投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为19/18/16倍 [1][9] 核心财务表现 - 2025H1营收893 89亿元（同比+9%） 归母净利润454 03亿元（同比+9%） [4] - 2025Q2营收387 88亿元（同比+7%） 归母净利润185 55亿元（同比+5%） 扣非净利润同比增速同步放缓至5% [4] - 2025Q2毛利率同比下降0 5pct至91 30% 净利率微降0 1pct至52 56% [5] - 合同负债同比大幅下降45%至55 07亿元 反映经销商回款能力减弱 [5] 产品结构分析 - 茅台酒Q2营收320 32亿元（同比+10 99%） 占比提升2 61pct至82 62% 主要受益于公斤装产品放量 [6] - 系列酒Q2营收67 40亿元（同比-6 53%） 主要受2024年同期高基数影响 [6] 渠道与区域表现 - 直销渠道Q2营收167 89亿元（同比+16 52%） 占比提升3 36pct至43 30% 主要因非标产品及公斤茅台直营店打款模式调整 [7] - i茅台Q2营收48 90亿元（同比-0 35%） 增速转负 [7] - 国际业务Q2营收17 74亿元（同比+27 64%） 占比提升0 72pct至4 58% [7] - 经销商总数较年初净增148家至2395家 [7] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年EPS预测至74 81/81 16/87 68元（原值75 23/81 66/88 00元） [9] - 预计2025年营收1900 38亿元（同比+9 1%） 归母净利润939 78亿元（同比+9 0%） [11] - 2025年ROE预测提升至36 9%（2024年为35 6%） [11]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级，目标价18.07港元，对应2026年20倍PE，预计市值201亿港币 [3] 核心观点 - 公司是高性价比大众中式餐饮龙头，2024年收入52.1亿元（同比增长14.5%），归母净利润5.8亿元（同比增长9.1%），截至2024年拥有667家门店 [1] - 符合中式餐饮行业两大趋势：性价比消费（客单价50-100元）和标准化（连锁化率从2020年15%升至2024年23%） [1][12] - 核心竞争力包括高性价比定位、标准化运营能力、强供应链体系及充分团队激励机制 [2] - 增长驱动来自同店数据修复（2024年5月恢复正增长）和门店快速扩张（2025-2027年净开门店130/160/175家） [2][12] 行业分析 - 大众便民中式餐饮行业规模约4万亿元，2023-2028年CAGR预计达8.9%，2028年市场规模有望突破5.5万亿元 [1][12] - 50-100元价格带的中式餐饮市场2028年预计达3.45万亿元 [12] - 行业连锁化率持续提升，2024年达23%，集中度较低（小菜园2024年市占率1%） [1][15] 公司业务与财务表现 - 2021-2024年营收CAGR为25.34%，归母净利润CAGR为36.74% [19][22] - 2024年单店收入847万元，门店层面经营利润率19.7%，平均投资回收期13.8个月（低于行业平均18个月） [2][24][52] - 毛利率稳定在68%左右（2024年68.1%），净利率11.1% [24][26] - 员工成本占收入比例从2021年31.4%降至2024年27.7% [24] 门店扩张与空间 - 2025-2027年预计净开门店130/160/175家，总门店数达797/957/1132家 [89][91] - 理论开店空间中性假设下1810家，乐观假设下4308家 [2][83] - 海外布局启动，香港首店于2025年7月进入装修阶段 [81] 新业务拓展 - 2023年10月推出社区餐饮品牌"菜手"，客单价20-40元，门店面积150-200平方米，SKU精简至36个 [85] 盈利预测 - 2025-2027年预计营业收入62.6/76.8/92.9亿元，同比+20.14%/+22.66%/+20.95% [3][89] - 归母净利润7.2/9.1/11亿元，同比+24.3%/+26.4%/+21.1% [3][93] - 对应EPS为0.61/0.78/0.94元，PE为16.29/12.89/10.65倍 [3][6] 估值对比 - 可比公司（海底捞、绿茶集团等）2025年平均PE为17.95倍，2026年为14.52倍 [94] - 估值溢价基于公司性价比龙头地位和门店扩张势能 [93]

投资评级 - 九方智投控股（9636 HK）首次覆盖给予"买入"评级 [3] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为15 66/12 86/11 02倍 [5] 核心观点 - 公司抓住短视频流量红利构建"内容生产-多渠道分发-精准转化"闭环模式 实现从"人海战术"到"内容生态"的商业模式切换 [4] - 自主研发九章证券领域大模型 推出九方灵犀和九方智研两款AI产品 实现投研服务智能化升级 [26][28] - 拟收购方德证券布局香港市场 同时通过战略配售募资1亿美元重点投入RWA及国际市场 [77][78] 行业分析 - A股个人投资者占比超99 76% 2026年国内个人可投资金融资产中股票资产规模预计达41 4万亿元 [4][39] - 证券投资咨询机构数量从2017年84家降至2025年6月79家 行业集中度持续提升 [42][43] - 在线高端投教服务市场规模预计2026年达155亿元 复合增长率26 1% [54][55] 业务模式 - 产品矩阵包含旗舰领航产品（股道领航/超级投资家）、小额工具产品及学习机硬件 形成完整服务体系 [15][16][24] - 通过526个MCN账号覆盖5005万粉丝 2024年直播时长超49800小时 实现高效流量转化 [66] - 商业模式创新带来显著成本优势 销售费用率从2020年50 7%降至2024年45 9% [74] 财务表现 - 2024年营收23 06亿元（+17%） 归母净利润2 72亿元（+43%） [5] - 2025H1预计净利润8 3-8 7亿元 合同负债余额8 09亿元将为下半年收入提供保障 [69] - 预计2025-2027年营收增速65%/16%/15% 毛利率提升至89%以上 [81][82] 战略布局 - 配售资金40%投向RWA底层资产及数字资产交易所 30%用于海外数字资产服务 20%投入AI+投顾创新 [78][80] - 拟收购的方德证券持有香港证监会1/2/4/5/9类牌照 可开展全球多品类金融产品交易及资管业务 [77] - 构建"交易-资管-投顾"全链路闭环 目标覆盖香港及中东市场 [78]

投资评级 - 乖宝宠物(301498)的投资评级未在报告中明确提及 [1] 核心观点 - 乖宝宠物发布第二期限制性股票激励计划，拟向9名激励对象授予不超过55.6万股，约占公司股本总额0.13%，授予价格为47.55元/股，旨在调动核心团队积极性 [1] - 激励计划业绩考核目标以2024年为基数，2025-2027年营收增长率分别不低于25%/53%/84%，净利润增长率分别不低于16%/32%/45% [2] - 预计激励计划总摊销费用约2583.6万元，2025-2028年分别摊销655.1/1262.3/503.6/162.6万元 [2] 自主品牌表现 - 主力品牌麦富迪蝉联5年天猫综合排名第一，高端品牌弗列加特完成2.0升级，以"鲜肉精准营养"为核心竞争力 [3] - 天猫618宠物品牌成交榜中，麦富迪排名TOP2，弗列加特排名TOP5 [3] - 7月品牌销售指数（非实际销售额）预计麦富迪同比+23%，弗列加特同比+56% [3] - 高端品牌霸弗举办丛林食谱2.0升级发布会，蛋白表观消化率从85.4%提升至88.1%（犬产品） [4] 科研与数据体系 - 霸弗拥有多项自研技术（如气爆营养释放技术、植萃活生物逆流萃取技术等），提升营养吸收效率 [4] - 麦富迪WarmData为全球首个犬猫数字生命库，覆盖200万犬猫个体动态数据，结合达索系统数字孪生技术和华大基因测序技术 [4] - 与南京农业大学共建犬猫食谱产业研究院，专注技术研究与成果转化 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.4/10.5/13.4亿元，对应PE 52.1X/36.7X/28.7X [5][6] - 2025-2027年营业总收入预计为63.86/79.68/96.69亿元，YoY增长21.8%/24.8%/21.3% [8] - 毛利率持续提升，预计从2023年36.8%增至2027年50.0% [8] - ROE从2023年11.7%提升至2027年21.4% [8] 海外业务 - 泰国工厂新扩产能预计可覆盖美国客户大部分需求，代工业务待关税政策稳定后有望恢复 [4]

投资评级 - 维持"优于大市"评级，当前股价对应2025年19.4xPE和3.66%股息率 [4][6] 核心财务表现 - **2025H1业绩**：营业总收入910.9亿元（同比+9.2%），归母净利润454.0亿元（同比+8.9%）[1] - **2025Q2业绩**：营业总收入396.5亿元（同比+7.3%），归母净利润185.6亿元（同比+5.2%），利润率下降主因毛利率和费用率扰动 [1] - **毛利率**：2025H1整体毛利率90.4%（同比-0.26pcts），茅台酒/系列酒毛利率分别同比-0.28pcts/-2.51pcts [3] 产品与渠道分析 - **产品结构**：2025Q2茅台酒收入320.3亿元（同比+11.0%），系列酒收入67.4亿元（同比-6.5%），系列酒下滑因1935打款成本下降及Q1提前投放 [2] - **渠道表现**：直销渠道2025H1/Q2收入分别同比+18.6%/+16.5%，批发渠道（剔除系列酒）同比+5.5%，企业团购渠道Q2下滑 [2] - **市场投入**：销售费用率同比+0.46pcts，广宣及市场费用增加用于渠道开拓和消费者触达 [3] 盈利预测调整 - **收入预测**：下调2025-2027年营收至1898.2/1964.3/2075.2亿元（原预测1907.5/2070.7亿元），同比增速调整为+9.0%/+3.5%/+5.6% [4][11] - **净利润预测**：2025-2027年归母净利润931.7/966.0/1022.0亿元（原预测942.7/1027.7亿元），同比增速+8.0%/+3.7%/+5.8% [4][11] - **关键指标**：2025年ROE 36.3%，EBIT Margin 66.4%，股息率3.9% [5][17] 行业与公司策略 - **行业压力**：需求侧压力传导至龙头，公司通过文化IP类产品、多规格产品应对单场景下滑 [4] - **渠道优势**：产品渠道利润高于行业平均，经销商协助稳价稳市 [4] - **财务健康度**：2025年资产负债率22.4%，经营活动现金流973.97亿元，资本开支30亿元 [17] 可比公司估值 - **PE对比**：贵州茅台2025E PE 19.4x，低于五粮液（14.3x）、泸州老窖（13.4x）但高于洋河股份（18.5x）[12] - **市值规模**：总市值1.81万亿元，显著高于五粮液（4781.8亿元）和泸州老窖（1846.3亿元）[12]

投资评级与核心观点 - 报告给予皇马科技"增持"评级，目标价未明确，当前收盘价15.28元 [11][3] - 核心观点认为公司是国内特种表面活性剂领军企业，拥有年产22.55万吨产能和1800多种产品矩阵，研发实力突出 [3][5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.75/5.69/6.73亿元，对应PE为19X/16X/13X [5][11] 公司基本面分析 - 公司2024年营收23.33亿元(+23.2%)，归母净利润3.98亿元(+22.5%)，毛利率25% [11][26] - 产品结构持续优化，小品种收入占比提升至85%，毛利率维持在25%左右 [32][36] - 研发费用率稳定在4%，累计拥有212件国家授权发明专利 [46][132] - 开眉客基地33万吨高端新材料项目一期16.85万吨预计2026年投产 [25][138] 行业供需分析 - 2024年全球表面活性剂市场规模321亿美元，预计2031年达393.6亿美元(CAGR 3%) [4][152] - 中国非离子表活2024年产能280.8万吨(+7.88%)，产量169.1万吨(+7.57%)，CR5达52.7% [4][117] - 进口依存度降至9.4%，但高端产品进口均价3150美元/吨，较出口高81% [123][124] - 主要应用领域：有机硅(25%)、印染助剂(10%)、涂料(4%)、农化(3%) [70][72] 成长驱动因素 - 聚醚胺领域：全球市场规模预计从2023年56.8亿元增至2030年93.9亿元(CAGR 7.6%) [147][148] - 有机硅需求2020-2024年CAGR达11%，新能源/家电领域弥补建筑需求下滑 [76][83] - UV涂料产量从2015年6.82万吨增至2023年19.42万吨(CAGR 14%)，渗透率仅0.54% [106][108] - 开眉客基地新增12万吨聚醚胺产能，采用自主研发连续法生产工艺 [150][152] 财务与估值 - 2025年预测营收27.88亿元(+19.5%)，净利润4.75亿元(+19.4%) [11][152] - 当前PB 2.18倍，PE 16.47倍，低于可比公司均值(PE 21.01倍) [11][154] - 经营活动现金流从2016年0.18亿元增至2022年4.81亿元 [50][51] - 员工持股计划覆盖核心团队，2024年第二期持股1339万股(占总股本2.27%) [23][24]

投资评级 - 报告对水晶光电(002273.SZ)的评级为"增持"，评级变动为"维持" [5] 核心观点 - 报告认为水晶光电作为光学龙头企业，通过多维布局构建了消费电子、车载光学和AR/VR三大成长曲线，光学升级与AR技术共筑成长新引擎 [5] - 公司2024年业绩表现亮眼，营业收入62.78亿元(同比+23.67%)，归母净利润10.30亿元(同比+71.57%)，创历史新高 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为73.74/87.34/100.42亿元，归母净利润12.36/15.07/17.47亿元，对应EPS为0.89/1.08/1.26元 [7] 业务板块分析 消费电子业务 - 光学元器件业务2024年营收28.84亿元(同比+17.92%)，毛利率36.31%(同比+5.65pct)，主要受益于微棱镜产品放量 [33] - 薄膜光学面板业务2024年营收24.72亿元(同比+33.69%)，毛利率26.65%(同比+1.17pct)，已成为公司第二大支柱业务 [34] - 旋涂滤光片在安卓阵营保持领先份额，并成功突破北美大客户供应链 [6] - 微棱镜产品2023年实现四重反射棱镜模组量产，奠定全球领先地位 [6] 车载光学业务 - 汽车电子(AR+)业务2024年营收3.00亿元(同比+3.04%)，毛利率13.53%(同比+1.81pct) [36] - 2024年HUD出货量突破30万台，市场份额稳步提升，稳居国内行业第一梯队 [6] - AR-HUD加速从中高端车型向主流市场渗透，2024年标配搭载量达88.43万辆(同比+273.42%) [77] - 2024年公司AR-HUD市场份额17.4%，位居国产供应商第三 [88] AR/VR业务 - 全面布局反射光波导、衍射光波导及光机三大技术方向，反射光波导作为一号工程已打通通用工艺 [6] - 与Digilens合作推进体全息技术方案，已实现小批量商业级应用出货 [6] - 拟以3.235亿元收购广东埃科思95.6%股权，增强AR/VR空间感知能力 [105] 财务表现 - 2020-2024年营业收入CAGR达18.14%，2024年毛利率31.09%(同比+3.28pct)，净利率16.63%(同比+4.47pct) [26] - 2025Q1营收14.82亿元(同比+10.20%)，归母净利润2.21亿元(同比+23.67%)，净利率15.11%(同比+1.32pct) [28] - 预计2025年PE为24.46倍，2027年降至17.31倍 [7] 技术优势 - 积累光学薄膜设计、微纳光学、精密光学加工等八大核心技术，具备一站式光学解决方案能力 [11] - 2022-2024年研发投入11.65亿元，平均研发费用率7.49%，拥有国内外有效专利525项 [46] - 全球布局六大生产基地和多个海外子公司/办事处，实现全球化资源协调 [47]

股票投资评级 - 买入评级，维持不变 [1] 个股表现 - 2024年8月至2025年8月期间，晶晨股份股价累计涨幅达55% [2] - 最新收盘价为72.06元，总市值303亿元，市盈率36.58 [3] - 52周内最高价88.81元，最低价49.30元 [3] 公司财务表现 - 2025年上半年营业收入33.30亿元，同比增长10.42%，归母净利润4.97亿元，同比增长37.12% [4] - 单季度营收18.01亿元，同比增长9.94%，环比增长17.72%，创历史新高 [5] - 单季度归母净利润3.08亿元，同比增长31.46%，环比增长63.90% [5] - 毛利率36.8%，同比上升1.43个百分点，单季度毛利率37.29%，环比增长1.06个百分点 [5] 产品与业务进展 - 单季度出货量接近5千万颗，其中系统级SoC芯片4,400万颗，无线连接芯片540万颗 [5] - 19款商用芯片携带自研智能端侧算力单元，上半年出货量超900万颗 [6] - W系列Q2销量突破500万颗，Wi-Fi6芯片销量超150万颗，环比增长120% [6] - 6nm芯片Q2单季度销量突破250万颗，上半年累计销量超400万颗，预计全年销量达千万颗 [6] - 下半年计划推出Wi-Fi路由芯片、Wi-Fi6 1x1芯片、更高算力AIoT芯片等新产品 [6] 盈利预测 - 预计2025/2026/2027年营收分别为74.5/90.7/105.8亿元，归母净利润分别为10.9/14.0/17.6亿元 [7] - 2025年EPS预计2.60元，2027年EPS预计4.18元 [9] - 2025年市盈率27.73，2027年市盈率17.24 [9] - 2025年毛利率预计37.1%，2027年提升至37.7% [11] - 2025年ROE预计15.0%，2027年提升至17.4% [11] 财务指标 - 2025年预计营业收入74.47亿元，同比增长25.66% [9] - 2025年EBITDA预计12.92亿元，同比增长52.43% [9] - 2025年经营活动现金流净额预计17.32亿元，同比增长66.22% [11] - 2025年存货周转率预计4.20，较2024年提升48.41% [11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7][11][13] 核心观点 - 2025Q2营业总收入396.50亿元（同比+7.26%），归母净利润185.55亿元（同比+5.25%）[11] - 2025H1营业总收入910.94亿元（同比+9.16%），归母净利润454.03亿元（同比+8.89%）[11] - 茅台酒营收同比+11.0%，系列酒营收同比-6.5%，茅台酒占比白酒营收提升2.6pct至82.6%[11] - 直销渠道营收同比+16.5%，批发渠道营收同比+1.5%，直销占比白酒营收提升3.4pct至43.3%[11] - 毛利率90.4%（同比-0.26pct），主因公斤装占比提升及系列酒货折力度加大[5] - 归母净利率46.8%（同比-0.89pct），销售费率同比+0.45pct[5] 经营分析 产品结构 - 茅台酒中普飞保持稳健，公斤装与文创产品贡献增量[11] - 系列酒下滑主因茅台1935基数较高及取消计划外打款价[11] 渠道表现 - 直销高增主因经销商公斤装、非标配额需向直营店打款[11] - i茅台营收同比-0.3%[11] 现金流与回款 - "营收+Δ合同负债"同比-2.9%，销售收现同比-4.6%[12] - 合同负债55.1亿元（同/环比-44.86/-32.81亿元）[12] - 经营性现金流量净额同比-84.3%，金融类经营性现金流同比-177.7%[12] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业总收入1901.3/2050.4/2183.1亿元（同比+9.2%/+7.8%/+6.5%）[13] - 预计归母净利润939.4/1020.3/1090.7亿元（同比+8.9%/+8.6%/+6.9%）[13] - 当前股价对应PE分别为19/17/16倍[13] 市场表现 - 收盘价1,420.05元，总市值17,839亿元[8] - 近12个月最高/最低价1,844.44/1,203.07元[8]

投资评级 - 未明确提及当前投资评级，但给出2025-2027年盈利预测及估值数据（PE分别为22、18、14倍）[3][4] 核心观点 - **海外业务增长强劲**：2025年上半年境外收入1.63亿元（yoy+18.29%），占比53.8%，欧洲、亚洲、南美洲分别增长38.28%、29.05%、58.95%，北美洲因关税下滑9.89%[3] - **国内业务韧性显现**：境内收入1.37亿元（yoy+10.07%），集采压力下通过新产品迭代和加速注册缓解冲击[3] - **战略投入加码**：研发费用率11.39%（yoy+1.60pp），管理费用率10.55%（yoy+1.44pp），泰国工厂和美国子公司建设推动本土化能力提升[3] 财务表现 - **2025H1业绩**：营业收入3.02亿元（yoy+14.56%），归母净利润1.26亿元（yoy+1.26%），扣非净利润1.12亿元（yoy-7.06%）[1] - **毛利率稳定**：2025E-2027E预测毛利率70.4%、70.1%、69.9%，ROE逐步提升至15.1%[4] - **现金流波动**：经营活动现金流净额0.76亿元（yoy-34.90%），主要因营运资金变动及投资支出增加[1][5] 盈利预测 - **收入增长**：预计2025-2027年营收7.80、9.74、12.14亿元，增速22.5%、24.9%、24.6%[3] - **利润增速回升**：归母净利润2025年增速8.6%，2026-2027年加速至20.2%、23.8%[3] - **估值水平**：对应2025年8月12日股价，PE为22倍（2025E），2027E降至14倍[3][4] 业务分项 - **产品策略**：加速新产品注册上市，通过"反内卷"原则应对集采，新品放量缓解国内压力[3] - **区域布局**：欧洲、亚洲、南美洲为海外增长主力，北美市场待本土化落地改善[3]