量化因子与构建方式 估值类因子 1. **因子名称**：bp - **构建思路**：衡量股票当前净资产与总市值的比值，反映估值水平[13] - **具体构建**：$$ bp = \frac{当前净资产}{当前总市值} $$ 2. **因子名称**：bp三年分位数 - **构建思路**：计算当前bp在近三年的分位数，反映估值历史分位[13] - **具体构建**：对每只股票计算其bp在滚动三年窗口内的分位数 3. **因子名称**：季度ep - **构建思路**：衡量季度净利润与净资产的比值[13] - **具体构建**：$$ 季度ep = \frac{季度净利润}{净资产} $$ 4. **因子名称**：季度ep一年分位数 - **构建思路**：计算当前季度ep在近一年的分位数[13] - **具体构建**：对每只股票计算其季度ep在滚动一年窗口内的分位数 5. **因子名称**：季度sp - **构建思路**：衡量季度营业收入与净资产的比值[13] - **具体构建**：$$ 季度sp = \frac{季度营业收入}{净资产} $$ 6. **因子名称**：季度sp一年分位数 - **构建思路**：计算当前季度sp在近一年的分位数[13] - **具体构建**：对每只股票计算其季度sp在滚动一年窗口内的分位数 盈利类因子 7. **因子名称**：季度资产周转率 - **构建思路**：衡量营业收入与总资产的比值，反映资产利用效率[13] - **具体构建**：$$ 季度资产周转率 = \frac{季度营业收入}{总资产} $$ 8. **因子名称**：季度毛利率 - **构建思路**：衡量毛利润与销售收入的比值[13] - **具体构建**：$$ 季度毛利率 = \frac{季度毛利润}{季度销售收入} $$ 9. **因子名称**：季度roa - **构建思路**：衡量净利润与总资产的比值[13] - **具体构建**：$$ 季度roa = \frac{季度净利润}{总资产} $$ 10. **因子名称**：季度roe - **构建思路**：衡量净利润与净资产的比值[13] - **具体构建**：$$ 季度roe = \frac{季度净利润}{净资产} $$ 成长类因子 11. **因子名称**：季度净利润同比增长 - **构建思路**：衡量季度净利润同比增长率[13] - **具体构建**：$$ 季度净利润同比增长 = \frac{当期季度净利润 - 去年同期季度净利润}{去年同期季度净利润} $$ 12. **因子名称**：季度营收同比增长 - **构建思路**：衡量季度营收同比增长率[13] - **具体构建**：$$ 季度营收同比增长 = \frac{当期季度营收 - 去年同期季度营收}{去年同期季度营收} $$ 13. **因子名称**：季度roe同比 - **构建思路**：衡量季度roe同比增长率[13] - **具体构建**：$$ 季度roe同比 = \frac{当期季度roe - 去年同期季度roe}{去年同期季度roe} $$ 14. **因子名称**：标准化预期外盈利 - **构建思路**：衡量实际盈利与预期盈利的偏离程度[13] - **具体构建**：$$ 标准化预期外盈利 = \frac{当前季度净利润 - (去年同期单季净利润 + 过去8个季度单季净利润同比增长均值)}{过去8个季度单季度净利润同比增长值的标准差} $$ 15. **因子名称**：标准化预期外收入 - **构建思路**：衡量实际收入与预期收入的偏离程度[13] - **具体构建**：$$ 标准化预期外收入 = \frac{当前季度营收 - (去年同期单季营收 + 过去8个季度单季营收同比增长均值)}{过去8个季度单季度营收同比增长值的标准差} $$ 分红类因子 16. **因子名称**：股息率 - **构建思路**：衡量最近年度分红与当前市值的比值[13] - **具体构建**：$$ 股息率 = \frac{最近年度分红}{当前市值} $$ 波动率类因子 17. **因子名称**：Fama-French三因子1月残差波动率 - **构建思路**：衡量股票收益对Fama-French三因子回归残差的波动率[13] - **具体构建**：对过去20个交易日的日收益进行Fama-French三因子回归，计算残差的标准差 18. **因子名称**：1月特异度 - **构建思路**：衡量股票收益中未被Fama-French三因子解释的部分[13] - **具体构建**：$$ 1月特异度 = 1 - R^2 $$，其中R²为Fama-French三因子回归的拟合优度 19. **因子名称**：1个月超额收益率波动 - **构建思路**：衡量超额收益的波动率[13] - **具体构建**：计算过去20个交易日超额收益率的标准差 动量与反转类因子 20. **因子名称**：一年动量 - **构建思路**：衡量过去一年（剔除最近一个月）的累计收益[13] - **具体构建**：$$ 一年动量 = \sum_{t=12}^{2} r_t $$，其中r_t为第t月的收益率 21. **因子名称**：1个月反转 - **构建思路**：衡量过去20个交易日的累计收益[13] - **具体构建**：$$ 1个月反转 = \sum_{t=1}^{20} r_t $$，其中r_t为第t日的收益率 规模类因子 22. **因子名称**：小市值 - **构建思路**：衡量股票市值的对数[13] - **具体构建**：$$ 小市值 = \log(市值) $$ Beta类因子 23. **因子名称**：Beta - **构建思路**：衡量个股收益与市场收益的相关性[13] - **具体构建**：对最近490个交易日的个股收益与市场收益进行加权回归，取回归系数 因子回测效果 IC表现 1. **bp因子**：最近一周IC 4.87%，最近一月IC均值5.04%，最近一年IC均值1.64%[9] 2. **bp三年分位数因子**：最近一周IC 7.55%，最近一月IC均值3.83%，最近一年IC均值2.38%[9] 3. **Fama-French三因子1月残差波动率因子**：最近一周IC 7.04%，最近一月IC均值5.54%，最近一年IC均值3.21%[9] 4. **1月特异度因子**：最近一周IC 9.36%，最近一月IC均值6.41%，最近一年IC均值3.20%[9] 5. **小市值因子**：最近一年IC均值3.63%[9] 多头组合表现 1. **Beta因子**：最近一周超额0.91%，最近一月超额2.46%，最近一年超额9.69%[11] 2. **小市值因子**：最近一年超额16.68%[11] 3. **1个月换手率波动因子**：最近一年超额14.46%[11] 4. **Fama-French三因子1月残差波动率因子**：最近一年超额9.05%[11]

报告公司投资评级 - 行业为建筑装饰/基础建设，6个月评级为买入（维持评级），当前价格6.28元，目标价格8.86元 [6] 报告的核心观点 - 上海国资关注加密货币与稳定币，公司投资类项目沉淀运营资产且运营业务产生交通数据资产，智慧交通加持并布局新业务，经营稳中向好，预计25 - 27年归母净利润为31、33.7、37.1亿，认可给予公司25年9倍PE，对应目标价8.86元，维持“买入”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 国资动态 - 7月10日上海市国资委党委召开中心组学习会，围绕加密货币与稳定币发展趋势及应对策略学习，党委书记、主任贺青指出坚持创新驱动和产数融合 [1] 运营资产与数据 - 公司持有多条公路收费项目，2024年4条公路项目确认收入13.1亿，运营服务业务收入50.3亿，同比 - 15.8%，运营业务毛利润占公司总毛利15%，承担上海95%以上市管道路及全国超2300公里交通设施运营养护任务，产生丰富数据资产 [1] 新业务布局 - 公司下属数字集团业务覆盖多领域，数字信息业务占比逐年提升，2023年营收3.17亿，2024年营收4.01亿，且较早涉足低空经济，紧跟上海低空经济“四张网”建设，大股东城建集团是上海低空经济产业发展有限公司股东之一 [2] 经营情况 - 2024年公司新签订单1030亿，同比增长8.01%，是当期收入1.5倍，市政、能源类新签订单增速超30%；25Q1新签订单230.8亿，同比 + 1.87%，上海市外、境外业务分别同比增长 + 23.4%、 + 549%，施工、运营业务新签合同同比增长，设计业务同比下降，轨交、道路工程类增速亮眼 [3] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|74,193.25|68,815.54|74,129.10|80,042.94|88,001.67| |增长率(%)|13.66|(7.25)|7.72|7.98|9.94| |EBITDA(百万元)|10,147.10|9,105.22|6,253.73|6,631.51|7,355.54| |归属母公司净利润(百万元)|2,938.83|2,841.02|3,096.68|3,369.07|3,711.05| |增长率(%)|4.61|(3.33)|9.00|8.80|10.15| |EPS(元/股)|0.93|0.90|0.98|1.07|1.18| |市盈率(P/E)|6.75|6.98|6.41|5.89|5.35| |市净率(P/B)|0.69|0.57|0.58|0.54|0.50| |市销率(P/S)|0.27|0.29|0.27|0.25|0.23| |EV/EBITDA|( - 1.49)|( - 2.14)|( - 3.82)|( - 4.35)|( - 4.60)| [5] 基本数据 - A股总股本3,144.10百万股，流通A股股本3,144.10百万股，A股总市值19,744.92百万元，流通A股市值19,744.92百万元，每股净资产9.81元，资产负债率75.75%，一年内最高/最低7.37/5.18元 [6]

报告核心观点 - 复盘美日消费行业转型过程，消费板块行情盘整是休息而非结束，中国当前处于从高速增长迈向高质量增长阶段，人口与收入结构等经济指标与日本第三消费社会和美国品牌消费阶段后半程类似，社零增长主要靠量；必选消费投资以底仓思维为基础，选低估值优质稳成长且高股息率标的；可选消费从财报筛选经营改善标的，根据宏观经济好转右侧布局 [1] 当前中国的消费转型到了哪个阶段 美国与日本的消费转型共性 - 美日消费趋势迁移共性为消费主体从家庭到个人、消费对象从城市化生活方式下可选消费到个人精神消费，过程常伴GDP增速下台阶 [10] - 日本消费社会战后分四个阶段，美国分三个阶段，日本第二至第四消费社会与美国三个阶段对标，反映从“量”到“质”再到“精神”消费阶段转变 [11] - 美日近三个消费阶段人口和收入结构驱动因素类似，日本受人口红利、贫富分化、消费观念改变驱动，美国受婴儿潮、收入分层、消费观念改变驱动 [17] 新旧动能转换下，中国消费转型如何对标 - 中国人口与收入结构等经济指标与日本第三消费社会和美国品牌消费阶段后半程定位类似，当前人口达增长拐点、老龄化加速、城镇化率未转向、收入增速较2018年前下台阶，社零增长主要靠量，暗含从“质”到“精神”消费阶段迁移 [26] - 经济高速增长阶段社零依靠量价齐升，增速换挡后主要由量贡献 [26] 当前买消费是在买什么 必选消费：底仓思维，低估值优质稳成长 + 高股息率 - 美国必选消费龙头抗周期属性源于品牌积淀、用户粘性和必选消费防御属性，如可口可乐股息率曾长期超3%，自由现金流收益率长期超4% [40] - 必选消费板块多数行业成熟，稳态低增长，与公用事业等成熟行业比估值中等偏低，食品饮料行业成熟后股息率抬升，高现金流、高ROE、高分红特征显著 [40] - 必选消费投资以底仓思维为基础，选低估值优质稳成长且高股息率标的，集中在食饮、纺服等一级行业 [5][40] 可选消费：经营改善 + 宏观基本面拐点 - 消费数据基本面拐点或已出现，宏观数据积极，社零凸显可选消费修复弹性，Q1居民支出增速<收入增速确认数据好转持续性 [6][51] - 可选消费配置从财报筛选经营改善标的，根据宏观经济好转右侧布局，从24年报、25一季报筛选，关注摩托车、家电板块 [6]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市(维持评级)，上次评级为强于大市 [4] 报告的核心观点 - 2025年7月11日上午，券商指数（801193.SW）上涨3.96%，多元金融指数（801191.SW）上涨2.37%，上证指数上涨1.05% [1] - 本轮行情和“924行情”外部政策催化存在显著差异，“924行情”总量政策是重要催化，着眼宏观预期改善；本轮行情政策“化抽象为具体”，剑指“结构性改革” [2] - 外部环境差异带来未来行情演绎方向的差异，此次上涨“内生动力”占据主导，非银板块更应注重结构政策推动下长期逻辑带动的预期改善，重点关注券商板块“反内卷”、稳定币推动人民币国际化进程、叠加美国降息预期下港股估值修复三方面投资机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 本轮行情和“924行情”外部政策催化差异 - “924行情”（2024年9月24日至11月8日）总量政策是行情演绎重要催化，外部政策驱动因子集中出现，如9月24日国新办新闻发布会“货币+财政+资本市场工具”三箭齐发，9月26日政治局会议明确“稳楼市稳股市”实现“稳预期”目标 [2] - 本轮行情政策“化抽象为具体”，潜在催化因素包括5月香港特区立法会通过《稳定币条例草案》、5月国新办新闻发布会“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”、6月陆家嘴金融论坛、7月1日中财委会议明确整治低价无序竞争的“反内卷”式供给侧改革 [2] 外部环境差异带来未来行情演绎方向差异 - 此次上涨“内生动力”占据主导，“924行情”以“外部催化”为主导，此次行情政策缓步推动市场形成共识，指数上涨是“增量资金持续入场情况下，指数自发形成的向上突破” [3] - “924行情”以宏观政策为主导，推动非银板块整体估值修复；此次行情政策更具象，应注重结构政策推动下alpha层面行情，寻找长期逻辑支撑下的增量是核心 [3] - 重点关注三方面投资机会：一是券商板块“反内卷”下行业整体盈利逻辑修复方向，关注指南针/东方财富/国泰海通；二是稳定币推动下人民币国际化进程，关注中油资本/移卡/跨境通/小商品城等；三是叠加美国降息预期下港股估值修复，关注国银金租/香港交易所 [3]

报告行业投资评级 - 维持“强于大市”评级 [1] 报告的核心观点 - 我国科学仪器行业国产品牌市场占有率远低于国外品牌，国产替代任重道远，但政策推动国产仪器设备发展，且贸易摩擦下国产厂商或迎来机遇 [2][6] - 各细分领域中，质谱、色谱仪器国产化率仍偏低，电子测量仪器向中高端市场发展 [3][4] 各章节总结 科学仪器行业：高端化海外品牌占主导，政策推动国产替代 - 科学仪器用于收集、处理数据等活动，应用广泛，分为分析、生命科学、物理实验和化学实验四大类 [2][9] - 2023年我国科学仪器市场规模突破2200亿元，增幅超12%，全球市场中北美、欧洲占比高，行业集中度低，国产品牌占有率低 [12][16] - 2016 - 2019年部分科学仪器国产化率低，如光学显微镜为0%，电子显微镜为4.42%，分析仪器进口率超80% [19][20] - 国家出台多项政策推动国产仪器发展，如2024年增值税法规定相关进口仪器免税 [22][24] 分析仪器：市场广阔，质谱、色谱仪器国产化率仍偏低 - 2022年全球实验分析仪器市场规模约750亿美元，2016 - 2022年年化复合增长率约5.6%，中国市场容量排第三，亚洲市场潜力大 [31] - 质谱仪核心作用是物质定量、定性及结构分析，应用广泛，全球市场被海外巨头垄断，CR6占比96%，2019 - 2023年中国市场规模从111.23亿增至167.12亿元 [35][41] - 2024年政府采购质谱仪设备31.4亿元，占市场规模约17%，高校、医疗卫生机构、科研院所为采购主力 [45] - 质谱仪进口率从2018年的89%降至2023年的81%，国产品牌中标头部集中，三重四极杆和高分辨质谱仪是主流产品，国内厂商已在攻克 [49][50] - 2020年全球色谱仪市场规模约100亿美元，中国占比16%，2024年国内市场规模达160亿元，液相和气相色谱仪占比大 [63] - 国内色谱仪市场由进口品牌主导，2024年国产中标金额占16.4%，部分国产厂商在细分领域有竞争力 [67][68] - 2022年我国光谱仪市场规模约84.1亿元，预计2025年突破100亿元，政府采购中进口品牌中标金额占68%，国产品牌在中低端有优势 [79][80] 电子测量仪器：向中高端市场发展 - 电子测量仪器分为通用和专用仪器，通用仪器应用广，包括示波器、射频类等 [89][90] - 2024年全球电子测量仪器市场规模预计达163.07亿美元，中国市场规模或超400亿元，占全球约35%，高端市场被国际厂商占据 [97] - 示波器及射频器在通用电测仪器中占比高，下游应用以IT和通信为主 [103] - 国内示波器市场规模稳中有升，预计2025年达6.5亿美元，进口以高端为主但占比渐降，高端设备被国际品牌主导，国内厂商向中高端发展 [109][110][118] 贸易摩擦下的变局：美国进口仍有替代空间；打铁还需自身硬 - 2018年贸易战涉及科学仪器加征关税，2024年海外厂商加速本土化进程，如丹纳赫、安捷伦等 [129] - 质谱仪2018年加征关税后美国进口金额减少，份额流向国产厂商，本轮关税下各仪器仍有替代空间 [135] - 2021 - 2025年部分科学研究等进口用品免税，2025年新政策调整，部分中低端设备进口不免税 [140] 建议关注：综合性科学仪器企业及在细分领域高端化实现突破的标的 - 聚光科技拥有领先技术平台，推进高分辨质谱研发与推广 [150] - 莱伯泰科质谱仪产品实现应用，LabMS 5000 ICP - MS/MS入选首台套目录 [153] - 海能技术布局色谱领域产品，投资多家初创企业进行先期布局 [156] - 禾信仪器掌握质谱核心技术，2022年发布三重四极杆液质联用仪 [159] - 皖仪科技业务多元，新产品在各领域取得进展，如半导体检漏仪、超声刀等 [164] - 普源精电自研核心技术产品收入提升，高端产品拓展顺利 [165] - 鼎阳科技具备四大主力产品研发能力，推出多款高端产品 [173] - 优利德布局多类仪器，2024年产品升级迭代，实现芯片流片 [177]

报告核心观点 - 复盘美日消费转型过程，认为消费板块行情盘整是休息而非结束；中国人口与收入结构等经济指标与日本第三消费社会和美国品牌消费阶段后半程类似，社零增长靠量；必选消费投资以底仓思维为基础，选低估值优质稳成长且高股息率标的；可选消费从财报筛选经营改善标的，根据宏观经济好转右侧布局 [1] 当前中国的消费转型到了哪个阶段 美国与日本的消费转型共性 - 消费趋势迁移共性为消费主体从家庭到个人、消费对象从城市化可选消费到个人精神消费，常伴随GDP增速下台阶 [10] - 日本战后消费社会分四个阶段，美国分三个阶段，日本第二至第四消费社会可与美国三个阶段对标，反映从“量”到“质”再到“精神”消费阶段转变 [10] - 美日近三个消费阶段驱动因素类似，日本受人口红利、增速换挡、消费观念改变驱动，美国受婴儿潮、收入分层、消费观念改变驱动 [15] 新旧动能转换下，中国消费转型如何对标 - 中国人口与收入结构等经济指标与日本第三消费社会和美国品牌消费阶段后半程定位类似 [25] - 当前中国人口达增长拐点、老龄化加速，城镇化率未转向，收入增速较2018年前下台阶，社零增长靠量，暗含从“质”到“精神”消费阶段迁移 [25] 当前买消费是在买什么 必选消费：底仓思维，低估值优质稳成长+高股息率 - 美国必选消费龙头抗周期属性源于品牌积淀、用户粘性和防御属性，如可口可乐股息率曾长期超3%，自由现金流收益率超4% [33] - 必选消费板块多数行业成熟，稳态低增长，与公用事业等成熟行业比估值中等偏低，食品饮料行业股息率抬升，高现金流、高ROE、高分红特征显著 [33] - 必选消费投资以底仓思维为基础，主线是低估值优质稳成长叠加高股息率，筛选集中在食饮、纺服等一级行业 [33] 可选消费：经营改善+宏观基本面拐点 - 消费数据基本面拐点或已出现，宏观数据积极，源于微观消费者与企业主体行为叠加，社零凸显可选消费修复弹性，Q1居民支出增速<收入增速确认数据好转持续性 [39] - 可选消费配置从财报筛选经营改善标的，根据宏观经济好转右侧布局，从24年报、25一季报筛选，关注摩托车、家电板块 [39]

报告核心观点 - 25Q2高景气赛道包括光模块、柴油发电机、创新药、深海科技等产业，还有反内卷、深海科技、稳定币等重点主题，同时关注政策动态和产业趋势对市场的影响 [2][22][23] - 下半年利率债供给节奏需重新审视，不同类型债券发行节奏有不同特点，央行会采取措施维稳资金面 [3][27][28] - 今年股债格局从一季度背离转向二季度双牛，债市交易拥挤度高，股票性价比相对高，可适度参与曲线陡峭化交易 [5][7] - 芯动联科作为MEMS芯片龙头，产品应用场景多点开花，未来业绩有望增长 [9] - 康耐特光学业绩盈喜，产品结构优化，全球战略布局深化，XR业务积极发展，盈利能力有望提升 [11] - 金禾实业阿洛酮糖获批使用，彰显技术领先地位，拥有多个核心甜味剂品种矩阵，维持买入评级 [16] - 食品饮料行业中白酒消费场景有压力，乳制品关注育儿补贴政策催化，给出酒类和大众品板块投资建议 [17] 宏观策略 25年二季报高景气赛道前瞻 - 市场回顾：本周全A上涨1.22%，玻璃、创新药概念强势，日均成交额减少，市场活跃度高位震荡，赚钱效应减弱，主力资金流出，融资融券余额回落 [21] - 25Q2高景气赛道：光模块高速光模块业绩有望高增长，柴油发电机因AIDC建设加速量价齐升，创新药BD交易和政策助力发展，深海科技政策支持部分领域高景气 [22] - 重点主题：反内卷推动落后产能退出，深海科技是海洋强国战略关键，稳定币监管框架成型利于人民币国际化 [23] - 政策动态：央行强化金融支持，新兴产业技术标准体系升级，如推进全国统一大市场和海洋经济发展、支持两业融合、创新药发展、发布新兴产业标准等 [23] - 产业趋势：涉及人工智能、TMT、生物医药、低空经济、高端制造、新能源车、新消费等领域有新进展 [24] 金融固收 利率专题：下半年，利率债供给节奏再审视 - 当前发行进度：上半年中央财政靠前发力，国债、地方债、特别国债、政金债等发行有不同特点和节奏 [27] - 下半年发行节奏推演：国债净发行规模高位，普通国债月度发行更均匀，特别国债8 - 9月或为高峰，新增地方债分情形推演，特殊再融资债若提前发行四季度或有高峰，政金债规模预计维持区间，节奏靠前发力 [28][29] - 影响评估：央行会用多种工具维稳资金面，降准三季度是观察窗口，特殊再融资债提前发行影响可控，多重工具护航资金面 [3][29][30] 看股做债？：利率专题 - 今年股债格局演绎：上半年央行货币宽松预期从修正到强化，资金面从紧平衡到均衡宽松，股债从一季度背离转向二季度双牛，不同季度受不同环境影响 [5][31] - 历史上的股债“跷跷板”：2016.10 - 2018.01经济回升货币收紧股牛债熊，2020.04 - 2020.12经济修复货币中性股牛债熊，2022.11 - 2023.02政策加码预期转变股强债弱，2024.09 - 2024.10政策暖风机构止盈股强债弱 [31][32][33] - 债市展望：债市交易拥挤度高，股票性价比相对高，短期内央行总量宽松政策有限，可适度参与曲线陡峭化交易，关注“中短端以守为攻压利差 + 长端逢调配置”策略 [7][33][34] 行业公司 芯动联科（688582）：MEMS芯片龙头，应用场景多点开花 - 公司概况：2012年成立，2023年上市，实现全链条技术自主可控，领导层和核心技术人员经验丰富，产品覆盖多领域，采用Fabless模式，盈利能力强 [35] - 核心产品布局：MEMS陀螺仪和加速度计技术壁垒高，国内市占率提升，下游客户粘性强，未来市场渗透率有望提高 [35] - IMU业务：收入快速增长，2021 - 2024年CAGR达175.8%，正推进相关研发项目，有望成为新业绩增长点 [36] - 盈利预测与投资建议：预计25 - 27年公司收入和归母净利润增长，首次覆盖给予“持有”评级 [9][37] 康耐特光学（02276）：业绩盈喜，产品结构优化 - 业绩预告：预计2025H1归母净利同增不低于30%，高折射率和功能性产品销量增长带动平均售价上升 [38] - 全球战略布局：拟新增日本高端镜片产线，增强供应链韧性，降低成本，提升品牌溢价和客户响应速度 [38][39] - XR业务：积极接洽客户，布局研发中心，助力创新升级，研发新产品改进现有产品 [39] - 投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级，盈利能力有望优化，成长空间大 [11][40] 金禾实业（002597）：阿洛酮糖获批使用，金禾是第二家获批酶制剂企业 - 阿洛酮糖获批意义：可应用范围更广，国内外应用或将齐头并进，指定生产工艺和菌种酶，拥有特定资源的企业可开展业务 [40][41] - 公司情况：是国内第二家获批D - 阿洛酮糖酶工艺的企业，拥有1万吨产能，正评估扩产，有多个核心甜味剂品种矩阵 [42] - 投资建议：维持2025 - 2027年归母净利润预期，维持“买入”评级 [16][42] 食品饮料：食品饮料周报 - 市场表现复盘：本周食品饮料板块涨0.62%，沪深300涨1.54%，各细分板块有不同涨跌幅 [43] - 周观点更新：白酒板块表现强于行业整体弱于沪深300，升学宴用酒需求下滑，茅台批价企稳回升；啤酒和饮料夏季气温高有望带动消费，黄酒企业有创新举措 [43][44] - 大众品板块：看好保健品、软饮料、零食、乳制品赛道，分别有阿洛酮糖获批、新渠道新品类、新品低基数旺季成本红利、育儿补贴政策等利好因素 [45] - 板块投资建议：酒类板块关注强α且享受集中度提升红利的酒企，大众品关注符合“降本增效”和“市占率提升”的强α公司 [45][46]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[6] 报告的核心观点 - 7 - 8月升学宴有所承压，茅台批价企稳或提振信心；阿洛酮糖获批和育儿补贴下发，关注“降本增效”“市占率提升”两大主线投资机会[2][4] 根据相关目录分别进行总结 周观点更新及行情回顾 酒水观点 - 本周白酒板块+1.20%，强于食品饮料行业整体，弱于沪深300；酒鬼酒涨幅靠前或因与胖东来合作推新；升学宴用酒需求受“禁酒令”影响同比下滑，高端团购、商务场景下滑约50%，大众零售和团购渠道下滑约30%，即时零售渠道下滑15 - 20%；25年茅台（原）批价1935元，较上周+65元，申万白酒指数PE - TTM为18X，处于近10年4.36%的合理偏低水位，重点推荐山西汾酒、贵州茅台[2][13] - 本周黄酒会稽山 - 0.10%、古越龙山 - 2.14%，古越龙山与“穿岩十九”签亿元大单推动黄酒高端化等，建议关注会稽山、古越龙山[3][14] - 本周啤酒板块 - 0.2%，华润啤酒等有不同表现；今年夏季多地气温偏高，中长期促消费政策落地和禁酒令调整或带动啤酒销量等修复，建议关注燕京啤酒[3][14] 大众品板块观点 - 看好保健品、软饮料、零食、乳制品赛道投资机会；保健品方面，国家批准D - 阿洛酮糖等5种新食品原料利于相关企业；零食有新渠道、新品类、低基数三重催化；软饮料有新品、低基数、旺季、成本红利四重逻辑；乳制品方面，育儿补贴全国制度落地或利好板块；继续看好符合“降本增效”“市占率提升”的强α公司[4][15] - 本周软饮料板块 - 1.6%，统一等有不同表现，饮料板块需求韧劲强，旺季来临建议关注统一、康师傅、东鹏；IFBH上市首日市值突破100亿港元；东鹏饮料推出新品[3][16] - 本周休闲食品板块 - 0.96%，零食板块 - 2.00%，煌上煌等涨幅居前；万辰集团股东拟减持，良品铺子获政府补助，卫龙美味推新品，三只松鼠加大投资；看好零食板块在新渠道等催化下25Q2低基数潜在弹性，建议关注相关企业[17][18] - 本周调味品板块 - 0.17%，安记食品涨幅居前；中炬高新选举董事；25年部分调味品企业有望享成本红利，政策发力或刺激终端消费复苏利好板块，建议关注相关企业[18] - 本周预加工食品、烘焙食品涨跌幅为0.3%、0.9%，促消费政策落地或带动餐饮供应链行业需求回暖，建议关注立高食品等；安井港股上市，锅圈拟投资建设生产基地[19] - 本周乳品板块 - 0.50%，伊利股份 - 0.54%；6月26日生鲜乳主产区平均价3.04元/公斤，同比 - 7.00%，降幅连续7周环比收窄，5月乳制品产量同比 + 2.10%；生育支持政策落地或催化乳制品需求，牛价回升利于上游产能去化，建议关注相关企业[20] - 本周保健品板块 - 0.14%，百龙创园等表现居前；国家批准5种新食品原料，长期看好中游代工企业，建议关注相关企业[21] 板块投资建议 - 酒类板块推荐山西汾酒、贵州茅台、燕京啤酒等；大众品建议关注立高食品、西麦食品等符合“降本增效”“市占率提升”的强α公司[5][22] 板块及个股情况 板块涨跌幅情况 - 6月30日 - 7月4日，食品饮料板块涨跌幅为0.62%，上证综指涨跌幅为1.40%，沪深300指数涨跌幅为1.54%；具体板块中，肉制品 + 1.22%、白酒Ⅲ + 1.20%等有不同表现[24] - 本周食品饮料板块涨跌幅前五个股分别为煌上煌等，涨跌幅后五个股分别为欢乐家等；本周白酒涨跌幅前五个股分别为酒鬼酒等，涨跌幅后五个股分别为山西汾酒等[26] 板块估值情况 - 截至2025年7月4日，食品饮料板块动态市盈率为20.6倍，位于一级行业第21位；其他酒类55.63倍、保健品47.97倍等；肉制品本周估值涨跌幅最大，零食最小[30] 重要数据跟踪 成本指标变化 - 涉及白砂糖零售价、猪肉价格、大豆现货价等多项成本指标数据跟踪[40][44] 重点白酒价格数据跟踪 - 7月4日，25年茅台（原/散）批价分别为1935元/1850元，较上周变动 + 65元/+50元；普五（八代）批价905元，较上周变动0元；国窖1573批价为835元，较上周持平[52] 啤酒及葡萄酒数据跟踪 - 涉及啤酒月度产量及同比增速、进口量及金额，葡萄酒月度产量及同比增速、Liv - ex100红酒指数走势等数据跟踪[73][74] 重点乳业数据跟踪 - 涉及主产区生鲜乳平均价走势、中国乳制品产量当月同比、进口奶粉数量和增速、平均中标价(GDT):全脂奶粉等数据跟踪[12][66] 调味品数据跟踪 - 涉及中国社会消费品零售总额餐饮收入及同比、限额以上企业餐饮收入及同比等数据跟踪[80] 休闲食品数据跟踪 - 截至2025年7月4日，卤制品绝味食品等门店数，休闲食品赵一鸣等门店数[81] 软饮料数据跟踪 - 涉及软饮料月度产量及同比增速、中国限额以上企业商品零售额饮料类当月同比等数据跟踪[85] 重要公司公告 - 贵州茅台公布股份回购实施进展；品渥食品股东减持；金种子酒董事、总经理辞职；克明食品披露担保进展；香飘飘进行权益分派；安井食品确定H股发行价格；伊利股份完成超短期融资券兑付；三只松鼠成立新公司；海融科技进行现金管理；广州酒家公布股份回购进展；洋河股份董事长辞职；妙可蓝多赎回闲置募集资金理财产品[88][92] 行业动态 - 泸州老窖专利获中国优秀专利奖；郎酒河南市场目标50亿；南澳州葡萄酒产值18亿澳元；第91届山东糖酒会定档；喜力32亿元项目将投产；茅台保健酒业声明打假；2024年中国饮料总产量1.88亿吨等；一颗大™上线番茄养生水；农夫山泉林芝工厂投产[94][96]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年国债发行前置发力，地方债发行节奏相对均衡 下半年政府债供给节奏或有变化 央行将配合使用多种工具维稳资金面 特殊再融资债提前发行影响可控 [10][5] 根据相关目录分别进行总结 当前发行进度如何 - 国债发行节奏创新高 截至2025/7/7累计净发行32955亿元 进度53.5% 为近五年同期最快 主要期限附息国债单只发行规模同比增长 特别国债发行进程过半 5月迎首个发行高峰 [10][11][16] - 地方债发行节奏相对均匀 进度偏慢 一般债发行节奏基本持平季节性 专项债发行节奏较均匀 特殊再融资债一季度放量 二季度放缓 特殊新增专项债发行进程过半 二季度放量 [23][32] - 政金债二季度发行同比提速 2025年全年发行规模按6万亿元估算 截至2025/6/30累计发行34968亿元 进度58% [36] 下半年，发行节奏如何推演 - 国债节奏或放缓 净发行规模仍处高位 普通国债关键期限9 - 12月各发1只 11、12月多发超长债 超长期特别国债下半年待发规模7450亿元 单只发行规模将提升 8 - 9月或为发行高峰 [40][44] - 地方债三季度或迎供给高峰 新增债情形2发行节奏更快 7月新增专项债、一般债或发行7053亿元、1189亿元 情形1更可能8 - 10月提速 7月或发行2410亿元、744亿元 若明年2万亿元化债额度提前至今年四季度发行 10月供给压力或抬升 [48][56][65] - 政金债或维持均衡发行节奏 发行总额预计维持在5 - 6万亿元区间 节奏倾向靠前发力 [72] 影响如何评估 - 预计央行将配合使用多种工具维稳资金面 降准三季度或是观察窗口 若无降准 央行将通过加码买断式逆回购、MLF投放或重启国债买卖操作呵护 [5][77] - 特殊再融资债提前发行影响可控 对比2024年四季度 资金面维持平稳宽松 债市扰动相对可控 [77]

报告公司投资评级 - 行业为电子/半导体，6个月评级为持有（首次评级） [6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为国内MEMS惯性传感器龙头，依托全链条自主技术及高毛利优势，受益于低空经济、智能驾驶及人形机器人等新兴场景需求增长 [4] - 通过车规级IMU研发突破与国产替代加速，产品结构持续优化，客户黏性增强 [4] - 预计25 - 27年公司实现收入6.19/8.60/11.84亿元，实现归母净利润3.39/4.59/6.04亿元，EPS分别为0.85/1.14/1.51元/股，对应公司25年PE 77X，首次覆盖给予“持有”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 芯动联科：MEMS惯性传感器龙头 - 发展历程：2012年成立，2023年在科创板上市，实现MEMS惯性传感器自主可控，产品覆盖多领域，2024年定点一家车规客户 [14] - 领导层背景：领导层深耕半导体领域，核心技术人员经验丰富，公司注重对核心技术人员激励 [16] - 股权结构：股权结构分散，金晓冬为实际控制人，拥有三家全资子公司从事不同业务 [20] - 财务分析： - 营业收入稳步增长，2019 - 2024年CAGR为+38.32%，MEMS螺旋仪贡献超80%，毛利率保持高水平 [22] - 综合费用率稳中有降，2024年为34.21%，研发费用增速快，财务费用率长期低于1% [24] - 资产周转率指标“低”，经营活动产生现金流量呈增加趋势，2024年同比增长765.08% [34] - 外部融资依赖性弱，归母净利润逐年增加，2024年达到2.22亿元，五年间CAGR达+42.41% [38] 核心产品布局——MEMS传感器系列的技术演进与市场穿透 - MEMS传感器： - 简介：起源于20世纪50年代，经历三次产业化浪潮，即将迎来第四次浪潮，分为传感器和执行器，尺寸小、能耗低、可批量加工 [40][41][43] - 行业竞争格局：市场集中度高，国外厂商占主要份额，公司在国内MEMS陀螺仪领域市占率提升，2022年达23.45% [56][59] - 高性能MEMS陀螺仪与加速度计： - 高性能MEMS陀螺仪：工作原理是感应外部信号转化为电学信号输出，具有低成本、小体积等优势，可应用于中低精度两光陀螺领域，客户黏性强 [66][70][72] - MEMS加速度计：利用敏感结构转换电容变化得到加速度值，分为多种类型，2024年收入为2783.97万元，五年间CAGR达38.45%，在研项目技术水平领先 [73][74][75] IMU：低空经济、智能驾驶、人形机器人驱动下的第三增长极 - 市场规模：全球和中国MEMS IMU市场规模均呈增长趋势，公司IMU营收近三年大幅增加，2021 - 2024年CAGR达175.8% [76] - 低空经济：是新质生产力典型代表，政策推动发展，市场规模增长快，导航定位模式发展带来IMU潜在增量 [79][80][83] - 高阶智驾：L2+智驾渗透率提升带动高精定位需求，IMU是定位关键组件，高精定位系统国产替代趋势明显 [84][85][87] - 人形机器人：IMU是实现自主导航等的关键组件，市场规模增长快，带动IMU市场需求增长 [90][91][92] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司实现收入6.19/8.60/11.84亿元，同比增长53.00%/38.98%/37.70%，毛利率为83.08%/82.86%/82.79% [95] - 分业务来看，MEMS陀螺仪、加速度计、惯性测量单元、技术服务收入均有增长预期 [95][97][98] - 首次覆盖，给予“持有”评级 [97]