报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当周转债市场延续温和回暖，风格以稳健配置为主，市场重心由成长向低估值、基本面改善方向切换；“反内卷”政策推进，钢铁、建材、汽车等周期行业供需格局优化预期升温，带动转债结构性机会显现；估值层面平价区间整体拉伸，市价区间整体压缩、结构分化，隐含波动率小幅上行，情绪回暖但需关注短期过热风险；个券方面，中久期、具备弹性与正股催化预期品种表现突出；一级市场供给平稳，条款博弈与赎回公告频出，反映局部资金博弈意愿持续；建议在防守基础上关注政策驱动下的中期估值修复与轮动机会 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 “反内卷”下，哪些行业及转债有望受益 - “反内卷”相关行情走强，钢铁、光伏、建材、汽车等行业出台政策，供需格局有望改善，盈利预期积极；部分行业资本开支进入下行阶段，投资强度回归中枢，为投资提供方向指引 [15] - 不同行业板块可转债估值结构分化，钢铁板块股性突出，光伏板块溢价率高，建材板块债性驱动，汽车板块结构分化、配置灵活性高 [20] 市场主题周度回顾 权益主题周度回顾 - A股市场延续结构性行情，医药与电子链高景气板块活跃，AI等主题低迷，市场交易节奏偏快、主题分化加剧，建议高低切换、均衡配置 [30] 转债周度回顾 - 转债市场整体上涨，风格偏好大盘高弹性周期性方向，估值平价区间抬升、市价区间分化，行业电力、建材、医药领涨，一级市场节奏平稳，条款博弈热度提升，建议把握防御性低价板块个券 [34] 周度行情展望 - A股市场短期内或回调，低估值板块受益政策，TMT板块有望获资金低吸；可转债活跃度企稳，偏好大盘高评级与主题博弈品种，建议布局中高价转债与中低价个券，控制风险 [35] 市场周度跟踪 主要股指走强，医药及“反内卷”为当周主线 - 主要股指普遍走强，资金风格偏向防御与周期，主力资金净流出，风险偏好回落，成交结构分化，市场交易重心向低估值、基本面改善方向切换 [9] 分行业整体走强，周期类板块及医药板块相对占优 - A股市场风格切换，资金偏好防御与周期板块，钢铁、医药等板块涨幅居前，科技成长板块低迷，市场风险偏好回落，资金向低估值周期及医药方向再配置 [42] - 市场活跃度结构性分化，医药、军工获资金青睐，TMT板块缩量，建议关注成交放量且具防御性的板块，警惕缩量板块 [43] - 市场交投结构分化，军工、新消费等高景气方向拥挤度高，房地产等板块交投活跃度低，建议关注食品饮料等成交分位低的板块轮动机会 [48] 转债市场跟随走强，大盘转债表现居前 - 可转债市场整体上行，大盘转债领涨，交投活跃度提升，资金布局切换；估值按平价区间多数拉伸、高平价区间压缩，按市价区间分化、整体压缩；隐含波动率上行，市场情绪谨慎；转债中位数上行，市场交投情绪谨慎 [54] - 分板块转债行情整体走强，集中度下降，市场交易重心从TMT转向医药、军工等板块，建议关注低位稳态板块修复，警惕防御性板块高估值品种回调 [65] - 个券普遍走强，涨幅居前转债多由正股带动，呈现高溢价高弹性偏好，跌幅居前转债受正股拖累 [67] 一级市场跟踪及条款博弈 当周一级市场情况 - 2只转债上市、2只开放申购，2家企业更新发行预案，交易所受理及之后阶段存量项目规模逾620亿元，发行动能有望延续 [9][75] 下修相关公告情况 - 当周14只转债预计触发下修，15只转债不下修，1只转债提议下修 [81] 赎回相关公告情况 - 当周4只转债预计触发赎回，3只转债不提前赎回，4只转债提前赎回 [86]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级与目标价 HK$0.75 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司已完成全部复牌指引，治理重塑完成，估值修复值得期待 [1] - 公司核心问题已得到系统性解决，复牌后有望迎来情绪修复与基本面再定价，已进入“估值重建 + 信用恢复”的早期阶段，具备从停牌事件中修复并重获市场定价权的基础 [3] 报告的总结内容 事件回顾 - 报告研究的具体公司于 2024 年 4 月 2 日起暂停买卖，原因是前任核数师识别出与俄罗斯附属公司相关的若干关键未决审计事项，涉及 2022 年 10 月至 2023 年 12 月期间与 MTC 公司之间的交易结构，反映出公司在内部控制、交易披露及管理层审批等方面存在程序缺口 [1] - 公司成立独立调查委员会，聘请安永开展法证调查，并同步完成内部控制审查、管理层重整以及历史财务报表补发，截至 2025 年 7 月 7 日，已达成港交所全部六项复牌条件，相关问题被界定为程序性瑕疵而非系统性欺诈，且不影响已发布财务报表的整体可靠性，公司股份已于 7 月 8 日上午恢复交易 [1] 核心修复进展 - 公司按港交所要求，完成所有六项复牌指引，2024 年审计报告虽为“不发表意见”，但明确指出为基于持续经营假设而非历史财务可依性，公司财报本身未需追溯重编，重大风险已充分揭示并解决 [1] - 调查期间，公司对相关责任人进行处理，新增内部审计、法务合规部门职能与通报机制，建立全球管控制度，内部监控顾问出具终审报告确认“未发现重大控制缺陷”，港交所据此认定公司复牌条件达成 [1] - 事件本质为海外子公司控制链条与资金操作流程的疏漏，不构成系统性舞弊，相关风险已基本出清，整体影响可控 [1] 经营表现 - 2024 年公司核心经营数据展现出显著韧性，全年实现收入人民币 46.68 亿元，同比增长 9.8%，主要得益于油田服务与海洋工程业务的双轮驱动，国际钻杆销量达 63,851 吨，中国市场销售 8,115 吨，海洋工程板块施工与设备收入同步增长 [1] - 毛利总额为人民币 11.22 亿元，毛利率维持在 24.0%的稳定水平，经营利润达到人民币 3.72 亿元，全年净利润为人民币 3,007 万元，公司经营现金流稳定，应收与库存管理持续改善，财务健康度维持可控区间 [1] - 公司在年度内加强了海外项目履约能力与营运效率，为后续中东与东南亚市场订单执行及再融资安排打下基础 [1] 估值更新 - 将目标价上调至 31.32 美元，反映出 AI 算力与加密基础设施板块全面升温所带来的重估空间，数字算力生态吸引大量资本流入，比特币价格上涨 26%，SMR 相关公司 OKLO 和 NuScale 分别上涨 139%与 143% [1][2] 估值具备修复弹性 - 报告研究的具体公司当前估值处于历史低位，停牌前股价报 HK$0.113，随着公司复牌，公司治理机制基本重建、核心财务风险充分揭示并消化，市场对其信用重估与估值修复的空间逐步打开 [3] - 维持“推荐”评级与目标价 HK$0.75，估值支撑因素包括风险释放后的安全边际、项目具备高交付确定性、治理调整有助于信心修复、复牌初期或将吸引资金关注提升流动性与估值锚点 [3]

银行AH优选ETF表现 - 银行AH优选ETF(517900)7月8日盘中涨0.18% 冲击三连升 近10日涨2.67% 近20日涨6.98% 年内累计涨26.53%创历史新高 银行类ETF中涨幅居首 [1] - 交投活跃 成交额约2600万 基金年内规模增长590.69% 最新规模超7亿 创历史新高 [1] - 标的指数"银行AH"截至5月末股息率为5.92% 采用AH轮动策略优选低估标的 [1] 市场驱动因素 - 政策宽松预期与资金配置需求共振 市场认可银行基本面韧性 [1] - 短期流动性宽松与估值修复逻辑主导板块表现 高股息标的延续强势 [1] - 中长期需关注经济转型与行业分化 [1] 产品结构 - 场外投资者可通过联接基金介入 A类016572 C类016573 [1]

港股市场表现 - 7月8日港股三大指数高开，科技股多数上涨，港股科技30ETF（513160）涨1.18%，成交额超7000万元，换手率近6%，溢折率0.01%，盘中频现溢价交易 [1] - 成分股中金山云涨超3%，快手-W、哔哩哔哩-W、美图公司、瑞声科技、舜宇光学科技、商汤-W、小米集团-W等多股涨幅居前 [1] - 港股科技30ETF近5日有3日获资金净流入，累计吸金超1.7亿元 [2] 港股市场流动性 - 2025年前6个月港股平均每日成交金额为2402亿港元，较去年同期1104亿港元上升118% [2] - 2025年上半年恒生指数累计上升20%，超过4000点，为历来最大上半年升幅 [2] - 2025年前6个月有44家新上市公司，较去年同期30家上升47%，首次公开招股集资金额1071亿港元，较去年同期134亿港元上升699%，总集资金额2808亿港元，较去年同期665亿港元上升322% [2] 港股科技板块投资价值 - 恒生科技指数PE-TTM约20倍，低于2020年7月27日以来9%分位数，具备较高修复潜力 [3] - 南向资金与外资共振为港股流动性提供支撑，产业政策与资本市场政策双重利好改善港股科技板块盈利基础 [3] - 彭博分析师预期2025-2027年恒生科技指数EPS逐年上行，有望迎来"估值修复"+"盈利增长"的戴维斯双击行情 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材短期供需基本平衡库存压力不大，虽下半年有需求走弱预期，但供给收缩预期主导市场情绪，预计钢价能回到上一个震荡平台，以估值修复行情对待，建议空单回避等待政策明朗 [1] - 铁矿石短期震荡偏强运行，中长期09合约偏空思路不变，单边建议逢低做多操作 [2] - 焦炭现货处于筑底阶段，期货升水现货给出套保空间，建议逢高套保焦炭2601合约，待回调时逢低做多焦炭2509或多焦煤空焦炭套利 [4] - 焦煤现货基本面有所改善，基差修复后现货商有套保需求，建议逢高套保焦煤2601合约，待回调时逢低做多焦煤2509或多焦煤空焦炭套利 [4] 根据相关目录分别进行总结 钢材 - 价格方面，螺纹钢和热卷各地区现货及合约价格有不同涨跌情况，如华东螺纹钢现货涨20元/吨，热卷05合约涨4元/吨 [1] - 成本和利润方面，钢坯价格不变，江苏电炉螺纹成本、华东热卷利润等有不同变动，如江苏电炉螺纹成本为3293元，华东热卷利润环比增30 [1] - 产量方面，日均铁水产量242.3万吨，环比降1.5万吨，五大品种钢材产量885.2万吨，环比增4.2万吨 [1] - 库存方面，五大品种钢材库存1339.9万吨，与前值基本持平 [1] - 指标方面，日均铁水产量、五大品种钢材产量等有不同涨跌及涨跌幅，如日均铁水产量涨跌幅为 -0.6% [1] 铁矿石 - 价格及价差方面，仓单成本各品种涨0.6%左右，09合约基差部分品种有较大变动，如09合约基差:PB粉降51.8% [2] - 现货价格与价格指数方面，日照港各品种矿石价格涨0.5%-0.6%，晋氏62%Fe涨1.2美元/吨，涨1.3% [2] - 发运及进口方面，45港到港量2363.0万吨，环比降199.7万吨，全球发运量3357.6万吨，环比降149.1万吨，全国月度进口总量9813.1万吨，环比降500.3万吨 [2] - 需求方面，247家钢厂日均铁水240.9万吨，环比降1.4万吨，45港日均疏港量319.3万吨，环比降6.6万吨 [2] - 库存方面，45港库存13878.40万吨，环比增8.6万吨，247家钢厂进口矿库存8918.6万吨，环比增71.1万吨 [2] 焦炭 - 价格及价差方面，山西一级湿熄焦等价格有不同变动，如焦炭09合约降13元/吨，降幅0.9% [4] - 供给方面，全样本焦化厂日均产量64.4万吨，环比降0.2万吨，247家钢厂日均产量47.5万吨，环比基本持平 [4] - 需求方面，247家钢厂铁水产量240.9万吨，环比降1.4万吨 [4] - 库存方面，焦炭总库存930.7万吨，环比降10.2万吨，全样本焦化厂焦炭库存102.1万吨，环比降10.9万吨 [4] - 供需缺口方面，焦炭供需缺口测算 -4.8万吨，环比增0.6万吨，涨幅11.8% [4] 焦煤 - 价格及价差方面，焦煤(山西仓单)涨20元/吨，涨幅2.1%，焦煤09合约降17元/吨，降幅1.9% [4] - 供给方面，原煤产量865.3万吨，环比增12.4万吨，精煤产量442.3万吨，环比增7.4万吨 [4] - 需求方面，焦化开工小幅下滑，下游高炉铁水产量再次下降，但下游补库力度加大 [4] - 库存方面，汾渭煤矿精煤库存190.7万吨，环比降32.7万吨，全样本焦化厂焦煤库存848.2万吨，环比增39.2万吨 [4]

市场表现 - 沪深两市持续高位震荡 创业板指跌逾1% [1] - 港股科技ETF(513020)年内涨幅约30% 近期在1.09附近价格区间震荡 [1] - 中证港股通科技指数年内涨幅29.04% 同期恒生科技指数和港股通互联网指数涨幅分别为16.24%和24.30% [3] 行业分析 - 港股科技板块处于"估值洼地"与"产业变革"交汇点 政策、技术、资金三因素共振推动配置价值提升 [3] - 南向资金与外资形成合力 持续改善板块流动性 [3] - 产业支持与资本市场改革双重利好叠加 从盈利基础与估值体系双维度提振市场信心 [3] - 彭博一致预期显示2025-2027年恒生科技指数EPS将保持逐年上行趋势 [3] - 当前板块估值仍处历史低位 有望迎来"估值修复"与"盈利增长"的戴维斯双击行情 [3] - AI技术迭代、政策环境优化及全球资金再配置驱动港股科技板块成为新一轮市场行情重要引擎 [3] 指数特征 - 中证港股通科技指数精选通过港股通交易的港股科技企业 覆盖互联网、半导体、新能源汽车、生物医药等核心科技领域 [3] - 相比恒生科技等其他港股科技类指数 中证港股通科技指数行业分布更加均衡 能更有效捕捉各个行业上涨空间 [3] - 中证港股通科技指数市盈率PE-TTM为20.92倍 位于历史成立以来20.92%分位数 估值水平处于历史较低区间 [5] 产品信息 - 港股科技ETF（513020）紧密跟踪中证港股通科技指数 [3] - 没有股票账户的投资者可以关注港股科技ETF联接基金（联接 A：015739 联接 C：015740） [6]

行业表现与估值 - 欧洲银行板块2025年上半年表现亮眼，斯托克600银行指数半年涨幅高达29%，多家龙头股价回到十年来高点 [1] - 德商行、联合信贷、桑坦德年初至今涨幅介于50%-80%，市净率从折价区间走到近十年均值上方 [3] - 估值修复空间已被提前透支，若经济增速低于预期或信用成本出现拐点，当前估值缺乏安全垫 [3] 利差与盈利驱动因素 - 过去两年欧洲央行加息与贷款需求恢复形成"量价齐升"，驱动净息差大幅走阔 [1] - 6月降息正式落地，市场已将年内二至三次降息计价进曲线，利率下行可能导致贷款收益率下滑速度快于负债成本 [1] - 银行利润提振依赖的息差缓冲被压缩，投资者将更关注成本控制和非息收入 [1] 并购与资本运作 - 上半年德国商业银行与意大利银行间的并购传闻推高股价，但交易落地后边际催化减弱 [3] - 潜在买家在高溢价与资本占用之间趋于谨慎，联合信贷首席执行官已公开表示"不再考虑"收购德商行 [3] 区域与个股分化机会 - 德意志银行押注财政刺激下的基建资本开支，桑坦德与BBVA借助拉美与西班牙零售网络维持费用收入增长 [3] - 下半年需挑选息差对冲能力强、非息和手续费占比较高、且资本充足率充裕的个股 [3] 未来挑战与关键考题 - 下半年欧洲银行股表现将由真实盈利质量、成本管控以及资产质量周期共同决定 [4] - 降息周期深入、经济数据反复与监管资本新规落地同步推进时，兼具稳健财务与灵活分红的银行将更具优势 [4] - 核心考题是哪些银行能够在退潮后仍然保持水面以上，这决定下半年板块走势 [4]

公司战略与资本运作 - 公司拟发行H股并在香港联交所主板上市 以推进全球化战略 打造国际化资本运作平台 提升国际品牌形象及综合竞争力 [2] - H股发行被视为国际化战略关键一步 中国香港市场可拓宽融资渠道 优化资本结构 同时提升国际品牌认知度和海外市场拓展能力 [3] - 通过H股平台 公司将在技术输出 品牌出海 并购整合等方面增强国际协同能力 [3] 业务表现与增长前景 - 一季度营业收入达122 89亿元 同比增长11 97% 归属于上市公司股东的净利润为3 86亿元 同比增长21 23% [3] - 未来将发力动力工具 电动两轮车 智能家居 低空经济 人形机器人等新兴应用场景 构建多元盈利增长曲线 [3] - 全球化生产布局初具雏形 在越南 印度等地设有制造基地 形成本地供应链体系 并持续拓展全球头部客户资源 [5] 估值与资本市场影响 - A股估值未充分反映公司真实潜力与全球战略 H股上市有望打开估值修复窗口 成为资本价值重估的关键起点 [4] - 港股市场更关注企业基本面与中长期价值 上市后有望吸引国际资本 推动估值向全球同类企业合理区间靠拢 [4] - H股上市将提升股票流动性 拓宽交易渠道 优化市值管理 塑造更具国际吸引力的资本形象 [5] 技术与行业机遇 - AI终端设备崛起提升对电池容量密度 体积结构与能效管理的要求 公司凭借技术积淀与产业链协同能力有望占据先发优势 [5]

银行股行情表现 - 过去两年银行股走出独立行情，2023年国有大行领涨，2024年股份行与城农商行接棒，2025年区域银行股价持续创新高 [2] - 截至2025年6月20日，A股银行ETF涨幅14.2%，港股通金融ETF涨幅18.6%，同期上证指数仅微涨0.4%，银行板块超额收益明显 [2] 估值修复核心逻辑 - 银行股低估值隐含充分悲观预期，经济增速并非决定因素，风险底线清晰化是关键 [5] - 2023年以来政策明确房地产风险、地方债务风险、银行资本风险的底线，推动估值修复 [5] - 房地产开发贷占比持续压降，存量风险出清，风险拐点确立 [5] - 2023年地方债务化解政策出台后国有大行率先修复，财政部注资强化分红确定性 [6] - 2025年5月央行"非对称降息"(存款利率降幅大于LPR)转向呵护银行净息差 [8] 银行股主要买家分析 - 散户并非主要买家，2023年国资(中央汇金)通过沪深300ETF/A50ETF增持国有大行和招商银行 [10][13][15] - 2024年ETF资金爆发式流入，国资外资继续增配 [10] - 2025Q1险资扭转净流出态势，通过红利ETF增持高股息银行 [10][15] - 部分地方国资增持当地区域型银行 [15] 资金行为背后的战略考量 - 国资增持具有维护金融体系稳定和"股权财政"双重逻辑，用银行股息收入弥补土地财政缺口 [16] - 国有大行股息率2023-2024年达5%-6%，当前仍超4%，相比持续下行的10年期国债收益率(1.7%)具吸引力 [16][17] - 国资立足长期配置且不轻易减持，形成板块托底效应 [17] 未来增量资金潜力 - 险资2025年正式加大配置，受资产荒(固收回报率下降)和新会计准则(FVOCI科目)驱动 [18] - 政策要求国有险企每年新增保费30%投A股，预计带来数千亿长期资金 [18] - 公募基金欠配银行股1399亿元(占基准4.2%)，其中沪深300基准产品欠配1070亿元 [20][21] - 证监会新规推动公募持仓向宽基指数靠拢，预计带来千亿级增量资金 [18][20] 板块后续展望 - 险资和公募增量资金构成上行推力，国资"捂盘"抑制大幅回调 [22] - 板块可能保持缓慢上行，需警惕国资减持信号作为行情顶部指标 [22]

资产价格与流动性关系 - 价格上涨本质上是货币现象在资产端的映射，资金流向哪里，哪里的价格就会攀升，过去是房地产市场，如今轮到了股票市场 [1] - 牛市的出现并非源于企业盈利的突然飙升，而是资金被制度性地驱离原有蓄水池后，不得不寻找新的归宿 [1] - 货币供应量仍以超过名义GDP的速度扩张，而存款利率和国债收益率被压制在历史低位，资金增量与优质资产供给形成剪刀差 [1] - 巨额流动性必然涌向相对低估且具备现金分红能力的二级市场核心资产，形成资金与资产错配驱动型牛市 [1] 银行与保险板块估值变化 - 中国银行与保险板块经历了前所未有的估值寒冬，股价一度跌至全球大型金融机构中极为罕见的深度折价水平 [4] - 四大国有银行H股在2022年末至2023年初集体破位，中国银行市净率触及0.40倍的五年低点，农业银行从2018年的0.8倍下滑至2022年的0.4倍 [4] - 中国人寿H股内含价值倍数仅为0.22倍，市净率跌至0.6倍，历史分位数不足5% [4] - 中国金融央企的资产价值被打了两到三折，投资者仅需支付资产净值的20%至30%即可买入这些公司 [4] - 摩根大通当前市净率高达2.4倍，美国银行维持在1.3倍左右，欧洲与日本的大型银行整体估值围绕1倍净资产波动 [5] - 印度HDFC银行的市净率攀升至3.2倍以上，美国寿险巨头大都会人寿、欧洲的安联集团和安盛保险的市净率分别处于1.9至2.2倍的区间 [5] 低估原因与风险出清 - 中国金融体系进入深度调整期，压缩影子银行规模、化解地产和地方政府债务风险成为核心任务 [6] - 银行业加速计提拨备、核销不良资产，保险公司大幅计提长期投资减值，导致利润表和净资产账面价值承压 [6] - 监管层要求金融机构让利实体经济、压缩通道业务，市场对盈利能力和分红可持续性产生疑虑 [6] - 房地产市场下行导致银行对公贷款不良率上升，保险公司权益投资出现浮亏，外资持续减仓 [6] - 金融机构完成了资产质量的彻底清理，银行业拨备覆盖率普遍提升至200%以上，资本充足率稳定在国际监管标准之上 [6] - 寿险公司优化产品结构，改善资产负债久期匹配，地方债务逐步纳入财政预算管理 [6] 估值修复与资金流向 - 国有大行一年期定存挂牌利率经历两轮下调，至今年5月20日正式跌破1%关口，最低仅为0.95% [7] - 居民部门160万亿元存款首次面临利息近乎归零的窘境，而同一家银行在香港上市的H股却能提供约6%的股息回报 [7] - 存款利率与股息率之间骤然拉开超过500个基点的鸿沟，成为资金从低息存款池流向高股息蓝筹股的核心驱动力 [7] - 证监会牵头六部委发布指导意见，要求大型国有险企力争每年将30%以上的新增保费配置A股，首期目标1000亿元人民币 [8] - 放宽险资投资股票和基金的比例上限，并简化上市公司回购程序，为银行、保险等高股息蓝筹股搭建长期资金的输送通道 [8] - 内地资金通过港股通净买入金额创历史同期新高，恒生内银与保险指数半年内分别上涨18%和25% [8] 未来趋势与市场格局 - 当前的政策组合形成了强大的资金导流机制，存量流动性正被系统性地引导至低估值、高股息、现金流稳定的核心资产板块 [9] - 资金首先推高金融央企等权重股估值，随后逐步扩散至成长板块，呈现指数稳步攀升、波动率逐步收敛的特征 [10] - 货币还在继续投放，高分红、低估值的金融蓝筹股将持续发挥资金蓄水池功能，吸纳并沉淀市场流动性 [10] - 行情的真正高潮需要等待流动性供需关系在更高水平上重新达到临界点时才会到来 [10]