报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 电解铝需求存边际走弱预期但库存低位，铝价运行重心存下移风险，预计铝价宽幅震荡为主，关注库存拐点，套利和衍生品暂时观望[1][2] - 氧化铝新投产能进展成后续关注重点，价格短期震荡反弹空间受限，预计维持震荡偏弱运行，交易策略为短期反弹后若供需过剩格局不改考虑继续沽空，套利和期权暂时观望[67][68] 各部分总结 电解铝 宏观 - 中美会谈开始但短期达成协议概率有限，美国与其他国家关税会谈预计多轮，美国与英国达成铝关税协议取消232铝关税，美国经济数据强劲，美联储表态偏鹰派，国内出台多项经济提振政策[2] 产业供应 - 供应端短期变动不大，产量缓慢增加，后续产能变动以少量复产及置换产能为主[2] 产业需求 - 4月铝表观消费同比增7%以上，1 - 4月累计同比增长5%以上，但需求边际走弱确定性强，光伏组件5月排产预计55Gw环比下降10%，家电排产同比增加但环比走弱，光伏用铝型材企业订单下降，上周铝型材、铝板带箔龙头企业开工率环比下降，铝线缆开工率环比上升[2] 库存 - 铝锭净进口预计维持16万吨以上高位，保税区铝锭库存维持增加，铝锭社会库存在五一假期后短暂累库符合季节性，按目前去库速度预计下周库存降至50余万吨偏低水平，对月差预计带来支撑[2] 交易逻辑 - 关税对全球铝需求影响待向微观体现，美国与其他国家谈判仍在进行，后续铝锭社会库存预计达50余万吨偏低量级对月差有支撑，但光伏、家电等板块需求边际走弱，关注5 - 6月消费拐点，国内短期供需偏强难逆转全年过剩压力，年中需求边际下降预期不改，铝价预计宽幅震荡，稳定突破2万元需全球全年铝消费预期改善，跌破1.9万元需需求端偏弱预期兑现，关注6 - 7月淡季预期提前兑现、铝价下调带动铝利润收缩可能[2] 海外产能 - 印尼、印度、伊朗、俄罗斯等国多个项目有扩产或新投计划，若海外电解铝产能如期顺利投放，预计2026 - 2027年将达到3% - 5%的产量增速[41] 铝加工开工率 - 上周铝板带龙头企业开工率环比下降0.4个百分点至67.2%，全国型材开工率环比下降1.5个百分点至57.5%，铝箔环比下降0.5个百分点至71.1%，再生铝环比回升2.5个百分点至55.0%，预计下周再生铝开工持续下行[44] 光伏组件 - 2025年4月光伏组件排产预计65 - 70GW，环比增加13GW，同比增加10 - 15GW，5月排产预计环比下降至55GW，三季度排产或显著下降，加大铝消费季节性波动，中国光伏行业协会预计全年国内光伏组件产量同比增加12GW至600GW，增速为2%[47] 乘用车 - 4月1 - 20日全国乘用车厂家批发99.3万辆，同比增长14%，较上月同期下降12%，市场零售89.7万辆，同比增长12%，较上月同期下降9%，今年以来累计零售602.4万辆，同比增长7%，乘联会预计2025年乘用车零售2364万台，增3%，出口528万台，增10%，我国向墨西哥出口铝材预计维持稳定[50] 电力投资及线缆消费 - 铝线缆本周开工率提升1.4个百分点至65.6%，5月初输变电订单交付，前期储备订单执行，二批招标开启，远期订单与现有订单衔接[54] 家电排产 - 2025年4月空冰洗排产合计3959万台，较去年同期上涨4.3%，空调排产2400万台，增长9.1%，冰箱排产809万台，下降6.7%，洗衣机排产740万台，微增1.4%，空调后续排产同比增加但难改季节性下降趋势，铝箔市场需求分化，后续铝箔企业开工率预计震荡下行[58] 地产用铝 - 1 - 3月房地产开发企业房屋施工面积同比下降9.5%，新开工面积下降24.4%，竣工面积下降14.3%，本周建材企业订单增长乏力[61] 铝材出口 - 2025年4月中国出口未锻轧铝及铝材51.8万吨，1 - 4月累计出口188.3万吨，同比下降5.7%[64] 平衡表 - 展示了2024年4月 - 2025年5月电解铝月度产量、同比、累计产量、增速、净进口量、累计进口、原铝供应、累计供应、供应增速、库存等数据[65] 氧化铝 原料端 - 五一假期后铝土矿市场价格调整，几内亚主流矿45/3价格下调至75美元/干吨（CIF），散货市场同步走弱，采购商采购谨慎，随着矿企和贸易商出货及氧化铝价格回暖，叠加几内亚雨季临近，下游采购活动预计逐步回暖[68] 供应端 - 五一假期后国内氧化铝企业阶段性检修及压产企业增加，涉及贵州、广西、山西等地，截至本周五全国氧化铝建成产能11082万吨，运行8675万吨，较节前降55万吨，开工率78.2%[68] 交易逻辑 - 新闻带动市场对氧化铝供应担忧推动价格反弹，但实质影响待跟踪，5月产能检修复产均有，后续新投产能成品产出，关注新投进度对供需的影响，进口铝土矿价格下跌，氧化铝仓单高位，检修产能若恢复利润有复产可能，预计价格反弹幅度有限，维持震荡偏弱运行[68] 库存 - 截至5月8日全国氧化铝库存量328.8万吨，较节前降13.5万吨，氧化铝企业厂内袋装库存降低，电解铝企业库存降低明显，新签订单货源多在交割库和途中，显示库存分布转换[71] 利润与开工率 - 2025年3月全国氧化铝加权平均完全成本为3292元/吨，行业平均亏损45元/吨，4月亏损规模扩大，高成本产能现金流亏损，若氧化铝价格反弹至3100元/吨以上，至少650万吨以上产能意愿恢复生产，价格在不同区间波动有不同产能复产可能[74] 价格走势 - 本周国内氧化铝价格延续反弹，现货交投积极性上升，新疆区域常规铝厂招标到厂价格3160 - 3190元/吨，较节前稳中小幅回落，北方市场成交3.3万吨，加权成交价格2866元/吨，较节前下跌4元/吨，海外西澳成交3万吨，离岸成交价格348美元/吨，较节前上涨0.5美元/吨[77] 仓单情况 - 仓单成交带动仓单量下降，但仍有26余万吨较高水平[80] 新增项目 - 国内未来新增氧化铝项目规划产能2480万吨，2025年各季度有不同投产进度；国外未来新增氧化铝项目规划产能3215万吨，2024 - 2027年及远期待定有不同投产安排[84][86] 企业检修情况 - 五一长假后多家氧化铝企业有检修及生产变动，涉及产能不同，检修周期和影响产量不同[87] 铝土矿价格 - 4月河南国产铝土矿价格下跌幅度收窄，山西部分矿山复产利好个别企业用矿，4月几内亚铝土矿成交价从88美元一路下跌至74.5美元，铝土矿价格下跌趋势短期内难改善，止跌需矿山开采或发运量同比增幅收窄、全年供需转为平衡[90]

周度报告—氧化铝 国内氧化铝新投现变数 | [T走ab势le_评R级an：k] | 氧化铝：震荡 | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 报告日期： | 2025 5 月 | 年 | 11 | 日 | [Table_Summary] ★几内亚矿价进一步降低，国内氧化铝新投现变数 有 色 金 属 原料：上周国内矿石价格处于下行通道，山西矿 58/5 的含税报 价 700 元/吨，河南的 58/5 的含税价格为 668 元/吨, 贵州 60/6 铝土矿的到厂含税价格维持 596 元/吨。五一假期间检查组再次 入驻山西地区，节后相关部门加强对矿山检查。受安全环保、资 源整合及品位下降等影响，国内矿整体供应仍呈现紧缺的状态， 复产矿山以及存量矿山的产出稳定性有待观察。进口方面，大型 矿企对二季度长协价格做出修订，几内亚主流矿 45/3 价格下调 至 75 美元/干吨（CIF）。部分低品质散弹矿石报价到 72 美元/ 干吨。国内用户对该价格仍较排斥，远期价格有意压至 CIF 68-70 美元/吨。GIC 码头恢复作业，先前矿山积压库存开始陆续发出。 GIC 方面表示纠纷问题会 ...

铝&氧化铝产业链周度报告 国泰君安期货研究所·王蓉（首席分析师/所长助理） 投资咨询从业资格号：Z0002529 日期：2025年05月11日 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint 铝：一度领跌有色板块，继续跟踪光伏排产 Special report on Guotai Junan Futures 资料来源：国泰君安期货研究 2 ◆ 沪铝节后一度领跌有色板块，本周最低触及19300低位，但随后伴随氧化铝产业爆出产能调查事件，传统有色铜锌等亦疑 似走出月差挤仓，沪铝重新修复一段向上空间。从边际供需的角度出发，结合本轮美国关税带来的影响，我们仍维持近 期观点：当前供需面界定的方向更倾向于向下。铝价以及电解铝企业利润被挤压的程度，后续将很大程度取决于关税事 件对于出口需求的冲击程度，以及光伏排产的实际下滑深度。 ◆ 后续更倾向于从"未来现实"的层面去寻找进一步的验证点——一是看海外市场的缺口到底能否持续，并最终把现有库 存消耗到一个关键临界点；二是看我们出口端的节奏变化，需要持续跟踪出口产品总量及结构性的变化，尤其是要进一 步 ...

大宗商品市场分化 - 5月9日大宗商品涨跌分化，黑色建材续创新低，焦煤、焦炭、玻璃跌幅达2%，而多晶硅、氧化铝延续涨势 [1] - 氧化铝期货三连阳，5月9日报2827元/吨，涨幅3%，现货价格同步回升至2895元/吨 [1] - 期现价差扩大反映市场对减产及远月矿石供应的担忧 [1] 氧化铝供需基本面 - 五一节后氧化铝企业检修增多，山西孝义100万吨产能因矿石供应停产，广西80万吨产能检修15天 [2] - 氧化铝期货2506合约进入交割期，主力合约换至2509，交易重心转向几内亚雨季矿石限产预期 [2] - 氧化铝现货价格相对稳定，5月8日国内均价2895.86元/吨，部分地区达2950元/吨，期货深度贴水后三连阳但现货未跟涨 [2] 产能与库存动态 - 氧化铝产能从年初8245万吨升至9000万吨以上，产能释放快于需求增长导致价格下跌，现货价从年初5753元/吨跌至4月末2896元/吨 [3] - 社会库存从年初370万吨累库至4月下旬400万吨，5月运行产能降至8310万吨，库存回落至394.6万吨，部分地区现货偏紧 [5] - 4月氧化铝产量720万吨，需求量695万吨，单月过剩25万吨 [9] 铝土矿供应格局 - 中国铝土矿对外依存度75%，其中70%进口自几内亚，其余来自澳大利亚、印尼 [6] - 2025年一季度矿石进口4709万吨（同比增30%），几内亚占比77%，内矿产量523万吨（同比增12.5%） [6] - 几内亚铝土矿发运维持高位，澳大利亚雨季结束发运恢复，进口铝土矿价格下跌 [6] 下游需求与成本 - 电解铝占氧化铝需求95%，4月底国内电解铝运行产能4391万吨（利用率96.1%），需匹配8475万吨氧化铝产能 [7][8] - 4月电解铝产量360.6万吨对应氧化铝需求696万吨，高于2020-2024年同期均值628万吨 [8] - 氧化铝企业现金成本5月2日为2669元/吨，几内亚一水铝土矿山东港口价跌至83美元/吨，78-80美元/吨为矿价支撑位 [11] 价格走势与策略 - 短期供应扰动推动期货反弹，但中长期过剩逻辑未改，2900元/吨为压力位 [10] - 若铝土矿供应加速释放或需求转弱，价格可能下探2664元/吨 [11] - 反弹至3000-3100元关口预计遇阻，后续关注检修及减产情况 [12]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入323 21亿元 同比+22 23% 归母净利润17 48亿元 同比+29 76% [3] - 2025年Q1营业收入81 24亿元 同比+13 07% 归母净利润4 40亿元 同比+21 46% [3] - 2024年销量146 72万吨 同比+18 8% 单吨净利润1191 7元/吨 较2023年提升100 5元/吨 [4] - 2024年Q1-Q4单吨净利润分别为1052 6/1904 4/893 3/907 0元/吨 [4] - 2025年Q1铝板带箔产量38 46万吨 同比+11 58% 销量37 49万吨 同比+10 33% [4] 产品结构优化 - 2024年新能源 电子家电 汽车及交通运输领域产品占比提高约5Pct [4] - 2025年将建设高端热处理线 聚焦新能源 汽车材料 半导体 工业机器人及低空飞行领域 [7] - 探索汽车板 航空板等高端产品生产技术 扩大全铝立柱机器人本体 无人机屏蔽罩等产品规模 [7] 出口政策影响 - 2024年12月取消铝材出口退税后 公司当月铝板带箔产销仍达12万吨以上 [5] - 中国铝材加工产能占全球六成以上 外贸订单具有高端化及定制化属性 国外市场依赖性强 [5] 碳市场机遇 - 电解铝行业纳入全国碳交易市场预期增强 再生铝生产碳排放仅0 2吨/吨（火电铝为13吨） [6] - 按碳价76元/吨计算 每吨再生铝可节约碳税972 8元 [6]

SHMET 网讯： 自去年12月初开始下跌以来，氧化铝期货已"缩水"近50%，五一假期归来，期价在逼近纪录低位后终于企稳，近几日持续收涨，回升至一周高位。 氧化铝暂时摆脱阴霾，连续两日大幅反弹，消息面有什么利好传来吗？最近氧化铝库存出现不断去化一幕，供需面是否出现明显的好转迹象？未来氧化铝过 剩预期还强吗？期价反弹势头能延续吗？文华财经【机构会诊】板块邀请氧化铝期货专家为您详细分析。 【机构会诊】：氧化铝暂时摆脱阴霾，连续两日大幅反弹，消息面有什么利好传来吗？ 华安期货投资咨询部分析师 鲍峰：现阶段去判断氧化铝供需面好转为时过早，根据SMM调研数据显示，4月份氧化铝开工率为78.8%，环比上月下降5.8%。 电解铝4月运行产能为96.11%，环比增加0.33%。因此可见氧化铝的供需面确实有一定的好转，但从季节性角度看，78.8%的氧化铝开工依然处于高位，明显 好转迹象的结论需要后续观察。 【机构会诊】：未来氧化铝过剩预期还强吗？期价反弹势头能延续吗？ 国投安信期货研究院高级研究员 刘冬博：后续来看，行业利润决定了检修产能的复产节奏，供应和利润动态变化，一旦利润修复产供应弹性大，且河北某 厂第二条第三条线共32 ...

报告公司投资评级 - 维持对明泰铝业的“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年单吨净利同比显著提升，高端应用领域拓展改善公司产品结构，取消出口退税政策实施销量未受显著影响，电解铝纳入全国碳市场渐行渐近再生铝受益明显，产能扩张进行时产品结构持续改善，上调盈利预测 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入323.21亿元，同比+22.23%；归母净利润17.48亿元，同比+29.76%。2025年Q1实现营业收入81.24亿元，同比+13.07%；归母净利润4.40亿元，同比+21.46% [1] - 2024年销量146.72万吨，同比增长18.8%，单吨净利润1191.7元/吨，较2023年提升100.5元/吨，2024年新能源等领域产品占比提高约5Pct。2025年Q1铝板带箔产量38.46万吨，同比增长11.58%，销量37.49万吨，同比增长10.33% [1] 政策影响 - 2024年12月1日起取消铝材等产品出口退税，中国铝材加工产能占全球六成以上，外贸订单有高端化及定制化属性，国外市场对中国铝材出口依赖性大，2024年12月公司铝板带箔产销数据仍可达12万吨以上 [2] - 2024年3月15日生态环境部就铝冶炼行业相关指南公开征求意见，电解铝排放核算指南推出意味着国内电解铝行业距离纳入全国碳交易市场时间趋近，生产1t再生铝二氧化碳排放量仅为0.2t（火电铝为13吨），按2025年4月24日全国碳排放配额收盘价76元/吨计算，每吨再生铝将节约碳税972.8元 [2] 产能与产品结构 - 2025年公司将建设高端热处理线，聚焦新能源等领域，探索高端产品生产技术，开发相关产品，扩大相关领域产品规模，持续改善产品结构 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025/2026年归母净利润为20.4亿元/22.7亿元（较前次预测上调1.4%/0.9%），新增2027年预测归母净利润为24.8亿元，2025 - 2027年对应当前股价的PE估值分别为7/7/6X [3] 其他财务指标 - 给出2023 - 2027E年公司营业收入、净利润、EPS、ROE、P/E、P/B等指标数据 [4] - 给出2022Q2 - 2025Q1公司单季度主要财务指标，包括主营业务收入、毛利、毛利率等多项指标 [9] - 给出2023 - 2027E年公司利润表、现金流量表、资产负债表相关数据 [12][13] - 给出2023 - 2027E年公司盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标相关数据 [14][15]

铝材出口数据 - 中国4月未锻轧铝及铝材出口量为51 8万吨，较3月的50 6万吨环比增长2 4% [1]

铝价下跌原因分析 - 沪铝期货主力合约最低跌至19300元/吨，延续4月底跌势[1] - 市场预期未来需求走弱，部分资金选择做空电解铝冶炼利润[1] - 电解铝冶炼利润较高，相对于其他金属冶炼更具做空吸引力[1] - 铝锭、铝棒社会库存累积近4万吨，多地现货价格承压[1] - 几内亚铝土矿成交价格跌破80美元/吨且仍在下行[1] 供需基本面变化 - 电解铝供应维持在历史高位，下游加工环节开工率环比下滑[1] - "金三银四"消费旺季进入尾声，市场对后续需求预期悲观[1] - 铝型材及铝线缆板块4月开工率较高，但5月光伏需求预期转弱[3] - 铝板带箔及合金领域受出口订单收缩影响，开工率下滑[3] - 全国电解铝平均成本降至16500元/吨附近[3] 终端需求季节性变化 - 空调等家电企业排产呈季节性回落趋势[3] - 汽车企业开工率在5-6月进入平滑期[3] - 5月光伏抢装潮结束，组件需求放缓[3] - 铝制品、铝材及耐用消费品出口订单量可能进一步下降[4] 宏观影响因素 - 央行降准降息释放提振经济信号，后期或出台促消费举措[4] - 中美贸易紧张局势有望缓和，市场情绪趋于改善[4] - 美国"对等关税"政策对全球需求负面影响仍存担忧[4] - 4月美国非农就业数据偏强，美联储政策观望空间增大[5] 未来价格走势关键变量 - 铝社会库存降至低位，对价格形成底部支撑[4] - 需密切关注消费变化及宏观面动向[4] - 上游氧化铝价格能否止跌是关键观察点[5] - 国内汽车、光伏及地产板块消费企稳情况需重点关注[4]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：电线电缆、油服、锂电电解液、电解铝 - 公司：华通线缆 纪要提到的核心观点和论据 公司业务与盈利情况 - 核心业务包括传统线缆业务、油服工程和锂电电解液业务 主业利润约 3.3 亿元，复合增速约 15%，海外业务增速达百分之十几，合理估值约 50 亿元；锂电电解液业务在安哥拉生产，总体成本节省 3000 多元每吨，海外吨利润高于国内约 2000 元，一期投产每年可增加三个多亿利润，预计增加 35 - 40 亿市值且有扩产空间[3] - 2023 年传统业务净利润 3.6 亿元，2024 年因汇兑损失降至 3.2 亿元，预计 2025 年在汇兑平稳及新产能释放下可达 4 亿元左右[2][7] - 预计 2025 年主营业务利润达 4 亿以上，加上安哥拉电解铝项目一期产能带来的近 6 亿利润，总体利润接近 10 亿，未来几年总利润有望达 20 亿以上；市值预计从 70 亿增至 150 亿以上[2][10] - 2024 年收入 63 亿元，同比增长 18%；2022 - 2024 年利润增速远超营收增速，但 2024 年归母净利润下滑 12%，预计 2026 年利润翻倍以上增长[14] - 2025 - 2027 年归母净利润分别为 3.3 亿元、7.5 亿元和 10.6 亿元，2026 年利润增速翻倍以上，2027 年增速 41%；对应市盈率 2026 年 9 倍、2027 年 6 倍，估值低于行业可比公司[24][25] 出海型企业优势 - 2024 年海外收入占比 67%，毛利占比 73%，超过一半产能在海外，相比出口型企业有更强抗风险能力和全球竞争力，早在 2005 年开始出口并在多地建生产工厂，全球产能布局使其在贸易战背景下更稳健，业绩持续性更好[2][4][5] - 海外市场布局广泛，各基地面向不同市场，有效规避贸易壁垒，提升全球市场占有率；家族式管理确保公司稳定性和长期发展战略一致性[4] 电解铝项目影响 - 安哥拉电解铝项目有望再造新华通，海外供不应求使其具有战略性；全球氧化铝价格下降，电解铝价格较好，若中美贸易缓和、全球经济复苏或美元贬值，板块有向上发展机会[6] - 项目具有显著成本优势，当地水电资源丰富廉价，电费仅约每度一毛钱，每吨可节省约 4200 元电费，总体每吨净利润至少比国内高 2000 元，若氧化铝价格降低或成品价格上升，利润可能大幅超出保守测算[8][9] - 中性假设下，安哥拉吨铝利润约 4700 元，国内约 2500 元；一期 12 万吨投产后满产净利润可达 5.7 亿元，后续全部投产总体产能超 50 万吨，成长空间广阔[23] 其他重要但可能被忽略的内容 - 海外市场布局：中国基地面向国内及欧洲、澳洲市场；韩国基地供应美国市场；坦桑尼亚基地与国家电网绑定供货，占据垄断地位；喀麦隆基地面向本土市场；油服装备方面，中国和巴拿马基地分别负责全球销售潜油泵电缆及连续油管，巴拿马工厂供应北美市场以规避 25%关税[11] - 创始人及管理团队：由张文东、张文勇兄弟创立，其子张书军、张宝荣负责经营，四人作为一致行动人持有公司 34.69%股份，家族式管理确保公司稳定性和战略一致性[4][12] - 安哥拉总统重视：将项目视为国家重要工程，亲自督导建设进程，2024 年 3 月访华接见公司董事长，项目对中安两国合作有战略意义，具备较高确定性[2][13] - 海外产能布局计划：扩建坦桑尼亚基地，建设安哥拉铝工业园，在韩国釜山和巴拿马设生产基地，通过海外布局提升市占率，在全球供给端逻辑显现下有先发优势[15] - 电解铝产业链及应用领域：产业链包括铝土矿、氧化铝精炼、电解铝及铝材产品；下游应用于建筑、交通运输等多个领域[16] - 国内外电解铝行业现状及趋势：国内产能接近天花板，实施产能置换等措施限制在 4500 万吨左右；海外新增集中于中东南亚和中东，建设进度慢，预计 2025 - 2026 年供需紧平衡，价格较高[17] - 安哥拉水力发电资源：是非洲大陆水力发电潜力最大国家之一，总水资源潜力 18.27GW，2021 年总发电装机容量 5880MW，水力发电占 3600MW，占比 63%；华通线缆与当地签订优惠工业用电合同，正在建设一期 12 万吨铸造厂，计划 8 - 10 年内完成五期工程，总计 50 多万吨，实现全产业链覆盖[18] - 电解锌生产成本构成及差异：主要由氧化锌、预焙阳极、用电等成本构成，最大差异在用电成本，安哥拉单吨节省 4000 元左右[19] - 安哥拉与国内成本比较：模型假设氧化铝及预焙阳极成本相同，国内其他费用单吨总计约 1500 元，安哥拉约 2000 元，每吨多出 500 元[20][21] - 电价和售价计算：安哥拉电价 1.5 美分（0.11 元/度），电解铝售价采用伦敦金属交易所现货结算价，不含增值税；国内根据长江有色金属市场含税均价计算[22] - 可比公司：电线电缆行业选取金杯电工、万马股份、金盘科技等；油服领域选取杰瑞股份、迪威尔；电解铝领域选取中国铝业、神火股份及天山铝业[26] - 海外销售前景：主业海外产能接近饱和，持续布局海外产能并开拓市场，新产能释放能匹配需求，主业业绩将稳健增长，非洲电解铝项目投产后有望超预期，被重点推荐为三年一倍股[27]