投资评级 - 报告维持华特气体"增持"评级 [1][3] - 目标价为108.12元人民币，对应2027年34倍PE [3] - 前次目标价为153.86元人民币，对应2027年49倍PE [3] 核心观点 - 华特气体2026Q3实现营收5.04亿元（同比+37%，环比+3%），归母净利7442万元（同比+81%，环比+26%），Q3归母净利符合前瞻预期（0.7亿元）[1] - 2026年Q1-Q3实现营收13.8亿元（同比+32%），归母净利1.7亿元（同比+41%），扣非净利1.6亿元（同比+41%）[1] - 公司凭借稳定可靠的供应保障能力，推动部分核心特气产品（部分光刻及其他混合气体、氟碳类气体、氢化物气体）销量提升、销售额增加 [2] - 公司具备锗烷原料供应、客户等优势，或充分受益于锗烷景气周期 [1] - 考虑到高附加值产品放量仍需一定时间，下调2026年特种气体毛利率，调整2026-2028年归母净利润预测为2.5/4.1/4.8亿元（前值为3.0/4.0/4.8亿元，变化-16%/+1%/0%），同比+87%/+61%/+18%，对应EPS为1.98/3.18/3.75元 [3] - 参考可比公司2027年平均34倍PE的Wind一致预期，给予公司2027年34倍PE [3] 经营业绩 - 2026年前三季度毛利率同比下降1.9个百分点至31.8% [2] - 2026Q3营收环比增长3%，归母净利环比增长26% [1] - 2026年Q1-Q3营收同比增长32%，归母净利同比增长41% [1] 在建项目与研发进展 - "研发中心建设项目"、"年产1936.2吨电子特气项目"已于2026年8月正式结项 [2] - 溴化氢、三氯化硼、四氟化硫等新品逐渐推向市场，顺利实现研发成果市场转化，已通过部分半导体厂商认证并供货 [2] 盈利预测与估值 - 2026-2028年营业收入预测分别为18.28亿元、23.77亿元、31.19亿元，同比+28.83%/+30.07%/+31.20% [8] - 2026-2028年归属母公司净利润预测分别为2.53亿元、4.06亿元、4.79亿元，同比+86.57%/+60.89%/+17.97% [8] - 2026-2028年EPS预测分别为1.98元、3.18元、3.75元 [8] - 2026-2028年ROE预测分别为11.97%、17.10%、17.39% [8] - 2026-2028年PE预测分别为51.82倍、32.21倍、27.30倍 [8] - 2026-2028年PB预测分别为5.93倍、5.14倍、4.42倍 [8] - 2026-2028年EV EBITDA预测分别为29.62倍、19.84倍、16.72倍 [8] - 2026-2028年毛利率预测分别为31.56%、36.01%、36.46% [16] - 2026-2028年净利率预测分别为13.89%、17.18%、15.44% [16] 可比公司估值 - 金宏气体（688106 CH）2026-2028年PE分别为51倍、38倍、31倍 [10] - 昊华科技（600378 CH）2026-2028年PE分别为20倍、17倍、15倍 [10] - 广钢气体（688548 CH）2026-2028年PE分别为61倍、49倍、38倍 [10] - 可比公司2026-2028年平均PE分别为44倍、34倍、28倍 [10] 基本数据 - 收盘价（截至10月28日）为102.48元人民币 [5] - 市值为130.85亿元人民币（13,085百万人民币）[5] - 6个月平均日成交额为14.30亿元人民币（1,430百万人民币）[5] - 52周价格范围为56.78-277.95元人民币 [5]

证券研究报告 洪城环境 (600461 CH) 盈利结构优化致 Q3 毛利率同比+3pp | 华泰研究 | | | 季报点评 | 投资评级(维持): | 买入 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2026 年 | 10 月 | 29 日│中国内地 | 环保及水务 | 目标价(人民币): | 11.28 | 股价走势图 | 目标价(人民币): | 11.28 | | --- | --- | | 王玮嘉 | 研究员 | | SAC No. S0570517050002 | wangweijia@htsc.com | SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 黄波 研究员 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 李雅琳 研究员 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 康琪* 研究员 SAC No. S0570526070019 kangqi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 | 收盘价 (人民币 截至 10 月 28 日) | 8.6 ...

证券研究报告 国电南瑞 (600406 CH) 汇兑与退税节奏阶段性影响利润释放 2026 年 10 月 29 日│中国内地 电气设备 国电南瑞发布三季报：26Q3 实现营收 161.12 亿元（yoy+12.41%），归母 净利 18.39 亿元（yoy-3.37%）；扣非净利 17.80 亿元（yoy-2.98%）。受 财务费用和其他收益（退税节奏干扰）等阶段性影响，盈利增速低于收入增 速。我们认为公司作为国内二次设备龙头，有望充分受益于新型电力系统建 设，网内业务伴随电网投资实现持续稳健增长；网外与国际业务快速开拓， 盈利有望持续提升，维持"买入"评级。 营收稳步增长，汇率波动影响利润释放 公司 26Q1-3 实现营收 438.80 亿元（yoy+13.75%），归母净利 49.12 亿元 （yoy+1.16%），扣非净利 47.05 亿元（yoy+1.43%），收入稳步增长。公 司 26Q1-3 分别实现毛、净利率 25.45%、11.86%，yoy-1.02、-1.48pct， 毛利率下滑主要系业务结构变化影响。公司 26Q1-3 期间费用率 11.86%， 同比-0.11pct，其中销售、管理、财 ...

投资评级 - 报告维持建投能源（000600 CH）“增持”投资评级，目标价人民币8.56元 [1] - 评级判断基于盈利下修预期释放较为充分、2027年装机有望增长、电价有望修复 [6] 核心观点 - 2026年Q3单季归母净利由盈转亏，主因电量下滑与煤价上涨双重挤压，叠加补缴环保税一次性影响 [6] - 电量下滑幅度逐季加深，区域供给挤压延续，Q3单季发电量127.01亿千瓦时（yoy-12.17%）、上网电量116.93亿千瓦时（yoy-12.52%），降幅较上半年（-6.53%/-6.83%）明显扩大 [7] - 煤价是当期业绩主要矛盾，前三季度综合标煤单价738.56元/吨（yoy+6.90%），综合结算电价423.02元/兆瓦时（含税，yoy-2.80%），度电盈利被持续挤压 [8] - 环保税及营业外支出放大单季亏损，单季税金及附加同比+73.97%、营业外支出同比+1,726.9%，两项合计同比增加约0.73亿元，属非持续性影响，剔除后经营性亏损幅度明显收窄、接近盈亏平衡 [9] - 参股电厂同受区域电量电价下行与煤价上涨双重挤压，单季投资收益同比减少约1.38亿元 [9] - 下调2026-2028年归母净利润至8.76/14.27/15.60亿元（较前值分别调整-45.08%/-21.73%/-19.45%），三年复合增速为-6.02%，对应EPS为0.43/0.70/0.77元，BPS为7.30/7.78/8.27元 [10] - 下调原因：成本锚上移上调标煤单价假设、电量承压下下调利用小时数假设 [10] - 估值方面，可比公司2027年PB均值1.3x，考虑公司2027年ROE（8.79%）低于可比均值（9.25%），给予2027年1.1xPB，目标价8.56元（前值10.77元，对应2026年1.4xPB） [10] 经营情况 - 2026年Q1-Q3实现营收149.73亿元（yoy-9.16%），归母净利7.00亿元（yoy-55.77%），扣非净利6.88亿元（yoy-55.54%） [6] - 公司拟派发中期DPS 0.05元、合计股息1.02亿元；定增已于9月完成上市（7.32元/股×2.31亿股、募资净额16.88亿元） [6] - 前三季度累计发电量356.69亿千瓦时（yoy-8.62%）、利用小时2,859小时（yoy-304小时），主要受经营区域内新增火电装机及新能源挤压 [7] - 供热量保持正增长，前三季度4,394.13万吉焦（yoy+1.23%），Q3单季yoy+10.12%且全部为工业供热，热电联产协同对冲仍在 [7] - 容量电价机制与年度长协框架下电价韧性仍在，但不足以对冲成本冲击 [8] 盈利预测与关键假设 - 营业收入预测：2025年22,786百万元、2026E 21,712百万元（yoy-4.71%）、2027E 23,463百万元（yoy+8.07%）、2028E 23,046百万元（yoy-1.77%） [5] - 归母净利润预测：2025年1,879百万元、2026E 875.51百万元（yoy-53.39%）、2027E 1,427百万元（yoy+63.05%）、2028E 1,560百万元（yoy+9.25%） [5] - 关键假设调整：装机容量2026E/2027E/2028E分别为1,222/1,313/1,313万千瓦（维持不变）；利用小时下调至4,100/4,000/3,900小时（变化-2.36%/-2.42%/-2.48%）；标煤单价上调至779元/吨（变化+9.69%）；上网电价2026E 374.36元/千瓦时（-0.12%）、2027E/2028E 388.08元/千瓦时（+3.54%） [21] - 毛利率预测：2026E/2027E/2028E分别为18.47%/21.23%/20.79%（较前值变化-5.34/-3.03/-3.01pp）；其中电量毛利率23.47%/26.20%/25.83%，热量毛利率-34.52%/-30.47%/-32.61% [21] - 期间费用率预测：2026E/2027E/2028E分别为12.96%/13.12%/12.11% [21] - 估值比率：PE 2026E/2027E/2028E分别为14.73/9.04/8.27倍；PB分别为0.87/0.81/0.77倍；EV EBITDA分别为9.70/7.66/7.15倍；股息率分别为3.39%/4.51%/5.96% [5] - ROE预测：2026E/2027E/2028E分别为5.80%/8.79%/8.95% [5] 可比公司估值 - 可比公司包括黔源电力、华能蒙电、粤电力A、申能股份、皖能电力，2027E PB均值1.30x、ROE均值9.25% [22] - 建投能源2027E PB 0.81x、ROE 8.79%，低于可比均值 [5][22]

投资评级 - 报告维持神州泰岳“买入”评级 [1][5] - 目标价下调至9.25元（前值11.06元），对应2027年20倍PE [5] - 报告发布日收盘价8.01元，市值157.57亿元 [7] 核心观点 - 公司游戏业务长线运营与AI、云服务业务拓展并行，云服务及AI应用业务高速增长 [1] - 2026年前三季度营业收入48.24亿元（同比+18.6%），归母净利润5.41亿元（同比-25.3%），扣非归母净利润5.29亿元（同比-24.0%）[1] - 2026年第三季度营业收入15.90亿元（同比+14.9%，环比-13.2%），归母净利润1.59亿元（同比-26.1%，环比-24.7%），扣非归母净利润1.63亿元（同比-21.3%，环比-16.9%）[1] - 利润端仍承压，新品及新业务对业绩的拉动尚待进一步验证，但AI与云服务业务拓展有望打开中长期成长空间 [5] - 下调2026-2028年归母净利润预测至7.5/9.1/10.1亿元（前值9.9/11.8/13.4亿元）[5] 游戏业务 - 核心游戏《Age of Origins》《War and Order》上线多年，进入成熟期，流水增长面临压力，多款新游仍处于海外商业化测试及调优阶段，尚未形成规模化收入贡献 [2] - 2026年第三季度整体毛利率42.0%，环比提升2.7个百分点，同比下降13.9个百分点，主因AI业务放量 [2] - 公司持续深耕存量用户，通过精细化运营延长产品生命周期，成熟产品仍有望持续贡献收入及现金流 [2] - 储备产品《荒星传说：牧者之息》《长河万卷》已获国内版号，将择机发行，多款海外测试产品逐步验证商业化能力，游戏业务有望迎来新一轮产品接力 [2][4] - 公司储备多款SLG新游，部分产品已在海外开启商业化测试 [4] AI与云服务业务 - 公司围绕企业出海需求推出ModelHub Platform、Omni-Smart CDN Service等产品，完善AI及云服务解决方案 [3] - 2026年上半年AI应用与云服务业务收入达14.21亿元，同比增长166%，表现亮眼 [3] - 伴随企业出海需求及AI应用落地持续推进，公司有望依托既有技术积累与客户资源，扩大云服务及AI解决方案应用场景，逐步积累新的增长动能 [3] - 后续需重点关注AI与云服务板块的收入增速、毛利率变化及业务规模扩张后的盈利兑现情况 [3] AI赋能研发与运营 - 公司持续探索AI在游戏研发和运营环节的应用，通过训练具备壳木游戏特质的AI模型，推动美术制作、内容生成、测试及运营等流程提效，有望降低研发成本并缩短开发周期 [4] - AI工具应用有望提升研发资源配置效率，丰富的新品储备为后续增长提供潜在增量 [4] - 后续重点关注新品上线节奏、海外测试表现及国内发行后的流水表现 [4] 盈利预测与估值 - 预测2026-2028年营业收入分别为65.48/76.00/86.08亿元，同比增速分别为12.50%/16.06%/13.27% [9] - 预测2026-2028年归母净利润分别为7.52/9.07/10.06亿元，同比增速分别为-6.22%/20.66%/10.95% [9] - 预测2026-2028年EPS分别为0.38/0.46/0.51元，对应PE分别为20.99/17.40/15.68倍 [9] - 预测2026-2028年ROE分别为9.44%/10.48%/10.64% [9] - 可比公司2027年平均PE为9.7倍，考虑公司兼具游戏出海与AI应用双重成长属性，给予2027年20倍PE [5][11] - 预测2026-2028年毛利率分别为41.68%/41.12%/40.81% [17]

投资评级 - 报告维持信捷电气“买入”评级 [8] - 报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.1/3.7/4.4亿元，同比+22%/+21%/+17%，对应现价PE分别为24/20/17倍 [8] - 盈利预测表显示2026E/2027E/2028E营业总收入分别为2,473/2,911/3,432百万元，同比+22.82%/+17.73%/+17.87%；归母净利润309.14/373.19/436.48百万元，同比+21.63%/+20.72%/+16.96%；EPS分别为1.97/2.38/2.78元/股 [1] 核心观点 - 2026年三季报业绩符合市场预期，26Q1-3实现营收17.43亿元，同比+26.2%；归母净利润2.15亿元，同比+19.1%；扣非归母净利润1.70亿元，同比+1.8% [8] - 26Q1-3毛利率35.2%，同比-2.0pct；归母净利率12.3%，同比-0.7pct [8] - 26Q3单季营收6.42亿元，同环比+27.1%/+0.7%；归母净利润0.60亿元，同环比+12.2%/-40.9%；扣非归母净利润0.38亿元，同环比-23.4%/-56.3%；毛利率33.4%，同环比-2.0/-1.8pct；归母净利率9.3%，同环比-1.2/-6.5pct，主要系原材料成本上升 [8] - 工控主业快速增长，机器人核心零部件批量供货及产能建设持续，工业AI应用打开中长期成长空间 [8] 分业务经营情况 - 26Q1-3公司PLC/驱动系统/HMI/智能装置分别实现收入5.66/9.08/1.61/1.02亿元，同比+15.1%/+31.7%/+9.9%/+108.6% [8] - 根据MIR数据，公司26Q3小型PLC/交流伺服市占率分别为9.80%/4.91%，同比+0.15/+0.86pct [8] - 大型PLC逐步切入流程工业、能源及市政等项目型市场，有望拓宽客户覆盖并打开中长期成长空间 [8] - 26年以来AI、半导体及消费电子等下游资本开支修复，叠加制造业设备更新与产线自动化升级，带动OEM市场需求回暖；供应链自主可控推动国产工控品牌份额持续提升 [8] 机器人零部件与产能建设 - 公司无框电机已与多家客户达成合作并实现规模化批量供货，多条自动化产线投入使用 [8] - 同步布局空心杯电机、高性能编码器及配套驱动系统，电感式编码器实现全栈自主可控 [8] - 公司拟投资不低于20亿元建设具身智能及高端制造核心部件项目，其中一期投资8亿元，已于26年1月开工，预计27年10月交付使用 [8] - 工业AI方面，公司持续推进AI智能编程、故障预警运维及多模态温控等应用 [8] 费用与财务表现 - 前三季度期间费用率24.5%，同比-0.1pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为9.8%/4.7%/9.9%/0.1%，同比-0.7/-0.1/+0.3/+0.4pct [8] - 前三季度经营活动现金净流入0.64亿元，同比增加0.70亿元，其中Q3净流入0.14亿元 [8] - Q3末应收账款/存货/合同负债分别为4.83/11.49/0.71亿元，同比+69.8%/+70.5%/+73.2% [8] - 财务预测表显示2026E/2027E/2028E毛利率分别为39.01%/38.23%/37.62%，归母净利率分别为12.50%/12.82%/12.72% [9] - 财务预测表显示2026E/2027E/2028E ROE-摊薄分别为11.21%/13.00%/14.54%，资产负债率分别为37.38%/38.79%/39.71% [9]

投资评级 - 报告维持对盾安环境的“强烈推荐”评级 [2][5] - 当前股价为11.51元，目标估值为NA [2] - 预计2026-2028年对应PE估值分别为12/10/9倍 [5] 核心观点 - 数据中心温控业务翻番，收入环比加速、业绩逆势增长超预期 [1] - 单三季度收入环比加速，预计热工等新产品放量，新老增长动能切换，新兴业务表现亮眼 [5] - 数据中心相关产品收入规模超7亿元，液冷业务进入加速增长阶段 [5] - 预计半导体制造等新兴领域驱动制冷设备业务稳健增长 [5] - 盈利能力同比小幅波动，彰显经营韧性 [5] 公司业绩表现 - 2026年前三季度营业总收入实现108亿元，同比+10.7%；归母净利润实现7.3亿元，同比-5.3% [5] - 2026年单三季度营业总收入实现35.4亿元，同比+18%；归母净利润实现2.6亿元，同比+11.9% [5] - 26Q1、Q2、Q3营业总收入同比分别+1.2%、+12.6%、+18.1% [5] - 26Q3销售毛利率实现18.9%，同比-0.33pct，销售净利率实现7.5%，同比-0.32pct [5] - 销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.54、+0.11、-0.87、+0.03pct，财务费用率变化主因汇率波动引起的汇兑损失增加 [5] 数据中心温控业务 - 上半年数据中心相关业务同比增幅超40%，前三季度同比翻番，预计单三季度收入规模快速增长，预计四季度有望保持高增速 [5] - 公司依托长期在制冷零部件领域技术积累与制造能力，前瞻性布局数据中心温控零部件赛道 [5] - 现已形成覆盖数据中心精密风冷、液冷系统相关零部件产品矩阵，核心产品包含翅片、微通道、壳管等换热器，油分、汽分、储液器等压力容器及电子膨胀阀等阀件 [5] 热工及海外业务 - 2025年12月公司泰国热工换热器基地开业，随着泰国基地产能爬坡，海外本地化配套能力与客户响应速度将持续提升 [5] - 预计前三季度热工相关产品保持稳健增长 [5] 半导体领域业务 - 公司构建适配半导体全产业链的定制化洁净暖通解决方案，已实现对中芯国际、长鑫科技、长电科技等国内半导体头部企业的深度服务 [5] - 上半年受益于半导体行业高景气发展，公司面向半导体制造领域的相关产品业务实现快速增长 [5] 盈利预测与财务数据 - 预计公司2026-2028年营业收入143/156/168亿元，归母净利润10.7/12.4/14.0亿元 [5] - 营业总收入2024年12678百万元、2025年13035百万元、2026E为14254百万元、2027E为15562百万元、2028E为16786百万元，同比增长分别为11%、3%、9%、9%、8% [1][8] - 归母净利润2024年1045百万元、2025年1078百万元、2026E为1069百万元、2027E为1240百万元、2028E为1399百万元，同比增长分别为42%、3%、-1%、16%、13% [1][8] - 每股收益2024年0.97元、2025年1.00元、2026E为1.00元、2027E为1.15元、2028E为1.30元 [1][8] - 毛利率2024年18.2%、2025年18.5%、2026E为17.7%、2027E为18.3%、2028E为18.7% [8] - 净利率2024年8.2%、2025年8.3%、2026E为7.5%、2027E为8.0%、2028E为8.3% [8] - ROE 2024年21.1%、2025年17.7%、2026E为15.0%、2027E为15.1%、2028E为14.9% [8] - 资产负债率2024年54.6%、2025年45.8%、2026E为43.2%、2027E为41.3%、2028E为39.3% [8] 基础数据 - 总股本1074百万股，已上市流通股1062百万股 [2] - 总市值12.4十亿元，流通市值12.2十亿元 [2] - 每股净资产（MRQ）6.8元，ROE（TTM）14.2%，资产负债率46.8% [2] - 主要股东为珠海格力电器股份有限公司，持股比例38.14% [2] 股价表现 - 绝对表现1个月-18%、6个月-1%、12个月-17% [4] - 相对表现1个月-12%、6个月+13%、12个月-4% [4]

投资评级 - 报告维持对菜百股份的“强烈推荐”评级 [3][8] - 当前股价为12.78元，目标估值未给出（NA） [3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为7.58亿元、8.56亿元、9.09亿元，同比分别为-33%、+13%、+6%，对应2026年PE为13.1倍 [8][10] 核心观点 - 公司2026年三季度收入恢复正增长，26Q3收入同比+3.49%，环比二季度转正，预计主要受益于7月以来金价相对企稳、终端消费边际有所回暖 [1][7] - 利润端依旧承压，26Q3归母净利润同比-59.44%，扣非净利润同比-51.18% [1][7] - 毛利率同比下滑，预计主要因为金价波动叠加产品结构变化 [1] - 2026年四季度至2027年一季度依旧面临高基数，静待终端改善 [1] - 公司作为华北地区黄金珠宝龙头，“菜百首饰”品牌深入人心，线下门店稳步扩张并持续强化全渠道运营 [8] - 由于公司受金价波动影响较大且四季度仍面临高基数，报告调整盈利预测 [8] 经营业绩总结 - 26Q3公司实现收入54.06亿元，同比+3.49%；归母净利润0.76亿元，同比-59.44%；扣非净利润0.93亿元，同比-51.18% [7] - 前三季度累计实现收入264.48亿元，同比+29.19%；归母净利润5.13亿元，同比-20.67%；扣非净利润5.74亿元，同比-1.91% [7] 盈利能力与费用率总结 - 2026前三季度毛利率6.17%（同比-1.49pct），销售净利率1.98%（同比-1.25pct） [2] - 前三季度销售费用率1.73%（同比-0.43pct），管理费用率0.26%（同比-0.11pct），财务费用率0.21%（同比-0.03pct） [2] - 26Q3单季度毛利率6.48%（同比-2.67pct），销售净利率1.43%（同比-2.24pct） [2] - 26Q3单季度销售费用率2.39%（同比-0.13pct），管理费用率0.36%（同比-0.11pct），财务费用率0.24%（同比-0.02pct） [2] 渠道与门店总结 - 季内公司新开1家、关闭1家，整体门店数量保持稳定 [8] - 公司拟增加2家门店在四季度开业，维持谨慎扩张态势 [8] 存货与现金流总结 - 截至三季度末，公司存货37.61亿元，较年初42.55亿元下降11.6%，同比去年同期基本持平 [8] - 前三季度经营活动现金流量净额10.17亿元，同比-42.12%，主要系购买商品支付现金同比+29.0%至270.70亿元、支付各项税费同比+29.5%至8.07亿元 [8] 财务预测与估值总结 - 预计2026-2028年营业总收入分别为316.05亿元、353.18亿元、383.74亿元，同比分别为+10%、+12%、+9% [10][15] - 预计2026-2028年营业利润分别为10.76亿元、11.98亿元、12.73亿元，同比分别为-30%、+11%、+6% [10][15] - 预计2026-2028年每股收益分别为0.97元、1.10元、1.17元 [10][15] - 预计2026-2028年PE分别为13.1倍、11.6倍、10.9倍，PB分别为2.1倍、2.0倍、1.9倍 [10][15] - 预计2026-2028年毛利率分别为6.2%、6.0%、5.9%，净利率均为2.4% [15] - 预计2026-2028年ROE分别为16.0%、17.3%、17.5% [15] - 预计2026-2028年资产负债率分别为52.0%、53.2%、54.0% [15] 基础数据总结 - 总股本778百万股，已上市流通股778百万股 [3] - 总市值9.9十亿元，流通市值9.9十亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）5.8元，ROE（TTM）22.1%，资产负债率49.6% [3] - 主要股东为北京金正资产投资经营有限公司，持股比例24.57% [3] 股价表现总结 - 绝对表现：1个月-5%，6个月-41%，12个月-5% [5] - 相对表现：1个月+1%，6个月-27%，12个月+8% [5]

投资评级 - 报告维持上海家化"强烈推荐"评级 [2][3] - 当前股价17.45元，目标估值NA [3] - 总股本672百万股，总市值11.7十亿元，流通市值11.7十亿元 [3] - 主要股东为上海家化(集团)有限公司，持股比例51.31% [3] - 每股净资产（MRQ）11.1元，ROE（TTM）9.0%，资产负债率29.6% [3] 核心观点 - 26Q3美妆事业部延续高增长，出售丝芙兰股权带来大额投资收益，组织架构及品牌策略调整效果持续体现 [1][2] - 公司持续投入品牌建设及产品迭代，重视打造亿元单品，期待中长期可持续增长的同时带来利润释放 [2] - 因出售丝芙兰股权带来年内一次性大额投资收益，上调2026年利润预测并略下调2027-2028年盈利预测 [2] - 预计2026-2028年归母净利润分别为8.67亿元、4.91亿元、5.45亿元，同比分别+224%、-43%、+11%，对应26PE13.5X、27PE23.9X [2] - 毛利率提升主要得益于产品结构优化、高毛利美妆品类及新品占比提升，以及价盘管控、供应链效率提升 [2] - 销售费用率增加主要系Q3前置营销推广动作、营销类费用同比增加；管理费用率在规模效应及效率提升带动下有所下降 [2] 业绩表现 - 26Q3公司实现收入15.70亿元，同比+5.87%；归母净利润4.25亿元，同比+204.80%；扣非净利润0.25亿元，同比+157.32% [1][6] - 期内确认出售丝芙兰股权等非流动性资产处置收益约5.33亿元，带来大额非经常性收益 [1][6] - 前三季度累计实现收入53.61亿元，同比+8.06%；归母净利润8.06亿元，同比+98.95%；扣非净利润3.76亿元，同比+63.01% [6] 分事业部经营情况 - 26Q3个护事业部实现收入5.87亿元，同比-3.2% [6] - 26Q3美妆事业部实现收入4.86亿元，同比+37.3% [6] - 26Q3创新事业部实现收入1.48亿元，同比-6.6% [6] - 26Q3海外业务实现收入3.49亿元，同比-4.5% [6] - 前三季度核心亿元大单品均实现高双位数增长，包括六神驱蚊蛋、佰草集大白泥、玉泽干敏霜/油敏霜/保湿霜 [6] - 潜在亿元单品表现亮眼，包括佰草集仙草油、六神香氛沐浴露等，有望成为新增长曲线 [6] 盈利能力与费用分析 - 26Q3毛利率62.8%，同比+21.4pct；销售费用率51.1%，同比+1.2pct；管理费用率7.6%，同比-2.7pct；研发费用率3.3%，同比+0.3pct；扣非净利率1.57%，同比+0.9pct [2] - 2026前三季度毛利率65.3%，同比+2.5pct；销售费用率48.3%，同比+2.6pct；管理费用率7.3%，同比-1.5pct；研发费用率2.6%，同比基本持平；净利率15.0%，同比+6.9pct [2] 财务数据与估值预测 - 营业总收入：2024年5679百万元（-14%）、2025年6317百万元（+11%）、2026E 7036百万元（+11%）、2027E 7869百万元（+12%）、2028E 8723百万元（+11%） [7] - 归母净利润：2024年-833百万元（-267%）、2025年268百万元（+132%）、2026E 867百万元（+224%）、2027E 491百万元（-43%）、2028E 545百万元（+11%） [7] - 每股收益：2024年-1.24元、2025年0.40元、2026E 1.29元、2027E 0.73元、2028E 0.81元 [7] - PE估值：2024年-14.1X、2025年43.8X、2026E 13.5X、2027E 23.9X、2028E 21.5X [7] - PB估值：2024年1.8X、2025年1.7X、2026E 1.5X、2027E 1.5X、2028E 1.4X [7] - 毛利率预测：2024年57.6%、2025年62.6%、2026E 64.6%、2027E 65.6%、2028E 65.6% [9] - 净利率预测：2024年-14.7%、2025年4.2%、2026E 12.3%、2027E 6.2%、2028E 6.2% [9] - ROE预测：2024年-11.6%、2025年3.9%、2026E 12.0%、2027E 6.4%、2028E 6.8% [9] - 资产负债率预测：2024年32.7%、2025年32.8%、2026E 27.2%、2027E 27.1%、2028E 26.8% [9] 股价表现 - 绝对表现：1个月-3%、6个月-14%、12个月-35% [5] - 相对表现：1个月+3%、6个月-0%、12个月-22% [5]

投资评级 - 报告维持对稳健医疗的“强烈推荐”评级 [3][8] - 目标估值为NA，当前股价为29.45元 [3] - 当前市值对应2026年PE为20.3倍 [8] 核心观点 - 公司2026年三季报显示单Q3营业收入同比增长4.18%，消费与医疗双板块延续稳健趋势，扣非归母净利同比增长7.03%，归母净利润同比下降5.21%，非经常性损益主要来自金融资产公允价值亏损 [1] - 前三季度毛利率维持稳定，通过产品迭代、结构优化、精细化运营等方式克服原材料价格上升与运费上涨影响，但汇兑损失增加致财务费用率略有提升 [1] - 考虑到原材料（棉花及石化衍生品）成本持续上涨短期影响毛利率，报告下调盈利预测，预计2026年至2028年归母净利润分别为8.46亿元、9.35亿元、10.20亿元，同比增长10%、11%、9% [3][8] - 扣非改善而归母下滑核心在于非经常性损益，Q3单季非经常性损益合计-647万元，其中金融资产公允价值变动及处置损益为-786万元，而去年同期非经常性项目为净收益 [7] 经营业绩总结 - 2026年前三季度公司实现营业总收入81.96亿元，同比增长3.78%，归母净利润7.41亿元，同比增长1.23%，扣非归母净利6.96亿元，同比增长2.51% [7] - 单26Q3公司实现营业总收入27.1亿元，同比增长4.18%，归母净利2.27亿元，同比下降5.21%，扣非归母净利2.34亿元，同比增长7.03% [7] 盈利能力与费用总结 - 前三季度毛利率48.07%，同比下降0.25个百分点，基本维持稳定，医疗业务通过新品迭代、产品结构调整和智能制造保持毛利率相对稳定，消费品业务通过聚焦战略品、折扣管理、精细化运营克服原材料涨价影响 [2] - 前三季度销售费用率23.83%，同比上升0.14个百分点；管理费用率7.76%，同比下降0.53个百分点；研发费用率3.70%，同比基本持平；财务费用率1.07%，同比上升1.10个百分点，主要来自汇兑损失增加 [2] - 前三季度销售净利率9.57%，同比下降0.24个百分点 [2] - 单26Q3毛利率46.19%，同比下降2.10个百分点；净利率8.83%，同比下降1.04个百分点；销售费用率23.38%，同比下降0.32个百分点；管理费用率7.64%，同比下降0.79个百分点；研发费用率4.08%，同比上升0.36个百分点；财务费用率0.80%，同比上升0.44个百分点 [2] 医疗板块总结 - 2026年前三季度医疗板块实现营收39.3亿元，同比增长2.6%，核心品类手术室耗材、高端敷料收入保持良性增长 [7] - 渠道方面，国内医院渠道季内收入实现近双位数增长 [7] 消费品板块总结 - 前三季度健康生活消费品业务实现营业收入41.8亿元，同比增长4.4%，其中第三季度实现营业收入13.4亿元，同比增长6.2% [7] - 核心品类干湿棉柔巾、成人服饰、婴童服饰及用品前三季度累计营业收入均取得双位数增长；卫生巾仍受高基数影响，但降幅环比收窄 [7] - 渠道方面，商超渠道前三季度双位数增长，电商渠道保持平稳增长，线下门店基本持平 [7] 盈利预测与估值总结 - 预计2026年至2028年营业总收入分别为11458百万元、12266百万元、13021百万元，同比增长5%、7%、6% [9] - 预计2026年至2028年营业利润分别为1175百万元、1300百万元、1420百万元，同比增长10%、11%、9% [9] - 预计2026年至2028年每股收益分别为1.45元、1.60元、1.75元，对应PE分别为20.3倍、18.4倍、16.8倍，PB分别为1.4倍、1.4倍、1.3倍 [9] - 预计2026年至2028年毛利率分别为46.8%、46.6%、46.6%，净利率分别为7.4%、7.6%、7.9%，ROE分别为7.2%、7.7%、8.1% [12] 基础数据总结 - 总股本583百万股，已上市流通股580百万股，总市值17.2十亿元，流通市值17.1十亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）19.5元，ROE（TTM）6.8%，资产负债率35.4% [3] - 主要股东为稳健集团有限公司，持股比例69.75% [3] 股价表现总结 - 近1个月绝对表现0%，相对表现6%；近6个月绝对表现-3%，相对表现11%；近12个月绝对表现-21%，相对表现-8% [5]