投资评级 - 报告对江南化工的投资评级为“增持”，并予以维持 [2][6] 核心观点 - 公司通过成功竞得顺安爆破100%股权，外延并购取得进展，炸药总产能将超过90万吨，稳居国内第一梯队 [6] - 集团资产注入预期明确，特能集团和兵器工业集团承诺旗下奥信化工及庆华民爆有望于2025年启动注入，将进一步扩大产能规模 [6] - 矿服业务资质持续升级，新签订单强劲，2024年超百亿元，2025年上半年达62.38亿元，支撑中远期发展 [6] - 海外市场布局深入，拥有充沛炸药产能，并依托大客户关系和富矿区布局奠定长期成长基础 [6] - 基于预测，公司2025-2027年归母净利润分别为9.72亿元、15.58亿元、17.23亿元，对应市盈率分别为18倍、11倍、10倍 [6] 财务数据与预测 - 2024年营业总收入为94.81亿元，同比增长6.6%；2025年前三季度营业收入为68.85亿元，同比增长2.8% [6] - 预测2025年营业总收入为105.64亿元（同比增长11.4%），2026年为139.47亿元（同比增长32.0%），2027年为161.20亿元（同比增长15.6%） [6] - 2024年归母净利润为8.91亿元，同比增长15.3%；2025年前三季度归母净利润为6.64亿元，同比下降11.4% [6] - 预测2025年归母净利润为9.72亿元（同比增长9.1%），2026年为15.58亿元（同比增长60.2%），2027年为17.23亿元（同比增长10.6%） [6] - 预测毛利率2025-2027年分别为29.8%、31.2%、30.9%；净资产收益率（ROE）分别为9.5%、13.5%、13.3% [6] 公司业务进展 - 收购顺安爆破100%股权交易底价为10亿元，标的公司拥有年产7.3万吨工业炸药等生产许可能力，2025年年化净利润为0.83亿元，收购市盈率约12倍 [6] - 公司近年来持续进行外部并购，包括朝阳红山、陕西红旗、东神楚天和峨边国昌化工等，产能规模持续扩大 [6] - 海外布局方面，北方爆破拥有10万吨海外炸药产能，拟注入资产奥信化工拥有超过20万吨海外炸药产能 [6] - 公司跟随紫金矿业、中核集团等大客户出海，在纳米比亚和刚果金等富矿区已有深入合作 [6]

投资评级 - 报告对艾罗能源的投资评级为“买入”，并予以维持 [6] 核心观点与业绩总览 - 艾罗能源2025年前三季度实现收入30.28亿元，同比增长25.8%；归母净利润1.5亿元，同比下降6.32% [2][4] - 2025年第三季度单季实现收入12.21亿元，同比增长48.32%，环比增长21.14%；但归母净利润仅为0.09亿元，同比大幅下降85.12%，环比下降91.08% [2][4] - 报告预计公司2025-2026年归母净利润分别为2.3亿元、6.1亿元，对应市盈率（PE）为52倍和19倍 [10] 季度经营表现分析 - 公司Q3收入延续了20%以上的环比增速，主要得益于澳洲市场爆发、新兴市场及欧洲市场环比改善 [10] - Q3综合毛利率为30.5%，环比下降6个百分点，主要受市场结构和汇率波动影响，但各市场产品价格维持相对稳定 [10] - Q3期间费用为3.6亿元，环比增加0.9亿元，费用率升至29.3%，环比提升2.4个百分点 [10] - 费用增长主要源于财务费用变动：Q2因人民币贬值产生汇兑收益，财务费用为-1.3亿元；而Q3因人民币贬值产生汇兑损失，财务费用变为0.1亿元 [10] 财务状况与经营规模 - 截至Q3末，公司存货为16.2亿元，环比增长15%；应付票据及账款为22.0亿元，环比增长34%，表明经营规模持续扩大 [10] - 公司货币资金达31亿元，在手现金充裕 [10] 未来展望与增长驱动 - 报告认为公司前期的销售和研发投入有望逐步兑现为收入增长 [10] - 澳洲及新兴市场户用储能、欧洲等海外工商储能市场增长趋势明确 [10] - 公司的新产品，包括集装箱类大工商储、高性价比中小工商储、大储、离网户储等有望逐步放量，为明年及以后的业绩带来新增量 [10]

投资评级 - 投资评级为“买入”并维持该评级 [7] 核心观点 - 报告认为隆基绿能2025年第三季度业绩显示硅片业务盈利修复，BC2 0组件出货量环比大幅提升，公司有望成为行业周期的破局者 [1][5][12] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现收入50915亿元，同比下降131% [2][5] - 2025年前三季度归母净亏损3403亿元，但同比实现减亏 [2][5] - 2025年第三季度实现收入18101亿元，同比下降978%，环比下降553% [2][5] - 2025年第三季度归母净亏损834亿元，同比和环比均实现减亏 [2][5] - 2025年第三季度期间费用率为895%，环比增加272个百分点，主要因财务费用增长 [12] - 2025年第三季度资产减值损失894亿元，其中存货跌价准备535亿元，固定资产减值准备346亿元，减少公司合并净利润742亿元 [12] - 2025年前三季度经营活动现金流净额1819亿元，同比实现转正，主要因购买原材料等现金流出减少以及支付职工薪酬流出减少 [12] 业务运营分析 - 硅片业务方面，预计第三季度对外销量环比持平，受益于反内卷带来的价格上涨，预计毛利率转正，单位盈利修复至盈亏平衡 [12] - 电池组件业务方面，预计第三季度对外销量环比微增，其中BC二代组件出货量环比大幅增长，主要得益于BC 20产能快速爬坡 [12] - 预计第三季度电池组件单位盈利环比大致持平 [12] - BC20产能预计到2025年底将达到50GW [12] - 预计2025年全年硅片出货量120GW，组件出货量80-90GW，其中BC组件占比将超过25% [12] 未来展望与竞争优势 - BC组件优势逐步得到市场认可，渗透率将快速提升 [12] - BC溢价稳定叠加成本持续优化，预计存在超额盈利空间 [12] - 公司与英发、平煤等公司合作，共同投资BC产能，旨在做大BC生态，推动BC技术跻身主流技术路线之一 [12]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持此评级 [8] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩受到成本上涨影响，但通过成本优化展现了经营韧性，且负债率因定向增发而大幅优化 [1][6][13] - 展望未来，公司产品升级将巩固其技术领先优势，并有望抓住市场机遇，客户需求保持旺盛 [13] 财务业绩总结 - 2025年前三季度，公司实现收入11597亿元，同比增长4686%；归母净利润为-532亿元，但同比实现大幅减亏 [2][6] - 2025年第三季度，公司实现收入3151亿元，同比增长1522%，但环比下降2691%；归母净利润为-295亿元，同比大幅减亏，但环比由盈转亏 [2][6] - 2025年第三季度公司毛利率为74%，环比基本持平 [13] - 公司定增顺利落地，负债率大幅降低815个百分点至776% [13] - 2025年第三季度公司财务费用增长至125亿元，而第二季度为-042亿元，主要因第二季度外币汇兑收益抵减了利息支出 [13] 经营与业务展望 - 预计公司2025年第四季度将开始大批量产出效率25%的分布式组件和功率665W+、双面率80%的集中式组件，以巩固BC技术的高效率领先优势 [13] - 在当前贵金属上涨趋势下，公司的无银电镀铜技术预计将与TOPCon银浆方案拉开成本差距 [13] - 国内集中式高功率标段开启大规模招标，例如三峡集团238%标段（12GW）占比接近50%，公司的ABC技术有望凭借综合优势抢占先机 [13] - 欧洲市场夏休结束后订单有望恢复，非欧盟区域市场如英国、澳洲开拓顺利，公司品牌在第三季度被评为增速最快品牌 [13] - 公司第三季度合同负债环比增长超过30%，达到1187亿元，反映客户对BC组件需求依旧旺盛 [13] 财务预测与指标 - 预测公司归母净利润将从2025年的-586亿元改善至2026年的1394亿元和2027年的2279亿元 [18] - 预测每股收益将从2025年的-028元增长至2026年的066元和2027年的108元 [18] - 预测毛利率将从2025年的3%提升至2026年的13%和2027年的14% [18] - 预测净资产收益率将从2025年的-92%改善至2026年的180%和2027年的227% [18] - 预测资产负债率将从2025年的792%优化至2026年的759%和2027年的722% [18]

投资评级 - 报告对林洋能源的投资评级为“买入”，并予以“维持” [7] 核心财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入36.74亿元，同比下降28.88%；实现归母净利润3.59亿元，同比减少60.56% [2][5] - 2025年第三季度，公司实现营业收入11.92亿元，同比下降29.96%，环比下降12.17%；实现归母净利润0.35亿元，同比大幅减少88.77%，环比减少82.54% [2][5] - 2025年第三季度公司期间费用率为19.27%，环比增加4.18个百分点，主要由于第二季度汇兑收益增加导致财务费用基数较低 [12] - 公司经营性现金流管控优化，2025年第三季度经营活动现金流量净额实现年内首次转正 [12] 业务板块进展 智能电表板块 - 2025年第三季度，公司在国内国网电能表招标采购中合计中标约1.42亿元，在南网计量设备框架招标中中标2.44亿元 [12] - 海外市场方面，公司产品覆盖全球50多个国家和地区，第三季度公告与澳洲兰吉尔签订3.83亿元智能电表长单 [12] - 公司通过与国际龙头兰吉尔合作、子公司EGM本地化策略、与ECC设立合资公司以及在印尼的战略布局拓展海外市场 [12] 新能源板块 - 截至2025年第三季度末，公司持有各类新能源电站规模达1.17GW [12] - 公司受托开展绿电交易代理与绿证销售业务，电力交易业务已拓展至江苏、山东、安徽、湖南、蒙西等多个省份 [12] 未来展望 - 国内分布式光伏发电项目“可观、可测、可调、可控”以及电力市场计量结算等规则预计将带来增量智能电表需求 [12] - 海外欧美、亚非拉等市场的需求侧机遇共振，预计公司智能电表业务有望持续拓宽 [12] - 公司新能源业务有望在第四季度集中发货 [12] - 随着海外认证的推进和国内电站盈利模式清晰化，公司业绩有望逐步改善 [12]

投资评级 - 报告对株冶集团维持“买入”投资评级 [6] - 目标价格为20.4元，较2025年11月10日股价15.09元存在约35%的上涨空间 [3][6] 核心观点 - 公司受益于黄金价格大幅上涨，2025年第三季度单季扣非归母净利润达3.29亿元，同比增长72.44%，盈利能力加速改善 [10] - 公司作为中国五矿集团旗下主要上市平台，股权关系理顺后，未来集团相关资产注入进程有望提速，增强内生增长动能 [10] - 金价左侧或已企稳，在法币信用下行与通胀预期上行等多重因素支撑下，中期上行趋势有望延续，公司业绩将持续受益 [10] 盈利预测与财务表现 - 调整后2025-2027年每股收益预测分别为1.02元、1.43元、1.56元（原预测为1.03元、1.21元、1.33元） [3] - 预计2025年营业收入将达222.87亿元，同比增长12.8%，归属母公司净利润为10.94亿元，同比增长39.1% [5] - 盈利能力持续提升，预计2025年毛利率为10.7%，净利率为4.9%，净资产收益率达22.3% [5] 业务与战略分析 - 公司坚持铅锌和贵金属双轮驱动战略，2025年第三季度单季销售毛利率为12.62%，环比提升0.31个百分点 [10] - 2025年第三季度黄金均价为792.8元/克，同比上涨39.54%，推动公司贵金属业务盈利水平显著提升 [10] - 控股股东变更为湖南有色，股权划转完成后，公司平台定位更加清晰，为后续资产整合奠定基础 [10] 行业与市场环境 - 可比公司2025年平均市盈率约为20倍，报告给予公司2025年20倍市盈率估值，与行业水平基本一致 [11] - 金价波动率指标已回归正常区间，Cboe黄金ETF波动率降至20.13%，市场情绪趋于稳定，支撑金价中期上行逻辑 [10]

投资评级 - 报告对安泰科技的投资评级为“买入”，原评级亦为“买入”[2] - 报告对有色金属板块的评级为“强于大市”[2] 核心观点 - 安泰科技作为我国先进金属新材料领域的领军企业，聚焦“难熔钨钼”和“稀土永磁”两大核心产业，同时积极布局特粉、可控核聚变等新兴业务，未来有望充分受益于下游需求的增长[5][7] - 公司2025年第三季度业绩稳健，单季度营收同比增长8.92%，归母净利润同比增长58.31%[5] - 公司积极参与可控核聚变产业，2025年上半年成功中标相关合同总额近4,000万元，致力于打造新的成长曲线[10] 业绩表现与财务分析 - 2025年前三季度公司实现营收58.18亿元，同比减少0.60%，主要因安泰环境不再纳入合并报表范围所致；实现扣非后归母净利润2.56亿元，同比增长11.39%[5][10] - 2025年三季度单季营收21.04亿元，同比增长8.92%；归母净利润0.94亿元，同比增长58.31%[5] - 2025年前三季度公司整体毛利率为17.21%，同比下降0.68个百分点；期间费用率为11.65%，同比下降1.26个百分点，显示降本增效措施效果良好[10] - 根据盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为81.81亿元、91.45亿元、103.23亿元，归母净利润分别为3.37亿元、4.01亿元、4.79亿元[7][9] 估值与预测 - 基于盈利预测，公司2025-2027年EPS预计为0.32元、0.38元、0.46元，当前股价对应PE分别为61.5倍、51.7倍、43.3倍[7][9] - 与原先预测相比，2025-2027年EPS预测调整幅度分别为-17.7%、-13.2%、-14.0%[9] - 预计公司2025-2027年归母净利润增长率分别为-9.4%、19.0%、19.3%[9] 业务进展与未来展望 - 公司在可控核聚变领域深耕技术开发，主导制定相关行业标准，体现行业技术引领水平[10] - 公司未来成长动力主要来自下游需求的增长以及新兴业务的布局[5][7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][10][13] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩相对平稳，开发业务毛利率筑底修复，全年业绩展望相对稳健 [2][13] - 公司2025年前三季度销售金额同比略有下降，规模排名行业第四，拿地强度保持相对积极，其中Q3销售拿地均有边际改善 [2][13] - 公司发行优先股方案有序推进，资产负债表持续优化，综合竞争力有望保持行业前列 [2][13] - 若后续行业迎来景气拐点，公司估值修复潜力较大 [2][13] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入898亿元，同比增长15.1% [7] - 2025年前三季度实现归母净利润25.0亿元，同比下降4.0% [7] - 2025年前三季度扣非后归母净利润19.7亿元，同比增长17.1% [7] - 2025年前三季度综合毛利率提升5个百分点至15.0%，毛利同比增长73.2% [13] - 税金及附加同比增加64%至26亿元，投资收益同比减少84%至5.7亿元 [13] - 预计2025-2027年归母净利润分别为42/45/49亿元，对应市盈率分别为20.3X/18.9X/17.2X [13] 销售与拿地 - 2025年Q1-3实现销售额1407亿元，同比下降3.1%，排名行业第四 [13] - 销售均价同比增长22.4%至27662元/平方米 [13] - Q1/Q2/Q3销售金额同比分别为-12.8%/-11.4%/+17.2%，Q3销售表现突出 [13] - 2025年Q1-3拿地金额752亿元，同比大幅增长160.4% [13] - 拿地均价为23162元/平方米，同比增长12.2% [13] - 拿地强度（全口径拿地金额/销售金额）提升至53%，去年同期为20%，全年为22% [13] - 核心一二线城市拿地金额占比为90%，其中北上广深杭蓉6城占比79% [13] 财务状况 - 2025年三季度末剔除预收账款的资产负债率为61.0%，净负债率为55.3%，现金短债比超过1倍，短债占比为22.1% [13] - 2025年上半年末平均融资成本为2.84%，较2024年底下降15个基点，保持行业最低水平 [13] - 公司拟发行不超过7840.50万股优先股，募集资金总额不超过78.405亿元，用于北京、上海等11个房地产项目开发 [13] 未来展望 - 截至2025年三季度末，（合同负债+预收账款）/年化营业收入=0.79X，随着自然竣工周期见顶，收入将面临一定压力 [13] - 毛利率已处于底部区间并初显修复迹象，全年资产减值计提有望减少 [13] - 表观市盈率相对偏高，但实际市净率相对较低 [13]

投资评级 - 报告对三一重工的投资评级为“买入”，并予以维持 [9] 核心观点 - 三一重工2025年第三季度业绩实现高速增长，超出预期，其港股上市将助力公司持续提升全球竞争力 [1][2][6] - 公司25Q3实现营收21207亿元，同比增长1073%，实现归母净利润1919亿元，同比增长4818% [2][6] - 25Q1-3公司实现营收65741亿元，同比增长1356%，实现归母净利润7136亿元，同比增长4658% [6] - 公司盈利能力持续上行，25Q1-3综合毛利率为2801%，同比提升051个百分点 [2] - 公司经营质量提升，25Q1-3经营活动现金净流量为145亿元，同比增长18% [12] - 预计公司2025-2026年归母净利润分别为8571亿元、11086亿元，对应市盈率分别为24倍、18倍 [12] 国内业务分析 - 国内工程机械行业持续修复，从挖掘机向后周期非挖设备延伸 [2][12] - 根据CCMA数据，25Q3我国挖掘机行业内销量同比增长18%，设备更新为核心驱动力 [12] - 25Q3我国汽车吊、履带吊、随车吊内销量同比分别增长244%、625%、207%，环比增速提升，混凝土机械等设备亦有所修复 [12] - 作为国内龙头，三一重工受益于行业内销修复，预计其Q3国内收入保持较好增长 [2][12] 海外业务分析 - 海外市场景气持续，公司Q3海外收入延续较快增长，份额有望持续提升 [2][12] - 根据海关总署数据，25Q3我国工程机械行业整体出口金额同比增长212% [12] - 新兴市场为主要拉动力量，非洲、中亚地区出口同比分别增长64%、60%，中东、大洋洲增长30%以上，南亚增长20% [12] - 北美、俄罗斯市场同比分别下降2%、16%，但降幅已收窄 [12] - 受益于矿产开发和能源基建需求，公司在新兴市场业务收入保持较好增长；欧洲市场受益于基建支出计划，需求端有所修复，公司欧洲收入有望明显改善 [12] 盈利能力与经营质量 - 公司盈利能力继续上行，25Q1-3毛利率提升至2801% [2][12] - 费用管控力度加大，前三季度管理、研发费用率同比分别下降052个百分点、148个百分点 [12] - 25Q3公司归母净利润率达到905%，同比提升229个百分点 [12] - 公司现金流持续向好，25Q1-3经营活动现金净流量同比增长18%至145亿元 [12] 未来展望 - 国内后周期设备如混凝土机械、起重机械等有望持续修复，未来2-3年行业周期向上确定性强 [12] - 海外新兴市场景气有望延续，欧美市场有望筑底修复，预计未来2年海外整体需求向上 [12] - 公司成功完成港股上市，全球化竞争力有望持续提升 [1][2][12] - 公司持续推进结构优化、降本增效，盈利能力有望持续上行 [12]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持该评级 [7] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现收入646亿元，同比下降5.38%；归母净亏损52.7亿元，同比下降32.64% [2][5] - 2025年第三季度单季实现收入240.91亿元，同比下降1.57%，环比下降1.97%；归母净亏损3.15亿元，但同比大幅增长62.69%，环比大幅增长86.68%，减亏明显 [2][5] - 2025年前三季度毛利率为2.74%，同比下降4.80个百分点；2025年第三季度单季毛利率达7.23%，同比下降1.67个百分点，但环比显著提升5.25个百分点 [12] - 公司经营活动现金流在2025年第三季度大幅回正至47.76亿元，带动前三季度整体经营现金流回正至28.25亿元 [12] - 2025年第三季度公司冲回资产减值损失2.47亿元，主要因产业链价格上涨，此前计提的存货跌价准备得以冲回 [12] 分业务表现与展望 - 硅料业务：随着光伏反内卷持续推进，价格修复明显，2025年10月22日多晶硅n型复投料成交均价为5.32万元/吨；丰水期来临有望提升公司开工率，带动出货量环比增长并进一步降低生产成本 [12] - 电池组件业务：2025年第三季度因国内抢装结束，行业需求平淡，公司电池、组件出货量预计环比减少；尽管价格降低，但成本端亦有所上行，该业务预计仍为利润拖累项 [12] - 其他业务：农牧、电站等业务在第二、三季度为传统季节性旺季，有望贡献一定利润 [12] 行业环境与公司前景 - 光伏反内卷进展顺利，近期硅料端有望出现积极进展，进一步巩固价格；后续随着国内需求重启，组件价格有望逐步上涨，带动电池组件盈利修复 [12] - 公司已在光伏产业链多个环节形成突出竞争优势，周期拐点之后龙头优势有望充分体现 [12] 财务预测指标 - 预测公司归母净利润将于2026年扭亏为盈，达到29.72亿元，对应每股收益0.66元；2027年预计进一步提升至63.16亿元，每股收益1.40元 [17] - 预测公司毛利率将持续改善，从2025年的2%提升至2026年的8%和2027年的10% [17] - 预测净资产收益率将于2026年转正至6.6%，2027年进一步提升至12.6% [17]