研报核心观点 - 国盛证券首次覆盖途虎-W，给予“买入”评级，认为公司作为汽车后市场龙头，通过线上线下平台一体化扩张，业绩增长确定性强，并预计2025-2027年归母净利润分别为6.47亿元、8.22亿元、10.55亿元，同比增长33.75%、26.96%、28.45% [1] 公司财务与业绩展望 - 公司已实现盈利突破，营收与净利润保持稳健增长，毛利率稳步提升，现金流状况良好 [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.47亿元、8.22亿元、10.55亿元，对应市盈率(PE)分别为18倍、14倍、11倍 [1] - 业绩增长的驱动因素包括线上用户流量增加、线下门店网络持续下沉、高毛利业务占比提升以及运营效率改善 [2] 行业趋势与市场空间 - 中国汽车保有量稳步增长与车龄结构老化，直接驱动汽车维修保养等后市场需求持续扩张 [3] - 独立汽车服务渠道(IAM)凭借高性价比优势，市场占比不断提升，行业红利有望释放 [3] - 新能源汽车渗透率快速提升催生新的服务需求，插电式混合动力汽车和纯电动汽车能为行业带来增量空间 [3] 公司商业模式与竞争优势 - 线上平台积累了海量注册用户与高粘性消费群体，通过数字化工具实现用户需求精准匹配与服务高效流转 [4] - 线下以轻资产加盟模式进行规模化扩张，搭建了标准化门店管理系统，形成了覆盖地级市与县域市场的庞大门店网络 [4] - 打造了自营基础设施+第三方服务商的全国性仓储物流体系，保障履约能力 [4] - 凭借“线上平台生态+线下网络规模”的优势，在门店数量及用户规模上均处于行业领先地位 [4] 公司战略布局 - 公司精准把握行业趋势，提前布局新能源汽车服务业务，通过合作拓展充电网络、升级门店服务能力等方式，有望充分受益于行业增长红利 [3] - 公司持续扩张线上线下（O2O）一体化平台规模，强化流量壁垒并推动线下网络下沉扩张 [1]

核心观点 - 国盛证券首次覆盖途虎-W(09690)并给予“买入”评级 认为公司作为汽车后市场龙头 凭借线上线下一体化平台规模持续扩张 业绩增长确定性强 预计2025-2027年归母净利润分别为6.47/8.22/10.55亿元 同比增长33.75%/26.96%/28.45% 对应市盈率(PE)为18/14/11倍 [1] 公司基本面与财务表现 - 公司是中国领先的线上线下一体化汽车服务平台 已构建覆盖全国的服务网络与生态体系 [1] - 公司已实现盈利突破 营收与净利润保持稳健增长 毛利率稳步提升 现金流状况良好 [1] - 预计公司业绩增长的持续性与确定性较强 龙头地位稳固 [1] 行业前景与增长动力 - 中国汽车保有量稳步增长与车龄结构老化趋势 直接驱动汽车维修保养等后市场需求持续扩张 [2] - 独立汽车服务渠道(IAM)凭借高性价比优势 市场占比不断提升 行业红利有望释放 [2] - 新能源汽车渗透率快速提升催生新的服务需求 插电式混合动力汽车和纯电动汽车能为行业带来增量空间 [2] - 公司已提前布局新能源汽车服务业务 通过合作拓展充电网络、升级门店服务能力等方式 有望充分受益于行业增长红利 [2] 商业模式与竞争优势 - 线上平台积累了海量注册用户与高粘性消费群体 通过数字化工具实现用户需求精准匹配与服务高效流转 [3] - 线下以轻资产加盟模式实现规模化扩张 结合标准化服务流程与严格质量管控 提升运营效率与覆盖能力 已形成覆盖地级市与县域市场的庞大门店网络 [3] - 公司打造了自营基础设施+第三方服务商的全国性仓储物流体系 保障履约能力 [3] - 凭借“线上平台生态+线下网络规模”的巨大优势 公司在门店数量及用户规模上均处于行业领先地位 核心竞争力不断强化 [3]

国盛证券研报指出， 香农芯创2025年销售的企业级存储产品数量增长，主要产品价格呈现上升的态 势，预计全年收入增长超过40%，超340亿元；实现归母净利润4.8-6.2亿元，同比增长 81.77%-134.78%；认为公司业绩增长主要系AI驱动下存储产品供不应求，涨价周期持续，同时公司自 主品牌海普存储进入放量期，实现盈利。由于海普存储25Q4开始已进入放量阶段，叠加存储涨价大周 期，上调2026、2027年盈利预测，看好公司 电子元器件业务起量及AI驱动下存储产品需求提升带来的 营收业绩增长机遇，维持"买入"评级。 ...

国盛证券研报指出，香农芯创2025年销售的企业级存储产品数量增长，主要产品价格呈现上升的态势， 预计全年收入增长超过40%，超340亿元；实现归母净利润4.8-6.2亿元，同比增长81.77%-134.78%；认 为公司业绩增长主要系AI驱动下存储产品供不应求，涨价周期持续，同时公司自主品牌海普存储进入 放量期，实现盈利。由于海普存储25Q4开始已进入放量阶段，叠加存储涨价大周期，上调2026、2027 年盈利预测，看好公司电子元器件业务起量及AI驱动下存储产品需求提升带来的营收业绩增长机遇， 维持"买入"评级。 ...

核心观点 - 国盛证券首次覆盖力量发展，给予“买入”评级，认为公司立足内蒙古、宁夏及南非，凭借优质煤矿资源实现了高ROE与突出盈利能力，并通过收购持续扩张产能，未来成长可期 [1] 业务布局与资源禀赋 - 公司煤矿主要分布于内蒙古、宁夏、南非三地，资源涵盖动力煤与炼焦煤，目标是成为中国领先的民营综合煤炭供应商 [1] - 截至2025年6月30日，公司拥有四座煤矿，合计产能达到1010万吨/年，储量合计达到10.05亿吨 [2] - 主力在运煤矿为大饭铺煤矿（650万吨/年）和永安煤矿（120万吨/年，试运转）[2] - 通过收购宁夏力量矿业，公司拥有永安煤矿（120万吨/年）、韦一煤矿（90万吨/年）主要资产，两矿完全投产后预计带来210万吨/年焦煤产能增长 [3] - 公司通过增持，持有南非MCMing股权比例提高至40.13%，最终目标为持股51%实现控股并表 [3] - MCMing拥有四座矿权，煤种以焦煤和动力煤为主，其中Makhado项目（400万吨/年，在建）已于2024年11月开工，预计2026年初投产 [3] 财务表现与盈利能力 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为48.34亿元、60.13亿元、65.53亿元 [1] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为12.37亿元、16.80亿元、24.04亿元 [1] - 预计公司2025-2027年对应PE分别为10.0X、7.3X、5.1X [1] - 2024年公司吨煤毛利率达60%，于17家样本主流上市煤企中位列第一 [1] - 2014-2024年公司ROE远超中国神华、兖矿能源、中煤能源、陕西煤业等头部煤企 [1] - 测算南非Makhado项目投产后吨煤利润有望至少贡献约40美元/吨 [3] - 公司获得塞拉利昂金红石合作开采项目80%权益，完全投产后预计年收入约1.6亿美元，毛利约0.80亿美元，毛利率约50% [4] 产品优势与市场地位 - 公司煤种优势强，成本管控能力突出 [1] - 大饭铺煤矿产品“力量2”和“力量混”热值均在4000大卡以上，“力量2”主要在北方港口销售，属低硫、高灰熔点的环保煤炭，已成为多个港口的品牌煤种 [2] - “力量2”动力煤热值5000大卡左右，硫分在0.6%以下，低于秦港5000卡的0.7%硫分，其售价相较于指数一般溢价成交，享有品牌溢价 [2] 股东回报与股息政策 - 公司2023-2025年多次派发特别股息 [5] - 公司在2025年中报公告派发中期股息0.05港元/股，并在上半年派发特殊股息0.035港元/股 [5] - 以2025年1月26日收盘价1.63港元/股测算，半年度股息率达到5%，高股息属性突出 [5]

文章核心观点 - 在供需格局改善与“反内卷”政策背景下，化工品行业有望迎来价格上涨周期，部分业务延伸至化工领域的建筑公司将因此受益 [1][5][21] 行业供需与格局分析 - **供给端改善**：化学原料及制品制造业投资增速自2022年持续回落，2025年6月由正转负，申万基础化工板块在建工程/固定资产比例从2022年峰值33.8%回落至2025Q1-3的24.4% [1] - **供给端改善**：考虑到3年左右产能建设周期，资本开支下行导致新增产能投放明显减少，同时能耗双控、环保政策深化及海外成本劣势导致欧洲、日韩部分装置（如乙烯、丙烯）大规模关停，加速了老旧产能退出 [1] - **需求端支撑**：2025年12月制造业PMI为50.1%，自4月以来首次回到扩张区间，生产与新订单分项同步回升，显示制造业需求边际改善 [3] - **库存周期位置**：化工行业可能处于主动去库向被动去库切换临界点，产业链呈现上游温和库存与下游低库存结构，下游补库需求有望触发上游快速去库并支撑价格弹性 [5] - **政策与企业行为**：“防止内卷式恶性竞争”政策引导下，龙头企业通过降低负荷率挺价并修复资产负债表，行业“反内卷”从口号转化为实质行动 [5] 受益公司分析：中国化学 - **化工实业布局**：公司拥有己二腈产能20万吨，己内酰胺产能20万吨 [6] - **产品价格与弹性**：己内酰胺当前价格约9400元/吨，较2025年以来最低点上涨16.8%，估算价格每上升1000元，预计增加利润约2亿元，占2024年归母利润3.5% [6] - **财务与估值**：2018-2024年经营性现金流持续为正，合计金额与归母净利润之和比值为1.33，2024年分红率20%，当前股价对应PB 0.83倍，处于历史最低区间 [6] - **市场预期**：公司2026年预期PE为7.5倍 [21] 受益公司分析：三维化学 - **化工产能概况**：截止2024年底，公司拥有醛/醇/酸/酯类产品产能分别为17/26/3/10万吨/年，是国内领先的正丙醇生产企业等 [11] - **业务构成**：2025H1化工板块营收7.3亿元，占总营收58%，毛利1.35亿元，占比54% [11] - **产品价格修复**：2026年1月23日，正丙醇基准价5500元/吨，较月初上涨5.8%，较近期低点上涨6.8%；正丁醇价格6500元/吨，较月初上涨10%，较2025年12月低点上涨24%；辛醇价格7150元/吨，较月初上涨3%，较2025年12月低点上涨11% [11] - **新增产能与订单**：5万吨/年异辛酸及1.5万吨/年高端纤维素产线有望在2026年陆续投产，工程板块2025Q1-3新签订单同比增长135%，Q3末在手订单16亿元 [11] - **分红与估值**：2024年分红率高达99%，以2023-2024年平均分红率84%估算，2026年预期股息率约5%，公司2026年预期PE为15倍 [11][21] 受益公司分析：东华科技 - **化工实业项目**：通过控股、参股投资了5个高端化学品项目，包括已投产的东华天业6万吨/年PBAT、4万吨/年PBT项目和内蒙新材30万吨/年煤制乙二醇项目 [15] - **业务贡献**：2025H1乙二醇项目试运营生产6.7万吨，实现营收3.3亿元，占总收入约7%，2025年10月已满负荷运行 [15] - **产品价格与供给**：乙二醇价格近期止跌企稳，2025年11月以来国内外多套装置（包括伊朗两套合计330万吨/年装置）停车检修，导致供应减量 [15] - **财务数据**：公司计划总投资情况见附表，其中内蒙新材乙二醇项目投资64.1亿元，持股60% [16] - **市场预期**：公司工程主业在手订单充裕，当前股价对应2026年PE约16倍 [15][21] 受益公司分析：东南网架 - **化工业务布局**：旗下东南新材料公司生产涤纶长丝，年产能50万吨，2024年产量/销量分别为47.1/46.5万吨 [18] - **业务表现**：2024年及2025H1化纤业务收入分别为31.2亿元和12.4亿元，占总营收比例分别为27.8%和27.3% [18] - **价格展望**：涤纶长丝价格近期有企稳小幅回升趋势，后续若原材料价格抬升叠加行业“反内卷”控产，价格有望进一步上行并带动业务盈利修复 [18] - **市场关注**：公司被列为受益于化工品涨价的关注公司之一 [21] 财务数据汇总 - **中国化学**：市值545亿元，2024年EPS为0.93元，2026年预期EPS为1.19元，2026年预期PE为8.1倍 [22] - **三维化学**：市值62亿元，2024年EPS为0.40元，2026年预期EPS为0.63元，2026年预期PE为20.8倍 [22] - **东华科技**：市值88亿元，2024年EPS为0.58元，2026年预期EPS为0.78元，2026年预期PE为18.6倍 [22]

市场整体表现 - 2025年1月23日，上证指数收盘于4136.16点，上涨0.33%；深证成指收盘于14439.66点，上涨0.79% [1] - 当日证券板块整体下跌0.07%，表现弱于大盘 [1] 证券板块个股表现 - 领涨个股：华林证券上涨3.78%，收盘价17.86元，成交额8.46亿元；湘财股份上涨2.18%，收盘价11.70元，成交额7.01亿元；国盛证券上涨2.04%，收盘价16.51元，成交额4.21亿元 [1] - 领跌个股：广发证券下跌1.24%，收盘价22.31元，成交额13.00亿元；国信证券下跌1.02%，收盘价12.56元，成交额7.40亿元；国泰君安下跌0.70%，收盘价19.85元，成交额23.04亿元 [2] - 头部券商表现：中信证券下跌0.54%，收盘价27.77元，成交额52.40亿元；华泰证券下跌0.61%，收盘价22.74元，成交额20.28亿元 [2] 证券板块资金流向 - 整体资金流向：当日证券板块主力资金净流出16.44亿元，游资资金净流入4.94亿元，散户资金净流入11.50亿元 [2] - 主力资金净流入居前个股：国泰君安全日主力净流入1.80亿元，净占比7.80%；华林证券主力净流入8616.34万元，净占比10.19%；方正证券主力净流入5200.47万元，净占比8.38% [3] - 主力资金净流出居前个股：华林证券散户净流出9966.74万元，净占比-11.78%；中信建投散户净流出6026.07万元，净占比-11.76%；浙商证券散户净流出4039.51万元，净占比-10.49% [3] 相关ETF产品情况 - 金融科技ETF华夏：近五日下跌5.40%，市盈率76.53倍，最新份额9.9亿份，增加1500.0万份，净申购2178.7万元，估值分位73.98% [5] - 证券ETF华夏：近五日下跌1.29%，市盈率17.02倍，最新份额13.6亿份，减少5550.0万份，净赎回7631.9万元，估值分位13.35% [5] - 新能源ETF基金：近五日下跌0.45%，市盈率49.40倍，最新份额1.0亿份，减少600.0万份，净赎回664.9万元，估值分位79.82% [5] - 生物科技ETF：近五日下跌4.65%，市盈率55.22倍，最新份额2.6亿份，增加800.0万份，净申购530.4万元，估值分位64.47% [5][6]

核心观点 - 展望2026年，AIDC（AI数据中心）和缺电问题将成为核心投资主线 [1] AIDC（AI数据中心）投资主线 - 截至2025年12月31日，电网设备板块累计上涨33.6%，显著跑赢同期上涨17.7%的沪深300指数 [1] - BCG咨询预计，到2028年美国数据中心电力需求规模将达到81GW，全球将达到125GW [2] - 英伟达宣布将从2027年起推动800V HVDC（高压直流）架构以支持更高功率密度IT机架，并将固态变压器作为面向未来的配电解决方案 [2] - Meta、微软、谷歌和AWS等公司已联合研发正负400V供电过渡方案，计划于2026年下半年实现首批发货 [2] - 据智研咨询，2030年中国800V HVDC市场规模预计达到64亿元人民币 [2] - 2024年中国UPS市场规模约102亿元人民币，预计至2027年有望突破130亿元人民币 [2] HVDC与SST（固态变压器）技术趋势 - HVDC高压直流方案被视为确定性产业趋势 [2] - SST（固态变压器）能实现10kV中压交流直转200-1000VDC直流输出，适配英伟达800V HVDC架构 [3] - SST省去AC-DC-AC多次转换过程，直接实现10kV交流到800V直流的转换，效率高达约98% [3] - 英伟达计划在2027年投产800V HVDC架构，并计划采用SST以实现该架构落地 [3] - 需关注各公司2026年SST送样进展 [3] 北美缺电与相关投资机会 - 国际能源署数据显示，到2035年，美国数据中心用电需求将从现在的每年200太瓦时猛增到640太瓦时，相当于德国全国一年的用电量 [4] - SemiAnalysis跟踪数据显示，在得克萨斯州，每月有几十GW的数据中心用电申请，但电网仅能批准1GW出头 [4] - 美国大部分输电线路运行超过40年，电网急需升级改造 [4] - 为避免居民电价大幅增长，美国AIDC建设青睐离岸建设，并以燃气轮机为主 [5] 燃气轮机与变压器出海机遇 - 目前燃气轮机三巨头订单已排至2028年 [1][5] - 看好燃气轮机涡轮叶片、压气机叶片、燃烧室以及涡轮轮盘热端部件供应商的出海机会 [1][5] - 海外电网升级改造叠加AI用电需求高增，变压器需求持续爆发，当前海外变压器供应持续紧张 [5] - 中国掌握了全球60%的变压器产能，看好中国变压器在全球电网建设背景下的出海前景 [5] 柴油发电机组（柴发）市场需求 - 数据中心配置的柴油发电机组在市电断电时迅速启动，为数据中心提供电力保障 [6] - 随着全球数据中心、智算中心等新型基础设施快速发展，数据中心柴发市场迅速转变为卖方市场 [6] - 海外柴发头部企业扩产趋于保守，为国内厂商带来了替代机遇 [1][6]

行业增长态势与市场结构 - 2025年宠物行业市场规模预计增长4.1% [1][2] - 犬猫数量同比增长1.8%，单只犬年均消费同比增长1.5%，单只猫年均消费同比增长3.2% [2] - 食品市场仍是主要消费市场，养宠年轻化可能成为行业进入高质量发展的驱动因素 [1][2] 市场竞争格局与渠道演变 - 行业格局呈现“强者恒强”，国产品牌持续发力 [3] - 线上渠道头部品牌集中度提升，2025年618天猫宠物食品CR10达44%，较2024年同期的37%显著提升 [3] - 2025年双十一期间，国货品牌在淘天平台份额超过70% [3] - 线上渠道中，淘天仍是第一大市场，占比达29%，抖音是确定性的增长阵地，同时需加码小红书、O2O等新渠道 [3] - 线下渠道中，宠物店与宠物医院合计占比33% [3] 产品消费趋势：科学喂养与工艺升级 - 科学喂养成为共识，55.3%的养宠人愿意主动了解科学喂养方式 [4] - 超过四成养宠人已养成主粮加湿粮的搭配喂养习惯 [4] - “鲜”工艺主粮呈现高增长，猫风干烘焙粮增长超70%，猫全价冻干粮增长超20%，猫零食湿粮增长超80%，狗全价风干/烘焙粮增长超60% [4] - 湿粮化趋势加速，2025年白皮书显示，犬主人对鲜粮、主食湿粮偏好度上升幅度较大，猫主人对烘焙粮、鲜粮偏好度上升幅度较大 [4] 产品消费趋势：细分市场与专业化需求 - “专宠专用”需求增加，消费决策延伸至适龄、适种、适体型等因素 [5] - 幼年专用、老年专用搜索量增加，带动对应细分品类增长 [5] - 犬老龄化趋势为市场带来持续增长动力，驱动主粮高端化和泛医疗保健需求 [5] - 添加特定成分（如调理肠胃、口腔、改善认知障碍）的老年犬粮处于上升趋势，2024年其销售额同比增长67%，成交量同比增长87%，搜索量增长62% [5] 国产品牌发展前景 - 国产品牌正通过夯实基础体系化研发、打造差异化产品来提升竞争力，并重视品牌长期建设 [1] - 头部国产品牌在产品力升级及品牌表达等方面持续提升，中长期品牌成长空间被看好 [1]

公司业绩表现 - 公司全年预计实现归属上市公司股东的净利润27.35亿元至32.82亿元，同比增加50%至80% [1] - 公司全年预计扣非后归母净利润26.47亿元至31.77亿元，同比增加50%至80%，业绩超预期 [1] - 根据业绩预告，预计公司2025至2027年营业收入分别为64.58亿元、83.03亿元、102.99亿元 [1] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为29.72亿元、39.25亿元、49.91亿元 [1] 业务与市场环境 - 国内资本市场活跃度持续回升，投资者信心修复，市场交投活跃度明显提升 [1] - 公司业务与证券市场活跃度存在高度相关性，金融终端领军持续受益市场Beta [1] - 公司网站与APP用户活跃度提升，广告及互联网推广服务收入相应增长 [1] - 公司大力拓展生活、消费、科技类客户，同时证券、基金等金融客户需求有所增加 [1] 技术与产品发展 - 公司问财大模型HithinkGPT未来可期，推动前沿大模型技术应用 [1]