2024 年 12 月 13 日 星期五 每日大市点评 12 月 12 日，政策预期再带动港股大盘反弹，恒生指数全日上升 242 点或 1.2%，收报 20,397 点。恒生科指上升 1.5%，收 报 4,600 点。大市成交金额轻微增加至 1,578 多亿港元，港股通净流出 29.29 亿港元。投资者继续博弈或有扩大内需的政 策方向，盘面上，内需概念是盘面焦点，汽车、博彩、文旅、食品饮料、餐饮及部分消费互联网股跑赢大市，蒙牛(2319 HK)大升 7.2%；老铺黄金(6181 HK)升 12.9%，再创上市新高。四大内银再升 0.2%至 1.8%不等，股价接近 52 周新高。三大 电讯营运商也小幅回升，股价接近今年 10 月高点。 市场重燃对于消费刺激、财政加大规模以及降准降息的政策期待，但关于经济增长目标、财政赤字、专项债等具体细节 则在明年"两会"才公布，1 月特朗普正式上任后相关高关税等政策才会更加明晰，在此之前内部强政策托底经济和应对 外部冲击的逻辑仍对港股大盘有一定支撑力。中国 10 年期国债收益率再跌至 1.81%的纪录新低，在"适度宽松"的货币 政策框架内，料进一步降息降准的空间有望逐步打开， ...

大势 - 财政政策更加积极，表述强度近似2020年，明确提出提高赤字率等具体做法[2] - 货币政策适度宽松，适时降准降息，保持流动性充裕[2] - 稳住楼市股市列入总论，有利于巩固市场的风险偏好[2] 风格 - 市值风格上，小盘占优有流动性基础，但短期相对收益已处历史高位区间[3] - 产业链风格上，消费和广义科创仍是重点，服务消费、小件消费受益程度更高[3] - 科创领域提出综合整治“内卷式”竞争，可能加速部分行业的供给出清[3] 主题 - 城市更新：表述较去年新增“大力”，加力有意愿，配合加大财政支出力度[4] - 环境治理：新增土地治理（“三北”工程）及固废治理（制定行动计划）[4] - 新能源基地：新增加快“沙戈荒”新能源基地建设[4] 挑战与目标 - 正视挑战：外部环境变化带来的不利影响加深，国内需求不足[5] - 明确目标：稳增长、稳就业之外，提出保持物价总体稳定、国际收支基本平衡[5] - 提出措施：实施更加积极有为的宏观政策，政策节奏更靠前[5]

库存周期与行业表现 - 10月中国工业企业产成品存货同比回落至3.9%，较前值下降0.7个百分点[7] - 10月工业企业营业收入同比为-0.16%，利润总额同比为-10%，负值幅度收窄[7] - 细分行业中，库存边际好转的行业占比为33.33%，上游库存去化，下游库存积累[12] 通胀与PPI数据 - 11月PPI同比增速为-2.5%，较10月跌幅收窄0.4个百分点，环比增速为0.1%，结束连续五个月负增长[2] - 11月生产资料和生活资料价格均有改善，生产资料环比增长0.1%，生活资料环比持平[21] - 11月PPI环比回暖主要受新老基建项目推进、冬季采暖需求回升及终端需求回暖影响[21] 行业景气度与政策影响 - 10月景气度边际改善的行业包括烟草制品业、纺织服装和服饰业、黑色金属冶炼和压延加工业及金属制品业[1] - 以旧换新及消费券刺激政策对需求端产生提振作用，行业改善线索集中于消费刺激政策及抢出口驱动[2] - 中共中央政治局会议定调偏积极，后续增量政策可期，PPI回升或可期待[31] 风险提示 - 政策端变化或大宗商品价格异动可能对下游需求产生明显扰动[32]

总体形势判断 - 2024年中国经济总体呈V型走势，前三季度GDP同比分别为5.3%、4.7%和4.6%，四季度或回升至5%左右，预计全年增速为4.9%，基本实现"5%左右"的预期目标[17] - 2025年中国经济运行的主导因素将从房地产和地方债务问题转化为房地产和"特朗普冲击"，地方债务问题仍需关注[18] 政策目标与基调 - 2025年宏观调控目标新增"居民收入增长"，政策基调为"更加积极有为"，财政政策从"积极"到"更加积极"，货币政策从"稳健"到"适度宽松"[20] - 财政政策更加积极，赤字率大概率突破3%，具有三重效果：扩大支出力度、稳定预期、增加地方财力[27] 财政政策 - 2025年赤字债务规模预计超过10万亿，广义赤字率有可能接近10%，体现政策的主动作为和积极担当[26] - 优化财政支出结构，提高资金使用效益，更加注重惠民生、促消费、增后劲，兜牢基层"三保"底线[29] 货币政策 - 2025年货币政策适度宽松，适时降准降息，预计全年将分别降准、降息0.5个百分点[36] - 货币政策工具箱更加充实，探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能[38] 房地产市场 - 加快房地产市场止跌回稳，构建房地产发展新模式，推动保交房、收储存量房、收购房企存量土地等工作[43] - 建议中央层面成立"房地产稳定基金"，先期规模可在2万亿左右，专项用于保交房、收储等工作[35] 资本市场 - 深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点，增强资本市场制度的包容性、适应性[40] - 并购重组市场改革是重中之重，长期资金入市进度加快，为市场带来更多"活水"[41] 未来产业 - 大力培育未来产业，完善政策支持体系，推动科技创新引领新质生产力发展[46] - 健全多层次金融服务体系，壮大耐心资本，更大力度吸引社会资本参与创业投资[47]

宏观经济政策 - 2024年财政赤字率按3%安排，超长期特别国债发行规模为1万亿元，新增专项债额度为3.9万亿元[1] - 实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕[1] - 提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债，增加地方政府专项债券发行使用[1] 消费与投资 - 实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级[2] - 适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准[2] - 加力扩围实施"两新"政策，更大力度支持"两重"项目[2] 科技创新与产业升级 - 开展"人工智能+"行动，培育未来产业[2] - 加强国家战略科技力量建设，健全多层次金融服务体系[2] - 积极运用数字技术、绿色技术改造提升传统产业[2] 房地产市场 - 持续用力推动房地产市场止跌回稳，加力实施城中村和危旧房改造[3] - 盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作[3] - 推动构建房地产发展新模式[3] 风险提示 - 贸易摩擦预计升级，内部改革任务繁重，政策落地见效时滞[3]

宏观政策与市场预期 - 2025年财政赤字率将超过3%，超长期特别国债将超过1万亿元，新增专项债额度将超过3.9万亿元[9] - 中央经济工作会议部署明年实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，强调提高财政赤字率和增加超长期特别国债发行[9] - 12月11日欧洲央行下调三大关键利率25基点，存款机制利率降至3.00%，主要再融资利率降至3.15%，边际贷款利率降至3.4%[9] 商品期货与股指策略 - 贵金属和黑色板块建议逢低做多，其他商品整体中性[3] - 股指期货建议买入套保，关注国内跨年行情，A股季节性表现不俗[3] - 黑色板块对政策情绪敏感，短期有望受到支撑；有色板块供应偏紧，工业品板块核心在于国内能否顺利扩财政[5] 国际经济与政策 - 特朗普交易有所降温，11月26日特朗普表示将对墨西哥和加拿大进口产品全面加征25%关税，并计划对中国商品追加10%关税[3] - 美国11月非农数据不温不火，失业率抬升同时新增非农增加，衍生品显示美联储12月降息25bp的概率为87.7%[3] - 美国11月PPI同比升3.0%，预期升2.6%，前值升2.4%[9] 风险提示 - 地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储超预期收紧（风险资产下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）[6]

通胀数据 - 11月美国CPI同比上涨2.7%，符合预期，前值为2.6%[2] - 核心CPI同比上涨3.3%，与预期和前值一致[2] - 食品通胀维持在2.4%的低位，能源通胀从-3.2%回升3.6个百分点[4] - 核心CPI环比维持在0.3%，显示出韧性[5] 市场影响 - 美联储9月和11月降息驱动美股创新高，但缩表政策带来不确定性[4] - 商品型通胀不再回落，服务型通胀继续放缓，通胀结构可能切换[4] - 市场对未来降息预期维持低位，通胀预期与油价走势背离[33] 货币政策 - 11月失业率回升至4.2%，新增就业回升至22.7万，为美联储12月降息25BP提供自由度[5] - 美联储可能不快速降息，因地缘不确定性和核心通胀需求不减[6] - 未来需关注供给侧因素对价格的向上扰动风险[4] 经济展望 - 短期内需求压力仍是关注重点，货币政策宽松不及预期和能源成本回升可能驱动美元反弹[4] - 市场在逆周期政策修正后重回衰退定价模式，降低对高通胀的预期[32] - 租金上涨风险和供应链不确定性从供给端对价格形成支撑[32]

硅铁市场分析 - 硅铁成本端：青海、宁夏硅石到厂价180-230元/吨，神府兰炭小料860-930元/吨且存在下调预期，宁夏电价下调2分至0.41-0.44元/千瓦时[1] - 硅铁现货价格：72硅铁自然块报5900-6050元/吨，75硅铁报6350-6400元/吨现金含税出厂，河钢询盘6400元/吨承兑含税到厂后尚未定价[1] - 硅铁仓单变化：硅铁仓单7828张较上个交易日增加567张，预报500张较上个交易日减少67张，仓单和预报合计41640吨环比增加2500吨[1] 锰硅市场分析 - 锰矿现货价格：天津港半碳酸33.5-34元/吨度，加蓬38元/吨度，澳块41.5元/吨度；钦州港半碳酸34-34.5元/吨度，澳块43.5-44元/吨度[8] - 锰硅现货价格：锰硅6517北方报6000-6100元/吨，南方报6050-6150元/吨现金含税出厂，福建某钢厂采购4000吨锰硅定标6380元/吨现金含税到厂[8] - 锰硅仓单变化：锰硅仓单56181张较上一交易日增加216张，仓单预报12187张较上一交易日增加2580张，仓单和预报合计341840吨环比增加13980吨[8] 技术分析与市场情绪 - 文华商品指数涨0.56%，尾盘收在172.38，资金净流入9.04亿，黑色系大部分上涨[2] - 硅铁主力收在6302跌0.47%，资金流出126万，增仓868手，结算价6298[2] - 锰硅主力收于6328跌0.16%，资金流出5262万，减仓8626手，结算6326[9] 宏观与行业动态 - 个人养老金制度自12月15日起从36个先行试点城市推开至全国，每年不超过12000元[15] - 全国铁路货运发送量1至11月47.15亿吨，同比增长2.5%[16] - 美国11月CPI同比增长2.7%，环比增长0.3%，符合市场预期[16]

政策基调与财政政策 - 财政政策从“积极”调整为“更加积极”，明确提出上调赤字率，增加超长期特别国债和专项债发行规模，优化财政支出结构，加大对“三保”的支持[3] - 预计2025年政府债规模将从近12万亿元跨越到15万亿元[3] - 上调赤字主要对应“兜牢基层三保底线”，增加超长期特别国债主要对应“持续支持‘两重’项目和‘两新’政策实施”，增加专项债主要对应“推动房地产市场止跌回稳，稳妥处置地方中小金融机构风险”[3] 消费提振与货币政策 - 提振消费的重视与决心空前，明确提出“着力提振内需，特别是居民消费需求”，政策思路上从“投资”向“消费”的范式转变[3] - 刺激消费重点领域包括“加力扩围”实施“两新”，惠民生，稳保障，如推动“中低收入群体增收减负”、“提高养老金”[3] - 货币政策重在接续和加力，保持流动性充裕，买卖国债等流动性工具规模会更足，潜在的降准降息幅度可能超过今年[6] 房地产市场与汇率政策 - 稳住楼市、股市，明确底部当前可能最重要，尤其是股市以及具有风向标意义的核心一线城市房价[7] - 稳消费也得先稳房价，随着明年房贷利率进一步放松，房价有望在一线城市的二手市场初见企稳迹象[7] - 汇率的容忍度有望“重新校准”，突破7.3，打开货币宽松的空间，通过“转锚”提高对美元汇率的弹性，释放对内宽松的空间[6] 供给侧改革与风险管理 - 供给侧的新思路——整治“内卷”，通过对存量进行结构性优化，比此前的“供给侧改革”更加合适[7] - 风险提示包括未来政策不及预期、国内经济形势变化超预期、出口变动超预期[8]

政策与市场预期 - 市场对政策拐点和更加积极的政策基调没有分歧，分析聚焦资本市场可交易的增量信息[1]。 - 罕见对物价有“合理回升”的清晰要求，过去十年未有[2]。 - 罕见对政策的“前倾节奏”有明确要求，开门红可期[2]。 - 通稿首次将“稳住楼市、股市”放在开篇总调中，平准基金或可期[2]。 - 罕见清晰提及“适时降准降息”，降息降准必有，对债券是短期确定的“护身符”[2]。 财政政策 - 财政政策更加积极，财政赤字率提高至高于3%，增加发行超长期特别国债（高于1万亿）和地方政府专项债券（高于3.9万亿）[3]。 - 广义财政赤字率需提升2-2.5个百分点，组合可能是3.5%的赤字率+特别国债3万亿+新增专项债4.5万亿[3]。 专项行动 - 通稿提及7个“行动”或“专项行动”部署，是历史最高[4]。 - 专项行动包括提振消费、规范涉企执法、人工智能+行动等[4]。 产业方向 - 更大力度支持“两重”项目，大力实施城市更新，预计未来五年管网改造投资总需求约4万亿[42]。 - 实施降低全社会物流成本专项行动，目标到2027年物流总费用与GDP比率降至13.5%左右[45]。 - 加快“沙戈荒”新能源基地建设，到2030年规划建设的风光基地总装机容量达到4.55亿千瓦[45]。 - 制定固体废物综合治理行动计划，2023年大宗工业固废综合利用率为53.32%，较2012年提高10.52个百分点[45]。