报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [9] 报告的核心观点 - 2024Q4公司收入增速显著改善，全年经营端逐步企稳，自有品牌创新提速，携手热门IP创造新的成长曲线，盈利能力基本企稳，预计2025 - 2027年EPS分别为0.90、1.16、1.37元，维持“买入”评级 [12] 根据相关目录分别进行总结 公司经营数据 - 2024年年报显示，公司实现营业收入34.67亿元，同比增长4%，归母净利润1.06亿元，同比增长1.61%，扣非净利润0.72亿元，同比增长9.78% [2][6] 收入增速情况 - 2024Q1 - Q4公司收入变化幅度分别为+6.4%、 - 2.3%、+2.6%和+9.7%，四季度增速提速接近两位数增长，主要因全年开店集中在四季度及门店面积和品类结构调整成效体现 [12] 全年经营情况 - 2024年新开店62家，同比增加21家，闭店调整57家，净开店5家，净开店转正使全年收入增速录正增长 [12] - 2024年收入分渠道看，门店销售收入同比增长2%，电商收入同比增长16.6%，供应商服务收入和母婴服务略有下滑但整体平稳；分区域看，华南增速达两位数，华东、华中区域保持稳定 [12] - 2024年公司毛利率为26.9%，同比收窄，电商渠道毛利率收窄2.42个百分点，门店销售渠道毛利率收窄0.65个百分点，主要因奶粉、食品和棉纺品毛利率下滑，但旗下产品销售额同比增长8%，后续有望对毛利率产生正向效果 [12] - 销售 + 管理费率同比节余，基本抵消毛利率下滑，使全年盈利能力企稳 [12] IP合作情况 - 公司与万代南梦宫合作，在长沙IFS、合肥之心城开设快闪店，反响较好；2024年12月开设江苏首家高达基地——苏州中心店，未来计划在全国开设更多高达基地，共创全国首家万代拼装模型店，有望塑造新业务曲线 [12] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3467|3813|4271|4912| |营业成本（百万元）|2536|2746|3075|3527| |毛利（百万元）|931|1068|1196|1385| |营业利润（百万元）|141|183|235|276| |利润总额（百万元）|149|182|234|275| |净利润（百万元）|118|136|175|207| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|106|125|161|190| |EPS（元）|0.77|0.90|1.16|1.37| |经营活动现金流净额（百万元）|333|71|160|163| |投资活动现金流净额（百万元）|-13|-22|-20|-16| |筹资活动现金流净额（百万元）|-361|-212|0|0| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|-41|147|-163|140| |每股收益（元）|0.77|0.90|1.16|1.37| |每股经营现金流（元）|2.41|0.51|1.16|1.18| |市盈率|29.37|26.19|20.35|17.27| |市净率|2.71|2.57|2.28|2.01| |EV/EBITDA|9.62|18.42|14.00|11.43| |总资产收益率|4.4%|4.9%|5.6%|5.9%| |净资产收益率|9.2%|9.8%|11.2%|11.7%| |净利率|3.1%|3.3%|3.8%|3.9%| |资产负债率|50.3%|47.7%|47.1%|46.8%| |总资产周转率|1.43|1.49|1.49|1.52| [18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年4月7日 - 4月11日央行净回笼资金，资金利率下行；政府债净融资规模减少；同业存单延续净融资，各期限同业存单到期收益率均下行；银行间债券市场杠杆率小幅下降，国有大行及政策行净融出规模有所下降；2025年4月14日 - 4月20日政府债预计净融资7578亿元 [1] 各部分总结 资金面 - 央行净回笼资金，2025年4月7日 - 4月11日逆回购投放4742亿元、回笼7634亿元，国库定存回笼1500亿元，合计净回笼4392亿元；2025年4月14日 - 4月18日逆回购到期4742亿元，MLF到期1000亿元 [5] - 资金利率整体下行，2025年4月7日 - 4月11日，DR001、R001平均值分别为1.70%和1.74%，较2025年3月31日 - 4月3日下降5.1个基点和30.3个基点；DR007、R007平均值分别为1.73%和1.79%，较2025年3月31日 - 4月3日下降16.3个基点和19.5个基点；4月11日DR001为1.62%、R001为1.64%，均为2025年1月10日以来最低水平 [5] - 政府债净融资规模减少，2025年4月7日 - 4月13日净偿还约4104亿元，较2025年3月31日 - 4月6日多减9566亿元左右，其中国债净偿还约5195亿元，地方政府债净融资约1090亿元；2025年4月14日 - 4月20日预计净融资7578亿元左右，其中国债约净融资5370亿元，地方政府债约净融资2209亿元 [6] 同业存单 - 各期限同业存单到期收益率均下行，截至2025年4月11日，1M、3M同业存单到期收益率分别为1.7168%和1.7350%，较2025年4月3日下降2个基点和5个基点；1Y同业存单到期收益率为1.7350%，较2025年4月3日下降6个基点 [7] - 同业存单延续净融资，2025年4月7日 - 4月13日净融资约1257亿元，2025年3月31日 - 4月6日净融资约1657亿元；2025年4月14日 - 4月20日到期偿还量预计为7131亿元，高于本周的5571亿元 [7] 机构行为 - 银行间债券市场杠杆率小幅下降，2025年4月7日 - 4月11日测算均值为107.44%，2025年3月31日 - 4月3日测算均值为107.68%；4月11日测算为107.31%左右，4月3日测算为107.55%左右 [8] - 国有大行及政策行净融出资金规模有所下降，4月11日净融出资金约为2.94万亿元，占净融出总额的53.0%；4月3日净融出规模约为3.18万亿元，占净融出总额的58.3% [8]

3月外贸数据情况 - 3月出口3139.1亿美元，进口2112.7亿美元，贸易顺差1026.4亿美元[5] - 3月出口同比增速大幅反弹至12.4%，高于路透4.4%的一致预期，一季度出口同比增长5.8%[8] - 3月进口同比增速回升至 -4.3%，低于路透 -2%的预期，一季度进口同比增长 -7%[8] 出口情况分析 - 一般贸易是推动3月出口同比增速回升主力，同比增速大幅反弹至12.8%，加工贸易同比增速小幅回落至3.4%[8] - 重点产品3月同比增速均回升，高新技术产品、机电产品、劳动密集型产品出口同比增速分别回升至7.3%、13.4%、9.1%[8] - 对美、欧、日、英等发达经济体3月出口同比增速均回升，对新兴市场出口中，对东盟3月出口额589.8亿美元，同比增速回升至11.6%[8] - 出口商品延续以价换量模式，出口改善主要由“量增”推动，多数商品价格对出口额是负贡献[8] 美国关税政策 - 后续或延续三条主线：一是对大多数国家实行10%基准关税，静态估算将带来约3345亿美元财政收入；二是以关税为谈判筹码争取利益；三是针对特定行业加征关税促进产业回流[2][8] 国内应对措施 - 国内已积极应对，如强调构建周边命运共同体、推进内外贸一体化等，货币、财政政策仍有充足空间[8] 风险提示 - 美国关税政策不确定性强，对我国出口影响尚不完全明确[7][39]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年公司营收82.3亿元同比增2.22%，归母净利润11.9亿元同比增9.89%，拟每股派股利0.46元，分红比例50.07%，对应股息率4.67%（2025/4/14） [2] - 毛利率提升驱动2024年归母业绩增长，运营类业务稳健，自来水板块降本增效显著，工程板块收入和毛利基本持平，厂网一体化贡献增量，给排水和燃气接驳下滑，2024年自由现金流转正利于维持高分红 [2] - 预计2025 - 2027年归母净利润为12.3/12.8/13.1亿元，对应PE10.2/9.88/9.65x，2024 - 2026年分红承诺比例不低于50%，假设2025年分红比例不变，预期分红对应股息率4.9%（2025/4/14），支撑当前估值 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收82.27亿元同比增长2.22%，归母净利润11.9亿元同比增长9.89%，扣非归母净利润11.58亿元同比增长12.72%，基本每股收益0.97元同比降低2.02%；2024Q4实现营收25.84亿元同比增长10.64%，归母净利润2.68亿元同比增长37.51%，扣非归母净利润2.52亿元同比增长14.51% [6] 业务板块情况 - 运营类业务：自来水销售2024年售水量4.16万吨（同比+5.07%），收入9.91亿元（同比+2.66%），毛利率51.4%（同比+6.77pct）；污水处理服务费2024年污水处理量12.5万吨（同比+7.90%），收入25.0亿元（同比+4.24%），毛利率42.3%（同比+0.77pct）；燃气2024年售气量5.45万立方米（+3.83%），收入19.9亿元（同比 - 0.78%），毛利率9.72%（同比 - 0.13pct）；固废2024年垃圾焚烧量90.9万吨（同比 - 4.19%），发电量4.27亿度（同比 - 2.76%），热电联产发电量1.11亿度（同比+4.97%），供热量104.8万吨（同比 - 0.82%），餐厨垃圾处理量10.22万吨（同比+24.03%），垃圾渗滤液、浓缩液处理量38.17万吨（同比 - 8.22%），收入7.78亿元（同比+1.44%），毛利率41.05%（同比 - 0.32pct） [11] - 工程板块：2024工程收入17.94亿元（同比+3.25%），毛利4.22亿元（同比 - 0.13%）；给排水工程、污水环境工程、燃气工程安装收入分别为4.57、10.39、2.98亿元，同比分别 - 30.9%、+39.7%、 - 10.4%；毛利分别为1.37、1.15、1.71亿元，同比分别 - 9.4%、+41.2%、 - 10.4% [11] 财务指标情况 - 毛利率：2024年销售毛利率为31.75%，同比提升1.02pct [11] - 期间费用率：期间费用率为11.29%，同比降1.0pct；财务费用率为2.52%，同比降0.75pct；管理费用率为4.3%，同比降低0.23pct [11] - 拖累项：信用减值损失为0.54亿元，同比增加0.32亿元 [11] - 现金流：2024年收现比为87.18%，同比降低2.49pct；经营活动现金流净额为19.7亿元，同比增长14.19%；购建固定资产等支付现金为18.9亿元，2025年厂网一体化项目开支减少，自由现金流有望增加 [11] 财务报表及预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|8227|8948|8969|8903| |营业成本（百万元）|5615|6226|6205|6101| |毛利（百万元）|2612|2722|2764|2802| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|1190|1233|1280|1309| |EPS（元）|0.97|0.96|1.00|1.02| |经营活动现金流净额（百万元）|1974|2881|2660|2667| |投资活动现金流净额（百万元）|-1889|-760|-760|-760| |筹资活动现金流净额（百万元）|139|-208|-211|-312| |现金净流量（不含汇率变动影响，百万元）|224|1913|1688|1594| |市盈率|10.26|10.2|9.9|9.7| |市净率|1.36|1.19|1.06|0.96| |EV/EBITDA|6.17|5.55|4.84|4.20| |总资产收益率|4.8%|4.6%|4.5%|4.4%| |净资产收益率|12.7%|11.6%|10.7%|9.9%| |净利率|14.5%|13.8%|14.3%|14.7%| |资产负债率|57.3%|55.3%|52.5%|49.7%| |总资产周转率|0.35|0.35|0.33|0.31| [16]

报告核心观点 - 关注关税应对策略，复盘2018年美国对中国关税政策实施时，自主可控、逆周期、稳定类红利板块表现靠前，部分投资者关注“抢出口”机会；财报季关注景气线索，2025年初至4月10日，贵金属、证券等盈利预期上调幅度较高，中观行业视角下景气线索多获数据验证；在国际宏观环境扰动下，把握布局科技产业趋势窗口期，关注恒生科技指数和AI+方向 [3][7][9] 市场复盘 - 4月7 - 11日A股呈“V”型反弹，受全球关税影响7日宽基指数回调后情绪修复，农业、黄金等避险资产及零售、免税等内需消费领涨，消费电子等出口依赖行业承压；国内“稳定力量”与上市公司发声支持A股，海外美国多次提高对中国关税并暂停部分对等关税政策 [6] - 4月7 - 11日，A股、港股显著下跌后反弹，扩内需下消费与农业领涨；主要大盘指数、除北证50外中小盘指数均不同程度下跌；A股农产品、国防军工涨幅在前，电新、电信等靠后；港股材料、日常消费跌幅少，能源、医疗保健靠后；全部AI主题指数下跌 [6][63][72] 关税应对策略 - 参考2018年特朗普关税落地表现，自主可控+扩内需+稳定红利类+反制行业表现好，如军工、零售、金融等；目前A股、港股和美股大幅调整，短期情绪低，美股VIX指数攀升，预计短期市场或阶段性反弹；未来市场风险偏好提升需等政策变化，如美联储释放流动性、国内出口数据变化、贸易关系变化；把握布局产业趋势窗口期，关注恒生科技指数和AI+方向 [7] - 2018年美国对中国关税政策实施时，军工、化工等行业表现好，自主可控、逆周期、稳定类红利板块在市场波动中相对稳定；中国对美加征反制关税时，化学品和农产品相对跑赢，政策窗口期内相关行业指数有5% - 10%增长，多数时间相对上证指数有超额收益 [8][46] - 若关税政策缓和，叠加“抢出口”效应，出口链仍有机会；2018 - 2019年有“抢出口”窗口期，对美敞口40%以上个股弹性大 [8][56] 财报季景气线索 - 从调整比例看，2025年初至4月10日，申万一级行业中非银金融、建筑材料等盈利预期上调比例高，公用事业等较低；申万二级行业中贵金属、保险等上调比例高，影视院线等较低；从上调公司个数看，电子、电力设备等一级行业和证券、电池等二级行业较多 [17][19] - 从调整幅度看，2025年初至4月10日，申万一级行业中非银金融上调幅度领先，多数行业下调；申万二级行业中贵金属、证券等上调幅度高，房地产服务等较低；金融大类景气度提升，乘用车、电池等高技术制造业受益需求复苏 [22][24] - 中观行业视角下，盈利预期调整的景气线索多获验证，如国际金价和铜价推动贵金属上涨、A股成交额利好证券行业、国债收益率利于金融板块修复、春节档票房火爆、“抢出口”推动家电及电池销量增长等 [9][28] - 宏观视角，2025年1 - 2月运输设备、金属等制造业增加值增长快，新能源汽车等产量增长显著；行业利润方面，运输设备制造等利润增长较快 [35][44]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [2] 报告的核心观点 - 2025年4月23日上海国际车展开启，整车迎来新一轮新车投放，行业小旺季开启，有望催化板块 [8] - 车展临近有望催化板块，整车作为重要内需板块值得重点配置，墨西哥等地区关税影响较小，零部件整体上周调整较大，重点推荐超跌品种，商用车低估值具备防御属性，建议关注 [9] - 智能驾驶将成为继电动化又一轮格局重塑的机遇，强智驾整车有望获取更高份额，同时加速数据积累进一步提升自身AI能力，当下时间重点推荐强智驾投放整车及智驾产业链高壁垒格局环节 [9][10] - 国内外机器人产业快速发展，后续催化较多，当下板块情绪有一定回落且进入业绩期，重点推荐主业基本面优质且机器人业务具有明确进展和弹性的标的 [10] - 部分零部件受特斯拉销量下滑等一季度或有承压，但随二季度新车落地业绩有望回升，海外墨西哥不受本轮关税加征影响，前期超跌较为显著，全球化零部件有望迎来修复 [10] - 商用车以旧换新托底内需，天然气重卡及客车出海高景气，重点推荐相关企业 [11] 根据相关目录分别进行总结 每周聚焦：2025上海车展前瞻——自主、新势力高质量新车投放，板块迎来新催化 - 自主品牌新车种类多看点足，如比亚迪汉L、唐L等，吉利领克900、极氪9X等，长安阿维塔06、启源Q07等 [18][21] - 新势力品牌小米YU7、理想i8等多款SUV将登陆车展 [51] - 合资品牌智能化看点较多，奥迪、宝马等多款新车值得关注 [92] 本周市场（4.7 - 4.13） - 周度销量：3月31日 - 4月6日汽车销量33.69万辆，较上周下降30.2%，新能源车销量16.84万辆，较上周下降30.4%，渗透率为50%，较上周下降0.1pct [7][124] - 本周行情：A股汽车板块（长江一级行业）-5.34%，表现弱于沪深300（-3.78%），在32个长江一级行业中排名第23位，细分板块多数下跌 [7][128] - 重点企业表现：A股、H股、美股部分重点车企有不同幅度涨跌 [136] 行业动态 - 公司公告：多家车企发布3月产销快报及业绩预告，如东风股份、江铃汽车等，部分企业产销有不同程度变化，上汽集团、比亚迪等预计一季度归母净利润增长 [140][145][146] - 行业新闻：中国对美加征关税由84%提高至125%；3月新能源车在国内总体乘用车的零售渗透率51.1%；上汽与OPPO、高通与元戎启行等达成合作；长城汽车与宇树科技、均胜电子与智元机器人达成战略合作 [149][151][154] 行业上游原材料数据跟踪 - 中证监控钢铁期货指数本周下降4.03%，纽约原油价格本周下降2.53美元/桶，布伦特原油价格本周下降2.66美元/桶，NYMEX天然气本周下降0.31美元/百万英热单位，塑料指数本周下降5.00%，橡胶指数本周下跌9.33%，沪铝指数本周下跌3.73% [160]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [7] 报告的核心观点 - AI技术及应用领域持续突破，建议持续关注AI在IP、AI Agent、游戏、影视等领域的商业化落地 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - ChatGPT官宣记忆功能全面升级，能提供更好AI交互体验并助力打造个人知识库；OpenAI即将发布GPT - 4.1系列多模态模型及完整的o3和o4系列推理模型，最快下周亮相；Midjourney V7发布，旗舰功能草稿模式为最大升级之处；Runway Gen - 4 Turbo发布，视频生成效率极大提升 [5] 事件评论 - ChatGPT记忆功能4月11日全面升级，可调用用户所有历史对话提供个性化回复，基于用户偏好助力打造个人知识库，标志着由情景互动向持续性互动转变，未来有望成个人智能体 [10] - OpenAI将发布GPT - 4.1系列多模态模型及完整的o3和o4系列推理模型，GPT - 4.1是GPT - 4o改进版，还有mini和nano版本，满血版GPT - o3及o4系模型最快本周发布 [10] - Midjourney V7的Alpha测试上线，核心升级包括更强提示理解能力、画质与细节提升、引入模型个性化、旗舰功能草稿模式；草稿模式成本减半、速度十倍，支持对话式交互、语音模式，迭代流程优、方向准确；Runway Gen4 - Turbo可大幅提高视频生成速度，30秒生成10秒视频，有助于拓宽AI多模态模型适用场景，加速应用落地 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 2025年4月11日龙净环保发布一季报，营收19.66亿元同比降13.69%，归母净利润1.85亿元同比降6.95%，推测订单结算时点影响业绩，净利率同比提升0.74pct，盈利能力持续改善；公司推进业务提质增效，毛利率上行，现金流良好，有息负债率下降，紫金持续增持赋能，看好长期发展[2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年4月11日龙净环保发布一季报，营收19.66亿元同比降13.69%，归母净利润1.85亿元同比降6.95%，扣非归母净利润1.72亿元同比增0.50%[4] 事件评论 - 推测订单结算时点影响业绩，烟气治理主业EPC业务收入确认时点不连续致收入利润短期波动，2023年下半年严控收缩项目使新增订单质量上行，业绩降幅低于收入降幅[10] - 2025Q1毛利率达25.5%同比提升3.22pct，期间费用率提升1.54pct至14.3%，转债强赎使财务费用率降低，2024Q1/2025Q1净利率分别提升1.12pct/0.74pct至8.65%/9.39%，盈利能力持续改善[10] - 2025Q1经营性现金流净额 -1.37亿元相对正常，收现比提升1.56pct至77%，季度末资产负债率61.1%同比降6.56pct，有息资产负债率15.2%同比降6.99pct，若负债率提至70%可借款80.7亿元，提至75%可融资150.9亿元，2025Q1末在手货币资金22.03亿元，资金充沛保障业务推进[10] - 已建成超1GW绿电项目，拉果错一期等重点项目相继发电；实现首批新能源矿卡交付，在新疆建成国内最大矿卡全自动换电站；储能Q1末在手合同13.61亿元，与亿纬锂能战略合作，产线产能、优率和质量快速提升[10] - 2025Q1环保业务新增订单26.25亿元同比增13.59%，期末在手订单194.21亿元同比增5.81%，加强合同质量管控，新增合同对未来业绩支持能力提升[10] - 公司明确“环保 + 新能源”双轮驱动战略，环保主业拿单能力强，绿电开始贡献业绩，储能业务拓展顺利，进军矿山装备业务；2023年10月底以来紫金持续增持，截至2025年3月31日持股比例达25%；预计2025 - 2027年归母净利润分别为12.11/15.74/18.98亿元，同比增45.8%/30.0%/20.6%，对应PE估值12.3x/9.5x/7.9x，给予“买入”评级[10] 财务报表及预测指标 - 利润表预测2025 - 2027年营业总收入分别为125.23/143.74/161.63亿元，归母净利润分别为12.11/15.74/18.98亿元等[15] - 资产负债表预测2025 - 2027年资产总计分别为307.80/441.11/468.96亿元，负债合计分别为196.99/320.76/337.10亿元等[15] - 现金流量表预测2025 - 2027年经营活动现金流净额分别为 - 8100/25.14/28.69亿元，投资活动现金流净额分别为 - 18.81/ - 31.64/ - 25.47亿元等[15] - 基本指标预测2025 - 2027年每股收益分别为0.95/1.24/1.49元，市盈率分别为12.31/9.47/7.86等[15]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 4月7日 - 4月11日各券种收益率总体下行，0.5 - 1Y城投债、产业债等多数下行幅度超5bp，2 - 3Y商业银行二级资本债等小幅下行，5Y城投债等下行幅度多数超3bp；0.5Y部分券种利差收窄，城投债等信用利差多数收窄超5bp [2][6] - 基于Hermite算法，此期间多数省份收益率下行，信用利差主动收窄，5Y贵州可博弈3.2%以上收益，AA - 级债券表现明显分化，云南和贵州区县级分别可博弈3.8%和3.7%以上收益，产业债和金融债收益率整体下行，0.5Y地方AMC普通债收益率大幅下行超10bp [7] - 基于余额平均算法，此期间收益率总体下行，5Y贵州、青海/云南可分别博弈2.9%、3.1%及以上收益，除AA - 级收益明显分化外中高隐含评级各省城投债最优个券收益率无明显差异，贵州和云南区县级分别可博弈4.3%和3.9%以上收益，产业债收益率总体下行、信用利差走阔，房地产民企债券收益高，金融债收益率总体下行，0.5 - 1Y平台系商租普通债收益率下行超15bp [8] 根据相关目录分别进行总结 收益率与利差总览 各期限收益率及变动 - 4月7日 - 4月11日各券种不同期限收益率多数下行，如国债0.5Y收益率1.38%，较上周降11.5bp；国开债0.5Y收益率1.55%，降1.5bp等 [14] 各期限利差及变动 - 各券种不同期限信用利差有变动，如地方政府债0.5Y利差相较上周变动为负，历史分位88.7%；城投债公募非永续0.5Y利差24bp，较上周降7.3bp等 [16] 信用债分类别收益率与利差（Hermite算法） 城投债分地区收益率与利差 - 各省份公募非永续城投债不同期限收益率有变动，如安徽0.5Y收益率1.86%，较上周降8.2bp；北京0.5Y收益率1.85%，降8.7bp等 [18] - 各省份公募非永续城投债不同期限信用利差有变动，如安徽0.5Y信用利差30.08bp，较上周降6.7bp；北京0.5Y信用利差29.39bp，降7.2bp等 [20] - 各省份公募非永续城投债各隐含评级收益率有变动，如安徽AAA级收益率1.87%，较上周降7.0bp；北京AAA级收益率1.82%，降6.9bp等 [24] - 各省份公募非永续城投债各隐含评级信用利差有变动，如安徽AAA级信用利差31.77bp，较上周降2.9bp；北京AAA级信用利差26.68bp，降2.9bp等 [28] - 各省份不同行政层级公募非永续城投债收益率有变动，如安徽省级收益率1.88%，较上周降6.9bp；北京省级收益率1.82%，降6.9bp等 [31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年3月存量社融同比+8.4%，增速环比提升0.2个百分点，政府债仍为主贡献项，信贷增长改善，企业短贷增长较好，全年政府债发行将对社融扩张提供趋势性支撑 [2] - 2025年3月M1同比增速为1.6%，增速环比提升1.5个百分点；M2同比增速为7.0%，增速环比基本持平，居民和企业存款均有较好增长，非银存款减少 [2] 根据相关目录分别进行总结 信贷 - 3月信贷增长不弱，企业贷款提供主要支撑，居民、企业贷款分别同比多增447亿元、5000亿元，票据融资同比少减514亿元，信贷增长结构整体较优 [10] - 企业贷款中短贷增长突出，3月企业短贷同比多增4600亿元、企业中长贷同比少增200亿元；居民贷款温和修复，3月居民中长贷同比多增531亿元，居民短贷同比小幅少减67亿元 [10] - 企业短贷增长较好，供给端是季末月银行信贷投放更积极，需求端或受3月债市收益率上行影响，企业债券融资成本提升，通过短贷阶段性满足资金需求 [10] 社融 - 2025年3月，社融口径下政府债增加约1.48万亿元，同比多增约1万亿元，政府债仍为拉动社融主力 [10] - 2025年政府债发行将为社融提供持续性支撑力度，二季度国债、地方新增债发行节奏有望加快，一季度特殊再融资债剩余额度将继续发行，年内还有1.3万亿元超长期特别国债、5000亿元为国有大行补资本特别国债的发行计划 [10] 货币 - 3月M1、M2同比增速为1.6%、7.0%，增速环比分别提升1.5个百分点、基本持平，存款结构亮点在于居民存款和企业存款同比多增 [10] - M1增速环比大幅回升，一方面是季末财政资金拨付，财政存款部分转化为居民和企业的活期存款，另一方面企业短贷增长较好有存款派生效应 [10] - 3月非银存款减少1.41万亿元，同比多减1.26万亿元，或部分源于3月债市波动较大，理财及基金收益表现受影响，资金从广义基金回流至银行存款 [10] 金融数据与债市展望 - 2025年2月、3月央行净回笼资金，资金面整体偏紧，DR007高于政策利率约30 - 50bp，但政府债对社融趋势性支撑下，偏紧狭义资金面未明显向广义货币和社融传导，M2增速持平于7.0%，存量社融同比增长8.2%、8.4%，增速逐步回升 [10] - 4月中美贸易摩擦带动市场风险偏好下行，权益市场受扰动，资金短期避险交易拉动债市行情，关税政策不确定，债市行情从资金短期避险向政策博弈阶段演绎，宽货币政策虽未落地但资金面开始边际走松 [10] - 随着10年期国债收益率接近年内前低水平，长债利率下降速度会放缓，短期波动中建议保持配置节奏，同时关注货币适度宽松（如降准）实际落地和财政发力方向与节奏 [10]