报告公司投资评级 - 维持买入 - A 的投资评级，6 个月目标价为 29.82 元 [4][7] 报告的核心观点 - 宝信软件在信息化、自动化和智能化领域布局工业软件和人工智能两大战新产业，强化相关技术和产品研发迭代，打造新增长极，预计 2025 - 27 年实现营业收入 143.13/154.81/163.92 亿元，归母净利润 24.57/28.41/30.72 亿元 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 宝信软件自主研发的“钢铁大模型”核心技术及应用方案入选 2025 世界人工智能大会 SAIL 奖 TOP30 榜单，彰显其在工业智能领域技术实力和在钢铁行业数字化转型中的引领地位 [1] - 广西宏旺项目采用宝信软件 EP 总包及国产大型 PLC 控制系统的“1550 酸洗轧机联合机组”顺利投产，标志项目进入实质性生产阶段，树立高端冶金装备国产化新标杆 [1] 以 AI 赋能钢铁产业革新，推进智能化转型升级 - 宝信软件系统探究人工智能驱动新型工业化实践路径，策划大模型在工业场景创新应用方向，构建“宝联登钢铁行业大模型”，提供“人工智能 + 钢铁”解决方案，牵头编制行业标准草案，推进多个试点示范项目，形成超 100 项“AI +”应用实例，深化与多方合作形成产业生态 [2] - 围绕机器人核心技术研发创新，探索“人形机器人 + AI”应用场景，推广自主品牌图灵机器人首台套应用和国产化替代，在多行业实现规模化应用，构建多机协同作业产线打造示范线 [2] 立足全栈国产大型 PLC 产品，行业应用持续落地 - 广西宏旺钢铁投产的酸洗轧机联合机组采用宝信软件自主研发的全套 PLC 系列产品，产线设计年产能 150 万吨，最高运行速度 1580m/min，为宏旺集团提升竞争力提供支撑，强化宝信软件在国产大型 PLC 领域市场地位 [3] 财务数据 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|12,915.6|13,644.4|14,312.8|15,481.4|16,391.6|[9]| |净利润（百万元）|2,553.6|2,265.5|2,457.2|2,841.2|3,071.7|[9]| |每股收益(元)|1.06|0.79|0.85|0.99|1.07|[9]| |市盈率(倍)|45.93|37.25|30.69|26.54|24.55|[9]| |市净率(倍)|10.37|7.40|6.43|6.16|5.96|[9]| |净利润率|19.8%|16.6%|17.2%|18.4%|18.7%|[9]| |净资产收益率|24.0%|20.0%|21.3%|23.7%|24.7%|[9]| 交易数据 - 总市值 70,624.36 百万元，流通市值 69,982.39 百万元，总股本 2,883.80 百万股，流通股本 2,857.59 百万股，12 个月价格区间 22.9/37.37 元 [4] 升幅情况 |时间|相对收益|绝对收益| | ---- | ---- | ---- | |1M|-1.3|3.5|[5][6]| |3M|-16.2|-8.6|[5][6]| |12M|-36.4|-21.2|[5][6]|

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 晶盛机电子公司宁夏创盛年产60万片8英寸碳化硅衬底片配套晶体项目开工，是继浙江基地和马来西亚槟城30万片产能基地之后重要落子 [7] - 公司深度布局国内外衬底产能，国内拉晶产能将达90万片，海外切磨抛产能将达24万片，规模效应提升竞争力 [7] - 8寸SiC能显著降本，公司8寸产能全国最多，有望受益于8寸碳化硅器件加速产业化 [7] - 公司材料与设备双线布局，完成碳化硅材料处理全链条布局 [7] - 光伏设备是公司成长第一曲线，光伏和半导体耗材、碳化硅材料和半导体设备放量分别为第二、三曲线，维持2025 - 2027年归母净利润预测及“买入”评级 [7] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|17,983|17,577|13,385|13,914|15,236| |同比（%）|69.04|(2.26)|(23.84)|3.95|9.50| |归母净利润（百万元）|4,558|2,510|2,017|2,219|2,658| |同比（%）|55.85|(44.93)|(19.63)|10.00|19.77| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.48|1.92|1.54|1.69|2.03| |P/E（现价&最新摊薄）|7.63|13.86|17.25|15.68|13.09|[1] 市场数据 - 收盘价27.70元，一年最低/最高价21.39/42.80元，市净率2.11倍，流通A股市值34,114.09百万元，总市值36,274.09百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产13.13元，资产负债率37.02%，总股本1,309.53百万股，流通A股1,231.56百万股 [6] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|21,143|22,198|25,195|29,572| |货币资金及交易性金融资产（百万元）|3,461|8,714|11,631|14,922| |经营性应收款项（百万元）|5,820|2,740|2,904|3,240| |存货（百万元）|10,884|9,384|9,260|9,910| |合同资产（百万元）|535|937|974|1,067| |其他流动资产（百万元）|443|423|426|433| |非流动资产（百万元）|10,408|10,135|9,829|9,477| |长期股权投资（百万元）|1,189|1,265|1,343|1,407| |固定资产及使用权资产（百万元）|5,575|5,255|4,883|4,464| |在建工程（百万元）|1,586|1,509|1,447|1,398| |无形资产（百万元）|690|730|770|810| |商誉（百万元）|0|0|0|0| |长期待摊费用（百万元）|423|423|423|423| |其他非流动资产（百万元）|945|954|963|975| |资产总计（百万元）|31,550|32,333|35,024|39,049| |流动负债（百万元）|12,126|10,231|10,106|10,900| |短期借款及一年内到期的非流动负债（百万元）|1,071|362|362|362| |经营性应付款项（百万元）|5,060|5,215|4,970|5,362| |合同负债（百万元）|5,624|4,199|4,340|4,717| |其他流动负债（百万元）|371|456|435|459| |非流动负债（百万元）|1,490|1,795|2,000|2,105| |长期借款（百万元）|1,066|1,366|1,566|1,666| |应付债券（百万元）|0|0|0|0| |租赁负债（百万元）|119|124|129|134| |其他非流动负债（百万元）|304|304|304|304| |负债合计（百万元）|13,616|12,025|12,106|13,005| |归属母公司股东权益（百万元）|16,621|18,638|20,857|23,515| |少数股东权益（百万元）|1,313|1,669|2,060|2,529| |所有者权益合计（百万元）|17,934|20,307|22,918|26,044| |负债和股东权益（百万元）|31,550|32,333|35,024|39,049| |营业总收入（百万元）|17,577|13,385|13,914|15,236| |营业成本(含金融类)（百万元）|11,714|8,745|9,039|9,825| |税金及附加（百万元）|85|80|83|91| |销售费用（百万元）|85|67|70|76| |管理费用（百万元）|521|402|417|457| |研发费用（百万元）|1,119|937|974|1,006| |财务费用（百万元）|10|0|0|0| |加:其他收益（百万元）|253|0|0|0| |投资净收益（百万元）|(1)|0|0|0| |公允价值变动（百万元）|(7)|0|0|0| |减值损失（百万元）|(1,207)|(395)|(295)|(145)| |资产处置收益（百万元）|0|0|0|0| |营业利润（百万元）|3,081|2,759|3,035|3,635| |营业外净收支（百万元）|(11)|0|0|0| |利润总额（百万元）|3,070|2,759|3,035|3,635| |减:所得税（百万元）|406|386|425|509| |净利润（百万元）|2,664|2,373|2,610|3,126| |减:少数股东损益（百万元）|155|356|392|469| |归属母公司净利润（百万元）|2,510|2,017|2,219|2,658| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.92|1.54|1.69|2.03| |EBIT（百万元）|3,066|3,155|3,331|3,780| |EBITDA（百万元）|3,887|3,937|4,150|4,635| |毛利率(%)|33.35|34.67|35.04|35.51| |归母净利率(%)|14.28|15.07|15.95|17.44| |收入增长率(%)|(2.26)|(23.84)|3.95|9.50| |归母净利润增长率(%)|(44.93)|(19.63)|10.00|19.77| |经营活动现金流（百万元）|1,773|6,162|3,221|3,684| |投资活动现金流（百万元）|(2,176)|(505)|(508)|(498)| |筹资活动现金流（百万元）|(655)|(404)|205|105| |现金净增加额（百万元）|(1,057)|5,252|2,917|3,291| |折旧和摊销（百万元）|820|783|820|855| |资本开支（百万元）|(1,627)|(400)|(400)|(400)| |营运资本变动（百万元）|(2,918)|2,611|(505)|(442)| |每股净资产(元)|12.69|14.23|15.93|17.96| |最新发行在外股份（百万股）|1,310|1,310|1,310|1,310| |ROIC(%)|13.91|12.81|12.15|12.23| |ROE - 摊薄(%)|15.10|10.82|10.64|11.30| |资产负债率(%)|43.16|37.19|34.56|33.30| |P/E（现价&最新股本摊薄）|13.86|17.25|15.68|13.09| |P/B（现价）|2.09|1.87|1.67|1.48|[8]

报告公司投资评级 - 行业为电子/半导体，6个月评级为买入（维持评级），当前价格81.35元，目标价格115.2元 [6] 报告的核心观点 - 江波龙具备“周期+成长”双击逻辑，短期受益存储涨价带来的毛利率弹性，中期依托企业级存储国产替代实现订单放量收入高增，中长期通过主控芯片自主化和TCM模式构建高毛利率及强技术壁垒，持续提升盈利能力和行业领先地位 [4] 根据相关目录分别进行总结 存储量价齐升与业绩展望 - TrendForce预期NAND 25Q3合约价涨幅5%-10%，eSSD在Q3预计也将出现5%-10%的上涨；DRAM方面DDR4原厂Q3预涨30%-40%，渠道市场供应端资源普遍大幅跳涨20% [1] - 行业量价齐升趋势下，公司凭借模组龙头地位、库存管理能力及高附加值产品布局，有望优先受益于涨价红利，驱动2025年业绩弹性释放，预计25年业绩逐季度改善 [1] 企业级存储业务 - 2024年公司企业级产品实现规模出货，2024年企业级存储业务收入9.22亿元（yoy +666.3%）；2025年Q1企业级存储产品组合（eSSD和RDIMM）营收同比增长超200% [2] - 2024年江波龙在中国企业级SATA SSD总容量排名中位列第三，是国内少数具备“eSSD+RDIMM”产品设计、组合以及规模供应能力的企业 [2] - 公司企业级存储产品客户群体广泛，PCIe SSD与SATA SSD系列已成功完成与多个国产CPU平台服务器的兼容性适配，并持续开拓多个领域的知名客户，助力业绩提升 [2] TCM模式与主控芯片 - TCM商业模式提升江波龙的产业链整合能力和运营效率，除闪迪外，已与传音、ZTE等Tier1客户达成合作，未来将在主要大客户合作上持续取得突破 [3] - 公司自研主控聚焦高端产品领域客户需求，已推出三款主控芯片，累计应用量超3000万颗，还成功流片首批UFS自研主控芯片，搭载该芯片的UFS4.1产品性能优于市场主流产品，2025年自研主控芯片运用规模有望放量增长 [3] 财务数据与预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|10,125.11|17,463.65|23,052.02|26,048.78|30,086.34| |增长率(%)|21.55|72.48|32.00|13.00|15.50| |归属母公司净利润(百万元)|(827.81)|498.68|481.86|1,609.44|2,076.36| |增长率(%)|(1,237.15)|(160.24)|(3.37)|234.00|29.01| |EPS(元/股)|(1.97)|1.19|1.15|3.84|4.95| |市盈率(P/E)|(41.19)|68.37|70.76|21.19|16.42| |市净率(P/B)|5.66|5.27|4.68|3.88|3.15| |市销率(P/S)|3.37|1.95|1.48|1.31|1.13| |EV/EBITDA|100.56|16.10|16.74|10.82|9.43| [5] 投资建议 - 上调预期，预计公司2025/2026/2027收入为230.5/260.5/300.9亿元 [4] - 下调公司2025年归母净利润从7.02至4.8亿元，上调2026/2027归母净利润从10.16/12.27亿元至16.1/20.8亿元 [4] - 给予公司2026年30倍PE，预测市值约483亿元，对应目标价115.2元，维持“买入”评级 [4]

报告公司投资评级 - 行业为计算机/IT 服务Ⅱ，6 个月评级为增持（首次评级），当前价格 41.8 元 [5] 报告的核心观点 - 公司拟收购宝德计算实现软硬结合，拓展业务版图，完善产业链布局，提升综合竞争力，受益于 AI 浪潮下算力基础设施与数智化转型需求增长 [4][87] - 暂不考虑收购，预计 25 - 27 年归母净利润分别为 1.0/1.3/1.6 亿元，对应 25 - 27 年 PE 估值为 169/131/104 倍，给予“增持”评级 [4][87] 根据相关目录分别总结 外延拓展持续壮大，不断拓展大客户资源赋能发展 - 全球布局拓展国际巨头客户：公司成立于 2009 年，服务覆盖全球 200 + 城市，通过内生 + 外延收购为字节、小米等大客户服务，提供全周期信息技术服务，致力于成为综合数智技术服务提供商 [12][14] - 股权相对集中，管理团队经验丰富：董事长余浩直接和间接持股，管理团队经验丰富，董事长有产业和技术能力理解，技术团队领导有海外工作经验，高管团队凝聚力强 [20][23] - 营收持续快速增长，期待利润率改善：近五年营收除 2023 年外均 20% + 增速，2025Q1 营收 5.06 亿元，同比增 37.46%；归母净利润波动，25Q1 同比下滑 72.13%；2024 年各业务增长，专业技术服务增长快；2021 - 2024 年毛利率平稳小幅下降，2025Q1 明显下滑；近年整体费用率小幅上行，有望规模效应改善 [27][29][32] 收购宝德“软硬结合”，打造国产数智化核心标的 - 上市公司软件能力优秀，打造 AI 智能体方案：公司推进“2 + 3”战略，基于大模型为客户提供 AI 智能体等开发和服务，提升企业生产效率；还提供 DeepSeek 大模型与硬件融合的软硬一体方案，降低成本、缩短时间，推动企业数智化转型 [3][66][68] - 收购宝德计算，“软硬结合”打造国产数智化标杆：公司拟收购宝德计算 67.91%股份并募集配套资金；宝德计算是领先计算产品方案提供商，持续斩获 AI 服务器采购，在昇腾、鲲鹏系列服务器细分市场排名靠前；交易完成后公司将形成“软硬一体”方案，打造全栈闭环生态，助力长远发展 [2][73][82] 投资建议与盈利预测 - 盈利预测：软件技术外包服务预计 25 - 27 年营收增速 22%、20%、18%，毛利率企稳微降；专业技术服务预计增速 55%、40%、35%，毛利率相对稳定；产品及解决方案预计增速 30%、25%、20%，毛利率分别为 26.5%、26.2%、26.0%；其他主营业务预计年均增 20%，毛利率 20% [83][84][85] - 估值分析：公司拟收购宝德计算实现软硬一体化，受益于 AI 浪潮；暂不考虑收购，预计 25 - 27 年归母净利润对应 PE 估值 169/131/104 倍，给予“增持”评级 [87]

报告公司投资评级 - 首次覆盖和而泰，给予“增持”评级 [4][5][128] 报告的核心观点 - 和而泰是控制器行业头部厂商，有核心竞争力，受益于客户份额提升及 AI 产业趋势，预计 25 - 27 年归母净利润为 7.0/9.2/11.8 亿元，给予 2025 年 30 - 35 倍估值，对应目标价 22.73 - 26.52 元 [4][128] 根据相关目录分别进行总结 控制器领军企业，全球多元布局业绩有望快速增长 - 深耕智能家电行业，是全球技术引领者，业务覆盖四大领域，全球设服务、研发和制造基地，产能灵活调配，搭建智能制造大数据平台 [14][16] - 股权架构优化，最大股东持股 16.05%，股权分散，管理团队经验丰富，高管有高校背景和专业经验 [19][22] - 营收利润快速增长，2024 年营收 96.59 亿元，同比增 28.66%，2025Q1 营收 25.85 亿元，同比增 30.44%；家电控制器占比下降，汽车电子等占比提升；费用增长带来正回报，未来将降本增效 [24][27][28] - 持续研发投入，2024 年投入 6.19 亿元，占比 6.40%，有研发人员 1436 人；智能工厂和品质管控体系成熟；探索推理能力涌现与 RAG 应用 [33][37][39] - 客户资源丰富，是众多全球著名终端品牌厂商合作伙伴，获多项客户奖项 [40][42] 控制器市场持续增长，智能化为新趋势 - 控制器市场前景广阔，产业链涵盖广，2024 年全球市场预计 19770.90 亿美元，同比增 4.4%，中国市场 38730 亿元，同比增 12.10%，下游需求增加，重点布局三大领域 [43][47][48] - 家电领域，小家电需求提升，全球市场规模将增长，中国市场有增长空间，海外需求快速增长；全球智能家电市场扩展，中国市场智能化渗透增加；和而泰聚焦多品类，2024 年收入 60.94 亿元，同比增 33.08%，有核心技术，绑定头部客户，发布三大解决方案 [50][56][64][68] - 电动工具领域，产业链中控制器为上游，2024 年出货量同比增 24.8%，市场规模增至 566.4 亿美元，中国市场需求增长；行业头部集中，库存降低；呈现集成化等趋势，智能控制器需求有望增长；和而泰业务板块稳健增长，2024 年营收 10.08 亿元，同比增 24.26%，开拓优质客户资源 [75][77][86][87] - 汽车电子领域，新能源汽车市场扩张，2015 - 2024 年全球销量增长近 27 倍，中国增长近 38 倍；汽车电子占比增加，控制架构迈向域集中化，智能化带动控制器需求增长；和而泰汽车电子高速成长，2024 年收入 8.16 亿元，同比增 47.97%，从 OEM 到 ODM，拓展市场，深化战略升级 [91][94][98][100][105] 智能产品赋能传统产业，加速前沿产业协同布局 - 智能产品行业在技术和政策推动下快速发展，和而泰智能业务聚焦人体健康，2024 年销售收入 12.20 亿元，同比增 26.29%，产品落地与放量 [113][114] - 触感交互多场景应用，体感衣是触感人体屏技术应用，数字拟感技术有落地产品，人体屏技术应用前景广阔 [117][118][119] - 数智化模型接入 DeepSeek，推动软硬融合场景落地，赋能智能办公，拓展服务机器人应用场景 [120][123] - 投资聚焦前沿智能赛道，投资源络科技和摩尔线程，强化外延成长与产业协同 [124] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测，预计 25 - 27 年各业务有不同增速和毛利率变化 [125][126][127] - 投资建议，公司有核心竞争力，受益于客户份额和 AI 趋势，预计 25 - 27 年归母净利润对应市盈率分别为 30、23、18 倍，给予“增持”评级 [4][128]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 光学OCA胶国产替代先锋，利润短期承压 [2] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司25 - 27年归母净利润分别为1.41、2.75、4.39亿元，原25 - 26年预测分别为2.38、3.89亿元，主要下调毛利率预测，上调收入预测，根据可比公司26年32倍PE，对应目标价为19.52元，维持给予买入评级 [3][10] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,969|2,691|3,535|4,431|5,345| |同比增长(%)|4.9%|36.7%|31.4%|25.4%|20.6%| |营业利润(百万元)|45|34|162|311|493| |同比增长(%)|-75.5%|-24.4%|376.1%|92.0%|58.6%| |归属母公司净利润(百万元)|56|55|141|275|439| |同比增长(%)|-66.6%|-2.1%|157.1%|95.0%|59.5%| |每股收益（元）|0.12|0.12|0.31|0.61|0.97| |毛利率(%)|27.3%|24.6%|26.0%|27.4%|28.8%| |净利率(%)|2.8%|2.0%|4.0%|6.2%|8.2%| |净资产收益率(%)|2.6%|2.5%|6.1%|10.9%|15.3%| |市盈率|137.3|140.2|54.6|28.0|17.5| |市净率|3.5|3.5|3.2|2.9|2.5| [5] 股价表现 |时间|1周|1月|3月|12月| |----|----|----|----|----| |绝对表现%|4.24|9.97|13.8|66.08| |相对表现%|3.15|5.23|6.22|50.81| |沪深300%|1.09|4.74|7.58|15.27| [6] 公司业务分析 - 光学OCA胶国产替代先锋，营收端有望持续放量，24年公司电子级胶粘材料14.3亿元，同比增长66%，光学显示相关材料取得营收5.5亿元，同比超翻倍增长，预计31年全球OCA市场规模将攀升至42.7亿美元，25年全球折叠屏OCA胶规模将突破60亿元，公司未来提升空间广阔，进口替代进程有望加速 [9] - 加快垂直产业链整合，构建一体化产业链，公司持续布局垂直产业链，提升PET光学基膜、胶粘剂的自制比率，打造了“胶水/基膜 — 离型膜—成品膜—贴合膜组—CNAS自主检测”一体化产业链，OCA光学胶关键材料自制率超70%，MLCC离型膜已取得突破，24年微电子相关材料收入1.12亿，后续盈利能力有望逐步提升 [9] - 利润端受前期投入影响承压，待折旧高峰过后利润有望快速放量，24年公司分业务毛利率均有所下滑，主要由于各类前期投资转固后带来的折旧成本及费用的增加，24年折旧费用3.7亿元，同比增长49%，研发费用1.3亿元，同比增长41%，25年预计折旧费用仍将小幅上升，后续折旧增幅将有所收窄直至平稳，销售端的规模效应有望逐步体现 [9] 附表：财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表对公司2023A - 2027E年的各项财务指标进行了预测，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及净利润、折旧摊销等现金流量项目 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，展示了公司在不同年份的各项能力指标变化，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 国内外电感厂商推出汽车电子与AI领域电感创新产品，报告研究的具体公司深化相关领域布局，有望打开成长空间 [8] - 公司汽车电子业务高速成长，单车价值量有望持续提升，2024年该领域产品营收达11.0亿元，同比增长62.1% [8] - 公司在端侧AI及AI算力领域深化布局，持续推出创新产品，功率电感等产品已在高通AI旗舰手机平台落地，在AI服务器等场景为客户提供产品组合与方案 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025 - 2027年每股收益分别为1.35/1.73/2.18元，原2025 - 2026年每股收益预测分别为1.49/1.77元，主要调整了营业收入与费用率，根据可比公司2025年27倍PE估值，对应目标价36.45元，维持买入评级 [2][9] 公司主要财务信息 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,040|5,897|7,119|8,362|10,134| |同比增长(%)|18.9%|17.0%|20.7%|17.5%|21.2%| |营业利润(百万元)|844|1,091|1,423|1,780|2,228| |同比增长(%)|45.2%|29.2%|30.5%|25.1%|25.1%| |归属母公司净利润(百万元)|641|832|1,086|1,391|1,761| |同比增长(%)|48.0%|29.9%|30.6%|28.1%|26.6%| |每股收益（元）|0.79|1.03|1.35|1.73|2.18| |毛利率(%)|35.3%|36.5%|37.3%|37.8%|37.9%| |净利率(%)|12.7%|14.1%|15.3%|16.6%|17.4%| |净资产收益率(%)|11.1%|13.6%|15.9%|17.9%|20.4%| |市盈率|36.0|27.7|21.2|16.6|13.1| |市净率|3.9|3.7|3.1|2.8|2.5|[4] 公司研究动态跟踪 - 2025年7月18日股价29元，目标价格36.45元，52周最高价/最低价为33.36/22.05元，总股本/流通A股（万股）为80,632/75,339，A股市值23,383百万元，国家/地区为中国，行业为电子，报告发布日期为2025年7月20日 [5] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了公司2023A - 2027E的相关财务数据，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及净利润、折旧摊销等现金流量项目 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率、应收账款周转率等 [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价为 95.60 元 [4] 报告的核心观点 - 药明康德构建一体化 CRDMO 服务平台，各板块业务稳健发展，随着 GLP - 1 和 ADC 等研发投入与销售放量，CRDMO 行业外包需求有望复苏，预计 2025 - 2027 年公司营收和净利润增长，给予买入 - A 投资评级 [13][27][68] 根据相关目录分别总结 药明康德：构建一体化 CRDMO 服务平台，做好行业高效赋能者 - 公司 2000 年成立后逐步拓展业务和全球网络，发展成一体化 CRDMO 服务平台 [13] - 凭借一体化和端到端平台，公司营收从 2015 年 48.83 亿元增至 2024 年 392.41 亿元，归母净利润从 3.49 亿元增至 94.50 亿元 [15] - 2024 年化学、测试、生物学等业务营收占比分别为 74.04%、14.45%、6.48%等 [18] - 公司毛利率从 2015 年 34.55%提升至 2025Q1 的 42.26%，化学业务毛利率从 2020 年 41.19%提升至 2024 年 46.39% [19] - 公司期间费用率从 2018 年 20.40%降至 2025Q1 的 10.91% [26] 期待 CRDMO 行业外包需求逐步复苏 - 宏观上 GLP - 1 和 ADC 等研发投入与销售放量，CRDMO 外包需求有望复苏；2018 - 2022 年相关上市公司收入增长，2023 - 2024 年增速回落，2025Q1 起有望改善 [27][30] - 微观上相关 CRDMO 公司订单回暖，预计 2025 年药明康德等公司收入回归稳增长 [32] 各板块持续稳健发展，推动公司经营逐步回暖 化学业务 - 小分子药物发现业务贯彻“跟随客户”和“跟随分子”战略，为下游引流，2024 年合成交付新化合物 46 万个，R 到 D 转化分子 366 个 [38] - 小分子 D&M 业务 2024 年收入 178.70 亿元，2025Q1 同比增长 13.8%；D&M 管线总数从 2021 年 1666 个增至 2025Q1 的 3393 个，商业化项目从 42 个增至 75 个；预计 2025 年末小分子原料药反应釜体积超 4000kL，美国和新加坡基地将逐步运营，2025 年资本开支 70 - 80 亿元 [40][42][46] - TIDES 业务受益于 GLP - 1 高景气，替尔泊肽销售从 2022 年 4.83 亿美元增至 2024 年 164.66 亿美元，预计 2030 年 Orforglipron 销售额达 127 亿美元；2025 年全球肽类 CDMO 市场规模预计 44 亿美元，2030 年达 79 亿美元；药明康德 TIDES 业务收入从 2022 年 20.4 亿元增至 2024 年 58 亿元，2024 年末在手订单同比增长 103.9%，多肽固相合成反应釜总体积将从 2023 年 3.2 万升提升至 2025 年底 10 万升 [2][47][52] 测试业务 - 测试业务分实验室分析及测试服务、临床 CRO 及 SMO 两部分，前者 2024 年收入增速承压，后者收入从 2020 年 10.87 亿元增至 2024 年 18.10 亿元 [59] - 公司构建规模领先 SMO 服务团队，截至 2022 年末团队 4700 人，覆盖 150 个城市 1000 多家医院，近十年赋能 255 个新产品获批上市，2024 年 SMO 业务收入同比增长 15.40% [61] 生物学业务 - 公司着力构建新分子种类相关生物学能力，核酸类新分子平台截止 2024 年累计服务超 290 家客户，自 2021 年以来交付超 1400 个项目，新分子业务收入占比持续提升 [4][63] 盈利预测与估值分析 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司营收分别为 423.91 亿元、486.31 亿元、567.73 亿元，同比增长 8.0%、14.7%、16.7%；归母净利润分别为 137.35 亿元、138.72 亿元、162.10 亿元，同比增长 45.3%、1.0%、16.9% [68] 估值分析 - 药明康德当期 PE 均值、最小值、最大值分别为 44.40 倍、10.78 倍、111.12 倍，截至 2025.7.18 为 17.27 倍，处于低位 [70] - 参考凯莱英等公司估值均值，2025 年给予药明康德当期 PE 20 倍，预计 2025 年 EPS 为 4.78 元/股，对应 6 个月目标价 95.60 元/股，给予买入 - A 评级 [74]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司件量及收入持续维持较高增长，二季度业务量同比+31.20%，收入同比+12.41% [3] - 2025 年以来公司业务量逐月增长提速，得益于渗透客户、线路运营优化和国补政策刺激 [4] - 收入稳健增长叠加利润率提升，看好公司价值提升，时效业务稳健增长，新业务持续盈利，投资步入回报期 [5] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 119.11 亿元、142.57 亿元、168.45 亿元，同比分别增长 17.1%、19.7%、18.2%，维持“买入”评级 [7] 各部分总结 事件 - 公司发布 6 月经营数据，6 月收入合计 262.54 亿元，同比+13.43%，速运物流业务量 14.60 亿票，同比+31.77% [2] 点评 - 二季度业务量 42.72 亿票，同比+31.20%，超出行业件量增速 13.9pct，单票收入 13.42 元，同比-13.73%，速运物流业务收入 573.46 亿元，同比+13.18%，合计收入 752.82 亿元，同比+12.41% [3] - 2025 年 1 - 3 月件量分别同比+15.95% / 17.74% / 25.36%，4 - 6 月件量分别同比+29.99% / 31.76% / 31.77% [4] - 时效业务为利润基本盘，鄂州轴辐式枢纽投产有望提升时效件票单价及利润能力；经济业务回归聚焦直营，快运或加速利润释放，同城即时配送分部转盈 [5] - 2024 年公司资本开支同比-25.07%，网络融通降本成效显著，2024 年归母净利率 3.58%，同比+0.39pct，25Q1 归母净利率 3.20%，同比+0.27pct [5] 盈利预测与投资评级 - 预计公司 2025 - 2027 年营业总收入分别为 3155.40 亿元、3479.54 亿元、3804.88 亿元，增长率分别为 10.9%、10.3%、9.4%；归属母公司净利润分别为 119.11 亿元、142.57 亿元、168.45 亿元，增长率分别为 17.1%、19.7%、18.2% [7][8] 重要财务指标 |会计年度|营业总收入（百万元）|归属母公司净利润（百万元）|毛利率（%）|净资产收益率 ROE（%）|EPS（摊薄）（元）|市盈率 P/E（倍）|市净率 P/B（倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|258409|8234|12.8|8.9|1.63|29.33|2.60| |2024A|284420|10170|13.9|11.1|2.01|23.75|2.63| |2025E|315540|11911|14.0|12.1|2.35|20.28|2.45| |2026E|347954|14257|14.5|13.4|2.82|16.94|2.27| |2027E|380488|16845|14.8|14.6|3.33|14.34|2.10| [8] 资产负债表 |会计年度|流动资产（百万元）|货币资金（百万元）|应收票据（百万元）|应收账款（百万元）|预付账款（百万元）|存货（百万元）|其他（百万元）|非流动资产（百万元）|长期股权投资（百万元）|固定资产（百万元）|无形资产（百万元）|其他（百万元）|资产总计（百万元）|流动负债（百万元）|短期借款（百万元）|应付票据（百万元）|应付账款（百万元）|其他（百万元）|非流动负债（百万元）|长期借款（百万元）|其他（百万元）|负债合计（百万元）|少数股东权益（百万元）|归属母公司股东权益（百万元）|负债和股东权益（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|90991|41975|227|25133|3247|2440|17968|130500|7379|53930|18147|51044|221491|73990|18222|68|24846|30853|44217|11355|32862|118207|10493|92790|221491| |2024A|88687|33936|267|27715|2790|2432|21546|125137|6204|54058|16733|48143|213824|72193|15003|9|27386|29795|39296|6186|33109|111489|10342|91993|213824| |2025E|100117|42027|296|30797|3091|2595|21310|126595|6254|53660|16233|50449|226712|77580|15503|11|30340|31726|40086|6986|33100|117666|10462|98584|226712| |2026E|115094|52158|327|34005|3391|2756|22457|127238|6304|52945|15633|52356|242332|83371|16003|12|33285|34072|41986|7786|34200|125358|10606|106368|242332| |2027E|131739|63563|357|37226|3694|2920|23980|126583|6354|51913|14933|53384|258322|89201|16503|13|36249|36436|43136|8586|34550|132338|10776|115208|258322| [9] 利润表 |会计年度|营业总收入（百万元）|营业成本（百万元）|营业税金及附加（百万元）|销售费用（百万元）|管理费用（百万元）|研发费用（百万元）|财务费用（百万元）|减值损失合计（百万元）|投资净收益（百万元）|其他（百万元）|营业利润（百万元）|营业外收支（百万元）|利润总额（百万元）|所得税（百万元）|净利润（百万元）|少数股东损益（百万元）|归属母公司净利润（百万元）|EPS（当年）（元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|258409|225274|502|2992|17633|2285|1866|-186|801|1982|10454|32|10487|2575|7912|-323|8234|1.70| |2024A|284420|244810|714|3096|18557|2534|1849|-331|748|390|13668|-61|13607|3388|10219|48|10170|2.11| |2025E|315540|271213|792|3502|20983|2811|1717|-100|789|832|16041|0|16041|4010|12031|120|11911|2.35| |2026E|347954|297542|874|3862|23139|3100|1717|-100|731|850|19201|0|19201|4800|14401|144|14257|2.82| |2027E|380488|324038|956|4185|25302|3389|1707|-100|875|1001|22687|0|22687|5672|17015|170|16845|3.33| [9] 现金流量表 |会计年度|经营活动现金流（百万元）|净利润（百万元）|折旧摊销（百万元）|财务费用（百万元）|投资损失（百万元）|营运资金变动（百万元）|其它（百万元）|投资活动现金流（百万元）|资本支出（百万元）|长期投资（百万元）|其他（百万元）|筹资活动现金流（百万元）|吸收投资（百万元）|借款（百万元）|支付利息或股息（百万元）|现金流净增加额（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|26570|7912|17319|2270|0|383|-513|-13506|-12136|-2859|1490|-12995|157|9267|-3633|168| |2024A|32186|10219|17332|2373|41|2551|459|-12055|-9035|154|-3174|-27979|5353|-8387|-11746|-7802| |2025E|23778|12031|8356|2057|801|2148|-25|-9242|-8977|-911|647|-6693|-69|1300|-7417|7843| |2026E|26269|14401|8683|2137|748|1763|15|-9942|-8665|-1979|702|-6567|0|1300|-8981|9760| |2027E|29446|17015|9009|2228|789|2056|12|-9477|-8262|-2073|858|-8981|0|1300|-10651|10988| [9][10]

报告公司投资评级 - 上调至“买入”评级 [1][141][143] 报告的核心观点 - 报告解决了福田汽车业务/利润构成及历史复盘、中长期战略变化、中短期四重向好经营变化等核心问题 [7][139] - 公司发展与传统国有汽车企业不同，具有机制灵活、技术与运作外源性、战略发散和产品广度的特点 [7][139] - 中长期战略业务聚焦、技术平台自主性增强，中短期有四重积极经营变化 [8][140] - 预计公司2025 - 2027年营收和归母净利润增长，上调评级至“买入” [9][141] 根据相关目录分别进行总结 公司发展复盘：综合性商用车集团的成长之路 - 福田汽车是国有控股商用车制造企业，业务覆盖全品类，轻卡业务是营收主要来源，核心业务盈利能力强且利润率修复向上 [13][15] - 公司发展历经四个阶段，未来聚焦主业，2024年提出30·30战略 [23] - 公司历史上战略/业绩向上时股价弹性大，受行业周期、业务扩张和收缩等因素影响 [29] - 公司机制灵活，历任董事长、总经理内部培养，推行现代化管理 [34] - 技术与运作依赖外部资源，通过外采与合联营发展，有利有弊 [35] - 战略具发散性，产品有广度，成功案例是轻卡和欧曼重卡，失败案例是乘用车和工程机械业务 [37] - 中长期业务聚焦商用车，构建自主技术、产品平台，全系产品市占率提升，基本面向上 [44][50][56] 中长期战略：业务从发散到聚焦，技术从外源合作到自主研发 - 公司业务愈发聚焦商用车，出口与新能源产业机会利于实现以我为主，构建自主技术、产品平台 [8][44][140] - 2023年来全系主要产品市占率提升，尤其是重卡批发市占率，2018年以来聚焦商用车基本面显著向上 [50][56] 中短期经营：福田戴姆勒、重卡出口、轻型车、动力总成有望四重经营向上 - 轻卡：国内保有量稳中有增，出口自2021年稳步增长，2025年H1占轻微卡市场约21%份额 [63] - 福田汽车是国内轻卡龙头，出口起步早、布局广，新能源渗透率快速提升，有望双轮驱动抬升盈利中枢 [69][70] - 重卡出口：2025年前5月整体稳健，非俄地区增长强劲，ASP稳定，前景光明 [75] - 2025年上半年福田中重卡出口快速增长，市占率显著提升，在秘鲁表现良好 [82][87] - 核心动力部件：重卡成长与周期并舞，以旧换新政策落地，全年贝塔或强劲 [93][96][101] - 福田康明斯和采埃孚福田有望受益国内市场复苏，净利润回升 [108][120] - 2025年福田戴姆勒对公司利润表影响大幅减少，欧曼与卡文共筑业务双平台 [128] 投资建议：看好公司经营反转，重回黄金时代 - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入559.4、621.0、726.5亿元，同比增速17%、11%、17%；实现归母净利润14.7、17.2、21.5亿元，同比增速 + 1727%、 + 17%、 + 25% [9][141] - EPS分别为0.19、0.22、0.27元，2025E - 2027E归母净利润对应当前股价的PE估值分别为15、13、10倍，上调至“买入”评级 [9][141]