丨证券研究报告丨 行业研究丨行业周报丨软件与服务 [Table_Title] 2026 年第 25 周计算机行业周报： 原动力大会召开在即，关注国产模型及算力 报告要点 [Table_Summary] 上周计算机板块大幅反弹，整体上涨 5.04%，在长江一级行业中排名第 6 位，两市成交额占比 为 4.13%，算力相关题材较为活跃。上周中科宇航力箭一号遥十四运载火箭在东风商业航天创 新试验区点火升空，发射任务取得圆满成功；AI 推理基础设施服务商 Baseten 透露，英伟达 B200 GPU 的每小时租赁单价将涨至 5.10 美元，涨幅约 94%。本周 2026 年火山引擎 FORCE 原动力大会将于在北京国家会议中心举办，建议关注：1）国产大模型企业，重点关注大模型龙 头：智谱；2）国产算力相关企业，重点关注国产算力龙头：寒武纪、海光信息。 分析师及联系人 [Table_Author] 杨洋 郭敬超 陈耀文 SAC：S0490517070012 SAC：S0490525120002 SAC：S0490525070002 SFC：BUW100 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% resea ...

[Table_scodeMsg1] 联合研究丨公司深度丨国能日新（301162.SZ） [Table_Title] 国能日新深度研究：AI 驱动的能源运营商，电改 浪潮的挥旗手 %% %% %% %% research.95579.com 1 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 国能日新：电改核心收益标的，从数据服务走向平台运营，成长空间显著打开。公司主营业务 涵盖新能源发电功率预测、电力交易、电网新能源管理系统三大板块，形成"数据+算法+场景" 的完整业务闭环。从增长逻辑看，公司短期受益于新能源装机持续增长带来的功率预测刚需以 及分布式光伏带来增量市场，中期受益于电力市场化交易加速推进催生的电力交易软件需求， 长期则有望通过数据积累和 AI 赋能，从单一软件供应商升级为能源运营平台服务商，打开更广 阔成长空间。预计 2026-2028 年归母净利润 1.75 亿、2.44 亿、3.35 亿，买入评级。 分析师及联系人 [Table_Author] 杨洋 邬博华 郭敬超 SAC：S0490517070012 SAC：S0490514040001 SAC：S0490525120002 S ...

丨证券研究报告丨 行业研究丨点评报告丨环保 [Table_Title] 再生小金属：铋行业供需格局趋紧，半导体应用 需求高增 报告要点 [Table_Summary] 铋为伴生战略小金属，供给刚性强，我国储量、精炼产量全球占比领先。其下游医药化工需求 最大，半导体等高端应用需求持续增长。2025 年我国对铋相关产品实施出口管制，推动铋价大 幅走高，三氧化二铋量价同步上涨。多家环保企业依托危废资源化业务切入铋资源回收赛道， 再生资源成为市场重要供给补充。 分析师及联系人 [Table_Author] SAC：S0490517090001 SAC：S0490520070003 SAC：S0490524080004 SAC：S0490525070006 SFC：BUV415 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 徐科 贾少波 李博文 盛意 [Table_Title 再生小金属：铋行业供需格局趋紧，半导体应用 2] 需求高增 [Table_Summary2] 铋资源供给刚性强，我国主导全球市场供给 铋属于稀缺战略小金属，受自身资源属性、主矿开采规划及日趋严格的 ...

[Table_Author] 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% 丨证券研究报告丨 行业研究丨专题报告丨环保 [Table_Title] 2026 年置换隐债 2 万亿元额度落地 88%， 环保现金流改善有望延续 报告要点 [Table_Summary] 截至 2026/06/18，2026 年政府发行置换隐债的特殊再融资债券合计 1.63 万亿元，叠加上年提 前下发的额度，全年 2 万亿元额度已落地 88.1%，化债工作持续推进。环保行业受益于化债， 2025A 收现比、经营性现金流净额同比+5pct，+27.2%，行业现金流向好有望延续。 分析师及联系人 %% %% research.95579.com 1 SAC：S0490517090001 SAC：S0490520070003 SAC：S0490524080004 SAC：S0490525070006 SFC：BUV415 徐科 贾少波 李博文 盛意 [Table_Title 2026 年置换隐债 2] 2 万亿元额度落地 88%，环保 现金流改善有望延续 [Table_Summary2] 化债继续推进，"开源+节流"为 2026 年化债重点工 ...

如何看待电新行业中AI材料的 投资机会 长江证券研究所电力设备与新能源研究小组 2026-06-25 %% %% %% %% research.95579.com 1 证券研究报告 • 证券研究报告 • 评级 看好 维持 分析师及联系人 分析师 邬博华 分析师 曹海花 分析师 任佳惠 分析师 申浩树 SAC执业证书编号：S0490514040001 SAC执业证书编号：S0490522030001 SAC执业证书编号：S0490524070005 SAC执业证书编号：S0490525060004 SFC执业证书编号：BQK482 分析师 王晓振 SAC执业证书编号：S0490525090002 %% %% %% %% research.95579.com 2 01 PCB：铜箔&感光干膜 02 AIDC：软磁材料 03 MLCC：镍粉 04 光模块：氮化铝 目 录 05 半导体：空白掩膜版 % research.95579.com 3 01 HVLP铜箔：AI时代的痛点，兼具景气度和产业迭代 图：AI服务器中高频高速铜箔的应用场景示范 =AOC（光通信） =高速铜缆（电通信） 两台 TOR 交换机 电源供应单 ...

报告投资评级 - 行业投资评级为 **看好**，并予以 **维持** [9] 报告核心观点 - 报告核心观点为：**土地市场热度边际有所改善**，具体表现为5月核心地块供应建面同比转正，300城成交溢价率维持在今年以来的相对高位，成交楼面价自年初以来逐月提升 [1][7] - 重点房企普遍面临较大的补货压力，但**华润置地**和**金茂**的拿地策略清晰且质量相对较好 [1][5][6][7] 土地市场供应情况 - **整体供应仍在低位**：2026年1-5月，全国300城涉宅用地推出建面累计同比 **-26.8%**，降幅较4月小幅扩大 **2.0** 个百分点 [3] - **城市分化明显**：一线/二线/三四线城市累计同比分别为 **-22.9%** / **-36.1%** / **-23.4%**，仅二线城市降幅略有收敛 [3] - **核心区域供应改善**：5月，核心6城（北上广深杭成）核心行政区的供应建面当月同比 **+3.5%**，为年初以来首次转正；累计同比 **-46.4%**，降幅收窄 **9.1** 个百分点 [3] 土地市场成交情况 - **成交热度边际改善**：2026年1-5月，全国300城涉宅用地成交建面/成交金额累计同比分别为 **-23.9%** / **-35.4%**，成交金额降幅较4月收窄 **5.4** 个百分点 [4] - **楼面价持续提升**：成交楼面价自年初以来逐月提升 [1][4] - **城市间成交分化**：一线城市成交建面累计同比率先转正，为 **+0.7%**；二线/三四线城市分别为 **-42.2%** / **-17.5%**，二线城市压力仍大 [4] - **溢价率与流拍率**：5月300城土地成交溢价率为 **9.4%**，维持在年内相对高位；流拍率逐月降低，5月为 **4.5%**，处于下行周期以来的最低位附近 [4] 重点房企表现分析 - **销售表现**：2026年5月，百强房企销售金额同比 **-2.5%**，降幅继续收敛；重点房企中，华润、招蛇当月销售金额同比涨幅超 **20%**，招蛇、金茂累计同比涨幅超 **10%** [5] - **拿地强度**：2026年1-5月，滨江/华润/金茂的拿地强度（金额口径）相对较高，分别为 **36%** / **33%** / **31%** [5] - **拿地补货压力**：重点房企中，仅**华润置地**拿地总价累计同比降幅在 **30%** 以内，为 **-26.7%**；其他8家重点房企拿地总价累计同比降幅介于 **45%~90%**，补货压力较大 [1][5] - **拿地策略与质量**： - **华润置地**：拿地策略清晰，通过差异化方式底价获取多宗土地，5月再度补货深圳大运综合体 [1][6] - **金茂**：拿地思路鲜明，严控溢价率，低价获取次核心地块 [1][6] - **中海**和**华润**在“初始利润率”（反映地块本身盈利性和投资能力）和“销售净利率”方面表现相对较好 [6] 拿地项目利润水平 - **整体利润率稳定**：2026年5月，重点房企获取的样本项目（总价超10亿元）平均推算销售净利率约为 **7.1%**，较前4月均值略有下降；2025年全年约为 **7.8%**，2025年以来拿地利润率整体较稳定，维持大个位数区间 [1][6][7] - **样本项目利润分布**：通过图表分析（图14-18），展示了不同房企样本项目的总地价、平均初始利润率、平均净利率以及不同溢价率、体量下的获取宗数情况 [37][41][43][44][45][46][47]

丨证券研究报告丨 固定收益丨点评报告 [Table_Title] 出口量端修复，物价涨势放缓 ——基本面高频数据周度跟踪（6 月第 3 周） 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 报告要点 [Table_Summary] 6 月第 3 周，地产销售走弱、价格分化，建筑链仍偏弱；生产冷热不均，耗煤回落、高炉与铝 链回升；出口运量修复、运价分化，干散货回落，韩国出口高增；消费整体偏弱，食品价格分 化、工业品与原油有色回落。6 月生产和基建小幅改善，内需延续走弱，物价涨势放缓，基本 面仍支撑债市。 分析师及联系人 [Table_Author] SAC：S0490524080003 SFC：BVN394 赵增辉 马玮健 1 [Table_Title 出口量端修复，物价涨势放缓 2] ——基本面高频数据周度跟踪（6 月第 3 周） [Table_Summary2] 事件描述 6 月第 3 周，地产销售分化，一线相对韧性；生产端耗煤回落、化工与钢胎开工走弱，铝去库 加快、铜链原料偏紧；出口运量修复，干散货运价回落；消费整体偏弱，食品价格分化，工业 品价格回落。6 月生 ...

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [8] 核心观点 - 报告认为，快手2026年第一季度业绩在AI持续赋能主业下，可灵AI商业化实现高速成长，成为公司第二增长曲线 [1][5] 财务业绩总结 - 2026年第一季度总营收为337.2亿元，同比增长3.4% [2][5] - 2026年第一季度经调整净利润为33.7亿元，同比下降26.3%，经调整净利率为10.0% [2][5] - 分市场看，2026年第一季度国内经营利润为30.9亿元，同比下降28.8%；海外经营亏损为0.31亿元 [2][5] 收入端分析 - **线上营销服务收入**：2026年第一季度收入196.4亿元，同比增长9.3%，占总收入比重约58.3% [9] - 增长驱动包括：内容消费品类（如漫剧单日营销消耗峰值突破2000万元）、生活服务、AI应用类广告主投放加大，国内线上营销收入同比增长超10% [9] - AI技术赋能：生成式推荐大模型与智能出价大模型协同，单季度为国内线上营销服务收入贡献约3%-4%增量；AIGC短视频营销素材消耗渗透率达10%；UAX全自动投放成为主流工具 [9] - **直播收入**：2026年第一季度收入84.9亿元，同比下降13.5%，占总收入比重约25.2% [9] - 下降主要因公司主动建设健康可持续的直播生态系统，以及行业监管趋严；但AI赋能直播互动体验的渗透在深化 [9] - **其他服务（含电商）收入**：2026年第一季度收入55.8亿元，同比增长15.9%，占总收入比重约16.5% [9] - 增长主要得益于可灵AI单季度收入超6.5亿元，同比增长300%以上 [9] - 电商佣金收入同比增速为中个位数，因2025年第三季度增加的达人抽佣从2026年第一季度起分阶段返还 [9] - 新一代生成式搜索框架OneSearch V2为电商货架搜索场景带来约3%的GMV提升增量 [9] 经营数据分析 - 用户规模稳健增长：2026年第一季度平均日活跃用户（DAU）为4.13亿，同比增长1.2%；平均月活跃用户（MAU）为7.72亿，同比增长8.4% [9] - 单用户商业化价值提升：2026年第一季度每位日活用户平均线上营销服务收入为47.6元，同比增长7.9% [9] 利润端与费用分析 - **毛利率与利润率**：2026年第一季度毛利率为51.2%，同比下降3.4个百分点，主要受AI基础设施投入加大及短剧IAA等低毛利业务占比提升影响 [9] - 经调整净利率为10.0%，同比下降4.0个百分点 [9] - 经营利润为36.0亿元，同比下降15.6%，经营利润率为10.7%，同比下降2.4个百分点 [9] - **费用率**： - 销售费用率为30.6%，同比基本持平（+0.2个百分点） [9] - 研发费用率为10.7%，同比增加0.6个百分点，主要因AI相关研发人员薪酬及基础设施投入加大 [9] - 管理费用率为2.3%，同比下降0.2个百分点，显示管理效率优化 [9] 可灵AI业务进展 - **商业化高速成长**：2026年第一季度收入超6.5亿元，同比增长超300%（2025年第一季度为1.5亿元），环比增长约91%（2025年第四季度为3.4亿元） [9] - **年度经常性收入（ARR）增长迅速**：2026年3月ARR接近5亿美元（2026年1月ARR超3亿美元） [9] - **技术产品升级**：2026年2月推出可灵3.0模型系列，支持4K原生视频生成，已应用于好莱坞剧集《大卫王朝》及国产剧《太平年》等商业影视制作 [9] - **资本运作筹划**：公司已公告启动可灵AI业务分拆筹划，考虑独立融资及后续上市路径 [9]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [9] 核心观点 - 在新能源车与储能中长期趋势下，公司作为国内高度自主可控的锂矿资源龙头，伴随湖南鸡脚山锂云母矿和四川加达锂矿项目投产，中长期量增弹性显著，有望实现量价共振 [2] - 公司已形成“铁矿托底+锂矿成长”的双轮驱动发展模式，铁矿石业务贡献稳定现金流，锂矿业务在新一轮行业景气周期中有望实现盈利成长 [5][17] - 凭借控股股东众兴集团数十年的矿业基因、雄厚的资金实力和技术优势，公司持续寻求国内外优质资源布局，打开中长期成长空间 [5][8] 锂业务：国内资源自主可控，量增阿尔法显著 - **资源与产能规划**：公司拥有湖南鸡脚山锂云母矿（100%权益）和四川加达锂矿（100%权益）两大国内优质资源，合计规划年产能达13万吨LCE [5][24] - 湖南鸡脚山锂云母矿：资源量达324.43万吨LCE，平均品位0.27%，规划产能8万吨LCE，其中一期4万吨采选冶项目预计2026下半年投产 [24][25][26] - 四川加达锂矿：资源量达148.42万吨LCE，平均品位1.38%，规划产能5万吨LCE，预计2026年底投产一期5万吨项目 [24][25][36] - 另战略参股湖南香花岭锡锂多金属矿10.02%股权，该矿新增LCE资源量约17万吨，平均品位大于0.4% [24][25][32] - **技术与成本优势**： - **创新开发模式**：首创将TBM盾构机应用于矿山前期开发建设，大幅缩短建设周期并降低后期生产运费，例如在湖南鸡脚山项目创造了单月掘进突破千米的行业纪录 [6][26][28] - **工艺创新**：针对湖南鸡脚山伴生多金属矿型，自研“硫酸法”提锂工艺，将锂云母综合回收率提升至90%以上，并实现对钾、铷等伴生资源的综合利用以摊薄成本 [6][24][31] - **成本控制**：在湖南项目采用“高压辊磨+强磁预选+浮选”工艺，实现原矿85%抛尾，降低后端冶炼成本 [31] - **行业前景与公司定位**：锂行业面临确定性供需短缺格局，锂价有望稳步上行，公司作为本轮量增弹性显著且成本优势明显的国内资源龙头，成长潜力可期 [6][24][46] 铁矿业务：成本优势突出，稳定贡献现金流 - **资源与产能**：公司实现“内蒙古+安徽”南北双基地战略布局，截至2026年一季报，铁矿石备案资源量增至6.90亿吨，铁矿采选核定产能达1480万吨/年，硫铁矿核定产能150万吨/年，生产规模在独立铁矿采选企业中居龙头地位 [7][50] - **成本与盈利**：公司成本控制能力优异，2025年铁精粉销售成本约384.99元/吨，毛利率维持53.6%，位列国内行业领先地位 [50][56] - **产销情况**：2025年，公司铁精粉销量321.47万吨，同比增长12.52%；铁精粉销售均价829.66元/吨，同比下降5.67%，但降幅低于普氏指数6.94%的跌幅 [54] - **行业展望**：预计2026年全球铁矿石供需仍偏紧，矿价中枢有望于90-100美元/吨企稳 [59] 硫酸业务：长周期景气上行，与锂业务协同 - **产销与盈利**：2025年，公司硫酸产量达40.91万吨，同比增长10.02%；销量41.57万吨，同比增长11.81%；受益于价格上涨，销售均价达589.89元/吨，同比上涨103.51%，贡献毛利9696.27万元 [63] - **行业与协同**：硫酸已进入中长期景气上行周期，价格上涨强化业务盈利；同时，该业务有望与湖南锂云母的“硫酸法”工艺及四川锂盐加工形成紧密协同，保障锂业务生产的稳定性 [63] 控股股东赋能：众兴集团多维支持 - **资金保障**：集团雄厚的资金实力为公司高资本开支的锂矿开发提供支持 [8][72] - **经验与技术赋能**：集团长期的矿业经验为公司锂矿开发提供了引入TBM盾构机的新思路 [8][72] - **资源孵化与勘探能力**：集团曾将自有勘探团队（内蒙古大中地质勘查有限责任公司）注入公司，强化综合矿业布局能力；并以铁矿为鉴，持续为公司孵化优质资源资产，目前集团及实控人旗下还控股运营东五分子金矿和脑包沟金矿 [8][72][74] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年的归母净利润分别为16.77亿元、37.09亿元、65.36亿元，对应增速分别为127.9%、121.1%、76.2% [77][79] - **估值水平**：对应2026-2028年PE分别为30倍、14倍、8倍 [77]

行业投资评级 - 报告对零售业（美妆行业）的投资评级为“看好”，并维持此评级 [11] 报告核心观点 - 欧莱雅成长为全球美妆龙头，是“历史的偶然”与“复利的必然”双重作用的结果 [3][6][9] - 其稳定的长期价值和相对估值溢价源于历史机遇（渠道红利与时代红利）与内生能力（多品牌矩阵、优治理、高投入）的叠加 [3][6][7][9] - 投资建议关注具备渠道壁垒或内生管理优势，并逐步开展外延并购的多品牌公司 [3][9] 历史的偶然：线下渠道垒壁垒，时代红利赋机遇 - **渠道机遇**：欧美美妆市场长期以线下渠道为主，为欧莱雅在易于形成壁垒的线下渠道（如百货、药房、美妆集合店）深耕提供了时间窗口，建立了深厚的渠道壁垒 [6][30] - **时代机遇**：欧莱雅恰逢1945年后欧美化妆品消费黄金爆发期，女性就业率提升推动美妆从小众奢侈品转向大众刚需，集团以欧洲本土大市场完成了关键资本原始积累 [6][34] - **全球化扩张**：借助欧美审美为全球标杆的时代红利，集团将品牌势能辐射至日本等亚洲市场，1969年进入日本市场 [6][34] - **业绩表现**：2024财年，欧莱雅营业收入达435亿欧元，归母净利润峰值达64亿欧元，归母净利率提升至14.7% [19] 复利的必然：垒资本、多品牌、高投入形成复利 - **品牌矩阵对冲周期**：通过覆盖大众/高端多价格带、全球化多地区的多样化品牌矩阵，对冲经济周期和时尚周期风险 [7][42][44][47] - 截至2025年，集团拥有大众化妆品（12个品牌，营收占比37%）、高档化妆品（28个品牌，营收占比35%）、专业美发产品（10个品牌，营收占比12%）和专业皮肤管理（5个品牌，营收占比16%）四大部门 [47][48] - 分地区看，2020-2025年拉丁美洲和新兴市场营收复合增速分别达17.4%和14.4% [52] - **稳健的并购与财务策略**：偏好收购具备研发/渠道/IP壁垒的品牌；保持较低的股利支付率，账面现金充裕，历史上多以自有现金进行并购，近年才启动债券融资 [7][64][66][71] - **优治理强化战略稳定**：创始人所有权与职业经理人管理权分离，股权结构稳定；历任CEO均为内部培养晋升，确保战略理念一脉相承 [7][72][74][75] - **高研发与营销投入挖深护城河**：常年维持高研发费率（近5年超10亿欧元/年）和高销售费用率（近年约32%），以研发复利和强营销曝光持续深化品牌护城河 [7][78][80] 估值的溢价：对收入增速及利润稳定性双重定价 - **长期超额收益**：1990-2020年，欧莱雅股价大幅跑赢法国CAC40指数，具备长期超额收益 [8][83] - **收入增长中枢更优**：过去15年（2010-2025），欧莱雅/雅诗兰黛/宝洁的收入年复合增长率（CAGR）分别为6.1%/2.9%/1.2% [8][89][92] - **盈利增长稳定性更强**：过去30年，剔除异常年份（如资产处置、汇率、税收等非经营因素影响），欧莱雅集团归母净利润实际下滑仅4年，表现优于同业雅诗兰黛和宝洁 [8][102] - **估值溢价来源**：凭借“向下有底、向上有弹性”的收入利润弹性及稳健性，欧莱雅在可选消费巨头中享有较高估值溢价，其市盈率（PE）在法国可选消费公司中仅次于爱马仕 [86][87] 投资建议 - 建议持续关注具备渠道壁垒或内生管理优势、且逐步开展外延并购的品牌公司 [3][9][106] - 具体推荐及关注标的包括：具备深厚线下门店及客群积淀的**毛戈平**，管理组织效率较强的**上美股份**，以及开启外延并购、多品牌矩阵逐步成型的**珀莱雅** [9][106]