全球大类资产表现 - 上周（2025.4.28 - 2025.5.2）主要经济体股市多数上涨，日经225涨3.2%，标普500涨2.9%，恒生指数涨2.4%，发达市场股票指数涨2.9%，新兴市场股票指数涨1.9%[3][7] - 大宗商品价格涨跌分化，IPE布油期货涨1.4%，伦敦金现涨0.2%，标普 - 高盛商品指数涨0.2%，COMEX铜跌3.0%[3][7] - 债市方面，10年期美债收益率回升4BP至4.33%，美元指数上升0.5%报100.04，日元贬值0.9%，美元兑日元收145.0[3][7] 美国经济情况 - 2025年一季度美国GDP不变价环比折年率为 - 0.3%，同比增速为2.1%，净出口对GDP环比拉动回落至 - 4.8%，国内私人部门最终销售环比折年率维持3.0%[3][8][11] - 一季度美国私人存货增加1400亿美元，设备投资环比折年率由 - 8.7%回升至22.5%[14] - 4月美国新增非农就业17.7万人，失业率维持在4.2%，3月居民收支稳定，PCE价格同比增速回落[16] - 4月美国ISM制造业PMI回落至48.7，2月标普/CS房价指数同比增速回落0.2个百分点至4.5%[23] 欧洲经济情况 - 4月欧元区HICP同比增速为2.2%，核心HICP同比增速回升0.3个百分点至2.7%[31] - 2025年一季度欧元区GDP同比增速为1.2%，环比折年率由1.0%回升至1.4%，4月经济景气指数小幅回落至93.6[31] - 3月欧元区20国失业率维持在6.2%[32] 全球政策动态 - 欧央行降息路径待观察，日央行维持基准利率在0.5%不变，哥伦比亚央行降息25BP至9.25%[3][42][43]

股市表现 - 5月2日港股主要指数收涨，恒生指数涨1.74%，恒生国企涨1.92%，恒生科技指数涨3.08%[4][9] - 5月5日美股三大指数收跌，道琼斯指数跌0.24%，标普500指数跌0.64%，纳斯达克指数跌0.74%[4][9] - 5月2日日经225指数涨1.04%，创近一月新高，5月5日休市[4][9] 行业板块表现 - 5月2日科网、机器人概念、医药外包、新能源车、啤酒、家电、博彩股上涨，餐饮、香港本地消费股下跌[9] - 5月5日美股大型科技股多数下跌，热门中概股涨跌不一[9] - 5月2日日本出口相关股走强，丰田、本田、Sony、任天堂等上涨[9] 重点新闻 - 市场预期5月7日美联储按兵不动，下次降息或至少等到7月[12] - 4月美国非农就业岗位增27.2万个，高盛将降息预测推迟到7月[12] - 中国5月1 - 5日假期零售和餐饮销售额同比增6.3%，广交会意向交易254亿美元[12][13] 公司动态 - 苹果两年来首次发债，预计筹资50 - 60亿美元[12] - 恒瑞医药香港上市申请获批，拟发行至多8.15亿股[13] - 蚂蚁集团拟将子公司蚂蚁国际在香港上市[13]

核心观点 - 特朗普2.0百日新政兼具政策延续和新政治周期起点特征，关税和财政政策成“预期差”来源，影响资产走势，年内关税加码可能性降低，下半年或转向减税政策[1] 历史视角资产表现复盘 - 特朗普1.0百日新政签署多项行政令等，资产表现稳健，未脱离经济基本面和政策预期，美元指数在2016年12月涨至阶段性顶点后高位震荡[8][12] - 1970年以来总统首任百日新政内，美股、美债利率多数上涨，美元在共和党总统执政时大多上涨，黄金无显著季节性规律[14] 特朗普2.0百日新政“预期差” - 百日新政发布136项行政令、21项总统备忘录及12项白宫公告，远超往届，贸易行政令达24项[21] - 关税政策从行业和地区双线加征，部分行业加征25%关税，中美普遍税率达145%，个别245%，但落地受多方制约[29] - 竞选纲领主张“宽赤字”，百日新政转向“紧赤字”，但FY2025预算决议显示“紧财政”更多是短期预期[33][39] 百日新政资产表现 - 就职至2月，美股震荡，科技股受冲击下跌，美元指数与美债利率高位震荡走弱[44] - 3月，紧财政预期和关税影响拖累美股，经济数据主导，下旬美股反弹，美元和美债利率震荡[45] - 4月，对等关税落地重创美股，后“股债汇”三杀，黄金创新高，中旬美股反弹[46] 后市展望 - 关税政策“利空出尽”，后续加码可能性小，中美经贸关系或局部调整，涉芬太尼20%附加关税或回调[51] - 7月或推进减税法案，关注增量减税措施立法和与债务上限调整的捆绑问题[52] - 债务上限“X Date”在7 - 10月，预计顺利提升，提升后美债面临供给冲击，长端利率或上行[53] 风险提示 - 美国关税政策不确定性高，谈判进展不及预期或致美债市场动荡[55] - 特朗普政策出台顺序和幅度与市场预想有偏差[55] - 全球地缘冲突可能在特朗普政策冲击下加速恶化[55]

就业市场情况 - 4月新增非农就业17.7万人，超出市场预期，失业率保持在4.2%，就业人数连续2月反弹[1] - 4月新增非农就业人数从3月的18.8万人降至17.7万人，前两月新增就业累计下调5.8万人[4] - 失业率从3月的4.15%小幅升至4月的4.19%，劳动参与率从62.5%升至62.6%[4] 薪资与通胀情况 - 时薪增速延续下降，4月时薪环比增速从0.28%降至0.17%，同比增速降至3.77%，已基本回到与2%通胀目标相符水平[1][4] 市场预期与政策走向 - 数据公布后市场预期6月不降息的概率从42%升至69%，全年降息幅度从91bp降至78bp[1] - 预计美联储5月和6月可能保持政策利率不变，可能在7月或9月再次降息，11月或12月再降息1次[1][5] 行业就业变化 - 商品生产新增就业从9千人增至1.1万人，制造业减少1千人，服务业新增就业从16.1万人降至15.6万人，政府部门新增就业从1.5万人降至1万人[4] 金融条件变化 - 近期美国金融条件更加宽松，美国两年期国债收益率下降超过50个基点，美元贬值超过7%[2]

4月全球大类资产表现 - 全球债券收益率2.94%，全球股票收益率0.98%，人民币收益率 -0.20%，美元收益率 -4.55%，大宗商品收益率 -8.79%[2] 市场情绪与美元指数 - 标普500可选消费与必选消费之比回升，反映市场情绪修复[3][12] - 特朗普“对等关税”后，4月21日美元指数跌破98，较年初高点下跌超10%，创2022年3月以来新低[3][13] 美元流动性与资产预期 - 2025年4月美元流动性恶化，但与2023年3月硅谷银行危机时相比仍有差距，银行间市场SOFR - OIS利差走阔至1.88BP，高收益债信用利差升至4.53%[4][17] - 42%的基金经理预期黄金是2025年表现最佳资产，73%认为“美国例外论”主题投资已见顶[4][18] 指数与资产价格影响 - 截至2025年4月底，彭博美联储情绪指数为2.08，较3月底回落3.09，或缓和美债利率上行压力[5][23] - 美国金融条件指数持续宽松4个月，或利好美元指数[5][25] - 2024年底以来铜油比持续回升，或利好沪深300指数[7][29] 日元与人民币汇率 - 2025年4月29日当周，日元投机性期货净多头头寸达179212份，为20年来最高[7][30] - 2025年4月人民币汇率先贬后升，4月9日离岸人民币一度贬至7.42，关税谈判预期升温后贬值担忧缓和[8][35] 黄金价格走势 - 2025年4月22日黄金价格一度触及3500美元/盎司，短期涨幅高或有风险，中期需重视上涨脉冲[8][38]

港股市场表现 - 港股上周连续第三周上升，恒生指数全周升2.4%，收报22,504点，恒生科指上升5.2%，收报5,244点，大市成交金额按周下降26.3%至1,705亿港元，港股通全周净流入降至12.4亿港元[1] - 全球主要股市基本修复对等关税以来跌幅，海外市场积极表现或利于港股跟随修复，若中美启动贸易磋商，恒生指数有望上试23,200点[1] - 恒生指数预测PE回升至10倍，风险溢价低于滚动两年平均一个标准偏差，叠加4月中国PMI数据，港股短期持续向上势能不足[2] 行业板块动态 - 汽车板块月销量推动股价，比亚迪、吉利、蔚来等车企销量同比增长，零跑汽车年初至今上涨84%，地平线机器人上周五涨14.5%[3] - 恒生医疗保健指数上周上涨2.4%，信达生物一季度产品销售收入同比大增超四成，康方生物依达方临床数据待关注[4] - 新能源及公用事业港股表现分化，电力设备股普遍上升，发电商板块个别发展[5] 公司研报分析 - 药明康德2025年一季度业绩超预期，收入同比增21.0%，股东净利润同比增89.1%，上调盈利预期与目标价至80.30港元[7][10] - 药明康德2024年四季度以来新增订单情况好，将支持2025 - 27E收入稳健增加，美国关税短期影响有限[8][9] 行业政策影响 - 广州上调自来水价，居民生活用水第一、二、三阶梯价格分别上升28.8%、28.6%、93.2%，降低各阶梯水量上限变相加大涨幅[11][12] - 广州水价上调助力全国供水行业，有利深圳上调水价，推荐中国水务，维持7.22港元目标价[13][14]

行业整体观点 - 2024Q4和2025Q1汽车行业业绩总体符合预期，内外需均有韧性，5月优先关注AI智能化+机器人方向，优选小鹏汽车和地平线[1][2] - 中美贸易战或趋于缓和，有助于缓解市场对汽车行业的担忧，假期期间美股特斯拉和港股汽车表现强势[2] 乘用车板块 - 2025年初至今小鹏、零跑、比亚迪、吉利录得正超额涨幅，2024Q4以旧换新政策效果持续显现，零售同比涨幅较高，2025Q1行业零售、出口、批发均同比正增长[3][21] - 2024Q4新能源零售渗透率环比降1.2pct，2025Q1渗透率环比下行且改善幅度低于往年，整体表现略低于预期[3][30] - 车企ASP在2024Q4和2025Q1环比下滑，毛利率2024Q4表现分化、2025Q1普遍下滑，费用率无一致性趋势，单车利润未显著改善，25Q1汇兑为利润重要支撑[3][34][41] 零部件板块 - 2024Q4&2025Q1业绩整体符合预期，板块内部表现延续分化，2024Q4营收兑现度较高，2025Q1部分产业链公司营收承压，智能化汽零受益[7] - 拥有“好格局+好客户+好管理”的零部件企业盈利能力兑现度更高，“三好赛道”盈利稳健，轻量化和智能化板块内部分化[7] 重卡板块 - 批发销量连续环比回升，24Q4略超预期，25Q1较平稳，24Q4/25Q1批发销量同比分别+7.2%/-2.8%，环比分别+22.7%/+21.0%[10] - 看好国四政策刺激下全年板块行情，预计政策拉动作用持续显现，销量同比增长，龙头业绩释放[10] 客车板块 - 2024年以来股价、销量、业绩共振，龙头宇通客车表现领先，行业进入内外需共振的量利齐升阶段[13] - 2025年内外需共振逻辑有望持续，看好龙头企业兑现销量及业绩，关注二三线企业利润弹性[13]

背景与预期 - 美东时间5月7日美联储将公布5月利率决议，市场预期5月按兵不动概率为95%[6] 经济形势 - 当前美国经济数据温和转弱但未现衰退迹象，4月大规模裁员未明显体现于非农数据，PMI数据维持强势[6] - 后续谈判进度不确定，若进展慢关税冲击或更明显体现于宏观经济数据，就业与消费数据转弱加速则有衰退风险[6] 博弈与信号 - 特朗普4月底以来缓和对联储施压，联储释放积极信号概率提升[6] - 联储受外部干扰变小，可维护市场与经济预期稳定，或释放如“通胀风险显著缓和”等积极信号[6] 影响与建议 - FOMC重点是给市场积极信号，维持市场修复格局，降低被特朗普干扰可能性[6] - 联储释放积极信号后，若经济数据转弱降息概率提升，10Y美债利率与短端利率有望下行，美股将区间整固[6] - 建议分批布局美股等风险资产，小盘成长板块向上弹性更大[6] 风险提示 - 海外通胀反弹超预期，美联储或采取紧缩政策，美债利率上行，全球风险资产承压[9] - 全球经济景气度不及预期，美国经济若现拐点，美股盈利受拖累，冲击全球股市[9] - 地缘政治局势超预期，巴以、俄乌冲突升级将引发全球避险情绪升温，市场剧烈波动[9]

4月PMI数据情况 - 4月制造业PMI为49.0%，较3月下降1.5个百分点；非制造业商务活动指数为50.4%，较3月下降0.4个百分点；综合PMI产出指数为50.2%，较3月下降1.2个百分点[2] 制造业PMI下降原因 - 外部环境变化，美国加征关税致外需下滑，过去10年4月制造业PMI比3月平均低0.8个百分点[3] 制造业相关数据变化 - 3月新出口订单指数降至44.7%，较上月下行4.3个百分点；4月新订单指数为49.2%，较上月下行2.6个百分点；4月生产指数为49.8%，较上月下行2.8个百分点[4] - 4月主要原材料购进价格指数降至47.0%，下降2.8个百分点；出厂价格指数降至44.3%，下降3.1个百分点；预计4月PPI同比从上月-2.5%降至-3.0%左右[4] 制造业亮点 - 高技术制造业PMI指数虽回落0.8个百分点，但处于51.5%扩张区间[5] - 4月制造业新订单指数较新出口订单指数降幅低，“两新”扩内需政策发挥支撑作用[6] 服务业和建筑业情况 - 4月服务业PMI为50.1%，较3月下降0.2个百分点，清明假期和新动能行业带动其处于扩张区间[6] - 4月建筑业PMI为51.9%，较上月下降1.5个百分点，土木工程建筑业商务活动指数为60.9%，比上月上升6.4个百分点[6] 后期展望 - 后期扩内需将加力，预计5月制造业PMI有望回升至49.5%左右[7] - 二季度“适时降准降息”时机成熟，落地时间可能提前[7]

就业市场现状 - 4月美国新增非农就业17.7万人，虽较3月放缓但超市场预期13.8万人，3月与2月新增就业人数分别下修4.3万和1.5万人，连续三个月平均新增非农就业人数为15.5万人[3][4] - 4月劳动力参与率为62.6%，较3月上升0.1个百分点，失业率稳定在4.2%，成年男子失业率升至4.0%，成年女子失业率为3.7%，青少年失业率降至12.9%[4] - 4月商品生产新增就业1.1万人，建筑业新增就业1.1万人，制造业新增就业转负；服务业新增就业15.6万人，贡献新增就业的88.1%，仓储运输业新增就业明显增长，政府新增就业1万人，较3月回落0.5万人[5] 薪资与失业情况 - 4月劳动力平均时薪同比为3.8%，环比为0.2%，较上一月均小幅回落，非农企业员工平均每周工作时长维持34.3小时[6] - 4月美国永久性失业占比升至55.5%，较3月上升0.8个百分点，职位空缺人数降至719万人，每个失业者对应1个职位缺口[11] 市场影响与风险 - 就业市场稳健，关税政策冲击不明显，市场反应积极，纳斯达克指数开盘走高，美债利率上行[13] - 美联储短期内难降息，市场预期降息时点推迟至7月[3][13] - 二季度美国“滞胀”风险或影响市场走势，关税政策对经济影响未完全体现[3][13] 风险提示 - 美国关税谈判进展不及预期，就业市场非线性恶化[3][14] 报告相关信息 - 本报告由海通国际分销，各成员在许可司法管辖区从事证券活动[15][16]