行业投资评级 - 行业投资评级为中性 [7] 全球行业格局与中国地位 - 中国是全球最主要的钛白粉生产国，2024年产能占全球比例达56% [1][13] - 2000年以来全球钛白粉产能增长550万吨，其中中国贡献了545.5万吨的增量，占比由1%提升至56% [13] - 2024年全球钛白粉行业集中度CR4为44%，主要生产企业包括龙佰集团（15%）、科慕（11%）、特诺（11%）和泛能拓（6%） [1][18] - 近年来多套海外装置关停，为中国企业持续提升全球市占率提供机会 [1][18] 国内供给格局与政策导向 - 国内钛白粉供给格局呈“一超+多强+长尾”，产能在20万吨及以上的八家企业占总产能的58% [2][20] - 龙佰集团以151万吨产能位列国内第一，市占率为26% [2][20] - 产业政策对能耗与工艺提出要求，拥有低成本、成熟大型氯化法技术、联产法工艺及能效标杆水平的企业更具优势 [2][22] - 硫酸法工艺（联产法除外）被列为限制类，未达标产能需在2025年前完成改造或退出 [22] 市场需求分析 - 钛白粉内需与房地产强相关，下游主要应用于涂料（58%）和塑料（25%）行业 [3][24] - 出口是重要消化途径，2024年出口量190万吨，占产量40%，印度（17%）和巴西（8%）是主要出口国 [3][26] - 尽管面临多国反倾销调查，但部分主要出口国需求对外依存度高、经济增速可观（如印度GDP增速预计保持在6%以上），外需仍存机遇 [3][26] 行业景气度与产能现状 - 2025年1-8月行业平均开工率为70%，在需求压力下库存快速累积，价格下行显著 [4][30] - 截至2025年9月19日，硫酸法钛白粉产品价差为5278元/吨，为2006年以来最低值 [4][30] - 我国钛白粉行业20年以上老旧产能占比约为19% [5][32] 投资建议与重点关注公司 - 在“反内卷”背景下，建议重点关注一体化布局的龙头企业 [6][35] - 报告研究的具体公司龙佰集团钛白粉产能151万吨/年、海绵钛产能8万吨/年，双双位居全球第一，是中国唯一贯通钛全产业链的钛白粉生产企业 [6][35][36] - 该公司掌握优质矿产资源，形成从矿物采选到产品制造的绿色产业链，具备一体化生产优势 [6][36]

投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价39.5-41.2元/股 [4][6] 核心观点 - 公司作为氟化工龙头，将充分受益于三代制冷剂配额落地带来的行业景气上行 [2] - 公司拥有完整的氟化工产业链和领先的产能规模，制冷剂业务是核心利润来源 [1][2] - 公司在含氟聚合物、含氟精细化学品等领域积极布局，推动长期成长 [3][4] 公司概况与财务表现 - 公司是浙江省国资委控股的氟化工龙头，2013-2024年收入与归母净利润CAGR分别为8.7%和20.4% [1] - 2024年公司实现营业收入244.62亿元，同比增长18.43%，归母净利润19.60亿元，同比增长107.69% [5] - 2025年一季度实现归母净利润8.1亿元，同比增长161% [31] - 预计2025-2027年归母净利润分别为44.44亿元、54.34亿元、65.90亿元，对应EPS分别为1.65元、2.01元、2.44元 [4] 制冷剂业务 - 2024年三代制冷剂进入生产配额期，供给端集中度提升，主流品种价格价差大幅上行 [2] - 公司三代制冷剂权益生产配额27.1万吨，市占率34%，位居行业第一 [2] - 公司R32、R125、R134a配额占国内总配额的41%、34%、33% [2] - 2024年制冷剂业务收入占比38%，毛利占比64% [1] - 2024年制冷剂销售均价2.7万元/吨，同比上涨33% [100] 氟聚合物与精细化学品 - 公司PTFE、PVDF、FKM、FEP、HFP产能规模均位居行业前列，其中FKM、PVDF产能国内第一 [3][124] - 2024年含氟聚合物外销量同比增长7%，但板块均价同比下降17% [3] - 公司已开发出系列电子氟化液产品，积极拓展高端应用领域 [3] 石化与基础化工板块 - 公司布局基础化工产品实现延链补链，2024年基础化工产品产能391.87万吨 [27] - 食品包装材料板块VDC/PVDC产能全球首位 [4] - 石化材料板块向先进特色石化材料转型升级，子公司投资约16亿元建设PTT、PDO项目 [4] 行业分析 - 2024年我国三代制冷剂进入生产配额期，行业供给格局优化 [2] - 2025年三代制冷剂配额有序增发，预计不会冲击行业供需紧平衡 [2] - 下游家用空调需求旺盛，2024年空调产量2.3亿台，同比增长8.1% [84] - 全球氟聚合物市场规模预计2023年达42亿美元，中国市场规模约149亿元 [121]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月社融增速继续温和回落，政府债券支撑效应减弱，企业中长贷、居民短贷仍承压，但出现结构性改善，票据冲量减弱，居民中长贷同比表现转好，资金活化程度提升 [1][18] - 债市方面，结构性修复的数据未形成明显压制，但支撑幅度有限，行情演绎或取决于机构行为和流动性的边际变化，需关注存款活期化、非银化对银行负债端微观结构的影响，保留谨慎态度 [1][18] 根据相关目录分别进行总结 社融增速继续微降、企业债券表现亮眼 - 9月新增社融35338亿元，同比少增2297亿元；社融同比增速8.7%，较上月下行0.1pct；社融增速（剔除政府债）5.9%，较上月上行0.002pct [7] - 社融存量增速微降，政府债券贡献为负，去年8月起政府债放量，基数效应下对社融拉动有限，四季度若无化债额度靠前使用，社融增速或继续下行 [2][7] - 季末信贷冲量、同比少增，票据利率月内抬升，传统信贷大月冲量力度有限，上半年时点效应突出，三季度有所弱化 [2][7] - 企业债券同比表现亮眼，9月企业债到期收益率走高，但受益于政策对科创债、民企债的支持，企业融资意愿提升 [2][7] 居民中长贷回暖 - 9月新增人民币贷款12900亿元，同比少增3000亿元；居民短贷同比少增1279亿元、居民中长贷同比多增200亿元、企业短贷同比多增2500亿元、企业中长贷同比少增500亿元、票据融资同比多减4712亿元、非银贷款同比少减356亿元 [10] - 企业中长贷有压力，9月制造业PMI回升，需求景气度改善，但“反内卷”政策落地使部分企业生产安排与资本开支意愿审慎，抑制融资需求，新型政策性金融工具落地，若投放加快有望支撑企业中长贷 [3][10] - 9月企业短贷同比多增，一方面受益于经营景气度改善，提升短期资金周转需求；另一方面，5月起企业短贷同比表现亮眼，扩容的结构性货币政策工具形成持续支撑 [3][10] - 居民信贷分化，中长贷改善、短贷承压，9月商品房成交小幅改善支撑居民中长贷，短贷有压力，贷款贴息政策对居民加杠杆意愿的提振作用待观察 [3][11] M2 - M1剪刀差收窄至新低 - M2同比+8.4%，M1同比+7.2%，剪刀差收窄，9月人民币存款22100亿元，同比少增15300亿元，其中居民存款同比多增7600亿元、非金融企业存款同比多增1494亿元、财政存款同比多减6042亿元、非银存款同比多减19700亿元 [16] - M2 - M1剪刀差创新低，反映资金活化程度增强，市场风险偏好提振和权益市场赚钱效应推动活期存款增长 [4][16] - 受去年“924”行情高基数影响，非银存款同比多减、居民存款同比多增，但居民存款搬家未结束，权益市场有吸引力，四季度高息定存到期，部分资金可能转向资管类产品或股市 [4][16] - 存款活期化、非银化趋势持续，或引致银行负债端微观结构变化，放大负债端不稳定性，银行体系对央行流动性投放依赖度上升，资金面阶段性摩擦放大 [4][16]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告核心观点 2025年财政政策靠前发力支撑宏观经济与地方债务化解，聚焦年初至三季度末地方债特征，呈现发行额度、规模、结构、节奏、期限、利率等多方面特点，二级成交和机构行为也有相应表现 [9] 报告各部分总结 地方债一级发行特征 - 2026年提前批额度理论达3.12万亿元，年末或正常下达但年后发行 [10] - 发行、净融资规模创同期新高，截至2025年三季度发行规模85332亿元，净融资规模61518亿元 [11][18] - 发行结构中新增专项债比例回升、再融资专项债下滑，新增专项债和再融资专项债占比43%、33% [22] - 专项债发行节奏靠前，三季度显著加速，截至9月末新增专项债累计发行36772亿元 [24] - 特殊新增专项债超预期发行超1.2万亿元，2万亿隐债置换接近尾声 [26] - 土储专项债发行区域集中，10个省份发行规模3469亿元，与公示规模6244亿元有落差 [32] - “自审自发”省份专项债发行规模占比从2020 - 2024年约54%升至2025年三季度64% [37] - 发行期限拉长，2025年三季度平均发行年限14.60年，较2024年延长1.37年 [39] - 三季度发行利率、利差有所回升，平均发行利率1.94%，利差14.22个基点 [47] - 三季度各地利差整体走阔，区域信用分化明显，遵循“财政实力越强，利差越低” [53] - 特殊再融资债利差较普通再融资债高，因发行期限整体更长 [55] 地方债二级成交特征 - 成交量增加、成交价格抬升、换手率下降，2025年三季度成交量16.08万亿元，换手率3.53% [59] - 成交期限与平均久期进一步延长，平均成交期限14.44年，平均久期11.43年 [69] 地方债机构行为特征 - 市场仍以买入为主，但买盘和净买入金额下降，保险买入15.60万亿元，部分机构净卖出 [71]

农业与畜牧业 - 尽管双节因素对奶价形成短期支撑，但奶企去产能趋势仍在延续，奶价周期拐点值得期待 [3] - 2025年1-7月，美国对中国大陆的牛肉出口仅约5万吨，较去年同期下降46%，中美牛肉贸易已基本陷入停滞状态，外盘扰动因素减少为肉牛价格上行创造有利条件 [3] - 淘牛价格回升有望直接带动奶企业绩改善，且淘汰牛亏损收窄的趋势有望在较长时期内持续 [3] - 奶牛养殖领域建议关注优然牧业、中国圣牧、现代牧业、澳亚集团、天润乳业等公司 [3] - 肉牛领域建议关注中国圣牧、光明肉业、福成股份等公司 [3] 小金属（钴） - 刚果（金）钴出口配额政策落地，配额总量为9.66万吨，实际可用于普通出口的基础配额仅8.7万吨，该配额量将钴的中长期供需平衡拉回紧平衡甚至短缺状态 [3][23][26] - 配额分配基本符合预期，洛阳钼业旗下矿企获配额占比36%（年化3.12万吨），嘉能可占比22%（年化1.88万吨），欧亚资源占比12%（年化1万吨） [23] - 当前产业链库存约4个月，海运排期问题仍考验库存，延期结束（10月15日）加上海运2-3月时间，可能将库存消耗殆尽 [3][26] - 截至10月13日，硫酸钴/钴酸锂/电钴价格分别为8.25/33.6/35.6万元/吨，同期环比（9月22日至10月13日）分别上涨40%/38%/29% [26] - 建议关注不受刚果（金）政策影响的标的如华友钴业、力勤资源，以及低成本标的洛阳钼业 [3][27] 策略与宏观市场 - 国庆后A股三大指数开始小幅调整，创业板指数下跌3.86%，万得微盘股指数节后两日上涨0.66% [4] - 央行国庆后整体净回笼资金4263亿元，节后3个交易日流动性再度充裕，10月11日DR007最低回落至1.4%以下 [4] - 截至10月10日，美元指数收于98.82，周环比上行1.13%，离岸人民币报7.15，周度贬值0.16% [4] - 预计四季度将落实更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，以应对"特朗普不确定"及海外地缘政治风险 [4] - 转债市场方面，截至9月末，沪市转债规模较7月末自然下降7.1%，保险机构持有沪市转债面值大幅下降33% [8] 公司研究（富特科技） - 富特科技是第三方车载电源龙头企业，主要生产车载充电机、DC/DC变换器及集成产品等 [9][20] - 公司下游客户覆盖广汽集团、长城汽车、蔚来汽车、小米汽车、比亚迪、Stellantis等国内外一流客户，2024年上半年小米汽车成为新增前五大客户之一 [9][20] - 公司三合一系统集成产品毛利率逐年上升，在集成化、高压化趋势下优势显著，并已率先出海建厂 [9][20][21] - 非车载高压电源系统取得突破，开发量产大功率液冷模块，解决了充电桩进入居民社区普及推广的难点 [21] - 预计2025-2027年公司营业收入有望达到29.96/36.08/42.72亿元，对应归母净利润有望达到1.59/2.04/2.54亿元 [9][22] 公司研究（鸿路钢构） - 2025年前三季度公司累计新签订单222.67亿元，同比增长1.56%，第三季度新签订单78.87亿元，同比增长4.19% [10] - 2025年第三季度公司承接的超1万吨制造合同为27个，大订单个数同比提升 [10] - 公司采用移动平均法计算钢材成本，钢价上行有望带动会计吨净利改善，去年扣非吨净利为111元/吨，同比下滑94.25元 [10] - 公司十大生产基地已投入使用近2500台焊接机器人，自主研发的焊接工业机器人已少量对外销售 [10] - 预计2025-2027年归母净利润为8.1、9.4、11亿元，对应PE为16、14、12倍 [10] 公司研究（思摩尔国际） - 2025年第三季度公司实现营收41.97亿元，环比增加27.5%，同比增加27.2%，创单季历史新高 [16] - 2025年前三季度公司实现营收102.10亿元，同比增加21.8%，实现经调整净利11.82亿元，同比增加0.1% [16] - 增长动力来自加热不燃烧及电子雾化业务，旗舰系列新品迭代成功，消费者基数扩大，公司在重点市场加强本地化运营 [16] - GloHilo系列加热不燃烧产品陆续在意大利、波兰和塞尔维亚市场推出 [16] - 调整2025-2027年经调整净利润预测为13.92/20.23/27.59亿元，2026/2027年同比增幅预计为45.33%/36.39% [16] 市场数据与行业表现 - 上一交易日主要指数表现：上证综指收于3912.21点，上涨1.22%；创业板指收于3025.87点，上涨2.36% [11] - 海外市场表现：香港恒生指数收于25910.60点，上涨1.84%；道琼斯指数收于46253.31点，下跌0.04% [14] - 部分行业市值与估值数据：电子行业总市值189993亿元，市盈率71倍；汽车行业总市值194340亿元，市盈率24倍 [19] - 部分行业市值与估值数据：医药生物行业总市值314266亿元，市盈率44倍；电力设备行业总市值169901亿元，市盈率47倍 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月通胀数据呈现“CPI偏弱、PPI企稳”的分化特征 CPI同比延续负增长 PPI同比降幅收窄且环比企稳 [1][7] - 在低基数效应和“反内卷”政策影响下 预计PPI同比或处于回升周期 [2][8] - 按2015 - 2016供给侧改革时间节奏线性推演 PPI同比转正大概率在2026上半年 核心取决于“反内卷”政策对供给的优化与终端需求改善的共振 [3][9] 根据相关目录分别进行总结 9月通胀数据情况 - 9月CPI同比 - 0.3% 前值 - 0.4% 环比0.1% 前值0.0% 9月PPI同比 - 2.3% 前值 - 2.9% 环比0.0% 前值0.0% [1][7] 9月CPI情况 - CPI同比延续负增长受翘尾因素和食品价格拖累 翘尾影响约 - 0.8个百分点 食品价格下降4.4% 影响CPI同比下降约0.83个百分点 [4][10] - 食品中猪肉、鲜菜、鸡蛋和鲜果价格分别下降17.0%、13.7%、13.5%和4.2% 合计影响CPI同比下降约0.78个百分点 [4][10] - 核心CPI同比上涨1.0% 涨幅连续第5个月扩大 为近19个月以来涨幅首次回到1% [4][10] 9月PPI情况 - PPI同比下降2.3% 降幅比上月收窄0.6个百分点 除受上年同期对比基数走低影响外 宏观政策效果显现 部分行业价格积极变化 [5][11] - 部分行业产能治理成效显现 煤炭加工、黑色金属冶炼和压延加工业等行业价格降幅比上月分别收窄8.3个、3.4个、3.0个、2.4个、0.5个和0.4个百分点 [5][11] - 产业结构升级和消费潜力释放带动相关行业价格同比上涨 飞机制造、电子专用材料制造、可穿戴智能设备制造价格分别同比上涨1.4%、1.2%、0.1% [11] PPI周期情况 - 本轮PPI下行周期从2022年10月开始 最低点是2023年6月的 - 5.4% 截至目前已连续36个月处于负值区间 [2][8] PPI转正时间推演 - 2012年3月至2016年8月PPI同比连续54个月负增长 2015年11月提出供给侧改革去产能 到2016年9月PPI由负转正 历时约10个月 [3][9] - 按此节奏线性推演 PPI同比转正大概率在2026上半年 若政策力度不足或外部环境变化 转正时点可能延后 [3][9]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予富特科技“买入”评级 [5][7] - 预计2025-2027年公司营业收入有望达到29.96亿元、36.08亿元、42.72亿元，对应归母净利润有望达到1.59亿元、2.04亿元、2.54亿元 [5] - 公司作为国内车载电源第三方龙头，在集成化、高压化等趋势下有望进一步实现客户拓展，非车载电源贡献第二增长曲线，未来业绩增长可期 [5] 公司业务与市场地位 - 富特科技是业内领先的新能源汽车高压电源核心零部件供应商，主要生产车载充电机、车载DC/DC变换器、车载电源集成产品等 [1] - 公司是国内少数同时布局车载高压电源系统和非车载高压电源系统的企业，客户覆盖广汽集团、长城汽车、蔚来汽车、小米汽车、比亚迪、雷诺、Stellantis等国内外一流车企 [1][3][22] - 公司属于国内第三方车载电源龙头企业，2024年上半年小米汽车成为新增前五大客户之一，营收占比达11.17% [3][81] 财务表现与预测 - 2024年公司实现营业收入19.34亿元，同比增长5.39%，实现归母净利润0.95亿元 [30] - 2025年上半年公司实现营业收入14.74亿元，较上年同期增长122.64% [30] - 公司三合一系统集成产品的毛利率逐年上升，从2021年的16.54%提升至2023年的25.26%，带动主营业务毛利率增长 [36] - 预计2025年营业收入同比增长54.91%，归属母公司净利润同比增长68.18% [6] 行业发展趋势 - 车载电源行业未来升级趋势为高压化、集成化、新材料应用和功能多样化 [2] - 高压化通过提升充电电压实现充电效率提升，集成化有利于新能源汽车轻量化降本 [2] - 第三代半导体相较传统硅器件优势显著，可促进转换效率、功率密度等实现突破，核心零部件功能多样化，朝双向充放电方向迈进 [2][47] 公司竞争优势与增长动力 - 公司对比海外供应商在技术、配套经验和成本等多方面优势显著，并响应客户需求，率先出海建厂 [3][93] - 公司三合一产品营收占比持续增长，从2021年的57.89%提升至2023年的71.00%，深度集成化产品有望实现突破 [3][85] - 2024年公司境外收入达1.32亿元，同比大幅增长58倍，营收占比提升至6.8%；2025年上半年境外收入达2.62亿元，占比进一步提升至17.78% [94][76] 非车载电源业务突破 - 公司开发量产大功率AC/DC、DC/DC液冷模块，实现国内大功率液冷电源模块的技术突破，极大降低噪音污染，应用场景更加广泛 [4][98] - 公司在行业内实现了非车载壁挂直流充电的率先布局，配套蔚来Wallbox产品并已步入量产阶段 [4][100] - 非车载高压电源系统业务预计2025-2027年收入将分别达到0.80亿元、0.80亿元和0.80亿元，成为第二增长曲线 [103]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市 [7] 核心观点 - 刚果（金）钴出口配额政策落地，总量为9.66万吨，基础配额8.7万吨不变 [2] - 配额分配基本符合预期，主要企业包括洛钼旗下矿企（占比36%）、嘉能可（占比22%）和欧亚资源（占比12%） [2] - 政策包含10%的特许权使用费，将增加当地收入并强化刚果（金）的涨价诉求 [3] - 配额量相比去年近22万吨的出口量减少56%，将中长期钴供需拉回紧平衡甚至短缺状态 [4] - 当前产业链库存约4个月，结合海运排期，库存消耗将加剧供应紧张 [4] - 钴价显著上涨，硫酸钴/钴酸锂/电钴价格在9月22日至10月13日期间分别上涨40%/38%/29% [4] - 短期价格有望持续抬升，中长期看好钴价中枢提升，建议关注相关标的如华友钴业、力勤资源、洛阳钼业 [5] 配额政策详情 - 刚果（金）最新配额政策于2025年10月16日起施行，2024年10/11/12月配额分别为3625/7250/7250吨 [2] - 具体配额分配：洛钼旗下矿企年化3.12万吨，嘉能可年化1.88万吨，欧亚资源年化1万吨 [2] - 刚果（金）本国企业EGC获配年化5640吨，北方矿业年化4800吨，盛屯矿业年化1680吨，华友钴业年化1080吨 [2] 后市展望与投资逻辑 - 政策不确定性短期告一段落，实际可用于普通出口的基础配额仅8.7万吨 [4] - 库存消耗与海运延迟（2-3个月）预计将基本耗尽当前库存，加剧供应紧张 [4] - 下游需求侧有望进一步带动钴价上涨 [4] - 锂电出口管制对钴需求影响有限，三元前驱体有海外供应替代 [5] - 投资建议关注不受刚果（金）政策影响的标的及低成本供应商 [5]

宏观策略与市场观察 - 国庆后A股市场出现调整，除上证综指外主要指数回调，创业板指数下跌3.86%，万得微盘股指数节后两日上涨0.66% [2] - 央行在国庆后公开市场操作整体净回笼资金4263亿元，节后流动性再度充裕，10月11日DR007最低回落至1.4%以下 [2] - 大宗商品方面，节后有色金属整体反弹，贵金属再度上涨，黑色金属小幅反弹，原油上周小幅下行，猪肉价格延续回落 [2] - 外汇市场方面，受白宫"停摆"影响，美元指数小幅反弹，截至10月10日收于98.82，周环比上行1.13%，离岸人民币报7.15，周度贬值0.16% [2] - 预计四季度将落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，强化货币财政协同效应，以应对"特朗普不确定"及海外地缘政治风险 [2] - 买方观点认为市场出现明显风格切换，尝试从前期科技高切低到低位的蓝筹红利 [10] 转债市场分析 - 10月以来关税政策再次升级，但市场各方已有所预期，基于年内的学习效应，市场或仍偏向于TACO交易，但权益资产价格波动幅度或弱于4月的关税1.0时期 [4] - 8月末开始转债投资者整体偏向"落袋为安"，截至9月末，沪市转债规模较7月末自然下降7.1%，保险机构持有沪市转债面值大幅下降33% [4] - 短期内权益向上弹性受限背景下，资金流入再次大幅推升转债估值的链条难以延续，建议保持中性偏低仓位，关注低价与条款共振的转债及出口链转债的TACO交易机会 [4] - 中期看，国内微观企业业绩向上修复渐成共识，高价偏股策略或仍结构性占优，AI、半导体、人形机器人等科技自主可控方向的小盘成长转债轮动策略有较高关注度 [4] 公募REITs市场研究 - 中国公募REITs二级市场走势经历试点初期与首轮行情、估值调整与政策驱动、OCI政策破局、"资产荒"行情与结构分化四个阶段 [6] - 现金流折现法是公募REITs最核心、最主流的估值方法，产权类REITs与经营权类REITs因底层资产性质不同，在估值时需注意期限和折现率的区别 [6] - 不同资产类型的REITs价值评估需聚焦不同维度，重点包括产业园、高速公路、商业、仓储物流、保障性租赁住房、生态环保等主流类型 [6] - 截至2025年9月30日，中国已上市公募REITs产品共75只，首发募集资金规模共计1966亿元，总市值达2210亿元 [34][35] 锂电设备行业展望 - 锂电设备行业筑底回升，预计2025E/2026E/2027E全球行业规模达497/810/832亿元，同比+12%/+63%/+3%，25-27年复合增速达29% [9] - 固态电池创新周期有望加速落地，国内固态电池已形成超75GWh产能规划、超百亿投资，预计2027年开始转入量产 [9] - 锂电设备企业呈现差异化发展路径：跨界发展（如拓展电子烟、锂电结构件）、平台化发展（拓展智能装备领域）、品类增量（从单一设备向整线解决方案延伸） [9] - 固态电池设备作为新技术存在溢价，假设2030年达5%渗透率，测算2026/2028/2030年锂电设备市场规模约838/1034/1180亿元，固态设备带来的增量市场规模约54/243/515亿元 [57][58] 公司深度研究 - 可川科技主业为功能性器件，受益于新能源与3C周期共振，同时布局复合铝箔和光模块新增长曲线，预计复合铝箔项目2026/2027/2028年有望实现2.2/5.9/7.5亿元收入 [11] - 可川科技光模块业务已具备全链能力，预计2025/2026/2027年形成收入1.2/4.3/3.2亿元，毛利率分别达到25%/35%/35% [11] - 五菱汽车2025年上半年实现营业收入40.3亿元，同比+2.0%，归母净利润为3941.6万元，同比+2385.2%，毛利率提升至12.0%，同比增加1.2个百分点 [19] - 五菱汽车联营公司"菱势汽车"2025上半年销量同比增长9%，并与货拉拉、顺丰等头部企业达成合作，预测公司2025-2027年营业总收入将达88.66/97.24/106.72亿元 [19] - 康弘药业作为眼科药物龙头企业，肿瘤药研发塑造第二成长曲线，预计2025-2027年总体收入分别为49.19/54.28/59.63亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为13.24/15.02/16.61亿元 [18] - 思摩尔国际2025Q3实现营收41.97亿元，创单季历史新高，环比增加27.5%，同比增加27.2%，加热不燃烧业务出货量大幅增加 [42] - 赤子城科技2025H1营业收入达31.81亿元，同比+40.0%，其中社交业务收入约28.34亿元，同比+37.0%，SUGO和TopTop产品收入同比增长均超100% [45] - 鸿路钢构2025Q1-3累计新签订单222.67亿元，同比增长1.56%，2025年1-9月份钢结构产量为361万吨，同比增长11.06% [48]

投资评级与目标 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [5][6] - 当前股价为0.53港元，目标价为0.80港元 [6] 整体业绩表现 - 2025年上半年营业收入达40.3亿元，同比增长2.0% [1] - 净利润为8580.9万元，同比大幅增长306.2% [1] - 归母净利润为3941.6万元，同比激增2385.2% [1] - 业绩增长得益于产品结构优化、成本管控及研发投入增加 [1] 分部业务表现 - 汽车零部件及其他工业服务收入28.4亿元，同比增长5.2%，是核心收入来源 [1] - 该业务上半年获得46个客户的125个项目定点，并成功开拓新客户 [1] - 汽车动力系统业务经调整EBIT扭亏为盈，实现661万元 [1] - 商用整车业务经调整EBIT同比增长6.2%至2797万元 [2] - 公司在低速无人驾驶领域布局，推出窄体大载重车规级线控底盘 [2] 盈利能力与费用 - 毛利率提升至12.0%，同比增加1.2个百分点 [3] - 销售及管理费用率同比下降1.3个百分点至5.4% [3] - 研发费用率同比上升1.3个百分点至4.6% [3] 新能源与智能化布局 - 联营公司“菱势汽车”2025年上半年销量同比增长9%，并与货拉拉、顺丰等企业合作 [4] - 母公司提出“菱势工程”战略，致力于在混合动力系统等三个领域成为单项冠军 [4] - 公司新设立低空经济事业部，布局低空出行相关产品 [4] - 主要客户上汽通用五菱与华为深化在辅助驾驶、智能座舱等领域的合作 [4] 未来业绩预测 - 预测2025-2027年营业总收入将分别达到88.66亿元、97.24亿元、106.72亿元，同比增速分别为12%、10%、10% [5] - 将2025-2027年归母净利润预测调整为0.87亿元、1.1亿元、1.44亿元，分别同比增长72%、27%、31% [5]