报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，考虑外贸承压、经济波动等因素，调整2025 - 26年预测归母净利润至54、56亿元（原预测56、58亿元），引入2027年预测归母净利润59亿元 [4] 报告的核心观点 - 青岛港是山东国资控股的中国北方最大外贸口岸，吞吐量增速领跑行业，综合实力世界一流，货源结构综合、航线分布广泛，抗风险能力较强，美国方向进出口货量约占总货物吞吐量的5% [1] - 预计随着公司提速东北亚国际航运枢纽中心建设、外需韧性体现，叠加内需疲软及港口分流缓解、整合推进，2025年货物、集装箱吞吐量有望稳定增长 [1] - 2025年2月公司调整重组方案，仅保留现金购买资产方式收购油品公司100%股权和日照实华50%股权，预计合并后ROE有所摊薄但仍处行业较高水平，EPS增厚6.07%，资产包对应PB为1.2倍，估值合理，且收购附带业绩承诺及补偿约定，交易有利于发挥协同效应，提高油品业务稳定性 [2] - 2024年青岛港ROE（加权）和ROA分别为13%和9.3%，在A股上市港口中居首位，液散、集装箱业务有望推动ROE稳中有升，公司具备较高ROE和ROIC，杠杆率较低，适当加杠杆ROE会进一步提高，现金流充裕，常年保持较高分红比例，2018 - 24年分红比例均值为44%，股息率托底投资价值，截至目前PE（TTM）为10.7倍，低于多数同行，若利率震荡下行，投资价值凸显 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|18,173.13|18,941.00|19,782.26|20,636.63|21,259.96| |增长率(%)|(5.66)|4.23|4.44|4.32|3.02| |EBITDA(百万元)|8,076.27|8,382.28|8,637.68|9,071.58|9,588.51| |归属母公司净利润(百万元)|4,923.32|5,234.90|5,419.94|5,627.74|5,915.14| |增长率(%)|8.80|6.33|3.53|3.83|5.11| |EPS(元/股)|0.76|0.81|0.83|0.87|0.91| |市盈率(P/E)|11.33|10.65|10.29|9.91|9.43| |市净率(P/B)|1.38|1.31|1.21|1.13|1.05| |市销率(P/S)|3.07|2.94|2.82|2.70|2.62| |EV/EBITDA|4.05|6.05|5.06|4.75|4.16| [5] 基本数据 - A股总股本(百万股)：5,392.08 - 流通A股股本(百万股)：5,392.08 - A股总市值(百万元)：46,317.92 - 流通A股市值(百万元)：46,317.92 - 每股净资产(元)：6.76 - 资产负债率(%)：26.03 - 一年内最高/最低(元)：10.61/7.91 [6] 财务预测摘要 资产负债表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|10,934.03|12,673.13|16,497.23|17,497.50|21,058.44| |应收票据及应收账款|2,036.13|2,125.28|2,220.96|2,312.99|2,357.90| |预付账款|126.61|139.29|141.15|151.79|149.51| |存货|51.60|40.69|56.65|45.02|59.55| |其他|1,553.68|1,445.67|1,447.70|1,736.38|1,507.01| |流动资产合计|14,702.05|16,424.06|20,363.68|21,743.68|25,132.41| |长期股权投资|14,045.73|14,510.95|15,010.95|15,510.95|16,010.95| |固定资产|23,728.48|24,584.19|25,946.54|27,652.71|29,234.63| |在建工程|1,757.34|1,247.84|1,123.92|1,561.96|1,530.98| |无形资产|3,112.59|3,011.12|2,805.26|2,646.90|2,488.54| |其他|2,810.23|2,762.17|2,236.12|1,710.73|1,210.73| |非流动资产合计|45,454.37|46,116.28|47,122.79|49,083.26|50,475.84| |资产总计|60,245.86|62,749.75|67,486.47|70,826.94|75,608.25| |短期借款|126.41|95.33|100.00|100.00|100.00| |应付票据及应付账款|2,787.75|2,098.80|3,054.82|2,328.39|3,208.47| |其他|5,324.47|5,929.73|6,267.84|6,582.92|6,540.72| |流动负债合计|8,238.63|8,123.86|9,422.67|9,011.30|9,849.19| |长期借款|1,791.98|1,997.89|1,800.00|1,800.00|1,800.00| |应付债券|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|5,361.17|5,557.06|5,557.06|5,557.06|5,557.06| |非流动负债合计|7,153.16|7,554.95|7,357.06|7,357.06|7,357.06| |负债合计|15,707.20|15,957.67|16,779.72|16,368.36|17,206.25| |少数股东权益|4,261.61|4,304.15|4,665.48|5,040.67|5,435.01| |股本|6,491.10|6,491.10|6,491.10|6,491.10|6,491.10| |资本公积|11,734.76|11,725.62|11,725.62|11,725.62|11,725.62| |留存收益|22,228.67|24,827.53|28,079.49|31,456.14|35,005.22| |其他|(177.47)|(556.32)|(254.95)|(254.95)|(254.95)| |股东权益合计|44,538.66|46,792.09|50,706.75|54,458.58|58,402.00| |负债和股东权益总计|60,245.86|62,749.75|67,486.47|70,826.94|75,608.25| [21] 利润表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|18,173.13|18,941.00|19,782.26|20,636.63|21,259.96| |营业成本|11,701.55|12,227.05|12,895.33|13,469.81|13,854.26| |营业税金及附加|149.30|171.77|179.40|187.15|192.80| |销售费用|76.14|65.03|67.92|70.86|73.00| |管理费用|1,036.93|1,067.12|1,107.81|1,155.65|1,190.56| |研发费用|104.94|104.98|109.65|114.38|117.84| |财务费用|108.78|60.19|64.03|76.53|93.72| |资产/信用减值损失|26.16|(19.08)|(13.00)|(13.00)|(13.00)| |公允价值变动收益|(0.56)|4.63|25.00|25.00|25.00| |投资净收益|1,570.33|1,693.25|1,820.09|1,940.65|2,171.60| |其他|(3,353.63)|(3,507.41)|(220.00)|(180.00)|(167.25)| |营业利润|6,753.19|7,073.46|7,410.22|7,694.90|8,088.63| |营业外收入|41.48|11.70|25.00|25.00|25.00| |营业外支出|4.92|17.37|10.00|10.00|10.00| |利润总额|6,789.74|7,067.79|7,425.22|7,709.90|8,103.63| |所得税|1,272.08|1,335.52|1,403.06|1,456.86|1,531.25| |净利润|5,517.66|5,732.26|6,022.15|6,253.05|6,572.37| |少数股东损益|594.34|497.37|602.22|625.30|657.24| |归属于母公司净利润|4,923.32|5,234.90|5,419.94|5,627.74|5,915.14| |每股收益（元）|0.76|0.81|0.83|0.87|0.91| [21] 现金流量表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营运资金变动|(172.24)|(143.86)|1,135.22|(765.71)|1,010.10| |长期投资|1,157.64|465.22|500.00|500.00|500.00| |股权融资|(2,189.99)|(1,124.08)|(2,107.49)|(2,501.22)|(2,628.95)| |经营活动现金流|6,151.40|5,152.78|6,793.75|5,112.37|7,087.01| |投资活动现金流|(1,984.17)|(38.54)|(604.91)|(1,534.35)|(803.40)| |筹资活动现金流|(3,052.22)|(3,032.95)|(2,364.75)|(2,577.75)|(2,722.67)| |现金净增加额|1,115.01|2,081.28|3,824.10|1,000.27|3,560.93| [21] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入|-5.66%|4.23%|4.44%|4.32%|3.02%| |营业利润|2.94%|4.74%|4.76%|3.84%|5.12%| |归属于母公司净利润|8.80%|6.33%|3.53%|3.83%|5.11%| |获利能力| | | | | | |毛利率|35.61%|35.45%|34.81%|34.73%|34.83%| |净利率|27.09%|

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/纺织制造，6个月评级为买入（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 南山智尚25Q1营收3.62亿，同比+0.72%，归母净利润0.37亿，同比+0.86%，扣非归母净利润0.36亿，同比+12.84%，非经常性损益137万，同比-377万 [1] - 毛利率32%，同比-0.36pct，超高分子量聚乙烯纤维毛利率28%，同比+17pct；销售费率8%，同比-0.10pct，管理费率5%，同比+0.24pct，归母净利率10%，同比+0.02pct [2] - 经营活动现金流量净额-0.8亿，同比-4417%，因新建项目投产购材料支出增加；筹资活动现金流量净额1.1亿，同比+6543%，因取得借款收到现金增加 [2] - 公司形成从牧场到终端全链条掌控力，精纺呢绒年产能1600万米，西装成衣75万套，衬衣65万件，有国家级工业设计中心等，智能化设备渗透率80% [3] - 3600吨超高分子量聚乙烯纤维项目全线运营，突破关键技术，产品规格和强度覆盖全品类，一等品率超95%，应用于机器人传动腱绳，纤维拉伸强度达42cN/dtex，处国内第一梯队 [4] - 2024年11月8万吨高性能差别化锦纶长丝项目部分产线试投产，集成先进生产线，具备差异化产品体系，突破关键制备技术 [5] - 预计公司25 - 27年营收为20/26/33亿，归母净利润为2.6/3.4/4.5亿，EPS分别为0.59/0.79/1.03元，对应PE为35/26/20x，维持“买入”评级 [6] 财务数据和估值 历史与预测营收及利润 - 2023 - 2027E营收分别为16.00亿、16.16亿、20.28亿、25.77亿、33.12亿，增长率分别为-2.05%、0.98%、25.50%、27.10%、28.50% [11] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为2.03亿、1.91亿、2.58亿、3.45亿、4.46亿，增长率分别为8.53%、-5.82%、35.39%、33.44%、29.47% [11] 估值指标 - 2023 - 2027E市盈率（P/E）分别为46.00、64.69、34.83、26.10、20.16 [11] - 2023 - 2027E市净率（P/B）分别为4.45、4.10、3.71、3.36、3.03 [11] - 2023 - 2027E市销率（P/S）分别为5.62、5.57、4.44、3.49、2.72 [11] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为15.34、26.29、18.62、15.42、12.28 [11] 资产负债表 资产 - 2023 - 2027E货币资金分别为6.34亿、5.99亿、7.10亿、7.73亿、9.94亿 [13] - 2023 - 2027E应收票据及应收账款分别为1.65亿、2.52亿、2.13亿、3.92亿、4.05亿 [13] - 2023 - 2027E存货分别为6.66亿、6.78亿、8.55亿、11.29亿、14.18亿 [13] 负债 - 2023 - 2027E短期借款分别为2.71亿、5.01亿、10.52亿、16.28亿、19.78亿 [13] - 2023 - 2027E应付票据及应付账款分别为4.54亿、5.42亿、5.75亿、5.84亿、10.56亿 [13] - 2023 - 2027E资产负债率分别为44.89%、52.39%、56.63%、61.52%、62.91% [13] 利润表 收入与成本 - 2023 - 2027E营业收入分别为16.00亿、16.16亿、20.28亿、25.77亿、33.12亿 [13] - 2023 - 2027E营业成本分别为10.46亿、10.73亿、13.08亿、16.42亿、21.03亿 [13] 费用与利润 - 2023 - 2027E销售费用分别为1.28亿、1.20亿、1.42亿、1.83亿、2.38亿 [13] - 2023 - 2027E管理费用分别为0.83亿、0.84亿、1.05亿、1.13亿、1.51亿 [13] - 2023 - 2027E营业利润分别为2.18亿、2.03亿、2.73亿、3.64亿、4.76亿 [13] 现金流量表 经营活动现金流 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为2.17亿、2.43亿、3.43亿、1.31亿、11.08亿 [13] 投资活动现金流 - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为-6.57亿、-8.30亿、-7.73亿、-9.93亿、-7.11亿 [13] 筹资活动现金流 - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为2.63亿、6.07亿、5.39亿、9.26亿、-1.77亿 [13]

报告公司投资评级 - 行业为电子/消费电子，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 24年业绩符合预期，横向拓展、垂直整合和全球化布局持续强化竞争力；25H1业绩保持稳健增长趋势 [1][2][3] - 消费电子以“场景生态、AI赋能、全球协同”战略和“垂直整合+场景创新”双轮驱动拓展成长空间；通讯业务电连接有全球竞争力，各业务构建完整技术矩阵；汽车业务延续强势增长，多产品线支持高速增长 [3][4][5] - 考虑24年地缘政治不确定性，将公司25/26年归母净利润从175/210亿元下修到165/205亿，新增27年归母净利润预期240亿元，维持“买入”评级 [5] 各业务板块情况 2024年整体业绩 - 实现营收2687.95亿元，yoy+15.91%，归母净利润133.66亿元，yoy+22.03% [1][2] 分业务板块营收及毛利率 - 电脑/汽车/通讯/消费电子/其他分别实现营收90.02/137.58/183.60/2240.94/35.81亿元，yoy+20.15%/+48.69%/+26.29%/+13.65%/+4.13%，毛利率分别为18.9%/16.1%/16.4%/9.1%/18.9%，yoy-1.87pct/+0.20pct/+0.60pct/-1.50pct/+0.05pct [2] 子公司情况 - 2024年立铠实现营收910亿元，净利润15.2亿元（23年同期营收790亿，净利润19.7亿元），营收增长但盈利能力下滑因部分产品表现不及预期 [2] 投资收益与运营费用率 - 2024年对联营企业和合营企业投资收益33亿，同比增长62%；销管研等运营费用率为5.94%，yoy-0.36pct，因业绩增长规模效应和内部创新提升运营效率 [2] 2025年业绩情况 25Q1业绩 - 实现营收617.88亿元，yoy+17.90%，主要因消费电子、汽车和通讯产业成长；归母净利润30.44亿元，yoy+23.17%，因内部精益管理和人效提升优化成本 [3] 25H1业绩预告 - 预计实现归母净利润64.75 - 67.45亿，yoy+20 - 25%；预计25Q2归母净利润34.31 - 37.01亿元，同比+17% - 27%；扣非归母净利润27.82 - 33.02亿元，同比+0 - 19% [1][3] 各业务发展战略及成果 消费电子业务 - 以“场景生态、AI赋能、全球协同”战略和“垂直整合+场景创新”双轮驱动，在OEM和ODM领域全链条突破，纵向上延伸ODM产品线完成“零件→模块→整机”垂直整合，横向上推进客户业务拓展，构建全场景九大产品体系 [3] 通讯业务 - 电连接224G高速线缆产品量产，448G产品与多家客户预研；光连接800G硅光模块量产，1.6T产品客户验证，后续迭代5纳米产品，LRO/LPO等关键技术早期布局；热管理预计25年营收和利润翻倍增长；电源管理模块电源产品通过北美核心客户认证并量产，具备一次、二次、三次电源能力 [4] 汽车业务 - 汽车线束发力高压、高速线束领域，24年获新项目定点，25年陆续量产；汽车连接器高压稳定供货，低压、高速在主流车厂项目突破；智能控制除EMS模式项目，自主研发产品获头部客户定点，25Q4批量供货；24年新布局智能底盘产品线，25年营收有望从0到1突破；动力系统24年批量稳定供货，25年启动JDM合作模式 [5] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|231,905.46|268,794.74|311,801.90|358,572.18|412,358.01| |增长率(%)|8.35|15.91|16.00|15.00|15.00| |EBITDA(百万元)|33,050.70|36,255.99|33,057.18|37,902.81|41,916.48| |归属母公司净利润(百万元)|10,952.66|13,365.65|16,483.80|20,514.91|24,007.34| |增长率(%)|19.53|22.03|23.33|24.45|17.02| |EPS(元/股)|1.51|1.84|2.27|2.83|3.31| |市盈率(P/E)|20.20|16.55|13.42|10.79|9.22| |市净率(P/B)|3.93|3.19|2.63|2.20|1.86| |市销率(P/S)|0.95|0.82|0.71|0.62|0.54| |EV/EBITDA|7.56|8.20|7.17|5.57|5.15| [5]

报告公司投资评级 - 行业为家用电器/厨卫电器，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 公司注重品牌形象升级和渠道管理能力提升，各渠道产品不断推新形成竞争力，看好公司在理顺渠道和加强治理过程中修炼内功，在多品类和多品牌矩阵中持续发掘增长潜力，在渠道扁平化、产品高端化和生产智能化过程中实现更优质的盈利 [4] - 预计25 - 27年归母净利润5.1/5.8/6.5亿元（25 - 26年前值6.2/7.1亿元，考虑25Q1收入下滑下调全年收入预期），对应25 - 27年市盈率分别为10.7x/9.5x/8.4x [4] 各部分总结 业绩情况 - 24年公司实现营业收入63.7亿元，同比+2.2%；归母净利润4.8亿元，同比+8.4%；扣非归母净利润4.6亿元，同比+11.7% [1] - 24Q4公司实现营业收入18.0亿元，同比 - 0.3%；归母净利润0.8亿元，同比 - 7.6%；扣非归母净利润0.7亿元，同比+9.9% [1] - 25Q1公司实现营业收入12.6亿元，同比 - 8.80%；归母净利润1.1亿元，同比 - 14.33%；扣非归母净利润1.0亿元，同比 - 14.92% [1] 分红情况 - 公司拟每10股派发现金红利3元（含税），共计派发现金红利2.5亿元，占24年归母净利润比例51% [1] - 发布25 - 27年股东回报规划，每年以现金方式分配的利润不低于当年实现可分配利润的10%，且任意三个连续年度内以现金方式累计分配利润不少于该三年实现的年均可供分配利润的30% [1] 品类与渠道表现 - 受换新周期与国家补贴政策利好，24年国内烟灶品类稳中有增，品需品类显著增长，集成品类短期承压 [2] - 24年油烟机市场零售额/零售量分别同比+14.9%/+10.5%，燃气灶市场零售额/零售量分别同比+15.7%/+15.2%，品需厨电零售额同比+16.4%（9 - 12月同比增速均超20%），集成灶市场零售额同比下滑30.6% [2] - 分品类看，24年烟机/灶具/热水器收入yoy+7%/+5%/+10%；洗碗机/消毒柜/蒸烤一体机/净水器收入yoy - 37%/-15%/+6%/-20%；集成灶/集成烹饪中心收入yoy - 16%/-9% [2] - 分渠道看，24年线下渠道31亿元/yoy+11%（其中新零售营收13亿元/yoy+30%）；线上渠道21亿元/yoy - 6%；工程渠道3亿元/yoy - 40%；海外渠道8亿元/yoy+20% [2] 毛利率与费用率情况 - 24年公司毛利率40.7%，同比 - 0.4pct，预计因低毛利率的海外等渠道增长较快等因素导致 [3] - 24年销售/管理/研发/财务费用率分别为24.9%/4.6%/4.1%/ - 0.3%，分别同比+1.2/+0.1/+0.2/ - 0.1pct [3] - 因减值类科目收窄，24年归母净利率同比+0.4pct至7.6% [3] - 25Q1公司毛利率为42.1%，同比+0.2pct [3] - 25Q1销售/管理/研发/财务费用率23.5%/4.8%/ 4.8%/ - 0.2%，分别同比 - 0.6/+0.1/+0.1/ +0.1pct，综合费用率同比优化约0.3pct [3] - 受减值类科目影响，25Q1最终归母净利率同比 - 0.5pct至8.4% [3] 财务数据和估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 6,232.58 | 6,371.78 | 6,670.28 | 7,197.29 | 7,842.61 | | 增长率(%) | 7.12 | 2.23 | 4.68 | 7.90 | 8.97 | | EBITDA(百万元) | 937.60 | 873.56 | 628.24 | 674.57 | 746.81 | | 归属母公司净利润(百万元) | 447.15 | 484.69 | 514.31 | 577.37 | 652.46 | | 增长率(%) | 212.50 | 8.39 | 6.11 | 12.26 | 13.01 | | EPS(元/股) | 0.53 | 0.57 | 0.61 | 0.68 | 0.77 | | 市盈率(P/E) | 12.25 | 11.30 | 10.65 | 9.48 | 8.39 | | 市净率(P/B) | 1.50 | 1.45 | 1.34 | 1.27 | 1.19 | | 市销率(P/S) | 0.88 | 0.86 | 0.82 | 0.76 | 0.70 | | EV/EBITDA | 2.30 | 3.37 | 3.37 | 3.15 | 2.45 | [5]

报告公司投资评级 - 行业为有色金属/小金属，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 中钨高新矿山资产维稳业绩，钨价上行有望受益量价齐升，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营收147.43亿元，同比+7.8%；2025Q1实现营收33.92亿元，同比+3.52%，环比-24.86% [1] - 2024全年归母净利润9.39亿元，同比+17.47%，扣非净利润1.62亿，同比-51.38%；2025Q1归母净利润2.21亿元，同比+3.24%，环比-69.87%；扣非归母净利润2.04亿元，同比+341.62%，环比+1840.09% [1] 市场地位与资产注入 - 2024年公司年产硬质合金超1.4万吨，全球第一；数控刀片产量约1.4亿片，约占国内总产量的10%，产品涵盖1万多种规格，多个品种规模位居中国第一，高附加值终端产品具竞争优势 [2] - 2024年12月27日柿竹园公司100%股权交割完成，2024年净利润7.05亿元，占24年公司总净利润约70%，矿端利润增长弥补中下游利润受损，维持公司业绩稳定 [2] 行业供需与公司项目 - 2025年第一批钨精矿开采总量控制指标合计58000吨，相较2024年第一批指标减少4000吨，国内资源贫化与开采总量控制使钨供应刚性，伴随政策推出与制造业修复，需求有望增长，钨价上行动力充沛 [3] - 2025年初公司完成18亿元配套募资，8亿元用于柿竹园公司1万t/d采选技改项目建设，预计2030年达产，达产后矿山生产能力有望由2024年的220万吨提升至350万吨，提产幅度约59%，有望量价齐升 [3] 投资建议与财务预测 - 预计2025 - 2027年公司有望实现营收164/180/193亿元，同比+11.3%/9.6%/7.5%；实现归母净利润9.95/12.27/13.13亿元，同比+5.9%/23.4%/7%；对应当前PE 21.88/17.73/16.57X [4] - 报告还给出2023 - 2027E年详细财务数据，包括营业收入、EBITDA、归属母公司净利润等及相关增长率、财务比率等 [5][12][13]

报告公司投资评级 - 行业为家用电器/厨卫电器，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 公司注重品牌形象升级和渠道管理能力提升，各渠道产品不断推新形成竞争力，看好公司在理顺渠道和加强治理过程中修炼内功，在多品类和多品牌矩阵中持续发掘增长潜力，在渠道扁平化、产品高端化和生产智能化过程中实现更优质的盈利 [4] - 预计25 - 27年归母净利润5.1/5.8/6.5亿元（25 - 26年前值6.2/7.1亿元，考虑25Q1收入下滑下调全年收入预期），对应25 - 27年市盈率分别为10.7x/9.5x/8.4x [4] 各部分总结 公司业绩情况 - 24年公司实现营业收入63.7亿元，同比+2.2%；归母净利润4.8亿元，同比+8.4%；扣非归母净利润4.6亿元，同比+11.7% [1] - 24Q4公司实现营业收入18.0亿元，同比 - 0.3%；归母净利润0.8亿元，同比 - 7.6%；扣非归母净利润0.7亿元，同比+9.9% [1] - 25Q1公司实现营业收入12.6亿元，同比 - 8.80%；归母净利润1.1亿元，同比 - 14.33%；扣非归母净利润1.0亿元，同比 - 14.92% [1] 分红与股东回报规划 - 公司拟每10股派发现金红利3元（含税），共计派发现金红利2.5亿元，占24年归母净利润比例51% [1] - 发布25 - 27年股东回报规划，每年以现金方式分配的利润不低于当年实现可分配利润的10%，且任意三个连续年度内以现金方式累计分配利润不少于该三年实现的年均可供分配利润的30% [1] 品类与渠道表现 - 受换新周期与国家补贴政策利好，24年国内烟灶品类稳中有增，品需品类显著增长，集成品类短期承压 [2] - 24年油烟机市场零售额/零售量分别同比+14.9%/+10.5%，燃气灶市场零售额/零售量分别同比+15.7%/+15.2%，品需厨电零售额同比+16.4%（9 - 12月同比增速均超20%），集成灶市场零售额同比下滑30.6% [2] - 24年分品类看，烟机/灶具/热水器收入yoy+7%/+5%/+10%；洗碗机/消毒柜/蒸烤一体机/净水器收入yoy - 37%/-15%/+6%/-20%；集成灶/集成烹饪中心收入yoy - 16%/-9% [2] - 24年分渠道看，线下渠道31亿元/yoy+11%（其中新零售营收13亿元/yoy+30%）；线上渠道21亿元/yoy - 6%；工程渠道3亿元/yoy - 40%；海外渠道8亿元/yoy+20% [2] 毛利率与费用率情况 - 24年公司毛利率40.7%，同比 - 0.4pct，预计因低毛利率的海外等渠道增长较快等因素导致 [3] - 24年销售/管理/研发/财务费用率分别为24.9%/4.6%/4.1%/ - 0.3%，分别同比+1.2/+0.1/+0.2/ - 0.1pct [3] - 因减值类科目收窄，24年归母净利率同比+0.4pct至7.6% [3] - 25Q1公司毛利率为42.1%，同比+0.2pct [3] - 25Q1销售/管理/研发/财务费用率23.5%/4.8%/ 4.8%/ - 0.2%，分别同比 - 0.6/+0.1/+0.1/ +0.1pct，综合费用率同比优化约0.3pct [3] - 受减值类科目影响，25Q1最终归母净利率同比 - 0.5pct至8.4% [3] 财务数据与估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 6,232.58 | 6,371.78 | 6,670.28 | 7,197.29 | 7,842.61 | | 增长率(%) | 7.12 | 2.23 | 4.68 | 7.90 | 8.97 | | EBITDA(百万元) | 937.60 | 873.56 | 628.24 | 674.57 | 746.81 | | 归属母公司净利润(百万元) | 447.15 | 484.69 | 514.31 | 577.37 | 652.46 | | 增长率(%) | 212.50 | 8.39 | 6.11 | 12.26 | 13.01 | | EPS(元/股) | 0.53 | 0.57 | 0.61 | 0.68 | 0.77 | | 市盈率(P/E) | 12.25 | 11.30 | 10.65 | 9.48 | 8.39 | | 市净率(P/B) | 1.50 | 1.45 | 1.34 | 1.27 | 1.19 | | 市销率(P/S) | 0.88 | 0.86 | 0.82 | 0.76 | 0.70 | | EV/EBITDA | 2.30 | 3.37 | 3.37 | 3.15 | 2.45 | [5] 基本数据 - A股总股本847.65百万股，流通A股股本780.52百万股 [7] - A股总市值5,475.84百万元，流通A股市值5,042.18百万元 [7] - 每股净资产4.58元，资产负债率45.55% [7] - 一年内最高/最低股价为8.82/5.70元 [7]

报告核心观点 报告涵盖宏观策略、金融固收、行业公司等多领域研究中共中央政治局会议定调经济形势与人工智能发展方向，各行业公司业绩有增有减，部分公司盈利预测调整，投资评级多维持买入，关注政策对大类资产配置影响及各行业发展趋势[1][22][23] 宏观策略 海内外政策要闻 - 中共中央政治局4月25日会议认为今年经济向好，社会信心提振，高质量发展推进，社会大局稳定；再度就人工智能集体学习，强调发挥举国体制优势推动其健康发展[1][22] - 4月22日IMF下调2025年全球经济增长预期至2.8%，较1月预测值低0.5个百分点[22] 国内外政策导向分析 - 4.21 - 4.25海外聚焦WBG和IMF春季会议，IMF下调增速预期；4月26日罗马教皇葬礼举行[22][23] - 4.21 - 4.25国内政策聚焦政治局会议强调逆周期调节、人工智能集体学习、国务院部署美丽河湖行动等多方面[23] 大类资产表现及政策影响 - 权益：A股上周各大指数普遍反弹，受中长期资金入市和关税摩擦影响；政策上央行行长和财政部长强调推动增长目标[24] - 固收：上周资金面小幅偏紧，央行投放资金，DR007四月下旬前涨后跌；政策上央行超量续作MLF，工业企业利润转增[24] - 大宗商品：有色金属涨，原油跌，贵金属盘整，黑色金属震荡，猪肉区间震荡；受再生铜会议、OPEC+增产提议等政策影响[24] - 外汇：美元指数上周小幅反弹，人民币贬值压力仍在；受商务部退税政策、银行结售汇逆差降低等影响[25] 大类资产轮动展望 - 政治局会议定调强化底线思维，加强逆周期调节；重视黄金，债券挖掘转债；预计财政扩张和货币宽松配合，二季度降准降息及发展服务消费或落地应对关税冲击[1][25] 金融固收 关税博弈与粮食安全 - 美国4月2日宣布“对等关税”政策，中国4月5日反制并加征34%关税[26] - 我国是粮食进口大国，近年从美国进口粮食量下降，关税反制下进口成本抬升，预计进口量进一步下降，种业板块或受政策支持[27] 农业强国建设与指数投资价值 - 中共中央、国务院印发《加快建设农业强国规划（2024－2035年）》，强调农业强国重要性[28] - 国证粮食产业指数聚焦种子、粮食种植，当前估值处于历史低位，业绩优于沪深300等；鹏华国证粮食ETF及联接基金跟踪该指数[29] 行业公司 德昌股份 - 25Q1营收10亿同比+21.33%，归母净利润0.81亿同比-4.97%；汽车电机业务增速亮眼，家电业务稳健，洗碗机获认证[31] - 25Q1毛利率15.8%同比-1.6pcts，费用同比增长；汽零板块盈利优异，24年新增定点项目9项，后续有望改善盈利[32] - 预计25 - 27年归母净利润5.0/6.1/7.2亿元，维持“买入”评级[33] 扬州金泉 - 25Q1营收2.4亿同比+9%，归母净利润0.3亿同比-27%；户外市场竞争致毛利率下滑，费用上升使净利润降低[34] - 新品类和新客户开发成效显著，国际市场拓展有突破；海外生产基地布局，越南工厂提升生产效率[34][35] - 调整25 - 27年盈利预测为1.4、1.8、2.2亿元，维持“买入”评级[35] 爱婴室 - 25Q1营收8.59亿同比+6.56%，归母净利669万同比+6.13%；分渠道和品类营收有增有减，新开门店9家，关闭12家[37][38] - 推进母婴店型优化，生育政策转变或释放需求；高达基地和万代模型店落地，进军IP零售；全新形象门店开幕[38][39] - 预计2025 - 2027年营收38.12/42.56/47.98亿元，归母净利润1.34/1.58/1.90亿元，维持“买入”评级[39] 欧普照明 - 24年营收70.96亿同比-8.96%，25Q1营收14.91亿同比-5.83%；营收降幅逐季收窄，积极挖掘各渠道增量[41][42] - 25Q1毛利率36.3%同比-1.3pct，费用率收缩，政府补贴增厚业绩；24年/25Q1归母净利率12.7%/9.5%同比+0.9/+1.8pct[43] - 预计25 - 27年归母净利润9.6/10.6/11.8亿元，维持“买入”评级[43] 宝新能源 - 2024年营收79.04亿同比-23.08%，归母净利润7.06亿同比-20.60%；25Q1营收19.80亿同比-6.91%，归母净利润2.99亿同比+46.40%[45] - 2024年电价下滑，煤价降低支撑业绩；25Q1电量表现优，煤价下行，燃料成本有望持续降低[46][47] - 陆丰甲湖湾二期等项目建设，装机规模有望提升；调整2025 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级[48] 北京利尔 - 24年营收63.27亿同比+11.66%，归母净利润3.19亿同比-18.65%；行业偏弱，公司经营有韧性，下调25 - 27年盈利预测[48][49] - 各板块收入增加，原材料销售增长明显；24年毛利率14.42%同比-3.96pct，现金流同比大幅改善[50][51] - 公司优势明显，竞争力凸显，持续看好中长期发展潜力[52] 伟星新材 - 25Q1收入8.95亿同比-10.2%，归母、扣非净利润1.14亿分别同比-25.95%、-19.42%；业绩承压因收入下滑等[54] - 25Q1毛利率40.5%同比-1.03pct，原材料价格下滑或加剧行业竞争；费用率提升拖累利润，现金流表现优异[55][56] - 聚焦零售业务，提升市场占有率；预计25 - 27年归母净利润10.2、11.1、12.2亿，维持“买入”评级[57] 莱克电气 - 25Q1营收23.87亿同比+3.23%，归母净利润2.28亿同比-16.19%；核心业务平稳，净饮机表现好，吸尘器和除螨仪较弱[59] - 25Q1毛利率23.41%同比-2.52pct，净利率9.57%同比-2.21pct；现金流短期承压[59][60] - 预计25 - 27年归母净利润13.7/15.1/16.6亿元，维持“买入”评级[60] 中国石化 - 25Q1营收7354亿同比-6.91%，归母净利润133亿同比-27.58%；油气价下降，板块利润承压[62] - 成品油需求低迷，炼化板块利润持续承压；积极布局充换电站和加气站，抵消部分负面影响[62] - 维持2025 - 2027归母净利润预测，假设派息率70%，维持“买入”评级[63] 新宝股份 - 2024年营收168.21亿同比+14.84%，25Q1营收38.34亿同比+10.36%，归母净利润2.47亿同比+43.02%；海外需求旺带动外销增长，内销承压[64][65] - 2024年毛利率20.91%同比-1.82pct，25Q1毛利率22.42%同比+0.5pct；加强金融衍生品管理，投资损失减少[67][68] - 预计25 - 27年归母净利润12.1/13.7/15.1亿元，维持“买入”评级[68] 科达制造 - 25Q1营收37.67亿同比+47.05%，归母净利润3.47亿同比+11.38%；海外建材业务增长带动收入扩容，汇兑损失影响利润[69] - 海外产能建设推进，蓝科锂业利润占比下降；25Q1毛利率29.68%同比+2.83pct，汇兑损失侵蚀利润[70][71] - 预计25 - 27年归母净利润12.2、14.7、17.7亿元，维持“买入”评级[69] 铂科新材 - 24年营收16.63亿同比+43.5%，25Q1营收3.83亿同比+14.4%；盈利能力提升，芯片电感持续高增长[73] - 软磁粉芯、芯片电感、软磁粉末营收均增长；25Q1营收环比下滑或受春节影响[73]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级为强于大市 [7] 报告的核心观点 - 中美技术博弈催化半导体产业链自主可控需求，一季报释放复苏信号，看好二季度增长动能及地缘政治博弈深化与周期复苏带来的行业板块机遇 [2][14] - 各细分领域呈现积极态势，如晶圆代工产能与需求共振且有涨价预期，封装测试头部厂商布局先进封装且订单有望提升，存储合约价涨幅将扩大，模拟周期复苏与国产替代共振，SoC头部厂商业绩高增，设备材料龙头业绩亮眼且并购重组助力竞争力提升 [2][15][16] 根据相关目录分别进行总结 周观点 - 上周半导体行情优于主要指数，各细分板块有涨有跌，材料板块涨幅最大，其他板块跌幅最大 [14] - 晶圆代工产能利用率高，头部厂或Q2提价，景气度有望持续复苏；封装测试一季度稼动率同比增长，二季度订单有望提升 [15] - 存储2Q25合约价涨幅扩大，DDR4大厂退出利好国产标的，AI等需求催化明确；模拟周期复苏与国产替代共振，业绩弹性释放 [16] - SoC 25Q1头部厂商业绩高增，Q2及全年展望乐观，端侧AI硬件放量与生态协同带来新动能；设备材料25Q1龙头业绩亮眼，并购重组助力强化全球竞争力 [17][18] - 存储现货部分资源供应吃紧推动价格上扬，但终端需求不佳使涨幅有限，且贸易摩擦和关税政策带来不确定性 [43][44] 半导体产业宏观数据 - 2024年全球半导体销售额约6268.7亿美元，同比增长19%，中国市场芯片增长稳定但产品处于中低端；2025年全球销售额预测增速在6%-15.6%之间 [56] - 2024年欧洲市场萎缩，北美和亚太市场增长强劲，2025年北美和亚太仍是主要增量市场，中国和美国增长预期乐观 [57] - 2025年增速最快的细分品类为逻辑、存储和传感器，模拟芯片触底回升 [57] - 2025年2月全球半导体销售额同比增长17.1%，集成电路产量同比增长14.2%，中国产量超430亿块保持稳定增长 [57] 2025年3月芯片交期及库存 - 3月整体芯片交期处于历史相对低位，市场有小幅波动，主要芯片厂商交期和价格有小幅波动 [64][66] - 3月消费类厂商订单趋稳、库存较低，汽车和工业相关厂商订单低迷、库存改善，AI厂商订单保持强劲 [74] 2025年3月产业链各环节景气度 代工封测 - 3月中芯华虹稼动率接近满载，封测订单增长稳定，领先厂商加速扩产先进封测产能 [76] - AI需求提升带动先进封装需求，台积电启动CoWoS大扩产计划，Chiplet/先进封装技术有望提升封测产业价值量 [77][78] 设备材料零部件 - 预期4月大部分厂商订单持续上升，3月可统计中标设备数量3台，同比-84%，北方华创中标1台，同比-80% [79][81][82] - 3月国内半导体零部件可统计中标2项，同比-87.5%，国外可统计中标34项，同比-2.9% [86][89] 分销商 - 2025年分销市场订单预期乐观，关注日系分销商加大在中国半导体市场采购和布局 [11] 终端应用 - 消费电子关注头部厂商海外供应链布局；新能源汽车关注比亚迪推动智驾普及带来的供应链利好；工控国内订单需求增长稳定，关注海外巨头在印度投资布局；光伏全球市场需求回暖，关注海外市场增长机会；储能订单需求延续增长，欧美市场增速良好；服务器AI订单增长良好，关注市场竞争下需求变化；通信头部运营商向多元化业务转型，AI投资成重点；医疗器械中国医疗影像市场国产替代增长快，国内厂商海外布局提速 [11] 上周（04/21 - 04/25）半导体行情回顾 - 创业板指数上涨1.74%，上证综指上涨0.56%，深证综指上涨1.38%，中小板指上涨2.13%，万得全A上涨1.15%，申万半导体行业指数下跌0.81% [14] 上周（04/21 - 04/25）重点公司公告 - 文档未提及相关具体内容 上周（04/21 - 04/25）半导体重点新闻 - 文档未提及相关具体内容

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周港股三大指数震荡上行，南向资金重点加仓互联网和新消费公司，当前互联网公司处于估值相对低位；AI方面百度发布新模型且价格下降、性能提升，智能驾驶未来或有政策引导和激励；新股方面沪上阿姨、绿茶餐厅通过港交所聆讯；基于当前情况短期建议关注互联网、智能驾驶、新消费领域部分公司 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 公司财报与新闻 - 中共中央政治局4月25日召开会议，强调提高中低收入群体收入、发展服务消费、推动内外贸一体化等多项举措 [7] - 4月25日百度举办AI开发者大会，发布文心大模型4.5Turbo和X1 Turbo，价格下降，还推出沧舟OS、心响等产品，启动“文心杯”创业大赛 [2][8] - 4月26日比亚迪披露2025年Q1财报，营收1703.6亿元，同比增36.35%，净利润91.5亿元，同比增100.38%，主要因新能源汽车业务增长 [9] - 4月23日小鹏汽车车展上推出P7 +超长续航Max旗舰版，在补能效率、驾控体验等方面有进阶 [10] 港股市场综述 香港市场 - 本周（2025年4月21日至25日）恒生指数收盘21980.74点，上涨约2.74% [11] - 给出港股主要指数涨跌幅、科技股本周涨跌幅、恒生综合行业指数涨跌等图表 [14][16][18] - 给出中美科技公司估值对比数据，涉及阿里巴巴、腾讯等公司 [19] 南向资金 - 本周港股通5交易日共净卖出2.77亿元，年初至今净买入5675.52亿元相当于2024年全年净买入7440.31亿元的76.28% [1] - 给出最近30个交易日港股通净买入、港股通累计净买入、本周南向资金净流入前10个股等图表及数据 [21][24]

报告行业投资评级 - 维持“强于大市”评级 [2] 报告的核心观点 - 我国宠物经济蓬勃发展，国产品牌崛起快速，聚焦“国产替代 + 消费升级”双主线，推荐标的为【乖宝宠物】、【佩蒂股份】、【中宠股份】、【路斯股份】 [8] 根据相关目录分别进行总结 规模 - 2024 年城镇（犬猫）消费市场规模增长 7.5% 达 3002 亿元，犬消费市场规模 1557 亿元、增长 4.6%，猫消费市场规模 1445 亿元、增长 10.7%；宠物犬数量 5258 万只、增长 1.6%，宠物猫数量 7153 万只、增长 2.5% [14] - 2024 年全国结婚登记数 610.6 万对为 1980 年以来新低，出生率降至 6.77%；90 后和 80 后是养宠主力军，00 后宠主占比升至 25.6% 且预计未来成主力军之一 [18] - 2024 年食品市场份额 52.8% 为主要消费市场，医疗市场份额 28.0%，用品、服务市场份额分别为 12.4%、6.8% 且上升空间高；2024Q3 宠物店保有量 87830 家、总营收超 68 亿元、单店流水超 8 万，洗护美容门店营收占比约 41%，寄养占比 11% [24] - 单只宠物犬年均消费 2961 元、上升 3.0%，单只宠物猫年均消费 2020 元、上升 4.9%；我国宠物渗透率与成熟市场有差距，单只宠物消费也处于较低水平，未来有望提升 [25][36] 线上渠道变革 - 2023 年宠主购买主粮传统线上渠道占比达 80%，直播平台上升 6.3 个百分点；2024 年开启直播的宠物商家数量增长 71%，平台上宠物商家动销直播场次接近千万场、增长 86%，日均直播时长攀升 64%，货架成交额增长 78%，搜索成交额增长 99%，好内容与直播间结合带动成交额增长 67%，好内容带动短视频相关成交额增长 49% [43] - 淘天是宠物行业第一大电商平台，占主要电商平台超 50% 份额，养宠人群超 1 亿、增长达双位数，单宠消费频次增长 6%；淘系 18 - 29 岁年轻人持续增长，下沉市场占比超 40%，超三成消费者购买 3 个以上一级类目，主粮、零食、保健品关联高，主粮喂养升级 [46] - 2024 年抖音电商宠物类目同比增长 65%，618 活动期同比增长 168%，亚宠展期间同比增长 205%，“宠物”全年搜索增长 415.59%，消费人群增长 92%，达人数量增长 102%；2024 年京东新成交用户数增长 39%、购频提升 4%，老成交用户数增长 26%、购频提升 8%，PLUS 用户数增长 38%、结构占比提高 2pp、购频提升 12%，猫相关品类用户数增长 34%，16 - 25 岁占比增加 3 个百分点 [52] - 2024 年淘宝天猫宠物双 11 全周期成交金额和买家数同比增加 50% +，新客贡献近 50%，50 个品牌店铺会员引导成交破千万，9 个品牌成交破亿，其他过千万宠物品牌数量 80 +，千万级单品 20 +，1340 个宠物品牌成交同比翻倍；猫狗食品整体增长 40% +，新工艺粮引领增长，猫烘焙粮同比 120% +，狗烘焙粮同比 60% +，猫狗处方粮同比 80% +，猫狗全价冷鲜粮增速 200% + [57] - 京东双 11 全周期百万单品同比增长超 37%，成交翻倍店铺数量同比增长超 56%，10 月 14 号宠业务成交额同比增长超 2.1 倍，烘焙猫粮等细分品类增长明显，直播间品类成交额同比超 140%，店播数量同比增长 189%，成交额同比增长 325%；抖音宠物行业双十一全周期销量 20.32 亿元、增长 92.34%，猫主粮成交金额 9.85 亿元、增长 91.29%，犬猫保健品成交金额 2.61 亿元、增长 77.18%，水族产品成交金额 2.21 亿元、增长 91.97% [60] - 国产自主品牌持续发力，外资品牌排名下滑明显，如天猫双十一猫狗品牌排行榜中国产麦富迪等排名上升 [62] 线下渠道升级 - 线下渠道在整体国内宠物消费者付款总额里占 44% 份额，非大促期宠物店 / 医院渠道是花钱最多的 TOP3 渠道；服务类消费占比高，高净值消费者服务类消费占比更高；线下场景在服务交付环节具不可替代性 [71] - 截止 2024 年 12 月，营业中的宠物店 93986 家，综合宠物店超 7 万家；宠主选择宠物店洗美的占比为 68.3%、上升 9.2 个百分点，选择宠物店寄养宠物的占比为 50.9%、上升 6 个百分点 [75] - 朝云集团战略投资爪爪科技、收购深圳米乐云部分股权，截至 2024 年 11 月，米乐乖乖开设 29 家线下店，爪爪喵星球有 23 家线下门店 [79] - 2024 年食品市场份额 52.8%，医疗市场份额 28.0%；截止 2024 年 12 月，营业中的宠物医院 28975 家，一线城市和新一线城市宠物诊疗机构数量占全国总数的 36.3% [84] - 一线城市犬医疗费用 664.9 元、提升 7.9%，猫医疗费用 510.9 元、提升 7.2%；犬处方粮渗透率为 24.4%、提高 7.4 个百分点，猫处方粮渗透率为 17.8%、提高 5.6 个百分点，2024 年单只宠物处方粮年均消费金额达 330 元、提升 27.91% [89] 营销 - 乖宝宠物重视自有品牌和销售渠道建设，2024 年销售费用达 10.55 亿元，2020 - 2024 年复合增速达 31.9%，广告宣传费达 5.6 亿元、占比 53.1%；境内 2018 - 2024 年间营收 CAGR 达 30.9%，2024 年自有品牌销售收入 35.45 亿元、增长 29.14%；营销注重投放时点和内容，提升视频达人数量且以尾部达人为主 [96][97] - 中宠股份海外通过参加展会等开拓市场，国内通过新媒体投放等开拓市场，2024 年销售费用达 4.95 亿元、提升 27.91%，2020 - 2024 年复合增速达 21.9%，业务宣传费达 3.77 亿元、增长 32.3%、占比 76.2%；形成以“Wanpy 顽皮®”、“新西兰 ZEAL 真致®”和“TOPTREES 领先”为核心的品牌矩阵，境内 2018 - 2024 年间营收 CAGR 达 28.0%，2024 年境内收入达 14.1 亿元、提升 30.2%；各品牌在亚宠展有特色活动 [103][107] - 佩蒂股份线上采取多渠道销售策略，国内先打造细分市场领先产品再品类扩张，近两年打造出爵宴鸭肉干等畅销大单品；爵宴品牌下产品表现出色，2024 年双十一全网销售额达 4250 万元、提升 70% +，京宠展有互动活动；好适嘉冻干系列在京宠展获“零食类金奖”且有新品上新 [108][114]