投资评级与财务预测 - 投资评级为“买入”，并维持此评级 [7][5] - 当前股价为5.72港元 [7] - 预计2025-2027年收入分别为146亿元人民币、154亿元人民币、165亿元人民币 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14亿元人民币、15亿元人民币、17亿元人民币 [5] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.50元/股、0.54元/股、0.61元/股 [5] - 预计2025-2027年市盈率（PE）分别为10倍、10倍、9倍 [5] 近期营运表现 - 2025年第三季度主品牌零售销售实现低单位数同比增长，零售折扣水平为七至七五折，渠道存货周转为四个月至四个半月 [1] - 2025年第三季度索康尼品牌零售销售同比增长超过20% [1] 品牌建设与市场活动 - 报告公司作为全球合作伙伴及国际世界运动会协会全球合作伙伴，为2025年第12届世界运动会独家提供官方装备支持 [2] - 在世界田径锦标赛上，公司新一代竞速跑鞋160X 7.0PRO及索康尼Endorphin Elite 啡翼2获得运动员使用并助力取得佳绩 [2] - 报告公司持续为中国马拉松行业注入活力，助力运动员提升赛场表现 [2] 细分市场与产品策略 - 公司聚焦青少年成长需求，推出特步儿童・抗菌云感裤等产品 [3] - 联合权威机构发布《中国青少年运动长高黄金蓝皮书》，并成立“青少年运动长高联合实验室” [3] - 特步少年提出足部检测、装备适配、运动指导的服务模式 [3] 索康尼品牌发展 - 索康尼为全球四大慢跑鞋品牌之一，自2019年由报告公司接手中国内地及港澳运营后迎来转折 [4] - 产品涵盖竞速跑步、跑步训练、都市生活、复古休闲四大系列 [4] - 截至2024年6月底，索康尼在中国内地拥有155家门店，已完成一线及核心二线城市的线下布局 [4] - 自2019年重启中国区直营后，其复合年增长率均超过100%，2024年营收首次突破10亿元人民币，并已实现盈利 [4] 公司基本数据 - 港股总股本为2,802.49百万股 [8] - 港股总市值为16,030.26百万港元 [8] - 每股净资产为3.85港元 [8] - 资产负债率为42.49% [8] - 一年内最高股价为6.83港元，最低股价为4.46港元 [8]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[3] 核心观点 - 10月份以来国内建材需求端表现疲软，水泥出货率同比低10个百分点，玻璃生产商库存增加明显，价格上行受阻[2] - 水泥、玻璃等大宗建材盈利仍处于相对底部位置，预计四季度供给端优化政策可能继续发力[2] - 进入2025年业绩冲刺期，企业通过市场化方式优化供给、提价增利的诉求可能持续增加[2] - 建材板块当前兼具低估值防御属性及反内卷催化下的估值修复动能，继续推荐高景气非洲水泥及存涨价预期的玻纤品种[2] 行情回顾 - 上周（20251013-20251017）沪深300指数下跌2.22%，建材（中信）指数下跌3.48%[1] - 子行业中陶瓷、玻璃表现相对较好，玻璃纤维跌幅较多[1] - 个股涨幅居前的包括法狮龙（18.1%）、华立股份（14.5%）、海南发展（10.9%）、赛特新材（7.7%）、兔宝宝（6.9%）[1] 重点推荐组合 - 本周重点推荐组合包括：西部水泥、华新水泥、青松建化、中材科技、宏和科技、中国巨石、三棵树、东鹏控股[7] 建材重点子行业跟踪 水泥 - 上周全国水泥市场价格环比继续回落0.7%[15] - 价格上涨地区主要是湖南、广西和陕西，幅度10-40元/吨；价格回落地区为东北、华北和西北，幅度10-30元/吨[15] - 全国重点地区水泥企业平均出货率为45.2%，环比仅微增不足一个百分点[15] 玻璃 光伏玻璃 - 上周国内光伏玻璃市场整体成交一般，库存呈现增加趋势[15] - 2.0mm镀膜面板主流订单价格约13元/平方米，3.2mm镀膜主流订单价格约20元/平方米，均环比持平[15] - 全国光伏玻璃在产生产线408条，日熔量合计89290吨/日，同比下降14.28%[15] - 样本库存天数约18.87天，环比增加25.64%[15] 浮法玻璃 - 上周国内浮法玻璃均价1300.97元/吨，较节前一周上涨11.16元/吨，涨幅0.87%[15] - 全国浮法玻璃生产线283条，在产224条，日熔量160155吨，行业产能利用率82.71%[15] - 重点监测省份生产企业库存总量5957万重量箱，较9月30日增加879万重量箱，增幅17.31%[15] - 10月1日-16日重点监测省份产量3001.53万重量箱，消费量2122.53万重量箱，产销率70.71%[15] 玻纤 - 上周国内无碱池窑粗纱市场价格稳定延续，实际成交部分存量大政策[16] - 电子纱市场主流产品G75报价涨后趋稳，节后国内各电子纱池窑厂价格均有上调，涨幅500-600元/吨不等[16] - 电子纱G75主流报价8800-9300元/吨不等，较节前一周均价上涨3.03%；7628电子布报价涨至3.9-4.4元/米不等[16] 行业展望与投资逻辑 - 传统建材行业景气已接近周期底部区间，新能源等高景气下游相关的新材料品种有望持续兑现成长性[17] - 水泥有望受益于后续基建和地产需求改善预期，中长期供给格局有望持续优化[17] - 消费建材受地产景气度、资金链及成本压力影响有望逐步改善，地产政策改善趋势明确，龙头公司已开启渠道变革[17] - 玻璃龙头市值处于历史较低水平，行业冷修提速或使基本面逐步筑底，光伏玻璃有望受益产业链景气度回暖[17] - 玻纤当前价格处于相对低位，风电等需求启动有望带动行业去库涨价[17] 商品房销售数据 - 1011-1017一周，30个大中城市商品房销售面积215.58万平方米，同比下降20.40%[10]

核心观点 - 在全年赚钱效应已较充分兑现的背景下，四季度资金行为易趋于保守，叠加政策预期与业绩验证窗口共振，市场风格往往阶段性转向"盈利质量+估值安全"的大盘蓝筹 [2][3][9] - 四季度需关注低估值板块切换条件是否成熟，以及高位板块景气能否持续，但仅凭低估值或难驱动持续性的切换行情，需叠加政策催化、经济数据改善 [2][4][21] 四季度日历效应 - 根据2005-2024年样本，四季度微盘股胜率领先，但各风格间差异不明显，体现出风险再平衡特征 [3][9] - 在类似今年前三季度走牛的行情中，四季度沪深300、绩优策略（以ROE为主要选股指标）相对全A有正超额，反映市场年末更倾向于回归基本面确定性，交易重心从"高弹性"向"高稳定性"切换 [3][9] - 四季度交易行为趋于波动收敛，股市流动性边际收紧，月均换手率下移 [2][3][9] 行业表现特征 - 四季度行业绝对胜率大于等于70%的行业包括银行（75%）、非银金融（70%）、农林牧渔（70%）[17] - 相对全A胜率大于等于60%的行业包括机械设备（65%）、家电（60%）、电子（60%）、银行（60%）[17] - 领涨行业多集中在金融、稳定、顺周期板块，反映年底投资者风险偏好下降，存在锁定年内收益的需求 [2][3][17] 风格切换逻辑 - 在类似前三季度走牛的年份，四季度存在两种逻辑：一是"滞涨补涨 + 高涨幅获利了结"，如前2-3季度超额较弱板块补涨（如2006年上游资源、2007年消费），或高涨幅资产回调（如2014年TMT和军工、2017年有色煤炭）[4][17] - 第二种逻辑是主线的定力，即前期强势板块在四季度延续，如2017年食品饮料和2020年机械设备、电力设备、军工等中游制造 [4][17] 切换条件研判 - 目前部分金融、周期、消费等顺周期板块估值仍处于历史低位，存在安全边际和切换空间 [4][21] - 但仅凭低估值难以驱动持续性行情，切换的持续性需依赖政策催化或经济数据的改善 [4][21]

固定收益 | 固定收益定期 机构行为周度跟踪 证券研究报告 超调品种的价值回归 债市活力指数明显回升 整体来看，本周现券市场净买入力度排序为：其他产品类>保险>基金>农 村金融>货基>券商>理财>城商行，净卖出力度排序为大行>股份行>外资 银行。 券种选择上，目前各类机构主力的券种为：1）大行和农商行无明显主力品 种；2）保险主力 1 年以内利率债；3）基金主力 1-3 年信用债；4）理财 主力 1-3 年信用债；5）其他产品类主力 1 年以内信用债。 截至 10 月 17 日，债市活力指数较 10 月 10 日上升 21pcts 至 21%，5D-MA 上升 19pcts 至 25%。 其中，债市活力升温指标包括：十年期国开债隐含税率（反向）（滚动两年 分位数由 0%上升至 2%）、10Y 国开债活跃券成交额/9-10Y 国开债余额（滚 动两年分位数由 16%升至 56%）、银行间债市杠杆率较过去 4 年同期均值的 超额水平（滚动两年分位数由 6%升至 16%）、30Y 国债换手率（滚动两年分 位数由 3%升至 45%）。降温指标包括：中长期纯债基久期中位数（滚动两年 分位数由 87.6%降至 85.0%） ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对转债整体维持相对中性态度 当前点位转债整体估值较贵 性价比不高 可等待市场回调后性价比提升的机会 [2][16] - 关注转债结构性机会 包括高评级、大盘风格转债 科技成长方向回调后性价比提升的机会 优质新券 [3][17][18] - A股仍有配置性价比 国内经济基本面修复斜率有回升空间 行业上关注热门主题、内需方向、中国特色估值体系相关板块及军工行业 [20][23] 根据相关目录分别进行总结 转债周度专题与展望 风格切换，往后怎么看 - A股权益及转债市场整体回调 风格切换 银行、煤炭等大盘价值行业好于科技成长 转债风格偏向高评级、大盘转债 [1][10] - 风格切换归因于Q3科技板块行情突出 资金向低估值、低拥挤度方向切换 年末调仓与防御需求 外部风险及市场情绪扰动 [11] - 对转债整体维持中性态度 关注高评级、大盘风格转债、科技成长方向回调机会和优质新券 [16][17][18] 周度回顾与市场展望 - A股市场下行 双创板块领跌 股市当前有配置性价比 经济基本面与资金面弱共振有望开启 [19] - 转债供给收缩需求有支撑 警惕回调风险 关注下修博弈、强赎风险和临期转债机会 [20] - 行业关注热门主题、内需方向、中国特色估值体系相关板块及军工行业 [23] 转债市场周度跟踪 权益市场收跌 - 权益市场主要指数收跌 市场风格偏向大盘成长 [24] 转债市场收跌，全市场转股溢价率上行 - 转债市场收跌 日均成交额增加 行业上1个行业收涨28个行业收跌 [3][30][34] - 多数个券下跌 给出周涨幅、跌幅和成交额前五的转债 [36] - 转债价格中位数下降 全市场加权转股价值减少 溢价率上升 百元平价溢价率下行 [39][41] 不同类型转债高频跟踪 分类估值变化 - 本周各平价、评级、规模分档转债估值均上行 2024年初至今偏股型、平衡型转债转股溢价率触底反弹 [52] 市场指数表现 - 本周AAA评级转债上涨 其余各评级转债下跌 各规模转债均下跌 [66][69] 转债供给与条款跟踪 本周一级预案发行 - 本周无新上市转债 已发行待上市转债4只 一级审批数量7只 [73] - 自2023年初至2025年10月17日 预案转债数量103只 规模1592.63亿元 [74] 下修&赎回条款 - 本周7只转债公告预计触发下修 9只公告不下修 正川转债公告下修结果 [77] - 本周6只转债公告预计触发赎回 5只公告不赎回 5只公告提前赎回 [79][80][81] - 截至本周末 2只转债在回售申报期 12只在公司减资清偿申报期 [84]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [4] 核心观点与业绩表现 - 公司前三季度实现收入21.16亿元，同比增长46.3%，归母净利润为0.96亿元，同比增长29.1% [1] - 第三季度单季收入8.21亿元，同比增长59.4%，归母净利润0.33亿元，同比增长93.9%，增长主要源于新签订单大幅增长及海外项目转化 [1] - 基于下游高景气及订单前置发力，报告上调公司26年及27年业绩预测，预计25-27年归母净利润分别为1.34亿元、1.70亿元、2.00亿元 [1] - 对应25-27年市盈率分别为32倍、26倍、22倍 [1] 在手订单与行业需求 - 截至2025年9月30日，公司在手订单余额为22.14亿元，较上年同期增长21.21% [2] - 分行业看，IC半导体行业在手订单16.33亿元，同比大幅增长103%；精密制造行业在手订单4.64亿元，同比下降42%；光电及其他行业在手订单1.17亿元，同比下降46% [2] - AI应用发展推动高端芯片需求，为洁净室工程建设服务商带来业务机会，公司将继续聚焦半导体及泛半导体、高端PCB及精密制造、光电面板等领域进行业务扩展 [2] 盈利能力与费用 - 公司前三季度毛利率为9.4%，同比下降2.94个百分点；第三季度单季毛利率为8.56%，同比下降1.76个百分点 [3] - 期间费用率为2.88%，同比下降2.23个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.2%、2.12%、1.26%、-0.7% [3] - 前三季度净利率为4.74%，同比下降0.47个百分点 [3] 现金流与运营 - 前三季度经营活动现金流量净额为1.21亿元，同比多流入0.99亿元 [3] - 收现比为97.8%，付现比为92.5%，同比分别下降8.8个百分点和14.22个百分点 [3] 财务预测与估值 - 预测公司25-27年每股收益分别为1.34元、1.68元、2.01元 [10] - 预测公司25-27年营业收入分别为23.13亿元、28.79亿元、34.48亿元 [10] - 预测公司25-27年毛利率分别为12.60%、12.63%、12.65%，净利率分别为5.79%、5.83%、5.83% [12] - 预测公司25-27年净资产收益率分别为11.43%、13.50%、15.13% [12]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[6] 核心观点 - 双节动销符合节前偏淡预期，预计整体下滑20%-30%，传统旺季效应明显减弱[2] - 随着Q3业绩披露，风险或充分释放，板块情绪或有望迎来修复，看好板块周期底部及Q3业绩披露阶段的向上弹性[5] - 市场呈现“整体承压、区域分化”特征，高端名酒与区域龙头展现韧性，大众价位带表现相对稳健[3] 双节动销与市场氛围 - 中秋国庆期间白酒动销整体预计下滑20%-30%，符合节前偏淡预期[2] - 受5月“禁酒令”影响，政商务消费场景承压明显，市场氛围较为平淡[2] - 9月终端动销环比温和回暖但仍承压，批价同比下滑，渠道利润呈现收窄态势[2] - 经销商因动销不畅，库存或环比抬升；节前备货后库存阶段性提升，双节旺季或略有去化，但地产酒经销商库存预计仍高企[2] - 经销商资金压力较大，回款较为谨慎，各酒企第三季度回款意愿普遍放缓[2] 区域市场分化表现 - 江苏市场动销相对稳健但城乡分化显著，城区宴席场景动销接近持平，今世缘国缘系列占据主导；乡镇市场消费能力疲弱，动销下滑[3] - 河南市场百元大众价格带成为新动销主力，茅台1935、习酒窖藏1988、国台等产品表现稳定，宴席和大众聚餐提供支撑，但商务宴请疲软[3] - 四川市场次高端产品表现分化，成都市场受商务消费疲软影响，动销同比下滑约50%；县域市场300-500元价格带产品表现稳健，剑南春、水井坊等名酒为主[3] - 山东市场区域分化明显，济南、潍坊等地动销升温；青岛、淄博、临沂等地氛围冷淡，政务商务场景减少[3] - 白酒消费呈现“理性化”趋势，宴席、家庭聚饮等刚性场景相对稳定，商务与政务消费持续疲软导致次高端价位带承压[3] 各价位带表现与品牌力 - 高端名酒需求下滑，价盘压力显现：飞天茅台批价一度下行后逐步抬升，双节期间稳定在1760元左右；五粮液普五、国窖1573批价亦在阶段性下滑后企稳[4] - 区域格局分化，强品牌力酒企更胜一筹：今世缘国缘系列在江苏市场形成强势品牌力壁垒；剑南春在四川县域宴席市场知名度占优[4] - 百元价格带成动销主力，性价比产品受欢迎：河南、山东等地百元价格带动销占比提升，光瓶酒与区域品牌如金徽、滨河等凭借高性价比占据大众市场[4] 投资建议与关注主线 - 建议关注板块周期底部及Q3业绩披露阶段板块向上弹性表现[5] - 当前飞天茅台、八代五粮液、国窖1573批价分别回升至1760元附近、850元、850元[5] - 个股建议关注三条主线：①政策预期博弈/高切低资金偏好的强弹性标的，如酒鬼酒、舍得酒业、水井坊、泸州老窖、华致酒行等；②大众消费修复带来的弹性标的，如古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘等；③强α标的，如贵州茅台、山西汾酒等[5]

行业投资评级 - 基础化工行业投资评级为中性 [5] 报告核心观点 - 龙佰集团拟收购Venator UK的氯化法钛白粉工厂 此举若成功将显著提升其全球产能 特别是高附加值的氯化法产能 并有助于其规避国际贸易壁垒 增强国际竞争力 [1][3][17][18][19][20][22] 收购事件概述 - 2025年10月15日 龙佰集团下属子公司佰利联欧洲与Venator UK签署《资产购买协议》 拟以现金收购后者与钛白粉业务相关的资产 包括土地房屋、机器设备、知识产权等 [1][9] - 标的资产账面原值约5.34亿美元 账面净值约1.95亿美元 本次收购交易对价为6990万美元（不含税） 预计相关税费约1419万美元 [10] 收购标的分析 - Venator是欧美四大钛白粉生产商之一 Venator UK是其旗下唯一的氯化法钛白粉工厂 设计年产能15万吨/年 [2][10] - 自2016年以来 Venator产能持续压缩 陆续关闭了南非、法国、芬兰等多地工厂 累计减少产能超过14.5万吨 [11] - 2023年 Venator总收入为15.56亿美元 同比下滑28% 调整后EBITDA为-2.4亿美元 其中钛白粉板块收入11.8亿美元（同比-26%） 占总收入的76% [2][13] - 收入下滑主要因需求疲软导致销量下滑18%和价格下滑8% 其钛白粉主要销售区域为欧洲（46%）和北美（25%） [2][13] 收购的战略意义 - 产能提升：收购完成后 龙佰集团总产能将从151万吨提升至166万吨 全球市占率15% 其中氯化法产能将从66万吨提升至81万吨 [3][18] - 规避贸易壁垒：2024年中国钛白粉产量470万吨 出口190万吨（占比40%） 但自2023年8月起 欧盟、印度等多地对中国钛白粉发起反倾销调查 海外生产基地有助于龙佰集团贴近终端市场 规避高额反倾销税 [3][19][20] - 提升产品竞争力：全球钛白粉销售结构中 高附加值产品（差异化+特殊产品）占比约37% 而Venator的产品结构中 高附加值产品（差异化+特殊产品）占比高达60% 收购有助于龙佰集团整合高性能产品线 增强国际竞争力 [22] 行业背景与趋势 - 能源成本上升和中国产能扩张给海外钛白粉企业带来经营压力 近年来多家海外厂商关停装置 如科慕关停中国台湾工厂 康诺斯关闭加拿大生产线等 [3][17] - 氯化法工艺因其环保、产品质量高等优势成为发达国家主流生产工艺 [18]

投资评级与财务预测 - 报告对361度（01361）维持“买入”投资评级 [6][8] - 预计2025年、2026年、2027年收入分别为113亿人民币、128亿人民币、145亿人民币 [6] - 预计2025年、2026年、2027年归母净利润分别为13亿人民币、14亿人民币、16亿人民币 [6] - 预计2025年、2026年、2027年每股收益（EPS）分别为0.61元/股、0.69元/股、0.79元/股 [6] - 预计2025年、2026年、2027年市盈率（PE）分别为9倍、8倍、7倍 [6] 近期营运表现 - 2025年第三季度主品牌线下零售额同比增长约10% [1] - 2025年第三季度童装品牌线下零售额同比增长约10% [1] - 2025年第三季度电商平台流水同比增长约20% [1] 产品与品牌战略 - 公司在跑步领域迭代“雨屏9代”及专业竞速跑鞋“飞燃4.5” [2] - 在篮球领域推出融入超跑设计语言的“DVD4”及史上最轻战靴“狂飙2PRO” [2] - 在户外、女子健身、儿童等细分品类也推出针对性新品 [2] - 公司作为第20届亚运会官方合作伙伴，为超3.2万名工作人员提供装备，提升品牌国际影响力 [3] - 通过球星中国行活动和持续加码马拉松领域提升品牌影响力 [3] 渠道拓展与创新 - 公司战略性携手斯坦德机器人（无锡）股份有限公司，为品牌注入智能基因 [1] - 公司与美团闪购及团购业务合作，打通线上线下渠道 [4] - 首家女子运动概念店落地，旗下户外品牌ONEWAY开立新店 [4] - 全国超品门店数量达到93家 [4] 子品牌发展 - 户外品牌ONEWAY于2004年创立于芬兰，361度集团自2013年开启其在大中华区业务经营，并于2024年完成品牌全面焕新 [5] - ONEWAY大中华区首家线下门店在郑州开业，并陆续在北京、济南、大庆、拉萨、西安落地门店 [5]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市，且维持此评级 [2][7] 核心观点 - 美国人形机器人初创企业Figure AI发布第三代人形机器人产品Figure03，代表了应用人形机器人从演示阶段向规模化实际应用迈出的关键一步，示范效应具有影响力 [3] - 中国机器人产业在沈阳机器人大会上展现出百花齐放、升级与落地加速的良好迹象，快速增长的自主品牌产品销量与逐渐落地的签约项目预示国内机器人产业或正进入“研发-制造-应用”一体化发展期，产业生态逐渐成熟 [4] 国际动态：Figure AI新品发布 - Figure AI于10月9日发布专为其视觉-语言-动作大模型“Helix”打造的第三代人形机器人Figure03，瞄准家庭场景及规模化应用 [3] - 硬件系统全面升级：手部系统每根指尖可感知仅约3克的压力，提升抓取复杂、不规则或易碎物体的能力 [3] - 视觉系统大幅强化：帧率提升一倍、延迟缩减四分之一、单镜头视野扩大约60%并加深景深覆盖，每只手掌内置广角低延迟摄像头以在主摄被遮挡时维持近距离视觉反馈 [3] - 机体设计外层由柔性织物覆盖、可拆卸清洗，整机质量比上一代减少约9%，更适合家庭环境高效工作 [3] - 为支撑量产自建“BotQ”专用工厂，首期年产能达1.2万台，并通过模具化制造、零部件简化等方式大幅降低成本 [3] 国内产业：沈阳机器人大会 - 2025沈阳机器人大会于10月17日开幕，共有59个项目完成签约，意向签约金额约43.46亿元人民币 [4] - 大会采用“2＋5＋N”项活动模式，展出包括中国科学院沈阳自动化研究所等22家单位带来的51件展品，涵盖双臂协作机器人、四足机器人、智能无人机，表明“具身智能”正向工业、服务、医疗等多场景扩展 [4] - 沈阳已拥有从研发、制造、应用的完整机器人产业链条 [4] - 中国自主品牌机器人销量从2015年首届大会时的约2.2万台增长至2024年的17.7万台 [4] 建议关注公司 - 奥比中光：国内3D视觉感知龙头，深度绑定微软英伟达，全面布局六大3D视觉感知技术，国内服务机器人视觉传感器市占率超过70% [5] - 柯力传感：国内应变式传感器龙头企业，在力/力矩传感器方面已完成人形机器人手腕、脚腕、工业臂、协作臂末端的产品系列开发，掌握关键技术要点，并已给多家国内协作机器人、人形机器人客户送样 [5]