东方金诚宏观研究 3 月国际油价大涨对国内物价的推升作用显现 ——2026 年 3 月物价数据点评 研究发展部执行总监 冯琳 一、3 月 CPI 环比转降，同比涨幅回落，符合节后季节性规律。不过，当月国际原油价格大幅上涨向 国内传导，对整体 CPI 形成较为明显的推升作用。3 月剔除变动较大的能源和食品价格，更能反映基本物 价水平的核心 CPI 同比为 1.1%，继续处于偏低水平，背后主要是当前消费市场仍然呈现明显的供强需弱特 征。 具体来看，3 月 CPI 环比下降 0.7%，同比涨幅从上月的 1.3%回落至 1.0%，符合节后季节性规律，但明 显高于季节性水平，主要是当月国际原油价格大幅上涨向国内传导。虽然 3 月国内成品油价格采取临时调 1 东方金诚宏观研究 控措施，但国际油价大涨仍对当月整体物价产生了较为明显的推升作用。数据显示，3 月调控后汽油价格 环比上涨 11.1%，同比上涨 3.8%，涨幅较上月显著扩大约 12 个百分点。据我们测算，仅此一项就会推高整 体 CPI 同比涨幅约 0.45 个百分点。 其他方面，春节过后食品价格和旅游出行等服务价格季节性下降，再加上今年春节偏晚的错期效应— —这意 ...

总体表现与驱动因素 - 2026年1-2月工业企业利润同比增长15.2%，为2022年以来最高水平，较去年同期提升15.5个百分点[2][3] - 营收同比增长5.3%，工业增加值同比增长6.3%，外需强劲提供主要支撑，2月出口量值指数为143.4[3] - 价格拖累减轻，2月PPI同比下降0.9%，降幅较前值收窄0.5个百分点，营收利润率提升至4.92%[3] - 企业成本压力缓解，每百元营业收入中的成本为84.83元，为2024年以来最低值[3] 行业与所有制结构分化 - 高技术制造业利润同比增长58.7%，拉动全部规上工业企业利润增长7.9个百分点[10][12] - 私营企业利润同比大幅增长37.2%，股份制企业增长22.1%，外商及港澳台企业利润同比下降3.8%[6] - 采矿业利润同比增长9.9%，制造业利润同比增长18.9%，公用事业利润同比增长3.7%[9] - 中游行业利润占比为39.3%，较去年同期上升2.3个百分点；上游占比升至23.9%，下游占比降至23.5%[10] 潜在风险与挑战 - 企业库存提升，产成品存货同比增长6.6%，呈现一定主动补库特征但内需偏弱[4] - 应收账款回收期大幅提升至76.4天，其中民营企业回收期达80.3天，资金回笼压力较大[4][6] - 传统劳动密集型制造业利润疲弱，家具、木材、饮料制造业利润分别同比下滑40%、27.2%和17.2%[12]

物价数据总览 - 2026年2月CPI同比上涨1.3%，较上月0.2%显著扩大；1-2月CPI累计同比为0.8%[2] - 2026年2月PPI同比下降0.9%，降幅较上月（-1.4%）收窄0.5个百分点；1-2月PPI累计同比下降1.2%[2] CPI变动原因与结构 - 2月CPI同比大涨主因春节错期效应，假期消费带动服务价格同比上涨1.6%（涨幅扩大1.5个百分点）及食品价格同比上涨1.7%（涨幅扩大2.4个百分点）[4][5] - 黄金饰品价格同比上涨76.6%，对2月CPI同比1.3%的涨幅贡献约0.4个百分点[5] - 剔除春节错期，1-2月CPI平均同比上涨0.8%，涨幅与去年12月持平，显示物价温和回升[3][4] PPI变动原因与结构 - 2月PPI环比上涨0.4%，连续第五个月环比上涨；同比降幅收窄主因国际原油及有色金属价格上涨传导[7] - 国际油价上涨带动国内石油和天然气开采业价格环比上涨5.1%，精炼石油产品制造价格环比上涨0.7%[7] - 全球AI投资热推高半导体产业链价格，计算机通信设备制造业价格环比上涨0.6%，其中电子半导体材料价格上涨2.8%[8] 未来展望与政策含义 - 预计3月CPI同比涨幅将回落至0.9%左右，未来一段时间CPI同比仍将处于偏低水平，为稳增长政策提供空间[3][6] - 受伊朗局势推高国际油价、节后开工及低基数影响，预计3月PPI同比将转正，涨幅约0.3%[11] - 国内宏观经济供强需弱格局未根本逆转，需警惕成本上涨但终端需求不足对中下游企业利润的侵蚀[10]

主要PMI数据表现 - 2026年2月制造业PMI为49.0%，较1月下降0.3个百分点[2] - 2026年2月服务业PMI为49.7%，较1月回升0.2个百分点[2] - 2026年2月建筑业PMI为48.2%，较1月下降0.6个百分点，为近6年最低点[2][6] - 2026年2月综合PMI产出指数为49.5%，较1月下降0.3个百分点[2] 制造业PMI下行原因分析 - 春节长假导致生产指数大幅下降1.0个百分点至49.6%，新订单指数下降0.6个百分点至48.6%[3] - 新出口订单指数大幅下降2.8个百分点至45.0%，降幅远超过去十年春节月份平均0.4个百分点的降幅[3] - 2月制造业PMI环比下降0.3个百分点，降幅略低于过去十年“春节月”平均0.4个百分点的降幅[3] 分行业与价格指数情况 - 高技术制造业PMI为51.5%，虽环比下降0.5个百分点但仍处扩张区间[5] - 主要原材料购进价格指数为54.8%，出厂价格指数为50.6%，均处扩张状态，预计2月PPI同比降幅收窄至-1.2%左右[4] - 四大主要产业PMI“一升三降”：消费品行业升0.5个百分点至48.8%，高技术制造业、装备制造业和基础原材料行业均下降[5] 市场展望与影响因素 - 预计3月制造业PMI将季节性回升至49.8%至50.2%区间，但可能连续3个月处于收缩区间[6] - 未来制造业PMI走势主要受美国高关税影响、房地产市场运行态势及稳增长政策节奏力度三大因素影响[6] - 服务业PMI已连续4个月处于收缩区间，或预示后期促进服务消费等政策有望加码[5]

基本面分析：宏观环境支撑黄金价值 - 伊朗地缘政治紧张局势持续，美军向以色列部署11架F-22战斗机，伊朗在南部沿海举行军演，双方军事对抗风险未消散，同时伊朗外长表态希望尽快与美达成协议，这种“边打边谈”的模糊状态加剧市场不确定性，凸显黄金作为终极避险资产的价值[1] - 美联储理事库克指出，AI投资热潮可能在短期内提高中性利率，且无法在不引发通胀风险的情况下缓解AI驱动的失业潮，揭示了未来宏观经济调控的复杂性及潜在的滞胀风险，提升了黄金的抗通胀与避险双重吸引力[1] - 尽管美联储内部对AI影响就业的看法存在争议，但地缘政治紧张与美联储揭示的潜在通胀风险共同编织了一个对金价有利的宏观环境，支撑其作为避险和对冲复杂风险资产的地位[1] 技术面分析：黄金与白银交易策略 - 黄金（XAUUSD）在创历史新高后调整，目前多头趋势回暖，价格脱离震荡区间，均线系统呈现发散状态显示多头趋势明显，布林带缩口预示短期将进入调整，CCI指标在超买区间预示多头动能充沛，策略上可关注逢低埋伏多单的机会[4] - 黄金日内交易策略：在5144.2附近尝试做多，止损5090.0，目标5249.5-5406.0附近[5] - 白银（XAGUSD）创新高后回调结束，重新回暖，意味着多头趋势有延续机会，可关注前期震荡区间内部的关键支撑位，布林带缩口预示短期有机会调整，CCI指标在超买区间附近预示整体多头动能充沛，策略上可关注价格回落后逢低埋伏多单的机会[7] - 白银日内交易策略：在79.56附近尝试做多，止损78.40，目标91.96-103.98附近[8] 消息面关注：即将发布的经济数据与事件 - 日内需关注的经济数据与事件包括：德国3月Gfk消费者信心指数、德国第四季度未季调GDP年率终值、澳洲联储主席布洛克参加炉边谈话、瑞士2月ZEW投资者信心指数、欧元区1月CPI年率终值及月率终值[8]

国际宏观经济形势 - G3国家宏观经济延续分化态势 全球经济仍有分化[1] - 欧元区与日本第四季度经济有望好转 内需稳健且出口回升 欧洲央行12月按兵不动 日本央行再度加息[1] - 美国劳动力市场降温明显 消费增长动能或减弱 投资增速出现边际下滑迹象 第四季度美国经济增长料将放缓[1] 美国经济与通胀 - 2025年美国经济增长保持韧性 消费展现较强韧性 对企业形成稳定支撑 AI投资热潮带动企业设备投资继续高增[3] - 2025年美国经济增速呈现“先低后高”走势 前三个季度实际GDP环比折年率分别为-0.6%、3.8%和4.3% 净出口对经济的拉动分别为-4.7%、4.8%、1.6%[3] - 亚特兰大联储GDPNow模型预测第四季度经济增速有望达到3% 预计美国2025年全年经济增速在2.3%左右[3] - 美国通胀意外显著降温 11月CPI同比从9月的3%回落至2.7% 降幅高达0.3%[6] - 剔除能源后 11月核心CPI同比进一步回落至2.6% 市场预期2026年至少降息2次[6] 美元走势分析 - 2025年上半年美指从年初110的高点一路下跌至96附近 主因美国对全球加征对等关税以及中国的关税反制政策打击美元信用[9] - 2025年下半年美指围绕98宽幅震荡 市场关注点聚焦美国经济数据及美联储降息路径[9] - 美联储点阵图预测2026年仅降息一次 市场平均预期降息两次 未来路径取决于通胀就业数据及新任美联储主席政策立场[10] - 预计美指短线（1-2个月）将小幅反弹 阻力位100 中线（3-6个月）或将延续多空交织的震荡走势 区间[96-100] 长线（1年）不排除大幅下行至90下方[10] 主要非美货币走势 - **欧元**：2025年末震荡走升 欧美利差收窄及美元偏弱提供支撑 预计1月EURUSD将宽幅震荡 运行区间[1.15，1.18][13] - **日元**：日本央行沟通加息意向但措辞克制 市场预期温和加息 USDJPY交易主线围绕美联储降息前景 预计2026年1月波动区间为[154,158][15] - **英镑**：2025年英镑震荡上涨 全年美元指数下跌9% 英国央行降息较缓（2025年降息50基点）且12月维持利率不变 预计1月波动区间[1.33，1.3750][17] - **澳元**：12月AUDUSD总体上涨 波动区间[0.6530，0.6727] 得益于美国数据转弱及降息预期升温 0.67成为其支撑位[20] - **林吉特**：2025年12月马来西亚林吉特兑美元升值1.8% 2025年全年升值10.1% 12月末收盘于4.06[23] - **林吉特**：马来西亚经济增长稳健 失业率维持在3.0%历史低位 10月工业生产指数同比增长6% 11月制造业PMI自2024年5月以来首次突破荣枯线至50.1[22] - **林吉特**：预计2026年马来西亚GDP增速区间4.0%-4.5% 通胀保持在2%左右 央行可能在二季度有一次降息 预计1月汇率目标区间[4.0，4.1][23] - **港元**：2025年港币波动幅度大、速度快 同时触及强方与弱方兑换保证（7.75-7.85） 创联系汇率制度以来最快强弱转换记录[26] - **卢布**：2025年USDRUB波动区间为[76.0937，103.438] 年末收于78.2267 升值幅度超30%[30] - **卢布**：俄外汇需求减弱 2025年3季度末进口量降至756亿美元 卢布结算占比已超50% 俄央行2025年1-11月抛售外汇和黄金1.3万亿卢布[30][31] - **卢布**：俄央行年末关键利率仍维持在16% 年均关键利率19.2% 预计2026年USDRUB整体宽幅震荡 波动区间预计为[70，120][31] - **新西兰元**：2025年NZDUSD波动率显著收敛 全年波动区间仅约6美分 年底回升并稳定在0.5760附近[34] - **新西兰元**：新西兰央行预计将官方现金利率维持在2.25% 市场押注下一任美联储主席立场偏鸽 货币政策分化为纽元提供中期支撑[34] - **加元**：2025年加元对美元的年度表现大致录得5%以上的升值 12月下旬美元兑加元汇率回落至1.36–1.37区间[37] - **加元**：加元升值主要驱动因素包括美元整体走弱、美加利差收窄 但国内经济放缓及贸易摩擦风险构成制约[37][38] - **加元**：预计1月USD/CAD走势以区间震荡为主 波动区间[1.3680, 1.3800][39] - **新加坡币**：2025年SGD整体表现稳健 上半年在“去美元化”带动下走强至1.27附近 下半年企稳震荡[42] - **新加坡币**：预计2026年SGD更可能维持震荡偏强的格局 主要区间为[1.25，1.30][42] - **南非兰特**：2025年兰特对美元全年波动幅度19.34% 年末收于三年多来最强水平 呈现“冲高 - 回落 - 年末走强”格局[45] - **南非兰特**：预计2026年南非GDP增长1.6% 央行预计继续降息50BP至6.25% 南非主权CDS利差收窄至近5年最低水平[45][46] - **南非兰特**：美联储降息预期及全球增长回暖带动大宗商品价格走强 将利好兰特 预计2026年USD/ZAR波动区间 [18.00, 15.00][46]

外汇储备规模与趋势 - 截至2026年1月末，中国外汇储备规模为33991亿美元，较2025年12月末上升412亿美元，升幅为1.23% [1][3] - 外汇储备规模已连续6个月站上3.3万亿美元大关，并创下自2015年12月以来的最高水平 [1][3][4] - 2026年1月末外储环比上升幅度为2024年1月以来最高 [3] 外汇储备变动原因分析 - 1月美元指数下跌1.2%，推动非美元资产升值，估计此项因素影响外储规模约150亿美元 [3][4] - 受AI投资热潮等驱动，全球股指上涨，全球金融资产价格总体上涨，对外储规模有较大推升作用 [3][4] - 国家外汇管理局指出，汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，当月外汇储备规模上升 [3] - 中国经济的稳中有进和发展韧性，为外汇储备规模保持基本稳定提供了支撑 [3][4] 外汇储备管理操作 - 自2025年四季度以来，人民银行仍在持续实施一定规模的外储资产净卖出操作，以避免外储规模在较高水平基础上过快增加 [5] 黄金储备规模与趋势 - 截至2026年1月末，中国黄金储备报7419万盎司，较2025年12月末的7415万盎司环比增加4万盎司 [1][6] - 人民银行已连续15个月增持黄金储备 [1][6] 黄金市场背景与央行购金 - 国际金价自2022年9月低点启动，累计最大涨幅超过215% [6] - 2023年、2024年、2025年全年金价涨幅分别为13.16%、27.23%、64.56% [6] - 全球央行购金潮持续，2022年至2024年购金规模分别为1080吨、1050.8吨、1089.4吨，2025年前三季度达到634吨 [6] 黄金增持策略与动因 - 人民银行采取低量多次小幅补仓的节奏，以平滑市场波动、把握成本窗口、降低对金价的冲击 [7] - 连续增持黄金体现了在外储结构中提升“非信用资产”比重的明确取向，重视储备资产的安全性与长期稳定性 [1][7] - 全球地缘政治风险居高不下及美联储持续降息，推动国际金价上涨，是增持的原因之一 [7] - 截至2025年12月末，中国黄金储备在官方国际储备中占比约为9.7%，明显低于15%的全球平均水平，优化结构是未来持续增持的原因 [8] 未来展望与战略意义 - 未来人民银行增持黄金仍是大方向，是持续的战略操作 [1][9] - 增持黄金能够增强主权货币信用，为稳慎推进人民币国际化创造有利条件 [8] - 从优化国际储备结构角度出发，未来需要持续增持黄金储备，适度减持美债 [8] - 近期国际金价大幅波动对人民银行增持黄金的影响有限 [8]

外汇储备状况 - 截至2026年1月末，外汇储备规模达到33991亿美元，较2025年12月末增加412亿美元，升幅1.23%，创下2015年12月以来的十年新高 [1] - 外汇储备规模已连续六个月稳定在3.3万亿美元之上，自2025年7月开始环比持续上升 [3] - 外汇储备增长是多重因素叠加的结果，包括1月份美元指数走弱导致非美资产折算美元后价值上升，以及全球金融资产价格整体走高 [3] 黄金储备动态 - 截至2026年1月末，官方黄金储备达到7419万盎司，较2025年12月末增加4万盎司，实现连续15个月增持 [3] - 央行增持黄金呈现“小步慢走”特点，自2025年3月以来每月增持规模均低于10万盎司，1月4万盎司的增量延续了低位、谨慎的增持节奏 [4] - 黄金储备在官方国际储备中的占比约为9.7%，显著低于全球约15%的平均水平 [4] 储备资产配置策略与考量 - 增持黄金旨在优化外汇储备结构，黄金作为“非信用资产”可对冲美元等纸币资产受发行国经济政策影响的风险 [4] - 增持黄金是为了应对全球地缘政治风险和美元信用波动，利用其避险和抗通胀属性 [4] - 全球央行近年普遍增持黄金，央行采取小步增持策略，既能对冲美元资产波动风险，又可避免因大批量买入推高金价 [4] 储备管理的宏观意义 - 外汇储备规模适度充裕，在外部环境波动加大的背景下，能稳定人民币汇率并抵御外部冲击，是经济发展的“压舱石” [5] - 连续增持黄金有长远考量，旨在为人民币国际化铺路，通过增强人民币的主权货币信用来提高其国际认可度 [5] - 市场机构普遍判断，外汇储备将在3.3万亿美元基础上稳步上行，央行增持黄金的大方向也将保持不变 [5]

2026年1月中国外汇储备与黄金储备数据及分析 - 截至2026年1月末，中国外汇储备规模为33991亿美元，较2025年12月末上升412亿美元，升幅为1.23% [1] - 1月末外储规模环比上升幅度为2024年1月以来最高 [1] - 1月末官方黄金储备为7419万盎司，较上月末增加4万盎司 [6] 外汇储备规模变动驱动因素 - **汇率因素**：1月份美元指数下跌1.2%至97.1，推动非美元资产升值，分析师估计美元指数因素对外储的推升影响约150亿美元 [2][3] - **资产价格因素**：全球金融资产价格总体上涨，抵消了美债收益率小幅上升的影响，全球主要股指如标普500指数上涨1.4%，欧洲斯托克指数上涨3.4%，东京日经指数上涨5.9% [2][3] - **地缘政治与政策因素**：特朗普政府的军事威胁与对美元贬值的开放态度加剧了地缘政治风险与美元信用风险，同时美联储的鹰派信号与主席人选预期也影响了市场 [2] 外汇储备现状与央行操作 - 1月末外储规模已连续六个月处于3.3万亿美元之上，创2015年12月以来最高 [3] - 当前外储规模处于3.3万亿美元以上相对偏高水平 [2][3] - 为避免外储规模过快增加，央行自2025年四季度以来可能持续实施了一定规模的外储资产净卖出操作 [3][4] 外汇储备的支撑与展望 - 中国外贸展现强劲韧性，2025年出口规模创历史新高，机电行业出口占比持续提升 [5] - 跨境资本流动方面，境外投资者对人民币资产的长期配置意愿稳步提升，证券投资维持合理规模净流入 [5] - 适度充裕的外储规模能为保持人民币汇率处于合理均衡水平提供重要支撑，成为抵御外部冲击的压舱石 [5] - 随着跨境投融资便利化政策加码及经济运行稳中有进，外汇储备规模有望保持基本稳定 [1][5] 黄金储备增持分析与展望 - 2026年1月末官方黄金储备为连续第十五个月增加，但增量连续第十一个月处于低位 [6] - 央行在国际金价持续大幅上涨、屡创历史新高过程中持续小幅增持黄金，释放了优化国际储备结构的信号 [6] - 增持黄金的主要原因是全球政治经济形势新变化使国际金价易涨难跌，从优化储备结构角度增持的必要性上升 [6] - 截至2025年12月末，中国黄金储备在官方国际储备中占比约为9.7%，明显低于15%左右的全球平均水平 [6] - 从优化国际储备结构、推进人民币国际化及应对国际环境变化等角度出发，央行未来增持黄金仍是大方向 [6][7]

2026年1月外汇及黄金储备数据解读 - 截至2026年1月末，中国外汇储备规模为33991亿美元，较2025年12月末上升412亿美元，升幅为1.23% [1] - 1月末黄金储备为7419万盎司，较上月增加4万盎司 [1] - 1月外储环比升幅为1.23%，是自2024年1月以来的最高升幅 [1] - 外储规模已连续六个月处于3.3万亿美元之上，创2015年12月以来最高水平 [1] 外汇储备规模上升的驱动因素 - 主要受当月美元指数下跌1.2%和全球金融资产价格总体上涨双重驱动 [1] - 美元指数下跌推动非美元资产升值，从而推高以美元计价的外储规模 [1] - 受AI投资热潮等驱动，年初全球股指上涨，抵消了美债收益率小幅上升的影响，对推升外储规模有较大作用 [1] 长期外储增长的背景与支撑 - 2025年以来，受美元指数大幅下降、全球主要股指上涨、美债收益率下行及美债价格走高等因素带动，外储持续增长 [1] - 2025年中国外贸展现强劲韧性，出口规模创历史新高，机电行业出口占比持续提升，国际市场布局更趋多元均衡 [3] - 境外投资者对人民币资产的长期配置意愿稳步提升，证券投资维持合理规模净流入，外商直接投资保持平稳 [3] - 跨境投融资便利化政策持续加码，增强了资本市场对外资的吸引力 [3] - 经济运行稳中有进，发展韧性彰显，为外汇储备规模保持基本稳定提供了有力支撑 [3] 黄金储备变动趋势与原因 - 2026年1月末官方黄金储备为连续第十五个月增加，但增量连续第十一个月处于低位 [3] - 1月国际金价延续快速上涨势头，这是当月央行增持黄金规模继续处于偏低水平的一个原因 [3] - 全球地缘政治风险居高不下以及美联储持续降息，推动了国际金价上涨 [3] 央行黄金储备策略的信号与展望 - 央行在国际金价持续大幅上涨、屡创历史新高过程中持续小幅增持黄金，释放了优化国际储备结构的信号 [4] - 从优化国际储备结构、稳慎推进人民币国际化以及应对国际环境变化等角度出发，央行增持黄金仍是大方向 [4] - 近期国际金价大幅波动对央行增持黄金的影响有限 [4]