投资评级 - 维持"买入"投资评级 [7] 核心观点 - 公司全球化布局进入收获期，多品牌矩阵协同效应显著 [1] - 2025年第三季度业绩表现低于预期，主要受中央空调需求低迷及家用空调盈利走弱影响 [7] - 考虑到四季度央空增长仍有压力及家电补贴政策边际退坡，下调公司2025-2027年盈利预测至34.7/39.4/43.5亿元 [7] - 公司通过收购、自建基地等方式深耕海外，未来新兴市场将成为主要增长点，海外收入占比有望进一步提升，有效对冲国内市场增长压力 [7] - 当前股价的低估值红利属性凸显，对应2025-2027年预测市盈率分别为10/9/8倍 [7] 财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入715.33亿元，同比增长1%，实现归母净利润28.12亿元，同比增长1% [7] - 2025年第三季度单季度实现营业收入221.92亿元，同比增长1%，实现归母净利润7.35亿元，同比下降5% [7] - 预测2025年全年营业收入为939.95亿元，同比增长1.3%，预测归母净利润为34.67亿元，同比增长3.6% [6] - 预测2026年营业收入为994.52亿元，同比增长5.8%，预测归母净利润为39.43亿元，同比增长13.7% [6] - 预测毛利率将从2024年的20.8%稳步提升至2027年的22.1% [6] - 预测净资产收益率（ROE）将维持在20%以上水平 [6] 行业市场分析 - 2025年前三季度家用空调、冰箱、洗衣机行业总销量分别为1.63亿台、7348万台、7014万台，同比增长5%、3%、8% [7] - 内销市场方面，家用空调、冰箱、洗衣机的内销量分别为9081万台、3275万台、3254万台，同比增长8%、2%、5%，在以旧换新政策拉动下出货量创历史新高 [7] - 外销市场方面，家用空调、冰箱、洗衣机的外销量分别为7264万台、4073万台、3760万台，同比增长2%、4%、12% [7] - 中央空调市场方面，2025年1-8月内销规模774亿元，同比下降8%，出口规模164亿元，同比增长15%，总销售规模942亿元，同比下降4% [7] - 展望未来，内销市场四季度在政策托底下有望保持平稳，但同比增速将因高基数而逐季降速；出口短期面临下行风险，但中长期看中国家电行业海外收入仍有望企稳回升 [7]

公司股价表现 - 海信家电港股股价下跌近6%，具体跌幅为5.75% [2] - 股价报收22.62港元 [2] - 成交额为1.03亿港元 [2]

公司股价与业绩表现 - 海信家电股价下跌5 75%至22 62港元 成交额1 03亿港元 [1] - 前三季度营业收入715 327亿元 同比增长1 35% 归母净利润28 118亿元 同比增长0 67% [1] - 第三季度收入221 9亿元 同比增长1 16% 归母净利润7 4亿元 同比减少5 4% [1] 季度业绩驱动因素 - 第三季度收入及净利表现承压 主要受中央空调表现偏弱及外销波动影响 [1] - 第三季度品类表现分化 内销相对稳健 外销短期承压 [1] 细分产品销售数据 - 25年7-8月海信系多联机销售额同比增长2 1% 其中内销额增2 7% 外销额降3 1% [1] - 25年第三季度海信系家用空调销量同比增长4 7% 其中内销量大增40 7% 外销量降19 8% [1] - 25年7-8月海信冰箱销量同比增长3 4% 其中内销增25 9% 外销降7 6% [1] - 预计25年第三季度公司内销表现整体稳健 白电好于中央空调 外销短期承压 [1]

股价表现与资金流向 - 10月30日盘中股价下跌2.03%，报收25.09元/股，总市值347.46亿元，当日成交金额2.56亿元，换手率1.08% [1] - 当日主力资金净流入1168.18万元，其中特大单净买入185.83万元（买入794.37万元，卖出608.54万元），大单净买入982.36万元（买入6366.04万元，卖出5383.68万元） [1] - 公司股价今年以来下跌9.33%，近5个交易日上涨0.48%，近20日下跌8.10%，近60日下跌3.39% [2] 公司基本情况 - 公司主营业务为冰箱、空调器等家用电器的制造和销售，暖通空调业务占比48.02%，冰洗业务占比31.20%，其他主营及补充业务分别占比13.40%和7.38% [2] - 公司所属申万行业为家用电器-白色家电-空调，概念板块包括智能家居、汽车零部件、新能源车等 [2] - 截至9月30日，公司股东户数为4.63万户，较上期增加12.25% [2] 财务业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入715.33亿元，同比增长1.35%，实现归母净利润28.12亿元，同比增长0.67% [2] - A股上市后累计派发现金分红69.64亿元，近三年累计派现38.23亿元 [3] 机构持仓变动 - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股2689.05万股，较上期减少132.86万股 [3] - 南方中证500ETF（510500）为第七大流通股东，持股673.42万股，较上期减少9.66万股，南方绩优成长混合A（202003）退出十大流通股东之列 [3]

纪要涉及的行业或公司 * 海信家电及其子公司（如海信日立）[1] * 家用电器行业（包括冰箱、洗衣机、家用空调、中央空调等品类）[2] 核心观点与论据 整体财务表现 * 公司前三季度累计营收715亿元，同比增长，归母净利润28.12亿元，同比增长1.65%[2] * 前三季度经营活动现金流69.81亿元，同比增长34%[2] * 第三季度营收221.92亿元，同比增长[3] * 销售毛利率维持同期水平，尽管面临大宗材料价格上涨压力[3] 分市场表现 * 第三季度内销市场表现优于外销市场[4] * 海外市场冰箱产品表现出色，在12个国家市场份额第一，欧洲整体占有率居首位[5][8] * 海外家用空调外销在八九月份出现下滑，但冰箱业务弥补了不足[8] 分业务板块表现 * 核心品类如冰箱、洗衣机内销表现良好[4] * 家用空调内销规模增长显著，实现双位数增长[4] * 海信日立中央空调受房地产下滑影响规模下降，但去除精装配套影响后公装仍实现正增长[6] * 海信在新风细分赛道取得优异成绩，但价格竞争导致盈利能力下降[4][8] 未来战略布局与展望 * 海信日立未来重点拓展水机产品线，投资近10亿建设长沙工厂，预计年底投产[7] * 计划在工矿厂房及商业楼宇领域扩展业务，以抵消房地产行业下滑影响[7] * 长沙工厂投产后，计划切入七个主要领域，增强渠道商平台能力，预计对2026年规模增长起重要补充作用[8] * 对于2025年第四季度，公司预计内销利润率将优于去年同期，有信心实现比去年更好的盈利水平[4][11] 盈利能力与成本控制 * 冰冷洗外销利润率提升，主要因素包括蒙特雷工厂折旧减少（贡献约50%）、美加墨自贸协定区供应链效率提高及产品结构升级[11] * 第三季度空调业务净利润率同比下滑，原因包括行业价格调整、大宗材料成本上升以及为渠道建设和研发的持续投入[11] * 公司通过SKU缩减（科隆品牌SKU已缩减超过50%）、产品通用化、标准化设计等措施改善盈利能力，预计短期内显效[8] 供应链与产能 * 供应链进一步完善，包括泰国工厂投产及蒙特利工厂效率改善[8] * 资本支出规划明确，重点在长沙工厂、泰国空调厂、冰箱厂及电机厂的建设[16] 其他重要内容 * 公司过去两到三年的分红比例维持在净利润的50%左右，并将此作为底线目标[12] * 中央空调出海增速放缓，原因包括产品线集中于VRF市场较窄、热泵处于库存恢复调整期，但未来随着热泵恢复及水机上量，增长基础较好[13] * 公司与美的在智慧物联、智慧物流等领域达成战略合作[15]

投资评级与目标价 - 投资评级为“买入-A” [6] - 6个月目标价为29.46元，当前股价（2025年10月29日）为25.61元 [6] - 总市值为354.6629亿元，流通市值为235.1312亿元 [6] 核心财务表现 - 2025年前三季度实现收入715.3亿元，同比增长1.4%；实现归母净利润28.1亿元，同比增长0.7% [1] - 2025年第三季度单季实现收入221.9亿元，同比增长1.2%；实现归母净利润7.4亿元，同比下降5.4% [1] - 第三季度单季毛利率为20.2%，同比提升0.2个百分点 [2] - 第三季度单季归母净利率为3.3%，同比下降0.2个百分点 [3] - 第三季度经营性现金流净额为16.6亿元，同比下降46.6% [3] 分品类业务表现 - 中央空调收入：受房地产市场景气低迷影响，推断第三季度收入同比有所下降；产业在线数据显示，25年7-8月中央空调行业销售额同比下降1.9% [2] - 家用空调收入：受国补政策提振，内销收入快速增长，但外销受高基数影响同比下滑；产业在线数据显示，第三季度海信家用空调内销、外销出货量同比分别增长40.7%和下降19.8% [2] - 冰洗收入：推断第三季度收入同比快速增长；产业在线数据显示，第三季度海信冰箱内销、外销出货量同比分别增长14.8%和下降1.6% [2] 盈利能力与费用分析 - 第三季度销售费用率同比增加0.7个百分点，主要因建设海外本地化仓库和营销投放增加 [3] - 公司货币资金和交易性金融资产合计规模为246.5亿元，同比增长21.4%，在手资金较充裕 [3] - 预计公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为2.46元、2.76元、3.04元 [4] 发展战略与未来展望 - 公司品牌布局全面，多品类协同发展，为消费者提供全场景智慧家庭解决方案 [4] - 公司坚持全球化战略，持续拓展海外市场多元化业务版图，全球竞争力不断提升 [4] - 公司加速数字化转型，提升智能制造水平，生产效率有望持续提升 [4]

公司整体业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业总收入715.33亿元，同比增长1.35%，归母净利润28.12亿元，同比增长0.67% [1] - 2025年第三季度营收同比增长1.16%，但归母净利润同比下降5.4% [1] - 第三季度业绩压力主要来自中央空调业务表现偏弱以及外销市场的波动 [1] 分业务板块表现 - 中央空调业务：2025年7-8月行业内外销额分别同比下降2.7%和同比增长2.5%，公司该业务内销占比较高，受国内地产走势较弱及在建项目调整影响而持续承压 [2] - 家用空调业务：第三季度内销量同比增长40%，但外销量同比下降20%，外销明显拖累整体表现，主要受海外库存压力影响 [3] - 冰箱洗衣机业务：第三季度冰箱内外销量分别同比增长4%和同比下降2%，在国补政策拉动下，海信品牌冰箱均价提升，收入实现温和增长 [3] - 三电业务：经营逐步修复，与集团层面的协同优势持续深化，新能源零部件业务正在形成第二增长曲线 [1][3] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度毛利率为21.08%，同比提升0.54个百分点，其中第三季度毛利率同比提升0.2个百分点，改善主要得益于三电经营修复及蒙特雷工厂效率提升 [4] - 2025年前三季度期间费用率同比上升0.55个百分点，其中销售费用率同比上升0.34个百分点，财务费用率同比上升0.19个百分点，费用增加主要源于体育营销投入及汇兑波动 [4] - 第三季度期间费用率同比上升0.62个百分点 [4] 业绩展望与估值调整 - 鉴于中央空调业务压力及外销波动，公司下调2025至2027年归母净利润预测至33.8亿元、40.2亿元、45.0亿元，较前值分别下调9.8%、4.4%、4.2% [5] - 采用分部估值法，给予中央空调与家电业务2025年12倍市盈率，给予汽零业务2025年20倍市盈率，对应A股目标价调整为29.58元 [5] - H股目标价相应调整为26.27港币，参考历史H/A股价比率为81% [5] - 展望第四季度，国补政策仍有支撑但边际拉动力减弱，外销仍面临库存压力，收入表现可能波动 [3]

报告背景与核心观点 - 报告由清华大学经管学院谢德仁教授团队研究撰写，旨在通过自由现金流量（FCF）和现金增加值（CVA）指标评估A股非金融上市公司的质量发展水平 [2][3] - 核心观点认为，企业能够持续创造自由现金流量和现金增加值才是真正的高质量发展，这是微观企业高质量发展的会计视角定义 [3] - 报告基于“能否持续创造现金增加值，是上市公司是否创造股东价值的唯一标准”之理念，深入研究上市公司自由现金流量创造 [4] - 2024年度报告于2025年10月28日由清华经管深研院人工智能与资本市场研究中心和经济观察报联合发布 [2] 自由现金流量实践进展 - 国资委在2022年明确要求将自由现金流量纳入央企考核的关键指标，一些央企已提出建立以自由现金流量和经济增加值（EVA）为核心的指标体系 [4] - 2023年中央企业负责人会议将经营指标体系调整为“一利五率”，新增“营业现金比率”，正式开启对企业现金流量创造的考核 [5] - 2023年证监会修订发布《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》，要求企业密切联系自身现金流量创造情况规划分红 [5] - 2024年以来，资本市场和投资者开始真正关注上市公司自由现金流量创造力，指数公司纷纷推出自由现金流指数，2025年堪称中国资本市场自由现金流量投资元年 [7] - 截至2025年9月底，已有超过90支自由现金流量ETF产品及其联接基金产品发行 [7] 2024年度FCF Top 99榜单 - 分众传媒和贵州茅台以0.361的FCFOE（净资产自由现金流量回报率）并列榜首 [10] - 榜单前五名公司及FCFOE分别为：分众传媒（0.361）、贵州茅台（0.361）、重庆啤酒（0.358）、海信家电（0.332）、九安医疗（0.308） [10] - 共有99家A股非金融上市公司入选2024年度自由现金流量创造力99强榜单 [10] 研究方法与样本选择 - 研究样本为A股非金融行业上市公司，且自IPO或借壳上市年份至2024年度达10年及以上 [13] - 样本需满足近三年财务报表审计意见为无保留意见且无监管机构认定的会计违规事项 [15] - 公司需在榜单年份及之前两年的年度主营业务处于正常经营状态，判断依据为税后营业利润三年累计值大于零且FCF3三年累计值大于零 [16] - 从5,246家A股非金融上市公司中，经过四步筛选，最终得到1,111家同时满足所有标准的公司作为研究样本 [18] - 采用净资产自由现金流量回报率（FCFOE）作为排序指标，FCFOE = 自公司IPO上市年度至T年末的年均自由现金流量 / 年均合并净资产 [19][20] 榜单公司特征分析 - 医药制造业（C27）有19家公司上榜，酒、饮料和精制茶制造业有12家，电气机械及器材制造业有12家，是上榜公司数量最多的三个行业 [33] - 国有控股公司有35家（其中商业一类28家，商业二类5家，公益类2家），非国有控股公司有64家，非国有控股公司数量较2023年增加11家 [35] - 从上市板块看，深交所主板（含原中小板）50家，创业板6家，上交所主板43家 [39] - 地区分布上，东部地区63家，中部地区20家，西部地区16家；浙江省（14家）、广东省（12家）、江苏省（12家）、上海市（10家）是上榜公司最多的省份/直辖市 [43] 榜单变动分析 - 贵州茅台、山西汾酒、格力电器、苏泊尔、五粮液、承德露露、泸州老窖、中国海诚等16家公司连续九年进入FCF Top 99榜单 [24] - 2024年度新上榜公司包括分众传媒、TCL智家、晨光股份等21家公司，落榜公司包括双汇发展、方大特钢、智飞生物等21家公司 [27] - 中国重汽排名上升31位至第39名，伊利股份排名上升29位至第53名，苏美达排名上升28位至第16名，是排名上升幅度最大的公司 [28] - 达安基因排名下降49位至第94名，天华新能排名下降47位至第76名，是排名下降幅度最大的公司 [29]

宏观研究 - 美联储独立性担忧升温，8月底特朗普提出解雇联储理事库克后金价上升斜率明显加大[2] - 市场开始定价美元公信力结构性下降，今年金价、数字货币、核心股权资产等估值区间明显上移[2] 必选消费 - 立高食品25Q1-3营收31.4亿元同比+15.7%，归母净利2.5亿元同比+22.0%，25Q3毛利率同比-2.4pct但费用严控对冲成本上行[2] - 安井食品25Q1-3营收113.7亿元同比+2.7%，归母净利9.5亿元同比-9.3%，25Q3速冻食品行业需求平淡但公司收入具韧性，锁鲜装毛利率近50%[17] - 甘源食品25Q1-3收入15.3亿元同比-4.5%，归母净利1.6亿元同比-43.7%，25Q3收入增速转正同比+4.4%，净利率环比+8.9pct[32] - 红旗连锁25Q1-3营收71.1亿元同比-8.5%，归母净利3.83亿元同比-1.9%，公司主动优化门店网络短期营收承压但降本增效推进[3] 可选消费 - 周大生25Q1-3收入67.72亿元同比-37.3%，归母净利8.82亿元同比+3.1%，3Q25净利润同比+13.6%受益高毛利产品和渠道占比提升[5] - 爱美客25Q3营收5.66亿元同比-21.3%，归母净利3.04亿元同比-34.6%，韩国Regen公司控股权交割完成夯实医美注射填充市场领先优势[5] - 贝泰妮25Q3营收10.92亿元同比-9.95%，归母净利0.25亿元扭亏为盈，归母净利率2.31%同比+8.00pct，销售费用率得到有效控制[48] - 索菲亚25Q3收入24.57亿元同比-9.9%，归母净利3.62亿元同比+1.4%，毛利率同比提升，坚持多品牌全品类全渠道发展战略[61] - 华帝股份25Q3营收13.58亿元同比-7.9%，归母净利0.84亿元同比-19.7%，政府补贴减少拖累盈利，高端化转型和新零售渠道布局持续深入[56] - 海信家电25M1-M9营收715.33亿元同比+1.35%，归母净利28.12亿元同比+0.67%，25Q3净利同比-5.4%受中央空调偏弱及外销波动影响[26] - 欧普照明25Q3营收16.92亿元同比-0.59%，归母净利2.08亿元同比-12.22%，受新房竣工交付放缓影响营收与利润承压[27] - 口子窖25Q1-Q3营收31.7亿元同比-27.2%，归母净利7.4亿元同比-43.4%，25Q3外部需求承压业绩继续承压[28] 医药生物 - 康龙化成1-3Q25收入100.86亿元同比+14.4%，经调整non-IFRS归母净利12.27亿元同比+10.8%，新签订单金额同比增长超13%[4] - 开立医疗1-3Q25收入14.59亿元同比+4.4%，归母净利3351万元同比-69.3%，3Q25收入4.95亿元同比+28.4%恢复快速增长[45] - 新产业9M25收入34.28亿元同比+0.4%，归母净利12.05亿元同比-12.9%，3Q25国内业务边际改善海外表现亮眼[46] - 海思科1-3Q25营收33.00亿元同比+19.95%，扣非净利3.11亿元同比+44.49%，3Q25营收12.99亿元同比+22.05%创新管线持续兑现[40] - 仙琚制药1-3Q25营收28.26亿元同比-12.71%，归母净利4.07亿元同比-23.29%，集采影响下收入利润增速放缓[54] 电子与计算机 - 乐鑫科技前三季度营收19.12亿元同比+30.97%，归母净利3.77亿元同比+50.04%，3Q25毛利率环比+1.28pct[7] - 中科创达25年前三季度营收51.48亿元同比+39.34%，归母净利2.29亿元同比+50.72%，25Q3营收18.48亿元同比+42.87%受益端侧AI浪潮[8] - 瑞芯微3Q25营收10.96亿元同比+20.26%，归母净利2.48亿元同比+47.06%，DDR4存储芯片涨价致部分需求延后毛利率环比下滑至40.80%[31] - 联特科技3Q25营收3.42亿元同比+66.38%，归母净利0.47亿元同比+48.09%创历史新高，400G、800G等高速产品出货快速增长[30] - 唯捷创芯3Q25营收5.73亿元同比+36.28%，归母净利0.18亿元同比+141.56%，Wi-Fi 7模组、车规级产品等业务规模扩大[50] - 能科科技前三季度营收10.89亿元同比+5.05%，归母净利1.65亿元同比+40.34%，AI业务持续放量成为利润增长核心驱动[62] - 当虹科技25Q3营收7676万元同比+50.14%，归母净利-1549万元同比减亏，AI需求有望拉动传媒文化业务持续修复[63] 机械与高端制造 - 奕瑞科技25Q3营收4.82亿元同比+46.18%，归母净利1.36亿元同比+64.43%，CT球管、射线源、硅基OLED微显示背板等新业务放量可期[8] - 伊之密25Q3营收15.59亿元同比+19.62%，归母净利2.20亿元同比+21.24%，海外市场和大客户持续突破[11] - 铂力特25Q3营收4.94亿元同比+120.94%，归母净利7943.52万元同比+447.30%，民品领域渗透率持续提升叠加军工新一轮需求落地[22] - 怡合达25Q3收入7.36亿元同比+17.52%，归母净利1.36亿元同比+28.59%，锂电与汽车等下游持续增长[25] - 拓邦股份9M25营收81.88亿元同比+6.34%，归母净利4.20亿元同比-23.99%，智能汽车、机器人等新业务实现快速增长[39] 电力设备与新能源 - 禾望电气25Q3营收8.94亿元同比-3.87%，归母净利9165.94万元同比-6.98%，下游景气回落、价格竞争激烈及费用率提升影响业绩[21] - 大全能源25Q3收入17.7亿元同比+24.8%，归母净利0.7亿元扭亏为盈，硅料量价齐升推动毛利率同/环比+5.2/+55.9pct至14.4%[57] - 尚太科技25Q3收入21.18亿元同比+38.7%，归母净利2.32亿元同比+4.9%，产品升级方向明确受益快充渗透率提升及储能放量[59] - 南网能源25Q3营收10.25亿元同比+7.4%，归母净利1.29亿元同比+345%，转型投资持有+高端服务并重形成全链条服务能力[43] - 福能股份25Q3营收36.66亿元同比-4.04%，归母净利6.52亿元同比+11.53%，风光发电量稳步增长盈利贡献持续凸显[23] - 黔源电力3Q25营收12.86亿元同比+116.77%，归母净利3.66亿元同比+176.77%，水电站来水大幅偏丰归母净利创历史新高[47] - 吉电股份25Q3营收31.48亿元同比-4%，归母净利5708万元同比-82%，补贴回收提振现金流财务结构优化[53] 化工与材料 - 新和成25Q3营收55.4亿元同比-7%，归母净利17.2亿元同比-4%，蛋氨酸等产品格局较好下高盈利有望维持[10] - 云天化25Q3营收126亿元同比-14%，归母净利19.7亿元同比+24%，磷肥等出口需求较好提振盈利能力[19] - 浙江龙盛25Q3营收31.7亿元同比-13.4%，归母净利4.7亿元同比+4.0%，染料及中间体产品景气回暖地产收入逐步兑现[44] - 北方稀土25Q3营收114.25亿元同比+33.32%，归母净利6.10亿元同比+69.48%，稀土作为国家战略资源战略地位进一步凸显[41] - 新兴铸管25Q3营收94.55亿元同比+13.25%，归母净利2.96亿元同比+430.36%，原料价格下行助力利润大幅改善[51] - 博威合金25Q3营收52.52亿元同比-8.12%，归母净利2.05亿元同比-55.53%，新材料聚焦散热+高速传导材料新能源业务承压[60] 金融与保险 - 中国平安3Q25归母净利润648.09亿元同比+45%，归母营运利润同比+15.2%，单三季度寿险新业务价值可比口径同比+58.3%[18] - 成都银行1-9月归母净利润同比+5.0%，营业收入同比+3.0%，息差边际企稳资产质量保持优异但非息扰动拖累营收[17] - 渝农商行9M25归母净利润同比+3.7%，营收同比+0.7%，信贷延续有力投放息差降幅收窄[20] - 永安期货前三季度归母净利润4.75亿元同比+13.31%，25Q3归母净利3.05亿元同比+173.39%，投资类收入显著增长[33] 建筑与公用事业 - 精工钢构9M25营收145.57亿元同比+20.85%，归母净利5.90亿元同比+24.02%，海外市场拓展卓有成效承诺年度分红不低于归母净利润70%[35] - 洪城环境25Q3营收17.38亿元同比+2.41%，归母净利3.24亿元同比+2.13%，前三季度毛利率提升提效控本成果显现[24] - 节能国祯25Q3营收8.80亿元同比+6.76%，归母净利7339.76万元同比+12.27%，水务运营业务稳健经营现金流同比增加32%[38] - 兔宝宝25Q3营收26.84亿元同比+5.03%，归母净利3.61亿元同比+51.67%，确认悍高集团投资收益致利润增长[52] 家电与轻工 - 莱克电气25Q3营收25.32亿元同比+1.43%，归母净利1.93亿元同比-29.99%，美国加征关税及境外产能爬坡致利润下滑[33] - 永艺股份25Q3营收12.94亿元同比-3.26%，归母净利0.59亿元同比-40.15%，外贸环境波动影响下收入承压[64] - 若羽臣25Q3营收8.19亿元同比+123.4%，归母净利0.33亿元同比+73.2%，自有品牌放量驱动营收增长持续提速[12] 通信与军工 - 华秦科技25Q3营收2.85亿元同比+12.85%，归母净利9735.56万元同比+3.73%，军工隐身材料龙头地位稳固子公司后续规模生产可期[16]

公司业绩表现 * 公司为海信家电集团（000921 SZ）[1] * 2025年第三季度总收入为22192亿元人民币，同比增长1%，但较 Goldman Sachs 的预期低4% [1] * 2025年第三季度净利润为735亿元人民币，同比下降5%，较 Goldman Sachs 的预期低16% [1] * 2025年第三季度毛利率为202%，同比下降06个百分点 [4] * 2025年第三季度营业利润率为39%，同比下降01个百分点 [4] 业绩未达预期的原因 * 收入增长不及预期的主要原因是中央空调业务持续承压以及空调出口放缓 [4] * 管理层评论中央空调业务仍面临压力，表现低于7-8月行业在线数据追踪的温和增长 [4] * 分体式空调出口也造成拖累，而其国内增长保持稳健 [4] * 毛利率下降可能由于高毛利率的中央空调（毛利率约40%，营业利润率约20%）贡献度降低以及激烈的国内竞争（如来自小米的竞争）[4] * 海外增长因空调业务疲软而转为负增长 [4] 业务亮点与韧性 * 国内增长在第三季度恢复正增长，但复苏力度因中央空调疲弱而低于预期 [4] * 洗衣机和冰箱的国内外增长均表现出更强的韧性 [4] 投资者关注要点 * 投资者将关注2025年第三季度的渠道细分情况以及中央空调业务在低基数背景下的第三季度未达预期后的展望 [2] * 以旧换新刺激政策对国内传统白色家电业务的影响 [2] * 竞争强度变化，特别是在分体式空调领域 [2] * 出口订单和关税影响的最新情况 [2] * 提高运营效率和利润率的进一步措施 [2] 投资主题与看好理由 * 对海信家电的评级为买入，看好理由包括：受2024年员工持股计划目标支持的高盈利增长可见度、吸引人的股息收益率、以及相对于中高个位数百分比利润增长的估值具吸引力 [6] * 未来股价表现主要驱动力来自：通过海信日立合资公司在结构增长的VRF多联机业务中的领先地位及长期新产品扩张带来的收入贡献增加、通过提升运营效率和更高毛利率的海外业务更快增长来改善传统白色家电业务的利润率、Sanden公司因电动汽车贡献上升和潜在利润贡献而带来的运营进一步改善 [6] 目标价与估值 * 基于海信日立合资公司/传统白色家电业务2027年预期市盈率14倍/11倍，并以95%的股本成本折现至2026年预期，得出A股/H股12个月目标价分别为33元人民币/28港元 [7] 关键风险 * 全球宏观经济疲软导致白色家电需求受干扰程度超预期 [8] * 房地产市场进一步放缓导致VRF多联机需求低迷 [8] * 国内厂商竞争加剧可能危及海信日立合资公司的领先地位 [8] * 在开发商渠道渗透率增加导致利润率被稀释 [8] * 海信日立合资公司整合效果低于预期 [8] * 公司传统白色家电业务表现低于预期 [8]