投资评级与目标价格 - 报告给予九号公司-WD(689009)的投资评级为"增持" [4] - 目标价格为78.42元，较当前价格58.64元存在33.7%的潜在上涨空间 [4][5] 核心财务数据与增长预期 - 2025年预计营业总收入219.28亿元（同比+54.5%），归母净利润20.15亿元（同比+85.9%） [3] - 2025-2027年净利润CAGR达44.3%，每股收益从28.01元增至44.88元 [3][11] - 2025年ROE预计达49.5%，毛利率提升至29.3% [3][12] - 当前市盈率仅2.09倍（2025E），显著低于可比公司28.3倍的平均水平 [3][13] 业务表现与驱动因素 - **电动两轮车**：2025Q2销量138.87万台（同比+77%），收入39.6亿元（同比+81%），门店超8700家 [11] - **自主品牌滑板车**：2025Q2 ASP达2421元（同比+22%），收入9.29亿元（同比+28%） [11] - **全地形车/Ebike**：2025Q2销量0.8万台（同比+21%），收入3.23亿元（同比+11%），未来渠道扩张有望加速放量 [11] - **规模效应显现**：2025H1两轮车毛利率23.7%（同比+1.4pcts），Q2整体净利率同比提升0.6pcts [11] 资本市场表现 - 52周股价区间39.90-67.85元，当前总市值421.9亿元 [5] - 过去12个月绝对涨幅46%，跑赢上证指数24个百分点 [9] - 每股净资产94.24元，当前市净率0.6倍 [6] 股东回报 - 半年度分红方案：每10份派现4.23元，合计3亿元，分红比例24.19% [11] - 2025年预计股息率35.3%，2027年进一步提升至56.5% [12]

投资评级 - 九号公司(689009)当前投资评级为"买入"，与上次评级一致 [1] 核心财务表现 - 2025H1实现营业收入117.42亿元（同比+76.1%），归母净利润12.42亿元（同比+108.5%），扣非净利润13.12亿元（同比+125.3%） [1] - 2025Q2单季度营收66.30亿元（同比+61.5%），归母净利润7.86亿元（同比+70.8%），扣非净利润8.77亿元（同比+98.9%） [1] - 拟每10份存托凭证派发现金红利4.23元（含税），分红比例占25H1净利润的24.2% [1] - 2025-2027年盈利预测：归母净利润分别为20.6/28.2/38.1亿元，对应PE 20.5X/15.0X/11.1X [6] 分业务表现 电动两轮车业务 - 25Q2营收39.60亿元（同比+80.6%），占总营收59.7%，销量138.9万辆（同比+77.3%），单车ASP 2851.6元（同比+1.8%） [2] - 产品端推出Q系列（女性骑行）、M系列（运动性能）、机械师迭代款及LINE FRIENDS/《蛋仔派对》IP联名款 [2] - 渠道端中国区专卖门店超8700家，6月发布凌波OS短途交通全域操作系统实现跨品类技术协同 [2] 自主品牌零售滑板车与全地形车 - 25Q2营收分别为9.29亿元（同比+27.6%）和3.23亿元（同比+10.6%） [2] 割草机器人业务 - 旗舰款Segway Navimow X3系列获CES"最佳割草机器人"奖项，通过欧美主流电商平台（Amazon/Otto等）及线下KA渠道渗透 [3] 盈利能力与运营效率 - 25H1毛利率30.4%（同比-0.1pct），销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.0pct/-0.1pct/-0.8pct/-1.7pct至7.6%/5.5%/4.5%/-2.7% [4] - 存货周转天数41天（同比减少8天），经营活动现金流净额36.5亿元 [4] - 2025E毛利率预测29.9%，ROE 25.8% [8] 未来增长驱动 - 电动两轮车规模效应持续释放，割草机器人海外渠道拓展有望复制成功经验 [4] - 2025-2027年营收CAGR达28.5%，净利润CAGR超35% [8]

业务表现 - 能量饮料基本盘稳固 电解质水高歌猛进 [2] - 全国化布局扎实推进 平台化基础持续夯实 [2] - 成本红利与规模效应共振 费用投放加大 [2] 评级结论 - 西南证券给予东鹏饮料买入评级 [2]

投资评级 - 报告维持百威亚太(01876 HK)"推荐"评级 目标价10港元[1] 核心财务表现 - 2025H1营业总收入31 4亿美元 表观/内生同比-7 7%/-5 6%[1] - 2025H1正常化EBITDA 9 8亿美元 表观/内生同比-10 6%/-8 0%[1] - 2025H1正常化归母净利4 7亿美元 同比-14 1%[1] - 单Q2营业总收入16 8亿美元 表观/内生同比-4 6%/-3 9%[1] - 单Q2正常化EBITDA利润率29 7% 表观/内生同比-0 3pcts/-0 2pcts[1][6] 分区域运营情况 亚太西部(中国+印度) - 25Q2中国区收入同比-6 4% 销量内生-7 4% 吨价同增1 1%[6] - 印度高端产品持续放量 亚太西部整体收入同比-2 7% EBITDA利润率提升1 1pcts至30 8%[6] 亚太东部(韩国为主) - 25Q2收入同比-8 4% 销量内生-10 4%(韩国渠道囤货影响) 吨价同增2 2%[6] - EBITDA利润率下降6 5pcts至25 1% 主因高基数及商业投资增加[6] 财务预测 - 2025E-2027E营业收入预测: 63 49/64 80/66 08亿美元 增速1 6%/2 1%/2 0%[2] - 2025E-2027E归母净利预测: 7 62/8 23/8 71亿美元 增速5 0%/7 9%/5 9%[2][6] - 2025E毛利率维持50 4% 净利率提升至12 0%[11] 估值指标 - 当前股价8 26港元对应2025E PE 18倍 PB 1 3倍[2][3] - 目标价10港元对应2025E PE约22倍[6] 经营展望 - 中国区: Q3延续渠道优化 Q4低基数下有望恢复增长 非现饮渠道高端产品占比提升[6] - 印度区: 高端化加速 产品双位数增长持续[6] - 韩国区: Q3发货节奏正常化 提价效应持续释放[6]

业绩预测 - 预计1H25 non-GAAP净利润为10亿元左右 基本符合市场预期 [1] - 预计1H25收入增长30%左右 同店及新增门店均有贡献 [1] - 上调25/26年经调整净利润预测9%/7%至22/25亿元 [3] 门店扩张 - 预计1H25门店数量增至约11000家 新增约1100家 [1] - 1-5月签约门店近2000家 因装修产能瓶颈6月才缓解 [1] - 预计全年开店数量或超3000家 3Q开店进度有望加速 [1][2] 同店表现 - 1Q25同店高个位数增长 优于行业 受益于果蔬汁等新品拉动 [1] - 2Q25同店增长超20% 低基数叠加外卖大战刺激需求 [1] - 外卖占比2Q或超50% 杯量提升利好加盟商盈利改善 [1] 产品结构 - 4Q24起提升咖啡销售占比 扩展早餐场景 [1] - 6月咖啡出杯量占比或提升至10%以上 [2] - 当前配备咖啡机门店约8000家 咖啡机销售增厚收入 [1][2] 利润率 - 预计1H25毛利率在低基数下扩张 但咖啡机毛利率较低部分抵消 [2] - 规模效应带动SG&A费用率下降 预计净利率提升1ppt左右 [2] - 咖啡专项推广及品牌升级营销增加短期费用 [2] 行业竞争 - 外卖补贴提升价格敏感度 但公司可利用补贴进行拉新及新品推广 [2] - 数字化 私域沉淀和供应链优势使公司不依赖单一平台 [3] - 长期看好公司份额提升趋势 竞争优势稳固 [3] 估值 - 当前交易在24 0/20 1倍25/26年P/E [3] - 维持目标价28港币 对应29 0/24 3倍25/26年P/E [3] - 目标价隐含21%上行空间 [3]

核心观点 - 公司2025年第二季度业绩表现强劲，营收与利润高速增长，同时维持了极快的门店扩张速度 [1] - 公司的高速扩张策略（“店海战术”）在短期内带来了显著的营收和市场份额增长，但也引发了关于单店业绩下滑、需求透支等长期隐患的讨论 [4] - 公司管理层对“大规模+高效率”模式保持信心，认为同店销售已恢复增长，并将延续以价换量的策略 [4][6] - 公司的海外扩张进展缓慢且面临挑战，尚未实现盈利，但公司仍在持续推进该战略 [7][9][10] - 在中国市场，公司在门店规模、营收增速及同店销售增长上已大幅领先于主要竞争对手星巴克，并对其构成了显著的价格竞争压力 [12][13] 财务与运营表现 - 2025年第二季度总净营收为123.59亿元人民币，同比增长47.1%，创下单季纪录 [1] - 2025年第二季度净利润为12.5亿元人民币，同比增长44% [1] - 2025年第二季度自营门店同店销售增长率达到13.4% [1] - 2025年第二季度净新增门店2109家，季末门店总数突破26206家 [1] - 2024年，公司自营门店同店销售额同比下降16.7%，而2023年该指标为增长21% [4] 国内扩张战略与影响 - 公司采用“加密开店”和“店海战术”进行高速扩张，短期换来了营收和市场份额的狂飙 [4] - 高速扩张导致新店大量分流客源，老店销量被摊薄，单店业绩曾出现下滑 [4] - 随着2025年初补贴收缩、开店放缓，同店销售下滑趋势开始扭转，2024年第四季度同店日均销售量已单月转正 [4] - 管理层认为凭借规模、效率、交付和供应链优势，已实现双位数同店增长，并将继续关注市场份额增长 [4] - 公司计划延续以价换量的策略，通过新品提升客单价、成熟门店带动杯量来恢复同店增长，并预计2025年平均单杯售价与2024年持平 [6] 海外扩张进展与挑战 - 海外扩张速度缓慢，未能复制国内的速胜神话 [7] - 以首站新加坡为例，截至2024年底仅开出51家门店，定价与当地星巴克相当（每杯约6-8新币），且该业务至今尚未实现盈利 [7] - 海外市场面临成本高企、竞争激烈、难以形成规模效应等挑战，被管理层形容为“抢钱的市场” [7][9] - 2025年以来，公司开始进军马来西亚市场（通过加盟模式快速铺开24家门店）并在美国纽约试水（开出2家自营店） [10] - 截至2025年6月末，公司在海外共布局89家门店 [10] - 海外扩张计划曾因财务造假丑闻搁浅，部分市场（如中东）已被竞争对手（如库迪咖啡）抢先进入 [12] - 公司声称将持续加大对国际市场的投入，并复制国内战略追求规模效应后再求盈利，但可能需做好“长期亏损”的准备 [12] 市场竞争格局 - 2025年第二季度，公司营收规模（123.59亿元人民币）已达到星巴克中国市场同期营收（约56亿元人民币）的两倍有余，增速更是其数倍 [12] - 公司2025年第二季度自营门店同店销售额同比增长13.4%，远高于星巴克中国同期的2%增幅 [12] - 截至2025年第二季度末，公司在中国拥有26117家门店（星巴克中国约为7758家），门店数量已是星巴克的三倍多 [13] - 面对公司的低价攻势，星巴克已采取应对措施，如入驻京东外卖提供补贴配送、推出特定产品降价促销（“心动价”平均降价5元） [13] - 公司在规模和增速上领跑，而星巴克在盈利能力和单店产出上仍保持优势，竞争远未结束 [13]

行业趋势 - 现制饮品行业加速咖啡消费市场教育与饮用习惯培养 [1] - 咖啡赛道竞争围绕产品创新、门店扩张和用户体验展开 [2] 公司业绩 - 2025年第二季度总净收入123.59亿元（17.23亿美元），同比增长47.1% [1] - 营业利润同比增长61.8%至17亿元，营业利润率提升至13.8% [1] - 第二季度总净收入超过星巴克中国同期营收两倍（星巴克中国区净收入7.9亿美元） [1] - 上半年总净收入212.24亿元，创历史新高 [1] 门店与销售表现 - 自营门店同店销售增长率13.4%，超过一季度8.1%的水平 [2] - 联营门店收入同比增长55%，大幅高于2024年同期的24.5% [2] - 门店总数达26206家，净新开门店2109家（日均新增23家） [4] - 海外门店89家，同比增长140%（上年同期37家） [4] 产品创新与营销 - 夏季推出"百卡冰咖季"系列，包括羽衣轻体果蔬茶、长安的荔枝系列等 [2] - 羽衣轻体果蔬茶上线两周销量突破1120万杯 [2] - 2025年上半年与多邻国、海绵宝宝等IP联名，提升品牌影响力 [8] - 与热播剧《长安的荔枝》合作推出主题产品及周边 [8] 供应链与运营效率 - 计划2025-2029年向巴西采购24万吨咖啡豆 [5] - 厦门烘焙工厂动工，未来年咖啡烘焙总产能将达15.5万吨 [6] - 数字化覆盖全链路，实现需求预测、资源调配、门店效率优化 [6] 用户增长 - 二季度新增交易客户数超2870万，月均交易客户数同比增长32%至9170万 [8] - 累计交易客户数突破3.8亿 [8] 战略与展望 - 聚焦规模增长，强化供应链、产品创新与用户洞察 [9] - 未来关注市场份额增长，巩固市场领先地位 [9]

财务表现与预测 - 上调2025年及2026年经调整净利润预测9%及7%至22亿元及25亿元 [1] - 预计2025年上半年收入增长30% non-GAAP净利润达10亿元 [1][2] - 预计2025年上半年净利率提升约1个百分点 [3] 估值与评级 - 当前交易于2025年及2026年24.0倍及20.1倍市盈率 [1] - 维持目标价28港币 对应2025年及2026年29.0倍及24.3倍市盈率 [1] - 目标价隐含21%上行空间 维持跑赢行业评级 [1] 门店扩张与运营 - 预计2025年上半年门店数达约11000家 新增约1100家 [2] - 1-5月签约门店近2000家 因装修产能瓶颈致第二季度部分积压 [2] - 装修产能瓶颈6月缓解 第三季度开店进度有望加速 [2] - 全年开店数量或超3000家 [4] 同店销售表现 - 第一季度同店高个位数增长 受益于果蔬汁等新品拉动 [2] - 第二季度同店增长超20% 受益低基数及外卖大战刺激 [2] - 外卖占比第二季度或超过50% 杯量提升改善加盟商盈利 [2] - 下半年同店或因基数及补贴退坡回归常态化 但仍优于行业 [4] 产品结构与战略 - 第四季度至今提升门店咖啡销售 扩展早餐场景 [2] - 咖啡机销售增厚上半年收入 当前配备咖啡机门店约8000家 [2][3] - 6月咖啡出杯量占比或提升至10%以上 [3] - 6月重点通过外卖平台推广咖啡新品 [4] 成本与费用控制 - 规模效应带动毛利率在低基数下扩张 但咖啡机低毛利率部分抵消升幅 [3] - 第二季度加大咖啡产品市场推广 包括聘请代言人及社交媒体营销 [3] - 规模效应推动SG&A及其他费用率下降 [3] 行业竞争与定位 - 外卖补贴大战刺激行业需求 公司利用补贴进行拉新及新品推广 [2][4] - 已通过数字化私域沉淀及供应链建立不依赖单一平台的基础 [4] - 补贴退坡后竞争更注重品牌价值及体验稳定性 看好公司份额提升趋势 [4]

合并交易概况 - 中国船舶以新增30.53亿股股份吸收合并中国重工，获证监会批准 [1] - 交易涉及总资产数千亿元，刷新A股吸收合并规模纪录 [1] 行业影响 - 合并标志中国船舶工业从规模扩张转向质量跃迁阶段 [1] - 强强联合为上市公司投资价值提升提供参考 [1] 规模效应 - 资源整合优势显著，集中研发力量、技术专利及生产设备 [1] - 大规模生产降低单位成本，提高效率并增强价格竞争力 [1] - 规模效应提升盈利能力，吸引资金流入并推动股价上升 [1] 市场竞争力 - 合并打造综合实力更强的行业领军者，扩大市场份额 [2] - 多元化发展增强抗风险能力，如传统能源与新能源结合案例 [2] - 竞争力提升增加资本市场吸引力，强化投资价值 [2] 协同效应 - 文化、管理、技术整合实现优势互补 [2] - 创新产品与成熟销售渠道结合加速市场推广 [2] - 协同效应创造超额价值，提升投资回报潜力 [3]

公司战略与竞争态势 - 公司首次公开回应"外卖大战" 强调"善战但不好战" 承认过去对外沟通不足 [1] - 公司在历次行业竞争中展现出独特生存轨迹 从百团大战到外卖业务均能在长期博弈中占据重要市场位置 [1] - 核心本地商业CEO王莆中表示公司是被动卷入竞争 但能用比对手更少资源应对 [2] 核心竞争优势 - 精细化运营能力：补贴策略基于十年积累的精准方法 包括用户分层 券型设计和商户协同 避免出现"负订单"等运营事故 [2] - 规模效应护城河：拥有7.7亿用户 1450万年活跃商户和336万月均连接骑手 在高价值订单(客单价30元以上)中占据70%份额 [3] - 本地商业垂直整合能力：擅长优化本地供应链而非依赖流量 通过效率提升创造可持续模式 该能力难以被跨行业巨头复制 [3] 公众沟通与社会形象 - 公司承认公众形象缺乏"活人味" 过去因沟通不足导致骑手福利改进(如8分钟免责时间 16亿元夏季补贴)和佣金结构(实际6%-8%技术服务费+配送费)未被充分认知 [5] - 需要建立更透明的沟通机制 用大众语言解释商业模式 目前3%-4%的利润率常被误对比高利润电商 [6] - 大众点评品牌因过度商业化削弱公信力 公司面临从商业赢家转型为社会公共基础设施提供者的挑战 [7] 行业地位与发展方向 - 公司已成为覆盖外卖 闪购 到店消费的生活服务巨头 与数百万骑手构成民生基础设施 [1][4] - 需构建社会价值叙事能力 沟通与商战同等重要 首次高管访谈仅是转型起点 [7][8]