报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 综合火电三要素，二季度电价及电量延续回落，但年初以来煤价明显下降，北方电厂及部分华东地区火电运营商二季度业绩仍将维持积极表现 [2] - 水电受高基数影响二季度电量承压，但部分水电公司通过优化水库调度及蓄水节奏等仍有望实现稳健业绩增长 [2] - 核电二季度电量均维持同比增长，但不同省份受电价下降影响不同，两核业绩或将有所分化 [2] - 绿电4 - 5月全国利用小时数持续回落，各省利用小时表现存在明显差异，区域分布或将主导板块内公司业绩表现有所分化 [2] 根据相关目录分别进行总结 煤价延续同比回落，主导火电经营表现 - 电价维度，二季度各地区电价普遍回落，蒙东、新疆、天津等北方地区表现相对强势，环比来看二季度代购电价较一季度普遍调整，主因2025年二季度煤价环比下降 [6][17] - 煤价角度，受供强需弱影响，二季度秦港Q5500大卡现货煤价中枢同比降低216.85元/吨，年度长协煤价均值同比下降25元/吨，按电企长协及现货煤各占一半假设，二季度综合煤价降幅将带来火电燃料成本约0.041元/千瓦时的同比下降，北方电厂扣税后电价降幅低于成本端回落，火电经营修复趋势有望延续 [6][20] - 电量表现，二季度火电电量增速环比有所改善但整体仍偏弱，4 - 5月火电发电量同比下降0.56%，各省火电利用小时存在明显分化，综合来看火电利用小时数和电价虽同比回落，但煤炭价格显著回落或使火电经营维持稳定，北方电厂及华东部分省份火电电厂电价降幅相对更小，华中及华东部分省份利用小时相对坚挺，预计火电经营业绩仍将同比改善 [6][21][26] 水电电量承压核电稳增，业绩表现或有分化 - 水电方面，去年同期基数偏高叠加降雨偏少，4 - 5月我国水电发电量同比下降11.02%，6月三峡（14点）出库流量均值同比下降7.51%，全国水电电量增速预计延续偏弱，但主要水电上市公司资产质地优，部分公司通过优化水库调度及蓄水节奏等仍有望实现稳健增长，业绩增速预计较一季度显著放缓 [7][28] - 核电方面，得益于装机规模同比增长且机组检修天数同比减少，4 - 5月核电发电量同比增长9.57%，4 - 5月核电利用小时数为1308小时，同比提升36小时，江苏、广东及广西的市场化电价回落影响核电市场化部分电量，中国核电受市场化电价影响相对较小，但新能源板块受股比降低影响或有所承压，二季度整体业绩预计稳健增长，中国广核受市场化电价冲击面相对偏大，二季度业绩或将延续承压 [7][29] 风光电量稳步增长，区域主导业绩差异 - 风光电量均快速增长，4 - 5月风电发电量同比增长11.87%，光伏发电量同比增长11.68%，风光利用小时数均有所回落，4 - 5月风电利用小时数为374小时，同比下降7小时，光伏利用小时数为197小时，同比下降37小时，新能源电价水平或延续偏弱 [33] - 各省利用小时表现存在差异，华东及华中地区主要省份风电利用小时有所提升，东南沿海省份利用小时显著下降，新增装机拉动能对冲偏弱的风光资源及电价表现，但受区域分布影响，二季度新能源运营商业绩或有所分化，均衡布局于全国地区的绿电龙头如龙源电力、三峡能源等或将实现积极业绩表现，部分区域性新能源运营商业绩或将承压 [33] 投资建议 - 推荐关注优质转型火电运营商华电国际、华润电力、华能国际、国电电力、中国电力、福能股份和部分广东地区火电公司 [9][44] - 水电板块推荐优质大水电长江电力、国投电力和华能水电 [9][44] - 新能源推荐龙源电力H、中国核电、中闽能源 [9][44]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [9] 报告的核心观点 - 机组大修损失减少和漳州1号年初商运使上半年核电发电量同比增12.01%，二季度增10.77%，带动核电板块业绩积极；新能源装机扩张使上半年发电量同比增35.76%，但增资引战后持股比例降低，归母业绩贡献有压力；上半年公司发电量同比增15.65%，预计二季度业绩稳健增长 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2025年上半年累计商运发电量1217.76亿千瓦时，同比增15.65%；上网电量1151.04亿千瓦时，同比增15.92% [6] 事件评论 - 新增产能叠加大修减少，核电电量优异：2025年上半年核电机组发电量998.61亿千瓦时，同比增12.01%，除三门核电外均增长，漳州1号机组上半年发电51.01亿千瓦时，二季度核电机组发电量503.79亿千瓦时，同比增10.77%，核电板块业绩展望积极 [11] - 新能源电量高增，业绩受股比稀释限制：截至2025年6月30日，新能源控股在运装机容量3322.49万千瓦，同比增48.52%，上半年新增362.87万千瓦，上半年新能源机组发电量219.15亿千瓦时，同比增35.76%，二季度发电量116.55亿千瓦时，同比增33.57%，但增资引战后持股比例降低，归母业绩贡献有压力 [11] - 绿核项目储备雄厚，保障远期增长：截至2025年6月30日，控股在建及核准待建核电机组19台，装机容量2185.90万千瓦；新能源控股在建装机容量1044.75万千瓦，社保基金等资金注入保障资金需求 [11] - 投资建议：预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.53元、0.56元和0.63元，对应PE分别为17.84倍、16.68倍和14.78倍，维持“买入”评级 [11] 财务报表及预测指标 - 给出了公司2024A - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表及基本指标等财务数据，如2025E净利润20780百万元，2025E - 2027E EPS分别为0.53元、0.56元、0.63元等 [15]

报告行业投资评级 - 投资评级为中性，维持该评级 [9] 报告的核心观点 - 中央财经委员会议释放反内卷信号，强化钢铁供给侧优化预期，若宏观利好释放，钢铁股估值有望修复；行业可通过短期限产量和中期去产能来反内卷，当前是良好配置时点，投资可关注四条主线 [2][4][7][30] 根据相关目录分别进行总结 最新跟踪 - 市场情绪改善，需求小幅走强，本周五大钢材表观消费量同比 -1.70%，环比 +0.68%，建筑钢材成交量日均值 10.68 万吨，较上周上升 0.81 万吨/天 [4] - 铁水高位回落，关注淡季减量，本周样本钢企日均铁水产量降至 240.85 万吨，环比 -1.44 万吨/天，五大钢材产量同比 -4.09%，环比 +0.48% [4] - 库存小幅去化，进入淡季后库存去化节奏趋缓，本周钢材总库存环比 -0.02%，农历口径长材总库存同比下降 30.61%，板材库存同比下降 15.96%，上海螺纹涨至 3180 元/吨，环比涨 90 元/吨，上海热轧涨至 3270 元/吨，环比涨 70 元/吨，测算螺纹钢吨钢即期利润 193 元/吨，成本滞后一月利润 115 元/吨 [5] 热点关注 - 中央财经委员会议聚焦关键议题，具有政策风向标意义，市场期望“反内卷”能掀起类似 2016 年供改或 2024 年以旧换新的风潮 [5] - 钢铁行业产能严重过剩，内卷严重，产品价格持续下降，通过行政化手段调节供给促进钢价回稳，对改善钢企盈利和预防通缩风险有重要意义，且国企主导利于政策执行和监督 [6] - 短期限产量预期较强，中性假设 25 年粗钢产量同比减少 3000 万吨，测算螺纹钢上涨 229 元/吨，吨材利润提升 86 元/吨，但执行有压力，可视为驱动板块阶段反弹的看涨期权，7 月是观察政策落地关键节点 [2][7] - 中期去产能循序渐进，《2025 年钢铁行业规范条件》明确“合规产能”标准，约 20%产能（中小民营企业为主）合规难度大，26 年开始或面临出清压力 [2][7] 反内卷关注主线 - 关注成本端弱化、细分品种供需格局好、经营弹性有望释放、股东回报有望强化的优质板材或特钢标的，如南钢股份、华菱钢铁等 [30] - 关注“反内卷”政策推进下，吨钢市值或 PB 相对低位、业绩和估值修复空间显著的标的，如新钢股份、方大特钢等 [30] - 关注国企改革主线下的并购重组标的，资产质量提升后估值有望修复 [31] - 关注竞争格局优异或布局专精特新领域的加工类标的，如久立特材、甬金股份，以及中美宏观复苏预期下的铜铁资源标的河钢资源 [31]

报告核心观点 - 轻工行业2025年度中期投资机会丰富，IP衍生品、新型烟草、个护等多个细分领域各有亮点，需关注各领域龙头企业成长潜力及行业趋势变化 [4] 各部分总结 IP衍生品 - IP衍生品围绕知识产权开发商品及服务，产业链涵盖授权、设计、生产和分销等环节，现代媒介变化推动无内容IP发展 [26] - 2019年中国进入精神消费时代，IP衍生品满足情绪、社交和收藏价值，优质供给和现代媒介增加付费意愿 [28][32] - 不同IP衍生品在目标客群、产品属性和销售渠道上存在差异，如布鲁可定位低龄客群，依赖外部IP和经销渠道 [35][39] - 泡泡玛特全球化战略加速、热门IP爆火、新IP起量和旧IP深化运营推动收入高增，文化出海成果显著 [40][43][46] - 布鲁可通过全人群、全价位和全球化驱动增长，BFC社区运营赋能品牌 [47][50][51] - 晨光股份发力IP衍生品，复用传统渠道，推进品牌出海 [55] - 广博股份作为谷子经济A股龙头，拓展IP、品类和渠道，创意文具业务有望带来增量 [57] 新型烟草 - 菲莫国际从传统烟草巨头向“无烟未来”引领者转型，揭示全球烟草产业向新型烟草发展方向 [62][81] - 关注新型烟草产业链相关公司，如思摩尔国际、盈趣科技、中烟香港等 [8] - 思摩尔国际是全球最大电子雾化设备制造商，雾化主业企稳，重视HNB业务成长潜力，GLO HILO在日本发售有望带来增长 [86][88][89] 个护 - 卫生巾和牙膏“量稳价增”，外资品牌市占率下降，内资品牌通过差异化产品和抖音红利提升份额，宠物食品为内资品牌提供成长空间 [94][99] - 百亚股份以差异化益生菌系列和抖音红利实现增长，后续关注新品推广和线下盈利改善 [100][105] - 登康口腔电商提速、高端爆品推动量价齐升，年中和Q4推新品，线下推广带动增长 [109] - 豪悦护理代工主业延续优势，发力自主品牌，洁婷品牌定位和势能提升 [112][113] - 源飞宠物代工主业增势良好，自主品牌厚积薄发，计划拓展品类和价格带 [116] 家居 - 新房影响斜率放缓，国补托底，家居需求磨底，供给缓慢退出，龙头经营韧性强 [120][125] - 流量变迁导致整装渗透率提升，消费降级挑战商业模式，判断公司竞争力应关注流量获取和转化能力 [127][133] - 国补对需求形成支撑，龙头加速提份额，下半年内需弱稳定，推荐确定性高股息和中长期有竞争力的公司 [135][140] 造纸 - 当前造纸大周期处于底部磨底，浆、纸价格底部震荡，2025年新增供给压力大，2026年后有望逐步平衡 [141][145][151] - 纸企吨盈利2024Q4触底，2025Q1修复，预计2025Q2稳定，2025Q3有压力，2025Q4有望改善 [155] - 推荐底部布局太阳纸业，中期周期上行可布局玖龙纸业、博汇纸业等 [158] 包装 - 持续看好高股息标的裕同科技和永新股份，裕同科技全球化战略空间广阔，永新股份有望拓展新包装领域 [160] - 奥瑞金并购中粮包装落地，期待二片罐提价驱动行业盈利改善，国内二片罐业务盈利水平环比有望改善 [162] 电动两轮车 - 2025年低基数和以旧换新需求拉动，电动两轮车销量和业绩增长确定性强，中长期看好龙头份额提升和产业链布局、出海 [170] 出口 - 美国关税政策不确定，但多数轻工品类进口依赖度高、劳动密集，产能难回流，可寻找确定性成长标的 [178] - 推荐关注匠心家居、嘉益股份、永艺股份，它们在海外产能、竞争力和成长空间方面具有优势 [182]

报告公司投资评级 - 买入丨首次 [14] 报告的核心观点 - 骄成超声深耕超声波技术，逐步扩展应用领域，看好公司平台化布局及新业务增量，电池业务作为压舱石，线束、半导体、耗材业务高速增长，公司通过平台化布局正在逐步打开多元成长曲线 [2] 分组1：超声波龙头，多点布局逐步迈向平台化 深耕超声波技术，逐步扩展产品应用 - 骄成超声是专业提供超声波设备以及自动化解决方案的供应商，成立于2007年，最初从事橡胶轮胎的超声波裁切，2015 - 2017年切入新能源动力电池领域，2020年以来业务拓展至无纺布、线束、半导体等领域，下游客户包括时代电气、永贵电器等，长期将形成“新能源 + 半导体 + 医疗”三大板块业务 [25] - 公司通过自身的超声波技术平台，拥有向不同行业应用拓展的能力，产品应用行业领域覆盖新能源动力电池、橡胶轮胎、无纺布、汽车线束、功率半导体等领域 [26] - 公司掌握全套超声波设备核心部件的设计、开发和应用能力，核心产品包括超声波焊接机、轮胎裁切系统等，各具特点广泛应用于多个行业 [31] 多点开花驱动营收稳增，盈利能力整体上行 - 营收方面，2024年和2025Q1公司分别实现5.85亿元和1.48亿元，同比分别 +11.30%和 +22.35%，20 - 24年CAGR为21.89%；归母净利润方面，2024年和2025Q1公司分别实现0.86和0.24亿元，同比分别 +29.04%和 +2152.47%，2023年下滑主要系加大研发投入等所致 [41] - 2024年汽车线束、半导体设备开始放量，配件业务高增，服务及其他业务也实现高增，其中电池领域下滑主要系下游电池厂扩产放缓，汽车线束和半导体高增主要系开始批量出货，配件高增主要系存量设备增多及电池客户稼动率提高，服务及其他业务高增主要系相关自动化解决方案销售增加 [46] - 销售毛利率自2021年起整体中枢上移，2024年达56.89%，2025Q1提升至64.91%；销售净利率2024年达14.52%，2025Q1达15.78%；公司保持高研发投入，2024年销售、管理、财务、研发费用率分别为13.81%、10.40%、 -1.89%和21.65% [48] 分组2：电池：触底恢复在即，复合集流体 + 固态电池或成新驱动 超声波应用领域广、在锂电池上具备不可替代性 - 超声波技术一般包括功率超声和检测超声，功率超声应用广泛，涉及金属焊接、无纺布焊接、塑料焊接、橡胶裁切、工业清洗、喷涂、医疗、食品领域 [52] - 超声波焊接根据焊接对象不同主要分为金属焊接、非金属焊接等，超声波金属焊接是固相连接方法，适合焊接软的和高导热性材料；超声波非金属焊接技术难度低于金属焊接 [55][61] - 超声波焊接相比其他焊接技术优势明显，在金属焊接和塑料焊接方面均有体现；超声波技术应用于裁切市场主要用于轮胎裁切，具有切口光滑等优点 [63][65] - 在锂电池领域，超声波主要应用于极耳焊接阶段，细分来看，超声波用于多层极耳焊接，激光用于极耳和极柱焊接，超声波焊接在多层极耳焊接工艺上优势明显，具有不可替代性 [69][72][74] 新能源车拉动电池需求，设备远期空间广阔 - 我国新能源车销量持续走高，2024年达1287万辆，同比 +35.50%，渗透率达40.9%，拉动动力电池需求，2025Q1我国动力电池销量和装机量分别为217GWh和130GWh，同比分别 +48.63%和 +52.82% [77] - 宁德时代等头部企业开启新一轮扩产，2025年动力电池行业总产能预计超3TWh，测算得至2025年动力电池超声波焊接设备总市场空间将超40亿元 [79] 二分天下竞争格局，公司占比逐步提升 - 动力电池焊接领域技术壁垒较高，国内外玩家相对较少，公司主要竞争对手包括海外的必能信和Sonics，以及国内的新栋力和科普，国内其他公司受限于技术难以与公司竞争，公司和必能信二分国内市场 [80] - 公司设备在下游动力电池终端客户中同类设备的占比逐步提升，2021年宁德时代和比亚迪采购公司产品占其新增产线采购同类产品比重均超50%，国内动力电池装机量排名前十的企业中多家已使用公司设备 [82] 复合集流体 + 固态电池成新驱动，静待放量 - 复合集流体具备高安全、高比容、长寿命、高兼容等特点，超声波滚焊是电池生产的最优解，复合集流体产业化持续推进，2025年有望量产放量 [84][88][90] - 公司与宁德时代深度研发合作，若未来复合集流体逐步放量，公司有望最先受益 [93] - 固态电池在政策、终端和产业链多方共振下产业端密集催化，超声波焊接有望受益，公司超声波焊接设备可用于固态电池极耳焊接，并已形成小批量订单 [94] 分组3：半导体：深度布局先进封装，已获批量订单 IGBT高速发展，端子超声焊接设备空间广阔 - IGBT是高性能的复合全控型电压驱动式功率半导体器件，在多个行业应用，半导体领域技术难度高，超声波为焊接主流工艺 [97] - 全球IGBT市场规模快速增长，2023年约为104亿美元，2025年将扩大至133.8亿美元，预计2028年将增长至211.9亿美元，汽车是IGBT需求增长的最大贡献者 [99][103] - 国内IGBT高速发展，2024年市场规模达约25.7亿美元，产量预计超7500万只，自给率达40%，随IGBT国内产能逐步扩张，焊接设备需求同步旺盛增长 [105] - 目前全球IGBT市场竞争格局主要以外资为主，国产设备切入困难，行业内焊接设备国产化率较低 [108] 键合 + 检测超声设备新突破，助力国产替代 - 晶圆键合界面缺陷检测中，超声波扫描显微镜是无损且高效的主流检测方案；引线键合机有较大国产替代空间，2024年国内引线键合装置进口金额为44.02亿元，同比 +22.55% [109] 历经五年多客户验证，部分已批量发货 - 公司半导体领域业务坚持平台化思路，打造了完整的产品矩阵，覆盖封装关键工序，推出多种创新产品 [113] - 公司半导体业务历经五年客户验证，2024年进入放量阶段，2025年6月成功斩获半导体封装头部客户批量订单，其中引线键合机获得批量订单，成功实现国产替代 [115] 分组4：线束：电动车打开焊接需求，公司突破外资垄断 电动车高压线束需求打开超声波焊接市场 - 新能源汽车主要使用高压线束，2016 - 2022年我国汽车线束总市场规模由670.5亿元增长至814.6亿元，高压线束市场规模占比由2.07%增长至17.36%，预计2025年汽车线束超声波焊接机存量市场规模约在10亿元以上，2025年当年线束焊接设备及主要配件新增市场需求可达3亿元 - 5亿元 [116] 快速抢占市场，技术现已国内领先 - 公司在汽车线束领域推出多款线束超声波焊接设备，快速抢占应用市场，设备具备焊接强度高、导电性好等优势，核心产品能满足多种应用需求 [118] - 公司市场占有率领先，与安波福、泰科TE等客户达成合作，2024年6月与莱尼签署全球战略合作协议，也是泰科电子官方授权的铜铝焊接合作伙伴 [120] - 公司推出新一代超声波线束焊接质量振动在线监控方案，监控范围更广，检出效率更高，已成功应用于线束标杆客户产线 [123] 分组5：研发实力强 + 平台化发展，设备 + 耗材双轮驱动 高度重视研发、持续高质量投入 - 公司管理层秉持研发技术驱动市场的理念，高度重视研发，内部设立专门的技术中心，分六大部门各司其职，通过跨部门运作制定可行方案 [123] - 公司注重研发队伍建设，不断增加研发人员人数，截至2024年，27%的研发人员为硕士、博士学历，公司在知识产权保护方面表现出色，截至2024年底，取得有效授权专利307项，软件著作权55项 [127] - 公司研发费用以研发人员薪酬为主，2019年以来占比均在50%以上，2024年研发人员平均薪酬为32.91万元 [128] - 公司在研项目储备丰富，预计总投资规模2.76亿元，2024年重点布局半导体领域应用，积极研发先进封装领域相关设备 [129] - 公司四位核心技术人员均毕业于上海交通大学，公司选址紧靠上海交通大学闵行校区，便于产学研合作 [131] 底层技术自研，已达国际先进水平 - 公司拥有六大基础研发技术，构成超声波技术平台，为多个行业提供解决方案，核心技术达到国际先进水平，有效解决下游行业痛点问题 [133][137] - 公司自主研发的超声波滚焊技术为国内首创，在动力电池制造领域有广阔成长空间，滚焊机设备有望为公司贡献更多业绩 [139] 稳居市场龙头、客户资源雄厚 - 国内超声波设备领域，公司相比国内可比公司成立时间较早，通过先发优势在专利数及员工规模上优势明显，在行业覆盖面上较全面，产品线多样化能满足不同行业需求 [143] - 新栋力和深发源在中低端市场有一定优势，达牛新能源聚焦特定领域，必能信中国在高端市场占优，公司凭借国产替代趋势逐步缩小与国际公司差距，打破外企垄断局面 [144] - 公司积累了头部客户合作关系，拥有更优质客户资源，2021年以来设备在下游终端客户中同类设备的占比逐步提升 [147] 耗材高速稳定增长，是公司的现金奶牛 - “设备 + 耗材”的商业模式下，公司耗材市场具有持续增长潜力，预计2025年焊头、底模等配件市场需求可观，客户购买设备更换配件时优先选择公司自产配件 [148][149] - 公司配件业务收入高速增长，2024年配件收入1.84亿元，同比增长70.45%，配件业务毛利润1.39亿元，毛利率达75.93%，逐步成为公司的现金奶牛 [150]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [3] 报告的核心观点 - 回顾十八大以来阅兵展现国防成就，新装备亮相有望牵引板块独立行情；国防军工行业2025年中期投资策略应长期重视盈利驱动且兼顾主题投资；深海科技UUV领航新质装备发展，未来十年美军市场或超五百亿美元；商业航天优质频谱资源争夺激烈，国内申报星座有望加速落地；十四五务期必成，需甄选产品力、渗透率、客单价提升的核心标的 [8] 根据相关目录分别进行总结 回顾十八大以来阅兵展现国防成就，新装备亮相有望牵引板块独立行情 - 6月24日国新办宣布9月3日将在首都天安门举行盛大阅兵式，十八大以来有多次盛大阅兵，2025年或为第5次 [13] - 2019年国庆70周年阅兵中，受阅580台（套）装备全为国产现役主战装备，40%首次亮相，装备方队含7个模块 [16] - 复盘2019年阅兵行情，2019.8.8 - 2019.9.9板块独立行情明显，沪深300指数涨11.8%，长江军工指数涨22.3%，板块约有10.4%超额收益 [18] 国防军工行业2025年中期投资策略，长期重视盈利驱动且兼顾主题投资 - 十四五行情复盘显示板块主线从初期订单景气驱动到中后期业绩增长驱动，主题投资涉及商业航天等领域 [26] - 十三五期间无业绩支撑的高PE值难以为继，十四五期间股价上涨主要靠EPS增长驱动，典型个股超额收益来自EPS增长 [29] - 成长空间方面，内需国防预算对标2%占比还有20%空间，对标美国还有翻倍空间；外需军贸世界占比约6%，合理假设下有60% - 230%增长空间；商用航空板块军转民有近250%增长空间 [34][39][44] - 投资思路上，盈利驱动可甄选优质白马，如中航光电；主题行情受事件催化和市场扩散多轮演绎，如低空经济主题 [48][50] 深海科技：UUV领航新质装备发展，未来十年美军市场或超五百亿美元 - 2025年政府工作报告首提深海科技，个别国家在南海活动使我国建设水下攻防体系刻不容缓 [63] - UUV易隐蔽、费效比高、支持分布作战，是新质非对称战斗力 [64] - 美国海军发布多版规划指导UUV发展，已进入成建制实战运用阶段，正筹建UUVRON - 2，远期将成立水下无人舰队 [72] - 基于三大需求测算，未来十年美军UUV市场空间超五百亿美元 [75] - 钛合金是深海装备主干材料，具有多种优良物化性质，广泛用于UUV等装备 [80] - 声呐品类多样，在军用及民用深海装备上广泛应用，用于探测、通信等 [81] 商业航天：优质频谱资源争夺日臻激烈，国内申报星座有望加速落地 - 国内申报星座发射需求旺盛，但发射进度不及规划，2030年底前待发卫星达2.1万余颗，2030 - 2035年待发需求约1.5万颗 [86] - 空天防务需求方面，国防体系对抗使商业航天防务需求增加，分布式低轨星座可为地球同步轨道卫星星座提供补充 [89][92] - 国内多家单位建设卫星批量化生产线，规划产能充足，规模化生产有望降本 [96] - 2025年多款新型火箭计划首飞，新火箭、新技术牵引发射降本，回收复用支撑高密度入轨 [102] - 商业航天应优先关注空间基础设施建设相关产业投资机会，如卫星制造等环节 [105] 十四五务期必成：甄选产品力提升、渗透率提升、客单价提升核心标的 - 2025年是十四五收官之年，短期“补欠账”牵引产业链弹性，中期军工将迎来多方面重估；选股应兼顾短期补欠账和中长期发展，推荐多类配置组合 [109] - 长江证券在多份报告中提出不同投资观点和策略 [112]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [7] 报告的核心观点 - 中国游戏市场保持较高速增长态势，新游表现贡献增量，出海仍具高景气度，上市游戏公司新游表现强势，暑期档有望持续高景气，AI+游戏迎积极进展，新游周期或带动基本面向好，游戏板块估值有向上弹性，建议关注相关投资机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 5月中国游戏市场规模为280.51亿元，同比+9.86%，环比+2.56%，伴随新游强势及暑期档产品上线，对行业增长展望乐观 [4] 事件评论 - 国内游戏市场5月规模维持较高增长，市场规模280.51亿元，同比增9.86%，环比增2.56%，手游市场规模211.77亿元，同比增11.96%，环比增3.69%，多款新游贡献增量 [10] - 5月中国自主研发游戏海外销售收入15.77亿美元，同比增6.93%，多款出海游戏增速强势 [10] - 6月多地出台游戏支持政策，涵盖出海企业招引培育、小游戏产业发展等多维度，国家新闻出版署发放158个版号，国产版号数量刷新纪录 [10] - 上市游戏公司多款新游表现强势，巨人网络、吉比特新游排名提升，AI+游戏方面恺英投资应用内测、开发平台将开放，重点厂商储备丰富 [10] - 新游周期带动基本面向好，游戏板块估值有向上弹性，建议关注相关投资机会，相关标的有巨人网络、恺英网络等 [10]

报告公司投资评级 - 给予海博思创（688411.SH）“买入”评级 [11][13][143] 报告的核心观点 - 海博思创历经14年发展成国内储能龙头并拓展海外市场 国内储能商业模式改善、海外市场放量 公司基本面具高成长性 2025 - 2030年储能装机CAGR超30% 有望迎戴维斯双击 [3][8][143] 公司概况 - 公司2011年成立 创始团队有海外经验 近年剥离非储能业务 聚焦储能 产品覆盖多场景 2020 - 2024年储能业务快速增长 2024年储能收入占比99.0% 海外收入占比6.51% 盈利韧性强 [8] - 控股股东为张剑辉 实控人为张剑辉和徐锐夫妇 截至2025年一季度 实控人合计持股21.77% [23] - 管理层技术底蕴深厚 创始人等有海外高校背景和任职经历 为技术研发和海外市场开拓创造条件 [26] - 产品布局全 涵盖大储、工商储、户储产品 战略布局“储能 + X”模式 覆盖多能源和负荷端场景 还推出运维平台海博云 [27] - 2020 - 2024年营收复合增速117% 2024和2025Q1营收同比增18%、15% 归母净利润同比增12%、 - 41% 业务聚焦储能 2024年海外收入显著增长 [31][33] - 2020 - 2024年储能系统出货复合增速205% 2024年出货11.82GWh 同比增90% 但单价因成本和竞争下降 毛利率和费用管控稳健 2024 - 2025Q1毛利率18%以上 [37][40] 国内集成龙头，量利韧性或有低估 市场分歧 - 需求端 行业基数扩大、强配取消 市场担忧需求走向 盈利端 前期市场竞争使多数企业盈亏平衡或亏损 市场担忧公司盈利能力持续性 [44] 看好理由 - 需求增长有望验证 国内储能中标、装机及规划向好 政策推动商业模式优化 看好需求增长 [49] - 产业链格局向头部集中 需求向独立储能转型、技术要求提升 头部企业受益 盈利中枢企稳 [49] - 公司竞争优势凸显 有优质客户资源、成本管控和技术创新能力 量利韧性强 [51] 量的韧性 - 表观数据 2025年1 - 5月国内储能装机容量同比增57% 中标同比 + 191% 独立储能装机及中标占比上升 多省市发布电网侧独立储能项目名单 [52][54] - 底层逻辑 独立储能商业模式改善 收益多元化 国内政策推动装机由政策驱动转向经济性驱动 [57] - 竞争格局 独立储能占比上升 公司在电网侧独立储能优势大 份额有望提升 技术和资质门槛提高 公司经验和技术实力强 合作和合资公司赋能 拓展应用领域 [74][76][85] 利的韧性 - 行业盈利至底部 2024Q4以来电芯及系统价格降幅收窄 [89] - 公司盈利韧性 平均售价有望好于行业 2025年1 - 5月中标均价领先 独立储能占比升 物料成本和费用有优势 电池采购有返利 费用率低于可比公司 [92][95] 出海后起之秀，量利弹性空间广阔 量的弹性 - 全球储能需求潜力大 应对风光装机波动和电网稳定性需求 2024年进入光储平价时代 海外市场需求共振 [100] - 各地区情况 欧洲2024年大储装机同比增80% 2025年预计增86% 补贴支撑装机 澳洲市场因电力波动和火电退役将增长 2025年装机或上量 亚非拉的智利、印度等需求高速增长 中东及北非有大规模项目落地 2030年储能累计装机或超400GWh 美国需求刚性强 贸易和能源政策影响有限 [101][107][110] - 空间测算 短期2025年全球储能装机预计增40%以上 中期中国、美国储能装机已成规模 各地区配储比例和时长有提升空间 预计2030年全球储能装机1300 - 1400GWh 复合增速37 - 39% [118][122][127] - 竞争格局 海外头部集成商份额高 其余分散 中国企业有优势 公司已全球布局 获主要市场认证 2023年海外市场突破 多地订单和合作开花 欧洲有标杆项目并网 [130] 利的弹性 - 海外市场单价和盈利高于国内 2025年国内企业出口海外均价高于国内 预计北美、欧洲、中东和国内毛利率分别约35%以上、30%、20%和10%左右 [136] - 海外出货占比上升增厚单位盈利 假设国内和海外单位售价和净利润 敏感性分析显示海外出货占比升可增厚盈利 [142] 投资建议 - 预计公司2025年、2026年归母净利分别约8.4亿元、11.3亿元 对应PE分别约19倍、14倍 给予“买入”评级 [11][143]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [7] 报告的核心观点 - 中国船舶换股吸收合并中国重工申请获上交所审核通过，合并后将成全球最大造船上市公司，减少同业竞争，优化产业布局，发挥协同效应提升接单效率、产能和盈利能力，后续集团其他优质资产整合有望展开；2025 年高价船型订单交付占比提升，业绩将持续释放；公司作为船舶海工龙头，有望受益于深海科技推进 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 7 月 4 日，中国船舶发布公告，换股吸收合并中国重工申请获上交所并购重组审核委员会审核通过，交易符合重组条件和信息披露要求 [4] 事件评论 - 重组合并获审核通过，两船合并助力中国造船业高质量发展，合并后中国船舶将成全球最大造船上市公司，2024 年年报显示合并后手持订单量、造船完工量、新签订单量全球占比分别约 15%、超 14%、超 16%，减少同业竞争，优化产业布局，发挥协同效应提升盈利能力，后续集团内优秀船舶资产整合有望逐步拉开序幕 [11] - 船舶盈利能力有望持续释放，中国造船新单份额保持全球领先，25Q1 公司毛利率、净利率提升，后续高价值船型交付、绿色船型占比增加、高价交付订单占比提升，盈利能力将继续提升；公司手持订单饱满，船坞排期至 2029 年左右，业绩增长有支撑；2025 年上半年中国造船份额全球第一，6 月全球新签订单 84 艘/256 万 CGT，中国承揽 50 艘/137 万 CGT，占比 53%，1 - 6 月全球累计新签订单 647 艘/1938.5 万 CGT，中国累计新签订单 370 艘/1003.5 万 CGT，占比 51.8%；公司高端船型领域竞争力增强，主营业务盈利能力有望提升 [11] - 造船业周期向上趋势不改，公司有望受益深海科技推进，2025 年全球造船业在手订单饱满，更新换周期向上，产能供给紧张格局延续；2025 年《政府工作报告》将“深海科技”列为战略性新兴产业，总书记强调推动海洋经济高质量发展，公司作为综合性造船龙头，在相关装备方面实力雄厚，有望扮演重要角色并开拓新增长点 [11] - 伴随合并重组完成和船舶周期向上，公司盈利能力有望持续提升，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 73.5、100.8、128.0 亿，对应 PE 分别为 20X、15X、11X，维持“买入”评级 [11] 公司基础数据 - 2025 年 7 月 4 日收盘价 32.81 元，总股本 447,243 万股，流通 A 股 447,243 万股，每股净资产 11.63 元，近 12 月最高/最低价 45.95/26.93 元 [8] 财务报表及预测指标 - 给出 2024A - 2027E 利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标数据，如 2025 - 2027E 营业总收入分别为 909.65 亿、999.61 亿、1099.57 亿，归母净利润分别为 73.47 亿、100.82 亿、128.00 亿等 [15]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [11] 报告的核心观点 - 止跌回稳政策目标一定程度提振市场预期，但4月以来边际下行压力加大；行业量价快速下行阶段或已过去，核心区和好房子有结构性亮点；出口承压阶段产业政策宽松概率加大，后续关注节奏问题；去年4月和9月对应优质地产股底部区间，当前股票位置较底部溢价不大，且地产对经济内循环重要性不容忽视；重视具备区域和产品优势的龙头房企，以及拥有稳定现金流的龙头经纪、商业地产和央国企物管 [5] 根据相关目录分别进行总结 周度核心内容跟踪 市场 - 本周长江房地产指数+0.32%，相对沪深300超额收益为 -1.22%，行业排名25/32；年初至今长江房地产指数 -4.64%，相对沪深300超额收益为 -5.84%，行业排名30/32；本周房地产板块表现较差，开发和物业类标的有涨有跌，收租类以上涨为主 [6] 政策 - 湖北发布盘活存量土地改革试点方案，要求全省摸清国企“家底”，清理闲置低效土地资源，允许省政府批准的国有企业处置划拨土地，支持基础设施项目发行REITs；广州发布房贷“商转公”新规，公积金贷款率低于75%时启动，原商业贷款需放款5年以上且获银行同意；北京个人“二房东”转租10套及以上住房将纳入行业监管 [7] 销售 - 样本城市新房及二手备案同比降至低位；37城新房成交面积四周滚动同比 -13.7%，较上周 +4.2pct，19城二手房成交面积四周滚动同比 +0.6%，较上周 +1.2pct；年初至今37城新房成交面积累计同比 -2.8%，19城二手房成交面积累计同比 +18.4%；7月截至4日，37城新房成交面积当月同比 -14.8%，19城二手成交面积当月同比 -12.6%，12城新房及二手合计 -17.3% [8] 当周热点 如何理解合意“租售比” - 当前一线城住房租售比大多在1.5%-2%之间，部分区域或品类不低于无风险利率，但止跌回稳仍有压力；从资产视角，租售比即资本化率，相当于估值倒数，租售比较低风险理财收益率顺挂且提供一定风险溢价是房价企稳必要条件之一，2%以下租售比不够；估值角度，利率长期引导租售比走势，中短期内受租金、房价预期、风险偏好等影响，关键是实际利率；从住房消费角度，租售比应锚定房贷利率，二者决定租售性价比权衡，当前住房消费权重大于投资权重；当前开发类个股位置不高，政策宽松必要性提高且时间点临近，可择优配置等待交易窗口；具备稳定现金流和潜在高股息的商业、经纪和物管龙头是中长线配置机会 [9]