报告行业投资评级 - 看好，维持 [11] 报告的核心观点 - 联合租赁2025年一季度营收同比增长，但盈利能力小幅下滑，国际形势变化及美国国内需求波动下业绩相对稳健，国内高空车仍有成长空间 [2][8][13] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 联合租赁发布2025年一季报，一季度实现营业收入37.19亿美元，同比增长6.71%，净利润5.18亿美元，同比下降4.4% [2][8] 事件评论 - 公司设备体量和单车生产力增长带来收入增长，2025Q1设备租赁收入31.45亿美元，同比增长7.4%；高空车收入占比未变，专业租赁收入占比提升 [13] - 通货膨胀影响公司毛利率，通用租赁和专业设备租赁毛利率均下降，原因包括通胀、成本变动、折旧费用增加等 [13] - 通货膨胀和全球供应链风险影响公司运营，债务工具利率上升，运营成本显著上升，关税或提升成本并影响活动，供应链中断未来风险敞口或更大 [13] - 国际形势和美国国内需求波动下联合租赁业绩稳健，国内高空车规模与成熟市场有差距，长期景气度值得期待，应用场景多、需求提升空间大 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 从海外科技大厂财报看，AI投入及产出可观，可对AI产业投资保持乐观 [3][4] - 云厂AI收入增速向上，推理需求加速放量，云收入有望为科技大厂贡献新增长曲线 [4] - AI持续贡献业绩，ROI逐步提升，在广告等行业提效显著，科技大厂上调资本支出指引 [4] - AI应用商业化持续落地，应用端付费意愿显著增长，模型能力提升将带来更多AI应用落地 [4] - 中国大模型表现亮眼，推动AI板块上涨，后续模型迭代及新模型发布有望带来投资机会 [4] 海外科技公司财报AI进展 微软 - FY25Q3营收701亿美元，同比增13%，每股收益3.46美元，同比增18%，均超预期 [4][12] - Azure收入同比增33%，AI拉动16%，预计下季度增长34%-35%，处理Token数量超100万亿，同比增5倍 [4][19] - 生产力和业务流程部门收入299亿美元，同比增10%；智能云部门收入268亿美元，同比增21%；计算部门收入134亿美元，同比增6% [16] META - 2025Q1收入423亿美元，同比增16%，GAAP每股收益6.43美元，超预期 [4][24] - Meta AI月活超10亿，新广告生成推荐模型GEM可使广告表现提升2倍，AI推荐系统优化提升用户使用时长 [4][27] - 上调全年资本支出指引至640亿-720亿美元 [4][24] 亚马逊 - 2025Q1净销售1556.67亿美元，同比增10%，营业利润184.05亿美元，超预期 [4][32] - AWS收入293亿美元，同比增17%，略低于预期，AI业务年营收达数十亿美元，同比三位数增长 [4][36] Duolingo - 2025Q1收入2.3亿美元，同比增38%，调整后EBITDA为6280万美元，净利润3510万美元，均显著增长 [4][40] - 日活用户4660万人，同比增49%，月活用户1.302亿人，同比增33%，付费订阅用户达1030万人，同比增40% [4][40] ROBOLOX - 2025年第一季度预订收入12.1亿美元，超预期，同比增31% [4][43] - 日均活跃用户9780万，同比增26%，月活跃付费用户数2020万，同比增29%，用户总互动时长217亿小时，同比增30% [4][43] 阿里巴巴 - 正式开源Qwen3系列模型，发布2小时在GitHub获超16.9k星，在多方面取得显著突破 [4][46] 小米 - 正式开源大模型"Xiaomi MiMo"，面向数学与代码领域，推理表现超越更大规模模型 [4][55] 重点公司业绩情况 云厂商资本支出维持高位，AI收入持续加速 - 微软FY25Q3资本支出214亿美元，预计2026财年维持规模且持续增长，但增速或放缓 [7][19] - 谷歌维持全年约750亿美元资本支出指引，用于技术基础设施投资 [7] - META一季度资本支出137亿美元，上调全年CapEx指引至640亿-720亿美元 [7][27] - 亚马逊2025年第一季度资本支出243亿美元，计划下半年继续增加投资 [8][36] 微软：收入利润均超预期，AI收入加速 - FY25Q3营收701亿美元，毛利润481亿美元，每股收益3.46美元，均超预期 [12] - 预计FY25Q4各部门收入及运营费用，2025财年全年运营利润率将同比小幅上升 [16] - Azure收入超预期，预计下季度增长34%-35%，处理Token数量大增，AI持续赋能 [19] META：AI持续赋能，上调全年资本支出指引 - 2025Q1收入423亿美元，营业利润176亿美元，GAAP每股收益6.43美元，超预期 [24] - 广告营收414亿美元，同比增16%，Reality Labs业务收入4.12亿美元，同比降6% [24] - 预计2025年第二季度营收及全年支出，上调全年资本支出预期 [24] 亚马逊：AWS收入不及预期，AI业务年营收达数十亿美元 - 2025Q1净销售1556.67亿美元，营业利润184.05亿美元，EPS为1.59美元，超预期 [32] - 预计Q2净销售额及营业利润 [32] - AWS收入略低于预期，AI业务年营收达数十亿美元，同比三位数增长 [36] Duolingo：营收月活均超预期，AI赋能订阅快速增长 - 2025Q1营业收入2.3亿美元，调整后EBITDA为6280万美元，净利润3510万美元，均大幅增长 [40] - 日活用户4660万人，月活用户1.302亿人，付费订阅用户达1030万人，均超预期增长 [40] - 预计2025年第二季度营收及全年营收指引上调 [40] ROBLOX：一季度亏损收窄，推出3D AI模型 - 2025年第一季度财务营收10.35亿美元，预订收入12.1亿美元，调整EBITDA为5800万美元，调整后每股受益为-0.32美元 [43] - 日均活跃用户9780万，月活跃付费用户数2020万，用户总互动时长217亿小时，均同比增长 [43] - 预计二季度及全年收入、预订收入和调整后EBITDA [43] 全球AI动态更新 阿里巴巴：Qwen3正式发布并全部开源8款"混合推理模型" - 4月29日阿里云开源Qwen3系列模型，发布2小时在GitHub获超16.9k星，在多方面取得显著突破 [46] - 系列模型包括2个MoE模型、6个稠密模型，旗舰模型在核心领域竞争力强 [46] - 支持"思考模式"与"非思考模式"，支持MCP，Agent能力提升 [47] 小米：开源首个为推理大模型"Xiaomi MiMo"，联动预训练到后训练 - 4月30日小米开源"Xiaomi MiMo"，面向数学与代码领域，推理表现超越更大规模模型 [55] - 推理能力由预训练与后训练阶段协同驱动，已开源四个模型版本 [55]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 2025 年以来社服零售基本面维持整体平稳复苏，部分子行业边际转好，叠加政策刺激后续值得期待 [8] 根据相关目录分别进行总结 五一出游情况 - 出游数据：五一 5 天全国国内出游 3.14 亿人次，同比+6.4%，按可比口径较 2019 年同期+36.4%；国内游客出游总花费 1802.69 亿元，同比+8.0%，按可比口径较 2019 年同期+22.6%；出游人均消费 574 元，同比+1.5% [1] - 出行方式：五一假期预计全社会跨区域人员流动量为 14.66 亿人次，日均 2.93 亿人次，同比+7.9%；公路/铁路/水路/民航客运量预计分别为 13.44 亿/10170 万/861 万/1115 万人次，同比+7.6%/+10.8%/+23.8%/+11.8% [1] 热门景区、酒店、免税情况 - 景区：九华山、黄山、峨眉山等景区客流增长显著，宋城演艺演出场次和接待游客数增加，祥源文旅、天目湖、三特索道旗下项目营收和游客量均有增长 [2] - 酒店：五一假期 OTA 酒店销量同比+24.93%，OTA 用户酒店消费支出同比增长 24.8%；假期前 3 天经济型酒店预订均价上涨带动整体均价高于去年，整个假期中档、高档、豪华型酒店预订均价低于去年；一线和新一线城市假期前 3 天预订均价低于去年，二线、三线、四线及以下城市整个假期预订均价高于去年 [2] - 免税：五一假期海口海关监管离岛免税购物金额 5.1 亿元，购物人数 7.91 万人次，人均消费 6448 元，同比+1.1%，或因发放消费券和免税店优惠活动 [2] 旅游类型热度 - 长线游：西部长线目的地景区门票销售额同比大幅增长 1 - 2 倍 [3] - 反向游：县城成为“反向旅游”最火目的地，县城酒店预订量同比+30%，客源地一线和新一线城市居民占比超 6 成 [3] - 出入境游：出境游携程订单量同比增长 2 成，飞猪国际游轮预订量同比增长超 60%；入境游订单同比激增 130% [3] 消费市场情况 - 全国整体：五一假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比+6.3%，重点监测零售企业家电/汽车/通讯器材销售额分别同比+15.5%/+13.7%/+10.5%，全国重点监测餐饮企业销售额同比+8.7% [4] - 地方：上海 4 月 30 日 - 5 月 4 日线上线下共计消费 594.6 亿元，同比+13.1%，35 个商圈客流总量 2993 万人，同比+12.8%，境外来沪消费 4.55 亿元，同比+211.6%；北京假期重点监测业态企业实现销售额 53.4 亿元，60 个重点商圈客流量 3882.6 万人次，同比+8.3% [4][7] - 公司：重庆百货全业态累计实现销售 4.38 亿元，百货、超市、电器合计同比增长 7.38%，汽贸订单量增长达 51%；一线城市海底捞火锅店客流较高，杭州工联 CC 店连续 4 天翻台率超 11 轮，最高突破 12 轮 [7] 投资建议 - 五一酒店数据或较好的对应公司：华住集团、锦江酒店、首旅酒店、君亭酒店、金陵饭店等 [8] - 旅游景气度高的对应公司：祥源文旅、宋城演艺、九华旅游、黄山旅游等 [8] - 全年调改主线对应标的：永辉超市、重庆百货、大商股份等 [8] - 新业态及新变革相关公司：孩子王、爱婴室、南极电商、若羽臣等 [8] - 顺周期及关税或其他因素超跌龙头：人力、餐饮连锁、免税、出海、会展、美团 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内供需改善、全球份额提升和原油价格下降，化工周期新起点有望开启 [3][5] - 短期海外需求或受冲击，看好内需及供需格局优先改善相关行业标的 [3] - 中长期（三季度开始）看好化工在油价低位下，全球复苏背景下重启新一轮周期 [4] 根据相关目录分别进行总结 国内供需改善+全球份额提升，化工周期新起点有望开启 供给端 - 新一轮供给侧改革开启，整治“内卷式”竞争写入政府工作报告，化工行业发展或向“要利润”过渡，有望开启周期新起点 [8][10] - 2022 年以来化工行业盈利承压，目前投产周期接近尾声，行业盈利有望随产能消化逐步好转 [11][12] - 中国化工供应链韧性凸显，全球市占率稳步提升，2023 年中国化工品销售额和资本开支占全球比例均稳居第一且呈增长态势 [20][25] 需求端 - 地产企稳和以旧换新政策带动消费，国内需求有望稳步恢复，2025 年 3 月国内综合 PMI、制造业 PMI 指数均处于扩张区间 [26] - 美国发布一系列关税政策，或加剧全球经济衰退风险 [34] 成本端 - 2025 年以来，国际原油价格下行明显，截至 4 月 7 日，布伦特原油期货结算价较年初下降 14.71% [38][42] - 国内煤炭安全稳定供应能力增强，2024 年以来煤炭、天然气价格震荡下行，油价回调下化工品成本端得到支撑 [49] 估值 - 基础化工、石油石化行业估值处于历史低位，修复空间大，未来伴随供需格局改善等因素，化工板块估值仍有较大提升空间 [50][54] 短期海外需求或受冲击，看好内需相关标的 制冷剂 - Q2 长协价格大幅上涨，各品种内外贸报价持续上扬，市场主动权以生产企业为主 [57] - 2025 年初，制冷剂外贸价格大幅上涨，外贸景气大幅反转，3 月外贸市场已恢复正常 [61][62] - 我国占据全球制冷剂贸易的核心地位，HFCs 外贸配额整体超 50%，推荐巨化股份等标的 [63][66] 氨基酸 - 对等关税计划推升豆粕、玉米价格偏强运行，支撑氨基酸需求增加，受益标的有梅花生物等 [68][70] 民爆 - 行业总产能受政策严格约束，下游采矿业投资持续增长，供需关系持续改善，推荐雅化集团，受益标的有易普力等 [71][75] 军工相关材料 - 未来将进一步得到重视，高性能军工材料迎新发展机遇，受益标的有泰和新材等 [76][80] - 圣泉集团是合成树脂冠军企业，高频高速树脂和生物质成长可期 [81] - 东材科技“1+3”产业布局清晰，储备项目重点发展光学膜材料、电子树脂材料 [83] 农药化肥 - 夯实粮食安全根基，国内化肥行业格局优化，农药价格仍承压 [85] 中长期看好华鲁恒升、大炼化、长丝企业底部利润抬升 - 华鲁恒升当前多数主营产品价差分位数处于历史底部，伴随煤价下跌，部分产品景气修复，公司盈利有望持续抬升 [5] - 看好油价跌后企稳时，炼化企业盈利向上，推荐恒力石化、荣盛石化 [5] - 长丝当前相关标的估值处于历史低位，短空长多，看好长丝中长期盈利弹性，推荐新凤鸣、桐昆股份 [5]

登录访问 - 必备程序为电脑端奇安天信（零信任）客户端 [1] - 奇安天信（零信任）客户端下载安装：电脑端浏览器访问https://219.142.88.22:7443/ ，若提示风险点击高级-接收风险并继续，点击右上角下载中心，根据电脑类型点击图标下载，双击安装包按提示安装；Windows电脑鼠标移到Windows点击下载，Macos系统电脑下载对应安装包双击安装并按提示输入系统密码；安装完毕开启DNSproxy系统扩展，具体配置为设置-通用-登录项与扩展-网络扩展，打开奇安天信开关输入系统密码，点击下一步完成 [2][7][8] - 电脑登录奇安天信客户端：已安装奇安天信，双击打开，自动填写地址连接，需填写则地址填219.142.88.22，端口填7443，点击连接；输入用户名（手机号）和密码（首次登录提示修改），点击获取验证码，查看手机短信输入验证码，点击登录，登录成功后业务资源-全部应用显示可访问系统，自动开启隧道保证开关开启 [17][18][21] - 访问业务：点击【设备信息填报】图标，用电脑默认浏览器打开并自动登录 [24] 专题调研 2025年老旧设备调查 单位信息维护 - 单位业务属性维护 [26] - 单位资产额度维护：弹框后向下滚动到录入区 [28] - 数据真实性承诺函上传：弹框后向下滚动上传 [29] 设备信息维护 - 添加设备：左侧设备树选设备或搜索查询，填写信息后点击【保存】，存在同属性设备可打开连续添加功能 [30][33] - 导入设备：下载模版，选择设备类别填写，导入数据，出现提示完成导入 [33][34] - 查询设备 [35] - 编辑设备：复制功能进入【连续添加模式】可按设备属性连续添加，编辑功能可修改设备信息 [36] - 其他功能：展开/折叠查询面板、面板数据刷新、面板全屏、展示列选择 [38][39] 调查汇总统计 - 整体数据看板 [40] - 填报详情：展示填报完成度、填报组织、填报记录数、承诺函状态等信息，如胡文钰已上传承诺函，填报记录数为2022台等 [42][44] 常见问题 - 系统内部错误一般是网络状态不佳，刷新可恢复正常 [45]

报告行业投资评级 - 维持对大北农（DBN）生物技术种子的买入评级，基于可持续的利润率前景，维持对牧原的买入评级 [3] - 对温氏食品集团给予中性评级，对新希望六和给予卖出评级，对登海种业给予中性评级，对海大给予买入评级，对润普生物科技给予买入评级，对安迪苏给予卖出评级，对青海盐湖工业给予卖出评级 [58] 报告的核心观点 - 中国对美国商品加征关税会给主要谷物带来通胀压力，但由于巴西大豆丰收和国内动物蛋白需求疲软，通胀水平可能比加征135%关税的情况温和 [1][12] - 预计2025/26种植季，生物技术种子商业化种植将扩大至中国90%的玉米种植面积，种子渗透率将达到10%，大北农在获批品种中的市场份额仍占主导地位 [2] 各部分内容总结 主题 - 关税与大豆 - 2024年中国从美国进口247亿美元农产品，占美国当年农产品出口的14%，主要包括大豆、牛肉等 [11] - 2018年对美国大豆加征25%报复性关税，美国大豆到岸价下降近100美元/吨，巴西价格基本不变；理论上加征135%关税会导致更大价差和通胀压力，但可被其他供应和需求因素部分抵消 [12] - 巴西2024/25和2025/26年度大豆产量预计分别达1.7亿吨和1.73亿吨，出口预计比2023/24年度增加1070 - 1440万吨；中国2024/25年度大豆进口预计为9580万吨，比上一年减少900万吨 [12] 中国农业板块跟踪 - 动物蛋白方面，涵盖行业饲料产出趋势、蛋白消费趋势等关键图表，帮助投资者评估供应和消费情况 [23] - 主要谷物方面，整合了中国和全球的供需预测变化及大豆和玉米价格 [23] 关键图表 - 2024/25年度玉米供应缺口为3300万吨，占市场的2.7%；2024/25年度大豆供应过剩700万吨，占市场的1.7% [24][26] - 2025年2季度CBOT玉米价格环比持平，同比上涨7%；国内玉米价格因饲料需求上升而回升 [28] - 2025年2季度CBOT大豆价格环比持平，同比下降13%；国内大豆价格环比下降1%，同比下降12%，豆粕价格环比持平 [30] - 2025年3月母猪存栏量环比下降0.9%，较2023年末下降4% [33] - 2025年2季度样本屠宰场冷冻猪肉库存为60万吨，基本环比持平；新鲜猪肉销售季节性回升，同比增长10% [35][38] - 2025年4月国内生猪均价为14.8元/公斤，环比持平，同比下降；仔猪价格为584元/头，同比上涨6%；母猪价格疲软 [37] - 部分生猪饲料生产商反馈，生猪销售趋势逐步改善 [42] - 2025年2季度平均生猪体重略有上升；自2025年2季度以来，隐含平均生猪饲料成本因豆粕价格上涨而增加 [42][44] - 2025年4月生猪-饲料价差因生猪价格下降而下降，单位饲料成本基本持平 [46] - 2025年4月大豆压榨利润因压榨厂和港口库存较低而保持高位；2025年1季度牛肉进口量为68万吨，同比下降12%，4月均价为61.8元/公斤，较年初上涨6% [49][51] - 2025年4月白羽肉鸡-饲料价差改善，黄羽肉鸡价差稳定；国内兽药原料药指数自3月24日触底后在4月进一步改善 [52][54] 中国农业 - 覆盖总结 - 对多家公司给出评级、目标价、市值、市盈率、净资产收益率等指标，如牧原食品买入评级，目标价55元，市值298.9亿美元等 [58] 全球/中国同行 - 对动物蛋白、疫苗、动物健康、种子等相关公司给出估值总结，包括评级、目标价、市值等信息 [61][63] 农产品价格表 - 给出全球和中国多种农产品价格预测，包括大豆、玉米、小麦、生猪、牛肉等，以及利润和价差假设 [65]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 2025年中国经济受关税冲击增长放缓至4.2%，二至三季度增长显著放缓，通缩压力持续存在 [2][3] - 政策具有滞后性且目前以供给为中心，后续可能因社会动态演变而调整 [8][11][13] - 中美可能在未来1 - 2个月启动贸易谈判以逐步取消关税，但美国也在加强对中国的投资限制 [18][24] - 中国对美出口部分产品难以替代，市场在复杂商品方面仍集中在中国 [28][33] - 关税对中美双方经济均有冲击，美国大型贸易伙伴与美达成贸易协议前景各异 [34][40] - 亚洲经济体难以摆脱与中国的贸易和制造业联系 [41] - 关税导致PMI走弱、家庭消费和房地产市场情绪低迷，“5R”再通胀策略进展缓慢且不均衡 [46][51][56][62] - 新兴科技领域资本支出有望加强，AI等技术应用加速，但技术创新不足以推动经济再通胀 [89][95][102] - 房地产市场在人口老龄化背景下进行调整，住房复苏困难但均衡需求仍健康，中国在泡沫破裂后状况好于日本 [108][115][125][130] - 近期亚洲货币兑美元普遍升值，中国国债收益率因避险情绪下滑 [135][139] - 中国制造业具备规模、适应能力等优势，为下一轮产业升级奠定基础，AI、人形机器人、脱碳等领域存在长期结构性机会 [144][152][164][169] 各部分总结 宏观经济 - 2025年中国经济增长受关税冲击放缓至4.2%，二至三季度增长显著放缓，通缩压力将持续存在 [2][3] - 政策具有滞后性，包括加快政府债券发行和使用、实施消费品以旧换新计划、适度货币宽松等；目前以供给为中心，投资方向包括制造业升级、城市基础设施更新等 [8][9][11][12] - 政治局会议提出适度刺激政策，包括加快政府债券发行、降准降息、出口企业失业保险返还等，但住房刺激仍谨慎 [16] 关税与贸易 - 中美可能在未来1 - 2个月启动贸易谈判，逐步取消关税，目前中国商务部已评估谈判可能性 [18][21] - 美国对中国出口产品加权平均关税有变化，同时加强对中国的投资限制，涉及多个战略领域 [20][24][25] - 中国对美出口部分产品如鞋类、笔记本电脑等难以替代，市场在复杂商品方面仍集中在中国 [28][29][33] - 关税对中美双方经济均有冲击，美国大型贸易伙伴与美达成贸易协议前景各异，面临不同的谈判难点和风险 [34][40] - 亚洲经济体因与中国的贸易和制造业联系紧密，难以摆脱对中国的依赖 [41] 经济再通胀 - 关税导致PMI走弱，外部需求减弱加剧通缩压力，家庭消费和房地产市场情绪低迷 [46][48][51][56] - “5R”再通胀策略包括再通胀、再平衡、重组、改革、重启，进展缓慢且不均衡，各方面有不同的政策措施和预期效果 [62] - 住房库存消化方面，城市更新现金安置计划是积极举措，但低线城市面临更大压力 [63][65] - 社会福利改革方面，中国社会福利支出相对较低，增加支出有助于释放预防性储蓄，但福利体系存在碎片化和不平衡问题 [68][69][76] - 生育补贴方面，新生儿数量下降，家庭生育意愿低，经济压力是主要原因 [84][86][87] 科技领域 - 新兴科技领域资本支出有望加强，受AI应用和政策支持，包括设立科技债券板块、国家创业基金等 [89][91] - AI应用加速，成本效益高的大语言模型推动其更快普及，中国在人形机器人等新兴科技领域专利申请份额增加 [95][96] - 技术创新不足以推动经济再通胀，日本历史经验表明制造业资本支出增加未必能带动工资增长和非贸易部门生产率提升 [102][103][107] 房地产市场 - 房地产市场在人口老龄化背景下进行调整，投资与GDP比例与日本和美国泡沫破裂后相当，住房复苏困难，低线城市去库存压力大 [108][110][119] - 住房投资已完成大部分调整，但房价前景不确定，不过均衡住房需求仍健康，受升级需求和城市化支撑 [120][122][129] - 中国在房地产泡沫破裂后状况好于日本，资产价格涨幅较小，人均收入有提升空间 [130][134] 金融市场 - 近期亚洲货币兑美元普遍升值，但人民币兑美元相对稳定 [135] - 中国国债收益率因避险情绪下滑，尽管市场流动性相对紧张 [139][142] 长期结构性机会 - 中国制造业具备规模、适应能力、绿色转型、自动化和AI应用、人才储备等优势，为下一轮产业升级奠定基础 [144][146][150] - AI处于扩散早期，2025年将是应用之年，不同阶段有不同的AI工具和模型，已有证据显示生成式AI提升了生产力 [152][156][158] - 预计到2027年中国本地GPU几乎能满足AI需求，全球人形机器人市场规模巨大，预计到2050年累计 adoption达10亿台，中国占比约30% [161][164][166] - 能源转型和技术进步将带来超5000亿美元的累计成本节约，到2030年清洁能源将取代化石能源发电，核能投资潜力超1.5万亿美元，碳边境调节机制对不同国家和产品影响不同 [169][172][175]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 市场因期待贸易协议及硬数据未随调查数据走软而乐观，但近期数据未反映4月2日关税公告后的决策及关税影响 预计关税影响分三个阶段，即需求前置、不确定性增加、供需实际减少 预计美联储今年6月开始降息125个基点 [1] 各部分总结 市场表现 - 股市收复4月2日后跌幅，标普500本周收于约5680点；收益率（尤其是2年期）大多走低，市场仍预计美联储今年降息超80个基点 [5] 经济数据 - 软数据在4月2日关税公告后明显走弱，全国调查弱于部分地区联储调查；4月制造业PMI为50.2，ISM制造业降至48.7，新订单和就业分项指数上升但仍处于收缩区间，生产继续下降 [10] - 一季度GDP环比折年率下降0.3%，受进口激增拖累；最终私人国内需求环比增长3.0%；4月就业新增17.7万个岗位，失业率维持在4.2% [1][16] - 3月核心PCE通胀放缓至2.6%同比；4月消费者信心连续第五个月下降，处于2020年新冠疫情高峰期的类似水平 [46][54] 关税影响的三个阶段 需求前置 - 消费和投资强劲可能与关税有关，消费者提前购买以应对可能的短缺或价格上涨；4月汽车销量略有回落但仍处于近期高位 [17] - 一季度信息处理设备投资大幅增加，为1955年以来最大增幅；预计投资最终将下降，但进口下降将推动增长；预计二季度GDP增长1.4% [19] 不确定性增加 - 关税增加了不确定性，导致投资和招聘计划暂停；3月招聘率持平，职位空缺减少，4月下旬高频招聘数据开始迅速下降 [25][26] - 4月就业数据未反映关税公告后的决策，预计5月就业将受到影响；持续申领失业救济人数本周升至疫情后最高水平，若持续至5月中旬，失业率可能升至4.4 - 4.5% [29][31] 供需实际减少 - 高关税将导致进口大幅下降，相关行业活动减弱，如运输和制造业可能出现裁员；预计夏末秋初关税对消费者价格的影响将更加明显 [34][40][42] 下周展望 - 美联储下周可能维持政策利率不变，关注新闻发布会；鲍威尔可能重申不急于降息，但会保留6月降息的可能性 [50] - 预计ISM服务业指数变化不大，显示服务业活动温和扩张；初请失业金人数可能回落，但未来几周和几个月仍有上行风险 [51][63] - 预计贸易逆差将扩大至1385亿美元，反映进口持续强劲；预计进口将从5月开始下降，为GDP增长提供机械性推动，但出口可能放缓 [65][68] 预测数据 - GDP：预计二季度GDP环比增长1.4%；2025年平均同比增长1.1%，2026年为1.4% [73][84] - 通胀：预计核心PCE通胀将上升，2025年平均同比增长3.0%，2026年为2.7% [84] - 失业率：预计2025年平均失业率为4.7%，2026年为4.4% [84] - 政策利率：预计美联储今年降息125个基点，政策利率区间降至3.0 - 3.25% [49][71][84]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国关税政策软化，预计美对华关税将从约160%降至约60%，中国可能也会有类似幅度的降税；经济数据的韧性使投资者安心，金融状况大幅缓解；但12个月衰退风险仍为45%，其他领域可能进一步提高关税；美联储政策前景不确定，已将首次降息时间从6月推迟到7月；欧洲货币政策仍持鸽派观点；日本央行下次加息时间推迟到2026年1月；中国经济增长预期有小幅下调，贸易战仍是通缩因素；投资者应谨慎追涨，看好美元走弱和黄金价格上涨，对英国利率、铜和美国天然气看多，对石油看空 [1][4][9][12][15][19][23][26] 根据相关目录分别进行总结 全球贸易政策 - 特朗普政府软化关税政策，暂停补充“互惠”关税、豁免ICT产品关税、修改汽车零部件关税，预计美对华关税将从约160%降至约60%，中国可能也会有类似幅度的降税，还可能与一些国家达成初步贸易协定 [1] 美国经济数据与金融状况 - 就业报告和失业救济申请数据显示经济有韧性，金融状况大幅缓解，预计第三季度金融状况对美国GDP增长的拖累峰值为0.2个百分点，低于4月8日的1.0个百分点 [4] 美国衰退风险 - 12个月衰退风险估计仍为45%，其他领域可能进一步提高关税，硬数据可能滞后，软数据已大幅下降 [9] 美联储政策 - 政策前景不确定，已将首次降息时间从6月推迟到7月，担心白宫对美联储货币政策独立性的威胁，若白宫能无理由罢免美联储官员，可能导致通胀结果恶化 [12] 欧洲货币政策 - 仍持鸽派观点，预计欧洲央行再进行三次25个基点的降息至1.5%，英国央行预计将连续降息至2026年2月的2.75% [15] 日本央行政策 - 下次加息时间推迟到2026年1月，但终端政策利率预测仍为1.5%，因工资增长和通胀预期等指标仍乐观 [19] 中国经济 - 4月PMI低于预期，2025年经济增长预期从4.5%下调至4.0%，贸易战仍是通缩因素，通胀低于共识、目标和零 [23] 投资建议 - 投资者应谨慎追涨，看好美元走弱和黄金价格上涨，对英国利率、铜和美国天然气看多，对石油看空 [26]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 今年劳动节假期零售和消费数据显示，尽管基数高，但假日消费增长稳健，好于预期，再次确认消费已触底，但后续仍可能有波动，假日后消费的可持续性需关注 [1] - 各品类表现分化，以旧换新使家电、汽车、电信设备受益，餐饮表现突出，而服装、烈酒增长可能受限，票房同比大幅下降 [2] - 消费保持理性，企业促销更有节制，各线城市消费增长更均衡，关键旅游城市表现良好，低线城市客流量增加，高线城市也有强劲增长 [3][9] 根据相关目录分别进行总结 劳动节假期消费要点 - 品类方面，以旧换新使家电、汽车、电信设备销售增长，餐饮表现突出，不同品类表现分化，珠宝有改善，服装、烈酒增长可能受限，票房同比下降约50% [2] - 消费理性，人均旅游消费温和增长但低于疫情前水平，酒店和机票价格改善，企业促销更有节制，头部餐饮企业促销理性，中高端烈酒折扣加剧，运动服装折扣趋势不一 [3][8] - 地区方面，各线城市消费增长更均衡，关键旅游城市表现良好，低线城市客流量增加，高线城市也有强劲增长，北京、上海消费增长超全国平均，入境消费同比翻倍 [9][28] 劳动节假期关键消费趋势 - 旅游方面，客流量推动旅游销售增长，恢复至疫情前123%，人均消费仍低于疫情前，国内旅游销售同比增长8%，客流量同比增长6.4%，人均消费增长1.5%，劳动节旅游增长较2025年春节有所加速，出境游同比增长21%，入境游需求强劲，低线城市体验式旅游表现突出 [10][11] - 重点品类中，体育用品零售同比增长15%，不同企业表现有差异；白酒方面，婚宴数量同比改善，但桌均消费量和开瓶率未改善，中高端价格区间折扣加剧，劳动节白酒消费占比小，端午和中秋/国庆假期更重要；餐饮方面，广州、湖南、陕西等地表现突出，现制饮品表现良好，部分企业销售增长；IP零售商中，泡泡玛特和名创优品表现较好；家电受益于以旧换新同比增长15.5%，智能家电线上平台同比增长超20%；珠宝数据较4月改善；票房收入7.5亿元，同比下降51%，主要因缺乏大片 [18][25] - 各线城市消费增长均衡，关键旅游城市和高线城市消费增长强劲，陕西、湖南、重庆等地零售和餐饮销售增长，上海、北京、杭州等大城市消费增长明显，入境消费同比翻倍 [26][28]