公司2025年一季度业绩表现 - 2025Q1实现销售收入14.61亿元，同比增长16.03%，环比下降14.16% [1] - 归母净利润2.33亿元，同比增长37.02%，环比增长12.09%，经营业绩逐季连创历史同期新高 [1] - 分业务收入：信号处理5.37亿元（同比-4.95%）、电源管理4.10亿元（同比+23.87%）、汽车电子或储能专用1.90亿元（同比+65.46%）、陶瓷、PCB及其他1.22亿元（同比+5.02%） [1] 业务结构及市场表现 - 通讯及消费电子业务略显平淡，主要因一季度为传统淡季且去年同期手机业务线基数较高 [1] - 汽车电子、数据中心等新兴市场领域增速显著，新兴战略市场拓展顺利，获得多位全球顶级客户认可 [1] - 销售业务结构进一步改善，新兴业务持续强劲增长 [1] 盈利能力及费用控制 - 2025Q1毛利率36.56%，同比-0.39pcts，环比+2.07pcts，环比改善明显 [1] - 扣非净利润2.20亿元，同比增长39.76%，环比增长18.95% [1] - 销售、管理、研发、财务费用总额2.36亿元，费用率16.15%，同比优化（24Q1费用率17.95%） [1] 未来业务发展潜力 - AI端侧创新趋势下，超薄、高功率密度、低功耗磁性器件与高频率、小型化射频器件有望成为增量点，电感业务值得关注 [1] - 汽车电子业务新产品导入加速，变压器、功率电感及共模产品快速放量，国内头部客户份额提升 [1] - 储能、数据中心、精细陶瓷等新兴业务具备多元发展潜力 [1] 行业地位与长期展望 - 公司为国产电感龙头，传统业务受益AI终端创新及需求复苏 [1] - 汽车电子、数据中心等新兴赛道进入加速放量期 [1] - 前瞻布局氢燃料电池、人形机器人等前沿领域，长期成长路径清晰 [1]

东华测试调研核心要点 - 关税政策为国产替代提供契机 但高端品面临元器件成本上升 美国关税增加对进口原材料采购有影响 但影响可控[1] - PHM业务在民用领域应用范围扩大 冶金 港口机械 水务和石化领域发展明显 正实现以点向面推广[1] - 六维力传感器处于小批量试制阶段 下游应用包括工业机器人 人形机器人 航空航天 汽车 电子和医疗等领域[1] - 电化学业务近三年保持较高增速 下游客户以高校市场为主 市场空间充足 同时拓展储能 腐蚀和新能源监测领域[1] - 结构安全在线监测及PHM业务主要应用于建筑 桥梁及舰船 装备应用存在不确定性[1] 顺络电子调研核心要点 - 2024年国内销售占比84.49% 出口销售占比15.51% 受关税影响较小[2] - 汽车电子业务一季度销售额3.14亿元 同比增长65.46%[2] - 手机通讯为传统优势市场 汽车电子和服务器等新兴领域景气度高[2] - 一季度利润增速大幅超过收入增速 得益于毛利率改善和费用控制[2] - 数据中心业务提前布局 供应多种产品 市场景气度高[2] 星石投资机构背景 - 成立于2007年 是国内顶尖私募证券投资基金管理公司之一 中国证券投资基金业协会首批特别会员[3] - 2015年成为国内首批百亿证券私募 荣获9届14座"中国私募金牛奖"和首届"晨星中国对冲基金奖"[3] - 拥有40人专业投研团队 实行多基金经理负责制 9名基金经理共同管理所有产品[3] - 与12家银行总行深度合作 包括工行 中行 建行 招商 平安等大型商业银行[4] - 采用多层面驱动因素投资方法 进行全行业覆盖研究 形成投资合力[4]

公司调研概况 - 盘京投资近期调研两家上市公司 顺络电子和秦川机床 [1] 顺络电子业务表现 - 2024年国内销售占比84.49% 出口销售占比15.51% 受关税影响较小 [1] - 手机通讯应用领域为传统优势市场 汽车电子与服务器等新兴领域景气度高 [1] - 汽车电子业务一季度销售额达3.14亿元 同比增长65.46% [1] - 数据中心业务提前布局 供应多种产品 市场景气度显著 [1] - 一季度利润增速大幅超越收入增速 主要得益于毛利率改善与费用控制优化 [1] - 公司维持优秀毛利率水平 依靠高附加值新产品、订单增长、技术创新及客户早期研发参与 [1] - 费用控制状况良好 业务规模持续成长 降本增效措施持续推进 [1] - 公司制定中长期战略规划 围绕战略展开年度工作计划 [1] 秦川机床业务发展 - 2024年高技术含量产品出口大幅提升 全年机床出口收入同比增长35% 覆盖欧洲/南美/东亚/非洲等地区 [2] - 在人形机器人领域具备零部件制造能力 已开展大量研发工作 未来将发挥60年技术积累优势 [2] - 工业机器人关节减速器产品涵盖5大系列/40多种规格/140多种速比 年产能达6-9万套 客户包括广数图灵/埃斯顿等 [2] - "十五五"期间聚焦机床主业 推进高端化/智能化/绿色化发展 目标成为全球领先机床智造及精密传动解决方案提供商 [2] - 沃克齿轮在新能源领域以高精度齿轮为核心 覆盖多场景应用 具备工艺成熟/成本低/售后质量好等优势 [2] - 五轴加工中心产品已形成4大系列20多种型号 综合性能指标国内领先 市场渗透率大幅提升 [2] 机构背景信息 - 盘京投资为2016年成立的私募证券投资基金管理人 中基协登记编号P1034296 [3] - 公司由多位长期业绩卓越的资深投资人创办 采用合伙人制度与平台化运营模式 [3] - 投资聚焦中国上市公司机会 同时布局海外市场中概股 投研体系以深度产业与个股研究为决策依据 [3] - 搭建领先的内部研究团队 并与国内顶级券商研究所建立投研服务关系 [3]

公司调研概况 - 知名私募泓澄投资于4月21日披露对2家上市公司进行调研 包括顺络电子和甘源食品 [1] 顺络电子业务表现 - 2024年国内销售占比84.49% 出口销售占比15.51% 受关税影响较小 [1] - 手机通讯应用领域是传统优势市场 汽车电子业务一季度销售额达3.14亿元 同比增长65.46% [1] - 数据中心业务提前布局 供应多种产品 市场景气度高 [1] - 一季度利润增速大幅超过收入增速 得益于毛利率改善和费用控制 [1] - 公司保持优秀毛利率 依靠高附加值新产品、订单增加、技术创新和参与客户早期研发设计 [1] - 业务规模持续成长 降本增效持续推进 公司制定中长期战略规划 [1] 甘源食品战略布局 - 2024年四季度开始深入调研东南亚市场 计划2025年加快产品出海步伐 [2] - 通过提前储备、供应链替代、增加直接采购比例应对原材料波动 [2] - 2024年经销商出口收入规模较大 2025年将重点开拓东南亚市场 [2] - 小额快速融资已获董事会通过 待股东大会审议 [2] - 应收账款增长主要受春节错峰影响 销售高峰期导致应收款项增加 [2] - 综合果仁和豆果系列增长来源于零食量贩渠道和海外渠道 [2] 财务指标变化 - 2024年一季度促销力度大导致电商毛利率低 2025年一季度毛利率同比上升 [2] - 2025年一季度销售费用增长主要因启动东南亚出口战略 投入市场调研、产品设计、销售人员费用及新增明星代言费 [2]

调研概况 - 4月20日共有9家公司接受机构调研 所有公司均有基金参与[1] - 10家以上基金扎堆调研的公司共6家 其中甘源食品以39家基金调研居首 顺络电子和中际旭创分别获26家和24家基金调研[1] - 按板块分布 深市主板3家 创业板6家[1] 行业分布 - 调研公司覆盖5个行业 医药生物行业最多达3家 电子和通信行业各2家[1] - 具体公司行业分布：甘源食品属食品饮料 顺络电子和星宸科技属电子 中际旭创和广和通属通信 我武生物/乐普医疗/透景生命属医药生物 天融信属计算机[2] 市值特征 - 总市值500亿元以上公司仅1家 不足100亿元公司有3家 包括透景生命/甘源食品/天融信[1] 市场表现 - 近5日仅2只股票上涨 顺络电子涨6.45% 乐普医疗涨1.10%[1] - 下跌股票达7只 甘源食品跌9.70% 广和通跌4.45% 我武生物跌3.00%[1] 业绩表现 - 已公布一季报的6家公司中 中际旭创净利润同比增56.83% 顺络电子增37.02%[2] - 天融信预计一季度净利润中值为-7000万元 但同比增幅达21.62%[2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入及归母净利润创历史同期新高，新兴市场领域高速增长，业务结构改善，经营效率提升，持续多元化新兴领域业务布局，汽车、数据中心、消费类新产品提供新增长动力，预计2025 - 2027年归母净利润同比增长显著 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 4月18日公司披露2025年一季报，25Q1实现营业收入14.61亿元，同比增加16.03%，环比减少14.16%；实现归母净利润2.33亿元，同比增加37.02%，环比增加12.09%；实现扣非归母净利润2.20亿元，同比增加39.76%，环比增加18.95% [3] 经营分析 - 新兴市场领域高速增长，25Q1公司信号处理/电源管理/汽车电子或储能专用/陶瓷、PCB及其他业务同比增速为 - 4.95%/+23.87%/+65.46%/+5.02%，收入占比分别为42.6%/32.6%/15.1%/9.7%，电源管理业务受益于一体成型电感份额提升，汽车业务受益于国内大客户产品放量同比高速增长 [3] - 分下游应用，汽车电子、数据中心等新兴市场领域增速显著，通信/泛消费需求平稳 [3] - 25Q1公司毛利率达36.56%，环增2.07pct，同降0.39pct，叠层产品高毛利率，绕线产品结构改善，汽车业务规模效应带动盈利能力提升，业务结构进一步改善，经营效率持续提升 [3] - 公司持续多元化新兴领域业务布局，汽车业务进入加速放量阶段，传统消费电子业务拓展，数据中心看好新品验证及客户开拓进展 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润为10.86、13.96、17.95亿元，同比+30.48%、+28.61%、+28.54%，公司现价对应PE估值为20、16、12倍 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,040|5,897|7,271|8,661|10,451| |营业收入增长率|18.93%|16.99%|23.30%|19.11%|20.67%| |归母净利润(百万元)|641|832|1,086|1,396|1,795| |归母净利润增长率|47.91%|29.91%|30.48%|28.61%|28.54%| |摊薄每股收益(元)|0.794|1.032|1.347|1.732|2.226| |每股经营性现金流净额|1.42|1.77|1.45|2.98|2.90| |ROE(归属母公司)(摊薄)|10.74%|13.29%|14.78%|16.27%|17.57%| |P/E|34.54|26.59|20.38|15.84|12.33| |P/B|3.71|3.53|3.01|2.58|2.17|[10] 附录：三张报表预测摘要 - 损益表展示了2022 - 2027E主营业务收入、成本、毛利等项目及相关比率变化 [11] - 资产负债表呈现了2022 - 2027E货币资金、应收款项、存货等资产和负债项目情况 [11] - 现金流量表给出了2022 - 2027E净利润、经营活动现金净流等现金流量相关数据 [11] - 比率分析包含每股指标、净资产收益率、总资产收益率等多项指标在2022 - 2027E的变化 [11] 历史推荐和目标定价 |序号|日期|评级|市价|目标价| |----|----|----|----|----| |1|2023 - 04 - 23|买入|22.54|N/A| |2|2023 - 07 - 28|买入|25.10|N/A| |3|2023 - 10 - 14|买入|30.15|N/A| |4|2024 - 02 - 29|买入|26.68|N/A| |5|2024 - 10 - 27|买入|28.40|N/A|[12] 市场中相关报告评级比率分析说明 - 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，“增持”得2分，“中性”得3分，“减持”得4分，平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议参考，最终评分与平均投资建议对照：1.00 =买入；1.01 - 2.0 =增持 ；2.01 - 3.0 =中性；3.01 - 4.0 =减持 [13]

纪要涉及的公司 顺络电子 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩表现**：2025 年第一季度财报亮眼，是历史最强一季度业绩，仅次于 2024 年三季度旺季，整体手机加消费电子业务同比持平，汽车电子业务同比增长超 70%，汽车及储能合计增速超 60%，毛利率从去年四季度影响中修复，经营效率提升[3][4] 2. **关税影响**：直接出口海外销售占比约 20%，穿透后终端下游达 30%，美国客户敞口小于 2%，关税影响有限，未应允客户承担关税降价要求，加速国产替代降低进口材料影响[4][5] 3. **行业景气度**：二季度行业景气度环比增强，客户加大安全备料采购，但未看到涨价趋势，收入结构优化和汽车电子放量是利润增长主要驱动因素[4][6][7] 4. **毛利率和净利率预期**：2025 年汽车电子毛利率保持良好，得益于持续放量和扩产，公司经营杠杆高，收入增速低于利润增速趋势将维持[4][8] 5. **AI 终端进展**：大客户新机型功率电感用量增加，单机价值量提升趋势明显，各机型单机价值量边际变化约 20%，用量增加远超单机金额增加[4][9][16] 6. **电源管理产品**：增速由服务器和一体成型工艺电脑驱动，AI 服务器业务一季度表现良好，若 ICT 客户终端增速加快，射频电感及滤波器等产品将受益[4][10][11] 7. **汽车电子业务**：一季度增速快，变压器和电感比例约为 7:3，氢燃料电池处于送样阶段，预计下半年贡献营收，01,005 小型料号渗透率预计持续提升[4][13][15] 8. **费用管控**：2025 年费用增速低于收入增速，费用率收窄，研发费用率可能波动，仍保持较高占比，其他费用率严格控制[4][21] 9. **AI 服务器业务**：今年预计收入规模显著突破，一季度增速超 100%，增长来自国内和国外客户，市场份额未达预期[29][30] 10. **市场趋势**：消费电子上半年淡、下半年旺，汽车智能化扩产能推动业务增长，新业务呈向上趋势，汽车智能化拉动电感需求，但价格承压，市场竞争或加剧[43][44] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **业务结构**：变压器大类平均增速约 70%，电感增速超过变压器，信号管理业务与消费电子景气度相关，一季度手机需求下滑致其下降，4 月模组客户订单良好，大客户方案切换后下半年 LTCC 表现预计改善[14][19] 2. **生产线情况**：小尺寸一体成型车规线和各类车规电感线扩产，整体稼动率 85%以上，射频类和叠层电感达 80%以上，4 月稼动率上升[18][47] 3. **客户与市场**：LTCC 主要终端客户以国内为主，IoT 领域玩具和耳机等消费电子产品快速增长且持续性高，国内促消费政策拉动订单需求，二季度展望乐观[26][36][37] 4. **财务情况**：一季度短期负债和长期借款增加因分红、回购及正常经营资金支出，今年资本开支预算与去年相近，预计全年 CAPEX 投入量级在 10 亿以下，所得税率比去年低，少数股东损益同比仅增长 2.4%受股份比例变动等因素影响[39][40][46] 5. **其他业务进展**：贵阳子公司所在宇航领域复苏，一季度与二季度景气度良好且同比增长，机器人领域处于实验室阶段，产品品类丰富[31][34]

活动基本信息 - 活动类别为业绩说明会 [1] - 活动时间为2025年4月20日，形式是“进门财经”网络电话会议，地点相同 [4] - 上市公司接待人员为董事会秘书任怡和证券事务代表张易弛 [4] - 活动参与人员共191人，来自国信证券、GAAM等众多机构 [1][2][3][4] 2025年一季度经营情况 - 销售收入及归母净利润创历史同期新高，销售收入146,073.52万元，同比增长16.03%；归母净利润23,315.08万元，同比增长37.02% [4] - 通讯及消费电子业务平淡，汽车电子、数据中心等新兴市场领域增速显著，销售业务结构改善，经营效率提升 [4] 投资者问答 关税影响 - 2024年国内销售占比84.49%，出口销售占比15.51%，北美客户销售额不足2% [4] - 海外采购占比低，采购国产化比例高，关税会加速物料国产化进程，公司受关税直接影响较小 [4][5] 下游领域景气度 - 手机通讯应用领域是传统优势市场，份额占比高，业务发展优于行业整体增速 [5] - 汽车电子、服务器等新兴领域景气度高，公司依托领先优势抓住市场增量机遇 [5] 汽车电子业务规划 - 一季度汽车电子与储能专用领域销售3.14亿元，同比增长65.46% [5] - 车载市场机遇大，产品获海内外头部大客户认可，被众多企业批量采购 [5] - 公司是少数在全球汽车电子市场活跃的中国元器件企业，与海外友商竞争 [5] 数据中心领域规划 - 提前布局数据中心业务，可供应多种产品，后续拓展新产品及新应用模块 [6] - 全球AI服务器渗透率提升，存储升级，数据中心市场景气度高，产品销售增速明显 [6] 一季度利润增速超收入增速原因 - 公司处于基础电子元器件产业，具有发展趋势明确、技术门槛高、客户粘性强等特点 [6] - 一季度毛利率环比改善，推行费用控制预算体系，提升经营效率 [6][7] 保持优秀毛利率情况原因 - 产品自主研发，有核心技术和服务实力，推出高附加值新产品，保障毛利空间 [7] - 订单增加，产能利用率提升，规模效应提高盈利水平 [7] - 研发储备多，通过技术、工艺、设备创新提升生产效率 [7] - 参与核心大客户早期研发，产线自动化程度高，工艺技术改进创新 [7] - 本季度毛利率回升受产品销售结构、生产和经营效率提升等因素影响 [7] 费用情况良好原因 - 业务规模持续成长，年销售收入复合增长率约24%，投入用于人才、技术、产能等方面 [7][8] - 降本增效工作持续推进，通过全面经营预算合理管控费用 [8] 未来经营战略实现方式 - 按5 - 10年制定中长期战略规划，结合市场趋势定期更新 [8] - 日常经营围绕中长期战略规划，通过年度计划和预算分解到日常工作 [8] - 新产品研发围绕中长期规划和战略客户需求，至少提前3年立项 [8] - 重视基础研究，拥有两个国家级企业工程技术中心，保障新产品开发 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”投资评级，6 个月目标价 37.70 元，2025 年 4 月 18 日股价 27.44 元 [5][8] 报告的核心观点 - 4 月 18 日公司发布 2025 年一季报，一季度收入 14.61 亿元，同比增长 16.03%；归母净利润 2.33 亿元，同比增长 37.02%；扣非归母净利润 2.20 亿元，同比增长 39.76% [1] - 公司一季度销售收入及归母净利润创历史同期新高，新产品及新市场领域增速显著，业务结构改善，经营效率提升；除信号处理产品营收同比略有下降，其他产品同比均较高增长；25Q1 毛利率 36.56%保持稳定，期间费用率 16.13%，费用管控持续优化 [2] - 公司在传统存量市场拓宽产品线，新产品线高速增长、份额提升；在新兴战略市场拓展客户，实现高速增长；消费电子领域客户全面覆盖，新产品份额提升，AI 端侧应用带来增量机遇；汽车电子实现电动化和智能化场景全面覆盖；数据中心为客户提供节能降耗产品组合与方案 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年收入分别为 70.52 亿元、81.68 亿元、93.99 亿元，归母净利润分别为 10.52 亿元、12.68 亿元、15.04 亿元，PE 分别为 21.0 倍、17.5 倍和 14.7 倍；给予公司 25 年 29 倍 PE，对应目标价 37.70 元 [4][8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 主营收入：2023 - 2027 年分别为 50.40 亿元、58.97 亿元、70.52 亿元、81.68 亿元、93.99 亿元 [9] - 净利润：2023 - 2027 年分别为 6.41 亿元、8.32 亿元、10.51 亿元、12.68 亿元、15.04 亿元 [9] - 每股收益：2023 - 2027 年分别为 0.79 元、1.03 元、1.30 元、1.57 元、1.86 元 [9] - 市盈率：2023 - 2027 年分别为 34.5 倍、26.6 倍、21.0 倍、17.5 倍、14.7 倍 [9] - 市净率：2023 - 2027 年分别为 3.7 倍、3.5 倍、3.0 倍、2.7 倍、2.5 倍 [9] - 净利润率：2023 - 2027 年分别为 12.7%、14.1%、14.9%、15.5%、16.0% [9] - 净资产收益率：2023 - 2027 年分别为 10.7%、13.3%、14.3%、15.8%、17.1% [9] 各业务营收情况 - 25Q1 汽车电子或储能专用产品营收 3.14 亿元（yoy + 65.46%，qoq - 4.69%） [2] - 25Q1 电源管理产品营收 5.08 亿元（yoy + 23.87%，qoq - 3.82%） [2] - 25Q1 陶瓷、PCB 及其他产品营收 1.28 亿元（yoy + 5.02%，qoq - 45.59%） [2] - 25Q1 信号处理产品营收 5.10 亿元（yoy - 4.95%，qoq - 16.15%） [2] 费用率情况 - 25Q1 期间费用率 16.13%，yoy - 1.84pct，qoq - 0.4pct [2] - 25Q1 销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.68%、5.05%、7.91%、1.49%，同比 - 0.36、 - 0.49、 - 0.62、 - 0.38pct [2] 各业务发展情况 - 消费电子：实现客户全面覆盖，新产品份额提升，元器件向小型化、集成化发展，公司在高精密电感领域领先，AI 端侧应用带来增量机遇 [3] - 汽车电子：产品应用广泛，实现电动化和智能化场景全面覆盖 [3] - 数据中心：与头部企业合作，凭借工艺平台多样性提供节能降耗产品组合与方案 [3]

文章核心观点 公司2025年Q1业绩亮眼，销售收入与归母净利润双创同期历史新高，汽车电子及储能业务增长迅速，业务结构持续优化，研发投入增加夯实技术壁垒，预计未来业绩良好，维持“推荐”评级 [1][2][3] 业绩表现 - 2025年Q1销售收入14.61亿元，同比增长16.03%，归母净利润2.33亿元，同比增长37.02%，毛利率36.56%，同比下降0.39pct，环比提升2.07pct [1] - 2025年Q1销售收入环比下滑14.17%，归母净利润环比增长12.02% [2] 业务结构 - 2025年Q1汽车电子及储能、电源管理业务收入分别为3.14亿元和5.08亿元，同比增长65.46%和23.87%，合计占当季营收比重达56.32%，消费电子领域信号处理业务收入5.10亿元，同比下滑4.95%，其他业务线营业收入1.28亿元，同比增长5.02% [1] - 2024年汽车电子与储能合计销售收入达11.04亿元，同比增长62.10%，汽车电子为主要贡献 [2] 发展优势 - 自2024年Q4以来持续优化生产效率与经营模式，整体订单情况良好，产能利用率维持高位 [2] - 在小功率车载变压器领域市占率持续提升，车规级产品获海内外头部客户认可，进入多家主流企业量产供应体系 [2] - 持续加大研发投入，2025年Q1研发费用1.16亿元，同比增长7.62%，在材料端多项突破，工艺端构建高效自动化产线，自建仿真实验室 [3] 未来展望 - 未来产能集中于汽车电子、数据中心等高增速领域，推进叠层、绕线平台下新产品布局 [2] - 预计2025/2026/2027年实现归母净利润10.79/13.33/16.15亿元，对应当前股价PE分别为21/17/14倍 [3]