报告公司投资评级 - 交银国际对腾讯控股的评级为买入，目标价上调至604港元，潜在涨幅15.9% [1][41] 报告的核心观点 - 腾讯2025年1季度业绩超预期，AI投入已见成效，毛利增速快于收入，高质量增长战略持续推进 [2][6] - AI与各业务生态结合将提升平台流量及点击率，带动广告收入增长，内容推荐、游戏运营及AI相关云服务也将受益 [6] - 预计2季度总收入增10%至1778亿元，2025全年收入增9.6%至7235亿元，利润增速快于收入增速趋势不变 [6] 各部分总结 财务数据一览 - 2023 - 2027E收入分别为6090.15亿、6602.57亿、7235.32亿、7663.85亿、8179.78亿元，同比增长9.8%、8.4%、9.6%、5.9%、6.7% [3] - 净利润分别为1576.88亿、2227.03亿、2502.35亿、2639.36亿、2837.19亿元，同比增长37.6%、44.1%、15.7%、7.2%、8.6% [3] - 每股盈利分别为16.33、23.53、27.23、29.19、31.70元，2025 - 2027E调整幅度为3.4%、 - 0.4%、 - 0.6% [3] 股份资料 - 52周高位544.00港元，低位351.20港元，市值47443.7188亿港元，日均成交量2429万股，年初至今变化24.94%，200天平均价445.02港元 [5] 2025年1季度业绩 - 总收入同比增13%至1800亿元，高于交银国际/彭博市场预期4%/3%，游戏+24%、社交+7%、营销+20%、金融企服+5% [6] - 毛利润同比增20%，毛利率同比优化约3个百分点，调整后净利润613亿元，同比增22%，调整后每股盈利6.58元，高于预期10%/3% [6] 1季度运营要点 - 本土游戏收入同比增24%，海外游戏收入增23%，社交收入受音乐付费等带动，营销收入受视频号等广告需求拉动 [6] - 金融科技收入同比低个位数增长，企服收入双位数增长，资本支出275亿元，同比增91%，部分投入已产生收入贡献 [6] 展望及估值 - 预计2季度总收入增10%至1778亿元，2025全年收入增9.6%至7235亿元，三角洲行动等新游缓解下半年游戏高基数担忧 [6] - 受AI投入及资本支出增加影响，运营利润增速与收入增速差异将收窄，但利润增速快于收入增速趋势不变 [6] - 现价对应2025年17倍市盈率，按20倍2025年市盈率，上调目标价至604港元，维持买入 [6] 损益表预测 - 2Q25E总收入1777.59亿元，同比增10%，毛利968.30亿元，毛利率54.5%，Non - GAAP净利润594.00亿元，摊薄每股盈利6.46元 [37] - 2025E - 2027E总收入分别为7235.32亿、7663.85亿、8179.78亿元，Non - GAAP净利润分别为2502.35亿、2639.36亿、2837.19亿元 [37] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 - 交银国际对多家互联网及教育行业公司给出评级，腾讯控股评级为买入，目标价604港元 [41]

报告行业投资评级 - 新鸿基地产、华润置地、领展房托、碧桂园服务、越秀地产、中海物业、新世界发展、置富产业信托、越秀服务、雅生活服务、雅居乐集团评级为买入；恒基地产、时代邻里评级为中性 [1] 报告的核心观点 - 预计随着购房门槛降低和抵押贷款承受能力提高，二级市场需求将持续改善，一级实体房地产市场将保持基本稳定 [2] - 买家将继续偏好国企项目，2025 上半年国企项目销售表现仍将优于民企项目 [2] - 随着资本市场情绪好转，一些领先民营企业可能借机加速债务重组进程 [2] - 中长期看好华润置地和越秀地产，这两家公司过去几年销售表现优异，销售执行能力更强 [2] 根据相关目录分别进行总结 股市 - 近一个月中国内地开发商股价表现总体强于中国企业指数，行业资产净值折让进一步扩大至 87.3% [3] 房企销售表现 - 4 月前百开发商销售环比减少 10.4%，销售总面积环比下降 10.2%，前四个月合同销售总额同比下跌 7.8% [10] - 22 家上市开发商 4 月销售额环比减少 19.5%，主要因销售面积减少（环比 -16.7%）和销售均价小幅下行（环比 -2.2%），前四个月销售额多数仍下跌，民企下行；4 月销售额排名前十开发商中，国企 9 家，民企 1 家；前 50 房企中，2025 年前四个月国企合同销售额市占率略减至 73.1% [11] - 4 月房地产市场继续调整，各地政府密集出台宽松性政策，核心城市溢价率上升，房企投资集中度提升，楼市有望迎来新一轮政策宽松周期，市场修复仍需时间 [12] 实体市场 - 2025 年 4 月 10 城新房成交量环比下降 24.99%，供应量环比上升 20.8%，库存去化周期扩大至约 18.04 个月；4 月前四周 30 城新房成交量环比下行 23.25%，一/二/三线城市成交量分别下降 21.5/27.9%/15.5% [19] - 国家统计局 2025 年 3 月数据同比跌幅有所收窄，新建商品住宅价格同比/环比分别下跌 5.0%/0.1%，二手商品住宅价格同比/环比跌幅分别为 7.3%/0.2%；按城市等级划分，新建和二手商品住宅区在一/二/三线城市指数同比跌幅均缓解，新建商品住宅区在一线城市指数环比增长 0.1%，二线持平，三线下跌 0.1%，二手商品住宅区在一线城市环比增长 0.2%，二/三线城市环比跌幅分别为 -0.2%/-0.3% [29] 政策回顾和公司更新 政策回顾 - 中央层面：2025 年 4 月，房地产行业政策围绕“稳预期、促需求、优供给、降风险”主线，中共中央政治局会议强调防范化解风险、推进城市更新等，金融监管总局强调支持受困房企项目纾困化险 [34] - 地方层面：2025 年 4 月全国超 37 城出台房地产宽松性调控政策，涉及加大住房公积金支持力度、发放购房财税补贴、保障房等方面 [36] 主要公司以及行业更新 - 万科企业：2025 年首季营收 379.95 亿元，同比下降 38.31%；拟出售 A 股库存股 7,295.6 万股；获深铁集团 33 亿元低息借款 [40] - 招商蛇口：在浙江平湖新设房地产开发公司；2025 年首季营收 204.48 亿元，较去年同期下降 13.90%；1.35 亿股限售股份解禁，占公司总股本 1.49% [40] - 中国金茂：宣布完成对北京兆兴 36%股权的收购；向滨江集团提供诚意金借款，拟合作开发 3 月获取地块 [44] - 越秀地产：以 25.45 亿元竞得广州 3 宗优质地块 [42] - 深业集团：2022 年度第一期中期票据 4 月 25 日兑付，发行规模 25 亿元；18 亿元债券 4 月 21 日付息，年利率 3.10% [45]

报告行业投资评级 - 报告未明确提及行业投资评级 报告的核心观点 - 4月新增人民币贷款同比少增受信贷投放节奏和债务置换影响，新增主要来自企业票据融资和非银机构贷款；新增社融同比多增主要源于政府债券发行；M1增速稳定，M2增速在低基数上显著回升，社融增速环比提升；存款同比显著少减；预计后续M2增速在低基数上保持回升，随着政策落地和外需扰动弱化，实体经济融资需求有望提振 [1] 根据相关目录分别进行总结 信贷情况 - 4月新增人民币贷款2800亿元，同比少增4500亿元，主要因1季度信贷集中投放、投放节奏靠前及债务置换；居民短期贷款减少4019亿元，同比多减501亿元，中长期贷款减少1231亿元，同比少减435亿元；企业短期贷款减少4800亿元，同比多减700亿元，中长期贷款新增2500亿元，同比少增1600亿元，票据融资新增8341亿元，同比少增40亿元；非银机构贷款净新增1634亿元，同比少增973亿元 [1] 社融情况 - 4月新增社融1.16万亿元，同比多增1.22万亿元，多增主要来自政府债券发行，政府债券发行达9729亿元，同比多增1.07万亿元，地方政府专项债发行加快；表外融资和企业直接融资同比多增，但被人民币贷款同比少增抵消 [1] 货币供应量情况 - 4月M1同比增速为1.5%，环比略降0.1个百分点，保持稳定；M2同比增速为8.0%，环比上升1.0个百分点；社融余额同比增速为8.7%，环比增加0.3个百分点，年初以来保持环比提升势头 [1] 存款情况 - 4月新增人民币存款减少4400亿元，同比少减3.48万亿元；居民存款和企业存款同比分别少减4600亿元和5428亿元，非银机构存款同比少减1.9万亿元 [1] 交银国际金融行业覆盖公司评级情况 - 报告对中金公司、中信建投、华泰证券等多家公司给出“买入”评级，并列出各公司收盘价、目标价、潜在涨幅、发表日期和子行业等信息 [17]

交银国际研究 财务模型更新 | 医药 | 收盘价 | | 目标价 | | 潜在涨幅 | 2025 年 5 月 14 日 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 美元 | | 32.38 | 美元 | 65.00↓ | +100.7% | | | 传奇生物 (LEGN US) | | | | | | | Carvykti 稳步放量，2H25 新产能落地，药价改革影响或可控，维持买入 在新增产能、新适应症渗透、新市场启动商业化等因素的推动下，Carvykti 在 1Q25 录得 10%的季度环比增长。我们下调目标价至 65 美元，公司当前股价仍 被显著低估，未来催化剂丰富（2H25 新产能上线、CARTITUDE-1 E/F 亚组数据 读出等），当前市场对竞争格局和药价改革存在过度担忧，维持买入。 个股评级 买入 1 年股价表现 5/24 9/24 1/25 5/25 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% LEGN US 恒生指数 股份资料 | 52周高位 (美元) | 59.88 | | --- | --- | | ...

报告核心观点 - 对多家公司进行分析并给出评级和目标价，涉及物流、音乐、生物制药、新能源、房地产、科技等多个行业，认为部分公司业绩向好、增长可期，部分行业有发展机遇和投资价值 [1][4][7] 公司研究 京东物流 - 1季度业绩符合预期，供应链服务大客户单客收入企稳，外部一体化收入客户恢复双位数增长，快递业务单量快速增长但部分被行业价格下降抵消 [1] - 预计2025年总收入保持双位数增长，调整后净利润呈中个位数增长，上半年资源前置投入为下半年增长提供动能 [1] - 微调预测，维持目标价18.50港元及买入评级 [1] 腾讯音乐 - 小幅上调2025年经调整净利润3%至89亿元，维持SOTP目标价17美元/66港元，持续看好在线音乐稳健增长 [4][6] - 1季度收入73.6亿元符合预期，音乐订阅收入同比增16.6%，非会员业务收入同比增14%，经调整归母净利润21.2亿元略超市场预期5% [6] - 预计2季度音乐订阅收入+16%，非订阅收入同比增25%，关注SVIP增长，维持买入评级 [6] 传奇生物 - Carvykti 1Q25全球销售额同比/环比增长135%/10%至3.69亿美元，美国以外地区销售环比大幅增长65%至0.51亿美元 [7] - 增长驱动力包括早期复发MM适应症发力、商业化生产启动、主要国家渗透目标市场，2H25新产能上线将推动销售快速放量 [7] - 美国药价管控影响或可控，下调Carvykti 2025/26/27年/峰值销售预测，下调目标价至65美元，维持买入评级 [8] 宁德时代 - 启动国际配售簿记，发行价格上限较A股收盘价仅折让约6%，基石投资者认购金额占募资总额的66% [9] - 募资所得90%投向匈牙利项目建设，助力推进全球化，同步进行股份回购彰显发展信心 [10] - 港股上市后将成为A/H双平台上市企业，看好长期发展，维持买入评级 [10] 京东 - 2025年1季度零售业务收入及利润增长超预期，预计2、3季度及全年零售业务收入和利润均保持双位数增长，下单用户增长趋势健康 [4] - 外卖业务在动态调整阶段，新业务投入短期有不确定性，但或部分被零售业务增量利润抵消 [4] - 考虑新业务投入，下调2025年利润预期9%，目标价从62美元/240港元下调至50美元/194港元，维持买入评级 [5] 行业研究 房地产行业 - 2025年4月前百开发商全口径销售总额环比下降10.4%，22家主要上市开发商销售额环比下降19.5%，前50房企中国企合同销售额市占率略减至73.1% [11] - 3月新建商品住宅价格同比/环比分别下跌5.0%/0.1%，二手商品住宅价格同比/环比跌幅好转 [11] - 政策宽松持续，各地出台宽松性政策，核心城市土地市场溢价率上升，房企投资集中度提升 [11] - 预计二级市场需求持续改善，一级市场保持稳定，中长期看好华润置地和越秀地产 [12] 科技行业 - 最近一个月贸易不确定性缓解，全球股市反弹，BIS废除AI扩散规则，英伟达、AMD与沙特宣布重大合作 [13] - 台积电核准152亿美元预算用于建置先进制程产能，4月营收同比增48%，人工智能需求不减 [13] - 小米汽车周度销量受单一事件影响下滑，对其今年销量仍乐观，瓶颈或在产能 [13] - 建议关注人工智能投资主线，关注科技产业链国产替代进程及汽车和工业终端需求相关产业链机会 [14] 市场数据 全球主要指数 - 恒指收盘价23,641，升跌2.25%，年初至今升跌15.80%；国指收盘价8,593，升跌2.47%，年初至今升跌17.88%等 [2] 主要商品及外汇价格 - 布兰特收盘价66.64，三个月升跌-10.80%，年初至今升跌-10.65%；期金收盘价3,240.30，三个月升跌12.37%，年初至今升跌23.24%等 [3] 恒生指数成份股与国企指数成份股 - 展示了长和实业、中电控股等恒生指数成份股和吉利汽车、中信股份等国企指数成份股的收盘价、市值、股价升跌、市盈率、股息率、市账率等数据 [16][17]

报告公司投资评级 - 腾讯音乐投资评级为买入 [1][15] 报告的核心观点 - 小幅上调2025年经调整净利润3%至89亿元，维持SOTP目标价17美元/66港元，持续看好在线音乐稳健增长，预计ARPPU提升拉动效果高于会员数增加，关注会员权益等拉动SVIP增长，看好订阅及广告收入增长等促进毛利率优化，股东回馈持续 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 收盘价14.69美元，目标价17美元，潜在涨幅+15.7% [1] - 目标价中音乐14美元，参考可比优质音乐平台及版权公司平均20倍市盈率；社交1美元，基于8倍市盈率；现金2美元 [1] 盈利预测变动 |项目|2025E变动|2026E变动|2027E变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|+1%|0%|0%| |在线音乐|0%|+1%|0%| |订阅|+1%|+1%|+1%| |非订阅|0%|0%|-1%| |社交娱乐|+3%|-4%|-2%| |毛利润|0%|-1%|-1%| |毛利率|-0.3ppts|-0.4ppts|-0.3ppts| |经调整经营利润|0%|-1%|-1%| |经调整经营利润率|-0.4ppts|-0.2ppts|-0.1ppts| |经调整归母净利润|+3%|+2%|+2%| |经调整归母净利率|+0.7ppts|+0.5ppts|+0.6ppts| [2] 股份资料 - 52周高位15.49 - 15.77美元，52周低位9.41美元 [4] - 市值20,062.45 - 25,209百万美元，日均成交量11.53百万 [4] - 年初至今变化+29.43%，200天平均价12.41美元 [4] 业绩情况 - 2025年1季度收入73.6亿元基本符合市场预期，音乐订阅收入同比+16.6%，会员接近1.23亿，环比+190万，月ARPPU 11.4元，同/环比+8%/3%；非会员业务收入同比增14%；社交娱乐及其他收入同比-12%；经调整归母净利润21.2亿元，同比+25%，略超市预期5% [5] 展望 - 音乐订阅收入2季度+16%，会员净增150万，月ARPPU或同比+9%至11.6元，下调全年会员净增预期至610万，上调月ARPPU增长预期至12.2元 [5] - 非订阅收入2季度或同比增25% [5] - 调整2025年社交娱乐收入降幅预期至13% [5] 财务数据 损益表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|27,752|28,401|31,177|34,222|37,710| |主营业务成本|-17,957|-16,376|-17,163|-18,466|-19,922| |毛利|9,795|12,025|14,014|15,756|17,787| |经营利润|4,777|7,349|9,122|10,658|12,407| |Non - GAAP标准下的经营利润|5,513|8,030|9,805|11,408|13,232| |净利润|4,920|6,644|10,431|9,109|10,443| |Non - GAAP标准的净利润|5,923|7,671|8,905|10,038|11,448| [16] 资产负债简表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总资产|75,536|90,444|93,379|107,004|111,625| |总负债|18,334|20,718|16,538|21,158|19,455| |股东权益|55,907|67,863|74,554|83,118|88,935| [16] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|7,337|10,275|7,487|16,509|7,746| |投资活动现金流|-1,863|-6,818|-2,019|-1,055|-1,093| |融资活动现金流|-1,538|-3,830|-2,786|-2,805|-2,598| |年末现金|13,567|13,164|15,847|28,495|32,551| [17] 财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |核心每股收益|3.148|4.031|6.321|5.513|6.312| |全面摊薄每股收益|3.107|4.002|6.275|5.473|6.267| |Non - GAAP标准下的每股收益|3.740|4.620|5.357|6.031|6.870| |每股股息|0.964|1.196|1.387|1.561|1.778| |每股账面值|35.302|40.874|44.850|49.941|53.372| |毛利率|35.3%|42.3%|45.0%|46.0%|47.2%| |净利率|17.7%|23.4%|33.5%|26.6%|27.7%| |ROA|6.9%|8.0%|11.3%|9.1%|9.6%| |ROE|9.5%|10.7%|14.6%|11.6%|12.1%| |流动比率|2.5|2.1|3.8|3.2|4.7| [17]

报告公司投资评级 - 腾讯音乐投资评级为买入，目标价17美元，潜在涨幅15.7% [1][15] 报告的核心观点 - 小幅上调2025年经调整净利润3%至89亿元，维持SOTP目标价17美元/66港元，持续看好在线音乐稳健增长，预计ARPPU提升拉动效果高于会员数增加，关注会员权益等拉动SVIP增长，看好订阅及广告收入增长等促进毛利率优化，股东回馈持续 [1] 各部分总结 盈利预测变动 - 2025 - 2027年营业收入新预测分别为311.77亿、342.22亿、377.10亿元，变动幅度分别为1%、0%、0% [2] - 在线音乐收入2025 - 2027年新预测分别为254.17亿、289.50亿、324.23亿元，变动幅度分别为0%、1%、0% [2] - 订阅收入2025 - 2027年新预测分别为177.29亿、203.93亿、231.98亿元，变动幅度均为1% [2] - 非订阅收入2025 - 2027年新预测分别为76.88亿、85.57亿、92.25亿元，变动幅度分别为0%、0%、 - 1% [2] - 社交娱乐收入2025 - 2027年新预测分别为57.61亿、52.72亿、52.86亿元，变动幅度分别为3%、 - 4%、 - 2% [2] - 毛利润2025 - 2027年新预测分别为140.14亿、157.56亿、177.87亿元，变动幅度分别为0%、 - 1%、 - 1% [2] - 毛利率2025 - 2027年新预测分别为45.0%、46.0%、47.2%，变动幅度分别为 - 0.3ppts、 - 0.4ppts、 - 0.3ppts [2] - 经调整经营利润2025 - 2027年新预测分别为98.05亿、114.08亿、132.32亿元，变动幅度分别为0%、 - 1%、 - 1% [2] - 经调整经营利润率2025 - 2027年新预测分别为31.4%、33.3%、35.1%，变动幅度分别为 - 0.4ppts、 - 0.2ppts、 - 0.1ppts [2] - 经调整归母净利润2025 - 2027年新预测分别为89.05亿、100.38亿、114.48亿元，变动幅度分别为3%、2%、2% [2] - 经调整归母净利率2025 - 2027年新预测分别为28.6%、29.3%、30.4%，变动幅度分别为0.7ppts、0.5ppts、0.6ppts [2] 股份资料 - 52周高位为15.49 - 15.77美元，52周低位为9.46 - 9.41美元 [4] - 市值为200.6245 - 252.09亿美元，日均成交量为1153万股 [4] - 年初至今变化为29.43%，200天平均价为12.41美元 [4] 业绩情况 - 2025年1季度收入73.6亿元，基本符合市场预期，音乐订阅收入同比+16.6%，会员近1.23亿，环比+190万，月ARPPU 11.4元，同/环比+8%/3%，非会员业务收入同比增14%，社交娱乐及其他收入同比 - 12%，经调整归母净利润21.2亿元，同比+25%，略超市场预期5% [5] - 展望2季度，音乐订阅收入预计+16%，会员净增150万，月ARPPU或同比+9%至11.6元，非订阅收入或同比增25%，社交娱乐2025年收入降幅预期调整至13% [5] 财务数据 损益表 - 2023 - 2027年收入分别为277.52亿、284.01亿、311.77亿、342.22亿、377.10亿元 [16] - 主营业务成本分别为179.57亿、163.76亿、171.63亿、184.66亿、199.22亿元 [16] - 毛利分别为97.95亿、120.25亿、140.14亿、157.56亿、177.87亿元 [16] - Non - GAAP标准下的经营利润分别为55.13亿、80.30亿、98.05亿、114.08亿、132.32亿元 [16] - Non - GAAP标准的净利润分别为59.23亿、76.71亿、89.05亿、100.38亿、114.48亿元 [16] 资产负债简表 - 2023 - 2027年现金及现金等价物分别为135.67亿、131.64亿、158.47亿、284.95亿、325.51亿元 [17] - 总资产分别为755.36亿、904.44亿、933.79亿、1070.04亿、1116.25亿元 [17] - 总负债分别为183.34亿、207.18亿、165.38亿、211.58亿、194.55亿元 [17] - 股东权益分别为559.07亿、678.63亿、745.54亿、831.18亿、889.35亿元 [17] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为73.37亿、102.75亿、74.87亿、165.09亿、77.46亿元 [18] - 投资活动现金流分别为 - 18.63亿、 - 68.18亿、 - 20.19亿、 - 10.55亿、 - 10.93亿元 [18] - 融资活动现金流分别为 - 15.38亿、 - 38.30亿、 - 27.86亿、 - 28.05亿、 - 25.98亿元 [18] 财务比率 - 2023 - 2027年核心每股收益分别为3.148元、4.031元、6.321元、5.513元、6.312元 [18] - 毛利率分别为35.3%、42.3%、45.0%、46.0%、47.2% [18] - ROA分别为6.9%、8.0%、11.3%、9.1%、9.6% [18] - ROE分别为9.5%、10.7%、14.6%、11.6%、12.1% [18]

报告公司投资评级 - 交银国际对京东的评级为买入，目标价从62美元/240港元下调至50美元/194港元，潜在涨幅34.2% [1][2][12] 报告的核心观点 - 2025年1季度京东零售业务收入及利润增长超预期，预计2、3季度及全年零售业务收入和利润双位数增长，下单用户增长趋势健康 [2] - 外卖业务处于动态调整阶段，新业务投入短期有不确定性，但或被零售业务增量利润抵消，考虑新业务投入下调2025年利润预期9% [2] - 外卖对平台流量有初步拉动作用，关注交叉销售及复购 [2] 根据相关目录分别进行总结 股份资料 - 52周高位47.08美元，低位24.95美元，市值488.20 - 541.35亿美元，日均成交量3936万股，年初至今变化7.44%，200天平均价38.05美元 [5] 盈利预测变动 |年份|总收入|增速|产品销售|服务|毛利润|毛利率|经调整运营利润|经调整运营利润率|经调整净利润|经调整净利率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025E|13131.6亿元，较前预测增4.6%|13.3%，较前预测提升4.9ppts|10328.01亿元，较前预测增3.4%|2803.59亿元，较前预测增9.1%|2079.99亿元，较前预测增3.3%|15.8%，较前预测降0.2ppt|433.31亿元，较前预测降9.0%|3.3%，较前预测降0.5ppt|462.08亿元，较前预测降9.3%|3.5%，较前预测降0.5ppt| |2026E|14173.24亿元，较前预测增6.7%|7.9%，较前预测提升2.1ppts|10844.41亿元，较前预测增2.8%|3328.83亿元，较前预测增21.5%|2335.32亿元，较前预测增8.7%|16.5%，较前预测提升0.3ppt|513.4亿元，较前预测降3.5%|3.6%，较前预测降0.4ppt|527.34亿元，较前预测降3.2%|3.7%，较前预测降0.4ppt| |2027E|15007.73亿元，较前预测增7.4%|5.9%，较前预测提升0.7ppt|11386.63亿元，较前预测增2.6%|3621.09亿元，较前预测增24.6%|2514.53亿元，较前预测增9.7%|16.8%，较前预测提升0.4ppt|588.49亿元，较前预测降3.3%|3.9%，较前预测降0.4ppt|591.36亿元，较前预测增0.2%|3.9%，较前预测降0.3ppt| [6] 2025年1季度业绩概要 - 收入同比增16%至3010.82亿元，带电收入增17%，日百收入增15%，广告和佣金收入双位数增长 [7] - 季度活跃用户数同比增20%+，3P成交用户数和单量双位数增速 [7] - 毛利率同比提升0.6个百分点，调整后净利润同比增43%，零售收入同比增16%，调整后运营利润率同比提升0.8个百分点至4.9% [7] 外卖业务进展 - 2月推出外卖业务，目前日单量接近2000万，入驻门店超百万，用户复购率健康 [7] - 外卖业务拉动平台流量，提升用户购物频次，转化至跨品类消费，长期与即时零售等业务协同 [7] 2025年2季度预测 |项目|2Q25E|环比|同比|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总收入|3378.55亿元|12%|16%|13131.6亿元|14173.24亿元|15007.73亿元| |毛利润|526.74亿元|10%|15%|2079.99亿元|2335.32亿元|2514.53亿元| |调整后运营利润|115.78亿元|-1%|0|433.31亿元|513.4亿元|588.49亿元| |调整后净利润|120.91亿元|-5%|-16%|462.08亿元|527.34亿元|591.36亿元| [9] 财务数据 资产负债简表 - 预计2025 - 2027年现金及现金等价物、有价证券等资产有不同程度增长，负债结构有所变化 [13] 现金流量表 - 预计2025 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流有相应变化 [14] 财务比率 - 预计2025 - 2027年每股指标、利润率、盈利能力等指标有一定变化趋势 [14]

报告公司投资评级 - 买入评级 [2][4][12] 报告的核心观点 - 京东物流1季度业绩符合预期，供应链服务大客户单客收入企稳，外部一体化收入客户1季度恢复双位数增长，大客户单客收入及钱包份额企稳回升，快递业务保持单量快速增长，预计2025年总收入保持双位数增长，调整后净利润呈中个位数增长，上半年资源前置投入有望为下半年增长提供动能，微调预测，维持目标价18.50港元及买入评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 京东物流收盘价12.24港元，目标价18.50港元，潜在涨幅+51.1% [1] 盈利预测变动 - 2025 - 2027年预测中，营业收入新预测分别为202,203、217,107、232,448百万元人民币，较前预测变动0.1%、0.4%、0.4%；内部收入新预测分别为60,048、63,050、66,203百万元人民币，较前预测变动0.9%、0.9%、0.9%；外部一体化供应链新预测分别为35,150、37,962、40,999百万元人民币，较前预测变动0.8%、0.8%、0.8%；其他外部客户新预测分别为107,005、116,095、125,246百万元人民币，较前预测变动 - 0.6%、0.0%、0.0%；毛利润新预测分别为21,323、23,361、25,260百万元人民币，较前预测变动 - 1.8%、0.3%、0.2%；毛利率新预测分别为10.5%、10.8%、10.9%，较前预测变动 - 0.2ppts、0.0ppts、0.0ppts；经调整运营利润新预测分别为7,949、8,843、9,642百万元人民币，较前预测变动 - 1.8%、0.2%、0.0%；经调整运营利润率新预测分别为3.9%、4.1%、4.1%，较前预测变动 - 0.1ppts、0.0ppts、0.0ppts；经调整净利润新预测分别为8,350、8,978、9,640百万元人民币，较前预测变动0.2%、0.1%、0.0%；经调整净利率新预测分别为4.1%、4.1%、4.1%，较前预测变动0.0ppts、0.0ppts、0.0ppts [3] 股份资料 - 52周高位16.34港元，52周低位7.75港元，市值81,321.09百万港元，日均成交量9.76百万，年初至今变化 - 4.38%，200天平均价13.48港元 [6] 2025年1季度业绩 - 收入同比增11%至470亿元，基本符合预期，毛利率同比下降0.5个百分点至7.2%，调整后净利润7.5亿元，同比增13%，对应净利率1.6%，同比持平 [7] - 各业务线均恢复双位数增长，内部/外部一体化/其他外部收入分别同比增14%/12%/10%，外部一体化业务大客户钱包份额回升，快递业务单量快速增长，国际业务继续拓展 [7] 财务数据 损益表 - 2023 - 2027年收入分别为166,625、182,838、202,203、217,107、232,448百万元人民币等多项财务指标数据 [13] 资产负债简表 - 截至2023 - 2027年12月31日，现金及现金等价物等多项资产负债数据 [13] 现金流量表 - 2023 - 2027年税前利润等多项现金流量数据及财务比率数据 [14] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 - 展示了多家公司的股票代码、公司名称、评级、收盘价、目标价、潜在涨幅、发表日期、子行业等信息 [12]

报告行业投资评级 - 宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、中创新航、瑞浦兰钧评级为买入；欣旺达、孚能科技未评级 [1] 报告的核心观点 - 4月电池供需两旺，动力电池装车量同比增52.8%，中国企业海外动力市场份额再提升，短期储能电池出口有望加速 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 中国电池产销量和装机量 - 2025年4月，中国动力和其他电池合计产量/销量为118.2GWh/118.1GWh，分别同比+49.0%/73.5%，产销比接近1，显现去库存迹象 [2] - 4月中国动力电池装车量54.1GWh，同/环比+52.8%/-4.3%，其中磷酸铁锂电池装车量同/环比+75.9%/-3.8%至44.8GWh，占比升至82.8% [2] - 4月我国动力和其他电池累计出口达22.3GWh，同比+64.2%，占同期销量18.9%，其中动力电池出口量同比+53.6%，而储能等其它电池出口达7.9GWh（环比-13%），占出口总量的35.2%（环比-4.3ppts） [2] - 4月动力电池装车量集中度略有提升，CR3/CR5分别环比+0.6/+1.2ppts至72.3%/81.8%，其中宁德市占率环比-2.9ppts至39.4% [2] 海外动力电池市场 - 2025年1季度海外动力电池装机量98GWh，同比+26.5% [2] - 韩企市占合计达40.3%，同比-5.4%；日企松下电池期内装机量同比-6.3%至7.2GWh，市占同比-2.5ppts至7.4% [2] - 排名前十企业中，中国企业合计份额达42.0%，同比+5.7ppts，其中宁德时代海外动力电池装机量同比+35.5%至29GWh，排名第一，比亚迪/国轩高科/中创新航则同比+105%/108%/100%，增速强劲 [2] 企业动态 - 宁德时代推出升级版神行电池和钠电池，“第二代神行超充电池”续航800公里，较一代产品提升约14%，-10℃低温下15分钟可从5%充电至80%；“钠新”电池能量密度达175Wh/kg，支持超500公里纯电续航，快充方面，支持峰值5C快充，15分钟可充至80%，-40℃极端低温下电池能保持90%以上电量 [2] - 亿纬锂能推出8款“开源电池”新能源商用系列产品，巩固公司在该领域的地位，并计划2026年起逐步量产；2025年1-4月，亿纬锂能商用车电池装车量4.4GWh，中国内地市占13.3%，排名第二 [2] 行业趋势 - 中美发布联合声明，美方将取消4月8日和4月9日对中国商品加征的共计91%的关税，修改4月2日34%的对等关税，其中24%的关税暂停加征90天，保留剩余10%的关税 [2] - 2024中国锂离子电池出口美国金额占锂离子电池出口总额25%，其中以储能电池为主，因税率大幅下降，预计今年5-6月中国储能电池有望加速出口以利用窗口期，建议关注有成本和技术优势，及出海布局领先的宁德时代 [2]