投资评级 - 买入评级，目标价13美元，较当前股价8.65美元存在50.3%的潜在上涨空间 [1][2][6] 核心观点 - 2Q25净利润7.51亿元人民币，高于彭博预期4%，同比增长36.3%，环比增长1.9% [2] - 收入同比增长12.9%，环比增长2.8%，中国内地业务take rate稳定在3.4% [2] - 国际业务收入同比增长41.5%，占比提升至22.3%，利润贡献预计2025年不低于1500万美元 [6] - 资产质量保持稳定，90天违约率环比下降0.12个百分点至1.92% [6] - 公司维持2025年收入同比增长10-15%的指引 [2] 财务表现 - 2Q25促成贷款规模540亿元人民币，同比增长10.9%，其中国际市场同比增长39.1% [6][7] - 贷款余额775亿元人民币，同比增长18.1%，国际市场份额提升至2.7% [6] - 2025年预计收入138.25亿元人民币，同比增长5.8%，净利润26.78亿元人民币，同比增长12.4% [5][8] - 每股收益预期从11.40元下调至11.00元，调整幅度-3.5% [5] - 市盈率5.6倍，市账率0.95倍，股息率4.2% [5] 业务发展 - 国际业务增速显著，印尼市场利率上限政策明朗，维持当前较高take rate水平 [6] - 6月发行可转债用于国际业务扩张，资金成本下降有望提升利润贡献 [6] - 中国内地业务促成贷款同比增长9.5%，保持稳定增长 [6][7] - 公司通过收紧风控和优化客户结构应对7月以来入催率的小幅上升 [6] 同业比较 - 信也科技在交银国际覆盖的金融科技公司中评级为买入，潜在涨幅50.3% [12] - 同业公司奇富科技(QFIN US)目标价58美元，潜在涨幅95.4%，乐信集团(LX US)目标价11.80美元，潜在涨幅84.7% [12]

投资评级 - 维持买入评级，目标价从46港元下调至42港元，潜在涨幅24.3% [1][2][9] 核心观点 - 2季度游戏业务收入同比下降26%，主因《尘白禁区》和《剑网3》去年同期高基数影响，新游《剑侠情缘零》收入贡献有限 [6][7] - 办公业务收入同比增长14%，其中WPS 365和个人业务收入分别增长63%和8%，软件业务收入下降2% [6][7] - WPS AI月活达2951万，同比增长50%，预计下半年仍将快速增长 [1][6] - 《解限机》上线表现不及预期，公司计划调整优化生态，《鹅鸭杀》和《猫咪和汤：魔法与美食》预计下半年上线 [6] 财务数据 盈利预测 - 2025E营业收入下调至105.12亿人民币（原预测111.84亿），同比下降6% [5] - 2025E游戏收入下调至46.92亿人民币（原预测53.27亿），同比下降12% [5] - 2025E调整后净利润下调至23.71亿人民币（原预测27.24亿），同比下降13% [5] - 2025E毛利率82.3%，同比下降0.7个百分点 [5][13] 2季度业绩 - 收入23.07亿人民币，同比下降7%，低于市场预期25.89亿 [7] - 调整后运营利润4.54亿人民币，同比下降48%，运营利润率20% [7] - 调整后净利润3.31亿人民币，同比下降50%，净利润率14% [7] 业务展望 - 游戏业务短期承压，但《鹅鸭杀》等新游上线或带来增量 [6] - 办公业务持续稳健，WPS 365加速覆盖民营企业客户 [6] - AI功能深化落地，WPS AI用户增长有望巩固文档办公场景优势 [1][6] 估值与市场表现 - 市值470.99亿港元，年初至今涨幅0.45%，200天均价38.17港元 [4] - 目标价42港元基于SOTP估值法，较当前股价33.8港元有24.3%上行空间 [1][9]

投资评级 - 买入评级 目标价99美元 较当前86.76美元有14.1%潜在涨幅 [1][4] 核心观点 - 传统搜索业务持续承压 AI搜索改造对广告变现产生负面影响 广告收入第二季度同比下降15% [7] - 第二增长曲线智能云收入同比增长27% 占核心收入比重从去年同期19%提升至25% [7] - 第三增长曲线自动驾驶业务快速增长 萝卜快跑全球单量220万+ 同比增长148% 已覆盖全球16个城市 [7] - AI新业务收入超100亿元 同比增长34% 文心大模型升级至4.5系列 推出视频生成模型MuseSteamer 2.0 [7] 财务表现 - 2025年第二季度总收入327亿元 同比下降4% 调整后净利润48亿元 净利率15% 高于市场预期 [7] - 下调2025年每股盈利预测至42.30元 较前预测50.24元下调15.8% [3] - 预计2025年广告收入同比下降16%至637亿元 云业务全年增速预计25% [7] - 2025年预计收入1308亿元 同比下降1.7% 2026年预计恢复增长至1403亿元 增速7.2% [3] 业务细分 - 百度核心第二季度收入263亿元 同比下降2% 调整后经营利润率17% [7] - 在线营销服务收入174.85亿元 环比增长1% 同比下降15% [8] - 智能云收入64.76亿元 环比下降2% 同比增长27% [8] - 自动驾驶及新业务收入35.62亿元 环比增长25% 同比增长47% [8] 估值分析 - 采用分部估值法 传统搜索广告业务给予8倍市盈率 AI及云业务给予3倍市销率 [7] - 当前市值242.85亿美元 200天均价88.62美元 [6] - 2025年预计市盈率14.7倍 2026年降至13.4倍 [3]

投资评级 - 报告对爱奇艺(IQ US)给出"买入"评级 目标价从2 1美元上调至2 9美元 较当前股价2 3美元存在26 1%的潜在上涨空间 [1][2][4] 核心观点 - 暑期档内容热播带动核心业务边际改善 其中《朝雪录》《生万物》站内热度破万 爱奇艺暑期档剧集播放份额位列第一 电影《捕风追影》预测票房超10亿元 [2][7] - 广电新规利好内容多样化创新 缩短制作到上线周期 提升排播稳定性及行业周转效率 预计对财务产生积极影响 [2][7] - 微剧 IP消费品 线下乐园 海外业务布局稳步推进 有望贡献商业化增量 其中自营影视卡牌GMV已超亿元 [2][7] - 基于15倍市盈率估值 市场投资热情上涨带动估值中枢上移 [2] 财务表现 - 2025年第二季度总收入66亿元(人民币) 同比下降11% 调整后运营利润5900万元 略高于预期1400万元 [7] - 第二季度会员收入40 9亿元(环比-7% 同比-9%) 广告收入12 7亿元(环比-4% 同比-13%) 主要因内容表现平淡 [7][20] - 预计第三季度会员收入环比增3%至42 1亿元 广告收入环比增5%至13 3亿元 内容发行收入环比增26%至5 5亿元 [7] - 下调2025年调整后净利润预期至5 1亿元(原7 66亿元 降34%) 2026年下调至13 3亿元(原14 3亿元 降7%) [3][7] 业务分项预测 - 2025年总收入预期272 6亿元(原278 8亿元 降2%) 其中付费会员收入170 1亿元(增1%) 在线广告收入53 2亿元(降2%) 内容发行收入22 2亿元(降8%) 其他收入27 2亿元(降14%) [3] - 2025年毛利润预期61 3亿元 毛利率22% 调整后运营利润9 5亿元 利润率3% [3] - 2026年付费会员收入预期增长至180 2亿元(增4%) 在线广告收入56 2亿元(降3%) 内容发行收入28 4亿元(降1%) [3] 估值与同业比较 - 当前市值12 2亿美元 52周股价区间1 53-3 19美元 年初至今上涨14 4% [6] - 在交银国际覆盖的互联网公司中 爱奇艺26 1%的潜在涨幅处于中上水平 高于百度(14 1%) 网易(18 8%) 腾讯(18 5%) 但低于阿里巴巴(38 1%) 美团(36 6%) [27]

投资评级 - 富途控股(FUTU US)获得"买入"评级，目标价从135美元上调至220美元，潜在涨幅23.1% [1][6] 核心观点 - **盈利超预期**：2025年2季度Non-GAAP净利润同比增长105.2%，环比增长20.0%，超出彭博一致预期12% [6] - **业务增长驱动**： - 交易金额同比增长121%，美股交易占比达75% [6] - 经纪佣金收入同比增长87%，净利息收入同比增长57% [6] - 财富管理资产规模达1632亿港元，同比增长104% [6] - **客户增长**：2季度新增有资产客户20万人（同比+32%），总客户数达288万户（环比+7.6%） [6] - **盈利预测上调**：2025年Non-GAAP净利润预测上调28.2%至96亿港元，2026年预测上调30.5% [9] 财务数据 年度预测 - **收入**：2025E/2026E分别上调18.3%/24.3%至198.54亿/226.68亿港元 [9] - **净利润**：2025E/2026E分别上调28.9%/31.2%至92.83亿/109.53亿港元 [9] - **盈利能力**：2025E毛利润率85.7%（+1.6pct），净利润率46.8%（+3.8pct） [9] 季度表现 - **2Q25关键指标**： - 客户资产9739亿港元（环比+17%），户均资产338千港元 [7] - 交易量3.59万亿港元（同比+122%），佣金率稳定在7.18基点 [7] - 净利润率48.5%（同比+9.8pct），研发费用占比降至8.3% [7] 估值与同业对比 - **当前估值**：2025E市盈率21倍，市账率5.57倍 [5][14] - **同业目标价对比**：在交银覆盖的金融科技公司中，富途目标价涨幅（23.1%）低于奇富科技（95.4%）但高于中资券商（平均-3.3%） [12] 业务亮点 - **国际化扩张**：超50%有资产客户来自中国香港以外市场 [6] - **产品多元化**：财富管理资产占客户总资产16.8%，HIBOR下行推动利息成本优化 [6] - **运营效率**：获客成本2104港元虽环比上升，仍处历史低位 [6][7]

投资评级 - 买入评级 维持买入评级 目标价从16港元上调至23港元 潜在涨幅22.5% [1][7][8] 核心观点 - 1H25归母净利润6.68亿元人民币 超过2024年全年水平 主要受益于承保利润增长和银行业务扭亏为盈 [8] - 健康生态保费同比增长38% 形成尊享e生和众民保两大核心商业健康险品牌 [8] - 综合成本率95.6% 同比下降2.3个百分点 承保利润同比增长109% [8] - 众安银行(ZA Bank)净收入同比增长82% 净利润0.49亿港元实现扭亏 科技分部净亏损0.56亿元同比收窄 [8] - 基于2025年1.4倍市净率估值 上调目标价至23港元 [8] 财务表现 - 2025年预计净利润12.3亿元人民币 同比增长100% 每股盈利0.82人民币 [6][8] - 2025-2027年预测净利润分别为12.05亿/13.99亿/15.43亿元人民币 年复合增长率26.5% [6] - 2025年预测收入335.04亿元人民币 同比增长5.5% 2026-2027年预计增长10.8%和9.5% [6] - 净资产收益率(ROAE)从2024年2.9%提升至2025年5.6% 2027年预计达6.3% [9][16] 业务分项表现 - 保费收入同比增长9.3% 健康生态增长38% 消费金融和汽车生态共同推动增长 [8] - 数字生活生态保费同比下降16% 主要因退运险市场收缩 拉低整体保费增速8个百分点 [8] - 分生态综合成本率表现：消费金融下降5.1个百分点 汽车下降3.0个百分点 健康下降2.8个百分点 数字生活持平 [8] - 投资资产较年初下降6.5% 主要由于债券到期偿还 股票占比提升2.8个百分点至7% [8] - 总投资收益同比增长3% 年化总/净投资收益率分别为3.3%/2.1% 同比基本持平 [8] 预测调整 - 大幅上调2025年每股盈利预测62.1%至0.82人民币 2026年上调58.9%至0.95人民币 [6][10] - 下调2025年综合成本率假设1.3个百分点至96.0% 2026年下调1.7个百分点至95.8% [10] - 承保利润预测上调44.0%至13.34亿元人民币 2026年上调61.9%至15.57亿元人民币 [10]

投资评级 - 报告给予龙源电力(916 HK)"买入"评级，目标价从7.81港元上调至8.23港元，潜在涨幅19.8% [1][2][6] 核心观点 - 上半年净利润同比下降13.6%至35.2亿元，符合市场预期，主要因利用小时数和电价下降影响 [6] - 维持全年新增装机5吉瓦目标，其中腾格里大基地项目约1吉瓦将在3Q25投运 [6] - "十五五"期间将聚焦大基地及海上风电建设，预计2026-2027年新增装机6吉瓦/年 [6] - 轻微下调2025/26年盈利预测0.8%/0.6%，主要反映电价同比下降影响 [6] - 首次分发中期股息，分红比率24%，并公布2025-2027年分红规划（现金分红比例不低于归母净利润30%） [6] 财务数据 损益表 - 2025E收入34,606百万元人民币（同比+10.3%），净利润6,658百万元人民币（同比+4.4%） [5][6] - 2025E每股盈利0.80元人民币，市盈率7.9倍，市账率0.68倍 [5] - 2025E毛利率57.6%，净利率19.2%，ROE 8.6% [16] 资产负债表 - 预计2025年净负债股本比从168%回落至161% [6] - 2025E总资产273,112百万元人民币，股东权益77,654百万元人民币 [15] 现金流 - 2025E经营活动现金流19,632百万元人民币，资本开支22,112百万元人民币 [16] 运营数据 - 1H25风电/光伏发电量同比+6.1%/71.4%，风电平均利用小时1,102小时（行业平均1,087小时） [6] - 风电平均上网电价0.422元/千瓦时（同比-3.7%），光伏电价0.273元/千瓦时（同比持平） [6] - 预计2025年总装机容量达46,643兆瓦（风电33,409兆瓦，光伏及其他13,234兆瓦） [9] - 2025E电力销售84,097百万千瓦时（风电66,828，光伏及其他17,269） [9]

投资评级与目标价 - 报告对小米集团(1810 HK)给予"买入"评级，目标价下调至60港元（原目标价未提及），潜在涨幅14.2% [1][6][9] - 估值方法采用SOTP模型：2026年手机×AIoT业务25倍PE（原26倍），汽车业务2.2倍PS（不变），合计估值1.54万亿港元 [9] 核心财务预测 - **收入增长**：预计2025E/2026E收入分别为4830亿元（+32% YoY）和6058亿元（+25.4% YoY），较前预测下调4%/6% [5][8] - **盈利能力**：2025E汽车毛利率预测上调至26%（原23.5%），智能手机毛利率下调至11.7%（原12.3%）[6][8] - **净利润**：2025E经调整净利润428亿元（对应EPS 1.67元），下调幅度7%，主要因手机业务成本压力 [5][8] 业务分项表现 汽车业务 - 2Q25交付量8.1万辆，ASP环比升6.7%至25.4万元，毛利率达26.4%（环比+3.2ppt）[6] - 维持2025年35万辆销量目标，预计4Q25实现单季度盈利，2025E/2026E销量预测39.8万/70万辆 [6] 智能手机业务 - 2Q25收入同比降2%，海外ASP受Redmi A5发布拖累，中国区ASP因高端机型占比提升实现增长 [6] - 毛利率环比降0.9ppt至11.5%，主因DDR4存储器涨价冲击中低端机型，预计4Q25随新品发布企稳 [6] AIoT与大家电 - 2Q25 AIoT收入同比增45%，毛利率22.5%（环比-2.7ppt），受618促销影响 [6] - 大家电收入同比增66%，空调业务量价齐升 [6] 市场数据与估值 - 当前股价52.55港元，市值1.13万亿港元，年初至今涨幅52.3%，200日均价51.64港元 [4] - 历史估值区间：52周高位60.15港元/低位17.52港元，日均成交量1.58亿股 [4] 同业比较 - 在交银国际科技行业覆盖中，小米潜在涨幅14.2%居中，低于北方华创（19.3%）和台积电（20.3%）[12]

投资评级 - 买入评级 [4] 核心观点 - 核心品种芦康沙妥珠快速放量 市场渗透快速提升 已获批适应症逐步放量 新适应症持续拓展 合作伙伴默沙东稳步推进海外开发 [3] - 上调芦康沙妥珠中国内地销售峰值至57亿元人民币（约合8亿美元） [3] - 早期管线差异化竞争潜力在临床研究中逐步体现 [3] - 基于DCF模型上调目标价至507港元 对应5.0倍收入达峰时市销率及18%潜在升幅 [7] 财务表现 - 1H25收入9.5亿元人民币 其中商业化产品销售收入3.1亿元 芦康沙妥珠贡献3.02亿元 [7] - 1H25经调整净亏损6,990万元人民币 [7] - 2025E营业收入预测2,050百万元人民币（较前预测上调0.6%） 2026E预测3,012百万元人民币（上调0.3%） 2027E预测4,426百万元人民币（上调2.9%） [6] - 2025E经调整归母净利润预测-503百万元人民币（较前预测改善1.9%） 2026E预测37百万元人民币（上调13.9%） 2027E预测649百万元人民币（上调9.7%） [6] - 毛利率持续改善：2025E预测64.5%（上升0.1个百分点） 2026E预测73.5% 2027E预测78.5%（上升0.2个百分点） [6] 产品管线进展 - 芦康沙妥珠已完成29省挂网并纳入20多个城市惠民保 [7] - 3L EGFRmt NSCLC适应症于3月获批 2L适应症有望于2H25获批上市 [7] - 将于2025年ESMO大会公布两项三期临床数据：2L HR+/HER2-乳腺癌适应症（已递交sNDA并纳入优先审评）和二线EGFRmt NSCLC适应症（已递交sNDA 预计2025年内获批） [7] - 多项一线适应症注册研究进展顺利：1L PD-(L)1（2H25/2026年初递交NDA）和1L EGFRmt NSCLC联合奥希替尼（预计2026年递交NDA） [7] - 早期管线SKB571（EGFR/c-MET双抗ADC）即将进入二期临床 布局消化道肿瘤等差异化适应症 [7] 估值模型 - DCF估值显示股权价值118,225百万港元 每股价值507.0港元 [8] - WACC为9.4% 无风险利率4.0% 市场风险溢价7.0% 贝塔0.9 [8] - 2035E收入预测21,347百万元人民币 EBIT预测14,198百万元人民币 [8] 市场表现 - 当前股价431.00港元 目标价507.00港元 潜在涨幅17.6% [2] - 52周高位456.00港元 52周低位154.00港元 [6] - 市值70,153.87百万港元 年初至今变化163.93% [6]

泡泡玛特 (9992 HK) 核心观点 - 2025上半年业绩爆发式增长，收入138.8亿元人民币，同比增长204.4%，调整后归母净利润47.1亿元，同比增长362.8% [1] - 毛利率和经调整净利率分别提升6.3和11.6个百分点至70.3%和33.9%，受益于高利润率海外业务占比提升和经营杠杆效应 [1] - 管理层上调2025年全年营收指引至不低于300亿元（原200亿元），预期全年净利率达35% [1] - 核心IP The Monsters系列收入同比大幅增长668.0%至48.1亿元，环比2024下半年接近翻倍增长 [2] - 除The Monsters外，另有4个头部IP收入超过10亿元，验证多元化IP矩阵运营能力 [2] - 海外市场加速拓展，预期年底门店超过200家（美洲超60家），结合线上渠道渗透 [2] - 上调2025-27年利润预测39-49%，目标价升至394.00港元，重申买入评级 [2] 药明合联 (2268 HK) 核心观点 - 1H25收入同比增长62%至27亿元，毛利率提升4个百分点至36.1%，经调整净利润增长70% [3] - 管理层将全年收入增速指引从35%上调至45%以上，对应2H25增速33%以上，预计2H25毛利率延续改善 [3] - 2025年资本开支计划15.6亿元，2029年合计开支70亿元 [3] - 1H25新签37个iCMC综合项目（1H24：26个），临床后期管线扩大，预计2025/26年分别有2-3个/3-4个项目递交BLA [5] - 2024-1H25市场份额快速升至22%（2023年：15%），受益于重磅BD交易和新型ADC/XDC分子涌现 [5] - 上调2025-27年收入/经调整净利润预测7-16%/13-21%，DCF目标价升至70港元，维持买入评级 [5] 科伦博泰生物 (6990 HK) 核心观点 - 1H25收入9.5亿元，商业化产品销售收入3.1亿元，其中芦康沙妥珠贡献3.02亿元 [6] - 管理层维持芦康沙妥珠全年销售额8-10亿元指引，已完成29省挂网并纳入20多个城市惠民保，3L EGFRmt NSCLC适应症于3月获批 [6] - 2025年ESMO大会将公布两项三期临床数据：2L HR+/HER2-乳腺癌和二线EGFRmt NSCLC适应症 [7] - 一线适应症注册研究进展顺利，包括1L PD-(L)1和1L EGFRmt NSCLC联合奥希替尼，早期管线SKB571即将进入二期临床 [7] - 略微上调2025-27年收入预测和长期峰值销售预测，DCF目标价上调至507港元，维持买入评级 [7] 华润啤酒 (291 HK) 核心观点 - 2025上半年收入同比增长0.8%至239.4亿元，归母净利润同比增长23.0%至57.9亿元，利润超预期 [8] - 整体毛利率和调整后EBITDA率同比提升2.0和3.1个百分点至48.9%和34.8%，受益于结构升级、成本红利和费用管控 [8] - 啤酒业务收入同比增长2.6%至231.6亿元，销量/均价同比提升2.2%/0.4%，次高及以上产品销量录得中至高单位数增长，喜力品牌销量增长超20% [9] - 啤酒业务毛利率和调整后EBITDA率同比提升2.5和3.4个百分点至48.3%和35.1% [9] - 小幅调整2025-27年利润预测，基于2026年18倍预测市盈率，目标价上调至35.90港元，重申买入评级 [9] 小鹏汽车 (9868 HK) 核心观点 - 2Q25汽车毛利率14.3%，环比改善3.9个百分点，超预期，净亏损4.8亿元/non-GAAP净亏损3.8亿元，亏损环比收窄 [10] - Q3营收指引196亿元至210亿元，交付量指引11.3万至11.8万辆，中位数单价预期~17万元，环比提升0.6万元，预计Q3毛利率进一步改善 [10] - 全新一代P7在3Q25-4Q25交付，"鲲鹏超级电动体系"与首款增程/纯电平台计划4Q25量产，预计对4季度毛利率有正面贡献 [11] - 维持盈利预测，预计新车上市推动销量增长，智驾普及和季度盈利转正，维持买入评级和目标价134.69港元 [11] 昆仑能源 (135 HK) 核心观点 - 2025上半年盈利同比下降4.4%，略低于预期，燃气销售分部税前盈利同比下滑10.6% [12] - 中期派息同比增长1.2%，派息比例45.5%，略超全年指引45% [13] - 预计2025全年零售气销量同比增长4.5%，售气毛差维持0.44元/方，LNG分部税前利润同比增8.9% [13] - 下调2025/26年盈利预测8%/10%，反映零售气销量增长预测下降，预期2025年核心盈利约64亿元，目标价下调至8.85港元 [13] - 2025/26年股息率预计提升至4.9%/5.3%，维持买入评级 [13] 全球市场数据摘要 - 恒指收盘25,166，年初至今升22.68%，国指收盘9,013，年初至今升23.64% [4] - 标普500收盘6,396，年初至今升8.74%，纳指收盘21,173，年初至今升9.64% [4] - 布兰特原油收盘65.80美元，年初至今跌11.77%，期金收盘3,313.40美元，年初至今升26.02% [4] - 美国10年债息4.29%，HIBOR 4.58% [4]