报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2025年上半年营收826亿 - 906亿元，同比增长3% - 13%；归母净利润18亿 - 20亿元，同比增长81% - 101%；扣非后归母净利润15亿 - 16.5亿元，同比增长168% - 195%；半导体显示业务预计净利润超46亿元，同比超70% [1] - 显示业务利润显著改善，不断优化面板产品结构，大尺寸化进程带动业绩增长；新能源光伏业务仍承压，受产品价格下降及存货减值影响，TCL中环上半年预计净利润为 - 12至 - 13.5亿元 [1][2][3] - 下调25 - 26年归母净利润预测，新增27年归母净利润预测，对应25 - 27年PE分别为15/11/9X，考虑公司较低估值水平及面板业务盈利能力，维持“买入”评级 [3] 各部分总结 显示业务 - 大尺寸显示领域，供给侧格局优化，高端化及大尺寸化拉动面积需求增长，产品价格相对稳定，公司发挥优势增强盈利能力 [2] - 中尺寸领域，t9产能顺利爬坡，IT产品销售和收入大幅增长，业务盈利持续改善 [2] - 小尺寸领域，OLED业务高端化战略成效显著，多款差异化产品实现头部客户供应 [2] - 乐金显示（中国）有限公司2025年第二季度起并入公司合并范围；公司对深圳市华星光电半导体显示技术有限公司21.5311%股权的收购于2025年7月1日完成工商变更，提升竞争优势 [2] 新能源光伏业务 - 2025年上半年全球光伏装机增长，国内分布式市场短期抢装潮后需求回落，产业链产能供需失衡，行业经营承压 [3] - 受产品价格下降及存货减值影响，预计TCL中环上半年归属公司股东净利润为 - 12至 - 13.5亿元；TCL中环推进战略落地等工作，保持25年H1经营现金流为正 [3] 盈利预测、估值与评级 - 下调25 - 26年归母净利润预测由78.11亿/98.57亿元至59.58亿/83.35亿元，新增27年归母净利润预测为103.39亿元，对应25 - 27年PE分别为15/11/9X [3] - 考虑公司较低估值水平以及面板业务的持续盈利能力，维持“买入”评级 [3] 财务数据 - 营收方面，2023 - 2027E分别为1743.67亿、1648.23亿、1802.22亿、1999.72亿、2165.84亿元，增长率分别为4.69%、 - 5.47%、9.34%、10.96%、8.31% [4] - 归母净利润方面，2023 - 2027E分别为22.15亿、15.64亿、59.58亿、83.35亿、103.39亿元，增长率分别为747.60%、 - 29.38%、280.94%、39.88%、24.05% [4] - 盈利能力指标如毛利率、ROE等呈现不同变化趋势，偿债能力指标如资产负债率等也有相应表现 [11] - 费用率方面，销售、管理、财务、研发费用率等在不同年份有不同数值 [12] - 每股指标如每股红利、每股经营现金流等逐年变化，估值指标如PE、PB等也各有数值 [12]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2025年上半年赛力斯业绩预增，归母净利和扣非归母净利同比大幅增长，Q2业绩同环比提升源于销量改善，问界M8成爆款车型，公司拟赴港股IPO布局全球化，基于此对盈利预测调整，维持“强推”评级 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025年半年度业绩预增，预计25H1归母净利27.00 - 32.00亿元，同比+66.20% - +96.98%；扣非归母净利22.30 - 27.30亿元，同比+55.13% - +89.92% [1] - 2Q25归母净利19.5 - 24.5亿元，同比+39% - +75%，环比+1.6倍 - 2.3倍；扣非归母净利18.4 - 23.4亿元，同比+39% - +77%，环比+3.7倍 - 4.9倍，估算问界单车净利约2.3万元 [7] 财务数据预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万)|145,176|176,843|188,834|216,434| |同比增速(%)|305.0%|21.8%|6.8%|14.6%| |归母净利润(百万)|5,946|11,706|13,068|16,639| |同比增速(%)|342.7%|96.9%|11.6%|27.3%| |每股盈利(元)|3.64|7.17|8.00|10.19| |市盈率(倍)|38|19|17|14| |市净率(倍)|18.4|7.4|5.7|4.3|[3] 销量情况 - 2Q25公司总销量13.0万辆，同比+7.0%，环比+90%；赛力斯汽车（问界为主）销量10.7万辆，同比+8.7%，环比+1.4倍，销量增长主要来自新车型问界M8放量 [7] 爆款车型情况 - 2025年4月16日问界M8上市，定价35.98 - 44.98万元，定位中大型SUV，6月零售销量升至2.1万辆，符合预期，将推动后续销量与营收增长，产品结构优化有望带动整体毛利率提升 [7] 港股IPO情况 - 4月28日公司向港交所提交上市申请，募集资金拟用于新能源车型及海外车型适配研发、核心技术研发、渠道及交付能力布局、补充营运资金等，出海战略有望打开第二增长曲线 [7] 投资建议 - 预计2025 - 27年公司销量54万、62万、74万辆，同比+9%、+15%、+19%，营收预测上调至1,768亿、1,888亿、2,164亿元，同比+22%、+7%、+15%，归母净利预测上调至117亿、131亿、166亿元，同比+97%、+12%、+27%，给予公司2025年25倍PE，对应目标价179.17元，空间36%（2025年7月11日收盘价） [7]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [8] 报告的核心观点 - 2025Q2营收重回双位数增长，科技创新类业务订单较快增长，预计下半年营收有望进一步提速；2025H1归母净利率同比继续提升，全年看好净利率提升；公司管理有新变化，新团队采取新策略，激励、回购、分红同步推进；预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润均有增长，看好公司后续盈利修复潜力 [12] 根据相关目录分别进行总结 业绩预告情况 - 2025年上半年公司实现营收14.5 - 15.0亿元，同比增7.91% - 11.63%；归母净利润0.95 - 1.00亿元，同比增19.2% - 25.5%；扣非归母净利润0.80 - 0.85亿元，同比增21.1% - 28.7%；Q2营收8.32 - 8.82亿元，同比增10.1% - 16.7%；归母净利润0.90 - 0.95亿元，同比增14.9% - 21.2% [2][6] 营收情况 - 2025Q1公司营收同比仅增5.2%，Q2营收同比增速10.1% - 16.7%，环比明显加速；聚焦特殊行业等战略性行业，强化服务科技创新一站式服务能力，上半年科技创新类业务订单较快增长，订单增长逐步转化为收入增长；公司近几年研发费用率均在10%左右，已在多个前瞻性新质生产力产业布局检测能力；2024年核心业务领域订单较快增长；2025年为军工五年规划收官之年，新能源车、集成电路产业研发需求旺盛，预计下半年营收有望进一步提速 [12] 归母净利率情况 - 2025H1公司实现归母净利率约6.6%（按预告区间中值测算），同比提升约0.7pct；Q2归母净利率约10.8%，同比提升约0.4pct，延续净利率改善趋势；推测Q2特殊行业等订单快速增长带动产能利用率提升，利于提升整体毛利率和净利率；传统业务中的环境检测在土壤普查高峰过后可能盈利压力加大，后续需公司进一步实验室调整来减亏；全年继续看好公司净利率提升 [12] 管理变化情况 - 团队方面，2023年底更换管理层，组建更“年轻化、专业化”的新一届董事会，2024年全面推行精细化管理，加强净利润考核；激励方面，2024年7月完成限制性股票及期权激励计划股份授予，目标2024 - 2026年扣非归母净利润年同比增长约34%/25%/21%，同时考核现金、研发、盈利；回购 + 分红方面，2024年集合竞价方式回购金额约3.9亿元，全年合计现金分红约2.24亿元，为上市以来分红金额最大的一次 [12] 盈利预测与估值情况 - 预计2025 - 2027年公司营收35.7亿元/39.8亿元/44.5亿元，同比增11.3%/11.6%/11.8%；实现归母净利润4.23亿元/5.12亿元/6.25亿元，同比增20.0%/21.2%/22.1%，对应PE估值24.7x/20.4x/16.7x [12] 财务报表及预测指标情况 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等多方面数据，如2025E营业总收入3568百万元，归母净利润423百万元等，还展示了每股收益、市盈率、市净率等基本指标 [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][13] 报告的核心观点 - 华测检测发布2025年中报业绩预告，上半年归母净利润4.63 - 4.71亿元，同比增6.06% - 7.80%；Q2归母净利润3.27 - 3.34亿元，同比增7.5% - 10.0%，业绩符合预期 [2][6] - 2025Q2归母净利润同比增速环比Q1改善，综合性检测龙头韧性凸显，公司通过加强新兴需求发展、推进精益管理等举措提质增效，实现稳健业绩增长 [7] - 外延并购持续推进，拟收购南非Safety SA公司，若项目落地将增强公司在南非及非洲大陆的综合服务能力 [13] - 预计公司2025 - 2027年营收分别为65.21亿元、71.91亿元、79.21亿元，同比增7.18%、10.28%、10.15%；归母净利润分别为10.14亿元、11.43亿元、12.87亿元，同比增10.1%、12.6%、12.7%；对应PE估值为20.0x、17.8x、15.8x [13] 根据相关目录分别进行总结 事件评论 - 营收方面，2025年环境检测因业务下降有增长压力，但通过发展新兴需求对冲；食农检测创新驱动成长；工业品测试中建工检测升级、多领域布局；消费品测试中电子科技等稳定增长，积极布局大交通赛道；贸易保障稳健增长；医学药学有压力，但部分细分方向表现较好 [7] - 盈利能力方面，公司推进精益管理，探索AI等提升运营效率，落实“人才淬炼计划”提升组织能力和创新活力，带动净利润稳健增长 [7] 外延并购 - 2024年以来已成功收购中国台湾广益、合肥众鑫、希腊NAIAS、常州麦可罗泰克51%股权、常州红海70%股权 [13] - 2025年7月初拟收购南非Safety SA公司，预计2025年第四季度完成交割 [13] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营收分别为65.21亿元、71.91亿元、79.21亿元，同比增7.18%、10.28%、10.15% [13] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为10.14亿元、11.43亿元、12.87亿元，同比增10.1%、12.6%、12.7% [13] - 对应PE估值为20.0x、17.8x、15.8x [13] 财务报表及预测指标 - 利润表：2025 - 2027年营业总收入、毛利等指标呈增长趋势，各费用占比有一定变化 [17] - 资产负债表：货币资金、应收账款等项目在2025 - 2027年有不同程度的增减 [17] - 现金流量表：经营活动现金流净额、投资活动现金流净额等在2025 - 2027年有相应变化 [17] - 基本指标：每股收益、每股经营现金流等指标在2025 - 2027年呈上升趋势，市盈率、市净率等指标呈下降趋势 [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 珠江啤酒2025年中报业绩快报显示上半年归母净利润和扣非归母净利润同比增长，Q2利润维持较快增长，97纯生势能强劲，产品结构稳步提升，省内龙头地位稳固，未来结构升级空间广阔，长期稳定增长可期，预计2025 - 2027年EPS分别为0.46元、0.55元、0.64元，对应动态PE分别为25倍、20倍、18倍，维持“买入”评级 [1][2][7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025年上半年实现归母净利润5.75 - 6.25亿元，同比增长15 - 25%；25Q2实现归母净利润4.18 - 4.68亿元，同比增长10.2% - 23.4%；2025年上半年实现扣非归母净利润5.47 - 5.95亿元，同比增长15% - 25%，25Q2实现扣非归母净利润4.02 - 4.49亿元，同比增长8.1% - 21% [7] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为62.40亿元、68.23亿元、74.43亿元，增长率分别为8.88%、9.34%、9.09%；归属母公司净利润分别为10.16亿元、12.21亿元、14.22亿元，增长率分别为25.42%、20.15%、16.48% [2] 产品与市场 - 进入Q2啤酒行业整体需求恢复良好，25年4 - 5月国内啤酒产量同比增加2.9%，公司大本营广东市场1 - 5月累计产量同比增长1.1%，公司作为省内龙头销量增速将优于行业，预计上半年大单品97纯生维持较快增速，带动产品结构提升 [7] - 2024年广东省超越山东成为国内啤酒产量最高省份，公司在省内市占率常年第一，近年来市场份额仍在稳步提升，非现饮渠道占比超70%，远超行业平均水平，还将加强现饮渠道开拓力度 [7] 发展战略与前景 - 公司高端化“3 + N”品牌战略清晰，推进97纯生替代升级，巩固省内8元以上价格带市场地位，攫取竞品丢失的次高价格带份额，以文化产业提质升级促进协同发展，深化“双主业”品牌融合 [7] - 公司在华南有良好消费者基础，广东啤酒市场高端化程度高，未来产品结构升级空间广阔，随着纯生系列产品占比提升带动量价齐升，叠加省内啤酒消费需求旺盛且高端化空间充足，业绩长期增长值得期待 [7] 财务指标 - 2024 - 2027年预计每股收益EPS分别为0.37元、0.46元、0.55元、0.64元；净资产收益率ROE分别为7.85%、9.24%、10.40%、11.24%；PE分别为31、25、20、18；PB分别为2.36、2.21、2.07、1.92 [2] - 2024 - 2027年预计毛利率分别为46.30%、47.25%、48.96%、49.92%；净利率分别为14.50%、16.66%、18.38%、19.59%；资产负债率分别为33.51%、21.10%、19.08%、17.74% [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 2025年7月9日杰瑞股份公告获阿尔及利亚61亿元天然气增压站项目授标函，收获约8.5亿美元气田增压项目，业主为阿尔及利亚国家石油公司，有助于提升公司在中东和非洲影响力 [1][2][3] - 杰瑞股份自2023年完成KOC JPF - 5项目竣工验收后打响中东知名度，2024年迎来大型EPC合同收获期，彰显国际高端石油公司对其能力高度信任 [4] - 维持公司2025 - 2027年归母净利润30.3/34.9/39.9亿元，当前市值对应PE估值为12/10/9倍 [10] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 2025年7月9日杰瑞股份公告获阿尔及利亚61亿元天然气增压站项目授标函，杰瑞石油天然气工程有限公司收到侯德努斯天然气增压站总承包工程项目授标函，金额约8.5亿美元或61.3亿元，项目位于阿尔及利亚侯德努斯气田 [2] 项目意义 - 交易对手为阿尔及利亚国家石油公司，该项目中标标志杰瑞股份油气工程服务业务在北非扩张，利于巩固拓展中东和北非陆上油气田一体化开发建设工程服务市场，能发挥公司设备制造优势，带动中东和非洲影响力提升 [3] 中东市场布局 - 2023年完成KOC JPF - 5项目竣工验收后打响中东知名度，2024年迎来大型EPC合同收获期，包括与伊拉克中部石油公司初步签署气田开发合同、与巴林国家石油公司签署天然气增压站工程总承包项目合同、与ADNOC签订井场数字化改造项目 [4] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|13,912|13,355|15,564|17,911|20,195| |同比（%）|21.94|(4.00)|16.54|15.08|12.75| |归母净利润（百万元）|2,454|2,627|3,027|3,492|3,990| |同比（%）|9.33|7.03|15.23|15.37|14.25| |EPS - 最新摊薄（元/股）|2.40|2.57|2.96|3.41|3.90| |P/E（现价&最新摊薄）|14.70|13.73|11.92|10.33|9.04|[1] 市场数据 - 收盘价35.24元，一年最低/最高价25.40/42.00元，市净率1.66倍，流通A股市值24,429.91百万元，总市值36,080.68百万元 [7] 基础数据 - 每股净资产21.21元，资产负债率39.48%，总股本1,023.86百万股，流通A股693.24百万股 [8] 财务预测 - 给出2024A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标等数据，如2025E营业总收入15,564百万元，归母净利润3,027百万元等 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 随着奥雷巴替尼销售放量和武田选择权付款，预计公司收入将快速增长，维持25 - 27年的收入预测5.19/32.15/20.95亿元，公司未来收入增长较快，确定性高，海外市场潜力较大，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|225.09|980.65|519.00|3,215.00|2,095.00| |同比(%)|6.24|335.68|(47.08)|519.46|(34.84)| |归母净利润（百万元）|(925.64)|(405.43)|(726.53)|1,097.79|(841.66)| |同比(%)|(4.84)|56.20|(79.20)|251.10|(176.67)| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(2.66)|(1.16)|(2.08)|3.15|(2.42)| |P/E（现价&最新摊薄）|(24.20)|(55.24)|(30.83)|20.40|(26.61)| [1] 市场数据 - 收盘价(港元)：80.45 - 一年最低/最高价：26.05/86.70 - 市净率(倍)：87.40 - 港股流通市值(百万港元)：25,027.55 [5] 基础数据 - 每股净资产(元)：0.84 - 资产负债率(%)：89.53 - 总股本(百万股)：349.00 - 流通股本(百万股)：341.67 [6] 相关研究 - 2025年7月10日，亚盛医药自研的新型Bcl - 2选择性抑制剂APG - 2575利生妥获中国国家药品监督管理局附条件批准上市，用于既往经过至少包含BTK抑制剂在内的一种系统治疗的成人慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤（CLL/SLL）患者，这是公司继奥雷巴替尼后成功上市商业化的第二款药品，也是全球范围内的第二款Bcl - 2抑制剂，为国内的CLL/SLL患者提供了全新的治疗方案选择[7] - APG - 2575是国内第一款用于二线全人群的Bcl - 2抑制剂，基于一项治疗复发或难治性CLL/SLL的关键注册II期临床研究结果，对于BTK抑制剂和/或免疫化疗治疗失败的病人，展现出优异疗效，同时安全性表现突出，研究中未发生肿瘤溶解综合征（TLS）副作用，血液学毒性发生率低且程度可控，非血液学毒性发生率低且多为1 - 2级[7] - APG - 2575相比维奈克拉在国内CLL/SLL适应症中更优，适用患者人群更广泛，为BTK治疗失败的广大患者群体提供了新的方案，不仅在安全性上优于维奈克拉，对于维奈克拉治疗后患者同样有效，未来有望在CLL/SLL适应症上取得明显的商业化优势[7] - APG - 2575更多III期注册临床稳步推进中，截至2025年7月，共有4项全球注册III期临床正在开展，涉及CLL/SLL、AML、MDS几大适应症，同时针对r/rMM的III期临床设计在于FDA沟通中，未来MDS和MM这两大让维奈克拉折戟的适应症有望助力APG - 2575全球放量，其在国内的获批有望助力期未来的潜在对外授权落地，全球销售分成将为公司贡献更多收入，潜力值得期待[7] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|1,474.16|856.47|2,084.21|2,196.28| |非流动资产|1,143.65|1,050.08|965.87|890.09| |资产总计|2,617.81|1,906.55|3,050.08|3,086.36| |流动负债|1,166.61|1,168.20|1,200.27|2,064.54| |非流动负债|1,177.04|1,177.04|1,177.04|1,177.04| |负债合计|2,343.65|2,345.24|2,377.30|3,241.57| |股本|0.21|0.21|0.21|0.21| |少数股东权益|9.97|9.97|9.97|9.97| |归属母公司股东权益|264.19|(448.65)|662.81|(165.18)| |负债和股东权益|2,617.81|1,906.55|3,050.08|3,086.36| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|980.65|519.00|3,215.00|2,095.00| |营业成本|29.09|56.82|91.86|141.56| |销售费用|196.00|129.75|410.00|733.25| |管理费用|187.13|176.46|307.50|523.75| |研发费用|947.25|830.40|1,230.00|1,466.50| |其他费用|9.08|13.75|20.74|42.92| |经营利润|(387.88)|(688.18)|1,154.90|(812.98)| |利息收入|0.00|15.63|2.47|21.76| |利息支出|64.46|57.56|57.56|57.56| |其他收益|57.08|3.59|5.28|7.12| |利润总额|(395.26)|(726.53)|1,105.08|(841.66)| |所得税|10.43|0.00|7.29|0.00| |净利润|(405.68)|(726.53)|1,097.79|(841.66)| |少数股东损益|(0.25)|0.00|0.00|0.00| |归属母公司净利润|(405.43)|(726.53)|1,097.79|(841.66)| |EBIT|(330.80)|(684.59)|1,160.17|(805.86)| |EBITDA|(237.63)|(591.03)|1,244.38|(730.07)| |Non - GAAP|(330.80)|(684.59)|1,160.17|(805.86)| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|(111.36)|(711.73)|1,141.07|(670.07)| |投资活动现金流|(362.04)|3.59|5.28|7.12| |筹资活动现金流|314.77|(57.56)|(57.56)|(57.56)| |现金净增加额|(144.95)|(752.03)|1,102.46|(706.83)| |折旧和摊销|93.17|93.56|84.21|75.79| |资本开支|(24.29)|0.00|0.00|0.00| |营运资本变动|110.97|(132.75)|(93.21)|45.36| [8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|(1.16)|(2.08)|3.15|(2.42)| |每股净资产(元)|0.84|(1.29)|1.90|(0.47)| |发行在外股份(百万股)|348.48|348.48|348.48|348.48| |ROIC(%)|(17.83)|(43.16)|64.55|(41.81)| |ROE(%)|(153.46)|161.93|165.63|509.55| |毛利率(%)|97.03|89.05|91.04|93.24| |销售净利率(%)|(41.34)|(139.99)|107.10|(40.17)| |资产负债率(%)|89.53|123.01|77.94|105.03| |收入增长率(%)|335.68|(47.08)|519.46|(34.84)| |净利润增长率(%)|56.20|(79.20)|251.10|(176.67)| |P/E|(55.24)|(30.83)|20.40|(26.61)| |P/B|76.69|(49.92)|33.79|(135.60)| |EV/EBITDA|(58.42)|(40.48)|18.34|(32.23)| [8]

报告公司投资评级 - 行业为建筑装饰/基础建设，6个月评级为买入（维持评级），当前价格6.28元，目标价格8.86元 [6] 报告的核心观点 - 上海国资关注加密货币与稳定币，公司投资类项目沉淀运营资产且运营业务产生交通数据资产，智慧交通加持并布局新业务，经营稳中向好，预计25 - 27年归母净利润为31、33.7、37.1亿，认可给予公司25年9倍PE，对应目标价8.86元，维持“买入”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 国资动态 - 7月10日上海市国资委党委召开中心组学习会，围绕加密货币与稳定币发展趋势及应对策略学习，党委书记、主任贺青指出坚持创新驱动和产数融合 [1] 运营资产与数据 - 公司持有多条公路收费项目，2024年4条公路项目确认收入13.1亿，运营服务业务收入50.3亿，同比 - 15.8%，运营业务毛利润占公司总毛利15%，承担上海95%以上市管道路及全国超2300公里交通设施运营养护任务，产生丰富数据资产 [1] 新业务布局 - 公司下属数字集团业务覆盖多领域，数字信息业务占比逐年提升，2023年营收3.17亿，2024年营收4.01亿，且较早涉足低空经济，紧跟上海低空经济“四张网”建设，大股东城建集团是上海低空经济产业发展有限公司股东之一 [2] 经营情况 - 2024年公司新签订单1030亿，同比增长8.01%，是当期收入1.5倍，市政、能源类新签订单增速超30%；25Q1新签订单230.8亿，同比 + 1.87%，上海市外、境外业务分别同比增长 + 23.4%、 + 549%，施工、运营业务新签合同同比增长，设计业务同比下降，轨交、道路工程类增速亮眼 [3] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|74,193.25|68,815.54|74,129.10|80,042.94|88,001.67| |增长率(%)|13.66|(7.25)|7.72|7.98|9.94| |EBITDA(百万元)|10,147.10|9,105.22|6,253.73|6,631.51|7,355.54| |归属母公司净利润(百万元)|2,938.83|2,841.02|3,096.68|3,369.07|3,711.05| |增长率(%)|4.61|(3.33)|9.00|8.80|10.15| |EPS(元/股)|0.93|0.90|0.98|1.07|1.18| |市盈率(P/E)|6.75|6.98|6.41|5.89|5.35| |市净率(P/B)|0.69|0.57|0.58|0.54|0.50| |市销率(P/S)|0.27|0.29|0.27|0.25|0.23| |EV/EBITDA|( - 1.49)|( - 2.14)|( - 3.82)|( - 4.35)|( - 4.60)| [5] 基本数据 - A股总股本3,144.10百万股，流通A股股本3,144.10百万股，A股总市值19,744.92百万元，流通A股市值19,744.92百万元，每股净资产9.81元，资产负债率75.75%，一年内最高/最低7.37/5.18元 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 考虑公司汽贸业务调整，下调公司收入预期但基本维持归母净利润预期不变，基本维持公司2025 - 27年归母净利润预期为14.1/ 15.0/ 15.8亿元，同比+7.0%/ 6.6%/ 5.5%，对应7月11日P/E为9/ 8/ 8倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025H1公司实现收入80.4亿元，同比-10.45%；归母净利润7.74亿元，同比+8.74%；扣非净利润7.2亿元，同比+2.27% [6] - 2025Q2公司实现收入37.7亿元，同比-8.8%；归母净利润3.0亿元，同比+8.0%；扣非净利润2.8亿元，同比+6.4%，Q2收入和扣非利润同比增速较Q1更快 [6] - 2025H1公司投资收益同比增长7.87%至约3.6亿元（主要来自马消），扣非扣投资收益后的归母净利润为3.6亿元，同比-2.8%；2025Q2公司投资收益（主要来自马消）约为1.8亿元，同比+6.5%，扣非扣投资收益后的归母净利润为0.97亿元，同比+6.3% [6] 收入下降原因 - 2025H1公司收入下降主要因汽贸板块传统燃油车业务收缩，公司加速向新能源车转型，新能源汽车销售以代销模式为主，虽营收下降但毛利率显著提升 [6] 公司优势 - 重庆百货是区位优势和治理运营能力突出的地方零售龙头，通过混合所有制改革引入物美系改善公司治理，“重百”品牌在本地知名度和信誉度优势明显 [6] - 2025年百货&超市推进调改提质增效，电器业态受益于国补，汽贸业态正完成向新能源汽车销售转变的结构转型 [6] - 7月11日股价对应2024A股息率约为5%，具备高分红、高股息属性 [6] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|18,991|17,139|16,249|16,115|16,775| |同比（%）|3.75|(9.75)|(5.19)|(0.82)|4.10| |归母净利润（百万元）|1,309|1,315|1,406|1,499|1,582| |同比（%）|48.14|0.46|6.94|6.64|5.52| |EPS - 最新摊薄（元/股）|2.97|2.98|3.19|3.40|3.59| |P/E（现价&最新摊薄）|9.52|9.48|8.86|8.31|7.87|[1] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|7,941|7,282|7,929|8,917| |非流动资产（百万元）|11,700|11,778|11,879|12,020| |资产总计（百万元）|19,641|19,059|19,808|20,936| |流动负债（百万元）|9,047|8,558|8,467|8,710| |非流动负债（百万元）|3,010|2,999|2,999|2,999| |负债合计（百万元）|12,056|11,557|11,466|11,709| |归属母公司股东权益（百万元）|7,473|7,368|8,183|9,043| |少数股东权益（百万元）|112|135|159|184| |所有者权益合计（百万元）|7,585|7,503|8,342|9,227| |营业总收入（百万元）|17,139|16,249|16,115|16,775| |营业成本(含金融类)（百万元）|12,594|11,527|11,318|11,814| |净利润（百万元）|1,336|1,429|1,523|1,608| |归属母公司净利润（百万元）|1,315|1,406|1,499|1,582| |毛利率(%)|26.52|29.06|29.77|29.57| |归母净利率(%)|7.67|8.65|9.30|9.43| |收入增长率(%)|(9.75)|(5.19)|(0.82)|4.10| |归母净利润增长率(%)|0.46|6.94|6.64|5.52| |经营活动现金流（百万元）|2,023|1,068|1,253|1,399| |投资活动现金流（百万元）|(748)|436|520|589| |筹资活动现金流（百万元）|(1,393)|(860)|(880)|(918)| |现金净增加额（百万元）|(119)|644|892|1,070| |每股净资产(元)|16.96|16.73|18.58|20.53| |ROIC(%)|5.61|12.08|12.46|12.24| |ROE - 摊薄(%)|17.59|19.08|18.32|17.50| |资产负债率(%)|61.38|60.64|57.89|55.93| |P/E（现价&最新股本摊薄）|9.48|8.86|8.31|7.87| |P/B（现价）|1.67|1.69|1.52|1.38|[8] 市场与基础数据 - 收盘价28.16元，一年最低/最高价16.91/36.20元，市净率1.56倍，流通A股市值5,384.54百万元，总市值12,403.79百万元 [5] - 每股净资产18.04元，资产负债率59.10%，总股本440.48百万股，流通A股191.21百万股 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4][8][26] 报告的核心观点 - 基于MASH药物市场规模广阔、新药获批上市将使筛查和检测需求爆发式增长、公司拳头产品获权威认证和推荐三方面，看好公司产品全球化布局及未来成长性，预计2025 - 2027年归母净利润1.88/2.90/4.62亿元，对应预测PE为53.4/34.6/21.6倍 [8][26] 根据相关目录分别进行总结 全球医药巨头争相布局MASH药物蓝海市场，“卖水人”前景可期 - MASH药物市场规模广阔，MAFLD全球患病率达30%，MAFLD患者中约5.27%发展为MASH，预计2030年全球3.57亿人受MASH影响，药物市场规模增长至322亿美元 [12][16] - 首个MASH药物Resmetirom于2024年3月上市，2024年第四季度销售额1.03亿美元，全年累计1.801亿美元，截至2024年底11800名患者使用；截止2025年7月全球在研含MASH适应症药物655个，研究靶点超百个，研究机构超500家；诺和诺德司美格鲁肽进度最快，2025年4月30日ESSENCE III期临床试验数据显示其对MASH成人患者有显著改善，FDA接受其补充新药申请并授予优先审评权 [17][18][20] MASH诊断需求有望迎来爆发式增长 - MASH常见诊断方式有实验室血液检查、影像学检查和肝活检，肝活检是“金标准”但不适用于大规模筛查，临床上倾向无创生物标志物和影像学方法，如VCTE或MRE测量肝脏硬度准确性更高 [21] - 诺和诺德指出无创检测对筛查MASH风险人群有价值，Madrigal和诺和诺德相关试验采用VCTE评估患者病情，推断MASH新药获批上市将使以VCTE为代表的无创肝脏诊断设备需求爆发式增长 [22] 拳头产品Fibroscan顺势而为，助力公司营收迈上新台阶 - FibroScan系列是全球首个应用瞬时弹性成像技术量化肝脏硬度的无创即时检测设备，获欧盟CE、美国FDA和中国NMPA等认证，被EASL、APASL、AASLD等权威机构列入肝病检测指南或推荐，公司与诺和诺德、马德里加尔制药等国际头部药企战略协同合作 [3][23] - 公司Fibroscan系列产品销售采用一次性卖断、按次收费、租赁三种商业模式，“一次性卖断”针对欧美大医院市场，2025年销售目标1600台；按次收费产品FibroScan Go和Box在社区和基层医疗机构推广，与爱康国宾合作采用该模式，全年投放目标2400台；租赁设备用于与中国人寿、平安合作，通过第三方健康管理公司操作 [24][25] 财务情况 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 1,154 | 1,349 | 1,727 | 2,457 | 3,629 | | 增长率yoy（%） | 14.4 | 16.9 | 28.0 | 42.3 | 47.7 | | 归母净利润（百万元） | 102 | 113 | 188 | 290 | 462 | | 增长率yoy（%） | 3.8 | 11.5 | 65.8 | 54.4 | 59.4 | | ROE（%） | 9.6 | 9.2 | 12.7 | 16.9 | 21.1 | | EPS最新摊薄（元） | 0.38 | 0.43 | 0.71 | 1.09 | 1.74 | | P/E（倍） | 98.7 | 88.5 | 53.4 | 34.6 | 21.7 | | P/B（倍） | 6.5 | 5.7 | 5.2 | 4.5 | 3.7 | [1]