投资评级 - 报告对精测电子（300567.SZ）维持“买入”投资评级 [6] 核心财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入8.90亿元，同比增长25.37%；归母净利润为0.72亿元，同比增长123.44%；扣非净利润为0.76亿元，同比增长1963.53%；毛利率为48.55%，同比增长4.58个百分点 [2][4] - 2025年前三季度公司累计实现营业收入22.71亿元，同比增长24.04%；归母净利润为1.00亿元，同比增长21.70%；扣非净利润为0.51亿元，同比增长7542.53%；毛利率为45.81%，同比增长2.38个百分点 [2][4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.96亿元、3.21亿元、5.96亿元，对应市盈率（PE）分别为107倍、65倍、35倍 [10] 业务分项表现 - 2025年第三季度，半导体业务、平板显示业务、新能源业务分别实现营收2.67亿元、5.65亿元、0.33亿元，同比增速分别为+48.67%、+14.67%、+14.49% [10] - 半导体业务实现归母净利润2,103万元，已成为公司经营业绩的重要支撑 [10] 订单与业务进展 - 截至2025年第三季度报告披露日，公司取得在手订单金额总计约34.46亿元，其中半导体领域在手订单约17.91亿元、显示领域在手订单约12.41亿元、新能源领域在手订单约4.14亿元 [10] - 在半导体前道量测领域，公司的膜厚系列产品、OCD设备、电子束设备等部分主力产品已完成7nm先进制程的交付及验收，更先进制程产品正在验证中 [10] - 明场光学缺陷检测设备已累计取得多台正式订单，包括与头部核心客户签订的14nm先进制程工艺节点正式订单（已于2024年10月交付），以及客户端28nm制程工艺节点的设备已完成验收 [10] - 先进制程产品占公司整体营收和订单的比例不断增加，预计后续会成为公司业绩的核心驱动力 [10] 业务前景与战略 - 平板显示检测业务随下游市场温和回暖而逐步修复改善 [10] - 半导体检测和新能源检测业务是公司第二增长曲线，已基本形成前道、后道全领域布局，部分产品取得批量订单，具备深厚发展潜力 [10]

台积电先进制程定价策略 - 台积电计划自2026年1月起对5纳米以下先进制程执行连续四年涨价，平均涨幅约3%-5% [1] - 此次涨价策略罕见且长期，针对2纳米、3纳米、4纳米与5纳米四大技术节点，将逐年调升 [1] - 3纳米制程报价可望上涨个位数百分比，长期总涨幅或达两位数 [1] 全球晶圆代工产能格局 - 2023至2027年全球晶圆代工成熟制程（28nm及以上）与先进制程（16nm及以下）产能比重大约维持在7:3 [1] - 中国大陆成熟制程产能占比预计从2023年的31%提升到2027年的47% [1] - 中国台湾作为全球晶圆代工生产基地，其市场份额或因竞争加剧而受到蚕食，但将持续保持主导地位 [2] 半导体设备市场需求 - 先进制程发展将拉动对刻蚀、薄膜沉积、键合、涂胶显影设备的需求 [2] - 在晶圆厂产能扩张与先进制程迭代推动下，半导体设备市场需求旺盛 [2] - 中国大陆对28nm及以上半导体设备的需求增长值得关注 [2] 相关公司动态 - 中芯国际是中国大陆少有的具备先进制程量产能力的晶圆代工厂，量产覆盖350-7nm工艺节点，等效5nm已有突破，未来将重点聚焦7/5/3nm等先进制程 [3] - 中微公司在刻蚀设备方面持续领先，产品覆盖65nm至5nm及更先进制程，并计划在未来5-10年内实现在高端半导体设备市场中占比50%-60% [3]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为半导体设备零部件行业[2] * 纪要涉及的公司为富创精密[1] 核心观点与论据 **财务表现与短期挑战** * 公司2025年第三季度单季度收入首次突破10亿元，同比增长24%[3] 2025年1月至9月累计收入同比增长18%[3] * 短期毛利率有所下降，主要原因为深圳客户订单量猛增但其毛利相对较低，以及产品结构变化导致气体业务占比从去年28%上升到今年44%[3] 而气体业务中气柜占比高达80%，其毛利相对较低[2][3] * 若将单个客户对气体业务毛利影响加回，三季度比去年同期成本优化了三个百分点[7] **战略重心与增长驱动** * 公司战略重心转向先进制程，与国内重点客户合作开发，从OEM模式向参与客户研发转变[4][5] 旨在保证营收份额的同时维持毛利率[5] * 核心零部件业务如引擎盘、加热盘等订单和量产进展迅速，推动整体业务发展[8] * 存储技术向3D NAND演进对零部件提出更高要求，如更耐腐蚀的镀膜，带来了显著市场增量[11] * 公司采取大客户战略，提供一站式服务，成立了云气盘、阀、加热盘和静电卡盘等产品专线[4][8] 云气盘专线和涂层专线已开始产生营收[8] **未来盈利展望与成本优化** * 预计2026年利润会有所改善，但真正的利润拐点可能会在2030年实现，受益于国家大型先进制程项目推动规模增长[6] * 公司期间费用呈下降趋势，包括一次性咨询费3000万和存货跌价9000多万等因素将在明年改善[6] 高科技项目明年的亏损情况也会大幅改善[6] * 公司固定资产折旧预计在2025年底达到峰值（约4亿元），从2026年开始折旧率将逐步下降[15][16] **投资与业务协同** * 公司投资康帕（占股26%）尚未并表，但业务协同已显现[2][7] 康帕作为气体传输系统供应商，其标准件优化了气柜成本，三季度成本优化中至少80%的影响来自于此协同效应[7] **产能布局与运营** * 公司在北京、南通及国外多个地点进行产能前置布局[12] * 北京工厂2025年产能利用率约为30%，南通工厂达到50%，以每家工厂20亿元的理论产能计算[13] 国外的新加坡工厂2025年刚投产，收入规模为千万级人民币[13] * 新加坡工厂已突破两个海外大客户，但目前处于高成本运营状态，预计2026年实现盈亏平衡[14] 其他重要内容 * 公司在国内主要服务设备厂商，订单能见度仅提前一个季度，订单增速与收入增速相当[11] 在国外市场拓展FAB业务，韩国和台湾的多个项目正在验厂[11] * 公司认为半导体零部件行业实现规模化难度高，其管理模型若能支撑从30亿增长到50亿将证明有效性[17] 未来并购会确保标的企业净利润需在5000万元以上[17]

公司业绩表现 - 25Q3收入22.66亿元，同比增长124%，环比增长82% [1] - 25Q3归母净利润4.6亿元，同比增长225%，环比增长91.6% [1] - 25Q3扣非净利润4.2亿元，同比增长822.5%，环比增长92.3% [1] - 25Q3毛利率34.4%，同比下降4.8个百分点，环比下降4.4个百分点，属季度正常波动 [1] - 期间费用率17.8%，同比下降16.5个百分点，环比下降8.2个百分点，规模效应显现 [1] 技术进展与产品验证 - 基于新型设备平台和反应腔的多款先进制程机台通过客户认证 [1] - PECVD Stack、ACHM、PECVD Bianca、ALD SiCO等设备进入规模化量产阶段 [1] 订单与未来展望 - 截至25Q3末合同负债达48.94亿元，较年初增长64.0%，表明签单增长强劲 [2] - 伴随国内头部存储产线扩产，公司订单规模和产品份额有望进一步提升 [2] - ALD、键合等设备将持续放量，带动收入保持高增长态势 [2] - 上修2025/2026/2027年收入预测至65.1/85.6/110.4亿元 [2] - 上修2025/2026/2027年归母净利润预测至10.5/16.6/23.3亿元 [2]

2025年以来，全球半导体设备市场持续释放需求，尤其是AI驱动下先进制程产能扩张，为国内零部件企业带来机遇。为充 分把握市场规模扩张的机遇，先锋精科始终高度重视研发创新能力的提升，在营收与现金流稳健增长的同时，持续加大研发投 入，不断筑牢发展根基。 三季报显示，2025年前三季度，先锋精科研发费用达5361.70万元，同比增长14.32%，占营业总收入的比例提升至5.54%， 较上年同期增加0.14个百分点。单季度来看，第三季度研发费用1912.99万元，同比增长29.64%。 从研发方向来看，目前先锋精科在研项目覆盖半导体光刻机精密零部件、先进制程关键零部件表面处理工艺、面向芯片先 进制程的高端器件设计及开发等多个前沿领域。截至2025年6月末，先锋精科累计获得授权专利108项，其中发明专利36项、实 用新型专利72项，所有专利均应用于主营业务，实现技术研发与业务发展的深度融合。 产能建设方面，先锋精科重点项目陆续落地，第二表处中心（靖江先捷）的新建产线及技改项目已稳定投产，目前运行状 况良好；先锋精密制造二厂3万平米新厂房已于9月顺利竣工，有效缓解现有产线的产能压力，为承接更大规模订单提供支撑； 无锡先研 ...

文章核心观点 - 市场当前主要交易台积电的短期强劲业绩和行业景气周期，推动其股价和估值创下新高，但可能低估了来自英特尔和三星的长期竞争压力以及美国潜在产业政策带来的风险，导致当前高估值下的投资性价比降低 [5][6][18][23] 股价表现与业绩驱动 - 2025年以来，台积电股价年内累计涨幅超50%，市值突破1.5万亿美元，主要受算力芯片利好、iPhone 17销量预期增加及2纳米制程量产开启三重因素驱动 [5] - 2025年第三季度，公司营收同比增长30.3%，超出彭博一致预期2.8个百分点；净利率达45.7%，超出预期3.6个百分点；净利润超出预期10% [6] - 公司市盈率从2019年的15倍中枢提升至2022年的30倍，经历2022-2023年的回调后，在AI算力需求提振下，2023年二季度以来估值中枢再度从15倍提升至30倍以上，呈现戴维斯双击 [20][21] 英特尔带来的竞争威胁 - 英特尔对标台积电2纳米工艺的18A工艺计划于2025年下半年启动量产，标志着双方将在先进制程展开正面竞争 [6] - 尽管台积电在7纳米以下先进制程营收占比高达74%（2025年第三季度），拥有客户关系和生产经验优势，但美国政府的扶持政策可能改变竞争格局 [7] - 美国政府可能出台政策，要求芯片企业在美国本土生产量与进口量保持1:1比例，未达标企业将面临高额关税，而美国芯片制造需求占全球57%，产能仅占约10%，存在巨大供给缺口 [8][10] - 英特尔已与英伟达达成代工合作，并传闻与苹果、AMD洽谈，其晶圆代工市场份额为6.5%（2025年第一季度），是少数能在先进制程挑战台积电的厂商之一 [16] 三星发起的价格竞争 - 台积电2纳米晶圆代工报价约为3万美元/片，较3纳米制程高出10%至20%，并计划对3纳米、4纳米、5纳米、7纳米等先进制程进行全面价格调整，涨幅为个位数百分比 [17] - 三星将其2纳米晶圆价格下调至2万美元/片，较台积电报价低33%，尽管其2纳米工艺良率约为40%，低于台积电的60%，但对成本敏感型客户具备吸引力 [17][18] - 三星通过价格战旨在提升其2纳米制程的产能利用率，虽短期内难以撼动台积电，但长期看加剧了行业竞争 [18] 美国政策与台积电的应对 - 为应对美国潜在的政策压力，台积电已承诺在美国投资650亿美元建设三座晶圆厂，并追加1000亿美元投资用于新建晶圆厂、封装厂及研发中心 [11] - 其中，美国一期4纳米工厂已于2024年底投产，二期3/2纳米工厂和三期2/1.6纳米工厂将分别于2027年和2030年左右投产 [11] - 台积电管理层预测，其在美国的2纳米产能未来将占公司2纳米总产能的30%，但考虑到北美市场贡献公司总营收的70%，即便美国产能全部供给当地客户，仍有约40%的需求依赖进口，本土与进口比例仅为3:4，未达到传闻中1:1的要求，公司面临合规压力 [12] 当前估值与投资风险 - 台积电市盈率目前已处于近10年的90%分位，估值较高 [23] - 对比上一轮估值抬升周期（2019-2022年），公司净利润增长约180%，营收增长约100%；以2023年为基准，在当前估值下，根据Wind一致预期，公司需到2027年才能实现同等增长 [23] - 这意味着以当前高估值买入，投资者陷入“以短期逻辑买入、等待长期业绩释放”的境地，而公司长期又面临竞争格局恶化的风险，投资性价比显著降低 [23]

核心观点 - 公司25Q3财报数据全面超预期，营收331亿美元（同比增41%），净利润151亿美元（同比增39%），彰显AI驱动的先进制程红利进入早期爆发阶段[2] - 公司将2025年营收增速预期从30%上修至近35%，目标锁定1216亿美元，并收窄资本支出至400-420亿美元，表明其以精准投资押注AI长期需求[2] - 公司技术垄断地位稳固，先进制程（7纳米及以下）贡献74%晶圆营收，N2等下一代技术路线图明确，有望支撑未来10年增长[8][17][18] 财务业绩 - 营收规模达331亿美元，远超市场预期的315亿美元，环比增10.1%，同比增41%，相当于单季日均营收近1.1亿美元[4] - 盈利水平强劲，调整后EPS为2.92美元（同比增39%），净利润率达45.7%，在全球科技巨头中保持领先[4] - 毛利率创59.5%新高，同比提升1.7个百分点，超出市场预期的58.9%，主要受先进制程出货激增和成本管控驱动[6] - 自由现金流达1393.8亿新台币（约45.6亿美元），同比增12%，为后续扩产与研发提供充足资金支持[11] 业务结构 - 先进制程垄断优势显著，7纳米及以下制程贡献74%晶圆营收，其中5纳米占37%，3纳米占23%，7纳米占14%[8] - 应用平台分化明显，HPC（高性能计算，核心为AI服务器）占比57%，智能手机占比30%（环比增19%），物联网与汽车电子各占5%（分别环比增20%和18%）[10] - 晶圆平均销售价格（ASP）达7040美元，同比增15%，体现先进制程占比提升带来的价值增量[11] AI需求驱动力 - AI需求已从云端扩展至企业端和主权AI，形成三驾马车驱动格局，公司CEO确认需求比三个月前更强，处于长期趋势早期阶段[13] - AI代币数量每3个月呈指数级增长，需更强算力支撑，制程从7纳米升级到3纳米可使芯片计算效率提升2-3倍，是维持AI加速器45%复合年增长率的核心逻辑[14] - 公司通过直连超500家终端客户及其下游用户，能提前2-3年预判需求，例如2023年预判3纳米需求爆发并提前扩产[15] 技术路线图 - N2（2纳米）制程将于25Q4末启动量产，逻辑密度较N3提升20%，功耗降低30%，目标2026年贡献5%晶圆营收，2027年突破15%[18] - N2P作为N2升级款，性能再提升10%，功耗再降15%，专为高端AI训练芯片设计，预计2026年下半年量产[19] - A16技术整合独家超级电源轨技术，瞄准高密度AI加速卡，毛利率可超65%，预计2026年下半年量产[20] 全球产能扩张 - 美国亚利桑那州基地加速建设超级晶圆厂集群，生产3/5纳米制程，配套2座CoWoS封装厂，目标2027年产能突破100万片12英寸等效晶圆[22][23] - 日本熊本首座特殊制程厂已于2024年底量产，第二厂已开工聚焦7纳米特殊制程，预计2027年量产[24] - 德国德累斯顿基地生产28/40纳米特殊制程，服务于欧洲汽车与工业AI，预计2027年量产[25] - 中国台湾作为2纳米大本营，新竹、高雄园区筹备多期2纳米厂，2026年CoWoS产能将提升50%[26] 资本支出与回报 - 2025年资本支出区间收窄至400-420亿美元，70%用于先进制程（3/2纳米），10%-20%用于特殊制程，10%-20%用于先进封装[26] - 公司确保营收增长快于资本支出，过去5年营收复合增18%，资本支出仅增12%，每1美元资本支出预计未来3-5年带来1.5-2美元营收回报（先进制程和CoWoS可达2.5美元）[26][27] 非AI市场与竞争 - 智能手机业务环比增19%，库存健康，2026年安卓高端机型对5/4纳米需求有望支撑10%-15%增长[29] - 汽车电子业务环比增18%，自动驾驶芯片对7/12纳米需求旺盛，未来3年有望成为第三大营收平台[30] - 公司通过Foundry2.0战略提供制程、封装、软件全解决方案，先进封装营收占比近10%，并以合作方式（如为英特尔代工）对冲竞争[31] 未来关键指标 - 25Q4营收指引为322-334亿美元，若完成则2025年总营收将突破1216亿美元[33] - N2制程需在2026年实现营收占比突破5%，良率达85%以上，以确保先进制程持续领先[33] - 海外工厂毛利率稀释需在2026年控制在2%-3%以内，以维持整体盈利水平[33]

三季度财务业绩 - 净销售额为75亿欧元，同比基本持平，系统设备收入为56亿欧元，净利润达21亿欧元 [2] - 毛利率为51.6%，维持在51-53%的目标区间，研发投入为11亿欧元，较上年同期略增 [2] - 设备收入中，DUV光刻机贡献34亿欧元销售额，EUV光刻机贡献21亿欧元销售额 [2] - 新订单总额为54亿欧元，其中EUV系统订单占36亿欧元 [2] - 对四季度展望乐观，预计净销售额在92亿至98亿欧元之间，环比增长显著，毛利率预计维持在51%至53%区间 [2] 市场动态与需求驱动 - 增长动力主要来自行业对先进制程的需求以及对AI产品的需求 [2] - AI应用的高商业价值支撑芯片制造商加速迁移至更先进节点，持续拉动对EUV及High-NA光刻机的需求 [4] - 越来越多的客户进入AI相关逻辑与存储芯片市场，客户集中度下降，有助于行业长期健康发展 [4] - 行业积极消息流，特别是在AI基础设施领域，有助于削弱不确定性 [2][5] 中国大陆市场展望 - 受出口管制影响，中国大陆客户囤货基本告一段落，超常增长周期已接近尾声 [3] - 预计2026年在华销售额将从2024-2025年的历史高点显著下降，回归更合理水平，被视为周期性正常化 [3][6] - 销往中国大陆的浸没式设备毛利率较高，因此该地区业务下降会对公司整体毛利率产生稀释效应 [3][10] 技术与产品战略 - 从6F²架构转向4F²架构后，EUV光刻层数预计不会减少，反而将继续增加，同时需要更先进的光刻掩模，利好先进DUV业务 [7] - 公司已向生成式人工智能公司Mistral AI投资13亿欧元，持股约11%，双方将合作在光刻机控制与制造优化中深度嵌入AI算法 [4] - High-NA设备在收入确认上将对毛利率造成一定稀释，但已安装基础中的升级业务对毛利率贡献显著 [10] 产能与供应链规划 - 过去两季度订单表现强劲，但公司认为订单存在周期性波动，连续稳定的订单流属于反常现象 [7] - 公司为增长做准备，对2026年EUV业务持更强劲的预期，并针对性扩充产能与长期规划，对满足未来需求没有担忧 [8][9] - 公司保持充足准备与高度灵活性，已提前储备长周期零部件，但客户给予充足准备时间对确保产能提升同样关键 [9] 行业趋势与竞争格局 - AI驱动的需求正改变行业逻辑，过去业内对推进先进节点存疑，现在AI应用的商业价值足以覆盖更高的晶圆成本，推动节点加速量产 [10][11] - 更多客户进入AI相关逻辑与DRAM领域，改变了此前单一客户主导领先节点投资的局面，这对整个行业及公司而言是重要利好 [11]

财务业绩表现 - 2025年第三季度营收为9899.2亿新台币，同比增长30.3%，环比增长6% [1] - 2025年第三季度净利润为4523亿新台币，创公司纪录新高，同比增长39.1%，环比增长13.6% [1] - 2025年第三季度毛利率为59.5%，营业利益率为50.6%，税后纯益率为45.7% [1] 制程技术收入构成 - 3纳米制程出货占2025年第三季度晶圆销售金额的23% [1] - 5纳米制程出货占2025年第三季度晶圆销售金额的37% [1] - 7纳米制程出货占2025年第三季度晶圆销售金额的14% [1] - 包含7纳米及更先进制程的先进制程营收合计达到全季晶圆销售金额的74% [1]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] 核心观点 - 北方华创作为国内半导体设备平台型龙头企业，将充分受益于国产替代加速与下游晶圆厂产能扩张的双重驱动 [4] - 公司凭借在刻蚀、薄膜沉积等核心工艺设备的广泛覆盖和平台化布局，有望实现业绩持续增长 [4] - 通过新产品放量和战略并购切入离子注入、涂胶显影等高潜力新赛道，进一步打开了成长空间 [4] 公司概况与财务表现 - 北方华创是中国集成电路高端工艺装备的龙头企业，主营业务涵盖电子工艺装备和电子元器件两大板块 [4] - 2025年上半年实现营业收入161.42亿元，同比增长29.51%；实现归母净利润32.08亿元，同比增长14.97% [4] - 2020-2024年，公司营收及归母净利润复合年增长率（CAGR）分别达48.99%和79.88% [4] - 2024年公司半导体设备业务营收达265.78亿元，占总营收约九成 [4] - 公司毛利率保持稳定，2025年上半年为42.17%，净利率提升至19.83% [25] - 2025年上半年研发投入29.15亿元，同比增长30.31%，累计申请专利9900余件 [33] 行业背景与市场需求 - 2024年全球半导体设备销售额达到1171亿美元，同比增长10%；中国半导体设备销售额为496亿美元，同比增长35%，占全球市场份额约42%，位居全球首位 [39] - 中国大陆晶圆厂产能持续扩张，2024年中国12英寸晶圆产能预计达每月885万片，2025年将增至1010万片，约占全球三分之一 [4] - 2025年全球预计新建18座晶圆厂，中国大陆占3座，将于2026-2027年陆续量产 [4] - 先进制程发展大幅增加设备需求，一片7nm集成电路需经历约140次刻蚀工艺，相比28nm制程所需的40次增长超过2.5倍 [4] - 3D NAND堆叠层数逐步提升至300层以上，刻蚀工艺在设备中的占比持续提高，对高深宽比刻蚀能力要求日益严苛 [4] 产品与技术优势 - 刻蚀设备已形成ICP、CCP、Bevel刻蚀等全系列产品体系，2024年收入超80亿元，2025年上半年收入超50亿元 [4] - 薄膜沉积设备已形成PVD、CVD、ALD等全系列布局，2024年收入超100亿元，2025年上半年收入超65亿元 [4] - 在PVD设备领域，公司已推出40余款设备，累计出货超3500腔，在国内处于领先地位 [83] - 热处理与湿法设备2024年收入分别超20亿与10亿元；2025年上半年收入已超10亿与5亿元 [4] - 2025年通过并购芯源微成功切入涂胶显影、键合关键设备赛道，并进一步开拓离子注入设备市场 [4] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为392.83亿元、496.65亿元和611.56亿元，同比增速分别为31.65%、26.43%和23.14% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为75.30亿元、96.76亿元和118.63亿元，同比增速分别为33.95%、28.50%和22.61% [5] - 对应2025-2027年的市盈率（PE）分别为41.91倍、32.61倍和26.60倍 [5]