3.0系统 [6] 净利率提升与成本管控 - 2025年将构建战略性成本管控体系，聚焦研发、采购、制造环节 [7] - 通过提升产品盈利能力、优化运营流程实现净利率稳步增长 [7] 分红政策与股东回报 - 2023年分红率45%，2024年超过40%，未来将维持40%及以上水平 [8] - 股息率稳步提升，增强股东对可持续发展的信心 [8] 减值管理与业绩平滑 - 2025年将全面提升风险管理水平，优化资产质量 [9] - 制定分季度业绩管理目标，避免季度业绩过大波动 [9]

文章核心观点 柳工业绩稳步增长，2024年营收首破300亿，净利润大幅提升，主要得益于海外业务扩张、行业需求回升及公司变革创新，公司还积极回报股东并加强技术创新 [1][3] 公司发展历程与改革 - 公司创立于1958年，以装载机业务起家，后形成多种产品线，发展成全球领先的装备与技术解决方案提供商 [2] - 2022年通过吸收合并柳工有限进行混合所有制改革后整体上市，业务向上下游延伸及横向拓展，产业布局完善 [2] 公司业绩表现 历史业绩 - 2016 - 2020年行业景气度提升，公司营收由70.05亿元增至259.8亿元，增幅2.7倍，净利润由4926万元增至14.40亿元，增幅超28倍 [2] - 2021 - 2022年受市场环境影响，盈利能力承压，营收分别为287亿元、264.8亿元，同比变动10.48%、 - 7.74%，净利润分别为9.97亿元、5.99亿元，同比下降30.76%、39.90% [2] 近年业绩 - 2023 - 2024年经营改善，营收分别为275.2亿元、300.6亿元，同比分别增长3.93%、9.24%，净利润分别为8.68亿元、13.27亿元，同比分别增长44.80%、52.92% [3] - 2024年营收首破300亿，净利润重回10亿规模以上，毛利率22.50%，较上年提高2.85个百分点，净利率4.61%，较上年提高1.19个百分点 [3] 股东回报 - 2024年利润分配预案拟向全体股东每10股派发现金红利2.73元（含税），现金分红总额5.36亿元（含税） [3] - 若议案通过，2024年度现金分红和股份回购总额8.52亿元，占本年度净利润比例64.24% [4] 公司竞争优势 产品与市场布局 - 是全球为数不多能提供全系列产品、全面解决方案的装备供应商，全球有25个制造基地，5个研发中心，产品遍布180多个国家和地区 [6] 产品结构 - 2024年土石方机械板块收入占比59.69%，收入179.41亿元，同比增长12.79%，毛利率22.04%，同比上升0.22个百分点 [6] - 其他工程机械及零部件和预应力机械板块2024年分别实现收入90.79亿元、25.17亿元，同比分别增长2.96%、12.23%，毛利率分别为21.78%、24.87%，同比分别上升8.77、0.86个百分点 [6] 技术创新 - 截至2024年底，有效专利3235件，其中发明专利1020件，软件著作权285项 [6] - 2021 - 2024年研发费用分别为6.42亿元、7.47亿元、9.07亿元、11.41亿元，占营业收入比例分别为2.24%、2.82%、3.29%、3.80% [6] - 截至2024年末，研发人员数量2169人，同比增加10.72%，占比12.75%，同比提升0.99个百分点 [7] 海外业务情况 - 2021 - 2024年境外营业收入分别为59.84亿元、81.19亿元、114.6亿元、137.6亿元，占总收入比例分别为20.85%、30.66%、41.65%、45.77% [7] - 2024年境外营业收入同比增长20.05%，境外毛利率28.57%，较境内高出11.19个百分点 [7] 未来展望 - 2025年以“三全”战略为引领，将“盈利增长、业务增长、能力成长”作为核心任务，目标营业收入346亿元，销售净利率提升1个pct以上，提升品牌和股东价值，打造世界一流企业 [7]

文章核心观点 - 公司2024年年报显示营收和归母净利润同比增长，虽24Q4净利润下滑但经营向好，各产品线表现良好，预计2025 - 2026年归母净利润增长，维持“买入”评级 [1][2][4] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收300.63亿元，同比+9.24%；归母净利润13.27亿元，同比+52.92% [1] - 24Q4公司实现营收72.07亿元，同比+12.52%；归母净利润0.06亿元，同比-84.55% [1] 经营情况分析 - 24Q4净利润下滑或受减值计提及研发费用增加影响，但经营向好，24年综合毛利率同比提升2.85pct，境内毛利率同比+3pct，境外毛利率同比+1.5pct，25年盈利能力有望提升 [2] 境内业务表现 - 24年国内挖机行业内销量同比+12%，公司境内收入正增长，土方机械内销增速跑赢行业13pct，挖掘机内销增速优于行业27pct，国内市占率提升3pct，装载机保持国内行业龙头地位 [2] - 25年1 - 2月挖机行业内销量同比+51%，装载机行业内销量同比+26%，公司境内收入增长持续性强 [2] 境外业务表现 - 24年公司境外收入同比+20%，占比达46%，同比+4pct [3] - 土方机械出口销量增速跑赢行业22pct，市占率提升0.63pct，挖机和装载机收入合计近70亿元，占海外收入约51% [3] - 各大区均盈利性增长，新兴市场收入同比增长30%以上，25年海外新兴市场景气有望持续，欧美高端市场有望突破 [3] 其他产品线表现 - 24年矿山机械收入同比+60%，净利润大幅增长，国内市占率提升1pct，海外市占率提升3pct [3] - 24年叉车、高机、起重机、小型机板块净利润同比分别+20%、+27%、+120%、+190% [3] - 24年电装全球销量同比+194%，市占率行业领先 [3] 盈利预测与评级 - 预计2025 - 2026年公司分别实现归母净利润21.43亿、28.99亿元，对应PE分别为11倍、8倍，维持“买入”评级 [4]

文章核心观点 公司2024年营收和利润双增长 凭借拳头产品优势和多元化业务布局 有望在工程机械行业内外共振背景下实现国内国际市场共同发展 新老业务多元并进 维持“买入”评级 [1][4] 事件 - 2024年公司实现营收300.6亿元 同比+9.2% 归母净利润13.3亿元 同比+52.9% 毛利率22.5% yoy+1.7pct 净利率4.6% yoy+1.2pct [1] 投资要点 土方板块 - 2024年土方板块营收179.4亿元 同比+12.8% 营收占比59.7% 毛利率yoy+0.22pct 产品销量增速优于行业水平13% [2] - 出口方面 土方产品全球累计收入同比+15% 海外收入占比近六成 国内方面 土方机械产品国内市场份额同比提升1.3% [2] - 装载机、挖掘机两大拳头产品销量稳健增长 合计收入近70亿元 装载机国内市场份额居首 电动装载机全球销量同比+194% 挖掘机业务销量增速优于行业27% 出口销量增速优于行业15% [2] 海外营收 - 2024年海外营收137.6亿元 同比+20.1% 海外营收占比从2023年41.7%提升至2024年45.8% 海外毛利率达28.6% 较国内高11.2pct [3] - 各大区均实现盈利性增长 新兴市场收入同比增长超30% 区域结构持续优化 [3] - 电动化产品收入同比增长超380% 后市场配件全年销售收入累计超10亿 [3] - 累计经销商近400家 网点超1300个 渠道覆盖率接近70% 全产品线重点国家/区域渠道覆盖度提升 [3] 战略新兴业务板块 - 矿山机械业务销售收入同比增长超60% 利润大幅增长 国内市场份额提升1个百分点 海外提升3个百分点 [4] - 高空机械业务实现逆周期增长 盈利能力提升 经营现金流改善 出口增长超150% [4] - 农业机械业务350马力混动无级变速拖拉机完成整机试验与参数验证 多地多工况测试获进展 [4] 盈利预测和投资评级 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为354/421/487亿元 归母净利润分别为21/26/33亿元 对应PE分别为12/9/7X 维持“买入”评级 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 随着工程机械海外出口保持韧性、国内内需复苏，行业呈现内外共振，公司凭借拳头产品优势实现国内外共同发展，新老业务多元并进，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年公司实现营收 300.6 亿元，同比增长 9.2%；归母净利润 13.3 亿元，同比增长 52.9%；毛利率 22.5%，同比增加 1.7 个百分点；净利率 4.6%，同比增加 1.2 个百分点 [2] 投资要点 战略新兴业务板块 - 矿山土方板块量价齐升，国内外均打开新高度：土方板块营收毛利双增长，2024 年营收 179.4 亿元，同比增长 12.8%，营收占比 59.7%，毛利率同比增加 0.22 个百分点，产品销量增速优于行业水平 13%；国内外营收双提升，出口累计收入同比增长 15%，海外收入占比近六成，国内市场份额同比提升 1.3%；装载机、挖掘机两大拳头产品销量稳健增长，合计收入近 70 亿元，装载机国内市场份额居首，电动装载机全球销量同比增长 194%，挖掘机业务销量增速优于行业 27%，出口销量增速优于行业 15% [4] 海外业务 - 海外营收显著增长，拓展表现亮眼：2024 年海外营收 137.6 亿元，同比增长 20.1%，占比由 41.7%提升至 45.8%，海外毛利率达 28.6%，较国内高 11.2 个百分点；各大区均实现盈利性增长，新兴市场收入同比增长超 30%，区域结构持续优化；电动化产品收入同比增长超 380%，后市场配件销售收入累计超 10 亿；累计经销商近 400 家，网点超 1300 个，渠道覆盖率接近 70% [4] 其他机械业务 - 机械业务销售收入同比增长超 60%，利润大幅增长，国内市场份额提升 1 个百分点，行业地位晋升两名，海外市场份额提升 3 个百分点；高空机械业务逆周期增长，盈利能力提升，经营现金流改善，出口增长超 150%；农业机械业务 350 马力混动无级变速拖拉机试验与验证获重要进展 [5] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|30063|35383|42080|48681| |增长率(%)|9|18|19|16| |归母净利润（百万元）|1327|2102|2637|3279| |增长率(%)|53|58|25|24| |摊薄每股收益（元）|0.66|1.04|1.31|1.62| |ROE(%)|8|11|13|15| |P/E|17.67|11.58|9.23|7.42| |P/B|1.39|1.32|1.21|1.10| |P/S|0.81|0.69|0.58|0.50| |EV/EBITDA|9.77|6.79|5.47|4.34|[6]