报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [2][5][6] 报告的核心观点 - 主营业务增长强劲，弹性体、改性塑料销量创新高，推动盈利增长，2025 年上半年净利润同比增长 17%-35%，扣非后净利润同比增长 26.72%-48.19% [5] - TPV 业务增长有望加速，产品价格提升且下游应用领域拓宽，自 2025 年 7 月 1 日起 TPV 材料价格上涨 1000 - 2000 元/吨，应用领域不断拓展，需求有望成倍数扩张 [5] - 战略布局新质生产力，研发 DVA 等前沿技术，DVA 产品 2025 年一季度开始批量路跑测试，替代空间广阔 [5] - 维持“强烈推荐”投资评级，暂不考虑 DVA 放量，公司产能有序扩张，25 年业绩将显著增长，若 DVA 放量业绩增速将进一步提升 [5] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本 478 百万股，已上市流通股 421 百万股，总市值 93 亿元，流通市值 82 亿元，每股净资产 6.8 元，ROE（TTM）为 4.6，资产负债率 48.9%，主要股东为道恩集团有限公司，持股比例 43.52% [2] 股价表现 - 1 个月、6 个月、12 个月绝对表现分别为 1%、69%、111%，相对表现分别为 -3%、63%、96% [4] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4544|5301|6133|6936|7705| |营业利润（百万元）|170|155|228|292|392| |归母净利润（百万元）|140|141|205|262|350| |每股收益（元）|0.29|0.29|0.43|0.55|0.73| |PE|66.3|65.8|45.2|35.5|26.5| |PB|3.0|3.0|2.8|2.6|2.5| [7] 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|3037|4040|4626|5499|6466| |非流动资产|2059|2298|2250|2208|2171| |资产总计|5096|6338|6876|7707|8637| |流动负债|1369|2422|2754|3366|3993| |长期负债|475|618|618|618|618| |负债合计|1844|3040|3372|3984|4611| |归属于母公司所有者权益|3080|3120|3310|3509|3783| [8] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流| - 43| - 301| - 115| - 103| - 117| |投资活动现金流|94| - 183| - 149| - 144| - 141| |筹资活动现金流|8|405|58|284|292| |现金净增加额|60| - 79| - 205|37|34| [8] 利润表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|4544|5301|6133|6936|7705| |营业成本|4004|4673|5355|6016|6634| |营业利润|170|155|228|292|392| |利润总额|169|160|233|297|397| |归属于母公司净利润|140|141|205|262|350| [9] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |年成长率 - 营业总收入|0%|17%|16%|13%|11%| |年成长率 - 营业利润|1%| - 9%|47%|28%|34%| |年成长率 - 归母净利润| - 8%|1%|46%|27%|34%| |获利能力 - 毛利率|11.9%|11.8%|12.7%|13.3%|13.9%| |获利能力 - 净利率|3.1%|2.7%|3.3%|3.8%|4.5%| |获利能力 - ROE|4.6%|4.5%|6.4%|7.7%|9.6%| |获利能力 - ROIC|5.2%|4.7%|5.9%|6.8%|7.7%| |偿债能力 - 资产负债率|36.2%|48.0%|49.0%|51.7%|53.4%| |偿债能力 - 净负债比率|10.0%|17.9%|18.5%|21.9%|24.7%| |偿债能力 - 流动比率|2.2|1.7|1.7|1.6|1.6| |偿债能力 - 速动比率|1.8|1.3|1.4|1.3|1.3| |营运能力 - 总资产周转率|0.9|0.9|0.9|1.0|0.9| |营运能力 - 存货周转率|7.3|6.9|6.3|6.3|6.2| |营运能力 - 应收账款周转率|2.8|2.7|2.3|2.1|1.9| |营运能力 - 应付账款周转率|11.3|11.5|10.9|10.8|10.7| |每股资料（元） - EPS|0.29|0.29|0.43|0.55|0.73| |每股资料（元） - 每股经营净现金| - 0.09| - 0.63| - 0.24| - 0.21| - 0.24| |每股资料（元） - 每股净资产|6.44|6.52|6.92|7.33|7.91| |每股资料（元） - 每股股利|0.06|0.06|0.09|0.11|0.15| |估值比率 - PE|66.3|65.8|45.2|35.5|26.5| |估值比率 - PB|3.0|3.0|2.8|2.6|2.5| |估值比率 - EV/EBITDA|43.0|37.9|23.4|20.7|17.7| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][8] 报告的核心观点 - 2025H1公司预计归母净利润2.21 - 2.60亿元（yoy +70% - 100%），2025Q2预计归母净利润0.99 - 1.38亿元（yoy +67.65% - 133.47%），利润端高增源于辅酶Q10、维生素A及国内保健品业务销售增长 [1][2] - 短期通过辅酶Q10扩产和新品放量打开增长空间，长期以合成生物平台和全球化品牌运营能力打造“原料 + 品牌”双轮驱动 [3] - 预计2025 - 2027年实现营收38.52/44.9/51.03亿元，分别同比增长19%/17%/13.7%；实现归母净利润5.1/6.8/8.48亿元，分别同比增长49%/33%/24.6%；对应PE估值分别为23.4/17.5/14.1X [3][8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 3,103 | 3,240 | 3,852 | 4,490 | 5,103 | | 增长率yoy（%） | 3.1 | 4.4 | 18.9 | 16.6 | 13.7 | | 归母净利润（百万元） | 277 | 342 | 510 | 680 | 848 | | 增长率yoy（%） | 7.5 | 23.6 | 49.2 | 33.4 | 24.6 | | ROE（%） | 7.0 | 8.5 | 11.8 | 14.2 | 15.5 | | EPS最新摊薄（元） | 0.45 | 0.56 | 0.84 | 1.12 | 1.39 | | P/E（倍） | 43.1 | 34.9 | 23.4 | 17.5 | 14.1 | | P/B（倍） | 3.0 | 2.8 | 2.6 | 2.4 | 2.1 | [1] 事件 - 公司发布2025年半年度业绩预告，2025H1预计实现归母净利润2.21 - 2.60亿元（yoy +70% - 100%）；实现扣非归母净利润2.20 - 2.59亿元（yoy +70% - 100%）；2025Q2预计实现归母净利润0.99 - 1.38亿元（yoy +67.65% - 133.47%） [1] 利润增长原因 - 2025H1利润端高增主要源于辅酶Q10、维生素A及国内保健品业务销售增长 [2] 长短期逻辑 - 短期通过辅酶Q10扩产和新品放量打开增长空间，长期拥有合成生物平台和全球化品牌运营能力，打造“原料 + 品牌”双轮驱动 [3] 各端发展情况 - 原料端：持续通过合成生物技术改进老产品，研发新产品，降本增效，巩固辅酶Q10的龙头地位 [3] - 品牌端：在核心单品辅酶Q10基础上，推出麦角硫因等新品，丰富品牌矩阵 [3] - 渠道端：提升电商渠道运营效能，构建私域生态闭环，加速国内市场渗透，618验证“全渠道渗透 + 精准场景运营”策略成效显著 [3] 公司优势 - 全球辅酶Q10龙头，截至2025年3月，市占率50%左右，深耕保健食品原料领域多年，以合成生物学为核心技术，整合国内外营养健康领域资源，布局全产业链，旗下拥有Doctor's Best、Zipfizz等国际化品牌 [3] 相关研究 - 原料方面：2024年完成辅酶Q10 1.5倍扩产改造，市占率有望进一步提升；维生素2024H1受工厂事故影响基数较低，维A（国产）年初价格处于相对高位，为145元/千克（yoy +100%），此后行情持续走弱，主要系新增产能和下游需求低迷等原因 [7] - 保健品方面：持续深化重点品牌Doctor's Best在国内市场的营销体系建设，618期间，全渠道销售额同比增长70%，多平台多款产品持续爆发，基础维矿品类表现尤为亮眼，核心产品辅酶Q10表现优异，新品“黑马”五合一光紫瓶登顶天猫麦角硫因新品榜TOP1，基础维矿类甘氨酸镁迅速售罄断货，维生素K2库存一度告急 [7] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 资产负债表 | | | | | | | 流动资产（百万元） | 2045 | 2667 | 2688 | 3127 | 3552 | | 非流动资产（百万元） | 3309 | 3725 | 3819 | 3902 | 3965 | | 资产总计（百万元） | 5353 | 6392 | 6506 | 7029 | 7518 | | 流动负债（百万元） | 664 | 1221 | 1125 | 1230 | 1089 | | 非流动负债（百万元） | 753 | 853 | 759 | 661 | 555 | | 负债合计（百万元） | 1417 | 2074 | 1884 | 1891 | 1645 | | 少数股东权益（百万元） | 11 | 38 | 75 | 125 | 187 | | 归属母公司股东权益（百万元） | 3925 | 4281 | 4547 | 5014 | 5686 | | 负债和股东权益（百万元） | 5353 | 6392 | 6506 | 7029 | 7518 | | 利润表 | | | | | | | 营业收入（百万元） | 3103 | 3240 | 3852 | 4490 | 5103 | | 营业成本（百万元） | 1944 | 1992 | 2319 | 2666 | 2997 | | 营业税金及附加（百万元） | 18 | 18 | 21 | 25 | 28 | | 销售费用（百万元） | 320 | 317 | 358 | 391 | 424 | | 管理费用（百万元） | 419 | 384 | 424 | 449 | 485 | | 研发费用（百万元） | 58 | 69 | 77 | 90 | 102 | | 财务费用（百万元） | -8 | -19 | -13 | -24 | -54 | | 资产和信用减值损失（百万元） | -13 | -13 | -15 | -18 | -20 | | 其他收益（百万元） | 15 | 22 | 18 | 18 | 19 | | 公允价值变动收益（百万元） | -2 | -7 | -2 | -2 | -2 | | 投资净收益（百万元） | 10 | 11 | 9 | 10 | 10 | | 资产处置收益（百万元） | 0 | -2 | 0 | 0 | 0 | | 营业利润（百万元） | 356 | 482 | 714 | 947 | 1179 | | 营业外收入（百万元） | 4 | 4 | 4 | 4 | 4 | | 营业外支出（百万元） | 25 | 16 | 17 | 16 | 19 | | 利润总额（百万元） | 335 | 470 | 700 | 934 | 1164 | | 所得税（百万元） | 58 | 102 | 153 | 204 | 254 | | 净利润（百万元） | 276 | 367 | 547 | 730 | 910 | | 少数股东损益（百万元） | -1 | 25 | 37 | 50 | 62 | | 归属母公司净利润（百万元） | 277 | 342 | 510 | 680 | 848 | | EBITDA（百万元） | 521 | 663 | 908 | 1164 | 1403 | | 现金流量表 | | | | | | | 经营活动现金流（百万元） | 659 | 521 | 548 | 761 | 926 | | 净利润（百万元） | 276 | 367 | 547 | 730 | 910 | | 折旧摊销（百万元） | 172 | 171 | 182 | 209 | 238 | | 财务费用（百万元） | -8 | -19 | -13 | -24 | -54 | | 投资损失（百万元） | -10 | -11 | -9 | -10 | -10 | | 营运资金变动（百万元） | 107 | -181 | -154 | -138 | -149 | | 其他经营现金流（百万元） | 121 | 193 | -5 | -6 | -8 | | 投资活动现金流（百万元） | -447 | -317 | -268 | -284 | -293 | | 资本支出（百万元） | 252 | 365 | 273 | 290 | 298 | | 长期投资（百万元） | -5 | 2 | -3 | -3 | -3 | | 其他投资现金流（百万元） | -190 | 45 | 7 | 8 | 8 | | 筹资活动现金流（百万元） | -185 | 345 | -785 | -284 | -225 | | 短期借款（百万元） | -82 | 308 | 33 | 8 | -212 | | 长期借款（百万元） | 224 | 99 | -93 | -98 | -106 | | 普通股增加（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 资本公积增加（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他筹资现金流（百万元） | -327 | -62 | -725 | -194 | 93 | | 现金净增加额（百万元） | 54 | 561 | -506 | 192 | 408 | | 主要财务比率 | | | | | | | 成长能力 | | | | | | | 营业收入（%） | 3.1 | 4.4 | 18.9 | 16.6 | 13.7 | | 营业利润（%） | 14.0 | 35.5 | 48.0 | 32.6 | 24.5 | | 归属母公司净利润（%） | 7.5 | 23.6 | 49.2 | 33.4 | 24.6 | | 获利能力 | | | | | | | 毛利率（%） | 37.3 | 38.5 | 39.8 | 40.6 | 41.3 | | 净利率（%） | 8.9 | 11.3 | 14.2 | 16.3 | 17.8 | | ROE（%） | 7.0 | 8.5 | 11.8 | 14.2 | 15.5 | | ROIC（%） | 6.2 | 6.9 | 10.2 | 12.6 | 14.5 | | 偿债能力 | | | | | | | 资产负债率（%） | 26.5 | 32.4 | 29.0 | 26.9 | 21.9 | | 净负债比率（%） | 3.3 | 2.2 | 1.0 | -4.7 | -12.8 | | 流动比率 | 3.1 | 2.2 | 2.4 | 2.5 | 3.3 | | 速动比率 | 1.9 | 1.5 | 1.5 | 1.6 | 2.1 | | 营运能力 | | | | | | | 总资产周转率 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.7 | 0.7 | | 应收账款周转率 | 8.6 | 8.5 | 8.6 | 8.6 | 8.5 | | 应付账款周转率 | 7.7 | 6.4 | 6.2 | 6.0 | 5.8 | | 每股指标（元） | | | | | | | 每股收益（最新摊薄） | 0.45 | 0.56 | 0.84 | 1.12 | 1.39 | | 每股经营现金流（最新摊薄） | 1.08 | 0.85 | 0.90 | 1.25 | 1.52 | | 每股净资产（最新摊薄） | 6.44 | 7.02 | 7.45 | 8.22 | 9.32 | | 估值比率 | | | | | | | P/E | 43.1 | 34.9 | 23.4 | 17.5 | 14.1 | | P/B | 3.0 | 2.8 | 2.6 | 2.4 | 2.1 | | EV/EBITDA | 22.6 | 17.9 | 13.1 | 10.0 | 8.0 | [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [7] 报告的核心观点 - 政策推动工业电热元件应用增长，新能源汽车发展带动车用热管理零部件需求提升，报告研究的具体公司作为新能源汽车热管理系统一级供应商，业务发展前景好，盈利能力稳步提升 [3][7] 根据相关目录分别进行总结 政策与市场环境 - 2024年3月七部门发布方案，提出到2027年工业设备投资规模较2023年增长25%以上，为工业电热元件应用提供增量空间 [3] - 2024年中国新能源汽车产销量分别达1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%，渗透率达40.9%，推动车用热管理零部件需求增长 [3] 新能源车业务情况 - 2024年公司新能源车电热元件收入1.57亿元，同比增长28.95%，毛利率31.61% [4] - 2024年新能源车电热元件生产量305万支，同比增长90.63%，出货量252万支，同比增长45.66% [4] - 公司与多家全球知名客户深化合作，泰国工厂具备批量生产条件，客户结构向国际化与多元化延伸 [4] 产能与盈利情况 - 公司在多地构建多基地产能布局，依托柔性制造和自动化改造，实现复杂定制化产品交付 [5] - 2024年公司电热元器件业务毛利率提升至30.72%，较2023年增加0.7个百分点，归母净利润同比增长19.90% [5] - 2025年第一季度，公司营业收入4.54亿元，同比增长8.56%；归母净利润6882万元，同比增长20.54%；经营活动现金流净额同比增长426.8% [5] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年收入分别为21.22、23.40、25.54亿元，EPS分别为0.90、1.04、1.17元，当前股价对应PE分别为23.5、20.2、18.0倍 [7] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|1924|2122|2340|2554| |增长率（%）|14.8%|10.3%|10.3%|9.2%| |归母净利润（百万元）|300|361|420|472| |增长率（%）|19.9%|20.5%|16.2%|12.4%| |摊薄每股收益（元）|0.74|0.90|1.04|1.17| |ROE（%）|14.2%|16.3%|18.0%|19.2%|[9] 资产负债表预测 |资产负债表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产合计|1852|2031|2207|2373| |非流动资产合计|1133|1095|1069|1053| |资产总计|2985|3126|3276|3426| |负债合计|877|911|943|976| |所有者权益|2108|2216|2333|2450| |负债和所有者权益|2985|3126|3276|3426|[10] 利润表预测 |利润表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|1924|2122|2340|2554| |营业成本|1326|1429|1557|1691| |营业利润|340|409|475|534| |利润总额|339|410|476|535| |净利润|298|360|418|470| |归母净利润|300|361|420|472|[10] 现金流量表预测 |现金流量表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金净流量|260|419|429|477| |投资活动现金净流量|-259|8|-3|-13| |筹资活动现金净流量|100|-248|-297|-349| |现金流量净额|100|179|128|115|[10]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价31.66元 [3] 报告的核心观点 - 科远智慧凭借多重国家资质认证、全链路技术研发体系，以平台化产品与下沉式渠道驱动，赋能工业智能化，同时公司业绩层面持续强劲，看好其长期发展空间 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年营业总收入分别为14.07亿、16.82亿、22.14亿、27.70亿、32.30亿元，同比增长21.9%、19.6%、31.6%、25.1%、16.6% [2] - 2023 - 2027年净利润（归母）分别为1.61亿、2.52亿、3.04亿、4.16亿、4.95亿元，同比增长137.1%、56.6%、20.7%、37.0%、18.9% [2] - 2023 - 2027年每股净收益分别为0.67、1.05、1.27、1.73、2.06元 [2] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为8.2%、11.3%、12.1%、14.3%、14.6% [2] - 2023 - 2027年市盈率（现价&最新股本摊薄）分别为36.13、23.06、19.11、13.95、11.73 [2] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.27/1.73/2.06元（25 - 26年原预测为1.48/1.95元） [3] - 可比公司2025年平均PE 26.79X，给予公司2025年25倍PE，对应目标价31.66元（原为33.52元，2024年30倍PE，-6%） [3] 业绩表现 - 2024年科远智慧实现总营业收入16.82亿元，同比增长19.55%，全年归母净利润2.52亿元，较2023年大幅增长56.64% [3] - 2025年一季度公司营收4.2亿元，同比+14.60%，归母净利润0.61亿元，同比42.30% [3] 技术生态壁垒 - 公司拥有国家级制造业单项冠军等多重资质认证，通过ISO 9001/45001/14001、CMMI 5级等全体系认证，具备CNAS国家认可实验室资质 [3] - 依托省级创新平台集群，融合前沿技术，承担国家级科技专项，2024年研发投入占比10.44%，新增发明专利16项，累计有效专利236项 [3] 市场转化 - 构建IT/OT一体化平台，通过工业云服务等技术为传统产业提供全生命周期服务，典型案例多次入选工信部示范项目 [3] - 凭借覆盖全国的17个事业部制营销网络，协同项目与销售资源，提升客户黏性与市场份额，加速智能制造整体解决方案规模化落地 [3] 财务预测表 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表等多项财务指标预测数据 [4] 公司收入拆分表 - 2024 - 2027年工业自动化营收分别为14.15亿、18.39亿、22.99亿、26.44亿元，同比增长31%、30%、25%、15%，毛利率分别为45%、43%、44%、44% [5] - 2024 - 2027年工业互联网营收分别为2.04亿、2.55亿、2.93亿、3.23亿元，同比增长 - 31%、25%、15%、10%，毛利率均为45% [5] - 2024 - 2027年工业机器人营收分别为0.50亿、0.99亿、1.49亿、2.23亿元，同比增长0%、100%、50%、50%，毛利率分别为43%、44%、43%、43% [5] - 2024 - 2027年其他主营业务营收分别为0.14亿、0.21亿、0.29亿、0.41亿元，同比增长 - 56%、50%、40%、40%，毛利率分别为 - 3%、33%、32%、32% [5] 可比公司估值表 - 中控技术2025 - 2027年EPS分别为1.65、1.95、2.31元，PE分别为27.40、23.18、19.61 [6] - 宝信软件2025 - 2027年EPS分别为0.90、1.04、1.19元，PE分别为26.19、22.71、19.84 [6] - 可比公司2025 - 2027年平均PE分别为26.79、22.94、19.72 [6]

报告公司投资评级 - 首次给予买入 - A 的投资评级，6 个月目标价为 161.52 元，相当于 2025 年 60 倍的动态市盈率 [4][9][137] 报告的核心观点 - 联影医疗产品技术与研发创新能力全球领先，产品线覆盖广，核心部件自研自产，在医学影像行业持续增长、公司国内外份额提升及设备招采回暖背景下，预计 2025 - 2027 年收入和净利润增速可观，首次给予买入 - A 评级 [1][2][3][9] 报告相关内容总结 联影医疗公司概况 - 发展历程分三阶段：2016 年前推产品、解决资金链；2016 - 2020 年获融资、突破高端产品；2020 年后国内份额提升、海外突破 [14][15][16] - 研发与技术能力强：核心团队学术背景深厚，产品布局丰富，各条线技术优越，核心部件自研自产，研发投入高 [19][20][29] - 营收规模与业绩：2024 年收入同比下滑，24Q4 后行业招采复苏，预计 2025 年业绩改善，毛利率稳定，净利率波动大 [34][35] 核心成长逻辑之一：医学影像行业持续增长，中国增速长期领先 - 全球市场：影像设备是医疗器械前五细分赛道，2020 年规模 430 亿美元，占比 10%，预计 2030 年达 630 亿美元，年复合增速近 4% [2][43] - 中国市场：增速超全球，预计 2030 年核心细分赛道复合增速 10%，占全球份额达 20% [2][44] - 各细分领域：MR 全球 2030 年达 145.2 亿美元，中国 2030 年达 244.2 亿元；CT 全球 2030 年达 215 亿美元，中国 2030 年达 290.5 亿元；XR 全球 2030 年达 203 亿美元，中国 2030 年达 206 亿元；MI 全球 2030 年达 58 亿美元，中国 2030 年达 53.4 亿元 [52][62][71][76] 核心成长逻辑之二：公司国内与海外市场份额均呈现显著提升趋势 - 国内市场：各条线市占率提升快，仍有替代空间，如 CT、MR、MI 等市占率排名居前 [84][85][88] - 海外市场：2020 年后发展迅猛，2024 年收入 22.7 亿元，占比 22%，18 - 24 年 CAGR 达 93%，占比提升 20pct，秉持全球化策略 [101][102] 边际催化因素：设备更新落地，设备招采回暖 - 2024 年承压：因新基建高基数、政策整顿、设备更新过渡等，整体招投标下滑，CT 下滑 30% [107] - 24Q4 复苏：采购需求释放，25Q1 行业复苏强化，整体、CT、MR 招投标增速分别为 68%、90%、81% [113] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计 2025 - 2027 年收入分别为 127.8、155.3、186.7 亿元，净利润分别为 22.2、26.6、32.9 亿元 [135][137] - 估值：选取可比公司，首次给予买入 - A 评级，6 个月目标价 161.52 元，相当于 2025 年 60 倍动态市盈率 [137]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入 - A”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内知名的视觉装备平台企业，各项业务持续向上突破，半导体业务确定性大幅提升，平台化布局有望加速落地，预计 2025 - 2027 年归母公司净利润 1.7/1.8/2.0 亿元，同比增长 32.8%/11.0%/10.0% [7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025 年 7 月 16 日收盘价 45.58 元，年内最高/最低 68.15/28.60 元，流通 A 股/总股本 1.94/1.94 亿，流通 A 股市值/总市值 88.24 亿 [2] - 2025 年 3 月 31 日基本每股收益和摊薄每股收益 - 0.17 元，每股净资产 9.89 元，净资产收益率 - 1.69% [2] 事件描述 - 2025 年 6 月 23 日公司向不特定对象发行可转换公司债券申请获上交所受理 [2] 事件点评 - 募集资金不超 8.86 亿元用于主业，投向工业视觉装备及精密测量仪器研发及产业化（4 亿元）、半导体量测设备研发及产业化（2.92 亿元）、智能驾驶及具身智能控制器研发及产业化（1.94 亿元）项目 [3] 业务进展 - 半导体领域参股公司苏州矽行取得重大突破，明场检测设备获客户订单，德国子公司业绩增长且套刻量测设备升级获单，未来将升级产品线并研发 28nm 及以下节点产品 [4] - 智能驾驶进入新阶段，2024 年成地平线 J6 芯片平台量产合作伙伴，与车企合作拓展到商用车领域；2024 年 11 月发布具身智能控制器，2025 年 4 月获国内头部人形机器人厂商超千万批量订单 [5] - PCB 领域 2024 年收入同比增约 50%，与头部客户合作扩大，海外订单增长，CO2 激光钻孔设备批量销售 [5][6] - 消费电子领域 2024 年获头部大客户手机新型零部件检测设备批量订单 1.48 亿元，已获薄款、折叠屏手机检测设备样机订单 [6] 投资建议 - 预计 2025 - 2027 年归母公司净利润 1.7/1.8/2.0 亿元，同比增长 32.8%/11.0%/10.0%，EPS 为 0.9/1.0/1.0 元，对应 7 月 16 日收盘价 PE 为 53/48/44 倍，首次覆盖给予“买入 - A”评级 [7] 财务数据与预测 - 2023 - 2027 年预计营业收入 16.48/16.09/17.72/19.90/22.83 亿元，同比增长 3.7%/-2.4%/10.2%/12.3%/14.7%；净利润 2.15/1.25/1.66/1.84/2.02 亿元，同比增长 41.5%/-42.1%/32.8%/11.0%/10.0% [9] - 毛利率 41.7%/41.2%/41.4%/41.9%/42.4%，净利率 13.1%/7.8%/9.3%/9.2%/8.9% [9] - 资产负债率 40.5%/46.5%/51.3%/52.5%/53.4%，流动比率 1.9/1.9/1.6/1.5/1.5 [10][11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2025H1归母净利润预计36.0 - 44.0亿元，同比+52.6%至86.6%，2025Q2归母净利润20.2 - 28.2亿元，中值24.2亿，同比+80.4%，环比+54.4%，业绩大超市场预期 [7] - AI算力需求持续高增，多卡互连驱动光模块需求爆发，预计2025年数据中心光模块需求进一步爆发 [7] - 英伟达Blackwell系列GPU及相关技术需求有望增长，1.6T光模块开始配套出货，中际旭创在该领域布局领先，出货有望加速 [7] - 一线云厂自研ASIC出货高增，产业链相关硬件需求增速有望高于云厂资本开支增速 [7] - 公司作为全球头部厂商，有望深度受益于2025年800G、1.6T需求高景气和硅光加速渗透趋势 [7] - 考虑海外算力需求增长和公司产品升级，将2025 - 2027年预期归母净利润上调至90.7/129.7/166.8亿元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|10,718|23,862|37,110|48,220|58,220| |同比（%）|11.16|122.64|55.52|29.94|20.74| |归母净利润（百万元）|2,174|5,171|9,074|12,971|16,681| |同比（%）|77.58|137.93|75.47|42.94|28.61| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.96|4.65|8.17|11.67|15.01| |P/E（现价&最新摊薄）|87.29|36.69|20.91|14.63|11.37| [1] 市场数据 - 收盘价170.76元 - 一年最低/最高价67.20/185.83元 - 市净率9.11倍 - 流通A股市值188,803.59百万元 - 总市值189,734.57百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产18.75元 - 资产负债率30.39% - 总股本1,111.12百万股 - 流通A股1,105.67百万股 [6] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|18,196|30,601|46,512|65,794| |非流动资产（百万元）|10,671|10,257|9,558|8,859| |资产总计（百万元）|28,866|40,858|56,070|74,653| |流动负债（百万元）|6,497|10,067|13,161|16,069| |非流动负债（百万元）|2,076|2,109|2,109|2,109| |负债合计（百万元）|8,573|12,175|15,270|18,178| |归属母公司股东权益（百万元）|19,134|27,172|38,749|53,638| |少数股东权益（百万元）|1,159|1,510|2,051|2,837| |所有者权益合计（百万元）|20,293|28,682|40,800|56,475| |负债和股东权益（百万元）|28,866|40,858|56,070|74,653| |营业总收入（百万元）|23,862|37,110|48,220|58,220| |营业成本(含金融类)（百万元）|15,796|23,624|29,729|35,172| |净利润（百万元）|5,372|9,426|13,511|17,467| |归属母公司净利润（百万元）|5,171|9,074|12,971|16,681| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|4.65|8.17|11.67|15.01| |毛利率(%)|33.80|36.34|38.35|39.59| |归母净利率(%)|21.67|24.45|26.90|28.65| |收入增长率(%)|122.64|55.52|29.94|20.74| |归母净利润增长率(%)|137.93|75.47|42.94|28.61| |经营活动现金流（百万元）|3,165|6,390|11,075|15,429| |投资活动现金流（百万元）|-2,942|-325|-60|-60| |筹资活动现金流（百万元）|1,492|292|-169|-622| |现金净增加额（百万元）|1,754|6,350|10,846|14,747| |折旧和摊销（百万元）|713|758|758|759| |资本开支（百万元）|-2,857|-417|-60|-60| |营运资本变动（百万元）|-3,013|-4,078|-3,333|-2,991| |每股净资产(元)|17.07|24.45|34.87|48.27| |ROIC(%)|26.95|33.61|33.77|31.14| |ROE - 摊薄(%)|27.03|33.40|33.47|31.10| |资产负债率(%)|29.70|29.80|27.23|24.35| |P/E（现价&最新股本摊薄）|36.69|20.91|14.63|11.37| |P/B（现价）|10.01|6.98|4.90|3.54| [8]

报告公司投资评级 - 买入评级 [10][104] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内预应力材料行业龙头企业，下游需求整体稳中有增，公司依托先进技术研发推出高性能产品，产品结构不断升级，海外市场有突破空间，预计2025 - 2026年业绩为3.5、5.3亿，对应PE为18、12倍 [3][104] 公司简介 - 主营预应力材料和轨交配套材料，下游涵盖铁路、水利等领域，成立于1978年，2015年上市，董事长兄妹为一致行动人，合计持股约24% [6] - 拥有五个预应力钢材生产基地，年产能达60余万吨 [24] - 2024年实现收入30.5亿元，2012 - 2023年净利润基本在1 - 2亿之间，2024年业绩2.37亿，同比增长38%，2025Q1收入和归属净利润同比分别增长23.7%和77% [6][28] - 2024年国内销售23.9亿元，海外销售6.7亿元，国内毛利率21%，海外毛利率9.7% [31] 预应力材料 需求虽锚向传统基建，但结构性尚有增长 - 以传统基建为基本盘，需求稳定且有增长空间，水利投资连续多年维持10%以上增长 [34] - 为下游PCCP企业供货，主要PCCP公司2023年以来收入规模显著改善 [37] - 2019 - 2023年每年新增公路大桥数量基本在1 - 2万座，截至2023年底，公路大桥数量较2018年底增长约80% [39] 过往，行业已完成一轮供给侧出清 - 小规模工厂因劣势逐渐退出，行业资源向头部企业集中，市场集中度提升 [43] - 2024年全国钢绞线产量545万吨，同比下降7.51%，华北总产量最高，约251万吨，出口占比预计20%左右，生产企业数量大幅下滑 [43] - 2024年公司钢绞线销量25万吨，全国份额约4.6%，部分同行企业经营压力大，为公司扩张提供宽松环境 [7][44] 高强度产品渗透升级，头部企业占优 - 建筑质量提升使高品质预应力产品需求增长，桥梁缆索领域标准升级，钢绞线新标准强度级别提升 [52][61] - 中国在特大跨径桥梁建设中占重要地位，斜拉桥和悬索桥是缆索丝核心运用场景 [56][58] - 高铁箱梁大尺寸升级提升钢绞线性能要求和需求，测算2028年钢绞线总市场容量86万吨，市场空间52亿元，其中超高强钢绞线30万吨，约24亿 [61][64] - 公司研发出高性能新产品，7.0mm - 2100MPa大桥缆索钢丝和2200 - 2400MPa超高强钢绞线应用于多个重点工程，2024年钢绞线收入约13亿元，毛利率约15.9%，优于同行 [66][69] - 2023年至今有多个主要订单合同，金额较大 [71] 轨道交通 下游需求整体稳中有增 - 2024年铁路固定资产投资达8506亿元，同比增长11.3%，投产新线3113公里，其中高铁2457公里，铁路建设高投资使轨道材料需求保持长景气 [73] III型轨道板持续渗透 - 无砟轨道板在高铁建设普遍应用，CRTS III型无砟轨道系统具有施工与修复快等优点，经济性突出 [78][82] - 预计2028年III型轨道板市场可达到40亿元，相比2024年约翻倍增长 [90] - 公司是相关课题组成员，采用先张法工艺制造CRTS III型先张法无砟轨道板，控股子公司构建十大基地产业网络 [94] - 2024年轨道交通产品收入4亿元，同比增长31%，占比13%，毛利率29%，归属净利润0.69亿元，同比增长21.78%，占比29.18% [94] - 轨道板装备和模具市场推进，2024年设备销售收入较上年同期增长148.87% [97] 高铁出海渐入佳境，期待海外新突破 - 我国高铁出海有多个项目通车/规划建设，为国内配套企业带来增量拉动 [99] - 公司预应力材料出口90多个国家和地区，2024年海外市场销售收入6.6亿元，毛利率10% [101] 盈利预测 - 公司推出2025年股权激励草案，彰显中期经营信心 [104] - 考虑产品结构升级，预计2025 - 2026年业绩为3.5、5.3亿，对应PE为18、12倍 [104]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“强烈推荐”评级 [13] 报告的核心观点 - 陕西煤业2024年产销量增长经营稳健 拥有优质煤炭资源且成本管控良好 2024年收购陕煤电力实施煤电一体化战略并加大电力业务资本开支 有望增加盈利 公司分红持续高位 预测2025 - 2027年归母净利润194.83/201.40/211.47亿元 对应EPS分别为2.01/2.08/2.18元/股 对应PE 9.65/9.33/8.89倍 [13] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 陕西煤业是陕西唯一省属特大型上市煤企 背靠陕煤集团 主要从事煤炭开采等业务 煤炭用于电力等行业 陕煤集团持股65.25%为控股股东和实控人 2008年注册 2014年上市 2024年收购陕煤电力 聚焦构建“煤电一体化”格局 [3][24] - 公司煤炭资源集中在渭北、彬黄、陕北矿区 截至2024年末资源量179.31亿吨 可采70年以上 陕北矿区占66.18% [4] 经营业绩 - 2024年营业收入1841.45亿元 同比增7.77% 归母净利润223.60亿元 同比增5.28% 创历史新高 2025Q1煤价下跌 秦皇岛动力煤均价723.31元/吨 环比降12.36% 同比降19.91% 公司营收401.62亿元 同比降0.71% 归母净利润48.05亿元 同比升3.29% 业绩稳定 [3] - 2024年公司业务以西北为主 西北营收913.03亿元 占49.58% 主营收入来自原煤及贸易煤销售 原煤、贸易煤、洗煤、电力营收占比分别为37.06%、37.02%、16.87%、9.04% [28][29] 煤炭业务 - 资源丰富品质优 2024年核定产能1.62亿吨 95%以上产能位于大型煤炭基地 97%以上资源在优质采煤区 90%以上储量为优质煤 属特低灰等优质动力煤等 [38] - 产量上升成本优 2024年产量17048.46万吨 同比增4.13% 销量25843.08万吨 同比增9.13% 原选煤单位成本289.92元/吨 同比降2.25% 与可比公司比吨煤成本低 [4][43] - 铁路配套护航 主力矿井在榆林 围绕“六线四区域”建自营铁路 2023年铁路运量16718.96万吨 同比增35.21% 2024年16628.25万吨 同比降0.54% [5] 电力业务 - 2024年收购陕煤电力 打造“煤电一体化”模式 年末控股燃煤机组总装机19620MW 2024年总发电量376.15亿千瓦时 同比增4.41% 售电量351.26亿千瓦时 同比增4.37% 电力业务营收161.76亿元 毛利22.90亿元 毛利率14.16% 使公司营收和归母净利润增加 [54] - 2024年火电项目资本开支41.27亿元 用于多个项目建设 [55] 未来展望 - “反内卷”和夏季用煤旺季驱动 有望带动煤价反弹和公司业绩提升 [59] - 2025年资本开支计划135.59亿元 同比增159.40% 100.75亿元用于电力业务 34.84亿元用于煤炭业务 预计平抑煤炭市场波动影响 增加盈利稳定性 [61] - 资金充裕高分红 2024年末货币资金297.01亿元 同比增35.21% 2025Q1为329.71亿元 同比增16.84% 2024年现金分红130.70亿元 占归母净利润58.45% 未来将建立股东价值回报机制 [12] 盈利预测表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|170,872|184,145|167,762|174,890|181,161| |增长率（%）|2.4%|7.8%|-8.9%|4.2%|3.6%| |归母净利润（百万元）|21,239|22,360|19,483|20,140|21,147| |增长率（%）|-39.5%|5.3%|-12.9%|3.4%|5.0%| |净资产收益率（%）|23.8%|24.7%|19.8%|18.9%|18.4%| |每股收益(元)|2.19|2.31|2.01|2.08|2.18| |PE|8.85|8.41|9.65|9.33|8.89| |PB|2.11|2.08|1.91|1.76|1.63|[71]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”投资评级，给予公司 2025 年 40 倍 PE，对应目标价 83.27 元/股 [4] 报告的核心观点 - 江丰电子作为溅射靶材龙头地位稳固，拟定增投资静电吸盘项目，25H1 业绩增长，受益于行业增长和业务拓展，未来收入和利润有望提升 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 25H1 预计实现营业收入 21 亿元，同比增加 29.04%；归母净利润 2.47 - 2.67 亿元，同比增加 53.29% - 65.70%；扣非后归母净利润 1.70 - 1.90 亿元，同比增加 0.17% - 11.95% [1] - 25Q2 预计实现营业收入 11 亿元，同比增加 28.60%；归母净利润 0.90 - 1.10 亿元，同比减少 11.53% - 增加 8.18%；扣非后归母净利润 0.79 - 0.99 亿元，同比减少 21.12% - 1.03% [1] 行业情况 - 2024 年全球半导体材料市场规模达 740 亿美元（同比增长 10.89%），预计 2027 年将突破 870 亿美元 [2] - 预计 2025 年半导体精密零部件行业的全球市场规模约为 4288 亿元，中国半导体设备精密零部件市场规模约为 1384 亿元 [3] 业务布局 - 作为全球溅射靶材行业领先企业，是台积电、中芯国际等芯片制造巨头的核心供应商，25H1 积极推进超高纯金属溅射靶材募投项目建设投产 [2] - 积极拓展半导体精密零部件业务，多个生产基地陆续建成投产 [3] - 25 年 1 月与韩国 KSTE 签署合作协议拓展静电吸盘国内市场，7 月拟定增募资 19.48 亿元，10 亿元用于年产 5100 个集成电路设备用静电吸盘产业化项目 [3] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年收入分别为 47.56 亿元、61.85 亿元、79.7 亿元，归母净利润分别为 5.52 亿元、7.35 亿元、9.76 亿元 [4] 财务预测 - 主营收入、净利润、每股收益等指标预计在 2025 - 2027 年逐年增长 [10] - 营业收入、营业利润、净利润等增长率在 2025 - 2027 年有不同程度表现 [11] - 各项运营效率、偿债能力、分红指标等在 2025 - 2027 年有相应变化趋势 [11]