投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖东山精密，给予“买入”评级 [1] - 报告核心观点：东山精密正从传统电子制造向AI算力基础设施核心供应商转型，通过“AI服务器PCB+高速光模块”双轮驱动，有望充分受益于AI算力建设的历史性机遇 [3][8] 公司概况与战略转型 - 东山精密历经近三十年发展，通过持续的并购整合，从传统钣金加工企业转型为全球精密制造与电子电路解决方案的领军企业 [13] - 公司通过收购MFLEX（2016年）奠定全球FPC龙头地位，收购Multek（2018年）补强硬板布局，并于2025年收购索尔思光电切入高速光通信赛道，构建起核心的“AI服务器PCB+高速光模块”双技术支点 [8][13] - 公司形成电子电路、光电显示、精密制造三大核心业务板块，客户覆盖全球主流消费电子品牌、纯电动汽车厂商及云服务供应商 [14] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2024年公司实现营业总收入367.70亿元，同比增长9.27%；归母净利润10.86亿元，同比下降44.74% [1][20]。2025年前三季度归母净利润12.23亿元，同比增长14.61%，呈现修复态势 [23] - **收入结构**：电子电路业务是核心支柱，2024年收入248.01亿元，占比67.45%；新能源业务收入86.5亿元，同比大增36.98% [21] - **盈利预测**：报告预测公司2025-2027年营业总收入分别为417.42亿元、720.62亿元、951.33亿元，同比增速为13.52%、72.64%、32.02% [1][3]。归母净利润分别为15.52亿元、69.57亿元、124.55亿元，同比增速为42.99%、348.19%、79.01% [1][3] - **估值**：当前股价对应2026年、2027年预测市盈率（P/E）分别为27.02倍和15.10倍 [1][89] PCB业务：高端硬板与FPC双轮驱动 - **行业趋势**：AI算力爆发驱动服务器PCB向高多层化、高性能化升级，材料体系加速向M9等级演进 [30][32]。全球服务器及数据中心PCB细分领域产值年复合增长率（CAGR）达11.6%，显著高于PCB行业平均5.5%的增速 [37] - **高端硬板（Multek）**：公司通过Multek具备78层以上高多层PCB量产能力，已进入英伟达等头部AI算力客户供应链，受益于AI服务器层数提升带来的单板价值量显著增长 [60] - **柔性电路板（FPC）**：公司为全球FPC龙头，深度绑定苹果等头部消费电子客户 [59]。AI端侧化推动消费电子创新，预计到2027年生成式AI（GenAI）手机出货量将超过5.5亿部，占比达43%，带动单机FPC价值量提升 [48]。此外，AR/VR等新兴终端放量（预计2025-2029年CAGR达38.6%）也为FPC创造新需求 [49][50] 光模块业务（索尔思光电）：垂直整合的稀缺标的 - **行业机遇**：AI算力爆发驱动光模块市场进入黄金增长期，预计全球市场规模将从2024年的163亿美元增长至2029年的389亿美元，CAGR达18.9% [66]。800G光模块市场将从2024年45亿美元增至2029年93亿美元，1.6T光模块预计从2025年4亿美元爆发式增长至2029年143亿美元 [67] - **核心优势**：索尔思光电区别于纯模块封装厂商，实现了从EML光芯片设计到模块集成的全链条垂直整合，是全球稀缺的具备光芯片自研能力的标的 [3][81]。自研芯片能力保障了供应链稳定性，并通过芯片-模块协同设计优化成本与良率，2024年毛利率达29.8%，显著优于行业平均水平 [78][81] - **技术布局**：索尔思在800G批量交付基础上加速1.6T产品商用，并布局硅光、CPO等下一代技术 [3][71][85]。其100G PAM4 EML芯片已规模化应用，200G PAM4 EML芯片正逐步量产 [80] - **协同效应**：索尔思与东山精密在精密制造、散热方案及客户资源（如新能源汽车、消费电子）方面可产生协同，加速下一代技术产业化 [3][85] 投资建议与可比估值 - 报告选取深南电路、胜宏科技、沪电股份、鹏鼎控股作为可比公司，其2025/2026/2027年平均预测市盈率（PE）分别为43.31倍、26.28倍、19.78倍 [89][90] - 考虑到东山精密同时具备PCB、光芯片和光模块能力，在高增长的数据中心市场拥有较强竞争力，且客户覆盖行业龙头，当前估值具备吸引力，故给予“买入”评级 [3][89]

行业投资评级 - 电子行业投资评级为“强于大市” [1] 报告核心观点 - AI算力需求爆发驱动全球云服务提供商资本开支高速增长，进而带动服务器特别是AI服务器出货量激增，数据中心正向MW级工作环境升级，对供电系统提出毫秒级响应、高功率密度等新要求 [2][6] - 传统铅酸/锂电池储能方案在功率密度、响应速度和高温环境寿命方面已难以适配MW级数据中心的新需求 [2][25] - 超级电容凭借高功率密度、快速充放电、长寿命等特性，成为适配未来高功率密度数据中心，特别是AI服务器供电场景的核心储能方案 [2][26][33] - 全球及中国超级电容市场正高速增长，国内外企业加速研发与产能布局，国内厂商在供应链成本与场景适配方面具备优势，迎来国产替代窗口期 [2][47] - 报告建议关注国产超级电容厂商江海股份的投资机会 [2] 根据相关目录分别总结 1. AI算力革命，驱动数据中心储能需求变革 - **全球CSP资本开支高速增长**：全球八大云服务厂商资本开支从2021年的1451亿美元增长至2024年的2609亿美元，2021-2024年复合增长率达21.6%，预计2026年有望达到7100亿美元，2024-2026年复合增长率或将达到65.0% [2][6] - **服务器市场持续扩容，AI服务器是核心引擎**：全球服务器出货量从2021年的1400万台增长至2024年的1600万台，预计2030年将增至1950万台，2024-2030年复合增长率为3.35%。其中AI服务器2024年出货量200万台，预计2030年将攀升至650万台，2024-2030年复合增长率达21.71% [2][11] - **算力提升导致功耗激增，供电架构升级**：NVIDIA芯片TDP功耗从A100的400W攀升至GB200的1200W，单集群算力功率迈入MW级，推动供电架构向NVIDIA提出的800VDC高压直流方案演进 [18][19][22] - **传统储能方案面临挑战**：传统铅酸电池响应速度为秒级，无法平抑AI芯片2-3倍的瞬时功率峰值；主流锂电池切换延迟超200ms，无法满足电网毫秒级闪停要求；传统电池在数据中心高温环境下衰减快，通常2-3年即需更换 [25] 2. 超级电容适配MW级算力供电核心痛点 - **产品定位与原理**：超级电容是介于传统电容器与蓄电池之间的新型储能产品，通过电极表面形成的“双电层”储存能量，兼具电容快速充放电和电池储能的特性 [26][32] - **核心性能优势**：超级电容具有高功率密度（可达1-100 KW/L）、快速充放电（秒级）、长使用寿命（长达20年）以及良好的温度特性，但能量密度低于锂电池 [2][33][37] - **数据中心是最佳应用场景**：超级电容可有效平抑电网波动、缓冲电源功率扰动，适配UPS/HVDC供电场景，其充放电时间（10秒-10分钟）非常适合UPS应用，能应对AI服务器功率密度持续提升（如NVIDIA GB200 NVL72机柜达94.2W/L）的挑战 [2][39][42][46] 3. 全球超级电容市场与竞争格局 - **市场规模高速增长**：2025年全球超级电容市场规模为28.0亿美元，预计到2032年将增长至95.1亿美元，2026-2032年复合增长率达19.4%。2025年中国市场规模达12.0亿美元，占全球份额的42.7% [2][47] - **国际龙头企业加速布局**： - **美国Maxwell**：拥有“单体+模组”完整产品矩阵，其超级电容单体抗冲击与振动性能远超行业标准（冲击测试加速度达100G）[2][51][55] - **欧洲Skeleton**：凭借专利曲面石墨烯技术提升产品性能，其投资2.2亿欧元建设的德国莱比锡工厂于2025年11月启用，年产能可达1200万个电芯 [2][51][62] - **日本Musashi**：掌握双电层超级电容、锂离子电池、混合超级电容三条技术路线，与Flex协同布局AI服务器，预计到2026年第三季度总产能将达650万颗/年 [2][51][74] 4. 江海股份：超级电容开启第二成长曲线 - **公司概况**：江海股份是国内电容器行业龙头，实现铝电解电容、薄膜电容、超级电容三大品类全产业链布局 [77] - **业务结构**：2024年，铝电解电容、薄膜电容、超级电容分别实现营收39.42亿元、4.30亿元、2.31亿元。超级电容业务已切入AI服务器、数据中心UPS系统等新兴领域 [81][82] - **财务表现**：公司营业收入从2020年的26.35亿元提升至2024年的48.08亿元，四年复合增长率达16.22%。2025年前三季度实现营收41.17亿元，同比增长16.34% [83] - **技术实力**：公司2016年投入8亿元于超级电容项目，其超级电容产品性能已逐步接近国际先进水平，例如其HAA4.0 V3200F产品在质量能量密度（59.62 Wh/kg）等参数上具备竞争力 [88][89][92][93]

新洁能 (公司) 电话会议纪要关键要点 一、 公司整体经营与财务表现 * 2025年公司实现营业收入18.77亿元，同比增长2.66%[3] * 2025年归属于上市公司股东的净利润为3.94亿元，同比减少9.42%[3] * 2025年第四季度营业收入4.92亿元，同比增长4%，环比增长7.9%[3] * 2025年第四季度归属于上市公司股东的净利润为5900万元，有所下滑[3] * 2025年业绩波动主因：上游涨价导致毛利率波动、四季度期间费用增加、部分投资收益损失[3] * 2025年第四季度毛利率环比下降约一个百分点，主要因市场需求自11月、12月才真正回暖，此前为保份额采取了积极的定价策略[7] * 2025年公司主动承担了上游代工厂涨价的大部分成本，以换取市场份额，导致三、四季度毛利率受影响[8] * 2026年2月底公司发布涨价函，自3月初起对MOSFET产品提价10%至15%，预计第二季度盈利能力将迎来较好改善[4][5][8] 二、 下游应用领域业务构成与动态 * **2025年下游应用分布**：工业自动化占比32%，汽车电子占比20%，光伏储能占比16%，大消费占比13%，无人机占比6%，AI算力及通信占比5%，机器人占比5%，智能短交通占比3%[3] * **汽车电子**：累计推出车规级功率器件超330款，出货量突破2亿颗[4]；80V-150V MOSFET已大规模量产，800V SiC MOSFET正在验证中[2][4]；2025年收入占比从前三季度的17%提升至全年的20%[6]；增长动力来自国产渗透率提升和客户出海业务[6] * **光伏储能**：2025年业务占比为16%[3]，预计2026年第一季度占比将有非常明显的提升[6]；储能需求自2025年第四季度（特别是12月）以来出现爆发性增长[6]；户用及阳台储能表现最为突出[2][6] * **AI算力与通信**：2025年收入占比5%[3]；2024年占比较高部分源于2023年底进入海外算力市场的销售延续[15]；公司预计2026年将在该领域实现突破，增长点包括GPU二次电源、HVDC、SSP等新兴应用[15] * **无人机**：业务始于与大疆合作，提供TOLL封装产品[11]；销售额已从几千万元增长至一个多亿元，2026年目标向两亿元迈进[11] 三、 产品结构与技术进展 * **2025年产品结构**：中低压平面栅MOSFET占比46.3%，沟槽型MOSFET占比26%，两者合计近73%；IGBT占比15%，超结MOSFET占比11%，其他产品约占2%[3] * **产品结构优化**：战略性收缩低毛利的TrenchMOS[2][17]；资源向高附加值的SGT MOSFET倾斜，其收入占比已从过去的20%多提升至接近50%[2][17] * **SGT MOS (屏蔽栅MOSFET)**：在智能驾驶领域通过Tier1客户应用于主流系统，已开始放量，预计2026年将对汽车电子业务收入带来显著提升[17] * **碳化硅 (SiC)**：自2018年开始开发，2025年下半年实现销售额1000多万元[12]；2026年将重点推进，布局8英寸产线以提升成本竞争力[12]；在汽车OBC、充电桩及AI服务器HVDC、SSP方案中积极推进[12] * **氮化镓 (GaN)**：产品经过优化，已在汽车电子、服务器、储能等高端应用领域获得重要机会和订单[4] 四、 行业态势与市场判断 * **行业周期反转确认**：行业库存水位已回归合理，产品周转率提升，已摆脱周期性低谷，进入高质量发展复苏阶段[3] * **涨价持续性判断**：本轮涨价是产业链普遍现象，根本驱动力是供需两端的挤占效应，AI快速发展是主要催化剂[5]；公司对需求持续性持乐观态度，认为此次涨价具备很强的持续性机会[5] * **客户备货意愿**：新能源领域（储能和新能源汽车）客户备货意愿最强[6]；当前在手订单更多向新能源领域倾斜[6] * **订单与需求**：截至2026年3月末，公司在手订单已接近两个季度的水平，且仍在持续显著增长[9]；需求最为强劲的领域是储能、汽车和无人机[9]；订单延长体现真实需求，未发现囤货风险[10] 五、 公司战略与未来展望 * **应对上游涨价策略 (2026年)**：在市场景气度向好的背景下，上游代工厂涨价有利于推动公司自身产品的价格传导，反映行业景气度提升[14] * **盈利能力展望**：通过3月开始的提价、内部成本优化方案以及与高毛利新兴领域客户的合作，公司对2026年第二季度盈利能力提升抱有信心[8] * **期间费用**：2025年费用增长源于研发费用率提升（全产品平台升级、新兴领域投入）及新厂房带来的持续性折旧增加[8] * **海外业务**：2024年7月成立新加坡子公司，兼具研发与销售职能[18]；2025年海外业务销售额约1000多万元，对2026年增长有良好预期[18] * **研发策略**：务实策略，以成熟市场替代为主并进行创新，确保研发投入与高盈利潜力项目挂钩[19] * **转单效应**：自2025年第四季度相关新闻后观察到显著转单，效应持续存在，为国产厂商提供了扩大份额的机会[16]

港股市场开盘表现 - 恒生指数低开1.68%，恒生科技指数下跌2.78% [1] - 铝业股走强，中国宏桥股价上涨超过6%，中国铝业股价上涨超过5% [1] - 科网股走低，阿里巴巴股价下跌超过3% [1] 机构对港股及A股后市观点 - 高盛首席中国股票策略分析师表示，国际投资者对中国股票的兴趣可能已攀升至近年高点，仅约10%的受访客户认为中国股市“不可投资”，相比两年前的约40%已大为改观 [1] - 高盛维持对中国股票（A股和港股）的高配建议，并认为短期内来自A股的夏普比率更高 [1] - 中信建投证券认为，地缘冲突引发的情绪杀跌已较充分，若局势不进一步升温，市场将快速回归国内经济、政策及流动性主导的中长期趋势 [1] - 中信建投证券建议后续聚焦景气与确定性双主线布局，景气主线受益于AI算力资本开支加速，确定性主线核心是HALO交易 [1] 机构对整体市场环境的判断 - 华安证券表示，受海外关税风险累积、美伊冲突悬而未决、美联储转鹰及国内增量政策出台概率不高等因素影响，预计市场仍将继续维持弱势震荡 [2] - 华安证券认为调整过后市场有望进入盈利驱动的牛市第二阶段上涨，因此当前的调整为良性调整 [2] 机构推荐的配置方向 - 华安证券建议，短期配置上，红利资产如银行、公用事业以及具备涨价催化的化工、机械设备、存储等有望继续表现占优 [2] - 华安证券指出，成长风格作为中期核心主线不变，但短期仍处调整期内 [2]

报告行业投资评级 - 看好 维持 [2] 报告核心观点 - AI算力提升要求数据传输速率提升，最终将矛盾传导至PCB材料，材料损耗成为系统瓶颈，传统材料无法满足损耗预算，必须降低介质损耗（Df），矛盾从“芯片”转移到“材料” [15] - 224G/1.6T技术节点是分水岭，直接“淘汰传统电子布”，技术节点定义材料门槛，传统电子布材料触及物理极限 [15] - 石英电子布的应用不是“性能优化”，而是AI时代高速传输的物理必然结果 [15] - 石英电子布是追求性能、工艺与成本平衡的“工程可落地路线”，相比追求极限性能的PTFE材料，其可沿用传统PCB工艺，结构稳定，兼容覆铜板体系，工程落地更容易 [16][20] 根据目录总结 01 石英电子布的应用必要性在哪里？ - AI算力提升牵引数据传输量指数增长，数据中心信号传输路径分为：板内（PCB）、板间（高速铜缆或正交背板）、机柜内（高速线缆模组）、机柜间（光模块/光纤）[8][12] - 224Gbps高速互联技术要求覆铜板达到M9级别，对材料性能提出更高要求，例如Dk/Df需达到3.0/0.0009，CTE(X, Y)需≤12ppm/℃，传统材料无法满足 [14] - AI服务器结构变化使PCB从“配角”变为“核心”，PCB复杂度大幅提升，电子布决定PCB关键电学性能 [15] 02 石英电子布的应用节奏如何展望？ - LPU（低延迟推理单元）更看重材料的延迟一致性与稳定性，核心要求从“极限带宽”转向“延迟一致性与稳定性”，对PCB要求“中高但不极致” [23][24][27] - 正交背板PCB是下一代AI计算集群的基础组件，通过90°垂直连接方式重构板间互连，缩短信号路径、减少连接损耗，以解决高速信号损耗问题 [28][32] - 英伟达Rubin Ultra平台预计2027年面世，将采用新型Kyber机架设计，集成144个GPU封装，性能显著提升，对PCB（如Switch Tray）要求高 [33][37] 03 石英电子布的核心壁垒在哪里？ - 石英电子布生产制造主要包含“砂-棒-纤维-织布”四个环节：从海外锁定高纯石英矿源，提纯石英砂，通过电连熔工艺拉制石英棒，再通过氢氧焰棒拉法制备电子级纤维，最后使用丰田织布机将纤维编织成电子布 [40][44][45] - 生产壁垒在于确保材料的高纯度、均匀性和优异的电学性能，以满足电子行业对高性能材料的需求 [43]

行业趋势 - SEMICON CHINA 2026展现了中国半导体产业从单点突破到全产业链崛起、从成熟制程到先进制程突破、从国内市场到全球市场拓展的三大趋势 [1][2] - 随着国产半导体设备、零部件、材料全环节逐步突破，先进制程产品批量落地，海外依赖度持续下降 [1][2] - 本土企业成为产业增长核心动力 [1][2] 市场前景与驱动力 - 预计未来国内头部晶圆厂将持续扩产，先进制程产线建设提速 [1][2] - 国内头部晶圆厂扩产将为国产设备与材料提供巨大市场空间，进一步推动国产替代进程 [1][2] - 在AI算力、先进存储、新能源等需求驱动下，国内半导体产业将持续高景气 [1][2] 投资主线与公司机遇 - 国产替代是国内半导体产业最确定的主线 [1][2] - 本土企业凭借技术突破、成本优势与服务能力，有望在全球半导体产业格局中占据更重要地位，迎来长期成长机遇 [1][2] - 建议关注半导体设备头部平台型公司 [1][2]

2025年业绩核心表现 - 2025年公司营收124.1亿港元，同比增长68% [3] - 2025年公司净利润7.84亿港元，同比增长69% [3] - 毛利率为11.8%，同比下降2.9个百分点，净利率为6.3%，同比持平 [3] 业绩增长驱动因素 - 收入高增长主要由AI热潮推动服务器分部及电线组件分部的数据中心营收增加所致 [3] - 毛利率下滑主要由于产品结构变动，低毛利的服务器收入占比在2025年大幅提升 [3] - 期间费用率从6.9%降至4.9%，降本增效及规模效应显著 [3] - 原材料成本方面，公司产品售价按铜价自动调整，铜价波动影响可直接转嫁客户，订单毛利金额未受影响 [3] 各业务分部表现 - **电线组件业务**：2025年营收34.3亿港元，同比增长23.2%；其中数据中心业务营收同比增长49%至18.1亿港元，是集团利润增长核心贡献源之一，主要受AI带动光纤电线组件业务增长驱动 [4] - **数字电线业务**：2025年营收12.2亿港元，同比下降14%；其中网络电线和特种线营收分别为9.63亿港元（同比-18%）和2.62亿港元（同比+11%），网络电线下滑主要受上半年关税影响海外订单拖累，特种线则受益于AI带动的高速电缆需求实现同比增长 [4] - **服务器业务**：2025年营收74.0亿港元，同比增长132.1% [4] 业务发展前景与优势 - 公司MPO（多芯光纤连接器）业务配合客户需求持续迭代，有望伴随2026/2027年大客户数据中心建设高景气及800G/1.6T光模块需求爆发实现高增长 [4] - 公司海内外产能持续扩张，为未来数年市场份额扩张和新客户拓展打下坚实基础 [4] - 预计国产算力建设加码将驱动未来公司服务器业务营收稳步向上 [4] - 未来数字电线业务的产品结构有望持续改善 [4] 战略投资与收购进展 - **莱尼K业务**：公司于2025年7月完成对其49%股权的收购，2025年贡献净利润79.7百万港元，盈利能力好于预期；受益于立讯自动化赋能及运营效率提升，预计2026-2027年净利率有望持续修复 [5] - **德晋昌集团**：公司于2025年12月完成收购，收购后一个月营收达3.5亿港元；未来将面向集团及外部独立客户供应铜线，有助于分散地域及政治风险 [5] - **医疗业务领域**：公司在2024/2025年投资了3家海外医疗及保健相关公司，促成MEIC并于2026年3月主办全球WT可穿戴技术科技大会，持续开展前沿领域投资布局 [5] - 公司于2026年2月完成配售，净募资约16.4亿港元，将助力后续战略投资及全球业务扩张 [5] 公司定位与成长前景 - 公司是立讯体系的重要组成，在数通业务上绝佳卡位MPO光通信、AI服务器等赛道，有望实现高质量成长 [6] - 汽车业务受益于成功收购莱尼电缆业务，有望快速跃升至全球头部汽车线缆供应商 [6] - 医疗设备业务长坡厚雪，公司积极布局前沿赛道，结合立讯体系赋能协同成长，中长期成长空间可期 [6] - 考虑到数据中心及服务器市场需求高景气、莱尼盈利能力好于预期，分析师上调了公司盈利预测 [6]

金属与锂行业 - 锂行业预计在2026-2027年迎来供需拐点，2026年预计供给202.6万吨LCE，需求204.66万吨LCE，出现2.04万吨LCE的供给缺口[15] - 大中矿业锂资源远期总规划体量达18万吨LCE，预计2026年锂业务归母净利润为24.85亿元（基于16万元/吨含税锂价假设）[12][17][18] - 紫金矿业预计2026年归母净利润达823.16亿元，同比增长57%，矿产铜产量计划从2025年的109万吨增至2026年的120万吨[10][25][26] - 中国宏桥作为一体化电解铝龙头，预计2025年归母净利润226.36亿元，假设分红率60%，对应股息率为8.8%[10][20] 建材与化工 - 建材行业（如电子布、铜箔）因AI算力需求爆发和供给产能挤压，正经历“超级周期”，类似存储芯片逻辑[29][31] - 中国巨石预计2026年归母净利润为59.89亿元，其中电子布利润占比将达52%，受益于AI需求驱动的电子布涨价[10][33][34] - 万华化学MDI和TDI产品因工厂挺价、装置停产及地缘冲突影响，景气度大幅提升，价差明显提高[72][75][76] - 桐昆股份的PTA与涤纶长丝行业供需改善，2026年PTA产能零增长，涤纶长丝产能增速仅2.7%，推动行业景气修复[78][79][85] 交运与能源 - 油运（VLCC）因霍尔木兹海峡潜在封锁及后续补库需求，将触发“弹簧效应”，未来一年补库需额外57艘VLCC，而2026年计划交付仅26艘[42][44] - 极兔速递在东南亚快递市场份额从2024年的27.4%提升至2025年上半年的32.8%，受益于TikTok电商GMV高增长[56][66][68] - 首华燃气天然气产量快速放量，预计2026年产量达12亿方，同比增长33%，归母净利润预计为5.44亿元[95][99][100] - 龙源电力作为陆风龙头，预计2025-2027年新增装机稳健，集团体外有约3559万千瓦风电资产可作为潜在整合资源，成长空间巨大[112][116]

行业投资评级 - 报告对建筑装饰行业的投资评级为“强于大市”，并维持该评级 [4] 核心观点 - 报告核心观点是建议继续沿着以算电能源为代表的新基建、传统内需、“一带一路”三个方向进行布局 [1][9] - 新基建方面，随着AI算力中心规模扩大，耗电量预计上升，“以电强算、以算促电”的良性循环将是核心竞争力，同时拥有新能源绿电及AI数据中心建设能力的企业将重点受益 [3][19] - 内需方面，随着部分城市房地产政策优化及二手房市场企稳，整体经济、地方政府财政及二手房相关检测评估需求有望上升 [3][20] - 国际关系与“一带一路”方面，中东地区未来重建需求可能提升，中国供应链稳定性优势有望凸显，新疆作为连接中亚的枢纽，其“十五五”基建景气度预计较高 [3][21] 根据目录总结 1.1 继续沿算电能源为代表的新基建、传统内需、“一带一路”三个方向布局 - **算电协同新基建**：国家数据局明确将大力推进算电协同工程，确保枢纽节点新建算力设施绿电应用占比达到80%以上 [3][19] - **受益标的**：同时有新能源绿电及AI数据中心建设能力的企业，如中国能建、中国电建、中国铁建、中国交建、罗曼股份、浦东建设等 [3][19] - **钢结构需求**：随着数据中心建设加速，各类厂房投资将上升，钢结构加工企业鸿路钢构有望受益 [3][19] - **内需政策**：成都出台公积金新政，单缴存人最高贷款额度由60万元提高至80万元，双缴存人由100万元提高至120万元，购买现房等最高贷款额度上浮20% [3][20] - **二手房市场**：上海等一线城市近期二手房成交有所企稳，相关检测评估需求有望上升，国检集团、联检科技、深圳瑞捷等有望受益 [3][20] - **国际关系与“一带一路”**：美国总统特朗普计划于5月14日至15日对中国进行国事访问 [3][21] - **中东重建与供应链**：美以伊冲突持续可能提升中东地区未来重建需求，并凸显中国供应链稳定性优势，中长期在“一带一路”国家市场份额有望提升 [3][21] - **新疆基建景气度**：奎屯经独山子至库车高速公路（G3033独库高速公路）写入“十五五”规划，作为国家综合立体交通网6项重大工程之一，判断新疆“十五五”基建总体将保持较高景气度 [3][21] - **相关受益公司**：新疆基建企业新疆交建，四大国际工程企业中材国际、中钢国际、北方国际、中工国际以及建筑央企有望受益 [3][21] 1.2 专项债发行进度同比加速，特别国债资金尚未投放 - **专项债发行**：截至3月27日，专项债累计新发行10,997亿元，累计净融资9,863亿元，发行进度已完成全年的25%，同比加快8个百分点 [9][22] - **城投债与特别国债**：城投债累计净融资857亿元，特别国债暂未发行 [9][23] 2. 本期行情回顾 - **指数表现**：本周（2026年3月23日至27日）SW建筑装饰指数下跌0.83%，全部A股指数下跌1.10%，板块相对全部A股取得超额收益0.27个百分点 [9][34] - **子板块表现**：国际工程（+2.58%）、化学工程（+1.78%）、装修装饰（+1.38%）表现较优 [9][18] - **个股表现**：关注个股中，安车检测（+12.9%）、国泰集团（+11.6%）、禾信仪器（+11.2%）表现较优 [9] 3. 本期重点公司动态跟踪 - **中国化学2025年年报**：2025年实现营业收入1895亿元，同比增长1.97%；实现归母净利润64.4亿元，同比增长13.15% [10] - **中国能建2025年年报**：2025年实现营业收入4529亿元，同比增长3.71%；归母净利润58.4亿元，同比下降30.44% [10] - **中材国际2025年年报**：2025年收入495.99亿元，同比增长7.53%；归母净利润28.62亿元，同比下降4.06% [10] - **易普力2025年年报**：2025年实现营业收入98.3亿元，同比增长15.1%；实现归母净利润7.9亿元，同比增长11.2% [10] - **中铁工业2025年年报**：2025年实现营业收入276.9亿元，同比下降4.53%；实现归母净利润13.7亿元，同比下降22.8% [10] - **项目中标**：北新路桥联合体中标项目金额共计7.92亿元；罗曼股份子公司签署合同总金额1819万美元（折合人民币约1.26亿元） [41] 4. 行业估值现状 - **板块估值**：截至2026年3月27日，建筑子板块PE（TTM）分别为：房屋建设6.16倍、装修装饰-25.59倍、基础市政工程建设8.11倍、园林工程-14.81倍、钢结构36.68倍、化学工程11.92倍、国际工程13.32倍、其他专业工程59.50倍、工程咨询服务47.27倍 [44] 配置建议 - **主线一：建筑央国企低位修复与第二曲线转型**：推荐有望受益于“十五五”规划重点项目的头部央国企，包括中国中铁、中国铁建、中国化学、中国能建、中国电建、中国交建、中国建筑、中国中冶等央企；地方国企推荐四川路桥、隧道股份、安徽建工，关注新疆交建；国际工程企业推荐中工国际、中钢国际、中材国际、北方国际 [12][25] - **主线二：受益重点工程建设的高景气环节**：推荐掘进、民爆、岩土工程等环节，标的包括高争民爆、铁建重工、中铁工业、易普力，建议关注西藏天路、五新隧装 [12][26] - **主线三：布局新经济方向的标的**：推荐积极布局商业航天、具身智能、AI算力方向的罗曼股份、宏润建设、青鸟消防，同时也推荐志特新材、浦东建设、鸿路钢构，建议关注苏州规划、华蓝集团 [12][27][29]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但整体观点积极，认为2026年算力产业链将进入“全链通胀”周期，行业景气度全面外溢 [5][67] 报告核心观点 * 2026年是中国算力需求从“云端训练”向“训练+推理”双轮驱动转型的关键之年，算力缺口将极速释放 [5] * 在供需双侧强逻辑挤压下，2026年算力产业链将进入“全链通胀”周期，行业景气度将从核心芯片向AIDC、云服务、配套设备等环节全面外溢 [5][67] * 国产算力、算力租赁厂商已进入业绩临界点，部分公司业绩呈现爆发式增长 [5][12] * 供给端呈现外部边际改善与内部国产化加速放量的格局，为需求爆发奠定基础 [5] * Agentic AI范式重塑驱动CPU角色跃迁，需求倍增，国产CPU性能实现跨越，有望承接增量需求 [5][17] 根据相关目录分别进行总结 一、国产Token量破140万亿，CPU涨价潮又起 * **需求侧爆发**：2026年3月国内日均token调用量已突破140万亿，两年增长超千倍（从2024年初的1000亿增长而来）[11]；在3月23-27日全球AI大模型总调用量前十阵营中，中国AI大模型占据六席 [5][13] * **厂商进入业绩临界点**：得益于国内算力需求陡峭上行，部分国产算力、算力租赁厂商已进入业绩临界点，例如寒武纪2025年营收64.97亿元，同比增长453.21% [12]；利通电子预计2025年归母净利润同比增长区间高达996.83%至1240.57% [12] * **CPU涨价潮**：英特尔与AMD已正式通知客户全面上调全线CPU价格，平均涨幅10-15%，交货周期拉长至8-12周 [5][14] * **算力通胀传导**：算力通胀从基础设施层向应用层渗透，国内AI编程平台EazyDevelop于3月25日对会员订阅套餐提价，例如个人标准版价格从0.9元/百万tokens调整为1.99元/百万tokens [5][24] * **CPU角色与需求跃迁**：Agentic AI模式下，CPU承担工具调用、任务编排等大量工作，消耗量占AI工作流的80-90% [17]；ARM CEO表示，数据中心对每吉瓦功耗提供的CPU算力需求将增长至当前的4倍以上 [17]；据预测，数据中心CPU需求将从2026年的250亿美元增长至2030年的600亿美元，若叠加AI智能体需求将接近1000亿美元 [17] * **国产CPU性能跨越**：阿里达摩院发布玄铁C950，在SPEC Cint2006测试中单核性能首次超过70分；海光处理器主要性能指标达到国际先进水平 [20][22] 二、训推共振，算力需求极速释放 * **训练侧：向高质量与多模态进阶**：头部互联网厂商持续迭代万亿参数级模型，AI新势力快速更新MoE架构 [5][26]；多模态视频生成是“算力吞噬兽”，字节跳动Seedance 2.0、阿里Qwen-Image-2.0等模型发布，显著提升对底层算力需求 [26][33] * **推理侧：应用落地元年，需求斜率陡峭**：AI应用加速渗透，豆包APP 2025年12月MAU已突破2.26亿 [5][46]；通义千问C端月活跃用户数已突破1亿 [46]；AI漫剧、AI编程等原生应用快速爆发，例如AI漫剧《斩仙台下，我震惊了诸神》累计播放量达10.1亿次 [44][45] * **Agent生态扩张驱动推理消耗**：AI编码助手Claude Code年化收入已超过10亿美元 [51]；AI Agent工具OpenClaw高频自主调用机制使得推理Token消耗量呈指数级跃升 [51]；智能体通常比聊天交互消耗的令牌多约4倍，而多智能体系统比聊天消耗的令牌多约15倍 [59] 三、供给端外部边际改善，内部国产化加速放量 * **外部边际改善**：NVIDIA H200（合规版）已正式获批进入中国市场，短期内将缓解头部互联网厂商在超大规模模型训练上的算力焦虑 [5][60] * **国产芯片性能与生态跨越拐点**：国产GPU性能与生态建设已跨过“可用”向“好用”的拐点，性能指标基本追平H20、A100等 [5][61]；华为昇腾、寒武纪思元、海光深算等系列在实战中快速迭代 [5] * **上游产能保障**：中芯国际2025年Q4产能利用率保持在95.7%，整体8英寸产能利用率超过100%，12英寸接近满载 [63]；2026年资本开支预计与2025年大致持平 [63] * **生态建设加速**：腾讯云、百度、阿里等云服务厂商加速适配国产芯片，推动“芯片-模型-应用”闭环形成 [66] 四、国产算力全链通胀，有望量价齐升 * **全产业链涨价**：行业预判进入“全链通胀”周期，除CPU外，算力/云厂商相继提价，例如AWS EC2机器学习容量块价格上调约15%，谷歌云部分区域数据传输价格涨幅达100% [15][67]；智谱对GLMCoding Plan套餐价格整体涨幅自30%起 [67][70] * **资本开支高景气**：硅谷四大科技巨头（亚马逊、Alphabet、Meta、微软）2026年资本开支合计将高达6500亿美元 [71]；中国智能算力规模预计从2020年的75.0 EFLOPS增长至2028年的2,781.9 EFLOPS，复合增长率达57.1% [71] 五、相关标的 * 报告列举了包括东阳光、寒武纪、海光信息、利通电子、中芯国际、浪潮信息等在内的多家上市公司作为相关投资标的 [3][74]