报告行业投资评级 - 看好债市，预判年内 10Y 国债收益率重回 1.65%左右，30Y 国债看 1.9%，5Y 大行二级资本债走向 1.9%（无增值税的券） [1][74] 报告的核心观点 - 3Q25 全 A 营收及归母净利润增速低位企稳但仍有下行压力，经济增速或已低位企稳但仍面临挑战 [1][4] - 贷款增速下行，银行资产端贷款占比下降，负债端存款占比有变化，金融投资占比回升，债券投资增速上行 [1][21] - 上市银行计息负债成本率逐季度下降，未来几年预计进一步下降 [1][66] - 银行负债成本下行支撑债券收益率震荡下行，全面看多债市 [1][74] 根据相关目录分别进行总结 从全 A 三季报看经济与银行经营压力 - 3Q25 全 A 营收增速持续低位，虽高于 2024 年但仍反映经济下行压力大且增速低位企稳 [4] - 全 A 营收增速对观察名义 GDP 增速有帮助，10 年期国债收益率与全 A 营收增速走势较一致 [5][6] - 银行业绩与经济紧密相连，近两年银行业绩增长承压，净息差持续下行 [11][12] - 24Q1 以来全 A（不含金融石油石化）长期借款增长停滞，反映市场化企业融资需求低迷，社融增速未来或回落 [18][20] 银行资产负债情况有何变化 - 贷款增速降至 2011 年初以来最低，个人及企业贷款需求或长期偏弱，银行资产结构或长期变化，贷款占比或降 [21][24] - 大行负债端存款占比下降，中小型银行存款占比偏平稳，四大行对非银同业存款依赖上升 [37][45] 哪些银行 3Q25 金融投资增长多 - 2023 年初以来大行金融投资占比回升，金融投资中 AC 账户规模占比趋于下降但 Q3 企稳 [49][51] - 3Q25 工行、建行等金融投资增长多，少部分银行金融投资下降，大行金融投资增量亮眼 [56][58] - 截至 2025 年 9 月末，四大行债券投资增速达 21.1%，中小型银行债券投资增速 17.5% [59] 银行计息负债成本降幅多少 - 2025 年活期存款占比下行放缓，2024 年初以来存款付息率下降明显 [60][63] - 24Q1 以来银行计息负债成本率显著下行，预计 25Q4 降至 1.6%以内 [66] 投资建议：银行负债成本下行支撑债券收益率震荡下行 - 预计 A 股上市银行 25Q4 计息负债成本率降至 1.6%以下，2026 年进一步下降 [67] - 未来五年商业银行负债成本逐年下行，支撑债券收益率震荡下行，建议降低纯债投资收益预期，加大政府债券配置 [70][72][73]

与此同时，华安基金"1+N"多元化固收团队将为华安沣泰债券基金的管理保驾护航，团队大类资产 配置专家邹维娜把握各品种投资比例和时机，团队成员术业专攻，在宏观研究、信用债、利率债、股 票、可转债等细分领域发挥专长，实现策略全覆盖。 展望后市，吴文明表示，在当前市场环境下，债券收益率大幅调整的可能性偏低，市场整体呈现震 荡格局，调整后仍存在配置的机会。利率债方面，继续进行波段操作；信用债方面，对前期利率上行修 复程度较低的品种适当参与，保持组合流动性。就权益资产而言，长期视角下，人工智能的发展有望提 升盈利增长中枢，积极把握结构性投资机会。 风险提示：基金管理公司不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其 未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。本基金为债券型基金，其 预期收益及预期风险水平高于货币市场基金，但低于股票型基金、混合型基金。本基金若投资港股通标 的股票，将面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。 我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金有风险，投资须谨慎，详情请认真阅读本 基金的基金合同、招募说明 ...

转型背景与驱动因素 - 银行理财行业存续规模创历史新高，达到32.13万亿元，但超过80%的资金仍投向债券、现金及银行存款等固收类资产 [4] - 新发固收类封闭式理财产品的业绩比较基准从2021年底的逾4%大幅回落至约2.4%，固收资产收益持续走低 [4] - 市场进入低利率时代，资产价格波动扩大且相关性高，导致银行理财产品净值对利率变动的敏感度显著上升 [4] - 行业共识认为，仅靠单一类别资产获取高收益难度极大，必须通过“多资产多策略”来应对低利率、资产荒与高波动 [4] - 行业领导指出，转型是从“资产驱动”走向“策略组合能力驱动”，以提升产品业绩的稳定性和一致性 [5] 转型方向与资产配置 - 银行理财子正加大权益类资产、黄金、REITs、境外资产、衍生品等多元资产策略的配置 [1][2] - 转型需要面对投资策略、资产获取、交易链路、风控迭代、产品信息披露、合规操作等全方位的重构 [1][2] - 具体策略拓展包括打新、量化投资、红利策略、指数增强、可转债投资等，以实现股债组合的多资产配置 [8] 权益类投资转型挑战 - 银行理财子在扩充权益投资团队时，从券商高薪招募的股票投资经理因投资风格（如追涨交易）与银行理财子强调的稳健投资（估值偏高即落袋为安）格格不入而陆续离职 [8][9] - 内部存在投资团队与风控部门的磨合问题，例如股票投资经理认为股票仍有上涨空间不应过早平仓，而风控部门因估值偏高要求迅速平仓 [9] - 考核机制不统一加剧矛盾，部分公司对股票投资经理考核绝对收益率（至少5%），而对风控部门考核重点是避免重大踩雷和净值最大回撤不超过2% [9] - 公司已对权益投资经理考核进行优化，市场下跌时要求正回报，市场上行时要求跑赢业绩基准指数，这对投资经理的平衡能力提出更高要求 [10] 另类资产配置挑战 - 银行理财子积极涉足REITs、黄金、海外资产等另类投资以丰富配置，但同样面临与风控部门的磨合 [11][12] - 例如，另类投资团队建议配置保障房及仓储物流类REITs（年均分红率4%至5%）以对冲债券收益下行，但风控部门因REITs价格波动大、担心净值超预期回撤而否决 [11] - 在黄金投资上，尽管团队提供数据证明其风险分散效果，但风控部门因全球金价一度急跌逾9%担心冲击净值稳定性而再次否决 [12] - 这导致多资产多策略配置更多体现在收益增强部分，产品底层资产以固收类债券为主的格局难以撼动 [12] 内部管理与系统建设挑战 - 多资产多策略配置驱动交易链路、风控、信息披露、合规等内部管理环节重构，需打通从投资决策到交易实施、资金清算、估值调整的全链路 [14] - 信息系统建设面临两大挑战：资产规模与产品数量增加使人工作业瓶颈凸显，需引入自动化技术；投资交易环节复杂且链路长，需引入AI技术实现全流程高效管理 [15] - 理财产品信息披露工作繁重，需及时披露的文件逾40种且频率不一（按日、月、年），靠半人工操作易出错，需引入AI、云计算技术保证准确合规 [15] - 风控模型需与时俱进地迭代，要求既控制单个资产及策略的风险，又确保资产间有低价格波动相关性以分散风险，这需要大量投资实践和复盘分析 [15][16] - 行业领导指出，需通过风险预算、风险平价等模型开展动态精细化组合管理，并解决投资团队能力提升、建立统一视图组合管理和动态回撤预警流程、以及通过投资经理画像和业绩归因进行科学衡量等问题 [16][17]

低利率时代险资投资困境 - 低利率环境使保险资金面临存量高预定利率负债的刚性压力和新推分红险需提升收益以满足客户期待的双重挑战 [1] - 行业需不断筑牢收益安全垫以预防利差损风险并通过资产端收益增厚来提升产品竞争力 [1] “固收+”策略的核心定义与演变 - “固收+”策略本质是以固定收益类资产为底仓通过加资产和加策略在承担合意可控风险的前提下实现收益增强 [2] - 低利率环境下固收底仓静态回报率持续下行导致策略收益结构改变“加号”部分从锦上添花转变为承担更多收益增厚重任 [2] - 10年期国债收益率在2024年末下行至1.68%全年下行幅度达88个基点2025年10月27日较上年同期下降约31个基点 [2] - 策略演变体现在需要加入另类资产衍生品进行更多固收波段交易并在权益资产中捕捉细分行业Alpha机会把握各类轮动提升主动管理能力 [3] 险资“固收+”策略的差异化逻辑 - 保险资金负债稳定久期长成本刚性三大特性决定了其配置偏好与其他金融机构存在差异 [4] - 负债稳定性与低流动性需求使险资更有优势作为耐心资本参与锁定期更长的另类资产如私募股权不动产 [4] - 负债久期长特性使险资在固收底仓配置上更倾向超长期限债券如30年期及以上国债地方政府债 [5] - 负债成本刚性决定“加号”部分更追求绝对收益与低波动以保证最低收益达成 [5] - 偿付能力这一强监管因素限制了险资在权益和另类等风险资产上的配置空间需要在收益目标和资本消耗间取得平衡 [5] 低利率环境下的投资机会 - 低利率环境带来的低机会成本为“加号”部分开辟新空间例如高分红类资产估值潜力释放以及负债端要求回报率下降为运用杠杆布局中长期机会提供操作空间 [6] - 2024年以来全市场“固收+”的“加号”主要依靠权益黄金和REITs等资产实现突围权益类资产中港股整体领先A股但年中后A股表现更强势科技类成长股和题材股表现突出 [6] - 友邦人寿年初提高了分红账户中权益资产的战略配置比例并保持高配采用成长股加高分红的哑铃形配置年初布局港股年中将增量重心切换至A股 [7] 未来“固收+”策略的布局方向 - 未来可关注监管推进的债券南向通险资投资黄金等业务试点以及公募REITsABS等证券化资产传统资产中相对看好权益类资产和不动产的长期趋势 [8] - 实现收益增强需注重风险分散利用大类资产及细分品种相关性构建组合借助衍生工具对冲风险挖掘市场中性的收益增厚策略并注重价值投资方法预留安全边际 [8] - 衡量投资组合更重要的方面是风险收益比而非单纯收益高低 [8]

市场总体规模与表现 - 2025年三季度银行理财市场存续规模首次突破32万亿元，达到32.13万亿元，创历史新高 [1] - 市场规模同比增长9.42% [1] - 前三季度理财产品累计为投资者创造收益5689亿元，但单季收益逐季递减，从一季度的2060亿元降至三季度的1792亿元 [1] 产品结构与收益趋势 - 固定收益类产品是绝对主力，存续规模高达31.21万亿元，占比超过97% [1] - 受市场利率持续下行影响，理财产品收益率普遍承压 [1] - “固收+”策略产品优势凸显，预计将成为四季度规模增长的重要引擎，全年规模增量预计超过1.4万亿元 [3] 资产配置策略变化 - 三季度增配现金及银行存款，为产品估值筑牢“安全垫” [3] - 对公募基金的配置比例有所下降 [3] - 若基金赎回费新规落地，银行理财的流动性管理模式或向ETF及基金专户转移 [3] 市场竞争格局演变 - 理财公司市场份额持续扩张，其产品存续规模占全市场的91.13% [3] - 银行申设理财公司积极性出现分化，部分银行动力减弱，而区域性银行如成都银行正积极申请牌照 [3] - 更多中小银行转向代销业务，截至9月已有583家机构参与理财公司产品的跨行代销 [3]

银行理财市场规模与增长 - 截至三季度末银行理财市场存续规模创32.13万亿元新高同比增长9.42%较今年6月末增加1.46万亿元 [1] - 固定收益类产品是规模增长主力存续规模达31.21万亿元占全部理财产品存续规模的97.14%较6月末增加1.4万亿元 [1] - 混合类产品存续规模0.83万亿元较6月末增加0.06万亿元权益类和商品及金融衍生品类产品规模分别为0.07万亿元和0.02万亿元与6月末基本持平 [1] 理财产品收益表现 - 前三季度理财产品累计为投资者创造收益5689亿元其中一至三季度单季收益分别为2060亿元1836亿元1792亿元 [2] - 受市场利率下行影响理财产品收益率有所降低固收类理财产品长期收益率中枢预计将继续下降 [1][2] 产品趋势与市场展望 - 业内人士预计四季度"固收+"理财产品将延续强劲增长势头成为银行理财市场规模增长的重要引擎预计全年规模增量将超1.4万亿元 [1][2] - 随着保险公司协议存款大规模到期及存款利率持续下行理财产品配置需求有望进一步释放预计10月银行理财规模增量将突破1万亿元 [2] 理财资产配置动向 - 银行理财三季度增配现金及银行存款旨在为临近尾声的理财产品估值整改筑牢安全垫 [2] - 银行理财对公募基金的配置比例有所下降若基金赎回费新规落地其流动性管理需求或向ETF及基金专户转移 [2] 理财公司市场格局 - 截至三季度末理财公司产品存续规模占全市场比例达91.13%较6月末增加1.52个百分点 [3] - 在银行理财牌照惜发背景下银行申设理财公司积极性出现分化部分银行动力减弱而另一些银行如四川地区几家银行正积极推进联合申请 [3] - 多家中小银行积极转向代销2025年9月全市场有583家机构跨行代销理财公司产品较去年同期增加35家 [3]

市场利率与资产配置趋势 - 市场利率持续走低，10年期国债到期收益率处于2%以下[1] - 低利率环境下，居民资产正在重新配置，对投资理财市场的需求攀升[1] - 今年前三季度非银存款新增4.81万亿元，显示居民资产结构发生变化[1] A股市场与多资产产品前景 - 近期A股市场波动有所放大，资金正反馈持续且基本面改善蓄势[3] - 宏观不确定性减弱，投资者交投意愿存在回暖动力，市场或进入政策及业绩布局窗口期[3] - 国内经济基本面持续温和复苏，市场风险偏好回暖，资金面流入成为行情重要推动力量，市场或维持震荡偏强走势[3] 二级债基的投资价值 - 二级债基等多资产产品采取股债搭配策略，可作为参与A股行情并控制波动的选择[3] - 2025年债券资产表现相对较弱，为二级债基提供了较好的逢低介入机会[3] - 混合债券型二级指数近20年累计上涨375.72%，相较中证全债指数和上证指数具有显著超额收益[3] - 二级债基自带多元资产配置属性，有助于分散单一资产风险并提升持有体验[3] 建信丰泽债券产品详情 - 建信基金旗下二级债基建信丰泽债券正在发行，定位为中低波"固收+"产品[4] - 产品债券投资比例不低于基金资产的80%，权益资产投资比例为5%—20%[4] - 权益资产投资范围覆盖A股和港股，其中港股通股票投资比例不超过股票资产的50%[5] - 权益配置采用全天候风格策略，以价值和红利风格为底仓，以成长风格为补充[5] 基金管理团队 - 基金由建信基金数量投资部副总经理薛玲和固定收益投资部基金经理彭紫云共同管理[5] - 薛玲拥有12年证券从业经验和9年基金经理任职经验，深耕量化投资领域[5] - 彭紫云拥有12年证券从业经验和6年基金经理任职经验，信用研究员出身，擅长信用风险管理[5] - 债券仓位将重点投资外部评级AA+及以上的中高等级信用债，并严格把控信用风险[5]

低利率时代的市场环境与挑战 - 美联储降息通道打开，国内利率中枢不断下行，全球债市利率博弈已至市场底部，票息收益缺乏吸引力[2] - 低利率环境让资管巨头主动管理获得超额收益变得更加艰难，债券投资正在丧失性价比[2][3] - 投资者对收益性和安全性的双重诉求愈发强烈，资管机构需迅速调整投资组合配置策略以应对市场高波动性[3] - 利率持续下行，债券主动投资获取超额收益的难度与日俱增[4] 中国资产的配置价值与策略转变 - 低利率时代中国资产吸引力增加，中国资产长期投资价值凸显[2] - 保险资金需要以资产负债联动为轴心，主动匹配穿越周期，在权益投资领域机会增多[2] - 固定收益方面，短期利率企稳长期有下行趋势，未来将加强长期利率债配置并加大创新优质资产布局，权益投资以股息价值策略为核心[2] - 国内经济正从"地产－债务－全球化"传统循环转向"科技－产业－金融"新发展模式，行业监管从规模导向转至质量导向[6] - 中国科技领域成为全球投资焦点，外资增配趋势凸显[8] 被动投资与ETF的崛起 - 以债券ETF为代表的被动投资产品因紧密跟踪债券指数能获取市场平均收益，在当前投资环境中备受关注[4] - 债券型ETF市场规模从2000亿元迅速超过5000亿元，在整体ETF市场规模中的占比从2024年底的不到5%跃升至10%以上[4][5] - 债券型ETF正在成为增量资金的吸金主力，反映越来越多资金看好被动投资策略[5] - ETF是落地各类配置方法论提升投资获得感的高效工具，可面向零售客户、机构客户及高净值客户提供差异化服务[8] 多元化资产配置的新路径 - 原有的单一固收策略已难以适应新局势，多元化是必由之路，组建多元资产配置能力更为关键[7] - 不动产、黄金、全球资产、大康养生态等领域为保险资金配置提供了新机遇[2] - 未来投资可设置三大主题：投资当下的确定性、策略性地管理宏观风险、以颠覆性趋势为锚把握数字化创新及人工智能等地缘政治分裂低碳转型等结构性转变[4] - 需把握债券市场投资机会的同时逐步构建包含权益资产的含权组合，并合理设置波动预期和回撤控制[6] - 未来需要更多全球多元资产配置产品出现，实现股债商品另类资产全覆盖以跟踪周期与行业轮动[9] 机构能力建设与创新方向 - 资管机构需秉持全球视野中国智慧构建系统化买方投研体系，积极践行AI+投顾的智能资配平台建设[7] - 需形成QDII、QDLP、互认基金、跨境理财通等多元跨境通道协同布局的专业跨境财富管理服务[8] - 指数化固收产品可成为投资者在低利率环境下寻求稳定收益的新选择，但需要额度管控加资格准入的制度改革支持[9]

市场趋势 - 投资者从单一资产配置转向多元配置以提升收益并降低波动 [1] - “固收+”基金契合市场需求 通过债券底仓获取稳健收益并配置少量权益资产增厚回报 [1] 产品表现与需求 - 蚂蚁财富平台上偏债混合“固收+”基金今年以来申购规模同比提升141% 持有用户数同比提升70% [3] - 市场约3700只“固收+”基金中 三季度超过3300只取得正收益 中位数收益为3.54% [4] - 部分绩优“固收+”基金今年以来回报超5% 过去一年回报超10% [4] - 蚂蚁财富平台上“固收+”基金平均收益率比纯债基金高3.2% 是纯债基金平均收益率的5倍 [4] - “固收+”基金平均最大回撤比权益基金平均值低10.3% [4] 产品结构与策略 - “固收+”基金底层80%以上配置国债、金融债等低风险固收资产 不超过20%配置股票、可转债等高风险资产 [4] - 产品能获取债券稳定收益并分享市场上涨 具有攻守兼备的投资效果 [4][5] - 风险偏好较低投资者可优选含权仓位较低的低波“固收+” 能容忍更高波动投资者可选择中高波“固收+” [5] 市场环境与前景 - 在流动性宽松和低利率市场环境下 股市整体上涨趋势仍在 [5] - “固收+”产品普及反映投资者经历市场震荡后更理性看待风险与收益关系 [4]

货币基金收益率走势 - 货币基金平均七日年化收益率正逼近甚至跌破1% [1] - 截至10月10日，市场上有65只货币基金的七日年化收益率已跌破1%，占比约17.5% [1] - 去年年底时，仅有28只货币基金的七日年化收益率跌破1%，且有15只收益率在2%以上 [1] - 广谱利率大概率继续下行，货币基金收益率规模性跌破1%只是时间问题 [1] 货币基金规模与市场地位 - 截至2025年8月31日，货币基金总规模为14.81万亿元，较6月底增长约5800亿元，较年初增长约1.2万亿元 [1] - 货币基金作为闲钱理财工具仍具备相当生命力，其核心价值在于本金的相对流动性和便捷性 [2] - 相较于传统定期存款，货币基金支持T+0或T+1到账，可随时申购赎回 [2] - 相较于活期存款普遍0.05%的利率，货币基金的收益率仍有优势 [2] - 部分货币基金深度嵌入消费支付场景，可直接用于线上支付，通过生活场景融合培育庞大用户基础 [2] 投资者策略与市场展望 - 在当前低利率环境下，货币基金收益率持续走低或维持在低位，大概率是未来较长一段时间的市场常态 [2] - 对于短期闲置资金，货币基金仍是优质的流动性管理工具 [2] - 对于中长期资金，投资者可考虑转向债券基金、"固收+"基金或权益基金等收益潜力更高的产品 [2] - 未来，货币基金在广大普通投资者的理财体系中，依然有望扮演重要角色 [3]