公司业绩表现 - 公司第一季度收入、毛利及经营溢利分别较预期高出12%、18%及82% [1] - 公司第一季度毛利率提升至18.8% [1] - 业绩优异得益于海外销量占比提升至46%，外部电池销售优于预期，以及严格的物料清单成本控制 [1] 市场与增长前景 - 公司已做好准备捕捉国内大众市场需求，同时加速海外扩张 [1] - 预期海外市场将成为第二增长动力，在2030年前贡献83%的汽车销量增量 [1] 投资评级 - 高盛给予公司“买入”评级，目标价为134港元 [1]

公司2026年第一季度核心财务与运营表现 - 公司2026年第一季度营收达1502亿元，归母净利润为40.85亿元 [2] - 公司第一季度整体毛利率提升至18.8%，较去年第四季度上升1.4个百分点，创近一年新高 [4] - 公司第一季度研发费用高达113亿元，超出当期净利润72亿元，累计研发投入已突破2500亿元 [6] 海外业务成为增长核心驱动力 - 公司第一季度新能源汽车总销量约70.5万辆，其中海外销量近32万辆，同比增长55%，海外销量占比已突破45% [3] - 公司新能源汽车已销往全球120个国家和地区，累计出口超208万辆，并在欧洲、东南亚、拉美、中东等多区域分散布局 [3] - 海外市场单车售价和利润空间高于国内，其销量权重的持续攀升是拉动公司整体毛利率上涨的核心原因 [4] - 公司2026年海外销售目标定为150万辆，泰国、巴西、匈牙利等海外生产基地的产能爬坡进度将直接影响年度目标的达成 [3] 研发投入与技术成果 - 公司研发模式贴近科技企业，坚持长期高强度投入，2024年全年研发投入约540亿元，2025年突破600亿元，2026年第一季度达113亿元，投入强度稳居全球车企第一梯队 [6] - 公司于2026年3月推出第二代刀片电池与全新闪充技术，刷新全球量产电动车快充纪录，并已实现量产 [6] - 公司智能化布局进展显著，截至2026年3月底，搭载辅助驾驶的车辆保有量超285万辆，其“天神之眼”系统日均采集行驶数据超1.8亿公里 [7] 充电基础设施与生态建设 - 为适配闪充技术，公司加速自建充电网络，截至4月23日已建成5499座闪充站，覆盖全国311座城市，并计划在2026年底建成20000座 [7] - 自建闪充网络旨在打造差异化补能服务壁垒，形成专属生态闭环，锁定用户习惯 [7] 行业发展背景与公司战略定位 - 当前国内新能源汽车销量增速已跌至个位数，但汽车出口销量同比上涨约三成，公司海外增速远超行业出口平均水平 [2] - 国内车企出海模式已从单纯整车出口转向海外本地建厂，本地化生产有助于规避关税壁垒、享受政策红利并降低物流成本 [5] - 2026年全球新能源汽车销量有望突破2000万辆，但行业增速已从爆发式转为平稳增长，国内车市竞争升级为全维度体系比拼 [8] - 公司核心战略为依靠海外市场稳住当期利润，同时通过高额研发投入筑牢长期技术壁垒，双线并行互相支撑 [8]

公司财务表现 - 2026年第一季度营收为1502.25亿元，同比下降11.82%，但高于彭博综合预期的1404亿元 [1] - 净利润同比大幅下滑主要受约21亿元的一次性汇兑损失拖累，市场对此已有充分预期 [1] - 公司毛利率环比提升1.4个百分点至18.8%，创近一年新高 [1] 业务运营与市场表现 - 第一季度海外销量近32万辆，同比大增55%，成为核心增长极 [1] - 公司设定了全年150万辆的强劲出海目标 [2] - 自5月1日起上调部分车型智能驾驶选装包价格，传递出保利润的信号 [2] 研发与资金动向 - 第一季度研发投入超过113亿元，持续高研发投入巩固了长期竞争力 [2] - 4月29日，公司获主力资金净流入20.39亿元，显示大资金在业绩公布后积极布局 [3]

公司人事任命 - 比亚迪发布聘任公司副总裁的公告，经公司总裁王传福提名，并经公司董事会提名委员会审查，聘任刘学亮为公司副总裁 [1] - 刘学亮于2004年加入比亚迪，现任公司亚太汽车销售事业部总经理、比亚迪日本分公司社长，负责制定比亚迪在亚太地区长期发展战略及整体事务 [1] - 随着刘学亮的升职，比亚迪目前共有7名副总裁，年薪在700万元级别 [1]

公司核心动态 - 公司于4月28日宣布，自5月1日起对旗下王朝网、海洋网、方程豹三大系列部分车型的“天神之眼B辅助驾驶激光版”选装价格上调2100元，从9900元调整为12000元，4月30日及之前支付定金的客户不受影响 [2] - 此次调价直接原因是全球存储硬件成本大幅上涨，且调价节点与公司2026年一季报披露时间高度重合 [2][4] - 公司2026年一季度业绩承压，实现营业收入1502.25亿元，同比下降11.82%；归母净利润40.85亿元，同比大幅下滑55.38%；汽车总销量70.05万辆，同比下降30.01% [4] - 一季度销量下滑与汇兑损失是拖累业绩的主因，尽管研发投入维持高位，达113亿元，超过当期净利润 [4] - 公司此次仅针对特定智驾选装包调价，而非整车售价，显示出在激烈市场竞争下的谨慎策略 [5] - 公司辅助驾驶车型保有量已超285万辆，天神之眼系统日均产生真实路况数据超1.8亿公里 [5] 产品与定价策略 - “天神之眼”是公司全栈自研的高阶智能辅助驾驶整体解决方案，本次调价的B版本定位中高端，配备激光雷达，具备城市全域NOA、高速快速路领航、全场景智能泊车等高阶功能，被广泛搭载于主力热销车型 [4] - 调价后，公司该智驾方案定价为12000元，而市场上同类激光雷达智驾方案的选装价格普遍在1.5万-3万元区间，仍具备竞争力 [5] - 庞大的数据闭环正持续反哺系统迭代 [5] 行业背景与趋势 - 此次调价是自2025年下半年起，受全球算力基础设施建设影响，存储芯片迎来涨价潮，并传导至汽车终端的集中体现 [4] - 作为智能驾驶系统的核心硬件，存储芯片价格暴涨直接推高了车企智驾方案的物料成本 [4] - 在AI算力需求重构全球供应链的大背景下，汽车智能化的成本压力正逐步显性化 [5] - 未来，车企的竞争将从单纯的价格比拼，转向供应链掌控力、技术自研能力与成本控制能力的综合较量 [5]

文章核心观点 - 2026年第一季度，受中国车企海外业务扩张、汽车出口量持续增加以及人民币对美元升值影响，汇兑损益成为多家上市车企财报的核心议题，普遍对净利润造成了显著负面影响 [1][8] - 头部车企普遍因外币（如欧元、美元）兑人民币贬值而遭受汇兑损失，导致其报告期内归母净利润同比大幅下滑，但剔除该影响后，部分公司的核心利润仍保持增长 [2][3][9][10] - 随着中国车企海外业务版图持续扩张及地缘政治环境复杂化，外汇管理已成为行业必须掌握的核心技能，业内专家及企业提出了利用金融工具对冲、推动本地化等多维度应对策略 [5][6][7][11][12] 头部车企汇兑损失情况 - **吉利汽车**：2026年一季度归母净利润41.7亿元，同比下降27%，主要因外汇波动影响；当期外汇汇兑净亏损接近5亿元，而2025年同期为净收益超30亿元，差额达35亿元；剔除该影响后，核心归母净利润为45.6亿元，同比增长31% [2][9] - **比亚迪**：2026年一季度财务费用20.99亿元，同比增长210.04%，主要因本期汇兑损失所致，去年同期为汇兑收益 [3][10] - **长安汽车**：2026年一季度财务费用3.14亿元，同比增长129.26%，主要因汇兑收益减少；归母净利润3.51亿元，同比下降74.09% [3][10] - **广汽集团**：2026年一季度扣非归母净利润同比下降55%，主要为汇率变化导致本期发生汇兑损失，上年同期为汇兑收益 [3][10] - **长城汽车**：2026年一季度归母净利润9.45亿元，同比减少46.01%，主因去年同期汇率波动带来汇兑收益 [3][11] 汇率变动与海外业务关联 - 人民币汇率走势：2026年一季度，人民币对美元即期汇率从6.9890升至6.9081，累计升值809个基点，升幅超1.1%；2月26日最高升至6.8310，3月即期汇率走低522个基点，降幅超0.76% [2][3][9] - 海外销量与汇兑影响：比亚迪、长城、长安、广汽2026年一季度海外销量分别为31.98万辆、13万辆、21.3万辆、4.2万辆，同比增幅均超30%；四家车企汇率变动对现金及现金等价物的影响均转为负值，分别为-5.89亿元、-3.91亿元、-1.31亿元、-0.19亿元 [4][11] - **上汽集团**：虽然汇兑收益与去年同期差距不大，但“外币财务报表折算差额”项目报告期内为-26.35亿元，去年同期为2.32亿元，差距达28.67亿元 [4][11] 外汇风险管理与应对措施 - **企业策略**：吉利汽车采取组合式外汇风险管理策略，通过套期保值等工具管理外汇风险敞口，降低多币种汇率波动对利润的扰动 [6][11] - **短期建议（专家观点）**：提高外汇套保比例至50%~60%，运用期货、期权工具锁定订单收益；在东南亚、中东等市场推广人民币结算，合同增设汇率波动调价条款，缩短回款账期 [6][12] - **中期建议（专家观点）**：加快海外建厂与零部件本地化，实现收入与支出货币匹配，用自然对冲降低汇率风险；报价预留汇率缓冲空间，灵活调价分摊压力 [6][12] - **长期建议（专家观点）**：搭建集团汇率风控体系，建立汇率预警机制，优化考核剥离汇兑损益影响，依托跨境政策降低套保成本，稳健布局海外市场 [6][12] - **根本应对**：采用汇率对冲工具（如做空美元期权），同时推行全球本土化策略，通过多元化供应链在不同区域对冲汇率风险 [7][12]

涉及的行业与公司 * 行业：中国汽车与共享出行 (China Autos & Shared Mobility) [68] * 公司：比亚迪股份有限公司 (BYD Company Limited) (股票代码：1211.HK / 002594.SZ) [1][6][70] 核心财务表现与关键数据 (2026年第一季度) * **净利润**：第一季度净利润为41亿元人民币，环比下降56%，同比下降55% [2] * **收入**：第一季度收入为1500亿元人民币，环比下降37% [2] * **单车利润**：剔除比亚迪电子贡献的2800万元利润后，汽车业务单车利润为5700元人民币，低于预估的6300元人民币，且较2025年第四季度的6800元人民币进一步下滑 [2] * **平均售价**：尽管销量环比大幅下降48%，但平均售价实现了高个位数百分比的环比提升，主要得益于海外销售占比提升以及储能系统需求可能强劲 [2] * **毛利率**：第一季度毛利率为18.8%，环比提升1.4个百分点，有利的海外销售结构抵消了原材料成本上升和规模效益减弱的影响 [3] * **费用率**：第一季度营业费用率同比下降0.7个百分点至16.1% [3] * **研发费用**：尽管在自动驾驶领域持续投资，但研发费用同比下降20%，可能反映了更高的资本化比率 [3] * **销售及管理费用**：同比下降2%，显示出严格的成本控制 [3] 核心观点与业绩解读 * **第一季度为业绩低谷**：第一季度应已标志着深度低谷，后续复苏轨迹取决于海外市场的推进以及下半年新车型的上市放量 [4] * **业绩符合下调后的预期**：第一季度利润基本满足了境内投资者下调后的40-50亿元人民币的预期 [8] * **积极因素**：更高的平均售价、毛利率以及受控的研发费用抵消了高额的财务成本 [8] * **投资者关注点转移**：全球投资者需要消化第一季度利润骤降的影响，但应很快将焦点转向第二季度强劲的海外销售 [8] * **新车型与技术关注点**：预计市场将关注搭载第二代刀片电池和五分钟闪充技术、售价在10-15万元人民币的新车型的订单及市场反馈 [8] * **后续关键观察**：值得关注规模效益和更高的海外销售是否足以抵消第二季度的原材料成本上涨 [8] * **即将到来的催化剂**：5月举行的聚焦智能驾驶升级的“科技日”活动也将是焦点，对比亚迪及其供应链均具有重要影响 [8] 投资评级与估值 * **股票评级**：增持 (Overweight) [6][70] * **行业观点**：与大市同步 (In-Line) [6] * **目标价**：126.00港元 (较2026年4月28日收盘价103.70港元有22%的上涨空间) [6] * **估值方法**：混合估值法，权重为牛市情形25%、基础情形50%、熊市情形25% [10][12] * **基础情形**：采用贴现现金流法 (加权平均资本成本14.3%，长期增长率3.0%) [14] * **牛市情形**：分类加总估值法，对应2026年预期市盈率30倍，反映了可比公司 (如宁德时代、电动车初创企业) 的估值重估 [14] * **熊市情形**：2026年预期市盈率12倍，反映了国内外汽车销售疲软及更严重的价格战 [14] 上行与下行风险 * **上行风险**：新车型发布进度快于预期、海外扩张快于预期、全球新能源汽车需求强于预期 [14] * **下行风险**：在保护主义抬头背景下海外扩张进展缓慢、新能源汽车需求弱于预期、毛利率差于预期 [14] 其他重要信息 * **关键假设**：认为来自高级驾驶辅助系统采用和以旧换新刺激政策延长的增量需求，可能部分抵消大众市场竞争激烈的局面 [10][12] * **汇率假设**：使用1.06人民币/港元的汇率 [11] * **关键新车型**：提及的新车型包括“Great Tang, Sealion 08, Han EV, and FQB Tai 7” [4] * **供应链瓶颈**：提及第二代刀片电池的供应瓶颈将得到缓解 [4] * **公司市值**：当前市值为8655.56亿元人民币 [6] * **摩根士丹利业务关系披露**：摩根士丹利在过往及未来一定期间内与比亚迪存在投资银行业务、证券相关服务等业务关系 [22][23][24][25]

公司及行业 * 公司：比亚迪股份有限公司 (BYD Co.， A股代码：002594.SZ， H股代码：1211.HK) [1][6][18] * 行业：新能源汽车 (NEV) 制造 [6] 核心观点与投资建议 * 高盛对比亚迪A/H股给予“买入”评级，基于贴现现金流模型 (DCF) 的12个月目标价分别为人民币137元和港币134元 (对H股应用10%折价) [6][7] * 当前股价 (A股人民币102.34元，H股港币106元) 较目标价有33.9%和26.4%的上涨空间 [10] * 公司是中国及全球领先的新能源汽车制造商，凭借全面的产品组合和强大的内部能力，有望实现持续增长 [6] * 预计公司总销量将从2025年的460万辆增长至2030年预计的710万辆 [6] * 海外市场预计将成为第二增长引擎，贡献2025至2030年预计增量销量的83%，海外利润贡献预计从2025年的40%提升至2030年预计的62% [6] * 股价目前交易于其历史平均12个月远期市盈率之下，估值具有吸引力 [6] * 正面催化剂包括：强劲的销售数据、海外市场取得突破、季度业绩超预期 [6] 2026年第一季度业绩要点 * **营收**：人民币1502.25亿元，高于高盛预期 (GSe) 12%，但同比/环比分别下降11.8%和36.8% [1][5] * **毛利率**：18.8%，高于高盛预期的17.8%和彭博一致预期的16.8% [1][5] * **营业利润 (EBIT)**：人民币41.15亿元，高于高盛预期82% [1][5] * **净利润**：人民币40.85亿元，与彭博一致预期持平，但低于高盛预期19% [1] * **业绩超预期原因**： * **营收端**：1) 海外销量占比提升至46% (对比1Q25的21%和4Q25的26%) [1]；2) 外部电池销售收入高于预期 [1] * **成本端**：得益于更高的定价和更好的物料清单成本控制，毛利率超预期 [1] * **费用端**：营业费用同比/环比分别下降15.6%和23.4%，低于高盛预期11%，主要受其他营业费用减少驱动 [1][5] * **业绩低于预期原因**： * **净利润低于高盛预期**：主要受汇兑损失 (1Q26为人民币-12亿元，对比1Q25为+28亿元，4Q25为-17亿元) 和非经营性损失 (主要由于资产减值) 影响 [1] 未来关注点与投资者问题 (来自业绩后NDR会议预告) * 管理层对国内市场需求及海外市场潜在增长空间的看法 [2] * 搭载第二代刀片电池的新车型需求更新及电池产能爬坡情况 [2] * 海外市场加速扩张的节奏及是否存在供应端瓶颈 [2] * 成本通胀的影响及利润率与盈利可能见底的时间点 [2] 财务预测与估值 * **营收预测**：预计2026/2027/2028年分别为人民币8977.22亿元、10104.42亿元、11107.64亿元 [10] * **每股收益 (EPS) 预测**：预计2026/2027/2028年分别为人民币4.32元、5.30元、7.27元 [10] * **估值倍数 (基于高盛预测)**：2026/2027/2028年预期市盈率 (P/E) 分别为23.7倍、19.3倍、14.1倍 [10] 下行风险 * 电动汽车市场竞争加剧 [6][9] * 海外扩张进度慢于预期 [6][9] * 外部电池销售低于预期 [6][9] 其他重要信息 * **并购可能性 (M&A Rank)**：高盛评估比亚迪成为并购目标的可能性为“低” (概率0%-15%)，评级为3，因此未将并购因素纳入目标价 [10][16] * **投行业务关系披露**：高盛在过去12个月内曾从比亚迪获得投行业务报酬，并预期在未来3个月内寻求此类报酬，同时为比亚迪证券做市 [19] * **法律实体**：本报告由高盛 (中国) 证券有限责任公司的分析师Tina Hou和Jenny Du贡献 [3][13]

公司人事任命 - 比亚迪经总裁王传福提名及董事会提名委员会审查，聘任刘学亮为公司副总裁 [1] - 刘学亮于2004年加入比亚迪，现任公司亚太汽车销售事业部总经理及比亚迪日本分公司社长，负责制定亚太地区长期发展战略及整体事务 [1] - 此次任命后，比亚迪副总裁人数增至7名，其年薪在700万元级别 [1]

2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度营收1502.3亿元，同比下滑11.8%，环比下滑36.8% [1] - 2026年第一季度归母净利润40.8亿元，同比下滑55.4%，环比下滑56.0%，基本符合预期 [1] - 2026年第一季度销量约70万台，同比下滑30.0%，环比下滑47.8% [1] - 2026年第一季度市占率接近10%，同比及环比均下降3.5个百分点 [1] 盈利能力与单车指标 - 2026年第一季度单车利润为0.58万元，同比下滑33.6%，环比下滑13.8% [1] - 汇兑损失显著拖累盈利，2026年第一季度财务费用达21亿元，而去年同期为-19亿元 [1] - 2026年第一季度综合毛利率为18.8%，同比下降1.3个百分点，但环比改善1.4个百分点 [2] - 毛利率环比改善得益于产品结构优化与单车均价上行 [2] - 2026年第一季度单车平均售价达21.4万元，同比增长26.0%，环比增长21.1% [2] 业务结构与费用情况 - 2026年第一季度高端品牌销量占比约12.0%，同比提升6.8个百分点，环比微降0.1个百分点 [1] - 2026年第一季度海外销量占比大幅提升至54.4%，同比提升32.1个百分点，环比提升28.4个百分点 [2] - 期间费用率阶段性上行，原因包括海外渠道布局投入、方程豹等新品投放、员工激励费用增加以及短期营收基数收缩 [2] 未来展望与增长驱动 - 公司销量、营收、盈利规模有望从第二季度及下半年开始持续改善 [2] - 海外市场维持高景气周期，全球化成长空间持续打开 [2] - 国内市场方面，大唐、宋Ultra等闪充主力车型渗透率快速提升，产品力升级驱动内需稳步回暖 [2] - 中长期维度，公司出海三年高增长逻辑清晰，全球化战略持续深化，2030年中期海外销量目标稳步推进 [2] 盈利预测 - 预测公司2026-2028年营收分别为8949亿元、9377亿元、10511亿元，同比增速分别为+11.3%、+4.8%、+12.1% [3] - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为448亿元、530亿元、613亿元，同比增速分别为+37.4%、+18.2%、+15.8% [3] - 对应2026-2028年市盈率分别为21倍、17倍、15倍，维持“推荐”评级 [3]