宏观经济与进出口数据 - 1-11月中国出口同比增长5.4%，进口同比增长1.2%，贸易顺差为8846.7亿美元[1] - 11月出口同比增长6.7%，增速较上月收窄6.0个百分点，进口同比下滑3.9%，贸易顺差为974.4亿美元[1] - 11月出口环比增长1.1%，延续正增长，主要受“抢出口”现象支撑[1] 主要贸易伙伴表现 - 11月对东盟出口同比增长14.9%，进口同比下降3.0%，东盟仍为中国第一大贸易伙伴[1] - 11月对欧盟出口同比增长7.2%，进口同比下滑6.6%；对美国出口同比增长8.0%，进口同比下滑11.2%[1] - 主要贸易伙伴对11月出口同比增速的贡献为4.5个百分点，较10月回落0.9个百分点[1] 行业与产品表现 - 1-11月汽车及汽车零件出口同比增长15.8%，集成电路出口同比增长18.8%，机电产品出口优势延续[1] - 1-11月通用设备、船舶出口同比分别增长12.9%和63.6%，中游机械出口表现较好[1] 政策与风险 - 2025年美国货币政策或维持中性偏紧，联邦基金利率可能略高于中性利率，影响中国海外需求[1] - 特朗普计划对中国征收60%关税，若实施将直接影响中国对美出口增速[1] - 风险提示：海外主要经济体通胀韧性超预期，地缘关系不确定性增加[1]

总体情况 - 11月中国出口同比增长6.7%至3123.1亿美元，进口同比减少3.9%至2148.7亿美元，贸易顺差为974.4亿美元[1][11]。 主要出口目的地 - 对美国出口同比增长8%至473.1亿美元，增速较10月下降0.1个百分点[2][18]。 - 对欧盟出口同比增长7.2%，增速较10月回落5.5个百分点[2][18]。 - 对日本出口同比增长6.4%，增速较10月回落0.4个百分点[2][18]。 - 对东盟出口同比增长14.9%至537亿美元，增速较10月回落0.9个百分点[2][18]。 行业出口贡献 - 机电产品出口同比增长7.9%至1877.7亿美元，对出口增速贡献4.7个百分点[3][27]。 - 高新技术产品出口同比增长6.4%至817.9亿美元，对出口增速贡献1.7个百分点[3][27]。 - 劳动密集型行业对出口贡献0.3个百分点，连续第二个月保持正向贡献[3][27]。 - 资源型行业出口同比下降，对出口增速贡献0.04个百分点，较10月回落0.2个百分点[3][27]。 具体商品表现 - 液晶平板显示模组出口同比增长11%，对出口增速贡献0.1个百分点[4][28]。 - 自动数据处理设备及其零部件出口同比增长16%，对出口增速贡献0.9个百分点[4][28]。 - 纺织纱线、织物及其制品出口同比增长9%，对出口增速贡献0.4个百分点[4][28]。 - 稀土出口同比下降35%，对出口增速造成拖累[4][28]。 风险提示 - 地缘政治风险超预期[5]。 - 宏观经济不及预期[5]。 - 海外市场大幅波动[5]。

CPI - 11月CPI环比下降0.6%，同比增长0.2%，核心CPI同比增长0.3%，服务价格同比增长0.4%，消费品价格同比持平[2][5][6] - 食品价格环比下降2.7%，同比下降1.0%，其中鲜菜、猪肉、鲜果和水产品价格下降对CPI总降幅的贡献约为八成[2][6] - 非食品价格环比下降0.1%，同比持平，其中能源价格同比降幅收窄1.3个百分点[6] - 内需偏弱是CPI同比增速偏低的主要原因，预计2025年在货币政策和基数效应的影响下，CPI同比增速有望平缓上行[2][6] PPI - 11月PPI环比增长0.1%，同比下降2.5%，其中生产资料同比下降2.9%，生活资料同比下降1.4%[2][13] - 工业品需求好转，主要受国内稳增长政策、季节性补库存需求及海外消费旺季影响[2][15] - 未来三个月工业品需求可能波动，宏观政策是否加大力度稳增长将成为市场关注重点[2][15] 风险提示 - 全球通胀回落偏慢；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化[2]

44 下 | --- | --- | |------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|---------------------------------------------------------------------------------------| | 2024 年 12 月 10 日 \n汽车出口初现寒意，稳外贸促消费两手都要硬 | 宏观类 ● 证券研究报告 \n事件点评 | | 国际贸易数据点评（2024.11） | 分析师 秦泰 | | 投资要点 | SAC 执业证书编号： S0910523080002 | | 欧美新一轮关税影响开始显现，汽车、钢铝出口初现寒意；拜登加码半导体围堵， | 报告联系 ...

汇率 - 2024年人民币汇率韧性或强于预期，预计波动中枢为7.10-7.40[2] - 利率平价理论对汇率中短期波动解释力较强，国际收支理论则主要跟随贸易发展[4][7] - 2024年央行在香港合计发行2550亿元离岸央票，11月发行450亿元[30] 债市 - 2024年10年期及30年期国债收益率分别报1.85%及2.05%，年内分别下行70bp及78bp[53] - 2024年政府债净供给提速，国债累计净融资4.15万亿元，地方政府债累计净融资6.7万亿元[54] - 2024年Q3美联储货币政策转向预期打开国内货币政策宽松空间，央行MLF利率下调50bp[59] 黄金 - 2024年黄金或再迎配置窗口期，存在新高可能[2] - 2022年-2023年央行购金规模分别为1082吨和1030吨，对金价边际影响显著[92] - 2024年11月金价累计涨幅一度达到165%，本轮牛市已持续8-9年[91] 财政与货币政策 - 2024年全年政府债总体杠杆可达8.96万亿元，实际赤字率或达8%以上[76] - 2024年Q3央行MLF利率下调50bp，并全面降准50bp，配合政府债供给放量[74] - 2024年10月央行持有国债总额为2.46万亿元，8月-10月累计增持近一万亿元[85]

消费增长与政策预期 - 2023年社零增速整体处于2%-5%区间，预计2024年社零增速有望达到4%-5%区间上沿[1] - 四季度社零增速预计实现5%左右，推动四季度经济增速达到5.3%，全年GDP增速5%[3] - 以旧换新政策加码，预计明年政策资金规模将进一步扩大，可能超过今年的1500亿元[16] 消费结构与区域差异 - 一线城市消费增速较弱，二线城市社零增速约3%，三四线城市增速达到4.2%，部分城市超过5%[5] - 限额以上消费占比39%，增速一度负增长，限额以下消费占比61%，增速维持在较高个位数，整体社零增速3%[9] - 服务消费持续强劲，服务业生产指数稳定在5%左右，文旅行业在节假日期间表现突出[9] 政策支持与消费拉动 - 以旧换新政策对9月、10月消费形成明显支撑，10月限额以上单位商品合计拉动社零增速1.2个百分点[15] - 存量房贷利率调整预计节省利息支出1500亿元，惠及5000万户家庭，对消费形成潜在支撑[20] - 城中村改造和危旧房改造政策预计涉及1万亿资金，潜在消费支撑[21] 房地产与消费关系 - 房价泡沫逐渐消化，部分城市租金回报率超过3%，房价可能逐渐磨底，地产对消费的拖累减弱[17] - 地产后周期相关消费10月同比上涨27.7%，比9月高14.3个百分点[17] - 存量房贷利率调整后，居民提前还贷规模减少，个人住房贷款规模企稳[20] 消费群体与政策支持 - 消费意愿分化明显，Z世代和中高收入银发群体消费预期乐观，政策或进一步支持[28] - 高等教育阶段国家奖学金名额增加，硕士生奖学金提高至10000元，博士生提高至12000元，提振学生消费意愿[28] - 银发经济政策发力，长期护理保险和老年人福利补贴制度提升老年人消费意愿[28]

出口数据 - 11月出口同比增长6.7%，低于10月的12.7%和Wind一致预期的8.7%[1][2] - 对发达国家（美国、欧元区和日本）出口增速连续走高，而对新兴经济体出口增速回落[2] - 出口商品中，船舶、集成电路和汽车累计同比增速分别为63.6%、18.8%和15.8%，但边际增速普遍回落[9] 进口数据 - 11月进口同比下降3.9%，低于Wind一致预期的0.63%和10月的-2.3%，创5个月来最低水平[1][15] - 进口商品中，铜矿砂和集成电路增速较高，分别为13.1%和10.5%，但大部分商品进口增速下降[15] 出口结构调整 - 出口结构从高端制造业向原材料和中间产品转变，从新兴市场向发达市场转变[17] - 对美国、欧元区和日本出口增速分别为3.9%、2.4%和-3.4%，较上月分别提高0.6、0.5和1.0个百分点[9] 未来展望 - 2025年上半年出口仍较大概率维持一定增速，前提是全球制造业继续回暖和贸易环境未发生重大变故[17]

消费提振策略 - 刺激消费将成为2025年经济工作的“头等大事”，消费的财政乘数已超过投资[4] - 以旧换新政策支持家电产品出售4585万台，带动销售2019.7亿元，财政乘数约为2.7-4.5[4] - 预计明年以旧换新政策续作规模为1500亿元，可拉动约4000亿元潜在销售空间，相当于2023年社零总额的0.9%[4] 化债与民生保障 - 地方政府每年有2.8万亿的化债空间，部分资金可能用于支持企业应收账款，缓解企业现金流，促进商品消费[5] - 生育养老补贴通过转移支付形式发放，每年新增财政支出1588.7亿元用于养老“广度”压力，3387.7亿元用于“深度”压力[6] 社保改革与民生支出 - 社保优化已提上日程，未来可能扩大城镇社保覆盖范围至近两亿的进城农民工，并通过中央财政补助居民社保缴纳份额[7] - 2022年起，民生保障支出和债务付息支出存在“此消彼长”的关系，政府及社会集团单位的工资水平承压[17] 潜在财政支出 - 未来财政支持养老主要面临“广度”和“深度”两方面的压力，每年拟增加投向养老支出总计4976.5亿元[20] - 2022年以来进城农民工人数有所下降，一线城市春节前后期间人口净流出[25]

经济与政策比较 - 1929年美国大萧条后，经济直到1940年才恢复到1929年的水平，GDP达到0.10万亿美元[5]。 - 2008年金融危机后，中国经济表现优于美国，但疫情后美国经济复苏超预期[9]。 - 2008年中国M2增速为29.7%，美国疫后M2增速为26.8%[13]。 - 2023年美国银行业因浮亏严重导致多家银行倒闭，货币市场基金规模达到6.77万亿美元[16][18]。 中国经济表现 - 2024年前三季度GDP名义增速分别为3.97%、4.06%和4.04%，累计4.02%，低于实际GDP增速[30]。 - 2024年10月CPI同比0.2%，PPI同比-2.5%，均处于历史低位[36]。 - 2024年10月工业增加值同比5.3%，制造业增加值增速为5.4%[42][43]。 - 2024年10月固定资产投资增速为3.4%，房地产投资增速为-10.3%[48][49]。 资本市场与政策 - 2024年9月24日国新办新闻发布会提出降准降息、降低房贷利率等政策[84]。 - 2024年12月政治局会议提出加强超常规逆周期调节，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策[85][90]。 - 2024年11月CPI同比0.2%，PPI同比-2.5%，价格水平仍处低位，降息降准空间打开[99]。 - 2024年12月美联储开启降息周期，预计继续降息25bps[130][131]。 风险提示 - 国内政策不及预期可能导致投资消费不及预期，房地产市场继续承压[191]。 - 经济复苏不及预期可能导致消费承压，居民存款增加，经济活力下降[191]。 - 特朗普政策超预期可能影响国际贸易和中国出口[191]。 - 美国通胀回落速度不及预期可能引发美联储态度偏鹰，影响中国利率下行空间[191]。 - 国际地缘摩擦超预期可能影响国际贸易和资金流向[191]。

出口情况 - 2024年11月中国出口同比增长6.7%，较前值12.7%有所回落[2][14] - 外需呈现韧性放缓趋势，2024年6月至11月出口增速逐步下降，分别为8.5%、7.8%、7.4%、6.7%[3][15] - 11月对美国出口超出季节性，实际值为8.0%，高于理论值6.8%约1.2个百分点，表明存在一定的“抢出口”影响[3][20] - 11月出口总额受“抢出口”影响较小，实际值为6.7%，仅低于理论值6.5%约0.2个百分点[3][20] 进口情况 - 2024年11月中国进口同比增长3.9%，较前值-2.3%有所回升[2][14] - 进口回落主要受国际大宗商品价格下滑影响，预计后续随着价格企稳回升，进口同比将有所回升[4][31] 产品结构 - 11月出口中，农产品、原材料、生产设备、零部件、消费电子产品需求仍具韧性，汽车出口需求回落[3][22] - 11月多数产品出口价格贡献边际上升，16类产品中有11类数量贡献下降，9类价格贡献下降[3][26] 未来展望 - 预计12月出口将回升，主要受“抢出口”影响，港口集装箱吞吐量和AIS数据指向出口回升[5][35] - 2025年出口节奏可能受关税政策扰动，但总体出口金额下行压力可控，预计出口同比仍有望实现正增长[5][35]