钢铁与新材料 - 钢铁行业经历连续三年下行期后，改善概率加大，库存极低反映悲观情绪释放充分[4] - 钢铁自发性减产和炉料库存积累至高位催化产业链强弱地位演变[4] - 地产和工业周期处于底部，需求动能趋弱，但宏观向好有望支撑需求[4] - 新材料领域，弹药放量增厚弹性，关注高温合金、钛合金、超高强钢[4] - 精细化管理模式下，铝热材料和精冲钢格局凸出[4] - 不锈钢和铜管加工处于出清拐点[4] 煤炭 - 春节前动力煤价格多有回落，焦煤价格多有上涨，板块近两年呈上涨走势[5] - 2025年初供给或有缩量，叠加前期压制的需求和冬储备煤需求释放，春节前煤价或有修复性反弹[5] - 春节后煤价表现平平，但板块多有上涨，预计延续春季躁动涨势[5] 房地产 - 重点城市二手房带看和预期等领先指标逐步回落，实时成交指标较新政前高双位数百分比[6] - 均价在连续两月环比反弹后开始微跌，预计后续实时成交仍将回落[6] - 春节后小阳春将是观察今年景气度的关键时段[6] 非银金融 - 保险行业资产端是当前主线矛盾，政策刺激下市场仍有改善空间[8] - 证监会扩大互换便利参与机构范围，维护资本市场稳定运行[8] - 中国结算对沪、深市场A股分红派息手续费实施减半收取，增强投资者回报[8]

行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“看好”，维持评级 [10] 核心观点 - 食品饮料行业作为典型的顺周期和后周期资产，在经济复苏初期集中在量级修复，后期随着经济回暖，价格修复走强，库存周期见底的细分行业业绩有望率先反转 [2] - 2025年政策加码刺激下，边际消费倾向有望持续提升，行业估值有望先于基本面修复，行业有望实现触底回升，逐季修复 [2][7] - 白酒行业库存周期迎来转向，供给侧变革机遇值得重视，大众品行业在基数效应下保持渐进式复苏，部分子行业竞争力度边际放缓，利润弹性有望释放 [7][8][9] 回溯2024年 - 2024年食品饮料行业需求偏弱，价格内卷，板块整体盈利下行，估值水平创近几年新低 [6] - 行业季度间波动较大，春节开门红后二、三季度边际需求持续下行，四季度政策端发力，市场预期回暖，边际需求改善 [6] - 软饮料、调味品、乳制品等表现相对领先，白酒、肉制品等表现落后 [22] 展望2025年 - 白酒行业预计在2025年中期左右库存回归至正常水平，报表压力逐步释放，进入修复周期 [7] - 大众品在2024年二-三季度率先完成去库阶段，2025年有望开启新一轮补库周期 [7] - 政策加码刺激下，边际消费倾向有望持续提升，行业估值有望先于基本面修复 [7] 白酒行业 - 白酒行业库存周期迎来转向，供给侧变革机遇值得重视，需求端恢复仍有分歧，但供给端修正已箭在弦上 [8] - 高端白酒如贵州茅台、五粮液、泸州老窖，次高端如山西汾酒、珍酒李渡，地产酒如迎驾贡酒、今世缘、古井贡酒等值得关注 [8] 大众品行业 - 大众品行业在基数效应下保持渐进式复苏，部分子行业竞争力度边际放缓，利润弹性有望释放 [9] - 重点推荐海天味业、洽洽食品、青岛啤酒、伊利股份、安琪酵母、千禾味业等 [9] 调味品行业 - 调味品行业库存去化已进入尾声，行业量价增长或迎来加速拐点，餐饮需求的边际改善有望缓和行业竞争烈度 [82][86] - 重点推荐海天味业、千禾味业、天味食品、中炬高新、恒顺醋业等 [93] 乳制品行业 - 乳制品行业需求稳健修复，原奶价格及进口大包粉价格趋势出现分化，生鲜乳价格降幅突出，大包粉价格相对企稳 [95][98] - 2025年乳制品行业收入、利润重回正增长概率较大，修复弹性须持续聚焦奶业竞争的边际变化 [95] 啤酒行业 - 啤酒行业在餐饮改善的过程中，价增提速的机会较大，行业内部供给格局稳定，库存去化充分的公司更有可能迎来周期共振 [75] - 重点推荐青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒等 [9]

行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [7] 核心观点 - 2025年1月2日，生态环境部等5部门发布《产品碳足迹核算标准编制工作指引》，提出加快构建产品碳足迹管理体系，推进重点产品碳足迹核算标准研制，确保实现2027年前制定100项和2030年前制定200项产品碳足迹核算标准的目标 [2][5] - 碳市场不断完善，底层逻辑须推动能源结构转型，周期、制造行业转型快的将获得竞争优势 [2] - 当前配额、CCER、绿证均有良好发展，碳市场加速完善，利好垃圾焚烧、碳监测检测、CCUS、氢能、电动环卫车、再生资源（金属资源化、生物柴油、废塑料等）、CO2监测设备等方向 [2] 报告目录总结 事件描述 - 2025年1月2日，生态环境部等5部门发布《产品碳足迹核算标准编制工作指引》，提出加快构建产品碳足迹管理体系，推进重点产品碳足迹核算标准研制，同步开展碳足迹因子研究和测算工作 [5] 发布背景 - 2024年政府工作报告和中央经济工作会议均明确提出"建立碳足迹管理体系"的任务要求，为贯彻落实党中央、国务院重大决策部署，助力实现"到2027年，制定出台100个左右重点产品碳足迹核算规则标准；到2030年，制定出台200个左右重点产品碳足迹核算规则标准"的主要目标 [11] 工作指引内容 - 《工作指引》从四个方面提出20条重点工作任务：1）明确碳足迹核算标准制定路线与技术要求；2）协调各类碳足迹核算标准协同发力；3）促进碳足迹核算标准有序衔接和实施应用；4）加强碳足迹核算标准国际交流衔接 [11] 碳排放管控体系 - 碳排放管控体系不断完善，配额、CCER、绿证并进：1）配额：变为每年清缴推动2024年碳价新高，预计扩容纳入水泥、钢铁、电解铝；2）方法学持续扩容中，预计市场活跃度将持续扩大；3）绿证：与碳市场衔接进行中，目标2024年底核发全覆盖 [11] 投资策略 - 碳市场不断完善，底层逻辑须推动能源结构转型，周期、制造行业转型快的将获得竞争优势 [2] - 当前配额、CCER、绿证均有良好发展，碳市场加速完善，利好垃圾焚烧、碳监测检测、CCUS、氢能、电动环卫车、再生资源（金属资源化、生物柴油、废塑料等）、CO2监测设备等方向 [2]

行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [7] 核心观点 - 白酒行业已经具备一定的股息率价值，部分头部企业的 TTM 股息率已达到历史较高水平，且与国际消费品龙头相比也处于较高水平 [2][5][14] - 白酒行业需求逐步复苏，供给端主动控制，库存周期逐步转向，叠加企业重视股东回报，当前白酒已经具备配置价值 [2][5][14] - 白酒行业在 2025 年再次站上批价库存周期转向的关键节点，需求周期有望迎来缓慢复苏 [10] - 头部企业如茅台、五粮液的批价已回落至合理水平，茅台价格相对于城镇居民购买力未出现显著泡沫，五粮液在渠道治理上显著改善 [10] - 酒企开始主动控速保证渠道健康，前三季度酒企报表端普遍环比降速，行业逐步进入去库存周期 [10] 行业股息率与股东回报 - 部分头部企业的 TTM 股息率已达到历史较高水平，五粮液、贵州茅台的 TTM 股息率均超过 3.5%，洋河 TTM 股息率超过 5.5%，泸州老窖 TTM 股息率达到 4.7% [14][15] - 贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份等企业均公布了三年分红规划，并实施了中期分红 [15] - 贵州茅台 2024-2026 年度每年度分配的现金红利总额不低于当年净利润的 75%，中期派发现金红利 300 亿元 [15] - 五粮液 2024-2026 年度每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于 70%，且不低于 200 亿元，中期派发现金红利 100 亿元 [15] - 泸州老窖中期派发现金红利约 20 亿元，洋河股份 2024-2026 年度每年度现金分红总额不低于当年净利润的 70%且不低于 70 亿元，中期派发红利 35.1 亿元 [15] 行业供需与库存周期 - 白酒行业需求周期的变化往往由宏观经济周期决定，而行业自身能决定的是批价和库存的变化 [10] - 酒厂自身战略调整决定了批价库存周期发展的方向，宏观经济周期则决定了批价库存周期波动的幅度和调整的长度 [10] - 当前行业处于主动去库存阶段，前三季度酒企报表端普遍环比降速，行业供给端的收缩相比上一轮来得更早 [10] - 行业在主动加库存和被动去库存的阶段更容易获得超额收益，而被动加库存阶段股价承压较为明显 [10] 重点推荐企业 - 高端白酒推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖 [10] - 次高端白酒推荐山西汾酒、珍酒李渡 [10] - 地产酒推荐迎驾贡酒、今世缘、古井贡酒、老白干、洋河股份 [10]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，维持不变 [6] 核心观点 - 春节前动力煤价格多有回落，焦煤价格多有上涨，板块早年偏弱但近两年呈上涨走势 [2] - 春节后煤价表现平平，但板块多有上涨 [2] - 2024年安监导致年末生产任务压力较大，2025年初供给或有缩量，叠加前期买涨不买跌下压制的需求及冬储备煤需求释放，春节前煤价或经历修复性反弹 [2] - 板块在基本面及红利风格的加持下有望在节前走出上涨行情，节后则有望保持历史规律延续涨势 [2] 行业数据与趋势 - 本周煤炭指数(长江)跌幅1.51%，跑赢沪深300指数3.66个百分点 [5] - 截至1月3日，秦港动力煤市场价为767元/吨，周环比上涨9元/吨 [5] - 京唐港主焦煤库提价为1520元/吨，周环比持平 [5] - 动力煤价格在春节前45、30、15天相较春节前最后一个工作日的价格分别高3%、1%、0.3% [5] - 焦煤价格在春节前45、30、15天相较春节前最后一个工作日的价格分别低2%、1%、-1% [5] - 春节后动力煤价格平均上涨5%，焦煤价格平均回落3% [5] 公司表现与投资建议 - 本周煤炭板块涨幅前五的公司为宝泰隆（20.48%）、安源煤业（19.77%）、陕西煤业（3.25%）、晋控煤业（1.28%）、中煤能源（1.01%） [26] - 投资建议包括长久期稳盈利优质龙头（中国神华、陕西煤业、中煤能源）、转型标的（电投能源、新集能源）及高赔率焦煤标的（淮北矿业） [5] 行业供需与价格 - 动力煤供需两弱，港口库存去化，节前煤价或修复性上涨 [15] - 双焦市场看降预期仍存，短期延续震荡偏弱 [16] - 截至1月2日，二十五省日耗煤量641.7万吨，周环比增加2.1%，同比减少0.7% [30] - 二十五省电厂库存为1.30亿吨，周环比减少1.6%，可用天数20.3天，周环比减少0.8天 [30] 公司公告 - 淮河能源拟通过发行股份及支付现金的方式购买淮南矿业持有的电力集团89.30%股权 [54] - 恒源煤电拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2元（含税） [55] - 盘江股份全资子公司盘江普定2×66万千瓦燃煤发电项目2号机组首次并网发电 [56] - 甘肃能化庆阳2×660MW煤电项目已取得项目开工建设所有支持性文件 [57] - 安源煤业控股股东拟发生变更，江能集团拟将其所持有的全部3.89亿股公司股份无偿划转至江钨控股 [58]

行业投资评级 - 报告对Deckers的投资评级为“看好”，并维持该评级 [9] 核心观点 - Deckers旗下两大品牌UGG和HOKA呈现“一攻一守”的态势，UGG通过品牌升级和社媒运营有望修复增速，HOKA则受益于户外运动赛道的高景气度，凭借差异化竞争和集团资源加持，有望维持高增长趋势 [2][8] - Deckers通过渠道改革和直营战略优化，盈利能力和运营效率逐年提升，DTC渠道经营趋优，未来发展前景值得期待 [2][8] 公司业绩与品牌表现 - Deckers自2016年以来股价上涨23倍，近5年业绩CAGR达24%，营收连续5个季度保持双位数增长，最新财年增速指引为业内最优 [5][14] - UGG在FY2024收入达22.4亿美元，占集团总收入的58%，近年来受益于舒适潮流和社媒运营，增速有望进一步修复 [6][8] - HOKA在FY2024收入达18.1亿美元，占集团总收入的42%，凭借差异化竞争和集团资源加持，有望维持高增长趋势 [7][8] 品牌发展历程 - UGG从功能性鞋款成功转型为轻奢时尚潮品，带动集团产品均价提升，成为前期公司业绩的主要驱动 [6] - HOKA通过厚底外观、专业内核和多维度差异化竞争，成功突破巨头围剿，成为集团营收增长的主要驱动力 [7][8] 渠道与运营优化 - Deckers通过渠道改革，DTC渠道占比从FY2017的37%提升至FY2024的43%，毛利率从47%提升至56%，净利率持续提升 [27][37] - 集团逐步发力海外市场，FY2024海外营收占比提升至33% [27][31] 行业趋势与竞争格局 - 运动鞋服行业景气度高，跑鞋为增速较高的细分赛道，HOKA凭借差异化定位和产品创新，成功在成熟市场中快速崛起 [93][96] - 运动巨头渠道发展重心转向DTC，给予新兴品牌如HOKA在批发渠道的发展空间 [109][113] 品牌营销与产品创新 - UGG通过明星带货、时尚联名和社媒运营，成功打造爆款单品，吸引新一代消费者 [89][90] - HOKA通过厚底外观、轻量缓震功能和专业赛事赋能，成功卡位消费者心智，并在跑鞋市场中占据一席之地 [117][124]

投资评级 - 投资评级为"买入"，维持不变 [6] 核心观点 - 2024年三季度公司实现收入45.23亿元，同比增长19.3%，经调整净利润同比增长6.9%至6.86亿元，经调整净利润率为15.2% [2][4] - 国内业务同比增长8.7%，其中内地名创增长5.7%，TOP TOY同比增长50.4%；海外业务同比增长39.8%，其中海外直营市场收入增长55.4%，海外代理市场收入增长26.5% [7] - 单三季度毛利率为44.9%，同比提升3.1个百分点，销售费用同比增长55.5%，销售费用率同比提升5.1个百分点 [7] - 公司通过"七层门店矩阵策略"推进IP场景化和品类场景化，未来将围绕毛绒、盲盒、宠物、二次元四大品类打造600-800平米的品类主题店 [7] - 预计2024-2026年经调整净利润为28亿、35亿和43亿 [7] 收入与盈利 - 2024Q3公司实现收入约45.23亿，同比增长19.3%；期内利润约6.48亿元，同比增长4.9%，经调整后净利润6.86亿元，同比增长6.9% [4] - 国内名创单季度净增135家至4250家，TOP TOY净增39家至234家；海外直营市场净增79家至422家，海外代理市场净增104家至2514家 [7] - 2024Q3经调整净利润率为15.2%，去年同期为16.9%，净利润率收窄主因国内新业态直营店和海外直营店的开设带来的阶段性门店相关运营费用大幅增加 [7] 未来展望 - 公司未来有望通过产品差异化和店态差异化相结合的方式，更好地满足消费者多样化的消费场景需求 [7] - 预计2024-2026年营业收入分别为17,180亿、20,788亿和24,970亿，归属母公司净利润分别为2,616亿、3,292亿和4,125亿 [9] - 预计2024-2026年毛利率分别为44.41%、45.81%和46.72%，销售净利率分别为15.23%、15.84%和16.52% [9]

投资评级 - 绿城中国（3900 HK）首次覆盖报告给予"买入"评级 预计2024~2026年归母净利润分别为30/33/38亿元 对应PB分别为0 59x/0 56x/0 53x [7][8] 公司概况 - 绿城中国是一家扎根浙江 布局全国的混合所有制房企 最大单一股东中交集团持股29% 2019年以来销售排名从25位提升至第6位 [4] - 2024年1~11月销售金额1487亿元 同比-12% 表现领先行业 2023年实现收入1314亿元 同比+3 3% 2024H1实现收入696亿元 同比+22 1% [4] - 2023年归母净利润31 2亿元 同比+13 1% 2024H1归母净利润20 4亿元 同比-19 7% 毛利率承压 2023年毛利率13 0% 较2022年下降4 3pct [4][12] 资源与投资 - 2024H1土储货值5348亿元 十大战略核心城市占比约五成 可售货值中老货仍有待消化 [5] - 2022年以来收敛聚焦至15个左右城市 加大对杭州和京沪的投资力度 2024H1拿地权益比提升至80%以上 [5][6] - 2024H1拿地强度约35% 领先行业 聚焦纯住宅小体量地块 2022年以来新获取项目的投资收益明显改善 [5][6] 运营效率 - 2024H1拿地到开工平均缩短至1 7个月 平均9 5个月实现经营性现金流回正 属行业第一梯队 [6] - 2024H1税后销管费负担为4 30% 广义费用率为6 17% 较重点房企的领先优势进一步扩大 [6] - 2024H1融资成本降至4 00% 已低于重点房企均值 财务状况整体稳健 现金短债比2 01 [6][69] 产品与销售 - 2024年1~11月自投销售金额1487亿元 同比-12% 销售均价29157元/平 同比+3 3% 销售排名提升至第6位 [4][30] - 2023年代建销售金额1068亿元 同比+22% 2024H1绿城管理收入16 7亿元 同比+7 8% 归母净利润5 01亿元 同比+5 8% [12][37] - 2024H1发布行业首个"好房子"标准 产品力评测实现中指院 克而瑞 亿翰智库三大机构大满贯 [29][30]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，维持不变 [10] 核心观点 - 行业主跌浪已过，量价初现企稳迹象，但趋势反转还需时间 [5] - 当前市场处于9月底新政导致的脉冲余温中，虽然逐步降温但仍好于新政前 [9] - 行业结构性企稳依赖于超常规政策发力，包括足够低的名义房贷利率和持续改善的通胀预期 [2][9] - 春节后小阳春将是观察今年景气度的关键时段 [2][9] 市场表现 - 本周长江房地产指数下跌7.39%，相对沪深300的超额收益为-2.22%，行业排名靠后（20/32） [6] - 年初至今长江房地产指数下跌4.21%，相对沪深300的超额收益为-0.15%，行业排名居中（17/32） [6] - 开发类和物管类普遍下跌，仅收租类普遍上涨 [6] 政策动态 - 广州召开全面深入推进城中村改造工作现场会，科学编制2025年城中村改造计划和三年行动计划 [7] - 河南提出全方位提振住房消费，包括取消商品住房限制政策、鼓励现房销售、提高公积金贷款额度等 [7] - 沪深两地存量公积金贷款利率正式下调，2025年1月1日起执行 [7] 销售数据 - 37城新房成交面积当周同比+63.8%，较上周提高61.4个百分点 [8] - 19城二手房成交面积当周同比+56.1%，较上周提高2.7个百分点 [8] - 年初至今37城新房成交面积累计同比+18.2%，19城二手房成交面积累计同比+48.6% [8] 行业趋势 - 重点城市二手房带看和预期等领先指标逐步回落，实时成交指标仍较新政前高双位数百分比 [9] - 新房去化率有所改善，百强12月销售额环比+23%，但幅度仍处于历史正常区间 [9] - 大城市房价仍未接近历史支撑位，结构性压力较大 [9]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，维持该评级 [9] 核心观点 - 政策呵护下资本市场稳健发展，看好非银板块景气度上行 [1][3] - 券商板块在政策支持下景气度上行，头部公司有望获得集中度提升，推荐中国银河、华泰证券、中信证券 [3] - 保险板块回调后性价比提升，资产端改善空间大，推荐权益配置比例较高的寿险标的 [4] - 租赁行业特色企业盈利优越性显现，推荐中报利润增速上行的江苏金租 [4] 券商行业 - 上周两市日均成交额13,346.99亿元，环比下降3.22%，沪深300指数下跌5.17% [3][5] - 证监会扩大互换便利参与机构范围，维护资本市场稳定运行 [3] - 中国结算对沪、深市场A股分红派息手续费减半收取，增强投资者回报 [3] - 券商行业供给侧改革下，头部公司集中度提升，风控指标优化，杠杆监管上限打开，ROE水平提升 [3] - 上周权益市场震荡，沪深300指数下跌5.17%，创业板指数下跌8.57%，日均成交环比下降3.22%，两融余额环比下降1.27% [5][34] - 12月股权融资规模418.27亿元，环比增长118.4%，债券融资规模7.08万亿元，环比下降3.0% [45] - 12月券商集合资管新发规模22.83亿份，环比增长12.1%，高于2023年均值 [48] 保险行业 - 资产端是保险行业主线矛盾，政策刺激下市场仍有改善空间，缓解险资再配置压力，降低利差损风险 [1][4] - 11月累计保费收入53,580亿元，同比增长11.83%，其中产险收入15,553亿元，同比增长6.81%，人身险收入38,027亿元，同比增长14.02% [18] - 11月上市险企保费增速分化，国寿、新华、人保单月保费增速回升，太保、平安则有所回落 [24] - 10年期国债收益率下降8.88BP至1.6041% [6] - 保险板块PEV回调至0.50-0.90，老四家百分位回调至30%左右，性价比提升 [4] 租赁行业 - 头部租赁企业在强监管周期下市场份额稳定扩张，低利率环境有利于息差扩大，稳定盈利水平 [4] - 推荐中报利润增速进一步上行的江苏金租 [4] 行业数据跟踪 - 上周沪深300指数下跌5.17%，创业板指数下跌8.57%，日均成交环比下降3.22%，两融余额环比下降1.27% [5][34] - 11月保险行业累计保费收入53,580亿元，同比增长11.83% [18] - 12月股权融资规模418.27亿元，环比增长118.4%，债券融资规模7.08万亿元，环比下降3.0% [45] - 12月券商集合资管新发规模22.83亿份，环比增长12.1% [48] 行业新闻与公司公告 - 证监会扩大互换便利参与机构范围，维护资本市场稳定运行 [7][55] - 中国结算对证券、基金、保险公司互换便利所涉证券质押登记费实施减半收取优惠措施 [7][57] - 国泰君安拟换股吸收合并海通证券并募集配套资金不超过100亿元 [67] - 多家券商获得证监会关于参与互换便利的复函 [59][60][61][62][64][65][69]