光伏行业整体表现 - 2025年一季度申银万国光伏设备行业67家上市公司中30家营收同比增长占比44.77%26家归母净利润同比增长占比38.81% [1] - 光伏产业链价格下行导致硅料硅片电池组件四大环节企业普遍承压34家企业出现亏损占比约50% [2] - 设备制造储能及逆变器等环节企业逆势增长阳光电源捷佳伟创等实现开门红 [1] 光伏主产业链企业业绩 - 通威股份一季度营收159.33亿元同比下滑18.58%归母净利润亏损25.93亿元同比下滑229.56%经营活动现金流净额-14.57亿元 [2] - TCL中环一季度营收61.01亿元同比下滑38.58%归母净利润亏损19.06亿元较上年同期扩大116.67% [2] - 钧达股份一季度营收同比下滑49.52%归母净利润亏损1.06亿元较去年同期骤降636.04% [3] - 晶澳科技一季度亏损16.38亿元同比减少239.35%晶科能源营收138.43亿元同比下滑40.03%归母净利润亏损13.9亿元 [3] - 天合光能营收143.35亿元同比下滑21.48%归母净利润亏损13.2亿元隆基绿能营收136.52亿元同比下滑22.7%归母净利润亏损14.36亿元 [4] 储能与设备企业表现 - 阳光电源一季度营收190.36亿元同比增长50.92%归母净利润38.26亿元同比增长82.52%经营活动现金流净额17.9亿元同比增加467.06% [5] - 2024年阳光电源储能业务收入同比增长超40%发货量28GWh同比增长167%毛利率36.69%同比增加4.07个百分点 [6] - 德业股份一季度营收25.66亿元同比增长36.24%归母净利润7.06亿元同比增长62.98% [6] - 捷佳伟创一季度营收40.99亿元同比增长58.95%归母净利润7.08亿元同比增长22.42% [6] - 拉普拉斯一季度营收14.51亿元同比增长36.48%归母净利润2.52亿元同比增长44.36% [9] 企业出海与技术升级 - 横店东磁一季度营收52.22亿元同比增长23.25%归母净利润4.58亿元同比增长29.65%2024年光伏产品出货17.2GW同比增长73% [8] - 德业股份2024年外销收入79.47亿元同比增长83.2%占总营收超7成 [8] - 隆基绿能HPBC 2.0量产线全线贯通电池良率稳定在97%预计2025年底产能达50GW [9] - 2025年第一季度全国光伏新增并网59.71GW同比增长30.5%其中集中式光伏23.41GW分布式光伏36.31GW [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司发布2024年报及2025年一季报，2024年营收778.57亿元，同增7.76%；归母净利润110.36亿元，同增16.92%；24Q4单季营收279.11亿元，同增8.03%；归母净利润34.37亿元，同增55.05%；25Q1单季营收190.36亿元，同增50.92%；归母净利润38.26亿元，同增82.52% [1] - 海外营收占比约47%，储能系统营收、盈利能力均稳步提升 [2] - 2025Q1净利率同环比提升 [3] 相关目录总结 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 72,251 | 77,857 | 92,529 | 106,152 | 118,613 | | 增长率yoy（%） | 79.5 | 7.8 | 18.8 | 14.7 | 11.7 | | 归母净利润（百万元） | 9,440 | 11,036 | 12,442 | 14,029 | 15,358 | | 增长率yoy（%） | 162.7 | 16.9 | 12.7 | 12.7 | 9.5 | | EPS最新摊薄（元/股） | 4.55 | 5.32 | 6.00 | 6.77 | 7.41 | | 净资产收益率（%） | 34.1 | 29.9 | 26.7 | 24.3 | 21.9 | | P/E（倍） | 13.6 | 11.7 | 10.3 | 9.2 | 8.4 | | P/B（倍） | 4.6 | 3.5 | 2.8 | 2.2 | 1.8 | [6] 股票信息 | 信息 | 详情 | | --- | --- | | 行业 | 光伏设备 | | 前次评级 | 增持 | | 05月07日收盘价（元） | 62.10 | | 总市值（百万元） | 128,746.43 | | 总股本（百万股） | 2,073.21 | | 自由流通股（%） | 76.69 | | 30日日均成交量（百万股） | 39.99 | [7] 股价走势 - 展示2024年5月至2025年5月光伏设备行业和沪深300的股价走势 [8][9] 分产品及地区营收情况 - 光伏逆变器营收291.27亿元，同增5.33%，毛利率30.90%，同比-1.94pct；2024年发货147GW，同增13% [11] - 储能系统营收249.59亿元，同增40.21%，毛利率36.69%，同比+4.07pct；2024年发货28GWh，同比增长167% [11] - 新能源投资开发营收210.03亿元，同比-15.08% [11] - 光伏电站发电营收11.39亿元，同增100.82% [11] - 其他营收16.29亿元，同增8.95% [11] - 中国大陆、海外（含中国港澳台）营收分别为415.63/362.94亿元，同比+6.90%/+8.76%，占营收比重53%/47% [11] 毛利、费率、净利率情况 - 2024年公司毛利率同比-0.41pct至29.94%；24Q4毛利率27.48%，同比-1.15pct，环比-2.03pct；25Q1毛利率35.13%，同比-1.54pct，环比+7.65pct [11] - 2024年公司销售/管理/研发/财务费率为4.83%/1.54%/4.06%/0.37%，同比变动为-2.32pct/+0.33pct/+0.68pct/+0.34pct [11] - 2024年公司净利率同增1.17pct至14.47%；24Q4净利率12.68%，同增3.86pct，环比-1.48pct；25Q1净利率19.93%，同增3.22pct，环比+7.25pct [11] 财务报表和主要财务比率 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率 [12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 阳光电源光储龙头地位稳固，储能系统营收、盈利能力稳步提升，2024 年实现营收 778.57 亿元，同增 7.76%；归母净利润 110.36 亿元，同增 16.92%；25Q1 单季营收 190.36 亿元，同增 50.92%；归母净利润 38.26 亿元，同增 82.52% [1] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 925.29 亿元、1061.52 亿元、1186.13 亿元，增长率分别为 18.8%、14.7%、11.7%；归母净利润分别为 124.42 亿元、140.29 亿元、153.58 亿元，增长率分别为 12.7%、12.7%、9.5% [6] 分产品营收情况 - 2024 年光伏逆变器营收 291.27 亿元，同增 5.33%，发货 147GW，同增 13%；储能系统营收 249.59 亿元，同增 40.21%，发货 28GWh，同比增长 167%；新能源投资开发营收 210.03 亿元，同比 - 15.08%；光伏电站发电营收 11.39 亿元，同增 100.82%；其他营收 16.29 亿元，同增 8.95% [11] 分地区营收情况 - 2024 年中国大陆、海外（含中国港澳台）营收分别为 415.63 亿元、362.94 亿元，同比 + 6.90%、+ 8.76%，占营收比重 53%、47% [11] 毛利、费率、净利率情况 - 24 年公司毛利率同比 - 0.41pct 至 29.94%；24Q4 毛利率 27.48%，同比 - 1.15pct，环比 - 2.03pct；25Q1 毛利率 35.13%，同比 - 1.54pct，环比 + 7.65pct [11] - 24 年公司销售/管理/研发/财务费率为 4.83%/1.54%/4.06%/0.37%，同比变动为 - 2.32pct/+0.33pct/+0.68pct/+0.34pct [11] - 24 年公司净利率同增 1.17pct 至 14.47%；24Q4 净利率 12.68%，同增 3.86pct，环比 - 1.48pct；25Q1 净利率 19.93%，同增 3.22pct，环比 + 7.25pct [11] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各年度资产、负债、营收、利润、现金流等情况及变化趋势 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等指标及各年度变化 [12]

光伏逆变器行业2024年表现 - 2024年光伏逆变器企业整体表现稳健，除固德威外其余8家均实现盈利，2025年一季度除禾迈股份、固德威略微亏损外，阳光电源等7家保持盈利 [1] - 阳光电源、德业股份、上能电气、艾罗能源4家企业2025年一季度营收与净利润均实现双位数增长，锦浪科技归母净利润同比增幅超8倍 [1] - 逆变器行业具有较高技术壁垒，核心组件包括逆变桥、控制逻辑及滤波电路，增长依赖全球新增光伏装机及存量电站替换需求 [1] 头部企业业绩数据 - 阳光电源2025年一季度营收190.36亿元（同比+50.92%），归母净利润38.26亿元（同比+82.52%），储能业务快速增长但新能源开发业务收入下降 [2] - 德业股份一季度营收25.66亿元（同比+36.24%），净利润7.06亿元（同比+62.98%），逆变器及储能电池包销售规模持续上升 [2] - 上能电气一季度营收8.31亿元（同比+16.78%），净利润0.88亿元（同比+71.56%） [2] 业绩增长驱动因素 - **新兴市场拓展**：欧洲及"一带一路"国家成为主要增量，上能电气布局全球100+国家，艾罗能源在欧洲基础上拓展巴基斯坦、乌克兰等110国市场 [4][5] - **海外高毛利红利**：上能电气海外毛利率32.74%（同比+11.57pct），阳光电源海外毛利率40.29%（较国内高19.38pct），艾罗能源境外毛利率38.51% [6] - **替换周期需求**：逆变器10年使用寿命短于光伏组件，2024年全球176GW光伏系统逆变器需更换，存量替换需求逐年增加 [6] 行业特性与竞争策略 - 逆变器企业资产较轻，核心原材料IGBT价格稳定，行业平均资产负债率仅45.86% [7] - 德业股份通过技术研发强化户用储能主导地位，产品覆盖可靠性、安全性及性价比 [3] - 阳光电源2024年销售费用37.61亿元（同比+30%），存货增加76亿元以应对储能大项目交付需求 [5]

回购方案 - 2025年4月9日审议通过回购方案，金额3 - 6亿元，价格不超100元/股[2] - 回购实施期限自审议通过日起12个月内[2] 回购进展 - 截至2025年4月30日，累计回购5255103股，占比0.2535%[2] - 截至2025年4月30日，成交最高价58.94元/股，最低价55.81元/股[2] - 截至2025年4月30日，支付资金300023059.07元（含费用）[2]

行业整体状况 - 2024年光伏行业面临严重困境，四大主材主流产品价格跌幅均超过29%，叠加美国关税壁垒冲击，近半数A股光伏上市公司陷入亏损[2] - 行业出现大规模裁员现象，员工变动与经营业绩高度相关，ST聆达裁员幅度达86.67%，ST泉为裁员51.99%，多家公司裁员比例超过40%[2] - 光伏主材企业员工普遍下降，而逆变器企业员工普遍增长，辅材和设备企业存在分化[4] 龙头企业表现 - 晶科能源和隆基绿能裁员比例分别为41.07%和49.57%，二者分别为全球光伏组件出货榜头两名，但2024年营收均下降超20%[3] - 隆基绿能归母净利润从2023年盈利107.51亿转为2024年亏损86.18亿，晶科能源净利润暴跌98.67%至9893万[3] - 通威股份裁员比例仅1.21%，员工总数超5.5万人，反超隆基和晶科[3] - 阳光电源是TOP10中唯一营收、净利双增的企业，员工总数同比增长26.3%[3] 人员结构调整 - 隆基绿能生产人员减少53.33%，职能人员减少53.6%，技术人员减少42.8%，销售人员增加22.56%[5] - 隆基人员结构变化明显，生产人员占比降至60%以下，技术人员占比增至25.86%，高学历员工占比提升[5] - 裁员带来成本节约，隆基直接人工成本减少7.16%，薪酬支出下降33.53%，管理费用下降30.22%[6] - 研发费用同比降低20.48%，与2023年研发费用飙升78.08%形成鲜明对比[6] 经营与成本压力 - 隆基2024年营收下降36.23%，高于成本降幅27.79%，毛利率降至7.44%，硅片业务毛利率为-14.31%[6] - 行业产能过剩导致企业减产停产，前期大幅扩产导致产能远超实际需求[4] - 2025年一季度部分企业业绩环比回暖，但行业仍高度承压[9] 国际化与境外员工 - 美国关税政策冲击东南亚四国产能，部分工厂关闭或转战他国[9] - 阳光电源海外员工1774人，同比增长16.86%，但增速较2023年的58.1%有所下降[10] - 企业可能转向中东或其他东南亚国家布局，境外员工变化有待观察[10] - 天合光能等公司在美国进行股权置换等操作以应对政策风险[10]

光伏行业高管薪酬变动 - 2024年A股光伏行业超六成企业管理层薪酬总额同比下降，占比达64.18% [1][3] - 隆基绿能管理层薪酬总额降幅最大，从2023年4154.94万元降至2024年1585.24万元，降幅达61.85% [3][4] - 通威股份、晶澳科技、阿特斯管理层薪酬总额降幅均超千万元，分别下降2404.44万元、1449.29万元、1273.72万元 [3] - 21家光伏企业管理层薪酬总额降幅超百万元，18家降幅在100万元以内 [3] 知名高管薪酬变化 - 隆基绿能董事长钟宝申年薪从1153.95万元降至89.55万元，降幅超90% [5] - 隆基绿能总经理李振国年薪从816.12万元降至84.65万元，降幅近90% [5] - 通威股份高管李斌年薪从2628万元降至643.33万元，降幅75.52% [6][7] - 天合光能董事长高纪凡年薪从646.61万元降至401.05万元 [7] 部分高管薪酬上涨情况 - 晶科能源副总经理金浩年薪从487.59万元上涨至599.12万元 [8] - 晶科能源总经理陈康平年薪从431.64万元小幅上涨至439.29万元 [8] - 阳光电源董事长曹仁贤年薪从351万元增至388万元 [10] - 阳光电源副董事长顾亦磊年薪从1440万元增至1750万元 [10] 行业背景与企业表现 - 2024年光伏行业经历"最冷寒冬"，企业业绩普遍承压 [1] - 晶科能源2024年营收同比下降22.08%至924.71亿元，净利润同比下降98.67%至9892.76万元 [8] - 阳光电源2024年营收同比增长7.76%至778.57亿元，净利润同比增长16.92%至110.36亿元 [10] - 光伏行业主产业链价格整体处于低位，海外贸易政策变化扰动需求 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 阳光电源发布2024年年报及2025年一季报，业绩表现良好，2024年公司实现收入778.57亿元，同比增长8%；归母净利110.36亿元，同比增长17%；2025Q1实现收入190.36亿元，同比增长51%；归母净利38.26亿元，同比增长83%。公司各业务板块发展态势良好，当前估值处于历史低位，中长期龙头地位稳固，建议重视底部局部机会，预计2025年实现净利润120 - 130亿，对应PE约10倍 [2][4][9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现收入778.57亿元，同比增长8%；归母净利110.36亿元，同比增长17%；2024Q4实现收入279.11亿元，同比增长8%，环比增长47%；归母净利34.37亿元，同比增长55%，环比增长30%；2025Q1实现收入190.36亿元，同比增长51%，环比下降32%；归母净利38.26亿元，同比增长83%，环比增长11% [2][4] 业务板块情况 - **逆变器业务**：2024年收入291亿元，同比增长5%，光伏逆变器销量147GW，同比增长13%；风电变流器全年超44GW，同比增长38%，开发了构网型风电变流器并规模化应用；2024年毛利率30.9%，同比下降1.9pct，考虑费用率下降全年逆变器单瓦净利预计稳定；2025Q1出货预计同比增长，单瓦净利预计维持稳定 [9] - **储能系统业务**：2024年收入250亿元，同比增长40%，出货28GWh，同比大幅增长，年内签单覆盖中东、欧洲、拉美等区域；2024年毛利率36.7%，同比提升4.1pct；2025Q1大储出货预计同比大幅增长，毛利率和单位净利环比提升，盈利水平良好 [9] - **其它业务**：2024年电站开发收入210亿，同比下降15%，毛利率19.4%，同比提升3.1pct，子公司阳光新能源全年净利润16.25亿，剔除减值影响实际利润更突出；水面光伏、新能源车电驱、充电桩、氢能等业务稳步发展或积极推进；2025Q1电站业务淡季收入同比下降，毛利率或回落，预计有少量利润贡献 [9] 财务报表及预测指标 - 对2024 - 2027年利润表、资产负债表、现金流量表等进行了列示和预测，如预计2025年营业总收入869.59亿元、净利润127.83亿元等，还给出了每股收益、市盈率、市净率等基本指标的预测数据 [13]

风电行业 - 2024年23家A股风电公司合计营收2251.53亿元（+4.39%），净利润132.39亿元（-12.70%），但2024Q4起单季度盈利明显回升[5] - 2025Q1风电行业加速回暖，23家公司营收475.75亿元，净利润42.21亿元，金风科技表现突出：营收94.71亿元（+35.72%），净利润5.68亿元（+70.84%），在手订单51.09GW（+51.81%）[6] - 风机价格企稳和海外市场拓展驱动修复，电气风电2024年亏损收窄38.27%，2025Q1亏损进一步收窄至1.87亿元，三一重能因库存产品交付和低价订单导致2025Q1亏损1.91亿元[7][8] - 行业呈现"旺季提前"特征，浙商证券预计2025年风电装机将高速增长，叶片、铸件等环节价格持续上涨[8] 光伏行业 - 2024年110家A股光伏公司营收1.38万亿元（-17.96%），净亏损3.63亿元（-100.25%），2025Q1营收2791.36亿元，净利润47.44亿元，规模持续缩水[9] - 行业呈现"主材亏损、设备辅材盈利"格局：隆基绿能（-86.18亿元）、TCL中环（-98.18亿元）等一体化龙头亏损严重，阳光电源（110.36亿元）、阿特斯（22.47亿元）等储能协同企业表现突出[10][11] - 2025Q1组件企业集体亏损83.77亿元，晶科能源由盈转亏13.90亿元，隆基绿能减亏至14亿元，N型组件价格0.75元/W较2024年同期下降21%[12][14] - 2025Q1国内光伏新增装机59.71GW（+30.5%），但产能出清速度决定企业盈亏平衡时点，隆基绿能目标Q3实现盈亏平衡[13][14] 储能行业 - 2024年21家储能企业营收6821亿元（-3.59%），净利润745.41亿元（-21.4%），2025Q1营收1580.73亿元（+12.39%），净利润210.33亿元（+34%）[15] - 行业集中度提升明显：宁德时代、阳光电源等头部企业瓜分大部分订单，亿纬锂能储能电池营收占比已逼近动力电池[16] - 国内抢装潮驱动短期需求，2024年底中国储能累计装机137.9GW（占全球37.1%），但政策变动导致5月31日后并网项目存在不确定性[17][18] - 海外市场仍是利润核心，阳光电源2025Q1预计发货12GWh（环比+10%），海博思创计划3-5年内实现海外业务与国内规模持平[19][20]

文章核心观点 阳光电源2024年年报和2025年一季报显示营收和利润增长，但存在存货和应收账款占比高、新能源投资开发业务下滑、海外业务受关税冲击、研发项目与人员规模不匹配等问题 [1][3][8][10] 分组1：财务表现 - 2024年公司营收778.57亿元，同比增长7.76%；归母净利润110.36亿元，同比增长16.92% [1] - 2025年一季度公司营收190.36亿元，同比增长50.92%；归母净利润38.26亿元，同比增长82.52% [1] - 2024年底流动资产高达951.49亿元，占总资产的比例近83% [2] - 截至2024年末，资产负债率高达65.07%，存货和应收账款金额分别为290.28亿元和276.4亿元，占公司总资产比例接近50% [6] - 2024年公司主要产品储能系统国内价格跌了50%左右，海外跌了30%多 [6] - 截至2024年末，预计负债高达43.83亿元，较期初增长70.64%，其中“保证类质量保证”项目金约42.35亿元 [7] 分组2：业务板块 - 2024年光伏逆变器等电力电子转换设备贡献收入最高，达291.27亿元，储能系统实现收入249.59亿元，新能源投资开发收入为210.03亿元，光伏电站发电收入11.39亿元 [3] - 2024年逆变器、储能系统和光伏电站业务营收均增长，新能源投资开发业务收入下降15.08% [3] - 子公司阳光新能源2024年营收下滑30多亿元至233.18亿元，利润16.25亿元 [4] 分组3：海外业务 - 2024年海外地区收入362.94亿元，营收占比为40.29%，同比增长8.76%，海外毛利率为40.29%，远高于国内20.91% [8] - 美国关税政策及反补贴调查或冲击公司海外业务，企业实现预期目标压力增大，产品价格可能进一步承压 [8] 分组4：研发情况 - 2024年研发人员数量攀升至6989人，同比增长达30.1%，研发人员占比约40%，研发投入31.64亿元，同比增长29.26% [10] - 2024年主要研发项目仅有5个 [10] 分组5：资产配置 - 截至2024年末，固定资产90.02亿元，仅占公司总资产比例7.82% [11] - 公司需优化存货管理、加强应收账款催收，并合理平衡资产配置以应对风险 [11]